1、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/年度策略 2019年11月25日 交运设备 增持（维持）林志轩林志轩 执业证书编号：S0570519060005 研究员 021-28972090 刘千琳刘千琳 执业证书编号：S0570518060004 研究员 021-28972076 陈燕平陈燕平 执业证书编号：S0570518080002 研究员 021-38476102 1长安汽车长安汽车(000625 SZ,买入买入):新车新车型周期型周期来临，反转在望来临，反转在望2019.11 2交运设备交运设备:行业周报（第四十六周）行业周报（第四十六
2、周）2019.11 3交运设备交运设备:快递物流增长叠加治理超载，快递物流增长叠加治理超载，利好重卡利好重卡2019.11 资料来源：Wind 拥抱强者拥抱强者，稳中求进稳中求进 2020 年汽车行业年度策略 汽车汽车销量企稳销量企稳，重卡维持较高景气重卡维持较高景气，豪华车日系继续走强豪华车日系继续走强 我们认为随着政策刺激透支需求的影响消失，宏观经济企稳，2020 年汽车销量有望企稳，预计 2019-2020 年汽车销量为 2586、2593 万台（同比-9%、+0%）。由于治理超载、环保政策要求趋严等因素，重卡行业依然会维持较高景气度，预计 2020 年重卡销量 105 万台。由于消费升
3、级等因素，豪华车渗透率持续提升，我们预计 2019-2022年豪华车增速有望持续超越行业。日系强势产品周期，市场份额持续提升，自主、美系、韩系承压，德系走平。整车板块周期性增强，具有核心竞争力的零部件企业可以因国产替代、全球拓展、品类拓展等因素，维持更稳定的成长。拥抱强者拥抱强者：配置配置稳健稳健的重卡、核心零部件和日系整车的重卡、核心零部件和日系整车标的标的 我们认为由于治理超载、环保政策要求趋严等因素，重卡行业依然会维持较高景气度，预计 2020 年重卡销量 105 万台，建议配置具有核心竞争力的重卡发动机龙头潍柴动力。乘用车高速发展时代已经逐步过去，整车周期性加强，具有核心竞争力的零部件
4、企业可以因国产替代、全球拓展、品类拓展等因素，维持更稳定的成长。建议配置全球拓展的零部件龙头华域汽车、福耀玻璃以及细分领域拥有产品竞争力优势的国产替代零部件标的车灯龙头星宇股份、全球遮阳板龙头岱美股份。日系车型在中国的市占率有望持续提升，建议配置广汽集团。稳中求进稳中求进：配置业绩改善弹性大的配置业绩改善弹性大的标的以及高成长特斯拉产业链标的标的以及高成长特斯拉产业链标的 我们认为随着政策刺激透支需求的影响消失，宏观经济企稳，2020 年乘用车销量有望企稳，预计 2019-2020 年乘用车销量为 2136、2142（同比-10%、+0%）。乘用车销量逐步企稳，建议配置业绩改善弹性大的整车标的
5、长安汽车、有大众 MEB 和上汽奥迪投产等催化剂的整车厂龙头上汽集团，受益零售销量改善以及豪华车渗透率提升的经销商龙头广汇汽车。19 年 10 月特斯拉上海临港工厂已经投产，我们预计国产化特斯拉 2020 年产量为 15 万台。建议关注特斯拉产业链相关标的拓普集团、三花智控、均胜电子、岱美股份、旭升股份等标的的投资机会。投资策略：投资策略：拥抱强者，稳中求进拥抱强者，稳中求进 配置稳健的细分领域龙头以及业绩改善弹性大的标的以及高成长特斯拉产业链标的。重点推荐：1）具有核心竞争力的重卡发动机标的潍柴动力；2）国际化拓展的零部件龙头及细分领域拥有产品竞争力优势的国产替代零部件标的，如华域汽车、福耀
6、玻璃、星宇股份、三花智控、岱美股份等；3）日系品牌表现强劲的广汽集团、业绩改善弹性大的整车标的长安汽车、有大众 MEB 和上汽奥迪投产等催化剂的整车厂龙头上汽集团，受益零售销量改善以及豪华车渗透率提升的经销商龙头广汇汽车；4）特斯拉产业链相关标的：拓普集团、三花智控、均胜电子、岱美股份。风险提示：汽车销量不及预期，宏观经济下行，国产替代进程不及预期。股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价(元元)投资评级投资评级 EPS(元元)P/E(倍倍)2018 2019E 2020E 2021E 2018 2019E 2020E 2021E 000338 潍柴动力 12.79 增持 1.09 1
