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2023年浅析美国公司法对控股股东自我交易下小股东权利之保护.docx

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资源描述

1、浅析美国公司法对控股股东自我交易下小股东权利之保护【】在美国特拉华州,对于小股东因控股股东自我交易侵犯其利益而诉至法院的案件,法官会根据具体案情判断被告是否为控股股东,是否进行了自我交易,并采用完全公平原那么进行司法审查,这一做法值得称赞。但对于小股东在公司并购之后仍是股东的案件,法院建议小股东提起派生诉讼而非直接起诉的做法,并不利于小股东权利的保护。【关键词】控股股东;自我交易;小股东保护在美国公司法中,董事和控股股东违反忠实义务(Duty of Loyalty),侵犯公司和小股东利益的情况主要有三种:利害关系董事的交易(Interested Director Transactions),窃

2、取公司时机(Usurp Corporate Opportunity)和控股股东的自我交易(Self-dealing by Controlling Shareholder)。本文探讨的重点是,针对控股股东自我交易违反忠实义务的情形,小股东诉至法院寻求保护,美国法院对这种案件进行分析的标准和思路,讨论美国公司法在小股东权益保护方面的优势和缺乏。本文的分析主要基于美国特拉华州近期两个很典型的案件:卡利萨等诉美国资本股份案(以下简称“卡利萨案)和美洲矿业公司诉里奥特案(以下简称“美洲矿业公司案)。卡利萨案侧重分析小股东的起诉形式,控股股东的判断标准和股东是否独立的判断标准;美洲矿业公司案侧重分析控股股

3、东是否违反忠实义务的判断标准。一、卡利萨案2022年2月29日,特拉华州衡平法院否决了被告请求驳回原告诉讼主张的请求。在本案中,原告主张哈尔特医疗公司(Halt Medical,以下简称“哈尔特)的董事和持有26%股份的股东(美国资本股份,以下简称“美国资本)进行了一项旨在将小股东“挤出公司的交易。1、事实背景哈尔特是一家旨在研究治疗女性纤维瘤方法的公司。本案原告是哈尔特的小股东。美国资本及其附属公司是哈尔特最大的股东。在涉案交易发生时,美国资本及其附属公司共持有哈尔特26%的股份,并且美国资本通过对哈尔特六个股东中的四个股东施加影响实现了对公司的控制。通过一系列交易,到2022年底,哈尔特共

4、欠美国资本5亿美元。尽管之前的一些迹象说明美国资本会延长偿付期限,但2022年9月,美国资本要求哈尔特到2022年底全额付清贷款。哈尔特的董事会采取了一系列措施来寻求资金,但均以失败告终。面对越来越迫近的还款截止日期,卡利萨(小股东之一)与美国资本指定的董事(欧布莱恩)进行了协商,哈尔特和美国资本随后达成了一系列协议。根据这些协议:(1)哈尔特及其股东会与美国资本签署一份票据买卖和股份交换协议,美国资本会再贷款给哈尔特7.3亿美元,其中5.5亿美元用来归还目前哈尔特对美国资本所负的债务;(2)美国资本将享有对哈尔特资产之无限制的优先抵押权;(3)小股东持有的无优先权的票据会转换成普通股,而如果

5、哈尔特在交易完成的一年之内不会被卖掉,那么小股东持有的优先股会被收回(extinguish)。哈尔特的董事会和小股东在涉案交易达成的前一天收到了297页的交易文件,并被要求马上签署并于第二天返还。小股东主张,交易文件中的条款与卡利萨和欧布莱恩达成的谈判协议有很大区别,他们签署这些文件仅仅是迫于美国资本要求哈尔特归还5亿美元的威胁。哈尔特的董事会在没有召开董事会的情况下同意了该交易,没有成立特别委员会来审查该交易,没有咨询财务参谋或对该交易进行独立的评价,也没有尝试寻找其他对公司更为有利的资金来源。原告主张美国资本从该交易中获得了巨额利益,交易价格对原告不公平。小股东认为,美国资本并没有真的打算

