1、识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/2121 Table_Page 投资策略|专题报告 2019 年 1 月 4 日 证券研究报告 增值税下调如何影响增值税下调如何影响 A 股行业盈利股行业盈利“冰与火之歌”系列报告三“冰与火之歌”系列报告三 报告摘要：报告摘要：强财政背景下，增值税是我国的第一大税种强财政背景下，增值税是我国的第一大税种“强财政”的背景下，中国财政收入对税收的依赖度较高，17 年税收占财政收入比依旧高达 84%。增值税是我国税收结构中的第一大税种，17 年增值税收入占我国税收收入的比重近四成。随着 2016 年“营改增”全面推广以来，我国增值税先后经历了“四并
2、三”、“最高两档税率各下调 1%”两次改革，累计减税规模超 2 万亿，预计 19 年增值税率有望迎进一步下调。增值税的财务规则：核心假设是含税价变动方式增值税的财务规则：核心假设是含税价变动方式增值税仅对增值额征税，是一种价外税、流转税，在产品生产和销售环节中逐级转嫁，最终由消费者负担。因此增值税并不直接影响企业利润表中收入和成本指标，增值税下调对盈利影响取决于企业议价能力。买卖价格的变化存在 4 种方式：1.买卖价格均不变（议价能力均衡，全产业链共享减税收益）；2.买价下降，卖价不变（议价能力最强，最大化减税收益）；3.买价不变，卖价下降（议价能力最弱，不会受益甚至受损）；4.买卖价格均下降
3、（减税收益完全传导至下游消费者）。本文着重讨论前两种最常见。增值税下调如何影响各行业的增值税下调如何影响各行业的 19 年盈利？年盈利？第一步：确定行业缴纳增值税的进销项税率；第二步：预测各行业 18年财年度的收入、成本、盈利；第三步：基于情景假设测算盈利弹性。情形 1：三档并两档，16%和 10%合并为 12%，6%不变。买卖均价都不变时，减税对 A 股整体盈利无明显影响，而结构上使 A 股制造业显著受益，制造业整体减税 2293 亿元，净利润增厚 18%。净利润增厚幅度最大行业是批发和零售、非金属矿采选产品、交通运输设备、通用设备；盈利受损的行业是建筑、石油天然气开采、交运仓储。情形 2：
4、维持三档，16%变为 14%，10%变为 9%，6%不变。买卖均价都不变时，A 股整体净利润增厚 4%，整体减税 1929 亿。净利润增厚幅度最大行业是批发和零售、非金属矿采选产品、交通运输设备、通信和电子设备；盈利受损的行业是租赁和商务服务、住宿和餐饮、信息技术服务。影响行业盈利弹性的核心因素：税档、净利率及行业议价力影响行业盈利弹性的核心因素：税档、净利率及行业议价力1.由行业各自税率决定。销项税率的影响比进项税率更为直接，因而销项税下调幅度较大的行业受益。2.由行业净利率大小决定。受原净利润基数影响，净利率较低的行业弹性更大。3.由行业竞争地位决定。若仅考虑行业竞争地位而控制其他假设，议
5、价能力较高的行业通常盈利弹性更大。核心假设风险：核心假设风险：增值税下调幅度或落地时间低预期，经济下行超预期导致上市公司盈利一致预期下修。图图 1：增值税纳税原理示意图：增值税纳税原理示意图 数据来源：广发证券发展研究中心 分析师：分析师：戴康 SAC 执证号：S0260517120004 021-60750651 分析师：分析师：郑恺 SAC 执证号：S0260515090004 021-60750639 分析师：分析师：俞一奇 SAC 执证号：S0260518010003 SFC CE No.BND259 010-50335057 请注意，戴康,郑恺并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持
6、牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：从海外实践看减税的掣肘与对冲:“冰与火之歌”系列报告（二）2018-12-26 冰与火之歌:2019 年 A股年度策略展望 2018-12-09 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 目录索引目录索引 引言：.4 一、强财政背景下，增值税是我国的第一大税种.5 二、增值税的财务规则：核心假设是含税价变动方式.7 2.1 增值税作为价外税，本质上不直接影响企业的收入与成本.7 2.2 企业的议价能力决定了增值税率变动后的含税价.8 2.3 以买卖含税价不变为例，增值税下