7、.29 1.4 1.49 11.7 9.9 9.1 8.6 601799 星宇股份 88.68 增持 2.21 2.83 3.67 4.69 40.1 31.3 24.2 18.9 002050 三花智控 15.43 增持 0.47 0.5 0.60 0.68 32.8 30.9 25.7 22.7 000625 长安汽车 8.52 买入 0.14-0.09 0.45 1.02 60.9-94.7 18.9 8.4 600104 上汽集团 22.50 买入 3.08 2.49 2.67 2.88 7.3 9.0 8.4 7.8 资料来源：华泰证券研究所(6)414243418/1119/011
8、9/0319/0519/0719/09(%)交运设备沪深300重点推荐重点推荐 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级：行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 乘用车销量企稳，重卡景气度延续.4 合资发力 SUV，SUV 占比持续提升.5 日系市占率持续提升，自主、美系、韩系承压.5 豪华车销量增速持续超越行业，汽车消费升级趋势不减.6 重卡销量表现强势，预计 2020 年需求仍将维持高位.7 终端需求低迷，新能源汽车销量增速放缓.7 零部件：国产替代持续进行，海外开拓稳步推进
9、.9 特斯拉国产化元年，重点关注特斯拉产业链投资机会.9 主机厂降本压力加大，关注深度国产替代先锋.9 降本压力促主流体系接纳本土供应商.10 打破壁垒内部渗透，走向海外逆势扩张.10 三大维度选择国产替代零部件企业.11 星宇股份：国内自主车灯龙头，持续开拓高端客户.11 拓普集团：轻量化受益新能源车，切入特斯拉产业链.12 三花智控：新能源汽车热管理龙头，受益于特斯拉国产化.12 银轮股份：热交换器领域龙头企业，受益国产替代和新能源热管理拓展.13 智能驾驶：空间广阔，优选执行及感知系统标的.14 高级智能辅助驾驶系统发展空间广阔，800 亿市场规模可期.14 关注智能驾驶领域 ADAS
10、执行和感知系统相关标的.14 底盘电控：智能驾驶切入逻辑顺畅，集成整合方案趋势明显.14 外延式拓展成为主线，竞争卡位抢占市场先机.15 紧跟智能驾驶发展动向，关注产业链优质标的.15 风险提示.15 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表目录图表目录 图表 1：2019E-2022E 年我国汽车销量预计.4 图表 2：2011-2022E 乘用车及商用车销量及增速.5 图表 3：2019 年月度乘用车销量及增速.5 图表 4：2011-2019M1-M10 国内乘用车、轿车及 SUV 销量及增速对比.5 图表 5：分国
11、别销量占比.6 图表 6：前八大品牌豪华车销量及增速.6 图表 7：前八大豪华车品牌在中国渗透率.7 图表 8：2018M1-2019M10 各单月重卡销量及同比增速.7 图表 9：2013-2020E 重卡销量及增速.7 图表 10：新能源汽车销量预计.8 图表 11：2011-2019M1-M10 新能源汽车销量变化图.8 图表 12：新能源乘用车月度销量及同比增速情况.8 图表 13：Model 3.9 图表 14：Model Y.9 图表 15：乘用车整体终端优惠额度不断加大.10 图表 16：2015 年以来部分零部件企业收购情况.11 图表 17：公司主要产品.12 图表 18：预
12、计 2023 年 ADAS 市场规模将近 800 亿元.14 图表 19：受益细分领域及标的.15 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 乘用车销量企稳乘用车销量企稳，重卡景气度延续重卡景气度延续 前期影响销量因素减弱，乘用车销量前期影响销量因素减弱，乘用车销量企稳企稳，重卡行业维持较高景气度，重卡行业维持较高景气度，豪华车消费升级趋豪华车消费升级趋势不减，新能源乘用车势不减，新能源乘用车增速放缓增速放缓。我们认为随着政策刺激透支需求的影响消失，宏观经济企稳，2020年乘用车销量有望企稳，预计2019-2022年乘用车销量为
13、2136、2142、2205、2270 万台（同比-10%、+0%、+3%、+3%）。由于治理超载、环保政策要求趋严等因素，重卡行业依然会维持较高景气度，预计 2020 年重卡销量 105 万台，同比-4.6%。由于消费升级等因素，豪华车渗透率持续提升，我们预计 2019-2022 年豪华车增速有望持续超越行业。受终端需求低迷影响，新能源汽车增速放缓，预计 20 年新能源汽车销量 150 万台，同比+25%。我们预计 2019-2022 年，国内汽车销量分别为 2586、2593、2656、2721万台，同比-9%、+0%、+2.4%、+2.4%。2019 年乘用车销量大幅下滑年乘用车销量大幅
