1、伊犁师范大学学报Journal of Yili Normal University2023年3月第41卷第1期Mar.2023Vol.41 No.1随着哈萨克斯坦议会于2015年12月通过了 执行 关于阿斯塔纳国际金融中心管理委员会和理事会结构的制定、明确阿斯塔纳国际金融中心的范畴法令 的法案，明确了阿斯塔纳国际金融中心（AIFC）的职能与地位之后，经过按部就班地筹建，2018年7月AIFC迅速走向世界。现已初步形成了配套设施完备、金融产品丰富与制度框架独立的金融中心，职能全面发挥1。2020年AIFC计划用于内设机构运营管理的预算支出约为131亿坚戈，2021年AIFC的年度预算支出规模为1
2、25亿坚戈，2022年亦有105亿坚戈。该中心的建立旨在发展哈萨克斯坦证券市场、促进哈萨克斯坦经济发展并接轨国际资本市场。一、阿斯塔纳国际金融中心的崛起欧洲人民币的产生（一）欧洲人民币的形成由于哈萨克斯坦及其周边国家的自然资源在国际上具有重要战略地位，其是世界许多国家重要的资源进口国，因此它将成为多国货币的集散地，这为哈萨克斯坦成为各国货币的离岸金融中心奠定了坚实的物质基础。又因为哈萨克斯坦是中国“一带一路”向西的门户，是中国连接欧洲的桥头堡，沿线位置十分突出；中国亦是哈萨克斯坦的重要贸易伙伴国，据中国商务部数据，截至2019年底，中国对哈萨克斯坦各类投资累计296.6亿美元，哈萨克斯坦在中国
3、投资总额约1.5亿美元2。另据哈萨克斯坦国家经济部统计，2022年上半年哈萨克斯坦对华原油出口增加了3.8倍，达16亿美元；报告期内，其从中国进口商品总额为46.3亿美元，对华出口总额为66.3亿美元3。随着这些经济交流的日益深化，必然会有大量的人民币沉淀于此，其直接结果就是离岸人民币市场的形成。这些离岸人民币与国内流通的人民币具有同质性，其购买力与流动性并无差异，所不同的是它存放在中国境外的银行，不受中国境内金融机构的监管，不受中国人民银行相关法规及利率阿斯塔纳国际金融中心崛起对中国的影响及监管对策基于系统性金融风险视角左正龙（吉林财经大学 应用数学学院，吉林 长春130117）摘要：自哈萨
4、克斯坦议会2015年通过相关法案以来，阿斯塔纳国际金融中心（AIFC）的筹建正在稳步推进，预计将成为世界最大的国际金融中心之一。此举不但有助于促进哈萨克斯坦经济发展，而且也将助推中国“一带一路”建设。哈萨克斯坦AIFC的建立与中国“一带一路”倡议的契合便是欧洲人民币的诞生。实证与规范分析均表明大量的欧洲人民币的产生将对中国系统性金融风险产生溢出效应，如国际资本流动风险增加、金融替代、货币政策独立性弱化与虹吸效应等。为了达到有效监管目的，阿斯塔纳国际金融服务监管委员会（AFSA）、中国银保监会、哈萨克斯坦国家银行三个监管主体应通过垂直监管与交叉监管两种方式进行相机约束。关键词：欧洲人民币；阿斯塔
5、纳国际金融中心；系统性金融风险中图分类号：F830.2文献标识码：A文章编号：2097-0544（2023）01-0022-07收稿日期：2022-12-27作者简介：左正龙（1970），男，湖南衡阳人，博士，吉林财经大学应用数学学院讲师，研究方向：投融资理论与实务、中亚金融。左正龙：阿斯塔纳国际金融中心崛起对中国的影响及监管对策第1期结构的限制。正如20世纪50年代大量存放在欧洲或者美国银行欧洲分行的境外美元被称作“欧洲美元”一样，这些离岸人民币也就成了真正意义上的“欧洲人民币”。当然，随着时代的演进，“欧洲”已逐渐失去了它地域上的意义，而成了“境外”的代称。（二）从欧洲人民币市场看欧洲人民
6、币的特点随着离岸人民币成了真正意义上的欧洲人民币，离岸人民币市场也就演变成了欧洲人民币市场。它是为中国非居民提供境外人民币借贷业务的国际金融市场，其特点表现为以非居民的市场交易为主，基本不受人民币所在国税制与法规的约束。伴随着AIFC的崛起，欧洲人民币市场的演进将遵循着最初经营欧洲人民币借贷业务，然后发展到可交易以欧洲人民币表示的债券，再是可办理欧洲人民币与各国货币间的兑换业务。其特点还表现在，除了在AIFC交易的有形市场外，更多地将表现为欧洲人民币交易的无形市场，它仅存在于某个地区或城市，并没有一个固定的交易场所。其次，欧洲人民币交易业务手续简便，较少受到法律的规制，税率低甚至可免税，效率较
