1、 编码：企业不确定性感知对创新决策的影响研究何超李延喜徐润香（大连理工大学经济管理学院）摘要：从 年中国 股上市企业披露的年报文本中提取指标，衡量不同企业对经济政策不确定性的感知程度。结果显示：企业不确定性感知存在个体层面的差异，在剔除行业与地区层面的影响因素之后，这种差异仍然存在。在此基础上，进一步探究企业不确定性感知对其创新决策的影响。研究发现，企业不确定性感知与创新决策之间存在倒形关系。进一步研究表明，当企业融资约束程度、投资不可逆程度，或者管理层风险厌恶程度较高时，虽然一定程度的经济政策不确定性能够激励企业加大研发投入力度与专利申请强度，但这种激励作用会被削弱。此外，还发现企业不确定性
2、感知对创新产出具有持续的激励效应。关键词：经济政策；企业不确定性感知；创新；文本分析中图法分类号：文献标志码：文章编号：（）（，）：，：；收稿日期：基金项目：国家社会科学基金资助重大项目（）；中国博士后科学基金资助项目（）研究背景创新是一个国家经济增长的重要源泉，也是企业获得可持续竞争优势的关键所在。随着我国经济发展步入“新常态”，实施创新驱动发展战略是促使经济由高速增长阶段转向高质量发展阶段的必然选择。企业作为创新主体，需要发挥其在科技创新中的引领作用。数据显示：自 年开始，我国上市企业的年平均研发投入整体上处于上升趋势，并且在 年超过了 亿元，达到历史峰值。与此同时，企业所处的经济政策环境
3、也在发生较大程度的变化。例如，年全球金融危机之后，我国政府为避免经济严重衰退，推出了规模空前的“四万亿计划”；为应对“三期叠加”的局面，实施了“大众创业、万众创新”“工业 ”“互联网”“汇准息三降”等一系列宏观经济政策；为帮助新冠疫情冲击下的企业复工复产，提供了财政贴息、融资担保等资金支持政策以及税收优惠政策。这些政策的出台和实施，虽然有助于缓第 卷第期 年月管理学报 解我国经济在短期内面临的困境，但同时也有可能提高经济政策的不确定性。基于 等开发的经济政策不确定性指数（即 指数）发现，从 年，我国经济政策的波动区间在不断扩大，并且从 年开始，其不确定性程度一直处于攀升趋势。在上述背景下，本研
4、究主要目的是从创新决策视角剖析宏观经济政策波动对微观企业行为的影响机制，并着重回答以下个问题：面对客观存在的经济政策不确定性，不同企业的感知程度是否存在差异。感知是重要的心理学概念，是指个体对信息的加工处理过程。由于企业所处环境的复杂性和不确定性，其通常需要处理大量复杂且模糊的信息，因此存在严重的信息过载现象。面对严重的信息过载以及环境的剧烈变化，不同企业在筛选和处理感知到的环境变化时，可能表现出显著的个体差异。然而，已有研究在分析宏观经济政策波动对微观企业行为的影响时，通常假设所有企业对经济政策不确定性的感受是同质的，较少有研究对不同企业的感知差异进行区分。与普通的资本投资活动相比，企业对经
5、济政策不确定性的感知对其创新活动的影响是否存在差异。既有研究表明，经济政策不确定性对普通的企业资本投资活动具有抑制作用，但与这类投资活动不同，企业创新活动具有投入长期性与收益不确定性等特征。当感知到外部宏观环境变化，尤其是经济政策不确定性升高时，对企业创新而言，既可能是风险，又可能是机遇。一方面，不确定性升高可能会进一步加剧企业创新活动未来收益的不确定性，从而对其创新决策产生抑制效应；另一方面，不确定性也可能意味着未来增加收益的机会，企业通过加强研发投入强度与成果转化力度，可以巩固和提高其市场竞争地位，进而增加其长期收益。在何种条件下，企业不确定性感知对其创新活动的影响更为显著。如前文所述，企
6、业创新活动需要投入大量的资金，并且存在较高的不可逆性和不确定性。因此，如果企业原本就面临较高的融资约束或者投资不可逆程度，抑或是企业管理层具有较高的风险厌恶，那么当感知到经济政策不确定性升高，企业在做创新决策时可能更为谨慎。据此，本研究尝试通过文本挖掘方法，从上市企业披露的年报文本中提取指标，测度不同企业对经济政策不确定性的感知程度。与已有研究相比，本研究可能的研究贡献在于：构建了企业层面的经济政策不确定性感知指标，衡量了不同企业对经济政策不确定性的感知程度，拓展了已有指标不能区分企业不确定性感知差异的局限性。从不确定性感知视角与企业创新决策视角，明晰了宏观经济政策环境变化与微观企业行为之间的
