1、敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告证券研究报告|行业定期报告行业定期报告 日用消费日用消费|纺织服装纺织服装 推荐推荐（维持）（维持）高基数问题体现高基数问题体现 服装社零低点显现服装社零低点显现 2019年年03月月17日日 纺织服装行业纺织服装行业“时尚半月谈时尚半月谈”（3月下期）月下期）上证指数上证指数 3022 行业规模行业规模 占比%股票家数（只）109 3.0 总市值（亿元）7128 1.3 流通市值（亿元）5723 1.3 行业指数行业指数%1m 6m 12m 绝对表现 15.8 12.0-18.3 相对表现 3.6-3.6-9.7 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关
2、报告 1、纺织服装行业增值税率下调对净利润影响测算增值税率下调 强议价能力公司业绩弹性敏感度高2019-03-06 2、纺织服装行业“时尚半月谈”（3 月上期）从海外品牌财报看国内消费趋势变化及运营升级方向2019-03-04 3、草根拾贝系列之北京终端走访换季期间店铺终端运营良性 龙头竞争优势凸显2019-02-25 孙妤孙妤 010-57601717 S1090511110003 刘丽刘丽 S1090517080006 时尚半月谈以分析行业内最新热点运营模式为重点，并实时跟踪国际和港股最新动向，用以完善 A 股纺服行业对比性研究，进行一手最新研究反馈。高基数问题体现，服装社零低点显现：高基
3、数问题体现，服装社零低点显现：2019 年 1-2 月社零同比名义增 8.2%，增幅同比-1.5PCT；限上商品零售额增 3.5%。增幅同比-4.8PCT。其中，必选消费食品饮料/日用品/中西药品增速放缓程度有限；可选消费中化妆品/珠宝消费较 Q4 略有好转，而服装高基数问题充分体现，1-2 月鞋服针纺销售同比增速进一步放缓至 1.8%，较 2018 年同期增幅放缓 5.9PCT。分渠道看，百家零售服装零售额同比降 8.8%，较 2018 年同期降 17PCT；而社零网上服饰零售额同比增 15.6%，较 2018 年同期增幅放缓 21PCT，增幅处于近 4 年来低位。出口上半年承压：出口上半年
4、承压：受此前抢出口及春节错期影响，2019 年 1-2 月份纺织服装出口金额同比降 12.2%至 381.55 亿美元。其中纺织品和服装累计出口额同比分别下降 8.05%和 15.37%。我们认为受中美贸易摩擦影响，2018 年下半年一度有抢出口现象发生；同时春节错期也对前两月数据产生影响。重点公司订单跟踪：重点公司订单跟踪：1）从零售口径看，）从零售口径看，1-2 月品牌龙头公司销售表现分化。月品牌龙头公司销售表现分化。大众定位的森马 1-2 月线下终端零售预计增长接近 10%，线上增长 20%左右；海澜 1-2 月终端保持个位数增长；开润 1-2 月 2C 销售表现良好；探路者 1-2月预
5、计零售增长 10%；剩余大众品牌出现不同程度的下滑。高端方面，比音勒芬和歌力思同店及终端销售相对稳定，其中，比音前两月同店仍保持15-20%的增长，歌力思前两月主品牌同店持平，3 月回升明显。电商方面，南极电商 1-2 月 GMV 增速预计 40-50%的增长。制造方面，前两月纺织龙头接单量同比持平或个位数增长，海外订单好于国内。2）终端运营仍处良性：终端运营仍处良性：受 18 年冬季偏暖影响，部分公司冬装库存压力有所抬升，但考虑到龙头企业此前存货结构已有所优化，且自身对于渠道库存的监测和管控能力有所提升，电商及奥莱渠道能够有效缓解库存压力，因此目前终端运转情况仍处于良性。原材料价格走势：内棉
6、价格：原材料价格走势：内棉价格：截至 3 月 15 日，国产棉 328 指数为 15585 元/吨，较 3 月 1 日微涨 0.47%。外棉价格：外棉价格：外棉价格 14153 元/吨，较 3 月 1日上涨 0.80%；内外棉价差 1432 元/吨，比上期缩小 40 元/吨。其他纤维其他纤维：截至 3 月 8 日，粘胶短纤报 13050 元/吨，较上期下跌 2.25%；粘胶长丝报37800 元/吨，较上期保持平稳；涤纶短纤报收 8850 元/吨，较上期上涨 1.72%；涤纶长丝报收 10550 元/吨，较上期上涨 3.34%。投资建议：投资建议：近期市场对探路者、美邦和报喜鸟等存反转预期的老品
