1、请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告行业深度研究证券研究报告行业深度研究 销售投资平稳回落，融资分化凸显龙头优势销售投资平稳回落，融资分化凸显龙头优势土地端：成交保持收缩，溢价率回落 土地端：成交保持收缩，溢价率回落 1-6 月房企累计土地购置面积同比下降 27.5%，跌幅减少 5.7pct，土地累计成交价款同比下滑 27.6%，跌幅减少 8.0pct。1-6 月全国土地购置面积 27.5%的降幅与百城土地成交建面 12.13%的降幅存在较大差距，意味着其余广大的三四线城市土地成交面积下滑更为严重，主要还是由于棚改货币化减弱后，普通三四线城市的机会较前期减少。宅地成交溢价率方面，百城土地溢价
2、率在继上月首次迎来回落后本月继续有所下降。开工、施工端：开工回落趋势不变，施工平稳增长开工、施工端：开工回落趋势不变，施工平稳增长 1-6 月房屋新开工面积同比增长 10.10%，增速较上月降低 0.4pct。6 月新开工面积增速波动较大，从趋势来看与销售保持一致，原因在于在资金收紧情况下，目前房企往往采用以销定产的策略，我们预计下半年销售仍将保持平稳回落，叠加 1-6 月份土地购置增速负增长，新开工累计增速预计将会持续收敛。施工方面，我们预计施工面积仍将保持平稳增长，预售房屋交付竣工的硬性约束，将有效抵消新开工增速下降带来的负向拖动作用。投资端：继续高位回落投资端：继续高位回落 1-6 月全
3、国房地产开发投资同比增长 10.9%，增幅较 1-5 月缩小0.3pct，6 月单月投资增速较 5 月有所回落，我们认为随着棚改力度逐步趋弱以及去年下半年土地市场转冷，土地购置费面临下滑压力所致。展望下半年，尽管短期内流动性存在压力，但今年整体流动性较去年宽松，一定程度上保障了施工强度。全年来看，施工支撑投资，投资不会太差且更具质量。销售端：平稳回落趋势不变销售端：平稳回落趋势不变 1-6 月商品房销售面积同比下降 1.8%，下滑 0.2pct；销售金额为同比增长 5.6%，增速收窄 0.5pct。6 月单月市场销售金额和面积增速同比反弹，主要由于去年低基数所致，与我们跟踪的重点47 城数据成
4、交金额走势相吻合。总体而言，我们继续维持此前销售逐步筑底的判断，考虑到三季度高基数的压力之下，市场销售增速下行趋势不变。资金端：回款端为销售映射，贷款、自筹仍保持提升资金端：回款端为销售映射，贷款、自筹仍保持提升 1-6 月房地产开发企业到位资金同比+7.2%，较 1-5 月下降 0.4pct，资金面小幅趋紧，单月来看，单月出现小幅回升，到位资金增速出现上涨，主要是由于自筹资金、以及销售回款端的定金及预收款和个人按揭贷款增加所致。居民端经历连续 6 个月下降之后首次环比上升，未来趋势仍需观察。维持维持 买入买入江宇辉江宇辉 18621759430 执业证书编号：S1440517120002 研
5、究助理：高庆勇研究助理：高庆勇 021-68821600 发布日期：2019 年 07 月 17 日 市场表现市场表现 相关研究报告相关研究报告-29%-19%-9%1%11%21%2018/6/142018/7/142018/8/142018/9/142018/10/142018/11/142018/12/142019/1/142019/2/142019/3/142019/4/142019/5/14房地产开发沪深300房地产 房地产 2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 图
6、表目录图表目录 图表 1：单月土地购置面积（万平）.1 图表 2：土地购置面积累计同比.1 图表 3：土地成交价款单月同比及累计同比.1 图表 4：土地购置费用单月同比及累计同比.1 图表 5：百城住宅用地成交面积及同比.2 图表 6：百城土地成交结构.2 图表 7：百城住宅用地供应面积及同比.2 图表 8：百城土地供需比.2 图表 9：百城土地成交楼面均价（元/平方米）.2 图表 10：百城土地成交溢价率（%）.2 图表 11：住宅单月新开工面积（万平）.3 图表 12：办公楼、商业营业用房新开工面积累计同比（%）.3 图表 13：单月销售面积增速和单月新开工增速.3 图表 14：房地产单月
7、投资额与累计同比.4 图表 15：房地产开发投资累计同比（%）.4 图表 16：施工面积累计同比.4 图表 17：PSL 余额及增速.4 图表 18：住宅单月销售面积（万平）.5 图表 19：住宅单月销售金额（亿元）.5 图表 20：住宅累计销售面积及同比增速.5 图表 21：住宅单月成交均价及同比增速.5 图表 1：重点城市一手房成交同比增速.6 图表 2：重点城市一手房成交结构.6 图表 3：分区域商品房销售面积累计同比（%）.6 图表 4：分区域商品房销售金额累计同比（%）.6 图表 5：国内贷款和个人按揭贷款累计同比（%）.7 图表 6：资金来源同比与投资增速比较（%）.7 图表 7：