14、下滑，2020 年乘用车销量企稳年乘用车销量企稳。根据中汽协数据，2019 年 M1-M10，汽车批发销量 2064 万辆，同比-9.6%；乘用车批发销量 1716 万台，同比-11%；商用车批发销量 348 万辆，同比-2.5%。我们认为乘用车销量下滑的主要原因有三点：1、宏观经济增速放缓，人均预期可支配收入降低，乘用车作为高端可选消费品需求首先受到影响；2、2016-2017 年的政策刺激透支了需求；3、中美贸易摩擦影响消费信心。我们认为 2020年汽车和乘用车销量逐步企稳，主要原因有三点：1、连续两年下跌后基数较低，需求仍有一定韧性；2、前期政策扰动因素减弱，购置税优惠政策推出对销量的透
15、支影响消失，19 年 6 月国五转国六去库存对价格和市场秩序的影响消失；3、根据华泰宏观观点，稳增长是短期经济工作重点，积极财政政策和转向稳健略宽松的货币政策有望在一定程度上对冲经济下行速率，2020 年全年 GDP 增速有望达到 6.2%，较 2019 年 Q3 小幅回升。图表图表1：2019E-2022E 年我国汽车销量年我国汽车销量预计预计 资料来源：中汽协，华泰证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500201120122013201420152016201720182019E2020E2021E2022E汽车
16、销量（万辆）YOY（右轴）行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 图表图表2：2011-2022E 乘用车及商用车销量及增速乘用车及商用车销量及增速 图表图表3：2019 年月度年月度乘用车销量及增速乘用车销量及增速 资料来源：中汽协，华泰证券研究所 资料来源：中汽协，华泰证券研究所 合资合资发力发力 SUV，SUV 占比持续提升占比持续提升 合资发力合资发力 SUV，SUV 占比持续提升占比持续提升。根据中汽协数据，2019 年 M1-M10，国内 SUV 销量 744 万辆，同比-8%，轿车销量 830 万辆，同比-12%
17、。SUV 销量占比提升至 43.3%，同比+1.21pct。随着合资品牌大众、通用等合资品牌不断推出更多 SUV 车型，我们预计未来 SUV 渗透有望持续提升。图表图表4：2011-2019M1-M10 国内乘用车、轿车及国内乘用车、轿车及 SUV 销量及增速对比销量及增速对比 资料来源：中汽协，华泰证券研究所 日系市占率持续提升日系市占率持续提升，自主自主、美系美系、韩系承压韩系承压 日系强势产品周期日系强势产品周期，市场份额持续提升市场份额持续提升。2019 年 M1-M9，日系品牌销量持续超越行业。广汽本田累计销量 57 万辆，同比+10%，广汽丰田销量 49.6 万辆，同比+18%。我
18、们认为日系表现强势主要因为：1、产品结构丰富；2、可靠的产品质量；3、良好的口碑。日系品牌丰田、本田等在中国扩大产能。广丰、广本持续导入新车型，新车周期来临，销量保持较快增速。自主品牌市占率下降，美系韩系承压。自主品牌市占率下降，美系韩系承压。在 2016-2017，由于小排量车型享受购置税优惠政策，刺激了汽车需求。而自主品牌因为小排量车型比较多，市场份额提升较快，从 15 年的 41%提升到 17 年的 44%。但是 2018-2019 年，自主品牌的市占率持续下降，我们认为主要原因有三点：1、2016-2017 年的政策刺激透支了需求；2、宏观经济增速放缓，低收入人群的购买力受冲击更大，而
19、自主品牌最先受到影响；3、消费升级趋势延续，单车价格更高的豪华车品牌和日系品牌更受欢迎。我们预计 2019-2022 年，日系品牌的市占率分别为 21%、24%、25%、26%，自主品牌的市占率分别为 40%、39%、38%、37%。美系稍微下降，德系保持稳定。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,000201120122013201420152016201720182019E2020E2021E2022E(%)(万辆)乘用车销量（万辆）商用车销量（万辆）-20%-15%-10%-5%0%5%10%05010015020025020