7、牌关注度提升，我们认为在经历了长周期去库存及渠道整合，且减值计提充分后，报表层面会迎来反转，加之下行风险不高，在资金推动下，短期交易性机会增加。另外，在业绩披露期临近之际，仍建议精选基本面优质个股，从中期维度看维持年度策略观点，经济下行周期重点关注大众定位“高质价比”标识度高的龙头品牌，如大众化出行产品龙头开润股份和大众童装龙头森马服饰；业绩增长稳定较高且低估的中高端品牌比音勒芬、罗莱生活、歌力思，全年存在估值修复空间。风险提示：风险提示：需求增速放缓，业绩增速不达预期。-40-30-20-10010Mar/18Jul/18Oct/18Feb/19(%)纺织服装沪深300 行业研究行业研究 敬
8、请阅读末页的重要说明 Page 2 正文目录 一、开年来服装销售高基数问题体现，纺织制造国内订单疲软.5 1、品牌服饰：高基数、暖冬、需求不振导致开年销售承压.5 1）行业情况：经济下行背景下，可选消费承压.5 2）龙头公司情况：销售表现有所分化，但终端运行仍处良性.6 2、纺织制造：内销及出口均有所承压.7 1）出口：1-2 月纺织品及服装出口金额下滑 12%.7 2）纺织制造类公司订单情况.7 二、投资建议.8 三、原材料价格走势相对平稳.9 四、重点公告回顾.10 1、家纺.10 2、休闲装.10 3、户外.11 4、电商.11 5、纺织制造.11 6、女装.11 五、重点报告回顾.11
9、 六、走势回顾.12 1、板块走势回顾.12 2、个股走势回顾.13（1）A 股相关公司走势.13（2）港股相关重点公司走势.15 七、基金重点持仓分析：18Q4 持仓略有下降.15 八、2019 年限售股解禁情况分析.16 九、员工持股数据.18 十、重点公司估值汇总.18 十一、风险提示.21 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图表目录 图 1：社零总额累计同比及月度同比增速.5 图 2：限上企业商品零售额累计同比及月度同比增速.5 图 3：必选消费累计增速.5 图 4：必选消费月度增速.5 图 5：可选消费累计增速.6 图 6：可选消费月度增速.6 图 7：百家零售
10、服装销售表现.6 图 8：社零网上零售额.6 图 9：鞋服针纺出口累计值及同比增速.7 图 10：服装月度出口金额及当月同比增速.7 图 11：纺织品月度出口金额及当月同比增速.7 图 12：鞋类月度出口金额及同比增速.7 图 13：棉花价格走势.9 图 14：人民币兑美元汇率.9 图 15：粘胶短纤价格走势.10 图 16：涤纶短纤价格走势.10 图 17：粘胶长丝价格走势.10 图 18：涤纶长丝 DTY 价格走势.10 图 19：申万一级子行业本期涨跌幅排名.12 图 20：申万一级子行业年初至今涨跌幅排名.12 图 21：服装家纺细分子行业本期涨跌幅排名.13 图 22：服装家纺细分子
11、行业年初至今涨跌幅排名.13 图 23：纺织制造细分子行业本期涨跌幅排名.13 图 24：纺织制造细分子行业年初至今涨跌幅排名.13 图 25：年初至今服装家纺类公司涨幅前五名.14 图 26：年初至今服装家纺类公司跌幅前五名.14 图 27：本期服装家纺类公司涨幅前五名.14 图 28：本期服装家纺类公司跌幅前五名.14 图 29：年初至今纺织制造类公司涨幅前五名.14 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 4 图 30：年初至今纺织制造类公司跌幅前五名.14 图 31：本期纺织制造类公司涨幅前五名.15 图 32：本期纺织制造类公司跌幅前五名.15 图 33：港股本期涨幅前十
12、名.15 图 34：港股本期跌幅前十名.15 图 35：年初至今港股重点公司涨幅前十名.15 图 36：年初至今港股重点公司跌幅前十名.15 图 37：行业绝对估值（PE-TTM/整体法/剔除负值）.19 图 38：行业相对估值（行业/沪深 300）.19 表 1：基金持仓分析.16 表 2：解禁汇总表.17 表 3：重点公司员工持股计划情况一览表.18 表 4：A 股重点公司估值表.19 表 5：港股重点公司估值表.19 表 6：海外重点公司估值表.20 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 5 一、开年来服装销售高基数问题体现，纺织制造国内订单疲软 1、品牌服饰：高基数、暖冬
13、、需求不振导致开年销售承压 1）行业情况：经济下行背景下，可选消费承压 从 3 月 14 日披露的社零数据来看，2019 年 1-2 月社零总额同比名义增长 8.2%，增幅同比下降 1.5PCT，但较 2018 年 12 月 8.16%的同比增幅而言，环比有所改善。其中，限额以上商品增速增速为 3.5%，与 2018 年 11-12 月表现相比有所好转，但仍处历史低位。图图 1：社零总额累计同比及月度同比增速社零总额累计同比及月度同比增速 图图 2：限上企业商品零售额累计同比及月度同比增速限上企业商品零售额累计同比及月度同比增速 资料来源：wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 经济