7、高。再次，欧洲人民币利率将以上海银行间同业拆借利率（SHIBOR）为基准，一般而言，其存款利率会略高于在岸人民币市场，而贷款利率会略低于在岸人民币市场，利差缩小，因而更富有竞争性与吸引力。（三）欧洲人民币的规模分析2022年的中国人民银行人民币国际化报告指出，至2021年末，主要离岸市场的人民币存款金额约为1.50万亿元，其中香港是离岸人民币的“批发”市场，而纽约、伦敦、新加坡等其他金融中心则是离岸人民币“零售”市场。由于香港是中国的特别行政区，其流通的人民币并不符合本文所定义的欧洲人民币。因此，随着AIFC的发展，其将成为欧洲人民币的主要集散地。宋芳秀和刘芮睿（2016）使用间接法对境外人民
8、币存量进行估算，结果表明，其季度平均值从2005年的705亿元增加到2014年的6 818亿元，10年内共增长了8.6倍，这意味着欧洲人民币存量呈现逐年增加的趋势4，这也是对境外人民币存量最近的一次估算。后续的境外人民币存量走势可从中国净资本账户余额窥见一斑。2011年中国净资本账户余额为54.46亿美元，处于历史高位，以后逐年下降，2014年开始为负值，然后又继续波动下行，降至2018年的历史最低值-5.686亿美元，然后才开始回升，直至2021年的0.915亿美元，如图1所示。该数据表明以美元计的欧洲人民币呈逐年上升的态势。注：数据来源于世界银行网站。图1 20112021年中国净资本账户
9、余额二、阿斯塔纳国际金融中心建设的现状及可能存在的问题（一）阿斯塔纳国际金融中心建设的现状在“一带一路”框架下，加上哈萨克斯坦“光明之路”新经济政策的对接，AIFC已同中国建立了广泛的合作关系，不仅与中国银保监会、证监会、保监会签署了监管备忘录，还同丝路基金、中国国家开发银行等金融机构建立了战略伙伴关系5。据国际文传电讯社 2019年 3月 11日消息，AIFC全球金融中心指数排名已从第88位升至第51位6。哈萨克斯坦准备在10年内将其打造成中亚地区和东欧的三大金融中心之一，成为区域乃至世界级金融中心，使其进入国际金融中心前20强行列。2020年8月，AIFC的国际交易所交易额已达600万美元
10、，累计吸收股金2.91亿美元。在国际交易所发行上市的公共债券达29亿美元，私募债券达46亿美元。国际交易所上23伊犁师范大学学报2023年市公司已有20余家，包括复兴资本、申万宏源、中金公司及中信证券等外国及哈萨克斯坦本国大型证券公司。截至2020年9月9日，已有来自全球42个国家545家企业入驻AIFC。自成立以来，AIFC累计吸引投资达4.44亿美元，意向投资额超过35亿美元，主要投资于加工制造、农业、建筑等，特别是金融技术行业。此外，AIFC金融技术中心是中亚第一个引入国际“监管沙盒”的监管机构，可为金融技术发展营造良好的环境7。这些足以说明AIFC将成为受惠人口超过10亿的全球最大的国
11、际金融中心之一。（二）欧洲人民币市场的发展可能导致的负面效应毋庸置疑，AIFC的崛起将因哈萨克斯坦能收缴多种税费而给其带来丰厚的财政收入，能提高创建地的金融发展水平和哈萨克斯坦的国民生产总值，同时也可拉动当地的就业水平。欧洲人民币市场的发展在促进哈萨克斯坦经济发展的同时，也助推了中国“一带一路”建设，推进了人民币的国际化进程，有益于人民币早日实现资本项目下的完全可自由兑换。在产生正面影响的同时，为了确保中国与哈萨克斯坦金融合作的顺利进行，AIFC的建立将给中国带来的负面效应也不容小觑。首先，若国内实施紧缩性货币政策，因欧洲人民币的大量存在，境内商业银行可通过AIFC借入人民币满足客户需求，从而