20、19M12019M22019M32019M42019M52019M62019M72019M82019M92019M102019M11E2019M12E2020M1E2020M2E2020M3E乘用车销量（万辆）乘用车销量YoY（右）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5003,000201120122013201420152016201720182019M1-M10(%)(万辆)乘用车销量（万辆）SUV销量（万辆）轿车销量（万辆）乘用车销量YoY（右）SUV销量YoY（右）轿车销量YoY（右）行业研究/年度策略|2019 年 11
21、月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表图表5：分国别销量占比分国别销量占比 资料来源：中汽协，华泰证券研究所 豪华车销量增速持续超越行业豪华车销量增速持续超越行业，汽车消费升级趋势不减汽车消费升级趋势不减 豪华车豪华车销量增速持续超越行业，汽车消费升级趋势不减销量增速持续超越行业，汽车消费升级趋势不减。根据公司官网，2019 年 M1-M9，前八大豪华车品牌零售销量同比+7%，销量增速远超乘用车行业（同期同比-12%）。豪华车渗透率从 2018 年的 12%提升至 14%。我们认为，2019-2022 年豪华车渗透率有望持续提升。预计 2019-2022 年，
22、前八大豪华车销量分别为 291.2、307.1、322.9、338.3 万台，同比+5%、+5.5%、+5%、+4.8%，渗透率分别为 13.6%、14.3%、14.6%、14.9%。我们认为中国豪华车渗透率持续提升的原因主要有以下几点我们认为中国豪华车渗透率持续提升的原因主要有以下几点：1、消费升级是最主要的驱动因素，尤其在一二线城市置换需求已经成为汽车需求的主要组成部分，一般情况下消费者倾向于置换比之前更高级的车型；2、豪华车正在导入更多入门级车型，这些车型更适应中产阶级的需求；3、汽车金融的发展增强了消费者购买豪华车的能力。我们认为，我们认为，2020-2022 年年豪华车品牌的整体竞争
23、格局比较稳定。豪华车品牌的整体竞争格局比较稳定。宝马、奔驰、奥迪继续保持市占率领先。雷克萨斯和保时捷市占率持续提升，因为它们的产品质量较高、客户口碑较好。沃尔沃和凯迪拉克可能通过引进更多国产车型，保持稳定增长。2020 年林肯也将国产化，推出三款国产化车型，销量可能有所提升。图表图表6：前八大品牌豪华车前八大品牌豪华车销量及增速销量及增速 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 43444240393837192021242424241617192124252612121010999755544401020304050607080901002016201720182019E2020E2021E20
24、22E自主德系日系美系韩系法系(%)0102030405060708005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,00020092010201120122013201420152016201720182019E2020E2021E2022E豪华车销量YoY（%）(千台)(yoy%)行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 图表图表7：前八大豪华车品牌在中国渗透率前八大豪华车品牌在中国渗透率 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 重卡销量表现强势，预计重卡销量表现强势，预计 2020 年年需求仍将维持高位
25、需求仍将维持高位 根据中汽协数据，2019 年 1-10 月重卡累计销量约 98 万辆，同比+0.4%，7-10 月的单月销量分别同比+1.5%、+2%、+7.5%、+14.1%，在汽车行业整体下行背景下，重卡销量表现强势。我们认为重卡需求强劲的主要驱动因素为：1）道路运输需求不断提升；2）重卡相关制度的严格执行，如重卡限行，严惩体积、载重超标车辆；3）部分省市为报废“国三”及以下排放标准的重卡提供现金补贴。我们维持对重卡行业的积极看法，在需求、排放升级和严格治理超载等多因素推动下，预计 2020 年重卡市场需求依然将维持高位，全年销量或超 105 万辆，首选重卡行业龙头潍柴动力，建议关注存在
