1、群 言 堂2023 年第 1 期高业绩承诺下的商誉减值行为及其防范措施 以永康众泰为例浙江农林大学经济管理学院李成涛李文川第一作者简介:李成涛，浙江农林大学经济管理学院，硕士研究生，研究方向:财务管理。通讯作者:李文川，浙江农林大学经济管理学院，教授，研究方向:企业管理。摘要:近年来，业绩承诺作为一项风险防范机制，已经成为企业并购重组活动中的重要组成部分，高业绩承诺下的高溢价并购增加了商誉减值风险的不确定性。本文以永康众泰为例，回顾其并购历程，分析高业绩承诺下的并购整合和商誉减值问题，据此提出了合理估值、设置重复博弈、加强内部控制以及完善外部监管等防范措施来促进业绩承诺更好地发挥作用，确保商誉
2、信息质量的合理性。关键词:业绩承诺商誉减值内部控制中图分类号:F832.51一、引言新形势下市场经济体制持续完善，各企业间的竞争也愈加突出，为了实现可持续发展，企业往往会选择并购重组这一途径，以实现资源整合、产业结构调整、强化研发、资产盘活，实现多元化发展等目标。2008 年发布的 上市公司重大首次资产重组管理办法明确提出上市公司重大资产重组中被并购方需要做出明确的业绩承诺协议。随着我国资本市场并购热潮的掀起，并购溢价越推越高，2018 年以后我国频繁出现商誉减值“暴雷”现象，严重扰乱了市场秩序，引起投资界的关注。业绩承诺的实行带来了高估值、高溢价、高承诺、低兑现等现象，从而引发大量的商誉减值
3、。本文将业绩承诺与商誉减值相结合，以永康众泰为例，研究高业绩承诺下巨额商誉减值背后的原因，并提出相关对策。二、文献综述从总体上看，我国企业并购业绩承诺在初期设立阶段表现出“承诺与估值双高”的特点。吕长江等1 提到业绩承诺本质上是一种估值调整协议，俗称“对赌协议”，是交易双方为解决对目标企业未来的经营成果的不确定性而形成的一项以业绩目标为主的合约。宋清等2 通过案例研究发现对赌协议也存在内在风险，例如被并购方为了以高额的对价进行交易从而做出过高的业绩承诺，这容易引起目标企业的溢价风险。罗喜英等3 认为设定合理的业绩承诺指标可以适当减少其中的风险，业绩承诺指标也不能设定得过高，否则会出现反作用，加
4、重被并购方的业绩压力。但是高溢价并购产生的主要原因是企业内部价值与市场价值的不一致。翟进步等4 研究认为业绩承诺的完成程度与并购时的资产估值高度负相关，即当并购时资产估值越高，业绩承诺完成程度越低。因此上市公司在并购时应谨慎评估被并购方实现业绩承诺的概率及影响后果，在此基础上还要考量自身可承担的风险范围。张乃军5 认为防范和降低商誉减值风险应同时受到监管部门和企业自身的关注和对待。王竞达等6 表示企业在并购重组的过程中，应加强业绩承诺的信息披露机制。此外，张新民等7 认为高质量的内部控制也能降低商誉减值的可能性，发挥企业内部的协同效应。张腊凤等8 通过实证研究发现有效的内部控制能缓解超额商誉对
5、并购25DOI:10.14153/ki.lsck.2023.01.0052023 年第 1 期群 言 堂绩效的反向影响。姜鑫9 提到有效的内部控制还能够强化企业对战略整合目标的理解，最大程度地促进并购整合后的协同效应，深入强化并购商誉的市场价值创造效应，促进并购商誉创造更多的市场价值以推进资本市场健康发展。三、永康众泰的高业绩承诺及其商誉减值永康众泰汽车有限公司(简称“永康众泰”)成立于 2015 年 11 月 26 日，目前是 ST 众泰(旧名:金马股份)下的全资子公司，股票代码 000980。公司主要从事整车研发、制造及销售，涉及汽车零部件、汽车配件、五金、电器、装饰材料等领域的生产销售。
6、以 2015 年末为评估基准日，评估公司对永康众泰出具的评估价值为1 160 127.64 万元。基于上述评估结果，金马股份以 1 160 000 万元的交易对价进行收购。相比于永康众泰可辨认净资产公允价值 504 833.46 万元，形成商誉 655 166.54 万元。永康众泰公司的业绩承诺期为 20162019年。见表 1，永康众泰超额完成 2016 年的承诺业绩指标;2017 年完成 95.15%;2018 年和 2019 年利润出现严重亏损，大幅偏离承诺业绩指标，完成率分别为30.52%和205.70%，两个年度分别计提了商誉减值准备 31 991.72 万元和 610 720.25
