1、 2022022 2-1111-2 25 5 重要提示：重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的
2、建议或解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。不作为，中信期货不承担任何责任。投资咨询业务资格：投资咨询业务资格：证监许可【证监许可【2012】669 号号 权益策略团队权益策略团队 研究员：姜沁 021-60812986 从业资格号 F3005640 投资咨询号 Z00
3、12407 中信期货研究中信期货研究|权益策略策略报告权益策略策略报告 摘要：摘要：为了对消费电子拐点做出全面判断，为了对消费电子拐点做出全面判断，我们我们用模型定量论证了用模型定量论证了：（1）消费电子的需求周期由什么主导？（2）换机周期是否还会继续延长?（3）产业链哪部分弹性最大？三个问题。消费电子整体处于存量更新阶段，以耐用消费品逻辑与可支配收入、宏观经济强挂消费电子整体处于存量更新阶段，以耐用消费品逻辑与可支配收入、宏观经济强挂钩。钩。消费电子在 PC、手机、平板进入存量周期，可穿戴设备增速放缓，ARVR 未见爆发的情况下，与个人可支配收入和经济强相关。全球经济承压，全球经济承压，我们
4、预计消费电子拐点将同步或我们预计消费电子拐点将同步或略略滞后于滞后于 23Q323Q3 海外经济复苏的拐海外经济复苏的拐点点。与市场观点不同的是，类比 PC 行业，我们认为换机动机中被动换机原因占 75%以上，因此仅存在微创新的产品换机周期并不会无限延长，而很大概率将企稳回落。在换机周期企稳回落下，消费电子拐点将同步于 23Q3 海外经济拐点复苏，否则将有一定滞后性。在反弹力度上，我们预测在反弹力度上，我们预测 20232023 年整体将先抑后扬弱复苏，年整体将先抑后扬弱复苏，20242024 年需求有望迎来全年需求有望迎来全面修复。面修复。在产业链布局上，在产业链布局上，密切关注密切关注半导
5、体半导体公司去库情况等前瞻性指标公司去库情况等前瞻性指标，拐点临近，拐点临近建议关注建议关注低基数高弹性的低基数高弹性的安卓产业链与强周期安卓产业链与强周期性性的面板的面板制造环节制造环节。风险提示风险提示：经济复苏进度不及预期，换机周期变化超预期，半导体产业链去库不及预期。此篇报告致力于解决三个问题：消费电子拐点的时间、反弹的力度与产业链的布此篇报告致力于解决三个问题：消费电子拐点的时间、反弹的力度与产业链的布局。局。我们认为在换机周期不继续延长情况下，23Q3 海外经济衰退结束后消费电子有望实现弱复苏，建议关注弹性相对较大的安卓产业链与周期性较强的面板环节。报告要点报告要点 消费电子何时迎
6、来拐点？消费电子何时迎来拐点？2 2023023 年度年度消费电子消费电子行业行业策略策略报告报告 中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）报告（权益策略团队）2 2/1010 目 录 摘要：.1 一、消费电子需求何时迎来拐点？.3（一）复盘消费电子周期，存量更新周期与人均可支配收入密切相关.3（二）海外衰退前夕，今年消费电子出货量全面承压.4（二）未来怎么看本轮的需求反弹的时间与力度？.5 二、如何布局此轮消费电子周期？.7 免责声明免责声明.10 图目录图目录 图 1：全球消费电子设备出货量周期（百万台）.3 图 2：存量阶段PC出货量同比与耐用品消费支出、个人可支配收入同比相关性较高
7、（%）.4 图 3：全球智能手机出货量(IDC).4 图 4：全球PC出货量（IDC）.4 图 5：全球平板出货量(IDC).5 图 6：全球TWS出货量（Canalys）.5 图 7：全球可穿戴手环+手表出货量(Canalys).5 图 8：全球VR出货量（WellsennXR）.5 图 9：更新需求占我国PC出货量比例已达到90%.6 图 10：更新需求占我国手机出货量比例已达到95%.6 图 11：类比PC，存量替换阶段换机周期有望企稳下行.6 图 12：被动换机在换机原因中占比超过75%.7 图 13：半导体制造周期略提前消费电子周期1-2季度.7 图 14：苹果产业链核心公司营收增速
8、振幅大于销量振幅(%).8 图 15：安卓产业链核心公司营收增速振幅大于销量振幅(%).8 图 16：面板公司具有较强周期性，与智能手机出货量关联较强.9 cXeW9XOAqQoN6M9R6MtRmMoMnPeRpOqRfQtRxO9PnNzQNZpNyQwMoNpR 中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）报告（权益策略团队）3 3/1010 一一、消费电子需求何时迎来拐点？消费电子需求何时迎来拐点？（一）（一）复盘消费电子周期，复盘消费电子周期，存量更新周期与人均可支配收入密切相关存量更新周期与人均可支配收入密切相关 全球全球消费电子至今经历了消费电子至今经历了 3 3 轮大周期，轮大
9、周期，分别由分别由 PCPC 电脑电脑、手机、手机+平板平板、可穿、可穿戴设备戴设备的兴起带来的兴起带来。2010 年消费电子行业结束了 PC 时代迎来了手机+平板的爆发，2014 年可穿戴设备进入增长周期，接替手机与平板带来新动能。手机在消费电子中占比达到 56%，为消费电子核心产品。我们处于消费电子“周期”的什么阶段？我们处于消费电子“周期”的什么阶段？消费电子的周期是由不同消费电子产品的生命周期叠加带来的。消费电子的螺旋上升式发展从大到小，由产品新品类周期、单个产品迭代成长周期、成熟阶段存量市场的更新周期共同带来。并不像我们认为的单个科技类产品经过成熟期后就进入衰退期，消费电子由于其一定