26、运营效率提升空间的中国重汽和受益国六排放升级的零部件威孚高科。图表图表8：2018M1-2019M10 各单月重卡销量及同比增速各单月重卡销量及同比增速 图表图表9：2013-2020E 重卡销量及增速重卡销量及增速 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 终端需求低迷，新能源汽车销量增速放缓终端需求低迷，新能源汽车销量增速放缓 过渡期结束后，终端需求低迷，新能源乘用车销量大幅下滑。过渡期结束后，终端需求低迷，新能源乘用车销量大幅下滑。据中汽协数据，2019 年M1-M10，新能源汽车销量为 95 万辆，同比增速为 11%。6 月过渡期结束后，新能源乘用车销量开
27、始出现大幅下滑，2019M7-M10，新能源乘用车月度销量分别为 6.67、7.97、7.25、6.61 万辆，同比-9%、-11%、-32%、-45%。我们认为新能源乘用车销量大幅下滑的主要原因有以下两点：1、过渡期抢装透支需求；2、燃油车终端折扣加大，而新能源乘用车因为补贴大幅下滑，部分车型对客户提价，新能源乘用车相对燃油车的吸引力减弱，终端需求下滑。我们预计 2019 年，新能源乘用车销量 102 万辆，同比-3%，新能源客车销量 8万辆，同比-12%，新能源专用车销量 10 万辆，同比-8%，新能源汽车销量 120 万辆，同比-4%。3.8 5.0 6.3 7.7 8.1 9.0 8.
28、9 8.9 10.3 11.7 13.6 14.3 14.6 14.9 024681012141620092010201120122013201420152016201720182019E2020E2021E2022E(%)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%02468101214162018M12018M22018M32018M42018M52018M62018M72018M82018M92018M102018M112018M122019M12019M22019M32019M42019M52019M62019M72019M82019M92019M10各单月重卡销量(万台)Yo
29、Y(右)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201402013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年2019E 2020E重卡销量（万辆）重卡YoY（右）行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 展望展望 2020 年年，我们认为新能源汽车销量有望保持我们认为新能源汽车销量有望保持稳定增长稳定增长。主要原因是：1、双积分政策接棒补贴，继续推动新能源汽车行业发展；2、车企继续降低新能源汽车成本，有望提升新能源汽车的性价比。图表图表10：新能源汽车销量预计
30、新能源汽车销量预计 单位：万辆单位：万辆 2016 2017 2018 2019E 2020E BEV 乘用车 26 47 79 80 105 YoY 74.8%81.7%68.7%1.0%32.0%PHEV 乘用车 8 11 27 23 25 YoY 29.5%40.5%138.7%-15.0%12.0%新能源乘用车总计 34 58 105 102 130 YoY 61.5%72.0%82.2%-3.0%27.6%新能源客车 12 9 9 8 9 YoY 55.3%-26.3%4.6%-12.1%12.5%新能源专用车 5 11 11 10 11 YoY 10.4%111.3%-2.7%-8
31、.3%10.0%新能源汽车销量 51 78 125 120 150 YoY 52.7%53.3%61.3%-4.1%25.1%资料来源：中汽协，华泰证券研究所 图表图表11：2011-2019M1-M10 新能源汽车销量新能源汽车销量变化图变化图 图表图表12：新能源乘用车新能源乘用车月度月度销量及同比增速情况销量及同比增速情况 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：中汽协，Wind，华泰证券研究所 0%50%100%150%200%250%300%350%400%020406080100201120122013201420152016201720182019M1-10(%)(万辆)新