7、互动关系。不仅丰富了经济政策不确定性的后果研究，也补充了企业创新决策影响因素的研究。基于风险厌恶理论、实物期权理论以及融资成本理论，识别出企业不确定性感知对其创新决策发挥激励效应的个作用条件，为企业更好地利用宏观经济政策波动所带来的机遇提供了理论依据。文献回顾与假设提出 国内外研究进展 经济政策不确定性的定义与计量涉及风险与不确定性的决策问题一直是经济研究中的一个重要议题。在古典经济学确定性与完备知识的假设条件下，不确定性问题被简单地归入风险研究范畴。芝加哥学派创始人 率先对风险与不确定性的区别进行了系统描述。他认为，风险是可以度量的不确定性，其概率是可知的；而不确定性是不可度量的风险，即事件
8、的可能结果与结果的概率分布都是未知的。由于其界定的不确定性与行为研究中强调信息缺失的模糊性概念等同，因此也被称为模糊性。与 的认知论视角不同，从人性和预期形成的角度对不确定性进行了解释。他认为不确定性是经济社会的常态，同时存在认知论与本体论上的双重不确定性。在上述二位学者的基础上，从波动性和可预测性视角对不确定性给出了简单的描述性定义。他认为不确定性是指事件发生的可能性无法预测的情形，并指出波动性增 加 意 味 着 更 加 难 以 预 测，因 此 建 议 用 增长率、股价指数或汇率等时间序列数据的波动性来度量宏观经济的不确定性。但 等认为，不确定性的本质在于不可预测性而非波动性本身，因此不确定
9、性是波动中不可预测的部分，即经济主体无法预见的扰动所引起的条件波动。“经济政策不确定性”是对“不确定性”概念的细化，侧重从宏观经济政策角度量化不确定性。根据 等 的定义，经济政策不确定性是指对经济社会发展和企业投资经营具有重要影响的政府政策，尤其是经济类政策，在未来指向、强度等方向上不明确所引发的不确定管理学报第 卷第期 年月性。具体包括：经济政策预期的不确定性，即在政府政策制定与颁布之前，社会和企业很难对经济政策的内容形成准确的预期；经济政策执行的不确定性，即在政府政策颁布之后，其执行的强度和效果存在多种可能性；执政立场变化的可能性，即来自政府层面的选举换届、政治事件、改革转型等导致其执政立
10、场发生变化。目前，经济政策不确定性的计量方法主要包括种：利用经济或金融层面的统计学指标来表征宏观层面的经济不确定性，这类指标包括市场波动率、经济波动率、条件波动率、信用利差等；通过对企业行为产生重要影响的外生冲击事件来衡量企业面临的短期不确定性，比如政府换届、政治版图、国际峰会、能源价格和汇率波动、贸易协定签订等；是利用代表性主体对未来经济政策判断的意见分歧和预测偏差，来反映未来的不确定性；是基于媒体信息，通过文本挖掘手段来构建经济政策不确定性指标。其中，等 构建的 指数得到学术界的广泛认可和应用。尽管 指数能够较好地刻画国家层面的宏观经济政策不确定性，但同时也存在其缺陷：指数假设所有企业对经
11、济政策不确定性的感知都是同质的，而现实却并非如此。例如，企业所在地区、行业不同，其面临的经济政策也不尽相同，而且不同企业对政策预期的形成方式多种多样，即使面对完全相同的政策环境，企 业 的 不 确 定 性 感 知 也 很 难 一 模 一 样。也指出，个体行为决策取决于其对未来状况的主观预期，而信息与知识的有限性使得微观主体的预期和信心容易受到未来不确定性的影响，并由此造成群体的信心波动，这也是引发经济波动的根本心理原因。进一步认为，经济政策变化引起的不确定性是微观主体的主观感受，而不同微观主体感受到的不确定性是不一样的。为此，聂辉华等 首次提出了“经济政策不确定性感知”这一概念，并将经济政策不