6、卖掉哈尔特,而是为了实现自身利益最大化并获取公司利益。2、法院分析(1)小股东直接起诉对被告来说是一个辩护理由。法院认为,主张违反忠实义务的案件在本质上是派生性的,但原告没有选择提起派生诉讼而是选择了直接起诉。法官认为,在有些案件中,主张内幕人员违反忠实义务排挤小股东而获益的诉讼主张被认为既有派生性又有直接性。但是,在那些案件中认为这一诉讼主张具有双重性质,是因为在那些案件中,公司并购会使得派生诉讼变得不可能,假设不提起直接诉讼,因(董事和控股股东)违反忠实义务而遭受损害的小股东将得不到救济。然而,在本案中,交易结束后,原告仍然是哈尔特的股东,能够提起股东派生诉讼。特拉华州的法律为了美国联邦民

7、事诉讼规那么第23.1条的目的,可以而且应当把具有双重性质的诉讼主张看作是派生性的,需要主张“请求无用(pleaddem and futility);而为了确定卖方投资者在公司并购后,是否可以继续进行诉讼的目的,可以而且应当把具有双重性质的诉讼主张看作是直接性的。法官認为,原告应当提起派生诉讼,主张“请求无用,而原告并没有这么做。但是,法官拒绝驳回原告的诉求,因为双方都没有主张“请求无用应当在本案中适用。值得注意的是,法官评析明确认为,在交易后原告仍是公司股东的案件中,原告没有主张“请求无用对于被告来说是一个辩护理由。(2)对于何为“控股股东,没有预设的持股比例要求,而是基于特定案件事实。法官

8、认为,持有股份数和确定控股地位之间没有关联关系,而且大股东不会被视为控股股东,除非他确实实际控制了董事会决策。尽管在交易时,美国资本仅持有哈尔特26%的股份,原告已经充分证明了美国资本是控股股东。因为事实说明,哈尔特董事会中的绝大多数成员处于美国资本的实际控制或影响下。六名哈尔特董事会成员中的三名是由美国资本任命的,而第四名所谓的独立董事是经美国资本的请求而任命的,是美国资本董事长的密友。(3)控股股东任命董事本身并不代表该董事不具有独立性。控股股东任命董事这一行为本身并不能说明被任命的董事不具有独立性。法院更倾向于认为,假设被任命的董事同时是控股股东董事会的一员或该董事的利益与公司股东的一般

9、利益相反时,被任命的董事便不具有独立性。 在本案中,法官认为,原告已经充分证明,六名董事中的四名不具有独立性。法官发现,第一名董事欧布莱恩,是美国资本七名高级管理人员中的一名,而且是美国资本特别融资和运营部的负责人。第二名董事是“典型的双重信托,他同时是美国资本和哈尔特董事会的成员,对两方均负有义务。第三名董事是美国资本一个投资组合公司的CEO,美国资本对该公司的投资超过6600万美元,该董事在涉案交易中获得了个人利益,而且没有与小股东平分该利益。第四名董事是哈尔特的CEO,他在面对着两个选择(赞成与美国资本进行交易而损害小股东利益,或“看着公司他的收入来源走向消灭)时,选择了前者。二、美洲矿

10、业公司案2022年,特拉华州最高法院判决控股股东墨西哥集团违反了忠实义务,从南方秘鲁公司(以下简称“南方秘鲁)攫取了不当利益。在本案中,原告主张墨西哥集团(南方秘鲁的控股股东)和南方秘鲁的相关董事违反了其对南方秘鲁和小股东的忠实义务,使南方秘鲁以过高的不公平价格买下了几乎100%由墨西哥集团所有的矿业公司(以下简称“矿业公司)。1、事實背景墨西哥集团是南方秘鲁拥有多数股权的股东,持有南方秘鲁54.17%的股份,有权行使63.08%的投票权。墨西哥集团也持有矿业公司99.15%的股份。墨西哥集团提议南方秘鲁买下其在矿业公司的股份。因为这一并购提案涉及墨西哥集团的自身利益,南方秘鲁便成立了一个由无

11、利害关系董事组成的“特别委员会来“衡量这一并购。但是“特别委员会没有协商谈判的权利,也没有寻找其他替代方案的权利。“特别委员会由四人组成,其中的三人是由墨西哥集团提名到董事会的,第四名汉德尔斯曼是由赛罗(南方秘鲁的股东,持有南方秘鲁14.2%的股份)提名到董事会的。“特别委员会聘请了高曼作为财务参谋。一开始,墨西哥集团想要南方秘鲁以价值31.47亿美元的股票买下其在矿业公司的股份。与南方秘鲁不同,矿业公司几乎完全被墨西哥集团所有,因此无法通过市场判断其价值。高曼使用现金流贴现法计算矿业公司的股票价值后发现,矿业公司的价值比南方秘鲁提出的价格少了14亿美元。随后,“特别委员会做出了一个奇怪的举动