8、全国首套房平均贷款利率.7 图表 8：全国二套房贷平均利率.7 图表 9：2018 年以来流动性持续宽松.8 图表 10：2019 年 2 季度以来全国性房地产政策.9 图表 11：各城市土拍规则政策调整情况.10 图表 12：2019 年 6 月以来各城市政策.11 2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 1 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 开发投资端数据详解开发投资端数据详解 土地端：成交保持收缩，溢价率回落土地端：成交保持收缩，溢价率回落 1-6 月房地产开发企业累计土地购置面积同比下降 27.5%，跌
9、幅减少 5.7pct，其中 6 月单月购置面积同比下降 14.3%，跌幅较 5 月收窄 17.2pct。1-6 月土地累计成交价款同比下滑 27.6%，跌幅减少 8.0pct，其中 6 月土地成交价款同比下滑 11.6%，跌幅较 5 月缩小 28.3pct。图表图表1：单月土地购置面积（万平）单月土地购置面积（万平）图表图表2：土地购置面积累计同比土地购置面积累计同比 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 图表图表3：土地成交价款单月同比及累计同比土地成交价款单月同比及累计同比 图表图表4：土地购置费用单月同比及累计同比土地购置费用单月同比及累计同
10、比 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 虽然全国土地成交维持负增长，但根据 6 月百城成交土地的建筑面积来看，重点城市的土地成交数据仍好于全国。其中，一线城市成交土地建筑面积由上月同比上涨 173%收窄为上涨 26.6%，二线城市成交建面由上月的上涨 16.9%上升为 28.5%。百城土地供需结构方面，6 月百城土地供需比为 1.09，其中，规划土地建筑面积供应 9886.9 万平方米，同比减少 9.36%，土地成交建面 9056.53 万方，同比下降 12.13%。1-6 月全国土地购置面积 27.5%的降幅与百城土地成交建面 12.13%的降
11、幅存在较大差距，意味着其余广大的三四线城市土地成交面积下滑更为严重，主要还是由于棚改货币化减弱后，普通三四线城市的机会较前期减少。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%15/0415/1016/0416/1017/0417/1018/0418/1019/04本年购置土地面积:累计增速-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%15/0215/
12、0816/0216/0817/0217/0818/0218/0819/02成交价款：累积增速土地成交价款：单月同比-40%-20%0%20%40%60%80%100%15/0215/0816/0216/0817/0217/0818/0218/0819/02本年土地购置费:累计增速土地购置费单月同比2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 2 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 图表图表5：百城住宅用地成交面积及同比百城住宅用地成交面积及同比 图表图表6：百城土地成交结构百城土地成交结构 资料来源：wind，中信建投
13、证券研究发展部 资料来源：wind，中信建投证券研究发展部 图表图表7：百城住宅用地供应面积及同比百城住宅用地供应面积及同比 图表图表8：百城土地供需比百城土地供需比 资料来源：wind，中信建投证券研究发展部 资料来源：wind，中信建投证券研究发展部 从百城土地成交楼面价来看，6 月份一线城市土地成交楼面均价较上月上涨 26.0%，二、三线城市分别环比下降 2.5%和 1.8%，二、三线城市有所回落。宅地成交溢价率方面，百城土地溢价率在继上月首次迎来回落后本月继续有所下降，环比下降 0.89%。分能级城市来看，一线城市土地溢价率继续保持触底回升的趋势，整体溢价率较 5 月的 5.5%反弹至
14、 6 月的 25.0%；二线城市中部分城市土地市场过热，政策调控边际收紧，整体溢价率继续下降至 18.8%，降幅为 3.0pct；三线城市溢价率则下降 4.7pct，但仍保持在 21.7%的相对高位。图表图表9：百城土地成交楼面均价（元百城土地成交楼面均价（元/平方米）平方米）图表图表10：百城土地成交溢价率（百城土地成交溢价率（%）资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：wind，中信建投证券研究发展部-40%-20%0%20%40%60%80%0200040006000800010000120001400016000180002000017/0117/0517/0918/011