14、下行背景下，结构呈现分化，必选优于可选。经济下行背景下，结构呈现分化，必选优于可选。2018 年下半年以来，经济下行背景下，必选消费品表现了较强的韧性，食品饮料、日用品、中西药品增速放缓程度有限。但可选消费品明显承压，化妆品、服装、金银珠宝行业销售增速自 2018 年 4 月开始逐月放缓，2019 年 1-2 月化妆品及珠宝环比向好。但受暖冬及高基数影响，鞋服针纺 19年前两个月同比增幅仍然持续走弱。图图 3：必选消费累计增速必选消费累计增速 图图 4：必选消费月度增速必选消费月度增速 资料来源：wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 5%7%9%11%13%15%17%2012年年
15、2月月2012年年7月月2012年年12月月2013年年5月月2013年年10月月2014年年3月月2014年年8月月2015年年1月月2015年年6月月2015年年11月月2016年年4月月2016年年9月月2017年年2月月2017年年7月月2017年年12月月2018年年5月月2018年年10月月累计同比累计同比当月同比当月同比0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2012年年2月月2012年年7月月2012年年12月月2013年年5月月2013年年10月月2014年年3月月2014年年8月月2015年年1月月2015年年6月月2015年年11月月2016年年4月月2016年
16、年9月月2017年年2月月2017年年7月月2017年年12月月2018年年5月月2018年年10月月当月同比当月同比累计同比累计同比0 05 51010151520202525粮油、食品、饮料、烟酒类粮油、食品、饮料、烟酒类日用品日用品中西药品中西药品0 02 24 46 68 810101212141416161818202020172017年年1 1-2 2月月20172017年年3 3月月20172017年年4 4月月20172017年年5 5月月20172017年年6 6月月20172017年年7 7月月20172017年年8 8月月20172017年年9 9月月20172017年年
17、1010月月20172017年年1111月月20172017年年1212月月20182018年年1 1-2 2月月20182018年年3 3月月20182018年年4 4月月20182018年年5 5月月20182018年年6 6月月20182018年年7 7月月20182018年年8 8月月20182018年年9 9月月20182018年年1010月月20182018年年1111月月20182018年年1212月月20192019年年1 1-2 2月月粮油、食品、饮料、烟酒粮油、食品、饮料、烟酒日用品日用品中西药品中西药品 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 6 图图 5：可
18、选消费累计增速可选消费累计增速 图图 6：可选消费月度增速可选消费月度增速 资料来源：wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 2019 年年 1-2 月服装增速放缓至历史低位月服装增速放缓至历史低位，百家零售及线上表现均不佳，百家零售及线上表现均不佳。在需求疲软、高基数及暖冬共同影响下，2019 年 1-2 月，行业销售同比增速进一步放缓至 1.8%，较2018 年同期增幅放缓 5.9PCT。分渠道看，今年前两月百家零售企业服装零售额同比下降 8.8%，较 2018 年同期下降 17PCT，增幅位于近 4 年来低位。而社零网上服饰类商品零售额同比增速仅为 15.6%，较 2018 年
19、同期增幅放缓 21PCT，增幅亦处于近 4 年来低位。图图 7：百家零售服装销售表现百家零售服装销售表现 图图 8：社零网上零售社零网上零售表现表现 资料来源：中华商业信息网、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 2）龙头公司情况：销售表现有所分化，但终端运行仍处良性 从零售口径看，从零售口径看，1-2 月品牌龙头公司销售表现有所分化。月品牌龙头公司销售表现有所分化。其中，大众定位的森马前 1-2月线下终端零售预计增长接近 10%，线上增长 20%左右；海澜 1-2 月终端预计保持个位数增长；开润 1-2 月 2C 销售表现良好；探路者终端预计增长 10%左右；剩余大众品牌前两月销售呈现不同