12、,它开始贬低南方秘鲁的价值,以使得其可以接近矿业公司的价值。通过运用高贴现率计算,南方秘鲁的价值变为20.6亿美元,比一开始计算的南方秘鲁的价值少了11亿美元,这一结果使“特别委员会感到“抚慰。最终,“特别委员会同意支付6720万股,价值35.6亿美元。起初,“特别委员会要求只有经过小股东的多数同意才能通过这一并购提案,但在进一步的协商后,“特别委员会放弃了这一提议,容许了墨西哥集团的建议,即并购只需要持有股份三分之二的股东同意即可。因此,只要墨西哥集团和赛罗投赞成票,这一比例即可满足。最终,“特别委员会和超过90%的股东投票同意了这一并购。2、法院分析(1)审查标准当控股股东涉嫌自我交易被起

13、诉时,适用的审查标准应当是完全公平原那么(Entire fairness),被告负举证责任,即被告需要举证证明与控股股东进行的交易对于小股东来说是完全公平的。完全公平原那么包含两局部:交易公平(fair dealing)和价格公平(fair price)。交易公平涉及交易的时间长短,交易的发起、组织、谈判、披露和最终通过等。价格公平与涉案并购之经济和财务考虑有关,包括所有有关因素:资产、市场价值、收益、将来预期和任何影响公司股票内在价值的因素。在适用完全公平原那么时,被告可以通过以下两种途径转移举证责任:第一,被告可以证明涉案交易取得了由独立的董事组成的运行完善的委员会的同意;第二,被告可以证

14、明交易取得了了解交易情况的小股东多数的同意。(2)本案的适用情况法院发现,并购的谈判过程和通过过程是不公平的,价格也是不公平的。“特别委员会所获的授权很小,它并不清楚是否可以从事除了衡量涉案交易之外的其他行为,整个谈判都处于这种不确定之中。尽管“特别委员会参与了谈判,但谈判方法是僵硬呆板的。一名理性的不受控制的第三方买家不会无视一个根本的经济事实2004年,南方秘鲁的股票可以按照其在纽约证券交易所的价格进行交易。因此,法院认为,从一开始,“特别委员会便处于墨西哥集团的控制下,由墨西哥集团决定并购条款,“特别委员会接受了唯一的选择,即由南方秘鲁买下矿业公司。因此,涉案并购不是完全公平的。三、简评

15、通过上述两个案件法院的分析,笔者认为,美国对控股股东自我交易下小股东权利的保护既有值得称赞之处,也有缺乏之处。1、优势首先,当小股东可以证明控股股东同时代表交易双方的利益或同意交易的至少一半的董事有利害关系或不是独立的,那么对于董事有利的“商业判断原那么(Business Judgment Rule)便不再适用,而应当适用完全公平原那么。根据完全公平原那么,被告负有举证责任,需要证明涉案交易和交易价格对小股东来说均是公平的。对于原本就属于弱势群体的小股东来说,这一举证责任分配原那么非常合理,减轻了小股东的举证负担。其次,被告需要证明交易和价格对小股东来说均是公平的。对于控股股东来说,这一司法审

16、查原那么比“商业判断原那么要严格的多,表达出法院在保护小股东利益时较为全面的考虑,要综合考虑涉案交易的各方面因素以及影响涉案交易价格的所有相关因素。同时,这一原那么也表现出法院对控股股东自我交易行为的打击和对控股股东自我交易下小股东权利的保护。2、缺乏笔者认为,美国公司法对小股东利益保护的缺乏主要表达在起诉形式上。对于小股东在公司并购之后仍是股东的案件,法院建议小股东应当提起派生诉讼,而不是直接起诉。在美国公司法中,股东提起派生诉讼的前提是,股东必须首先向法院证明其已经向公司董事会请求调查涉案交易,但是董事会没有采取行动或者公司或小股东的利益仍然受到了损害,即证明“请求无用。尽管这一过程可能使争议不经诉讼即可解决,适当减轻法院负担,但是对于小股东来说,只能提起派生诉讼无疑是阻断了一条小股东保护自身利益的途径

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