7、调对三张表的影响.8 三、增值税下调如何影响各行业的 19 年盈利？.10 3.1 根据税法和投入产出表确定分行业的加权进项税率和销项税率.10 3.2 预测分行业 18 年年报数据，基于 18 年基数计算 19 年业绩弹性.12 3.3 三档并两档：16%和 10%合并为 12%，6%不变.13 3.4 维持三档不变：16%变为 14%，10%变为 9%，6%不变.15 四、影响行业盈利弹性的核心因素：税档、净利率及行业议价力.18 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 图表索引图表索引 图图 1：中国财政对税收的依
8、赖度较高：中国财政对税收的依赖度较高.5 图图 2：“保增长”压力下赤字及赤字率上升：“保增长”压力下赤字及赤字率上升.5 图图 3：增值税是我国财政税收收入中的第一大税种：增值税是我国财政税收收入中的第一大税种.5 图图 4：增值税收入占税收收入比重：增值税收入占税收收入比重 16 年快速走高年快速走高.5 图图 5：增值税纳税原理示意图：增值税纳税原理示意图.7 图图 6：增值税下调对企业三表的影响（买卖价格均不变）：增值税下调对企业三表的影响（买卖价格均不变）.9 表表 1：2010 年以来增值税相关政策内容年以来增值税相关政策内容.6 表表 2：税则有特殊规定的行业加权销项税率确定方法
9、：税则有特殊规定的行业加权销项税率确定方法.10 表表 3：2015 年的统计局投入产出表（简化概览）年的统计局投入产出表（简化概览）.11 表表 4：各行业销项税率和进项税率表：各行业销项税率和进项税率表.11 表表 5：三档并两档，买卖价格均不变情况下，受益行业及：三档并两档，买卖价格均不变情况下，受益行业及 A 股整体情况股整体情况.13 表表 6：三档并两档，买卖价格均不变情况下，受损行业情况：三档并两档，买卖价格均不变情况下，受损行业情况.14 表表 7：三档并两档，买价下降卖价不变情况下，受益行业及：三档并两档，买价下降卖价不变情况下，受益行业及 A 股整体情况股整体情况.15 表
10、表 8：三档并两档，买价下降卖价不变情况下，受损行业情况：三档并两档，买价下降卖价不变情况下，受损行业情况.15 表表 9：维持三档不变，买卖价格均不变情况下，受益行业及：维持三档不变，买卖价格均不变情况下，受益行业及 A 股整体情况股整体情况.16 表表 10：维持三档不变，买卖价格均不变情况下，受损行业情况：维持三档不变，买卖价格均不变情况下，受损行业情况.16 表表 11：维持三档不变，买价下降卖价不变情况下，受益行业及：维持三档不变，买价下降卖价不变情况下，受益行业及 A 股整体情况股整体情况.17 表表 12：维持三档不变，买价下降卖价不变情况下，受损行业情况：维持三档不变，买价下降
11、卖价不变情况下，受损行业情况.17 表表 13：两种下调情景下：两种下调情景下 A 股整体、受益和受损行业特征总结股整体、受益和受损行业特征总结.19 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 引言引言：我们在我们在12月月3日发布日发布19年年A股策略展望冰与火之歌，“冰”指的是企业盈利股策略展望冰与火之歌，“冰”指的是企业盈利下滑，“火”指的是估值水平扩张，下滑，“火”指的是估值水平扩张，2019年年A股的运行是比较清晰的，就是面临冰股的运行是比较清晰的，就是面临冰与火这两种力量的相互抗衡。与火这两种力量的相互抗衡。如
12、果政策力量足够大，那么“火”能融化“冰”，估值扩张盖过盈利负增长的影响比如2005年、2008年、2015年，A股上行；反之，如果政策力量不够，“火”无法融化“冰”，估值扩张力度很弱无法盖过企业盈利负增长的影响，比如2012年。19年年“火”主要来自于减税降费政策、民企纾困政策和监管政策放松“火”主要来自于减税降费政策、民企纾困政策和监管政策放松。在“冰。在“冰与火之歌”系列二 从海外实践看减税的掣肘与对冲 之中，我们着重与火之歌”系列二 从海外实践看减税的掣肘与对冲 之中，我们着重借鉴借鉴了了里根、里根、撒切尔及特朗普等海外撒切尔及特朗普等海外的减税举措。的减税举措。减税是一揽子的组合政策，
