1、中国金融开放的路径选择和风险防范谭小芬 张怡宁摘 要 我国金融开放至今已 余年。党的十八大以来，新一轮对外开放步伐加快，本轮金融开放具有高水平、高质量、全面开放的特点。党的二十大进一步指出，坚持高水平对外开放，加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。本文在系统梳理我国金融开放发展历程和现状的基础上，总结了我国金融开放的趋势特点，并展望未来金融进一步开放的发展前景、开放路径和重点领域。通过研究发现，尽管金融开放能够带来金融机构市场化竞争、降低企业融资依赖和提高公司治理透明度以及在长期来看提高宏观经济产出等好处，但这些好处的实现，需要一定的政治经济环境支持。如果尚未客观评估
2、开放条件就贸然实行金融自由化，短期来看可能会给金融系统稳定性造成冲击，甚至会带来金融危机。因此本文建议：第一，坚持和加强党对金融工作的领导；第二，有序推进金融开放，把握开放节奏；第三，监控跨境资本流动，必要时实行外汇干预；第四，完善金融监管配套制度，健全宏观审慎微观监管“两位一体”的监管框架；第五，保持稳定且独立的货币政策；第六，提高人民币国际化水平，完善人民币离岸在岸市场秩序。关键词 金融开放；新发展格局；开放路径；风险防范中图分类号 文献标识码 文章编号（）：基金项目 本文获国家社科基金重大项目“负利率时代金融系统性风险的识别和防范研究”（）资助。作者简介 谭小芬，北京航空航天大学经济管理
3、学院金融系教授，博士生导师，研究方向：国际金融，：；张怡宁（通讯作者），中央财经大学金融学院博士研究生，研究方向：国际金融。一、中国金融开放的演变历程、特点和发展趋势（一）中国金融开放的演变历程第一阶段：年，基础奠定期。改革开放初期，我国正经历从计划经济向市场经济过渡的过程，这一阶段国内的金融市场准入门槛初步放开，双轨汇率制度逐渐形成。在金融业开放方面，第一批外资金融机构开始在国内设立分支机构，开展金融服务业务。年，我国首次批准外资银行 日本输出入银行在京设立代表处，这标志着我国金融开放的开始。之后，我国逐渐引进营利性外资金融机构开展试点，并开展外汇业务。这一时期的金融业开放主要是为了解决国内
4、资本和外汇不足的问题。在金融汇兑环节的开放方面，年，为防范国际收支风险，对外汇业务实行统一管理，我国成立了国家外汇管理总局，同时为了配合外贸体制改革、鼓励企业出口创汇，我国开始实行外汇留成制度。之后，外汇留成制度因外汇所有权和使用权分离而被叫停。外汇留成制度产生了外汇调剂需求，促进了外汇调剂市场的产生和发展。年起我国开始实行“官方汇率 贸易内部结算价”的双重汇率安排。年，取消了贸易内部结算价，并逐渐形成“官方汇率 外汇调剂市场汇率”的双轨汇率模式。外汇调剂市场汇率为官方汇率提供了参照，有效缓解了官方汇率的高估以及汇率高估对国际收支带来的影响。第二阶段：年，框架完善期。这一阶段，外资金融机构的经
5、营管理得到规范，并且在进 保险研究 年第 期 .入社会主义市场经济体制建设时期后，外汇管理体制进行了重大改革。在金融业开放方面，外资金融机构的数量大幅增长，需要制度体系进行规范化的管理。年 月，外资金融机构管理条例发布，这是全面规范外资银行的第一部法规，确定了外资银行在华经营的市场准入条件和监管标准，是银行业开放法制化、规范化的重要一步。随后，我国其余金融服务业外资机构也逐渐被纳入规范化的框架管理之中，为进一步的开放奠定了基础。在金融汇兑环节的开放方面，年 月 日，我国正式实施外汇管理体制改革，取消了各类外汇留成、上缴和额度管理制度，实行银行结售汇制度，建立全国统一的银行间外汇交易市场。在汇率
6、安排上，官方汇率和外汇调剂市场汇率并轨，实行以外汇市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度。以往的双重汇率制度产生了巨大套利空间，单一的汇率制度则有助于解决人民币汇率高估的问题。此外，放宽人民币经常项目的限制，为实行人民币经常项目有条件可兑换创造了条件。年，人民币经常项目可兑换的实现，迈出了人民币国际化的重要一步。第三阶段：年，快速发展期。加入世贸组织后，我国对外开放的步伐明显加快。在金融业开放方面，外资金融机构如雨后春笋般冒出，在业务范围、经营许可上的限制也逐渐放宽。首先，一系列针对银行业开放的条例法规相继出台并实施。外资金融机构管理条例和外资银行管理条例实施细则加强了对外资金融机构的