20、程度的下滑。高端方面，比音勒芬和歌力思同店及终端销售相对稳定，其中，比音前两月同店仍保持 15-20%的增长；歌力思主品牌销售稳定，3 月上旬同店增幅回升明显；其余高端品牌销售承压。电商方面，南极电商 1-2 月 GMV 增速预计 40-50%的增长。从从终端运行情况终端运行情况来看，来看，受 18 年冬季偏暖影响，部分公司冬装库存压力有所抬升，但考虑到龙头企业此前的存货结构已经有所优化，且自身对于渠道库存的监测和管控能力有-5-50 05 510101515202025253030鞋服针纺鞋服针纺化妆品化妆品金银珠宝金银珠宝汽车汽车家用电器家用电器(15)(15)(10)(10)(5)(5)
21、0 05 5101015152020252520172017年年1 1-2 2月月20172017年年3 3月月20172017年年4 4月月20172017年年5 5月月20172017年年6 6月月20172017年年7 7月月20172017年年8 8月月20172017年年9 9月月20172017年年1010月月20172017年年1111月月20172017年年1212月月20182018年年1 1-2 2月月20182018年年3 3月月20182018年年4 4月月20182018年年5 5月月20182018年年6 6月月20182018年年7 7月月20182018年年8
22、8月月20182018年年9 9月月20182018年年1010月月20182018年年1111月月20182018年年1212月月20192019年年1 1-2 2月月鞋服针纺鞋服针纺化妆品化妆品金银珠宝金银珠宝汽车汽车家用电器家用电器-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20152015年年1 1-2 2月月20152015年年4 4月月20152015年年6 6月月20152015年年8 8月月20152015年年1010月月20152015年年1212月月20162016年年3 3月月20162016年年5 5月月20162016年年7 7月月201620
23、16年年9 9月月20162016年年1111月月20172017年年3 3月月20172017年年5 5月月20172017年年7 7月月20172017年年9 9月月20172017年年1111月月20182018年年5 5月月20192019年年1 1-2 2月月百家合计百家合计服装类服装类0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%2015-032015-032015-052015-052015-072015-072015-092015-092015-112015-112016-012016-012016-032016-032016-05
24、2016-052016-072016-072016-092016-092016-112016-112017-012017-012017-032017-032017-052017-052017-072017-072017-092017-092017-112017-112018-012018-012018-032018-032018-052018-052018-072018-072018-092018-092018-112018-112019-012019-01吃吃穿穿用用 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 7 所提升，电商及奥莱渠道能够有效缓解库存压力，因此目前终端运转情况仍处
25、于良性。2、纺织制造：内销及出口均有所承压 1）出口：1-2 月纺织品及服装出口金额下滑 12%受此前抢出口以及春节错期影响，2019 年 1-2 月份纺织服装出口金额同比下降 12.2%至 381.55 亿美元。其中纺织品累计出口金额同比下降 8.05%至 173.8 亿美元；服装累计出口金额同比下降 15.37%至 207.75 亿美元。我们认为由于存在国内企业为规避中美贸易战加征关税影响，2018 年下半年一度有抢出口现象发生；同时春节错期也对前两月数据产生影响。因此需要结合 3 月份的数据一起观察出口情况更为合理。图图 9：鞋服针纺出口累计值及同比增速鞋服针纺出口累计值及同比增速 图图