13、除降低税率外还有多项举措可并行，包括加速折旧、投资减免、研发扣除、设备费用化、起征点上调等多项手段；减税的艺术在于平衡政策的红利与掣肘，实施减税的同时，可以并举推进其他对冲政策，形成“缓冲垫”从开源的角度，主要包括政府举债、结构性减税、以及发挥国企的第二财政作用，从节流的角度，主要包括削减开支、以及降低隐性福利。这些都将对中国接下来减税降费的路径推演提供借鉴和启示。本篇报告本篇报告作为“冰与火之歌”系列报告的第三篇，作为“冰与火之歌”系列报告的第三篇，我们着重关注我们着重关注19年最可能率年最可能率先落地的减税方案先落地的减税方案企业增值税税率的下调企业增值税税率的下调。“强财政”的背景下，中
14、国税收收入占财政收入的比重17年达到84%，其中增值税又是税收收入中占比最高的组成部分，随着增值税改革的推进，今年增值税率的进一步下调有望落地。增值税的财务规则如何？下调后对企业流转环节的盈利变动产生什么影响？最受益于增值税下调的行业是什么？本文将从定性和定量结合的视角，对19年各行业盈利变动弹性做出测算。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 一、一、强财政强财政背景下背景下，增值税是我国的第一大税种增值税是我国的第一大税种 “强财政”的背景下，中国财政收入对税收的依赖度较高，因此减税背后存在较强财政”的背景下，中国财
15、政收入对税收的依赖度较高，因此减税背后存在较强的财政约束。强的财政约束。中国税收收入占财政收入的比重虽然近年来有所下降，但17年占比依旧在84%，可见中国财政收入中对税收收入的依赖程度较高。此外，在近年来“保增长”政策持续加码的背景下，财政支出增速持续较高，因此财政依然是减税的强约束。图图1：中国财政对税收的依赖度：中国财政对税收的依赖度较高较高 图图2：“保增长”压力下赤字及赤字率上升“保增长”压力下赤字及赤字率上升 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 增值税是我国税收结构中的第一大税种，增值税是我国税收结构中的第一大税种，17年增值税收入占我
16、国税收收入的比年增值税收入占我国税收收入的比重近四成重近四成，占据主导地位占据主导地位。“营改增”后增值税成为我国税收结构中占比最高的税种，2017年国内增值税收入规模为5.64万亿，在全国公共财政税收收入中占比达到39%。图图3：增值税是我国财政税收收入中的第一大税种增值税是我国财政税收收入中的第一大税种 图图4：增值税收入占增值税收入占税收收入比重税收收入比重16年快速走高年快速走高 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 随着随着2016年年“营改增”“营改增”全面推广全面推广以来，以来，我国增值税我国增值税先后先后经历了经历了“四档并三档四档
17、并三档”、”、“最高两档税率各最高两档税率各下调下调1%”两次改革”两次改革，累计累计减税规模超减税规模超2万亿万亿。16年5月，营改增试点全面铺开，规定四档税率（17%，13%，11%，6%）；17年7月，增值税率由 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 四档简并为三档（17%，11%，6%）；18年5月，17%和11%这两档高税率各下调1%（16%，10%，6%），主要利好制造业、交通运输、建筑行业。2017年全年“营改增”及税率并档，全年减税规模达9186亿元；2018年两会李克强总理做政府工作报告，提出增值税制
18、改革以来已累计减税超过2万亿元。2018年12月，中央经济工作会议再次指出“实施更大规模的减税降费”，预计19年增值税率有望迎来进一步下调。表表1：2010年以来增值税相关政策内容年以来增值税相关政策内容 时间时间 部门部门/政策政策/会议会议 增值税调整相关内容增值税调整相关内容 2011-2015 年 财政部、税务局 营改增试点工作由上海扩大到全国，行业范围逐渐扩大。2016.3.23 关于全面推开营业税改征增值税试点的通知 自 2016 年 5 月 1 日，营改增试点在全国范围内全面推开营改增试点在全国范围内全面推开，增值税税率共有 17%、13%、11%和 6%四档。2017.4.19
19、 国务院常务会议 自 2017 年 7 月 1 日起，增值税税率由四档减至四档减至 17%、11%、6%三档三档，取消 13%档税率。2018.3.5 政府工作报告 李克强总理在做政府工作报告时表示，进一步减轻企业税负，改革完善增值税，按照三档并两档方向调整税率水平。2018.3.28 国务院常务会议 自 2018 年 5 月 1 日起，1.将制造业等行业制造业等行业增值税税率从从 17%降至降至 16%；2.将交通运输、交通运输、建筑、基础电信服务建筑、基础电信服务等行业及农产品等货物的增值税税率从从 11%降至降至 10%；3.将工业企业和商业企业小规模纳税人小规模纳税人的年销售额标准由