15、8/0518/0919/0119/05成交建筑面积（万平方米）成交面积同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%15/1216/0616/1217/0617/1218/0618/1219/06一线城市二线城市三线城市-40%-20%0%20%40%60%80%100%05,00010,00015,00020,00025,00016/0416/1017/0417/1018/0418/1019/04规划土地供应建筑面积（万平方米）同比0.00.51.01.52.02.516/0716/1217/0517/1018/0318/0819/0119/06供需比05000100
16、0015000200002500030000350004000015/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/01百城土地成交楼面均价：一线城市百城土地成交楼面均价：二线城市百城土地成交楼面均价：三线城市02040608010012014016015/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/05一线城市二线城市三线城市2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 3 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页
17、的重要声明 开工开工、施工、施工端：端：开工回落趋势不变，施工平稳增长开工回落趋势不变，施工平稳增长 1-6 月房屋新开工面积 10.55 亿平方米，同比增长 10.10%，增速较上月降低 0.4pct，其中，住宅新开工面积7.80 亿平方米，增长 10.50%，增速降低 0.9pct。6 月单月住宅新开工面积增速为 7.77%，较上月上涨了 2.6pct，办公楼新开工面积同比增加 19.3%，而商业营业用房依旧同比下降，降幅为 3.7pct。单月份新开工面积增速波动单月份新开工面积增速波动较大，从趋势来看与销售保持一致，原因在于在资金收紧情况下，目前房企往往采用以销定产的策略，较大，从趋势来
18、看与销售保持一致，原因在于在资金收紧情况下，目前房企往往采用以销定产的策略，我们预我们预计下半年销售仍将保持平稳回落，叠加计下半年销售仍将保持平稳回落，叠加 1-6 月份土地购置增速负增长，新开工累计增速预计将会持续收敛月份土地购置增速负增长，新开工累计增速预计将会持续收敛。1-6 月房屋施工面积达 77.23 亿平方米，同比增长 8.8%，与上月增速持平，其中住宅施工面积 53.83 亿平方米，同比增长 10.3%，与上月相比略减 0.1pct。我们预计施工面积仍将保持平稳增长，预售房屋交付竣工的硬性我们预计施工面积仍将保持平稳增长，预售房屋交付竣工的硬性约束，将有效抵消新开工增速下降带来的
19、负向拖动作用。约束，将有效抵消新开工增速下降带来的负向拖动作用。图表图表11：住宅单月新开工面积（万平）住宅单月新开工面积（万平）图表图表12：办公楼、商业营业用房新开工面积累计同比（办公楼、商业营业用房新开工面积累计同比（%）资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 图表图表13：单月销售面积增速和单月新开工增速单月销售面积增速和单月新开工增速 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 投资端：投资端：继续继续高位回落高位回落 1-6 月全国房地产开发投资 6.16 万亿元，同比增长 10.9%，增幅较 1-5 月缩小 0.3pct。其中，住宅投资
20、4.526000800010000120001400016000180001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2014年2015年2016年2017年2018年2019年(30)(20)(10)010203040506015/0215/0715/1216/0516/1017/0317/0818/0118/0618/1119/04办公楼商业营业用房-40-2002040608008/609/610/611/612/613/614/615/616/617/618/619/6房屋新开工面积:累计同比商品房销售面积:累计同比销售领先新开工销售领先新开工4-5月月新开工与销售基本同步新