10、的刚需与更新属性，成熟期后更多变为存量逻辑。由于当前可穿戴设备中 TWS 耳机、手表增速已经逐步放缓，ARVR 处于较早期仍未大规模起量，我们认为整体消费电子处于存量周期。图 1：全球消费电子设备出货量周期（百万台）数据来源：Wind 中信期货研究所 复盘全球复盘全球 PCPC 的的 1010 年存量更新周期，年存量更新周期，耐用消费品需求与个人可支配收入高耐用消费品需求与个人可支配收入高度相关度相关，受经济周期影响，受经济周期影响。存量阶段 PC 出货量同比与耐用品消费支出、人均可支配收入同比相关性较高。而个人可支配收入与经济相关性极为密切。我们认为，耐用消费品需求与经济发展速度挂钩，手机在
11、切换至存量阶段后的“周期”将与经济周期高度重合。050100150200250300350400020040060080010001200140016002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021出货量:智能手机:全球(IDC)下游经济数据:全球智能可穿戴设备出货量:年:合计值出货量:PC:全球(IDC,右轴)出货量:平板电脑:全球(IDC,右轴)PC时代手机+平板可穿戴设备 中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）
12、报告（权益策略团队）4 4/1010 图 2：存量阶段 PC 出货量同比与耐用品消费支出、个人可支配收入同比相关性较高（%）数据来源：Wind 中信期货研究所 （二）（二）海外海外衰退前夕，衰退前夕，今年今年消费电子出货量消费电子出货量全面全面承压承压 当前全球经济处于底部阶段，当前全球经济处于底部阶段，全年全年消费电子消费电子出货量出货量承压。承压。前三季度，（前三季度，（1 1）手机出货量 9.02 亿台，同比-8.81%。相较于 IDC 的预期我们更加悲观，我们认为 2022 年出货量将同比下降 9%至 12.37 亿台。（2 2）PC 前三季度出货量 2.26 亿台，同比-11.28%
13、，我们认为 2022 年出货量将下降 12%至 3.05 亿台。（3 3）平板电脑前三季度出货量 1.17 亿，同比-4.24%，IDC 预测全年将达到 1.58 亿，同比-6.20%。（4 4）可穿戴设备中 TWS、VR 前三季度 2.08/0.064 亿部，同比 10%/2.5%，全年有望达到 3.37/0.11 亿台，同比+10%/+5%。图 3：全球智能手机出货量(IDC)图 4：全球 PC 出货量（IDC）数据来源：Wind 中信期货研究所 数据来源：Wind 中信期货研究所 -20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.00-2.00-1.000.001.00
14、2.003.004.005.006.007.008.002012-03-312012-06-302012-09-302012-12-312013-03-312013-06-302013-09-302013-12-312014-03-312014-06-302014-09-302014-12-312015-03-312015-06-302015-09-302015-12-312016-03-312016-06-302016-09-302016-12-312017-03-312017-06-302017-09-302017-12-312018-03-312018-06-302018-09-3020
15、18-12-312019-03-312019-06-302019-09-302019-12-31美国:个人可支配收入:季:平均值:同比美国:个人支出:消费支出:商品:耐用品:季:平均值:同比PC出货量:全球:当季值:同比-20%0%20%40%0241Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22总出货量（亿部）YoY（右轴）-50%0%50%0501001Q173Q171Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q22PC全球出货量（百万台）YoY（右轴）中信期货中信期货策略策略报告（权益策
16、略团队）报告（权益策略团队）5 5/1010 图 5：全球平板出货量(IDC)图 6：全球 TWS 出货量（Canalys）数据来源：Wind 中信期货研究所 数据来源：Wind 中信期货研究所 图 7：全球可穿戴手环+手表出货量(Canalys)图 8：全球 VR 出货量（WellsennXR）数据来源：Wind 中信期货研究所 数据来源：Wind 中信期货研究所 （二）（二）未来怎么看本轮的需求反弹的时间与力度？未来怎么看本轮的需求反弹的时间与力度？根据根据我们我们判断判断，美国的经济衰退大概率出现在，美国的经济衰退大概率出现在明年二明年二季度，而在平均季度，而在平均 3 3-4 4个月的