7、万元。表 120162019 年永康众泰业绩承诺完成情况项目2016 年2017 年2018 年2019 年承诺业绩(万元)121 000.00141 000.00161 000.00161 000.00实现利润业绩(万元)123 328.86134 158.0649 142.60 331 171.93完成率101.92%95.15%30.52%205.70%商誉减值(万元)0031 991.72610 720.25数据来源:20162019 年众泰汽车年报。四、商誉减值动因分析(一)收益法下的高额估值企业在并购重组过程中，由于信息不对称的影响，并购中被并购方所掌握的信息量远远多于市场参与者，
8、标的企业资产被高估现象屡见不鲜。本案例通过收益法进行价值评估，将企业未来的收益进行贴现，可以体现出企业的未来发展潜力，更全面地反映企业固定资产及无形资产的价值。收益法运用了预期收益额、未来收益期限和折现率三个最重要的指标进行衡量。汽车行业与宏观经济状况息息相关，公司自身竞争力的不断变化，对并购企业的发展潜力的判断存在主观性，这导致预期收益额存在可变性。收益法下关系折现率指标的选取，即使差距不大的指标选取也会严重影响最终估值结果，工作人员的主观判断对折现率的选取起决定作用，使得收益法估值存在巨大不确定性。因此 1 160 000 万元的交易对价极有可能存在被高估现象。(二)对赌协议设计不周全业绩
9、承诺最初是由国外的对赌协议转化而来的，它是指被并购企业对本公司未来一段时期的经营业绩向并购方做出承诺，若实际经营业绩未达到承诺额，标的企业需要以现金或股票等方式对并购方做出违约补偿。明确的业绩承诺反映了标的公司的持续发展能力和内在价值，业绩补偿为并购方和中小投资者提供了重要保障。由表 2可以看出，在 2014 年和 2015 年永康众泰的盈利能力较强，但仅根据前两年的表现难以反映企业未来的持续盈利能力。并且自 2011 年以来中国汽车市场逐渐趋向饱和，总销量显著放缓，新能源汽车的市场竞争也日益增强，未来发展趋势存在较大不确定性。2016 年、2017 年和 2018 年永康众泰对业绩目标分别承
10、诺 49.21%、16.51%和14.18%的净利润增长率，设立指标过高，存在较大违约风险。表 220142018 年永康众泰净利润增幅统计表项目2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年净利润(万元)58 517.47 81 091.43 123 328.86 134 158.06 4 914 260净利润增长幅度18.46%39.70%46.67%8.78%36.63%数据来源:根据众泰汽车提供的永康众泰财务报表的原始数据汇总统计所得。一般来讲，对赌协议中应用奖励条款，会给企业带来一定的激励效应。奖励条款一定程度上也是一种薪酬激励，当目标公司达成或超额达成业绩承诺时，对管
11、理层、核心技术人员以及基层员工进行额外奖励，这样能激发企业及员工的热情，促进员工建立企业与自身利益相结合的意识，完成企业目标。设定奖励条款能加快并购双方资源整合，稳定目标企业的管理层和核心人员。而本案例签订的对赌协议中未涉及奖励条款，目标35群 言 堂2023 年第 1 期企业无法享受对赌成功后的利益分享，不利于并购双方协同发展。(三)“蛇吞象”式的并购整合市值 33 亿元的金马股份以 116 亿元的估值收购永康众泰，这场并购对于主并方来说足以算得上一场“蛇吞象”式并购，落下了巨大的隐患。由图 1 可知，在实施并购后，众泰汽车的汽车销售量出现明显下滑，从 2017 年销售 22.8 万辆，到
