1、 请务必阅读正文之后的免责声明部分 房地产房地产行业：行业：2019 年年度度投资投资策略策略报告报告 2018 年年 12 月月 28 日日 看好看好（维持维持）2018 年房地产板块表现年房地产板块表现弱弱于大盘于大盘 2018 年房地产板块下跌 27.84%（截至 12 月 27 日），排名中信 29 个一级行业的涨幅榜第 10 位。同期上证综指下跌 24.92%，沪深 300 指数下跌 25.81%，房地产板块走势弱于大盘。调控政策基调不变，地方调整更灵活调控政策基调不变，地方调整更灵活 年底的中央经济工作会议提出强化逆周期调节，稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕。房地产调控
2、政策坚持“房住不炒”的基调不变，同时“因城施策”给予地方政府更多调整的空间。展望 2019 年，在行业政策坚持“房住不炒”基调不变的前提下，因城施策、分类指导为地方政府提供更多的自主权，同时房企资金面或随着流动性边际改善而有所好转。基本面下行压力较大，集中度持续提升基本面下行压力较大，集中度持续提升 2018 年上半年，在部分二线城市放宽落户限制，三四线城市棚改货币化安置热度不减的环境下，商品房销售跑出了超预期的增速。但随着下半年传出棚改货币化安置收紧以及各部门对房地产调控从严的表态，销售增速开始持续回落。其他方面，房地产投资增速上升，新开工增速大幅提升，土地市场受销售走弱影响前高后低，调控政
3、策效果延续，重点城市房价总体平稳。2019 年行业政策总体基调预期不变，一二线城市房地产市场销量有望持续修复，三四线受棚改货币化安置比例削减影响，销量继续回落的可能性较大，或带动总体销量小幅下行。今年房地产板块集中度进一步提升，前十以及前二十房企的市场占有率提升尤为明显，强者恒强，随着房企品牌效应的提升，土地市场竞争加剧，未来这一趋势将愈演愈烈。投资策略投资策略 重点上市房企销售增速大幅领先全国平均水平，叠加过去两年房价上涨带来的毛利率回升，房地产板块整体业绩增长确定性较强。随着房价涨幅回落，调控政策继续加码的可能性较小，地产板块估值未来有修复的空间。目前地产板块相对估值处于低位，维持行业看好
4、评级。大型房企土地储备充足、融资成本更低、抗风险能力强，在行业基本面下行压力较大之时业绩确定性更高，推荐公司为保利地产（600048）、新城控股（601155）和招商蛇口（001979）。风险提示风险提示 1、宏观经济波动 2、房地产税加速推出 3、市场销售及房价跌幅超预期 房地产房地产 I 年度策略年度策略 市场表现市场表现 截至截至 2018.12.27 0.0010000.0020000.0030000.0040000.0050000.0060000.00-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%成交金额房地产(中信)沪深300 分析师：易
5、华强 执业证书号：S1490513080001 电话：010-85556205 邮箱： 联系人：路哲伦 电话：010-85556200 邮箱： 关注政策面边际改善关注政策面边际改善带来的估值修复带来的估值修复机会机会 证券研究报告证券研究报告 华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 3 图表目录图表目录 图表图表 1：2018 年中信年中信 29 个一级行业指数涨跌幅个一级行业指数涨跌幅.4 图表图表 2：2018 年房地产板块相对沪深年房地产板块相对沪深 300 超额收益超额收益.4 图表图表 3：2018 年房地产子板块涨跌幅（年房地
6、产子板块涨跌幅（%）.4 图表图表 4：首套房贷款平均利率结束上涨：首套房贷款平均利率结束上涨.6 图表图表 5：各省市相继出台人才引进政策：各省市相继出台人才引进政策.9 图表图表 6：全国房地产开发投资增速提升：全国房地产开发投资增速提升.10 图表图表 7：全国房屋新开工面积大幅增长：全国房屋新开工面积大幅增长.11 图表图表 8：全国房屋施工面积增速回升：全国房屋施工面积增速回升.11 图表图表 9：全国商品房销售面积增速回落：全国商品房销售面积增速回落.12 图表图表 10：全国商品房销售额增速回落：全国商品房销售额增速回落.12 图表图表 11：70 大中城市平均新建商品住宅价格指