21、开工与销售基本同步新开新开工与工与销售销售背离背离2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 4 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 万亿元，增长 15.8%，增速较上月降低 0.5pct，住宅投资占房地产开发投资的比重为 73.4%。6 月单月投资增速同比 10.1%，较上月下升 0.6pct。分区域来看，东部、中部、西部以及东北区域 1-6 月投资增速分别为 9.9%、8.9%、15.5%以及 12.7%，其中东部、东北部增幅均扩大，分别上涨 0.2 和 8.4pct，中部和西北部增幅则分别下滑 0.4 和3pc
22、t，东北地区投资增速幅度最大。6 月单月投资增速月单月投资增速较较 5 月月有所有所回落回落，我们认为，我们认为仍然仍然是由于土地购置费同比下降所致。我们是由于土地购置费同比下降所致。我们 2019 年策略报年策略报告中曾提到，土地购置费除了包含招拍挂等土地出让途径所涉及的资金，还包含划拨方式供应用地涉及的费用，告中曾提到，土地购置费除了包含招拍挂等土地出让途径所涉及的资金，还包含划拨方式供应用地涉及的费用，主要是土地征收环节涉及的费用。主要是土地征收环节涉及的费用。一方面一方面随着棚改力度逐步趋弱，随着棚改力度逐步趋弱，另一方面去年下半年土地市场转冷，土地购另一方面去年下半年土地市场转冷，土
23、地购置费面临下滑压力置费面临下滑压力。展望。展望下半年，尽管短期内流动性存在压力，但今年整体流动性较去年宽松，一定程度上保下半年，尽管短期内流动性存在压力，但今年整体流动性较去年宽松，一定程度上保障了施工强度。全年来看，施工支撑投资，投资不会太差且更具质量。障了施工强度。全年来看，施工支撑投资，投资不会太差且更具质量。图表图表14：房地产单月投资额与累计同比房地产单月投资额与累计同比 图表图表15：房地产开发投资累计同比（房地产开发投资累计同比（%）资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 图表图表16：施工面积累计同比施工面积累计同比 图表图表17：
24、PSL 余额及增速余额及增速 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：wind，中信建投证券研究发展部 0%2%4%6%8%10%12%14%02000400060008000100001200014000160001800016/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/05房地产开发投资单月完成额(亿元)开发投资累计同比增速-20-15-10-5051015202515/1016/0416/1017/0417/1018/0418/1019/04东部地区：房地产开发投资完成额：累计同比中部地区：房地产开发投资完成额：累计同比西部地区
25、：房地产开发投资完成额：累计同比东北部地区：房地产开发投资完成额：累计同比01234567891017/0217/0417/0617/0817/1017/1218/0318/0518/0718/0918/1119/0219/0419/06施工面积：累计同比0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00017/01 17/04 17/07 17/10 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01 19/04抵押补充贷款（PSL）：
26、期末余额同比2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 5 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 市场供需及资金端数据详解市场供需及资金端数据详解 销售端：销售端：平稳平稳回落回落趋势不变趋势不变 1-6 月商品房销售面积为 75786 万平方米，同比下降 1.8%，较 1-5 月减少 0.2pct；1-6 月商品房销售金额为70698 亿元，同比增长 5.6%，增速较 1-5 月减少 0.5pct。单月来看，6 月销售面积为 20268 万平方米，同比下降2.2%，增速较 5 月增加 2.3pct；6 月销售金额为
27、18925 亿元，同比增加 4.2%，增速较 5 月增加 3.6pct。6 月住宅销售均价 9,342 元/平，同比增加 8.93%，增速较 5 月增加 0.8pct。6 月月单月单月市场销售市场销售金额和面积增速金额和面积增速同比同比反弹反弹，主要由于去年低基数所致，与，主要由于去年低基数所致，与我们跟踪的重点我们跟踪的重点 47 城数据成交城数据成交金额金额走势走势相相吻合，吻合，该该数据在数据在 6 月同比月同比+11.8%，增速较，增速较 5 月月增加增加 2pct，分城市而言，一分城市而言，一、二线城市成交同比涨幅二线城市成交同比涨幅缩小，分别增长缩小，分别增长 4.4%和和 17.