12、2018 年的 15.5 万辆，再到 2019 年只销售了2.1 万辆，到 2020 年几乎停产停销，全年仅销售1674 辆汽车。从 2017 年到 2020 年全国的汽车销售量，除了 2019 年产销量同比分别下滑 7.5%和 8.2%，其他年度汽车产业总体运转平稳。这表明众泰汽车销售量的严重下滑，与宏观的汽车行业不存在较大联系，更多的是其自身原因。面对价值超出金马股份 3.5 倍的永康众泰，本次并购并没有发挥其协同效应，不仅没有做到 1+12，而是出现了1+12 的局面。在短短两三年的时间里，永康众泰的发展业绩就跌入谷底，无疑说明了这次并购是一项巨大的失败。当年，众泰靠“模仿创新”起家，赶
13、上中国快速普及期，完成高速增长。但是公司没有进一步完成研发和品牌建立的转型，只是盲目扩张，缺乏核心技术和核心竞争力，整合后企业并没有加大研发投入，没有利用已有的资源发展新型的产业模式，整合后管理不善，资源没有得到有效利用，在 2018 年又接二连三出现产品质量问题并被曝光，导致企业陷入了困局。图 120172020 年众泰汽车销售量(数据来源:20172020 年众泰汽车年报)(四)内控环境存在重大缺陷会计师事务所对众泰汽车 2019 年和 2020 年内控审计报告意见类型都出据了否定意见，内控存在重大缺陷。2019 年以来，众泰汽车经营业绩严重下滑，资金链断裂，生产停滞;存在不合理的资金收支
14、，向供应商支付的货款全额超过全年订单总量;项目建设缺少可行性研究报告;对外担保事项未经审议和披露;职工薪酬未及时支付，员工大量离职或不在岗，核心技术人员职位空缺，经营活动无法正常运行，内控失调，内部监督缺失。由表 3 可知，截至 2019 年底，众泰汽车的在职员工人数共计 8098 人，同比减少了 7067 人，下降幅度为 46.60%;2020 年在职员工人数只剩下 2143 人，几乎只有 2019 年在职员工人数的1/4。不良的内控环境势必造成公司规模的大幅缩水，员工对公司运营逐渐丧失信心，企业内部缺乏生命力。其中关键岗位员工的离职会造成生产停滞，业务无法开展，引发一系列问题。2019年，
15、众泰汽车的研发人员降至 1674 人，2020 年研发人员数量仅剩 241 人。研发人员是企业研究开发成果的创造者，随着科技的不断进步，研发能力已经成为企业持续发展的动力。尤其在政府大力推动新能源汽车发展的宏观环境下，研究开发自身的新产品对于众泰汽车而言迫在眉睫。然而研发人员的大幅缺失将造成研发能力不足，企业失去市场竞争力。同时，员工离职后需要发放的辞退福利对原本处于亏损状态的众泰汽车更是雪上加霜，2019 年期末应付但未付的辞退福利达到 541.57 万元，辞退福利的不及时支付不仅反映出企业资金链运转不善，也让公司员工对自身薪酬的及时偿付多了一份担忧。表 320162020 年众泰汽车职工数
16、量变动及薪酬支付情况项目2016 年 2017 年 2018 年 2019 年 2020 年在职员工(人)438816 21015 16580982143研发人员(人)623187620031674241辞退福利 本期缴费金额(万元)0309.33 1948.79 2016.15辞退福利 期末应付未付金额(万元)0541.57272.09数据来源:20162020 年众泰汽车年报。五、防范措施(一)合理估值目前，在我国企业价值评估中，资产基础法、市评估场法和收益法的运用最为广泛。本案例采用收益法进行评估，收益法下并购方应全面调查了解目标公司的相关情况，避免受到信息不对等因素带来的负面影响。通过本案例可以警示其他公司在进行并购估值时要提前了解目标公司的财务情况和经营情况;要分析目标公司的业务结构452023 年第 1 期群 言 堂和发展结构，考察并购标的企业在所处行业是否有发展潜力，以及双方的业务是否真正发挥协同效应;对目标行业的盈利能力和行业发展前景，动态作出全面预判。谨慎评估盈利能力的可持续性，在并购前应当充分了解财务状况、市场环境等方面情况，谨慎评估成长性，不能依靠目前的业绩判断其