26、 10：服装月度出口金额及当月同比增速服装月度出口金额及当月同比增速 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 图图 11：纺织品月度出口金额及当月同比增速纺织品月度出口金额及当月同比增速 图图 12：鞋类月度出口金额及同比增速鞋类月度出口金额及同比增速 资料来源：wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 2）纺织制造类公司订单情况 受制于国内下游需求不振，受制于国内下游需求不振，1-2 月纺织龙头接单量月纺织龙头接单量预计预计同比持平或个位数增长，其中，同比持平或个位数增长，其中，国外订单普遍好于国内，国内接单量环比略有好转。国外订单普遍好于国内，国内接单量环比略有
27、好转。-15%-15%-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%0 050050010001000150015002000200025002500300030003500350040004000纺织品、服装、鞋类累计出口金额（亿美元）纺织品、服装、鞋类累计出口金额（亿美元）YOYYOY-60%-60%-40%-40%-20%-20%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%120%120%0 05050100100150150200200250250服装月度出口金额服装月度出口金额当月同比当月同比-60
28、%-60%-40%-40%-20%-20%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%120%120%0 020204040606080801001001201202015/012015/012015/042015/042015/072015/072015/102015/102016/012016/012016/042016/042016/072016/072016/102016/102017/012017/012017/042017/042017/072017/072017/102017/102018/012018/012018/042018/042018/072
29、018/072018/102018/102019/012019/01纺织品月度出口金额（亿美元）纺织品月度出口金额（亿美元）当月同比当月同比-60%-60%-40%-40%-20%-20%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%0 0101020203030404050506060鞋类月度出口金额鞋类月度出口金额当月同比当月同比 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 8 二、投资建议 近期投资者对探路者、美邦和报喜鸟等报表存在反转预期的老品牌关注度提升，对此，近期投资者对探路者、美邦和报喜鸟等报表存在反转预期的老品牌关注度提升，对此，我们认为在经历
30、了长周期的去库存及调渠道整合，且减值计提充分体现后，报表层面会我们认为在经历了长周期的去库存及调渠道整合，且减值计提充分体现后，报表层面会迎来反转，加之下行风险不高，在资金推动的行情下，短期交易性机会增加。但中长期迎来反转，加之下行风险不高，在资金推动的行情下，短期交易性机会增加。但中长期复苏趋势仍有待观察细分行业回暖趋势、新产品复苏趋势仍有待观察细分行业回暖趋势、新产品/新渠道等战略落地过程中同店表现而新渠道等战略落地过程中同店表现而定。定。另外，另外，在业绩披露期临近之际，建议精选基本面优质个股，从中期维度在业绩披露期临近之际，建议精选基本面优质个股，从中期维度看维持年度看维持年度策略观点
31、，经济下行周期重点关注大众定位“高质价比”标识度高的龙头品牌，如大众策略观点，经济下行周期重点关注大众定位“高质价比”标识度高的龙头品牌，如大众化出行产品龙头开润股份和大众童装龙头森马服饰；业绩增长稳定较高且低估的中高端化出行产品龙头开润股份和大众童装龙头森马服饰；业绩增长稳定较高且低估的中高端品牌比音勒芬、罗莱生活、歌力思，全年存在估值修复空间。品牌比音勒芬、罗莱生活、歌力思，全年存在估值修复空间。开润股份开润股份 公司 B2C 小米生态链业务经过 2 年运营，利用爆款思维，凭借商品极致高质价比优势及团队高效推广，快速抢占出行领域产品市场份额，米系新零售渠道及自有销售齐放量，品牌知名度已打响
