1、农村土地征用赔偿的实物期权探析 。本文认为，土地承包权实际上是农民获得的一种实物期权（realoptions）。按照实物期权的定价原理，本文给出一种征地的货币补偿标准；同时使用期权定价的“复制思想，提出混合补偿的方式。这将为我国的土地征用制度提供新的改革思路，不仅可以在土地征用中起到保护农民利益的作用，还能够提高土地资源的利用效率，推动城市化开展。 关键词：实物期权土地征用征地补偿 abstract：thepaperconsiderstherurallandcontractedmanagementrightthatthepeasantshavereceivedcanbetreatedasaki
2、ndofrealoptions.accordingtotheprincipleofrealoptionpricing，theauthorsputforwardastandardofmonetarycompensationforexpropriationoflandandamixedcompensationmodeunderthetracingmethodofrealoptionpricing.theseideaswillhelpdevelopnewsolutionsonthereformoftheexpropriationofland，whichcanprotecttheinterestofp
3、easants，increasetheefficiencyoflanduse，andpromotetheprocessofurbanization. keywords：realoptionstheexpropriationoflandcompensation 一、引言 城市化水平也不断提高，必然使农业用地向非农业用地的转化成为一种不可阻挡的趋势。而按照我国的法律规定，农用土地转为非农用地只有一种方式，即“征地-补偿-批租（周其仁，2022）。这种国家垄断形式的征地方式存在诸多问题，最突出的问题有政府征地范围过宽、对失地农民的补偿标准过低、失地农民的安置难以落实、征地程序不合理，等等。对于这些问
4、题，我们认为对失地农民补偿标准过低是核心问题。正是补偿标准过低，失地的农民安置才成为一个问题；正是补偿标准过低，使得各利益群体希望通过土地来获取利益。在他们的压力下，政府征地的范围一宽再宽，征地程序也就乱上加乱。因此，我们认为解决土地征用中存在的各种问题，关节是要解决如何向失地农民公平合理地提供补偿。可应该从怎样的标准出发来论证农民得到的补偿是不合理的，又应该用怎样的补偿方法才能既符合现有土地制度又不侵害农民的利益。对这些问题的分析构成了本文的主要内容。 在我国现有的农村土地制度安排下，农地的所有权归社区集体所有，农户以联产承包的形式享有农地的经营使用权。政府征用土地实际上是用征地补偿来和农户
5、拥有的土地承包权做交易。在把承包权看作是农户所有的一种实物期权的根底上，可以很方便的用实物期权的性质和定价方式来讨论农地征用补偿标准问题。本文第二节表达我国现有农地征用补偿政策；第三节引入实物期权的定价理论；第四节利用的实物期权工具给出合理的农地征用补偿标准和补偿方法。 二、我国现行的农地征用补偿 1、我国的农地补偿政策 对于征地补偿，土地管理法中有着明确的规定，征地补偿由三局部组成：土地补偿费、安置补偿费、青苗及地上（地下）附着物补偿费。土地补偿费是对被征地农民丧失土地使用权的补偿；安置补助费是保证被征地农民在丧失土地一段时间内维持原有生活水平的费用；青苗及地上（地下）附着物补偿费是对被征土
6、地上的农作物和无法迁移的水利设施、房屋等建筑物等的所有者补偿。从性质上来看，这三局部补偿费用当中第一类和第三类补偿费用是对农户的权益性补偿（所有权和使用权），第二类补偿费用是对农户的保障性补偿。因为农民收入较低，不可能在短期内建立以个人付费为根底的覆盖全社会的社会保障制度（姚洋，1999），农地的社会保障功能得到强化。所以在对农民进行权益性补偿之外，还要对给予保障性补偿。 对于征地补偿标准，土地管理法中也有详细的规定。土地补偿费按每亩土地前三年平均产值的62023倍（最高不超过15倍）；青苗及其附着物补偿，按本钱或市场价格补偿；安置补偿按每亩土地前三年平均产值的46倍补偿，并且土地补偿和劳动力
7、安置补助之和最高不得超过前三年平均产值的30倍。2022年底国土资源部公布了关于完善征地补偿安置制度的指导意见，对征地补偿方法做了修正，“土地补偿费和安置补助费合计按年产值三十倍计算，尚缺乏以使被征地农民保持原有生活水平的，由当地人民政府统筹安排，从国有土地有偿使用收益中划出一定比例给予补贴。 后两类补偿标准在本文中不予以详细分析，我们主要关注的是在征地过程中对农民土地使用权的补偿问题。保障性的安置补偿涉及到我国农民的社会保障问题，不在本文的讨论范围之内；青苗附着物等资产性补偿方法是简单清晰的，只要严格按照市场价格给予农户以合理补偿即可。而现行征地补偿中，我们认为给予农民土地使用权的补偿是不合
8、理的，其补偿标准确实定也是没有理论依据的。本文通过运用实物期权工具，确定土地使用权的理论价格，并据此说明我国农地征用补偿低的现实。 2、现行农地补偿标准的不合理性 不管土地补偿费是平均产值的“六至十倍，还是“三十倍也好，都不能说明是合理的补偿方法。这种补偿方式实际上是把农业生产看作是稳定的，认为农户生产经营的本钱和收益在几十年里都是恒定不变的，不受各种因素的影响。所以农户未来的收益就等同于征地之前三年的平均产值，征用农地的补偿就可以确定为征地前三年的该地块平均产值的一个倍数，也就是用“产值倍数法来进行补偿。而现有法律中规定土地承包权最长是三十年，所以这个倍数又不得超过三十。这就是现行确实定征地