20、50 万元和 80 万元上调至 500 万元，并在一定期限内允许已登记为一般纳税人的企业转登记为小规模纳税人；4.对装备制造等先先进制造业进制造业、研发等现代服务业现代服务业符合条件的企业和电网企业电网企业在一定时期内未抵扣完的进项税额予以一次性退还。2018.7.23 国务院常务会议 建议把支小再贷款、小微企业和个体工商户贷款利息免征增值税等政策抓紧落实到位。2018.8.14 全国深化“放管服”改革转变政府职能电视电话会议重点任务分工方案 落实好已出台的扩大享受减半征收所得税优惠政策的小微企业范围等减税降费政策，研究进一步深化增值税改革方案。专家建议进一步降低增值税税率，简并税率档次，建议
21、建议取消取消 10%这一档税率这一档税率。2018.12.21 中央经济工作会议 积极的财政政策要加力提效，实施更大规模的减税降费实施更大规模的减税降费，较大幅度增加地方政府专项债券规模。数据来源：财政部、新华网、中国政府网等，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 二、增值税的财务规则二、增值税的财务规则：核心假设是含税价变动方式核心假设是含税价变动方式 厘清增值税在财务报表中的统计方法，是我们测算增值税率变动对企业盈利影响的前提条件。2.1 增值税增值税作为价外税，本质上不直接影响企业的收入与成
22、本作为价外税，本质上不直接影响企业的收入与成本 增值税增值税仅对增值额征税仅对增值额征税，是一种价外税、流转税，是一种价外税、流转税，在产品的生产和销售环节中在产品的生产和销售环节中逐级转嫁，最终由逐级转嫁，最终由消费者消费者负担负担。增值税是以销售货物、提供应税劳务、发生应税行为的增值额为计税依据而课征的一种流转税，由企业替国家代收，最终由消费者实际负担。增值税的性质是一种价外税，以产品不含税价格为计税依据。在增值税汇缴过程中，企业可以抵扣提供设备、原材料和水电等生产成本的进项税额，销项税额扣减进项税额后为企业应缴纳的增值税。我们用下图简化展示我们用下图简化展示制造业产业链上的企业缴纳增值税
23、制造业产业链上的企业缴纳增值税的过程的过程。当企业A购进一批价格为116元的原材料时（含税，税率16%），其中100元确认为利润表中的“营业成本”，同时原材料厂商替税务局向企业A收取了16元的增值税（不计入利润表）；而当企业A销售价格为232元的产品时（含税，税率16%），其中200元确认为“营业收入”，同时企业A要替税务局向消费者收取32元的增值税（不计入利润表）。最终企业实际缴税金额为32-16=16元。图图5：增值税增值税纳税原理示意图纳税原理示意图 数据来源：广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/2121 Table_PageText 投资策略|专
24、题报告 2.2 企业的议价能力决定了增值税率变动后的含税价企业的议价能力决定了增值税率变动后的含税价 由于是价外税，由于是价外税，增值税增值税并不直接影响企业利润表中的收入和成本指标，并不直接影响企业利润表中的收入和成本指标，增值税增值税下调对盈利的影响取决于企业议价能力下调对盈利的影响取决于企业议价能力。增值税率下调只从宏观层面影响最终消费者承担的税负以及国家的税收收入，但行业对上下游的议价能力以及终端消费者对产品价格敏感度的差异，会使得买卖价格变化呈现不同趋势，从而使得减税带来的利润在产业链上中下游之间形成分配。而具体分配情况，则视产业链竞争格局而定，议价能力越强、需求价格弹性越低，则该方
25、的获利就会越大。（注：本文如不特殊说明，所指价格均为含税价，一般情况下产品通常以含税价格定价）对应议价能力强弱，我们假设买卖价格的对应议价能力强弱，我们假设买卖价格的变化变化存在存在4种方式：种方式：1.买卖价格均不变（议价能力均衡买卖价格均不变（议价能力均衡，全产业链共享减税收益，全产业链共享减税收益）：当企业仅对下游具备定价权时，企业可以以原含税单价采购且以原含税价格销售；2.买价下降，卖价不变（议价能力最强买价下降，卖价不变（议价能力最强，最大化减税收益，最大化减税收益）：当企业同时对上下游具备定价权时，此时可以以较低的含税单价采购且以原含税价格销售；3.买价不变，卖价下降（议价能力最弱