32、，下个阶段将通过产品迭代逻辑，但不违背高质价比特性基础上（B2C业务净利率不超过 10%），进一步提升自身营利性，并逐步开拓线下出行零售及海外等新渠道，与新品迭代战略进行匹配，持续提升市占率，18 年 B2C 业务凭借极致产品科技感及功能性的持续迭代、品类扩充、品牌裂变和渠道多样化扩张驱动下，预计保持翻倍式高增长。B2B 代工业务老客户关系紧密，以美金核算基本维持在 20%+的增长，新零售客户订单的落地以及海外产能的扩张可增加收入弹性，特别是一线客户 NIKE 的储备有望成为未来公司新的亮点。目前总市值 71 亿，19PE31X，尽管受制于流动性短期估值略高，但我们认为公司深得小米体系产品价值
33、观、工业设计及高效运营的精髓，从团队配置、自主创新能力、渠道资源等多方面实力均明显高于大众出行市场中的其他竞争对手，因此，利用互联网思维和高质价比商品，更易于快速网络大众产品品质化消费升级需求，公司未来几年有望保持快速增长，仍建议积极布局。森马服饰森马服饰 弱市环境下主业业绩超预期，预计 18 年主业收入增长 20%达 144 亿元，剔除 Kidiliz并表综合影响后，主业实现净利润预计为 15 亿+，同比增长 35%。展望 19 年，在弱市环境下，公司作为大众休闲及童装龙头，内生稳定增长状态可持续，18 年新开店有望成为 19 年增量贡献，预计 19 年主业业绩有望实现双位数增长，且具有高分
34、红属性。目前市值 296 亿元，对应 19PE16X，短期受减持事件及 19H1 休闲装高基数影响，预计股价将在底部磨底，但中长期可待减持压力降低后在相对底部把握估值切换行情，维持强烈推荐评级。比音勒芬比音勒芬 公司定位中高端高尔夫服饰，近年凭借国际化企划设计能力，通过与海外品牌优质面辅料商合作，利用旗下高尔夫、生活休闲、时尚休闲及旅游度假四大系列产品进行男、女、童装全品类覆盖，与传统休闲服饰品牌实现差异化竞争。当前公司与全球优质面料供应商合作，产品端设计开发能力较强，具备拓展高端市场的基础。同时，在直营化建设持续加强情况下，内生同店运营基础扎实，VIP 管理体系较为完善。18 年公司收入/净
35、利润同比增幅分别为 37%/61%，超出市场预期。目前市值 72 亿，对应 19PE19X，考虑到公司内生增长性强，员工持股价 34.9 元（除权后）具有一定支撑作用，可在相对底 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 9 部布局。歌力思歌力思 在消费增速放缓背景下，公司持续强化产品研发并加强核心 VIP 服务管理，主品牌及海外新品牌单店运营仍保持良性增长。同时通过主品牌成功管理经验以及渠道资源的输出，新品牌渠道成本优势已有体现，IRO 国内势头良好，LAUREL 已实现盈亏平衡，证明了公司多品牌运营能力。在高端个性化发展的市场中，同店内生增长实力的提升才是维系品牌长期发展的核心驱
36、动力，鉴于新老品牌内生发展基础良好，开店正常部署，随着协同效果的逐渐体现，预计 18 年业绩仍可保持良好的增长态势。随着前期下跌，目前公司市值 58 亿，对应 19PE13X，估值处于历史底部位置，可把握估值修复行情。罗莱生活罗莱生活 短期而言，为避免加盟终端库存压力增加，18 年公司提货政策相对宽松，下半年经销商出于加快终端周转考虑，出现谨慎补货的行为，导致 Q4 加盟提货情况低于订货会表现。同时品牌分立导致短期流量调整，在一定程度上影响收入增长，因此 18Q4 收入增速呈现高个位数下滑。但长期来看，公司作为家纺龙头，在需求增速阶段性放缓背景下，公司仍然持续加强产品研发创新及营销推广力度，提
37、升供应链效率，并加强终端渠道管控力度，协助供应商进行库存管理。预计 19 年电商收入受品牌分立影响逐渐减弱，同时线下提货政策趋于严格有望使加盟端恢复增长，预计 2019 年家纺收入有望实现双位数的稳定增长。目前市值 81 亿，对应 19PE14X，估值处于底部区间，可把握估值修复行情。三、原材料价格走势相对平稳 本期内外棉价格均小幅上涨，内外棉价差略缩小。本期内外棉价格均小幅上涨，内外棉价差略缩小。截至 3 月 15 日，国产棉 328 指数为15585 元/吨，较 3 月 1 日微涨 0.47%；外棉价格 14153 元/吨，较 3 月 1 日上涨 0.80%；内外棉价差 1432 元/吨，