7、数环比大中城市平均新建商品住宅价格指数环比.13 图表图表 12：70 大中城市平均新建商品住宅价格指数同比大中城市平均新建商品住宅价格指数同比.13 图表图表 13：前：前 11 月房地产开发资金来源合计月房地产开发资金来源合计.14 图表图表 14：定金及预收款同比增长：定金及预收款同比增长.15 图表图表 15：个人按揭贷款同比增长：个人按揭贷款同比增长.15 图表图表 16：100 大中城市成交土地规划建筑面积累计同比大中城市成交土地规划建筑面积累计同比.15 图表图表 17：30 大中城市商品房成交面积同比降幅收窄大中城市商品房成交面积同比降幅收窄.16 图表图表 18：一二线城市存
8、销比处于较低水平：一二线城市存销比处于较低水平.17 图表图表 19：房企销售额市场占有率持续提升：房企销售额市场占有率持续提升.18 图表图表 20：房地产板块市盈率：房地产板块市盈率.19 图表图表 21：房地产板块市盈率相对沪深：房地产板块市盈率相对沪深 300 溢价溢价.19 图表图表 22：房地产板块市净率：房地产板块市净率.19 图表图表 23：房地产板块市净率相对沪深：房地产板块市净率相对沪深 300 溢价溢价.19 图表图表 24：重点公司盈利预测与评级：重点公司盈利预测与评级.20 华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分
9、 4 一、一、2018 年房地产年房地产板块板块行情回顾行情回顾 2018 年以来，A 股房地产行业指数（中信）下跌 27.84%（截至 12 月 27日），排名中信 29 个一级行业的涨幅榜第 10 位。同期上证综指下跌 24.92%，沪深 300 指数下跌 25.81%，房地产板块走势弱于大盘。图表图表 1：2018年中信年中信29个一级行业指数涨跌幅个一级行业指数涨跌幅 图表图表 2：2018年房地产板块相对沪深年房地产板块相对沪深300超额收益超额收益 数据来源：Wind，华融证券整理 数据来源：Wind，华融证券整理 房地产板块全年跌幅较大，截至 2018 年 12 月 27 日，中
10、信房地产板块 153只地产股中，上涨家数仅 7 只，占比仅为 4.6%，跌幅 30%以上的股票 86 只，占比达到 56.2%。虽然商品房销售额全年维持较高增速，重点上市房企业绩表现稳健，但受调控政策从严、基本面下行压力大的影响，房地产板块总体表现较为低迷。图表图表 3：2018年年房地产子板块房地产子板块涨跌幅涨跌幅（%）-50-45-40-35-30-25-20-15-10-50CS园区CS住宅地产CS商业地产CS房地产服务 数据来源：Wind，华融证券整理 从子版块涨跌幅来看，受房地产市场整体下行的影响，4 个子版块全部下-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-
11、5%0%餐饮旅游银行石油石化食品饮料农林牧渔计算机非银行金融医药国防军工房地产电力及公用事业建筑钢铁煤炭交通运输建材家电汽车商贸零售纺织服装通信轻工制造电力设备基础化工机械传媒电子元器件有色金属综合-40%-30%-20%-10%0%10%20%17-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-11房地产(中信)沪深300相对收益华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 5 跌，其中园区板块受科创题材影响跌幅最小，房地产服务板块跌幅最大。二、二、调控调控政策基调不变，地方调整
12、政策基调不变，地方调整更灵活更灵活 1、货币政策松紧适度，保持货币政策松紧适度，保持流动性合理充裕流动性合理充裕 2018 年初，中央多次强调防范金融风险，货币政策保持稳健中性。3 月份的两会提出将防范金融风险作为今后三年三大攻坚战之一。同时在货币政策方面，提出货币政策稳健保持中性，要松紧适度，管好货币供给总闸门，控制信贷增量。4 月份的中央政治局会议再次提出保持货币政策稳健中性，注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。要推动信贷、股市、债市、汇市、楼市健康发展，及时跟进监督，消除隐患。随着国内外经济形势的变化，金融政策基调在年中开始有所调整。6 月底的央行货