28、8%，涨幅分别回落，涨幅分别回落 10.1 和和 22.7 个百分点，而三线城市同比则由负转正，同比增加个百分点，而三线城市同比则由负转正，同比增加7.0%，反映了在因城施策的情况下，三四线韧性犹在。，反映了在因城施策的情况下，三四线韧性犹在。总体而言，我们继续维持此前销售逐步筑底的判断，考总体而言，我们继续维持此前销售逐步筑底的判断，考虑到三季度高基数的压力之下，市场销售增速下行虑到三季度高基数的压力之下，市场销售增速下行趋势不变趋势不变。图表图表18：住宅单月销售面积（万平）住宅单月销售面积（万平）图表图表19：住宅单月销售金额（亿元）住宅单月销售金额（亿元）资料来源：统计局，中信建投证券
29、研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 图表图表20：住宅累计销售面积及同比增速住宅累计销售面积及同比增速 图表图表21：住宅单月成交均价及同比增速住宅单月成交均价及同比增速 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 6,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0001-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20132014201520162017201820192,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0001-2月3月4月5月6月
30、7月8月9月10月11月12月2013201420152016201720182019-5%0%5%10%15%20%25%30%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,00017-02 17-05 17-08 17-11 18-02 18-05 18-08 18-11 19-02 19-05住宅累计销售面积（万平米）同比增速-5%0%5%10%15%20%02000400060008000100001200017-0217-0517-0817-1118-0318-0618-0918-1219-04单月住宅成交均价同比增速2 1 6
31、0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 6 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 图表图表1：重点城市一手房成交同比增速重点城市一手房成交同比增速 图表图表2：重点城市一手房成交结构重点城市一手房成交结构 资料来源：wind，中信建投证券研究发展部 资料来源：wind，中信建投证券研究发展部 从商品房类型来看，办公楼成交量和商用营业房成交量增速有所提升之外，住宅的成交量和成交金额增速以及办公楼和商用营业房成交额增速均有不同程度下滑。1-6 月住宅、办公楼、商业营业用房分别同比-1.0%，-10.0%、-12.3%，增速较 1-
32、5 月分别-0.3pct、+2.2pct、+0.6pct；销售金额分别同比+8.4%、-12.5%、-10.0%，增速较 1-5 月分别-0.5pct、-0.2pct、-0.3pct。单月来看，6 月住宅、办公楼、商业营业用房销售面积分别同比-1.8%、-4.1%、-10.7%，增速较 5 月分别+2.1pct、+7.4pct、+14.2pct；销售金额分别同比+7.0%、-13.1%、-10.6%，增速较 5 月分别+3.2pct、+1.1pct、+12.0pct。区域结构层面，1-6 月东部地区、中部地区、西部地区、东北地区销售面积同比-4.6%、-0.5%、+2.3%、-8.3%，增速较
33、 1-5 月+0.9pct、-0.6pct、-1.5pct、-0.2pct；销售金额同比+4.7%、+6.1%、+8.4%、+0.9%，增速较 1-5 月+0.1pct、-0.1pct、-2.4pct、-1.4pct。中部地区无论是成交量还是成交金额仍保持正增长，东部和东北部地区成交面积延续负增长，且除东部地区销售面积和销售金额增速略有上升外，其他各区域销售面积和销售金额增速均有不同程度的下滑，其中西部地区下滑幅度最大。图表图表3：分区域商品房销售面积累计同比（分区域商品房销售面积累计同比（%）图表图表4：分区域商品房销售金额累计同比（分区域商品房销售金额累计同比（%）资料来源：统计局，中信建