38、比上期缩小 40 元/吨。其他纤维其他纤维：截至 3 月 8 日，粘胶短纤报 13050 元/吨，较上期下跌 2.25%；粘胶长丝报37800 元/吨，较上期保持平稳；涤纶短纤报收 8850 元/吨，较上期上涨 1.72%；涤纶长丝报收 10550 元/吨，较上期上涨 3.34%。图图 13：棉花价格走势棉花价格走势 图图 14：人民币兑美元汇率人民币兑美元汇率 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 0 0200020004000400060006000800080001000010000120001200014000140001600016000180001800020
39、15-01-022015-01-022016-01-022016-01-022017-01-022017-01-022018-01-022018-01-022019-01-022019-01-02配额内内外棉价差（元配额内内外棉价差（元/吨）吨）外棉价格外棉价格内棉价格内棉价格5.65.65.85.86.06.06.26.26.46.46.66.66.86.87.07.07.27.22015-01-022015-01-022016-01-022016-01-022017-01-022017-01-022018-01-022018-01-022019-01-022019-01-02 行业研究行业
40、研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 10 图图 15：粘胶短纤价格走势粘胶短纤价格走势 图图 16：涤纶短纤价格走势涤纶短纤价格走势 资料来源：wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 图图 17：粘胶长丝价格走势粘胶长丝价格走势 图图 18：涤纶长丝涤纶长丝 DTY 价格走势价格走势 资料来源：wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券 四、重点公告回顾 1、家纺 富安娜：富安娜：截止 2019 年 2 年 28 日，公司通过回购专用证券账户以集中竞价交易方式实施回购股份，回购股份数量 95.13 万股（占公司总股本的 0.1088%），最高成交价为8.35 元/股，最低成
41、交价为 8.12 元/股，成交总金额为 784.58 万元（不含交易费用）。公司通过回购注销第二期限制性股票的议案。第二期首次授予限制性股票回购注销价格为 4.70 元/股。此次回购注销后，限制性股票数量由 1674.18 万股调整至 1647.81 万股，其中首次授予限制性股票数量 1466.17 万股，预留授予数量 181.64 万股。公司通过回购注销第三期限制性股票的议案。第三期首次授予限制性股票回购注销价格为 4.59 元/股。此次回购注销后，限制性股票数量由 1810.51 万股调整至 1792.50 万股，其中首次授予限制性股票数量 1408.00 万股，预留授予数量 384.50
42、 万股。2、休闲装 森马服饰：森马服饰：截至 2019 年 3 月 6 日，公司股东周平凡先生通过集中竞价、大宗交易方式共减持其所持有的公司股份 2921.83 万股（占公司总股本 1.08%）股东邱艳芳女士在减持期间尚未减持公司股份。截至本公告日，周平凡先生、邱艳芳女士的减持计划尚未实施完毕。1000010000110001100012000120001300013000140001400015000150001600016000170001700018000180002015-01-022015-01-022016-01-022016-01-022017-01-022017-01-0220
43、18-01-022018-01-022019-01-022019-01-0250005000600060007000700080008000900090001000010000110001100012000120002015-01-022015-01-022016-01-022016-01-022017-01-022017-01-022018-01-022018-01-022019-01-022019-01-0230000300003200032000340003400036000360003800038000400004000042000420002015-01-022015-01-0220
44、17-01-022017-01-022019-01-022019-01-020 02000200040004000600060008000800010000100001200012000140001400016000160002015-01-022015-01-022017-01-022017-01-022019-01-022019-01-02涤纶长丝涤纶长丝DTYDTY涤纶长丝涤纶长丝FDYFDY涤纶长丝涤纶长丝POYPOY 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 11 3、户外 三夫户外：三夫户外：公司发布 2018 年年度报告：总资产同比增长 6.05%至 8.71 亿元；营