32、能源汽车销量（万辆）销量同比（右轴）-100%-50%0%50%100%150%200%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002019M12019M22019M32019M42019M52019M62019M72019M82019M92019M10(%)(辆)新能源乘用车销量YoY（右轴）行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 零部件：国产替代持续进行，海外开拓稳步推进零部件：国产替代持续进行，海外开拓稳步推进 特斯拉国产化元年，重点关注特斯拉产业链投资机会特
33、斯拉国产化元年，重点关注特斯拉产业链投资机会 2020 年为特斯拉国产化元年年为特斯拉国产化元年，国产国产 Model 3 销量值得期待销量值得期待。据特斯拉 Q3 财报，10 月特斯拉上海临港工厂已经投产，第一台国产 Model 3 已经下线。特斯拉中国宣布含基础版辅助驾驶功能的国产 Model 3 定价在 35.58 万元，最早一批交付时间或为明年一季度，国产版 Model 3 续航里程 460Km、后轮驱动、百公里加速 5.6s。进口车型为 Model 3 高性能全轮驱动版及 Model 3 长续航全轮驱动版，该两款车型均使用长续航电池，续航里程分别达 590 公里及 595 公里，售价
34、为 43.99 万元及 50.99 万元。图表图表13：Model 3 图表图表14：Model Y 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 资料来源：公司官网，华泰证券研究所 19 年年 3 月特斯拉发布紧凑型纯电动月特斯拉发布紧凑型纯电动 SUV Model Y，“SEXY”系列已全部上市。”系列已全部上市。此次 Model Y 共发布四个版本：标准续航版售价 3.9 万美元，续航 230 英里；后轮驱动长续航版售价4.7 万美元，续航 300 英里；双电机全轮驱动版售价 5.1 万美元，续航 280 英里；高性能全轮驱动版售价 6 万美元，续航 280 英里。除标准续航版将在 2021 年春
35、季交付外，其余三版均将于 2020 年秋季交付。此外，特斯拉官网现已可预定中国区 Model Y 产品，包括后轮驱动长续航版、双电机全轮驱动版以及高性能全轮驱动版，售价分别为 44.4 万、48.8万及 53.5 万。根据公司官网，中国区 Model Y 预计最快将于 2021 年生产，交付时间尚未明确。据上海市政府官网 2018 年 7 月报道，特斯拉上海超级工厂仅完成一期建设，预计年化产能为 15 万台 Model 3。但未来随着二期建设展开，这座工厂还将生产 Model Y，届时年化产能有望达到 50 万台。我们预计国产化特斯拉 2020 年产量为 15 万台。建议关注特斯拉产业链相关标
36、的拓普集团、三花智控、均胜电子、岱美股份等的投资机会。主机厂降本压力加大，关注深度国产替代主机厂降本压力加大，关注深度国产替代先锋先锋 国产零部件制造商由于技术提升、质量可靠且成本优势明显，已经逐步进入了合资和外资供应链，零部件深度国产替代进行中。目前汽车市场竞争加剧，主机厂降本压力加大，国产替代正在加速，因深度国产替代而获得更大市场份额和成长性的标的更值得关注。乘用车高速发展时代已经逐步过去，整车周期性加强，具有核心竞争力的零部件企业可以因国产替代、全球拓展、品类拓展等因素，维持更稳定的成长。建议超配车灯零部件龙头华域汽车、星宇股份（德系和日系客户优质，开启海外建厂征程）、三花智控（新能源汽
37、车热管理领域龙头）、NVH 龙头拓普集团（轻量化业务进入特斯拉供应链）、银轮股份（进入欧洲外资供应链）、新泉股份（受益内饰件国产替代）、玲珑轮胎（本土半钢胎龙头）和爱科迪（汽车铝合金精密压铸件龙头）等。行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 降本压力促主流体系接纳降本压力促主流体系接纳本土本土供应商供应商 行业竞争加剧，整车厂成本控制需求提高，国产零部件商价格优势凸显。根据汽车流通协会数据，自 2015 年以来我国乘用车市场价终端优惠程度不断增大。根据中汽协数据，2018年中国乘用车批发销量增速-4.4%，2019 年 1-