26、买价不变，卖价下降（议价能力最弱，不会受益甚至受损，不会受益甚至受损）：当行业的上游和下游均拥有主动定价权时，企业以原含税单价采购但含税销售价格下降，此时通常不会受益于税率降低；4.买卖价格均下降买卖价格均下降（减税收益完全传导至下游消费者）（减税收益完全传导至下游消费者）：企业不含税的销售和采购价均保持不变，只是由于增值税的降低而使得价税合计总金额减少，此时对于企业的收入和成本无任何影响。结合过往增值税下调后的各行业价格变动案例，大部分行业往往以情形1即含税价不变的方式进行；在现实中，由于部分行业集中度较高、处于垄断地位的公司可以实现情形2，而完全竞争的行业可能会出现较为被动的情形3；情形4
27、最为极端，对企业盈利无任何影响，我们下文不作赘述。2.3 以以买卖含税价不变为例买卖含税价不变为例，增值税下调对三张表的影响增值税下调对三张表的影响 以买卖价格均不变情形为例，我们阐述增值税下调对企业利润表、资产负债表和现金流量表的影响（为简化公式计算，我们同时假设进项和销项税率原税率以及下调幅度相等）：利润表：利润表：买卖价格均不变时，由于税率降低而收到含税收入即现金总额不变，因此企业的主营业务收入会出现一定规模的上升，同理支付的含税成本即现金不变，使其采购成本也会随之上升。反映在整体盈利能力上时，体现为毛利的上升，毛利上升金额=购销差额*1/(1+r)-1/(1+r)（其中r为新税率，r为
28、原税率，此处假设销项和进项税率相等）。利润表其他费用项基本无变化（忽略税金及附加中部分以增值税为税基的税额会出现小幅下降），最终企业净利一般会出现一定规模上升。资产负债表：资产负债表：由于增值税是企业代扣代缴的税种，实际收到时在资产负债表中体现为负债项目，因此增值税率的下调在期中只会导致报表右侧负债和所有者权益 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 的再分配，期末向国家上缴税款后，企业负债相对减少、净资产增加。增值税一般按月交付（小额纳税人按季），下月初申报纳税并结清上月应纳税款，企业资产负债表上负债项“应交税费增值税
29、”为当期还未交的增值税。现金流量表：现金流量表：由于出售和采购时获得或交付的现金不变，现金流量表各项目均不会发生显著变化。但是对于企业的可用现金流来说，期末需要留存上缴的金额下降，企业自由现金流增加。图图6：增值税下调对企业三表的影响（买卖价格均不变）增值税下调对企业三表的影响（买卖价格均不变）数据来源：广发证券发展研究中心 注：此图中假设销项和进项税率相等 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 三三、增值税下调如何影响各行业的增值税下调如何影响各行业的 19 年盈利？年盈利？我们对增值税率下调的情景假设分析主要分为
30、三个步骤：1、确定行业缴纳增值税的进销项税率；2、预测各行业18年财年度的收入、成本、盈利；3、基于情景假设测算各行业的盈利弹性。3.1 根据税法和投入产出表确定根据税法和投入产出表确定分行业的加权进项税率和销项税率分行业的加权进项税率和销项税率 最新增值税条例规定大部分制造业适用最新增值税条例规定大部分制造业适用16%的税率，交运、建筑、基础通信、的税率，交运、建筑、基础通信、农产品、不动产租赁等税率为农产品、不动产租赁等税率为10%，而金融、信息技术等其他现代，而金融、信息技术等其他现代服务业税率为服务业税率为6%，但个别行业有特殊规定，需要计算加权销项税率但个别行业有特殊规定，需要计算加
31、权销项税率。针对税则中有特殊规定的细分行业或具体产品，我们通过营收占比赋权确定各行业销项税率。下表显示了有特殊规定的行业的销项税率，我们基于上市公司细分行业的收入占比、或统计局公布的工业企业收入占比、或行业协会公布的收入结构等数据确定细分领域的销售权重，进而对有特殊规定的行业计算加权销项税率。表表2：税则有税则有特殊规定的特殊规定的行业行业加权销项税率确定方法加权销项税率确定方法 行业行业（适用增值税率）（适用增值税率）税法细则税法细则特殊规定特殊规定 权重确定方法权重确定方法 农林牧渔产品和服务（10%）经深加工的农产品实行 16%税率，食用植物油、饲料除外（适用 10%税率）根据上市公司申