12、使紧缩性货币政策失效。其次，若国内欲实施扩张性货币政策降低利率，当在岸人民币利率低于AIFC的欧洲人民币利率时，则会导致人民币流出，使得在岸人民币利率上升，从而使中央银行调整利率的政策失效。最后，更有甚者，由于欧洲人民币具有运用灵活、供应充裕、借贷和存放不受任何国家外汇法令的限制与干预等特点，这可能增加在岸人民币市场的系统性金融风险，较易成为金融危机特别是区域性金融危机的催化剂。因此有必要对AIFC崛起对中国系统性金融风险的溢出效应作以理论探讨。三、阿斯塔纳国际金融中心的建设对中国系统性金融风险溢出效应分析闻岳春和程天笑（2014）以香港为例从实证的角度分析了离岸人民币金融中心对在岸人民币市场
13、是否存在着系统性金融风险溢出效应。结果表明，对于在岸人民币市场的系统性金融风险，离岸人民币金融中心有着较强的风险溢出8。由于AIFC借鉴了香港等国际金融中心建设的成功经验，该实证分析结论对研究AIFC对中国的风险溢出效应同样具有适应性。下面从规范的角度论证，由于AIFC的崛起而集聚的欧洲人民币将对国内金融市场产生系统性风险的溢出效应。首先，跨境资本流动风险增加。随着“一带一路”经济带的推进，中国与中亚及其他西部国家的经济交往将更加频繁，这将增加跨境投机资本的流动风险9。一方面，因为同时存在欧洲人民币市场与在岸人民币市场，当资本允许自由流动时，用于套汇或套利交易等的国际游资将大量存在。张帅和刘文
14、翠（2017）通过实证研究认为哈萨克斯坦跨境资本流动数量将不断增加，中国对哈萨克斯坦的资本输出表现出结构严重失衡，而频繁的资本流动所带来的风险亦值得关注10。另一方面，欧洲人民币市场监管环境较为宽松，这有利于国际游资规避监管，无疑为洗钱犯罪、资本外逃和避税提供了契机。2020年3月16日，哈萨克斯坦受新冠疫情影响，在开启货币兑换后数小时内，美元兑坚戈汇率由 1405 快速升至1432；在首都努尔苏丹，美元兑坚戈汇率曾一度攀升至1446，这足以说明欧洲货币流动的风险之大。其次，冲击波效应。基于欧洲人民币的金融产品市场将对境内金融产品市场产生冲击。就定价权而言，欧洲人民币衍生产品市场的发展将抢夺相
15、应境内人民币衍生产品定价权，严重影响国内金融稳定与市场发展。这是因为宽松的监管环境，欧洲人民币衍生产品的定价会更接近于影子金融定价时的情形。目前哈萨克斯坦银行能提供4种以上的理财产品，可提前支付利息或每天提取利息；并且AIFC能为地下资源使用者搭建平台，每个企业均可引进项目开发所需资金，由此可见，哈萨克斯坦影子金融发展迅速。就市场波动而言，欧洲人民币金融产品市场波动将对境内金融产品市场波动产生溢出效应，会增加境内市场波动性。第三，易产生金融替代效应。由于该国际金融中心欧洲人民币的一系列优惠政策，会因虹吸效应导致大量欧洲人民币的集聚，相应欧洲人民币贷款随之增加，在岸人民币贷款减少。这无疑加剧了欧
16、洲人民币市场与在岸人民币市场间的金融替代，特别是加剧了AIFC与在岸金融机构及在岸金融市场之间的竞争。24左正龙：阿斯塔纳国际金融中心崛起对中国的影响及监管对策第1期第四，外债规模增加风险。当境内机构从AIFC筹措欧洲人民币向境内企业贷款且数额不断增加时，中国的外债规模将增加。中国外债总额存量从2009年的4 545亿美元起开始迅速增加，除2015年稍有下降外，其余年份均呈递增趋势。2021年已增至2.7万亿美元，十年内增加至原来的5.94倍，如图2所示。由于从AIFC筹借人民币有诸多便利，无疑迎合了中国高额外债需求，使中国外债规模进一步增加。同时，AIFC的崛起也会促使外国机构持有更多的欧洲人民币资产，根据国际收支平衡的基本原理，这意味着国内将面临更大规模的人民币负债，资产方则对应着相同规模的外汇资产。注：数据来源于世界银行网站。图2 20092021年中国外债总额存量第五，货币政策独立性弱化效应。AIFC聚集的欧洲人民币将对国内的货币政策产生冲击，影响中国货币政策的独立性。当欧洲人民币市场与在岸人民币市场之间存在较大的收益差时，大量游资将因其逐利性而跨境流动，这样监管当局会采取诸如