38、10 月为-11%，销量持续下滑背景下，主机厂给予终端折扣力度维持在高位。为应对激烈的市场竞争，全方位压缩成本成为主机厂的当务之急。本土零部件商凭借相对低的管理成本与劳动力成本优势，有望借助此机遇进入拥有较高壁垒的合资及外资主机厂，实现合资品牌中低端车型的供货将是打开全面配套国际整车厂，成为全球零部件供应商的必经之路。图表图表15：乘用车整体终端优惠额度不断加大乘用车整体终端优惠额度不断加大 资料来源：汽车流通协会，华泰证券研究所 打破壁垒内部渗透打破壁垒内部渗透，走向，走向海外逆势扩张海外逆势扩张 由于乘用车厂商选择供应商时有复杂的评审和认证过程，配套供应存在壁垒。但在此轮主机厂降本压力下，
39、国产零部件进入主流供应体系，凭借价格和服务表现将优先获取该体系内其他车型配套的机会，未来成长性值得期待。2018 年以来全球车市低迷，外资零部件由于产业转型、竞争优势缩小等原因，或将主动退出部分领域，为零部件厂商收购带来可能性。国产零部件企业通过收购可以获得新技术、新客户资源、新产品以及优秀人才，在研发能力、市场空间上获得提升。行业低点，外延并购获得新产品、新客户、新市场。在产业资本支持下，内资企业通过外延发展获取核心技术、打通上下游、拓展销售渠道、提升产能和品牌效应。2017 年 12 月，拓普集团收购福多纳，增加高强度钢底盘业务，2018 年 4 月，均胜电子收购高田，有效扩充汽车安全产品
40、序列，进入日本市场和日系整车厂商供应体系；2018 年 6 月，岱美股份收购北美第二大遮阳板供应商 Motus，完善全球生产基地布局，巩固北美客户和市场；2018 年 10 月，凯中精密收购德国 SMK，布局新能源汽车三电技术，获得博世、戴姆勒、日本电装、采埃孚、马勒、比亚迪等知名客户订单。2019 年 1 月，福耀玻璃完成收购德国 SAM，扩大汽车饰件规模；2019 年 4 月，银轮收购瑞典 Setrab AB，开拓欧洲乘用车市场业务；2019 年 7 月，继峰股份收购格拉默，业务拓展至价值量更高的汽车座椅总成领域。05,00010,00015,00020,00025,00030,00020
41、11-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-09(元)乘用车整体终端优惠额度 行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 图表图表16：2015 年以来部分年以来部分零部件企业收购情况零部件企业收购情况 交易
42、买方交易买方 交易资产交易资产 股份比例股份比例 时间时间 内容内容 万丰奥威 万丰镁瑞丁 100%2015-03 收购镁合金行业巨头，增加镁合金零部件业务，获得行业尖端核心技术，拓展国际业务 赛轮金宇 国马集团 100%2016-07 收购完成后，赛轮金宇将持有国马 100%股权，通过销售网络控股权来搭建更有竞争力的专业轮胎销售渠道 KRT 集团 100%2014-01 扩大在英国及欧洲市场的销量，借助 KRT 集团在英国市场的良好声誉及销售布局，提升公司对全球化客户本地化服务的效果。航天机电 上海德尔福汽车 空调系统 87.5%2015-10 有助于公司对汽车零部件业务板块尤其是汽车空调系
43、统业务进行优化整合，发挥协同作用，进一步增强市场竞争力。均胜电子 高田 美国 KSS 汽车安全系统公司 100%100%2018-04 2016-02 有效扩充安全业务的产能及新订单，进入日本市场和日系整车厂商供应体系 将业务发展至汽车安全市场，增强核心竞争力 Quin GmbH 100%2014-12 进一步完善公司产业链上智能驾驶领域的体系建设，确立公司在汽车 HMI 解决方案提供者领域的行业地位 德国普瑞 100%2012-03 突破汽车电子技术壁垒，直接跨入世界顶尖汽车电子制造商的行列 拓普集团 岱美股份 凯中精密 浙江家力汽车部件有限公司 四川福多纳汽车部件有限公司 Motus 汽车
44、遮阳板 德国 SMK 100%100%100%100%2017-12 2017-12 2018-06 2018-10 扩大底盘产品线，为客户提供多元化选择 进一步完善底盘系统业务布局，提升公司的持续盈利能力 完善公司生产基地的全球化布局，进一步提升公司的国际化运营能力、持续盈利能力及总体抗风险能力 新能源汽车三电系统布局，获得博世等高端客户 福耀玻璃 德国 SAM 100%2019-01 SAM 主要业务是生产和销售铝亮饰条，福耀将其收购后，将拓展新产品领域，扩大汽车饰件业务规模。德赛西威 德国 ATBB 100%2019-03 ATBB 公司专注高性能天线系统的研发和制造，高性能天线是车辆信