32、万行业分类，农产品加工（剔除粮油加工）、动物保健行业 2017 年营收占比确定 煤炭采选产品（16%）居民用煤炭制品适用 10%税率 根据中国能源统计年鉴公布数据确定 食品和烟草（16%）食用盐适用 10%税率 根据食用盐产业市场规模估算工业企业层面营收占比确定 造纸印刷和文教体育用品（16%）图书、报纸、杂志、音像制品、电子出版物适用 10%税率 根据统计局工业企业数据，印刷业和记录媒介复制行业 2017年营收占比确定 石油、炼焦产品和核燃料加工品（16%）石油液化气、天然气、沼气适用 10%根据 Wind 公布的产品价格和产量估算工业企业层面营收占比确定 化学产品（16%）化肥、农药、二甲
33、醚、农膜适用 10%税率 化肥、农药根据上市公司申万行业分类 2017 年营收占比确定；二甲醚、农膜根据互联网公开数据整理确定 专用设备（16%）农机适用 10%税率 据上市公司申万行业分类中农业机械 2017 年营收占比确定 电力、热力的生产和供应（16%）暖气、冷气、热水适用 10%税率 据上市公司中信行业分类中供热行业 2017 年营收占比确定 信息传输、软件和信息技术服务（6%）基础电信服务适用 10%税率 根据中国移动、中国电信、中国联通三家公司中基础电信服务营收占比确定 租赁和商务服务（6%）有形动产的租赁服务适用 16%根据上市公司证监会行业分类中动产租赁行业 2017 年营收占
34、比确定 数据来源：财政部中华人民共和国增值税暂行条例实施细则、关于调整增值税税率的通知（2018），广发证券发展研究中心 而针对进项端，一方面，缴纳增值税时，营业成本中仅购进原材料生产成本可作为进项抵扣；另一方面，来自不同部门的生产成本进项税率或有不同，因而我们需要计算各部门的加权进项税率。统计局的投入产出表（统计局的投入产出表（IOT）可以作为界定各行业加权进项税率的依据。）可以作为界定各行业加权进项税率的依据。我们 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1111/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 可以将各产品部门直接消耗的各行业中间投入占比作为进项税率的加
35、权系数（直接消耗系数），综合得出加权后的进项税率。例如，农林牧渔部门的中间投入构成为自身投入（12.9%）+食品和烟草部门投入（12.3%）+化学产品部门投入（9.1%），可以作为行业成本项下的加权权重。表表3：2015年的统计局投入产出表年的统计局投入产出表（简化概览）（简化概览）数据来源：国家统计局，广发证券发展研究中心 下表是我们计算的分行业加权进项与销项税率表下表是我们计算的分行业加权进项与销项税率表，这是我们后续测算行业增值这是我们后续测算行业增值税率变动对盈利影响的最关键的假设之一税率变动对盈利影响的最关键的假设之一。表表4：各行业销项税率和进项税率表：各行业销项税率和进项税率表
36、行业行业分类分类 加权加权销项销项 税率税率 加权进项加权进项 税率税率 行业行业分类分类 加权加权销项销项 税率税率 加权进项加权进项 税率税率 农林牧渔产品和服务 10.9%5.6%其他制造产品 16.0%10.9%煤炭采选产品 15.9%9.1%废品废料 16.0%11.4%石油和天然气开采产品 10.0%6.8%金属制品、机械和设备修理服务 16.0%9.9%金属矿采选产品 16.0%10.0%电力、热力的生产和供应 15.9%11.3%非金属矿和其他矿采选产品 16.0%9.2%燃气生产和供应 10.0%8.7%食品和烟草 16.0%9.9%水的生产和供应 16.0%7.8%纺织品
37、16.0%11.7%建筑 10.0%10.5%纺织服装鞋帽皮革羽绒及其制品 16.0%11.3%批发和零售 16.0%3.5%木材加工品和家具 16.0%11.2%交通运输、仓储和邮政 10.0%7.2%造纸印刷和文教体育用品 14.8%11.2%住宿和餐饮 6.0%8.3%石油、炼焦产品和核燃料加工品 15.1%9.4%信息传输、软件和信息技术服务 6.2%5.6%化学产品 15.5%11.7%金融 6.0%2.9%直接消耗系数：直接消耗系数：行业投入行业投入/总投入总投入农林牧渔产品和服务煤炭采选产品石油和天然气开采产品食品和烟草纺织品石油、炼焦产品和核燃料加工品化学产品金属冶炼和压延加工
38、品电气机械和器材通信设备、计算机和其他电子设备建筑信息传输、软件和信息技术服务农林牧渔产品和服务12.98%0.08%0.00%37.17%21.28%0.01%4.69%0.02%0.00%0.00%0.91%0.18%煤炭采选产品0.00%17.83%0.16%0.09%0.12%5.62%1.44%2.49%0.02%0.00%0.02%0.00%石油和天然气开采产品0.00%0.01%0.32%0.00%0.00%38.92%0.42%0.02%0.00%0.00%0.00%0.00%食品和烟草12.30%0.58%0.39%25.11%0.41%1.39%3.52%0.60%0.52