13、币政策委员会二季度例会分提出稳健的货币政策保持中性，要松紧适度，管好货币供给总闸门，保持流动性合理充裕，引导货币信贷及社会融资规模合理增长。在此次会议关于货币政策的措辞中，新增“松紧适度”，流动性由“合理稳定”转变为“合理充裕”。2018 年下半年，经济环境趋于复杂致使国内金融政策基调进一步做出调整。10 月 15 日，央行下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率 1 个百分点。当月，个人所得税专项附加扣除暂行办法（征求意见稿）公布，自 2019 年 1 月 1 日起，子女教育、继续教育、大病医疗、赡养老人、住房租金、首套房贷款将按照不同标
14、准享受个税应缴税额专项扣除。货币政策的调整为今年以来资金面持续紧张的房地产行业带来边际改善的预期，同时租金和首套房贷的个税减免政策也为刚需市场带来了一定程度的刺激。进入年底，金融政策方面在做好服务实体经济、为企业减税降负的同时，继续强调了对房地产业的规范，减持不搞“大水漫灌”式强刺激。央行在 11月的中国金融稳定报告（2018）中，强调保持房地产金融政策的连续性和稳定性，防范房地产领域不当和过度融资，同时点名上海、浙江、广东、福建、重庆等 5 省市住户部门债务风险相对较高。12 月的中央经济工作会议为之后的金融财税政策方向做出定调，提出宏观政策要强化逆周期调节，适时预调微调，实施更大规模的减税
15、降费，稳健的货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕。同时，本次会议在房地产方面也强调了坚持“房住不炒”、“因城施策”的基调不变。华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 6 与年初相比，中央关于流动性的措辞由保持流动性“合理稳定”转为“合理充裕”，并且伴随着降准以及银行间市场利率的持续走低。展望 2019 年，前期货币政策收紧的滞后影响以及贸易战的冲击对稳增长造成的压力较大，预计去杠杆节奏及力度将有所放缓，房企融资难度有望随着流动性改善而有所减轻。按揭利率方面，截至 10 月底，多个热点一、二线城市，如北京、广州、杭州、武汉、南京等房贷按揭
16、利率出现了松动：杭州大部分银行首套房贷利率上浮 10%，仅少数银行上浮 20%。，之前首套房整体维持在 15%20%；北京首套利率普遍执行基准上浮 10%，个别股份行首套按揭利率由上浮 20%下调至上浮 15%；广州早在七月底就有多家银行下调首套房贷利率；武汉首套房、二套房贷款平均利率环比均下降；南京首套房贷利率平均值环比下降 0.84%。此外，上海、深圳首套房贷款平均利率虽然与 9 月份持平，但放款速度都有所加快。据融 360 数据显示，今年 11 月份全国首套房贷款平均利率为 5.71%，与10 月份持平，结束了连续 22 个月的上涨。随着年底中央经济工作会议定调“保持流动性合理充裕”，且
17、按揭贷款利率已处于高位，需求也随着市场降温而逐步减少，预计 2019 年一季度首套房贷平均利率将出现回落。图表图表 4：首套房贷款平均利率结束上涨首套房贷款平均利率结束上涨 0.93 0.55 0.92 0.91 0.72 0.71 0.53 0.35 0.18 0.18 0.00 0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.901.00全国首套房贷平均利率环比（%）数据来源：Wind，华融证券整理 华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 7 2、中央坚持房住不炒定位，加快构建长效机制中央坚持房住不炒定位，
18、加快构建长效机制 进入 2018 年，房地产调控延续“房住不炒”的基调不变。中央多次明确坚持房地产调控不放松，加快建立促进房地产市场平稳健康发展的长效机制；地方继续实行因城施策、差别化调控，因地制宜推进棚改货币化安置，夯实地方城市政府主体责任。2018 年 3 月，两会政府工作报告提出坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实地方主体责任，继续实行差别化调控，建立健全长效机制，促进房地产市场平稳健康发展。具体来看，在刚需以及租赁住房方面，提出支持居民自住购房需求，培育住房租赁市场，发展共有产权住房。棚改方面，明确了 2018 年新开工 580 万套的目标，肯定了棚改货币化对去库存、促进供求平衡