7、管理，取消了外资进入中国在地域、客户业务上的非审慎限制。其次，中国加入 后，保险业对外开放逐步从试点阶段走向分阶段、宽领域、高水平的全面开放。入世之后，设立保险公司、外资参股和海外上市逐渐成为保险业开放的重要形式。最后，证券业也逐渐放开机构准入限制。在加入 之前，我国证券业开放主要是通过一些外资金融机构在华设立代表处，比如野村证券；入世之后，放开了外资参股与合资设立证券公司、基金管理公司的条件、程序及业务范围，一些外资金融机构开始参股国内券商和基金公司。在金融汇兑环节开放方面，从 年起，我国履行了加入 的一系列对外开放的承诺，在资本和金融账户开放上步伐加快。从、制度的建立，到沪港通、深港通等跨
8、境证券投资机制的实施，我国资本市场逐步实现了从单向开放到双向开放的过程，沪深港三大交易所相互联通，人民币资金有序双向流动。随着双向开放的推进，人民币汇率改革的需要日渐迫切。年 月 日央行发布公告，完善人民币汇率形成机制，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率形成机制改革的目标是在自主、渐进、可控的原则下，保持人民币在合理均衡水平上基本稳定。第四阶段：年至今，全面开放期。党的十九大总结了中国对外开放的宝贵经验，顺应经济全球化发展大势，做出推动形成全面开放新格局的重大战略部署。年 月，习近平总书记在博鳌亚洲论坛宣布，在服务业特别是金融业方面要加大开放力度，政
9、策落实“宜早不宜迟，宜快不宜慢”。之后，央行公布了一个金融开放时间表，并提出了金融开放的三项原则：一是准入前国民待遇和负面清单管理；二是金融业对外开放将与汇率形成机制改革和资本项目可兑换进程相互配合，共同推进；三是在开放的同时重视防范金融风险，使金融监管能力与金融开放度相匹配。引入金融机构可以带来竞争效应，“竞争 稳定论”认为，推动市场化竞争能够促使现有金融机构改革，提升金融服务实体经济的水平和能力，提高国内金融资源的配置效率。在此背景下，国务院金融委办公室进一步推出 条金融业对外开放措施，放开外资机构在华信用评级业务和牌照限制，进一步便利境外机构投资者投资银行间债券市场等。在金融汇兑环节开放
10、方面，年，互换通在债券通的基础上实现了香港与内地利率互换市场的联通，进一步便利了境外投资者参与境内债券市场。年后，我国债券和股票纷纷被纳入全球资本市场主流指数，充分体现了国际投资者对中国资本市场未来发展的信心，有助于提高人民币资产在全球资产配置中的地位，进一步促进我国资本市场开放。在 股被首次纳入 新兴市场指数后，外资流中国金融开放的路径选择和风险防范入速度显著提高，国内投资者的交易活跃度提升，研究表明这提高了标的股票的累计超额收益和主体信用评级，并且促进价格发现（倪骁然和顾明，）。（二）中国金融开放的特点从我国金融开放的演变历程来看，我国金融开放主要呈现以下几个特点：一是从谨慎型开放到审慎型
11、开放。改革开放初期，我国有选择地引入外资，其中以外商直接投资 为主。在跨境资本流动的特点上，的波动较小，带来的金融风险有限。而随着我国金融监管体系逐渐完善，开放经验逐渐积累，我国开始推出、，以及出台沪深港通等举措，稳慎放开证券投资项目，允许证券投资类资本跨境自由流动。我国资本市场开放广度和深度进一步增强，吸引越来越多的境外投资者参与我国股票和债券市场，大大增加了国内资本市场的流动性的同时也提高了资产价格的波动性。跨境资本以证券投资组合的形式源源不断地涌入国内资本市场，倒逼国内资本市场改革，提高直接融资在社会融资中的占比，同时完善债券市场信用评级等金融基础设施建设，与国际信用评级体系标准接轨，促