39、%0.43%0.39%0.74%纺织品0.01%0.12%0.01%0.07%40.11%0.04%1.42%0.08%0.20%0.03%0.06%0.01%石油、炼焦产品和核燃料加工品0.87%0.56%8.88%0.06%0.07%10.11%5.11%4.38%0.15%0.09%1.03%0.09%化学产品9.10%3.02%1.79%1.57%8.61%4.36%41.72%1.79%8.60%5.05%4.68%0.62%金属冶炼和压延加工品0.00%3.92%1.84%0.01%0.03%0.02%0.67%35.28%23.25%2.67%11.73%0.00%电气机械和器材
40、0.01%0.79%0.28%0.04%0.05%0.26%0.19%0.15%15.70%4.50%4.06%3.87%通信设备、计算机和其他电子设备0.00%0.64%0.12%0.01%0.01%0.32%0.14%0.05%5.68%49.95%0.32%10.07%建筑0.01%0.38%0.13%0.10%0.07%0.26%0.13%0.12%0.13%0.18%3.21%0.29%信息传输、软件和信息技术服务0.10%0.23%0.09%0.10%0.14%0.09%0.18%0.13%0.22%0.76%1.62%13.29%识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 12
41、12/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 非金属矿物制品 16.0%11.5%房地产 10.0%2.3%金属冶炼和压延加工品 16.0%12.9%租赁和商务服务 6.7%8.6%金属制品 16.0%11.9%科学研究和技术服务 6.0%7.3%通用设备 16.0%11.8%水利、环境和公共设施管理 6.0%6.3%专用设备 15.9%11.3%居民服务、修理和其他服务 6.0%6.0%交通运输设备 16.0%11.8%教育 6.0%2.3%电气机械和器材 16.0%12.2%卫生和社会工作 6.0%8.1%通信设备、计算机和其他电子设备 16.0%12.2%文化、体育和
42、娱乐 6.0%5.9%仪器仪表 16.0%11.1%公共管理、社会保障和社会组织 6.0%4.1%数据来源：国家统计局，广发证券发展研究中心 3.2 预测分行业预测分行业 18 年年报数据年年报数据，基于基于 18 年基数计算年基数计算 19 年业绩弹性年业绩弹性 站在站在19年初年初，我们需要基于我们需要基于18年年度的业绩数据对年年度的业绩数据对19年盈利弹性做出计算年盈利弹性做出计算。由。由于上市公司年报数据还未披露，我们需要对于上市公司年报数据还未披露，我们需要对18年收入年收入、成本与净利润等利润表的核成本与净利润等利润表的核心参数做出如下假设心参数做出如下假设 营业收入和净利润：各
43、行业收入和净利润预测数据来自Wind一致预期；营业成本：假设A股18年全年的各行业毛利率（TTM）稳定在18年三季报水平，根据18年营业收入（一致预期）倒推估算18年分行业营业成本。增值税测算中用到的其他财务指标：增值税测算中用到的其他财务指标：减税额减税额=原应交增值税原应交增值税-减税后应交增值税减税后应交增值税=营业收入(旧)*销项税率(旧)营业成本(旧)*加权进项税率(旧)-减税后营业收入*销项税率(新)-减税后营业成本*加权进项税率(新)净利润增厚幅度净利润增厚幅度=毛利润增厚毛利润增厚*（1-所得税税率）所得税税率）/减税前净利润减税前净利润=（营业收入增加-营业成本增加）*（1-
44、所得税税率）/减税前净利润 测算中我们还假设测算中我们还假设：（1）所有上市公司皆适用增值税一般纳税人（而非小规模纳税人，小规模纳税人的增值税率是3%）；（2）忽略随增值税、消费税附征的城市维护建设税、教育费附加等税费；（3）增值税率下调对期间费用、资产减值损失、投资收益、营业外收支环节的影响忽略不计。目前市场对增值税下调潜在方案的讨论，主要集中在如下两条思路：第一种是目前市场对增值税下调潜在方案的讨论，主要集中在如下两条思路：第一种是实现“三档并两档”，考虑到向制造业减税倾斜，或将实现“三档并两档”，考虑到向制造业减税倾斜，或将16%调低与调低与12%调升合并；调升合并；第二种是维持“三档税