9、补偿方法的根本的逻辑和原理。 事实证明，这种补偿思路是有着根本性的错误的。受到农业生产本身和各种政策变动的影响，我国的农业生产向来就不具有稳定性。据有关农业专家研究，上个世纪九年代以来，全国性粮食市场的大范围波动就至少出现了四次。1990-1991年的农业主产品卖难和农民收入连续下降，1994-1995年的抢购和粮食价格上涨，1996年粮食生产过剩和农产品全面“卖难（温铁军，2022），2022年2023月出现粮食价格全面快速上涨（张荣胜，2022），平均每四、五年就出现一次大范围的波动。而现行的补偿方式根本就没有考虑到农业生产的波动性和不确定性，用确定性的产值倍数方式来给农民拥有的土地承包使
10、用权定价是不符和经济学原理和市场规那么的。 而且产值倍数法也极易造成政府在征地过程中侵占农民的利益。因为土地管理法只是规定了补偿上限和大概的范围，产值倍数也是浮动的，那么现实中征地时的补偿标准就带有极大的随意性。 3、土地补偿的实物期权方法 我们已经说明了土地补偿是对农民拥有土地使用权的货币补偿。在我国现行的土地产权制度安排下，农地使用权可以看作是农民获得的一种实物期权。从实物期权的角度看，农户承包土地可以看作是农民投资并收益的一个工程（标的资产）；农户以一定的代价（权利金）取得经营所分得土地的承包权，付出劳动力和农用物资投入（执行价格）进行务农，卖出农作物后获得回报（期权的回报）。土地的实物
11、期权价格才是土地使用权的真正价值。因为期权是一种执行权，期权持有者有权根据未来资产的价格变动情况，决定是否以一定的价格买进或卖出。从实物期权的角度给农地使用权定价，是在考虑了农业生产的波动性以后，衡量农户未来有权自由决定农地使用情况的当前价格。因此我们应该以土地实物期权价格为标准来给予农民合理的土地补偿。下面我们具体阐述土地实物期权的定价方法。 三、实物期权的定价方法 实物期权脱胎于金融期权理论，尽管实物期权和金融期权存在种种不同的差异，但它们有共同的定价思想。因而我们从一般期权的定价方式出发，逐步引入实物期权的定价特点，最终用这套方法确定本文所关心的关于征地补偿标准及解决思路。 1、标准期权
12、定价 期权定价模型建立的根底是无套利（arbitrage）原那么。所谓套利是指在某项资产的交易过程中，投资者可以在期初不需要投资支出的条件下，获得一定的无风险报酬。在一个有效的市场（efficientmarket）上，如果某项资产的定价不合理，那么市场上必然会出现以该资产进行套利活动的时机，市场价格因此做出相应的调整，使得套利收益不能持续存在，市场实现均衡。无套利原那么的根底上，可以通过标的资产和无风险资产的组合（portfolio），复制相应期权的收益特征，再以组合资产的期初价格来确定期权价格。 根据期权收益的特性，决定其市场价格的因素主要有。标的资产价格（p）、期权的执行价格（ex）、标的
13、资产价格的波动性（）、无风险利率（r）、到期日（t）。期权上限就是标的资产价格，下限标的资产价格与期权执行价格的差。表1中列示出了这些因素对看涨期权价格影响的具体方式。 表1看涨期权价格的决定因素及其影响方式 变量名称资产价格执行价格资产波动性利率到期日 变量增加对期权价格的影响正向影响负向影响正向影响正向影响正向影响 期权定价的方法通常有二叉树法（binominalmethod）和不拉克舒尔茨方法（black-sholesmethod）。前者是在资产价格离散变化下的期权定价方法，假定在每一个间隔内价格都只有两种变化的可能，根据期末资产价格的分布以及风险中性条件下的资产价格变化概率，倒退出初始
14、复制组合的价值。后者假定资产价格是连续的，服从几何布朗运动（geometricbrownianmotion），通过建立自融资（self-financing）资产组合的方法追踪期权价值。使用二叉树法将时间间隔划分的无穷细密，最终价格也就会表现是为连续的，因此两种方法是等价的。本文出于连续性和可操作性的考虑，对农地的实物期权定价方法采用不拉克舒尔茨方法。 2、实物期权定价的特点 由于实物期权的特殊性，决定了其定价的复杂性，所以在一般期权定价理论的根底上还需要考虑实物期权自身的特点。 首先，实物期权的标的物是某个工程（在土地期权中就是农民投资经营土地的工程）而不是已上市交易的金融证券。这种非交易性必
15、然导致关于其标的资产价格和期权本身价格信息的缺乏，因而无法通过市场获得应用期权定价模型所需要的输入信息（主要是资产价格和波动率）。这时只能通过寻找一种“孪生证券等方法来做近似的估算。但由于商品价格的可得性，实物期权的第一个应用领域就是商品生产领域，如资源和农业生产等（g.sick，1995）。 其次，实物资产的流动性比较差，有些甚至是不可交易的资产，而且一般的实物资产都不能卖空。实物资产的这些性质使得很难实现一个无套利的环境，用等价的资产组合来模拟期权的收益特征。对于资产流动性较差的情形，可以使用资产定价模型（capm）和它的一些扩展方法如鞅定价理论（martingalepricingtheory）、消费资产定价模型（consumptioncapitalasset-pricingmodel）等来处理实物期权问题（g.sick）。 再次，除影响标准期权价格的五个因素外，还存在其他可能的影响因素。例如很多实物期权是非独占的，因此其共享程度及竞争对手的策略会直接影响实物期权执行后的实际结果。实际中，很多实物期权是一连串期权复合而成的，这类期权的定价机制更加复杂。标准期权模型只能解决单个期权的定价问题，对于复合期权定价问题的研究，虽然已经取得了一定的进展，但尚未得到一般的解析解（矛宁，2022）。 尽管实物期权的定价方法还存在很多不完善之处，但是在合理的条件下我们仍