19、的贡献。备受关注的房地产税方面，提到了健全地方税体系，稳妥推进房地产税立法。年初的两会定调了 2018 年房地产调控将继续围绕“房住不炒”和“长效机制”进行。在“房住不炒”的贯彻上，5 月份住建部住房和城乡建设部关于进一步做好房地产市场调控工作有关问题的通知，提出重申坚持房地产市场调控目标不动摇、力度不放松。上半年，部分地区楼市由于调控较宽松，加上多个人才引进政策变相放松限购，房价上涨较快。对此，7 月份的中央政治局会议作出“下决心解决好房地产市场问题”、“坚决遏制房价上涨”的强硬表态。住建部在五一前后约谈了 12 个房价上涨较快的二线城市，随即多数城市作出回应，出台了新的限购、限售政策。由此
20、可见，中央对楼市调控的态度依然坚决，并未有放松迹象。长效机制构建方面，关于租赁及保障性住房的供给，住建部提出在 3-5 年内热点城市租赁住房、共有产权住房用地占新增住房用地供应 50%以上的目标。银保监会在 6 月份发布的关于保险资金参与长租市场有关事项的通知中，提出支持符合条件的保险公司参与长租市场建设。作为构建长效机制过程中不可或缺的基础性制度改革之一，房地产税制改革在 2018 年多次被提及。其中，3 月 5 日两会政府工作报告中明确提出，健全地方税体系，稳妥推进房地产税立法。4 月 27 日，全国人大常委会公布 2018年立法工作计划，房地产税法被列入预备审议项目。9 月 7 日的全国
21、人大常委会立法工作会议上，房地产税被列入五年立法规划之中。2018 年 7 月，住建部表示要因地制宜推进棚改货币化安置，打破了市场华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 8 关于棚改货币化要一刀切废止的传闻。对于商品住房库存不足、房价上涨压力较大的地方，应有针对性地及时调整棚改安置政策，采取新建棚改安置房的方式；商品住房库存量较大的地方，可以继续推进棚改货币化安置。8 月份，长春市宣布新启动实施的棚改项目取消货币化安置购房奖励政策。随后的国务院常务会议明确，要因地制宜调整完善棚改货币化安置政策，商品住房库存不足、房价上涨压力大的市县要尽快
22、取消货币化安置优惠政策。棚改货币化近两年带动了三四线城市房价上涨潮，虽然多部门明确不会完全取消货币化安置，但其比例逐步削减已是大势所趋。年底的中央经济工作会议再次提出“要构建房地产市场健康发展长效机制，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”，本次会议对于房地产的口径与过去两年工作会议基本一致，预计 2019 年行业政策基调依旧围绕“房住不炒”和“长效机制”两个核心。若经济基本面波动较大，对于稳房地产投资的要求或带动行业政策在不改变基调的前提下做出边际改善。3、地方因城施策地方因城施策，分类指导，分类指导 年末的中央经济工作会议在地方调控方面提出“因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任”，地方
23、政府被赋予了更多的自主权。预计 2019 年将有更多城市执行差异化的政策，而不是一刀切式调控。因城施策允许地方政府在不违反原则的基础上，根据各地宏观经济变化和房价变化做出政策微调，避免了一刀切式调控带来的一些不可控的风险。2018 年，热点城市房地产调控政策全面加码，同时部分三四线城市相继出台调控政策，加强与扩围并存。从调控手段来看，还是以之前常用的限购、限售和限贷为主。以海南省为例，2018 年 4 月，海南实施全域限购，五指山、保亭、琼中、白沙 4 个中部生态核心区市县建设的住房只能面向本市县居民家庭销售。海口、三亚、琼海已实行限购的区域，非本省户籍居民家庭购买住房的，须提供至少一名家庭成
24、员在海南省累计 60 个月及以上个人所得税或社会保险缴纳证明。在海南省建设自由贸易港之际，调控政策的加码有利于打击投机炒房行为，促使当地房地产市场健康发展。对于之前调控覆盖较少的中西部地区，多个城市在 2018 年相继实现了调控扩围。以二线城市为主，其中太原实施差别化限购限贷政策，并将限售范围扩大到全市；成都实施全市范围内的限售政策，以及差别化限购政策；重庆对闲置土地征收相关费用，并实施限售限贷政策；长沙提高购房限制标准，延长华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 9 限售年限，并暂停企事业单位购房；西安将限制区域商品房限售年限调整为 2