45、率”，给予每档税率不同的下调幅度。下文我们基于如上两第二种是维持“三档税率”，给予每档税率不同的下调幅度。下文我们基于如上两种讨论，分别给出以下两种情景假设种讨论，分别给出以下两种情景假设 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/2121 Table_PageText 投资策略|专题报告 3.3 三档三档并两档并两档：16%和和 10%合并合并为为 12%，6%不变不变 第一种情形是第一种情形是16%和和10%合并为合并为12%，6%不变不变。我们主要考量两种主要的价格我们主要考量两种主要的价格变动方式变动方式：第一种是现实情景中较为常见的第一种是现实情景中较为常见的，各行业议
46、价能力相对均衡，即增值税，各行业议价能力相对均衡，即增值税率下调而企业的含税买卖价格均不变；第二种是垄断行业或龙头公司议价能力显著率下调而企业的含税买卖价格均不变；第二种是垄断行业或龙头公司议价能力显著占优，使增值税率下调后企业能够实现买价下降而卖价不变占优，使增值税率下调后企业能够实现买价下降而卖价不变（1）买卖含税均价都不变，减税对买卖含税均价都不变，减税对A股整体盈利无明显影响，结构上制造业显股整体盈利无明显影响，结构上制造业显著受益，而建筑和石油石化行业受损著受益，而建筑和石油石化行业受损 减税后A股整体净利润基本不变（-0.06%），减税使制造业行业盈利增厚，但受到建筑、石油开采等行
47、业销项税率10%而上调至12%带来的负面影响，受益行业与受损行业的盈利变动有所抵消；剔除建筑与石油后A股整体明显受益：A股剔除金融/石油的净利润增厚5.8%、减税额1323亿，A股剔除金融/石油/建筑利润增厚13.5%、减税额2917亿；由于受益于16%的税档显著下调，使制造业盈利弹性最大：利润增厚幅度前15中占12位，制造业整体减税2293亿元，净利润增厚18%；所有行业中，此方案下19年净利润增厚幅度最大行业：批发和零售、非金属矿采选产品、交通运输设备、通用设备、通信和电子设备；此方案下19年净利润受损幅度最大的主要集中销项税率10%的行业：建筑、石油天然气开采、交运仓储、燃气生产和供应、
48、农林牧渔、地产。表表5：三档并两档三档并两档，买卖价格均不变情况下买卖价格均不变情况下，受益行业及受益行业及A股整体情况股整体情况 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 证监会一级行业证监会一级行业投入产出表行业投入产出表行业2018年预测营业年预测营业收入（亿元）收入（亿元）2018年预测净年预测净利润（亿元）利润（亿元）减税额减税额（亿元）（亿元）减税额减税额/营业收入营业收入净利润增厚净利润增厚（亿元）（亿元）净利润增净利润增厚幅度厚幅度批发和零售业批发和零售27117.5654.5936.43.5%711.4108.7%采矿业非金属矿和其他矿采选产品1660.236.334.12.
49、1%25.971.4%制造业石油、炼焦产品和核燃料加工品1979.9140.751.32.6%40.128.5%制造业交通运输设备27771.61292.6419.21.5%358.727.8%制造业通用设备3290.8204.857.41.7%49.224.0%制造业通信设备、计算机和其他电子设备21601.11216.0336.31.6%289.123.8%采矿业金属矿采选产品3199.7187.363.82.0%44.123.6%制造业纺织品772.866.416.82.2%13.720.7%制造业废品废料266.223.25.62.1%4.820.6%制造业金属制品2213.7135.
50、635.51.6%27.420.2%制造业金属冶炼和压延加工品22542.41250.7268.01.2%223.817.9%制造业木材加工品和家具928.9100.221.12.3%17.617.6%制造业电气机械和器材13391.01101.6223.71.7%187.917.1%制造业食品和烟草8408.71133.5252.73.0%192.617.0%制造业纺织服装鞋帽皮革羽绒及其制品1275.8121.526.12.0%19.616.1%408516.438040.8-145.80.0%-24.5-0.1%138974.910298.02292.61.6%1896.118.4%28