34、投证券研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资金端：回款端资金端：回款端为销售映射为销售映射，贷款，贷款、自筹仍、自筹仍保持提升保持提升-60%-40%-20%0%20%40%60%80%17-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-04一线城市二线城市三线城市0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%17-01 17-04 17-07 17-10 18-01 18-04 18-07 18-10 19-01 19-04一线城市二线城市三线城市-20-10010203040506016-0216-0616-
35、1017-0217-0617-1018-0218-0618-1019-02东部地区中部地区西部地区东北地区-100102030405060708016-0216-0616-1017-0217-0617-1018-0218-0618-1019-02东部地区中部地区西部地区东北地区2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 7 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 1-6 月房地产开发企业到位资金为 84966 亿元，同比+7.2%，较 1-5 月-0.4pct，资金面小幅趋紧。单月来看，6 月到位资金为 18277 亿元
36、，同比+5.7%，较 5 月增速+2.7pct，单月出现小幅回升。从各资金来源来看，1-6 月国内贷款、利用外资、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款分别同比+8.4%、+51.8%、+4.7%、+9.0%、+11.1%，增速较 1-5 月分别+2.9pct、+13.0pct、+0.6pct、-2.3pct、+0.3pct。6 月国内贷款、利用外资、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款分别同比+22.8%、98.2%、+6.4%、+1.1%、+12.3%，增速较 5 月分别+7.3pct、+285.2pct、+6.1pct、+0.9pct、+6.7pct。到位资金增速出现上涨，主要是由于自筹资
37、金、以及销售回款端的定金及预收款和个人按揭贷款增加所致。房贷利率层面，据融 360 数据，6 月全国首套房贷款利率为 5.42%，环比不变；二套房贷款利率为 5.75%，环比+1bp，暂时结束了连续 6 个月的环比下降，未来趋势仍需观察。在之前房贷利率下行的背景下，居民贷款也再创新高。央行发布的 6 月金融统计数据报告和社会融资规模增量统计数据报告显示，新增信贷中，住户部门贷款增加 7582 亿元，其中，短期贷款增加 2690 亿元，中长期贷款增加 4890.69 亿元。1-6 月住户中长期贷款累计新增 3.09 万亿元，创历史高位，同比增加 18.8%。前期降准政策叠加年初按揭贷额度宽裕以及
38、年初以来市场回暖带来的需求共同推升贷款余额创出新高。图表图表5：国内贷款和个人按揭贷款累计同比（国内贷款和个人按揭贷款累计同比（%）图表图表6：资金来源同比与投资增速比较（资金来源同比与投资增速比较（%）资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 资料来源：统计局，中信建投证券研究发展部 图表图表7：全国首套房平均贷款利率全国首套房平均贷款利率 图表图表8：全国二套房贷平均利率全国二套房贷平均利率 资料来源：融360，中信建投证券研究发展部 资料来源：融360，中信建投证券研究发展部-10-50510152025-10-5051015202517/0217/0617/1018/0218/0618