12、进金融市场不断发展和成熟。二是从单向开放到双向开放。以往在金融业开放上，主要是引入外资机构参与国内市场竞争，提高市场化程度；在金融汇兑环节开放上，鼓励资本流入，对资本流出的管制则较严格。年取消了 和 的额度限制，外国机构投资者可以大量投资国内股票市场、债券市场，但在 的额度限制方面，管理仍然相当严格，由此形成了不对称的资本账户开放格局（张明等，）。而近年来，我国双向开放的趋势日益明显，一方面，推动国内机构走向海外市场，坚持“引进来”与“走出去”并重，同时推出了“跨境理财通”支持内地金融机构开展跨境业务；另一方面，促进资本市场互联互通，沪深港通、债券通联结境内外股票市场和债券市场，逐步实现针对资
13、本流入和流出的双向、均衡开放，并重视针对投机性资本流入的管制。此外，人民币汇率也逐渐跨越单向变动，走向弹性扩大、韧性增强的新阶段。在疫情等外部冲击下，我国跨境资本流动和外汇供求仍然保持总体平衡，人民币汇率双向波动、弹性明显增强（潘功胜，）。三是从局部管道式到全方位开放。过去，我国金融市场开放呈现渐进式、管道式开放的特点。随着开放的广度不断扩大，境外投资者的投资渠道越来越多样，但各个渠道之间相互分割，在业务开放、牌照管理方面相互割裂，市场准入和资金汇兑等方面的监管要求不完全一致。随着我国企业和个人的财富净值增加，对外投资需求扩大，而投资者出于全面风险管理的需要，往往要在不同市场间同时配置资产，因
14、此未来开放市场需要全面整合对各个投资路径的监管规范，统筹各管道开放特点，形成全方位、多层次、多元化的开放格局。四是从要素流动型到规则制度型开放。改革开放以来，我国顺应经济全球化的大势，逐步构建起了以商品和要素自由流动为特点的开放模式，实现了商品和要素流动型开放经济体的快速发展（戴翔，）。新一轮对外开放以来，随着以产品生产环节和阶段为界限和主导形态的国际分工模式逐步发展，全球价值链的形成对我国金融开放提出了更高要求。年底，中央经济工作会议初次提出制度型开放的表述，提出要适应新形势，把握新特点，推动由商品和要素流动型开放向规则等制度型开放转变，这标志着中国对外开放自加入 实现规则开放之后进入新的历
15、史阶段。近年来，我国逐渐形成配套的法律法规和宏观审慎监管框架，例如外资银行管理条例外商投资法实现金融机构在准入和展业上有法可依，明确的监管制度和清晰的信息披露要求也会使境外投资者更好地遵守市场规则。制度型开放的重要内涵之一就是在学习规则和参与规则制定的过程中，更多用市场化和法治化手段推进开放。因此，实现高水平对外开放离不开规则制度开放的支持。（三）中国金融开放的发展趋势扩大金融开放对于提高我国金融市场效率、提升我国金融机构的国际竞争力具有积极作用，我国金 保险研究 年第 期 .融开放还有巨大的空间。其一，从银行业来看，外资银行资产规模增加，但市场份额较低。近年来境外银行金融机构在国内的资产规模
16、不断扩大，年，外资银行总资产从.万亿元逐年增长至.万亿元。截至 年底，我国银行业总资产达到.万亿元，然而外资银行资产规模占比仅为.。外资银行在国内市场上的资产规模和市场份额形成如此强烈的反差，说明在业务的开展方面，外资银行还没有完全发挥利用国际资源的专业优势，依然存在不适应国内环境的情况。外资银行的分支机构在国内经营时受到多重限制，例如开展人民币业务范围有限、本土客户资源不足、对公对私业务渠道较窄等。下一步，可以在监管部门的协调下，引导国内大型银行与外资银行交流合作，畅通资源互换渠道，鼓励业务合作与资源共享，从而促使双方发挥各自的相对优势，更好地服务实体经济。其二，从保险业来看，外资控股速度加快，但国内市场占有率较低。保险业开放在各类金融机构中起步较早。在 年底，外资保险机构数量就达到 家。在 年开启的新一轮金融开放中，保险行业的外资持股比例上限放开，境外保险机构加快了在国内增资控股的速度。截至 年 月，外资保险机构数量达到 家，中外资保险机构经营范围也已经基本实现一致。虽然外资金融机构在我国参与、设立保险公司的限制已经放开，但由于在国内市场无法迅速扩张或设立分支机构，因此无法形成规模