25、 年，暂停企事业单位和其他组织购买商品住房和二手住房。三四线城市中，西双版纳景洪市对中心城区住房首次出台限售政策；宜昌针对城区住房出台限售政策，同时强化价格监管。除了针对热点城市的调控升级、扩围，2018 年以二线城市为主的多个地区相继出台了人才引进政策，内容根据各地方需求有所不同，但基本分为住房保障、人才落户、人才奖励、子女入学以及亲属安置五个类别。人才引进政策变相放宽了当地的限购要求，同时对购房刚需群体提供了有力支持。图表图表 5：各省市相继出台人才引进政策各省市相继出台人才引进政策 人才政策类别人才政策类别主要内容主要内容实行省市实行省市住房保障1.提供租金、购房优惠2.加大人才住房供应
26、量3.高层次人才免费提供人才公寓南京、吉林、徐州、北京大兴、石家庄、张家口、唐山、沈阳、合肥、南昌、海南新余、漳平、西安、四川、郑州、福州、太原、莱芜、珠海、海口、厦门、呼和浩特人才落户1.高校毕业生直接落户2.放宽人才落户年龄、就业创业限制3.户口通迁福州、江苏、广州、南京、天津、吉林、徐州、北京、石家庄、唐山、沈阳、南昌、呼和浩特、山东、海南、新余、天津、三亚、郑州、深圳、太原、珠海、上海人才奖励1.购房及租房补贴2.创新、创业人才资助3.一次性补贴、生活补贴石家庄、辽宁、合肥、南昌、文昌、海南、西安、四川、郑州、温州、嘉兴、福州、太原、莱芜、珠海、洛阳、东莞、上海嘉定区、苏州、江门、柳州
27、子女入学1.人才绿卡可享受子女入学待遇2.高层次人才子女免试就近入学、自主择校、中考加分吉林、北京大兴、海南、新余、漳平、四川、三亚、郑州、太原、珠海、广州亲属安置1.取消省级高层次人才及其共同居住的父母、配偶、子女落户限制2.高层次人才配偶安排就业海南、新余、漳平、山东 数据来源：各地政府网站，华融证券整理 展望 2019 年，在行业政策坚持“房住不炒”基调不变的前提下，因城施策、分类指导将为地方政府调节房地产市场提供更多的灵活性。2018 年底菏泽、广州、珠海等城市的政策边际宽松预计会对其他房地产市场情况类似的城市造成较强的示范效应，并紧随其后做出相应调整。全国大部分热点城市房价在2018
28、 年的强调控之下得到了有效控制，随着行业基本面的下行，预计未来调控华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 10 政策继续加码的可能性不大，更多为各地政府根据自身的情况做出或松或紧的微调。三三、基本面下行压力较大基本面下行压力较大，集中度集中度持续持续提升提升 2018 年上半年，在部分二线城市放宽落户限制，三四线城市棚改货币化安置热度不减的环境下，商品房销售跑出了超预期的增速。但随着下半年传出棚改货币化安置收紧以及各部门对房地产调控从严的表态，商品房销售面积增速开始持续回落，并且在 9 月至 11 月连续三个月单月同比增速为负。其他方面，
29、全国房地产开发投资增速上升，新开工增速大幅提升，土地市场受销售走弱影响前高后低，调控政策效果延续，重点城市房价总体平稳。2019 年行业政策总体基调预期不变，一二线城市房地产市场销量有望持续修复，三四线城市受棚改货币化安置比例削减的影响，销量继续回落的可能性较大，或带动总体销量小幅下行。今年房地产板块集中度进一步提升，前十以及前二十房企的市场占有率提升尤为明显，强者恒强，随着房企品牌效应的提升，土地市场竞争加剧，未来这一趋势将愈演愈烈。1、房地产开发投资增速、房地产开发投资增速提升提升 2018 年 1-11 月份，全国房地产开发投资 110083 亿元，同比名义增长 9.7%，增速与 1-1
30、0 月份持平。今年以来，受前期拿地费用的支撑，房地产投资增速维持较高水平，全年增速相比去年有望实现较大增长。图表图表 6：全国房地产开发投资增速全国房地产开发投资增速提升提升 数据来源：Wind，华融证券整理 05101520253035404502,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002009/2 2009/12 2010/10 2011/8 2012/6 2013/4 2014/2 2014/12 2015/10 2016/8 2017/6 2018/4各月投资额（亿元）累计同比（%）华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策
31、略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 11 2、新开工、新开工大幅大幅增长增长 2018 年前 11 月，房屋新开工面积 188895 万平方米，增长 16.8%，增速比前 10 月提高 0.5 个百分点。今年房屋新开工面积增速持续攀升，明显领先于销售面积增速，全年新开工面积增速相比去年有望大幅提升。图表图表 7：全国全国房屋新开工面积房屋新开工面积大幅大幅增长增长 数据来源：Wind，华融证券整理 2018 年前 11 月，房地产开发企业房屋施工面积 804886 万平方米，同比增长 4.7%，今年施工面积增速下半年回升明显。图表图表 8：全国全国房屋施工面积增速房屋施工面积增速回升回升 数