45、息交互的关键技术，德赛西威收购 ATBB，将加速德赛西威在汽车智能网联领域的发展。银轮股份 瑞典 Setrab AB 100%2019-04 瑞典 Setrab AB 公司主要设计、制造高端跑车中冷器及油冷器产品，主要客户包括法拉利、兰博基尼、奔驰、宾利等超跑车企。收购完成后，瑞典 Setrab AB公司成为银轮在欧洲乘用车市场开拓业务提供技术服务平台，同时可以为银轮在欧洲引进各类技术人才提供便利，搭建北欧技术平台。继峰股份 德国格拉默 84.23%2019-07 格拉默是全球领先的汽车座椅及内饰供应商，德国三大主机厂大众、戴姆勒和宝马均为格拉默的主要客户。收购完成后，公司将从乘用车座椅零部件
46、进入价值量更高的座椅总成领域。资料来源：公司公告，华泰证券研究所 三大维度选择国产替代零部件企业三大维度选择国产替代零部件企业 我们认为选择国产替代标的主要可从市场空间、逐步出现深度国产替代特征、未来收入获得较快增长三个维度出发：1、细分领域的市场空间体量大，较大的市场容量和空间是优质标的业绩高增长的基础；2、优质标的开始出现深度国产替代特征，例如，部分本土零部件企业开始与国内合资品牌或海外整车企业展开同步开发和供货，产品综合竞争力可与国际知名厂商匹敌；3、营收增速（规模增长）优先于阶段内盈利增速，规模效应会提升议价权，降低费用率。星宇股份星宇股份：国内自主车灯龙头，持续开拓高端客户：国内自主
47、车灯龙头，持续开拓高端客户 星宇股份是是我国星宇股份是是我国主要主要的车灯总成制造商和设计方案提供商之一。的车灯总成制造商和设计方案提供商之一。公司产品主要有汽车前照灯、后组合灯、雾灯、日间行车灯、室内灯、转向灯等。公司拥有乘用车车灯的全系列设计和生产制造能力，包括车灯产品设计开发、电子设计开发、工装专机设计开发、模具设计开发、国家级实验室等完整的自主研发体系。公司是国内自主车灯龙头，持续开拓高端客户，开发 LED 和智能化新产品，产品结构向毛利率较高的大灯优化，规模化效应有望降低公司费用率。客户客户资源优质资源优质且且集中集中。目前，公司的主要客户涵盖一汽大众、一汽轿车、一汽丰田、上汽大众、
48、广汽丰田、广汽乘用车、奇瑞汽车、东风日产、宝马、吉利汽车、沃尔沃（中国）、奇瑞捷豹路虎等多家国内外主要的汽车整车制造企业。2015 年-2018 年，公司对前五名客户销售收入合计占营业收入的比例分别为 81%、72%、66%、66%，客户逐渐拓展，公司对单一客户的依赖程度降低。我们认为，公司与客户间保持了长期良好的合作关系，特别是一汽系厂商和大众系厂商，与大客户间的稳定关系为公司的业绩提供了良好的保障。行业研究/年度策略|2019 年 11 月 25 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 配套中高端配套中高端合资品牌，向上突破潜力合资品牌，向上突破潜力大。大。2016 年
49、星宇取得奥迪 A3、Q5 前照灯项目与德国宝马全球平台配套 F45/F46 LCI 后组合灯项目，成功打入奥迪、宝马配套体系。虽然目前主要供应奥迪低配车型车灯，我们预计未来高端突破也非常有希望。公司打入了中高端与海外市场，充分显示了市场对于星宇车灯的认可，未来配套中高端车型实现持续增长值得期待。拟拟在塞尔维亚建厂在塞尔维亚建厂，开启海外拓展新征程，开启海外拓展新征程。根据公司公告（2019 年 8 月 28 日，编号2019-023），公司拟投资 6000 万欧元在塞尔维亚建设车灯工厂，工厂建设期为 3 年，规划车灯产能约 570 万只（尾灯 300 万只、小灯 170 万只、前大灯 100
50、万只）。公司作为本土车灯龙头，在国内市场直面华域视觉、海拉和法雷奥等外资或合资背景对手，具备显著的竞争实力。我们认为，公司在塞尔维亚建厂，将有助于公司进一步开拓海外客户，提升全球市场占有率。拓普集团拓普集团：轻量化受益新能源车轻量化受益新能源车，切入特斯拉产业链切入特斯拉产业链 拓普集团是 NVH（减震抗噪）行业龙头，汽车 NVH 零部件通常分为减震产品和降噪产品两大类。减震产品主要包括橡胶减震产品和弹簧阻尼减震产品，使用最广泛的橡胶减震产品主要用于弹性连接和缓冲动力总成、车身、底盘等各类结构件；降噪产品主要包括隔音产品和密封产品。2018 年，公司橡胶减震和隔音产品销售额均位列全国第一。图表