12、确定性感知界定为：企业对以经济与政策不确定性为主的宏观不确定性的感受程度。对于企业而言，由于管理层在知识、信息以及心理等方面存在差异，导致企业对经济政策不确定性的感受程度可能有所不同。上市企业年报中的“经营情况讨论与分析”（，有些年报中是“董事会报告”）是企业管理层对未来行业格局和趋势以及可能存在风险的判断和预期。通过对 中披露的信息进行挖掘和分析，可以了解企业和管理层对未来不确定性因素的态度和感受。因此，本研究尝试从企业年度报告中提取指标来对企业的经济政策不确定性感知程度进行衡量。经济政策不确定性的影响后果既有文献从宏、微观两个层面，分别探讨了经济政策不确定性所产生的影响后果：宏观层面，主要
13、分析了经济政策不确定性与经济波动的关系以及其对金融体系造成的影响；微观层面，虽然国内外不少研究从现金持有、金融资产配置和固定资产投资等方面，探究了经济政策不确定性对普通的企业资本支出活动的影响，但作为企业投资活动中重要的一环 创新活动却被大部分研究所忽略。指出，虽然经济政策不确定性会给投资、就业、生产率等方面带来暂时的负面冲击，但是由于调整成本特征的差异，其对创新活动的 影 响 可 能 不 同 于 其 他 经 济 活 动。认为，政府政策对科技创新活动具有重要影响，面对经济政策不确定性，企业需要去权衡创 新 活 动 所 带 来 的 风 险 与 收 益。等 将政府换届选举作为经济政策不确定性的代理
14、变量，研究发现：经济政策不确定性升高会促进企业研发水平上升。顾夏铭等 以 指数来衡量中国的经济政策不确定性，发现经济政策不确定性对企业研发投入与专利申请均具有正向影响。等 的研究也表明，经济政策不确定性与企业创新整体上呈现正相关关系。但也有研究认为，经济政策不确定性可能对企业创新产生负向影响。例如，研究发现，经济政策不确定性升高会增加企业资本成本，从而导致企业创新减少；樊霞等 指出，经济政策不确定性上升会加剧企业外部融资约束，从而抑制企业创新的持续性。综上所述，当前研究对于经济政策不确定性的定义基本上达成一致，并且采取了多种方式对其进行了表征或测度，其中借助文本挖掘手段的方式得到越来越多学者的
15、关注与应用。而在经济政策不确定性的影响后果方面，已有研究一方面分析了经济政策不确定性对宏观经济与金融体系的影响，另一方面又探讨了经济政策不确定性对微观企业的一般性投资活动与金融资产配置的影响。虽然少数研究考察了经济政策不确定性对企业创新活动的影响，但并未得出一致的结论。其可能的原因在于：不同研究对经济政策不确定性的计量方法有所不同，既有使用政府换届等外生冲击事件作为经企业不确定性感知对创新决策的影响研究 何超李延喜徐润香济政策不确定性的代理变量，又有基于媒体信息开发的经济政策不确定性指标（如 指数）。这些变量或指标通常只能捕捉到不确定性来源的某一方面，如国家或者行业层面的经济政策不确定性，难以
16、对企业层面的经济政策不确定性进行有效测度，更无法对不同企业的不确定性感知差异进行区分。对于微观企业而言，国家或者行业层面的经济政策不确定性一般情况下是同质的，而其自身感知到的经济政策不确定性则还包含了其对宏观经济政策环境的解读和预期。如果选取的代理变量或者测度指标忽视了企业个体对经济政策不确定性的感知差异，那么得到的实证回归结果可能无法真正揭示经济政策不确定性与企业创新活动之间的内在联系。为此，本研究以中国 股上市企业年报中披露的管理层讨论与分析（）为对象，利用文本分析方法，构建企业层面的经济政策不确定性感知指标，考察企业不确定性感知对其研发投入强度与专利申请力度的影响，并从企业融资约束、投资不可逆以及管理层风险厌恶个维度，进一步探究企业不确定性感知对其创新活动的作用条件，以揭示宏观经济政策波动影响企业创新行为的内在机理。理性分析与假设提出已有研究表明，经济政策不确定性对企业资本投资具有抑制作用。因此，如果将企业研发投资看作是普通的资本投资活动，那么也可能得到类似的结论。但 指出，由于企业研发投资的调整成本与普通资本投资的调整成本不同，因此经济政策不确定性对二者的影响可能存在差异。一方