32、据来源：Wind，华融证券整理 05101520253035404501020304050607080902009/2 2009/12 2010/10 2011/82012/62013/42014/2 2014/12 2015/10 2016/82017/62018/4房屋施工面积累计值(亿平方米)累计同比(%)-40-200204060800.00.51.01.52.02.53.02009/2 2009/12 2010/10 2011/82012/62013/42014/2 2014/12 2015/10 2016/82017/62018/4各月新开工面积（亿平方米）累计同比（%）华融证券H
33、UARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 12 3、销售、销售增速回落增速回落 2018 年前 11 月，商品房销售面积 148604 万平方米，同比增长 1.4%，增速比 1-10 月份回落 0.8 个百分点。商品房销售额 129508 亿元，增长 12.1%。受三四线城市销售下行的影响，商品房销售面积增速较上年大幅回落，销售额增速在房价支撑下降幅较小，年中有所回升后，下半年维持下滑趋势。图表图表 9：全国全国商品房销售面积商品房销售面积增速回落增速回落 数据来源：Wind，华融证券整理 图表图表 10：全国全国商品房销售额商品房销售额增速回落增速
34、回落 数据来源：Wind，华融证券整理 4、部分二三线城市部分二三线城市房价房价同比涨幅较大同比涨幅较大-40-2002040608010002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0002009/2 2009/12 2010/10 2011/82012/62013/42014/2 2014/12 2015/10 2016/82017/62018/4各月商品房销售额（亿元）累计同比（%）-20-1001020304050600.00.51.01.52.02.52009/22009/12 2010/102011/82012/620
35、13/42014/22014/12 2015/102016/82017/62018/4各月商品房销售面积（亿平方米）累计同比（%）华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 13 根据国家统计局公布的数据，2018 年 11 月，70 个大中城市中，一线城市新建商品住宅环比上涨 0.3%，二手住宅环比下降 0.4%，降幅比上月扩大 0.2个百分点。二线城市新建商品住宅和二手住宅价格环比分别上涨 0.1%和 0.3%，涨幅均与上月相同。三线城市新建商品住宅和二手住宅价格环比分别上涨0.9%和 0.4%，涨幅比上月分别回落 0.2 和 0.1 个
36、百分点。本轮房地产调控政策效果正在显现，重点一二线城市房价总体平稳，三四线城市房价涨幅下半年逐步放缓，房价的平稳有利于政策预期的稳定，也有利于房地产长效机制的推出。图表图表 11：70大中城市平均新建商品住宅价格指数环比大中城市平均新建商品住宅价格指数环比 数据来源：Wind，华融证券整理 图表图表 12：70大中城市平均新建商品住宅价格指数同比大中城市平均新建商品住宅价格指数同比 数据来源：Wind，华融证券整理 -8.0-6.0-4.0-2.00.02.04.06.08.010.012.02011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-0120
37、13-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-0970个大中城市新建商品住宅价格指数同比-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02011-012011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017