39、/1019/0219/06个人按揭贷款同比(左轴)国内贷款同比(右轴)024681012140246810121417/0317/0717/1118/0318/0718/1119/03投资增速同比(左轴)资金来源同比(右轴)4.00%4.20%4.40%4.60%4.80%5.00%5.20%5.40%5.60%5.80%17/0417/0918/0218/0718/1219/055.00%5.20%5.40%5.60%5.80%6.00%6.20%17/0417/0817/1218/0418/0818/1219/042 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7
40、1 7 1 6:2 8 8 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 图表图表9：2018 年以来流动性持续宽松年以来流动性持续宽松 时间时间 政策方向政策方向 内容内容 目标目标 2018 年 1 月 25 日 普惠金融 凡前一年符合条件的贷款余额或增量占比达到 1.5%的商业银行，存款准备金率可在人民银行公布的基准档基础上下调 0.5pct；前一年符合条件的贷款余额或增量占比达到 10%的商业银行，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调 1pct。支持金融机构发展普惠金融业务，提高金融服务的覆盖率和可得性；2018 年 4 月 25 日 定向降准 下调大型商业银行、股
41、份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率 1pct。释放资金给银行偿还央行的中期借贷便利（MLF）以及对冲 4 月中下旬企业缴税，增加银行体系资金的稳定性，优化流动性结构。2018 年 7 月 5 日 全面降准 下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5pct，支持市场化法治化“债转股”和小微企业融资。进一步推进市场化法治化“债转股”，加大对小微企业的支持力度。2018 年 10 月 7 日 定向降准 下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存
42、款准备金率 1pct。降准所释放的部分资金用于偿还 10 月 15 日到期的约 4500 亿元中期借贷便利（MLF），这部分 MLF 当日不再续做。优化商业银行和金融机构的流动性结构，通过降低中小企业的融资成本来支持实体经济发展 2018 年 12 月 19 日 定向降息 支持实体经济力度大、符合宏观审慎要求的大型商业银行、股份制商业银行和大型城市商业银行，可向中国人民银行提出申请。定向中期借贷便利资金可使用三年，操作利率比中期借贷便利（MLF）利率优惠 15 个基点，目前为 3.15%。加大对小微企业、民营企业的金融支持力度 2019 年 1 月 4 日 全面降准 下调金融机构存款准备金率
43、1pct。同时，2019 年一季度到期的中期借贷便利（MLF）不再续做。为进一步支持实体经济发展，优化流动性结构，降低融资成本 2019 年 5 月 15 日 定向降准 对聚焦当地、服务县域的中小银行，实行较低的优惠存款准备金率。对仅在本县级行政区域内经营，或在其他县级行政区域设有分支机构但资产规模小于 100 亿元的农村商业银行，执行与农村信用社相同档次的存款准备金率，该档次目前为 8%。旨在贯彻落实国务院常务会议要求，建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架，加大中小型银行对当地中小民营经济的支持力度，促进降低小微企业融资成本 资料来源：中信建投证券研究发展部 2 1 6 0 9 3
44、4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2 8 9 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 政策端解读政策端解读 流动性层面流动性层面：抑制土地市场过热，资金层面边际收紧抑制土地市场过热，资金层面边际收紧 年初以来的 3-4 月，地产行业无论是在销售端还是土地端，都呈现出小阳春行情，尤其在部分二线城市，土地溢价率快速上升甚至重新出现地王，从而对房价上涨预期产生强化作用。背后原因我们认为一方面是房企拿地意愿较强，无论是被动补库存维持规模的要求亦或是主动补库存深耕核心城市的策略，都加剧了房企拿地之间的竞争；另一方面从拿地能力来看，年初以来地产融资端边际