17、衰退后，有望在明年个月的衰退后，有望在明年三三季度结束衰退进入复苏阶段。季度结束衰退进入复苏阶段。我们认为，除了上述经济周期为主导，需求反弹的时间点还取决于换机周期。手机、PC、平板换机周期是否有延长决定了消费电子需求与经济之间关联度，换机意愿的下降将延缓经济复苏后的换机预期时间点。在换机周期并未显著延长的情况下，消费电子需求拐点将大概率与经济复苏拐点重合。若换机周期有所延长，消费电子拐点将延后显现。我们以我们以 2 20 0%的新增需求临界点划分了增量与存量阶段，类比的新增需求临界点划分了增量与存量阶段，类比我国我国 PCPC 行业行业来来研究存量阶段的手机换机周期。研究存量阶段的手机换机周
18、期。通过计算当前市场产品保有量的变化，我们区分出每年出货量中新增需求与更新需求的部分，计算得出更新需求的占比、行业更新率与更新周期。以新增需求占比20%判定，2013 年我国 PC 才进入存量更新阶段，而 2014 年手机就已进入存量更新阶段，目前更新需求占比分别达到90%/95%。-40%-20%0%20%40%60%01020304050601Q173Q171Q183Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q22平板电脑出货量(百万台)YoY（右轴）-20%0%20%40%60%80%100%0204060801001201Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q
19、214Q211Q222Q223Q22TWS出货量（百万部）YoY（右轴）-40%0%40%0501001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22总出货量（百万部）YoY（右轴）-1-0.500.511.522.501002003004005001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22全球VR出货量（万台）YoY（右轴）中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）报告（权益策略团队）6 6/1010 图 9：更新需求占我国 PC 出货量比例已达到 90%图 10：更新需求占我国手机出货量比例已达到 95%注：超
20、过 100%为当年 PC 总保有量下降 数据来源：Wind 中信期货研究所 数据来源：Wind 中信期货研究所 与市场不同的观点是，我们认为与市场不同的观点是，我们认为存量阶段手机换机周期并不会继续延长存量阶段手机换机周期并不会继续延长。我们发现，与市场认知不同的是，当进入存量更新阶段后，仅存在微创新的产品换机周期并不会无限延长，而会在一定时间后企稳回落，这是由于创新考虑在换机原因中占比不到 15%，被动换机原因占绝大部分。以 PC 类比手机行业，换机周期相关性测算结果较高，我们认为手机换机周期也同样有望迎来回落。图 11：类比 PC，存量替换阶段换机周期有望企稳下行 注:更换需求=今年出货量
21、-保有量变化值,更换率=更换需求/保有量,更换周期=1/更换率 数据来源：Wind 中信期货研究所 0%20%40%60%80%100%120%140%160%20052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920200%20%40%60%80%100%120%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020-1.000.001.002.003.004.005.006.007.008.000.001.002.003.004.005.006.00我国手机换机周期（年）我国电脑换
22、机周期（年,右轴）存量替换阶段（新增需求占比20%）新增需求阶段 中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）报告（权益策略团队）7 7/1010 图 12：被动换机在换机原因中占比超过 75%更换手机动机更换手机动机 占比占比 被动换机 以前的手机损坏 25.60%78.60%以前的手机运行卡顿/慢 25.10%以前的手机存储空间不够 12.60%以前的手机电池续航不够/电池不耐用 10.20%以前的手机外观落伍/不时尚 4.00%以前的手机屏幕尺寸不够大 1.10%尝鲜型 喜欢尝试新手机，定期更换 15.50%18.20%想尝试体验 5G 高速网络 2.80%自然换机型 5G 手机基本普及
23、，追随主流 1.90%3.10%工作需要换 5G 手机 0.90%看到 5G 手机有优惠活动 0.30%数据来源：2020 年第二期 5G 终端消费趋势报告中信期货研究所 在反弹力度在反弹力度上，我们上，我们预测预测 2 2023023 年整体将先抑后扬弱复苏，年整体将先抑后扬弱复苏，2 2024024 年需求有望年需求有望迎来全面修复。迎来全面修复。展望 2023 年，需求弱复苏，参考 IDC 预测数据，我们预计全球智 能 机/PC/平 板/TWS/手 表 手 环/VR出 货 量 预 计 达 到12.97/3.13/1.53/3.71/3.05/0.13亿台，YoY+2.00%/-2.26%
24、/-3.15%/15%/20%/20%，全面需求复苏有望在 2024 年显现。二、二、如何如何布局布局此轮消费电子周期？此轮消费电子周期？建议密切追踪半导体厂商去库周期、渠道备货情况、消费电子产量周期等建议密切追踪半导体厂商去库周期、渠道备货情况、消费电子产量周期等前瞻性指标前瞻性指标。半导体制造周期略提前消费电子周期 1-2 季度，因此从半导体厂商去库周期、渠道备货周期、开工率等前瞻性指标可观察消费电子拐点时间，做提前布局。图 13：半导体制造周期略提前消费电子周期 1-2 季度 数据来源：Wind 中信期货研究所 中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）报告（权益策略团队）8 8/10