38、-052017-092018-012018-052018-0970个大中城市新建商品住宅价格指数环比华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 14 5、房地产行业资金房地产行业资金同比增速同比增速小幅小幅回落回落 从房地产开发投资资金来源来看，2018 年前 11 月，房地产开发企业到位资金 150077 亿元，同比增长 7.6%，增速比 1-10 月份减低 0.1 个百分点。其中，国内贷款 21807 亿元，降低 3.7%；利用外资 102 亿元，降低 30.4%；自筹资金 50619 亿元，增长 10.0%；其他资金 77549 亿元，
39、增长 9.7%。在其他资金中，定金及预收款 49551 亿元，增长 15.7%；个人按揭贷款 21420 亿元，下降 0.9%。受销售增速回落影响，房地产开发到位资金同比增速小幅回落，定金及预收款同比增速保持较高水平，体现出行业对销售回款的依赖，但由于市场去化率的下行，未来房企资金面压力或将提升。图表图表 13：前前11月房地产开发资金来源合计月房地产开发资金来源合计 数据来源：Wind，华融证券整理 -1001020304050607080020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,0002010/2 2010/12 20
40、11/10 2012/8 2013/6 2014/42015/2 2015/12 2016/10 2017/8 2018/6房地产开发资金来源合计（亿元）累计同比（%）华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 15 图表图表 14：定金及预收款同比定金及预收款同比增长增长 图表图表 15：个人按揭贷款同比个人按揭贷款同比增长增长 数据来源：Wind，华融证券整理 数据来源：Wind，华融证券整理 6、土地成交同比、土地成交同比增速增速降低降低 从统计的 100 个大中城市土地成交来看，前 11 月成交土地规划建筑面积10.85 亿平方米，同
41、比增长 8.75%。其中，一线城市土地成交面积同比下降12.55%，二线城市土地成交面积同比上涨 8.50%，三线城市土地成交面积上涨11.53%。2018 年下半年土地成交同比增速持续走低，一方面原因在于销售的走弱导致房企拿地意愿降低，另一方面在于开发商资金压力普遍较大，土地投资趋于理性。图表图表 16：100大中城市成交土地规划建筑面积累计同比大中城市成交土地规划建筑面积累计同比 数据来源：Wind，华融证券整理 7、重点城市商品房成交面积、重点城市商品房成交面积同比同比降幅收窄降幅收窄-60.0-40.0-20.00.020.040.060.080.0100.0120.02011-012
42、011-052011-092012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-09100大中城市成交土地规划建筑面积累计同比(%)-40-2002040608010012014016018005,00010,00015,00020,00025,00030,0002010/2 2010/12 2011/10 2012/82013/62014/42015/2 20
43、15/12 2016/10 2017/82018/6个人按揭贷款累计（亿元）累计同比（%）-20020406080100120010,00020,00030,00040,00050,00060,0002010/2 2010/12 2011/10 2012/82013/62014/42015/2 2015/12 2016/10 2017/82018/6定金及预收款累计（亿元）累计同比（%）华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 16 今年的房地产市场如期回落，虽然累计销售面积在三四线城市的支撑下仍然录得正增长，但棚改货币化对三四线成交量的推
44、动正逐步减弱，在一二线市场逐渐修复的同时，三四线市场今年有所降温。从重点关注的 30 个大中城市房地产成交来看，前 11 月商品房成交面积累计同比下降 6.92%，其中一线城市下降 5.27%，降幅较去年同期大幅收窄。一二线重点城市在 2017 年是调控政策的集中区域，政策继续收紧的空间十分有限，并且在 2018 年年初，部分二线城市放宽落户限制，变相放松了限购，全年一二线成交量处于修复阶段。与此同时，三四线城市的去库存已接近尾声，并且随着棚改货币化的收紧，成交量增速在 2018 年明显回落，并带动全国销售增速在下半年持续下降。图表图表 17：30大中城市商品房成交面积同比大中城市商品房成交面