45、业收入同比增长 19.62%至 4.20 亿元；归属于上市公司股东的净利润同比增长 138.96%至0.05 亿元。4、电商 跨境通：跨境通：徐佳东先生向海通证券质押持有的股票 3764 万股，质押期间为 2019 年 3 月5 日至 2020 年 3 月 4 日。截止本公告日，徐佳东先生共持有公司股份 2.74 亿股（占公司总股本的 17.56%）。其中处于质押状态的公司股份合计 2.20 亿股（占其所持有公司股份的 80.24%），占公司总股本的 14.09%。公司股东徐佳东先生将其持有的公司股份 764 万股解除质押。截止本公告日，徐佳东先生共持有公司股份 2.74 亿股（占公司总股本的
46、 17.56%）。处于质押状态的公司股份共2.12 亿股（占其所持有公司股份的 77.45%，占公司总股本的 13.6%）。5、纺织制造 华孚时尚：华孚时尚：公司自 2018 年 11 月 21 日实施首次回购起至 2019 年 2 月 28 日，以集中竞价方式累计回购公司股份数量为 5297.49 万股（占公司总股本的 3.48%），最高成交价为 6.01 元/股，最低成交价为 5.19 元/股，支付的总金额为 2.99 亿元（不含交易费用）。同时公司拟公开发行可转换公司债券，募集资金总额不超过人民币 25 亿元（含 25 亿元），债券面值为 100 元，发行期限为自发行之日起 6 年。本次
47、发行方案以 7.49 元/股的转股价计算转股数量，转股数量上限为 3.34 亿股。主要用于华孚（越南）50 万锭新型纱线项目以及偿还银行贷款。6、女装 朗姿股份：朗姿股份：公司发布 2018 年年度报告：营业收入同比增长 13.10%至 26.62 亿元；营业利润同比增长 7.00%至 2.40 亿元；归属于上市公司股东的净利润同比增长 12.20%至 2.10 亿元。公司股东申东日先生将其持有的公司股份 200 万股解除质押。截止本公告日，申东日先生共持有公司股份 1.96 亿股（占公司总股本 49.06%）。处于质押状态的公司股份共1.36 亿股（占其持有公司股份的 69.55%，占公司总
48、股本的 34.12%）。安正时尚：安正时尚：截止本公告日，公司高级管理人员葛国平先生自 2018 年 9 月 19 日至 2019年 3 月 12 日通过集中竞价交易方式累计减持公司股份 39.55 万股，占公司总股本的0.10%。本次减持计划实施完毕。五、重点报告回顾 朗姿股份：朗姿股份：女装及医美保持较高增长女装及医美保持较高增长 阿卡邦业绩下滑拖累整体表现阿卡邦业绩下滑拖累整体表现2019/03/12 女装主业经过多年调整后于 17H2 复苏，18 年在低基数及内生驱动下收入同比增长24%，同时低效亏损门店关闭提升盈利水平，布局智慧零售提升数字化水平。医美业务稳步推进，收购“高一生”进一
49、步完善医美布局。新增资产管理公司加大收入弹性。童 行业研究行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 12 装阿卡邦表现不及预期，拖累整体业绩表现。目前“泛时尚互联网生态圈”格局已基本成型，女装稳定增长，医美及化妆品领域发展前景广阔，协同效应较高。当前市值 41亿，对应 19PE16X，估值不高，短期行情将以资金推动为主，预计股价仍以跟随大盘上涨为主；中长期而言，公司债顺利发行，医美等领域布局的持续推进或将为公司打开新的发展空间。给予“审慎推荐”评级。招商纺织服装行业点评：增值税率下调招商纺织服装行业点评：增值税率下调 强议价能力公司业绩弹性敏感度高强议价能力公司业绩弹性敏感度高2019/03
50、/06 3 月 5 日两会工作报告中提出深化增值税改革，将制造业等行业现行 16%增值税率降至13%。我们以 17 年财报数据为基期，测算增值税率调整对品牌服饰和纺织制造两个子行业净利润的影响。我们认为理论上对品牌零售企业而言，以内销为主，净利润增厚幅度与企业净利润率呈反向关系，原净利润率水平越低的公司受增值税率下降改善幅度越大，如美邦服饰、报喜鸟、多喜爱、梦洁股份及搜于特。对纺织制造企业而言，因出口存在退税优惠，则内销占比高或净利润率低的公司业绩弹性较大，如新野纺织、伟星股份、华孚时尚。当然实际利好程度需要考虑公司在行业地位和上下游议价能力对净利润弹性产生的影响。六、走势回顾 1、板块走势回