45、宽松叠加销售回暖，房企资金端压力减轻，也是促使房企积极拿地的一个重要原因。但是在调控遵循“房住不炒”的大框架下，我们观察到进入 5 月之后，房企融资政策有一定程度的边际收紧。从 5 月 17 日银保监会下发关于开展“巩固治乱现象成果 促进合规建设”工作的通知开始，对于土地端的政策收紧就在持续中，包括银保监会主席郭树清 6 月 13 日在陆家嘴论坛中讲话提到应该正视一些地方房地产金融化问题；7 月 6 日银保监会约谈部分信托公司，提出严格落实“房住不炒”等五大要求；以及 7 月 12 日发改委 778 号文要求房企发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务，不能调回境内用于开发或借新还旧
46、拿地能力，都在一定程度上约束土地市场进一步火热。结合中央的表述和监管思路，我们认为在“稳房价、稳地价、稳预期”指导下，政策将在一个箱体中维持调控，有保有压。政策落脚点在投资端，工具端在于销售端，在前期销售和新开工创新高的背景下，施工将成为刚性约束从而成为房地产投资支撑的主要力量，土地市场过热反而会影响整体房地产投资质量，而在低库存的背景下，作为风向标的一二线城市销售热度仍将维持，预期维稳，因此我们判断在需求端的调控政策定力较强，未来金融端调节仍将发挥重要作用。图表图表10：2019 年年 2 季度季度以来全国性房地产政策以来全国性房地产政策 时间时间 政策方向政策方向 内容内容 7 月 12
47、日 地产金融政策 发改委 778 号文要求房企发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务，不能调回境内用于开发或借新还旧拿地能力 7 月 6 日 地产金融政策 约谈部分信托公司，提出严格落实“房住不炒”等五大要求 6 月 13 日 地产金融政策 银保监会主席郭树清 13 日在第十一届陆家嘴论坛(2019)上表示，必须正视一些地方房地产金融化的问题 5 月 17 日 房地产融资 银保监会：下发关于开展“巩固治乱现象成果 促进合规建设”工作的通知，严查房地产违规融资。5 月 11 日 住房保障 国务院：国务院 2019 年立法工作计划公布，其中与房地产相关的城镇住房保障条例、住房租赁条例和
48、建设工程抗震管理条例列入立法计划，这三部条例均由住房城乡建设部起草。5 月 10 日 房地产调控和房地产金融政策 央行：推动建立房地产市场平稳健康发展的长效机制，加强房地产金融宏观审慎管理，抑制流动性过度流向房地产，促进形成金融与房地产的良性循环。应该说过去几年总体上政策效果已经逐步有所显现，而房地产调控和房地产金融政策的取向是没有改变的，是一贯的。5 月 5 日 落户政策 发改委：发布的中共中央 国务院关于建立健全城乡融合发展体制机制和政策体系的意见提出，有力有序有效深化户籍制度改革，放开放宽除个别超大城市外的城市落户限制。但是放宽落户不等于放松对房地产的调控，不管户籍制度怎么改，房子是用来
49、住的，不是用来炒的，这个定位是必须坚持不能动摇的。4 月 19 日“房住不炒”政治局会议：要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制。4 月 19 日 房价、地价预警 住建部对部分房价、地价波动幅度较大的城市进行预警提示。4 月 8 日 落户政策 发改委2019 年新型城镇化建设重点任务提出：城区常住人口 100 万300 万的型大城市要全面取消落户限制；城区常住人口 300 万500 万的型大城市要全面放开放宽落户条件，并全面取消重点群体落户限2 1 6 0 9 3 4 5/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 7 1 7 1 6:2
50、8 10 行业深度研究报告 房地产房地产 请参阅最后一页的重要声明 时间时间 政策方向政策方向 内容内容 制。超大特大城市要调整完善积分落户政策，大幅增加落户规模、精简积分项目，确保社保缴纳年限和居住年限分数占主要比例。资料来源：中信建投证券研究发展部整理 从政策效果来看，5 月已经有多个城市密集调整土拍规则，在限制竞拍资格、设定或下调上限价、达到上限价后的竞得人认定方式以及提高入市标准四个方面对土拍进行重新规范。多个城市纷纷调整土拍规则，在一定程度上对土地价的上涨起到限制作用，短期内会缓解市场高热现象，但是房地产市场的稳定归根到底是合理的供需机制，在需求高涨的情况下，关键还是加大土地供应，才