45、积同比降幅收窄降幅收窄 数据来源：Wind，华融证券整理 8、一二线一二线城市存销比城市存销比处于合理水处于合理水平平 从库存去化周期来看，目前十大城市存销比为 38 周，为今年以来的较低水平，其中一线城市存销比为 34 周，二线城市存销比为 41 周。虽然重点城市成交量下滑，但由于较低的库存水平，一二线城市存销比仍然较低。-100-5005010015020025005001,0001,5002,0002,5003,0003,5002011/1 2011/11 2012/92013/72014/52015/32016/1 2016/11 2017/92018/730大中城市商品房当月成交面积
46、（万平方米）累计同比（%）华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 17 图表图表 18：一二线城市存销比处于较低水平：一二线城市存销比处于较低水平 数据来源：Wind，华融证券整理 9、市场集中度市场集中度继续继续提升提升，但有所放缓，但有所放缓 在调控力度不放松、房企融资难度加大、市场竞争加剧的背景下，房地产市场快速洗牌，大型房企的市场占有率快速提升。今年前 11 月，销售额超过5000 亿的房企已达到三家，其中碧桂园销售金额突破 6000 亿元。截至 2018年 11 月，销售排名前 5 名的房企市场占有率达到 19.54%，比去年全
47、年提升2.61 个百分点，相比去年同期 6.73%的提升幅度明显放缓。排名前十及前二十的房企，市场占有率分别提升 4.19%和 6.10%，提升幅度较 2017 年同期小幅下降。当前调控政策基调与过去两年基本一致，房地产市场竞争愈加激烈，房企融资成本普遍上升，大型房企通过其融资、拿地、品牌等方面的优势推动销售集中度进一步提高，未来地产板块集中度提升将是大势所趋，但速度较最近两年或有所放缓。0204060801001201401601802014-01-052015-01-052016-01-052017-01-052018-01-05十大城市存销比(周)华融证券HUARONG SECURITI
48、ES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 18 图表图表 19：房企销售额市场占有率房企销售额市场占有率持续持续提升提升 数据来源：Wind，华融证券整理 四四、行业评级与投资策略行业评级与投资策略 1、维持房地产业看好投资评级维持房地产业看好投资评级 过去两年全国房地产销售额保持高增长态势，重点上市房企销售增速更是高于全国平均水平，叠加期间房价上涨带来的毛利率回升，房地产板块整体业绩增长确定性较强。随着房价涨幅回落，调控政策继续加码的可能性较小，地产板块估值未来有修复的空间。预计 2019 年房地产板块投资机会将好于 2018年，低估值稳增长标的与高增长弹性标的将是主要选择标准
49、，维持房地产板块看好投资评级。目前房地产行业 TTM 市盈率 9.4 倍，市净率 1.4 倍，均处于近几年来较低水平。从相对沪深 300 估值溢价来看，市盈率与市净率溢价均处于近几年最低水平，结合房地产板块稳定的业绩增长，地产板块具有较为明显的估值优势。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-11前五房企前十房企前二十房企华融证券HUARONG SECURITIES 房地产年度策略 请务必阅读正文之后的免责声明部分 19 图表图表 20：房地产
50、板块市盈率房地产板块市盈率 图表图表 21：房地产板块市盈率相对沪深房地产板块市盈率相对沪深300溢价溢价 0510152025303540452013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-04房地产板块市盈率（TTM）-0.4-0.200.20.40.60.811.21.42013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-04房地产板块市盈率相对沪深300溢价 数据来源：Wind，华融证券整理 数据来源：Wind，华融证券整理 图表图表 22：房地产板块市净