25、10 我们相对看好我们相对看好安卓产业链安卓产业链复苏后的复苏后的高弹性高弹性。分安卓与苹果产业链来看，今年上半年，苹果/安卓端手机出货量 1.02/5.00 亿部，同比增长 2.21%/-10.44%，苹果核心竞争力稳固，产业链优势突出，持续抢占高端市场，销量增长较为稳定；安卓端受华为销量下滑、宏观经济承压等影响，销量降幅较大，预计全年销量增长在-10%到-20%。手机产业链较长，“长鞭效应”明显，一家企业只根据来自其相邻的下级企业的需求信息进行生产或者供应决策，下游的悲观或乐观预期将产生逐级放大的现象，因此零部件公司营收增速振幅明显大于销量振幅。我们认为，在今年低基数修复之下之下，安卓产业
26、链将表现出显著好于终端修复情况，我们看好安卓产业链的高弹性。图 14：苹果产业链核心公司营收增速振幅大于销量振幅(%)图 15：安卓产业链核心公司营收增速振幅大于销量振幅(%)数据来源：Wind 中信期货研究所 数据来源：Wind 中信期货研究所 复盘过去每个阶段反弹环节，我们看好周期性较强的面板产业链环节在明复盘过去每个阶段反弹环节，我们看好周期性较强的面板产业链环节在明年迎来强势复苏。年迎来强势复苏。当前面板处于价格、稼动率都处于低位，在需求拐点到来时面板供需格局有望显著好转，价格与利润将迎来明显上升周期，面板公司盈利、毛利率显著改善。我们在产业链环节中看好面板。-20%-10%0%10%
27、20%30%40%2016/122017/122018/122019/122020/122021/12苹果销量YoY苹果产业链营收增速-20%0%20%40%60%80%2016/122017/122018/122019/122020/122021/12安卓销量YoY安卓产业链营收增速 中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）报告（权益策略团队）9 9/1010 图 16：面板公司具有较强周期性，与智能手机出货量关联较强 数据来源：Wind 中信期货研究所 0510152025-40-200204060801002013-09-302014-09-302015-09-302016-09-3
28、02017-09-302018-09-302019-09-302020-09-302021-09-302022-09-30营业总收入合计（同比,%）全球智能手机出货量:Total:同比（%）销售毛利率（%,右轴）中信期货中信期货策略策略报告（权益策略团队）报告（权益策略团队）1010/1010 免责声明免责声明 除非另有说明，中信期货有限公司拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经中信期货有限公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或
29、经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记。未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。如果在任何国家或地区管辖范围内，本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触，或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务，那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织，任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人。此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户。尽管
30、本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得，但中信期货有限公司对于本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证。因此任何人不得对本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性及完整性产生任何依赖，且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任 何责任。本报告不应取代个人的独立判断。本报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下。我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告不构成任何投资、法律、会计或税务建议，且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议。中信期货有限公司 深圳总部 地址：深圳市福田区中心三路 8 号卓越时代广场（二期）北座 13 层 1301-1305、14 层 邮编：518048 电话：400-990-8826。
