1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 策略策略专题专题 2019 年年 6 月月 19 日日 沪伦通沪伦通加速加速资本全球化时代资本全球化时代，A 股核心资产配置价值股核心资产配置价值凸显凸显 核心核心要点：要点：沪伦通开启加速资本市场对外开放进度。沪伦通开启加速资本市场对外开放进度。沪伦通是继陆股通、A 股纳入 MSCI 新兴市场指数、FTSE 全球股票指数之后，中国资本市场又一深化对外开放举措，资本市场开放进度加速。沪伦通机制实行后，符合条件的两地上市公司，可依据对方市场的法律法规发行存托凭证并在对方市场上市交易。通过存托凭证与基础证券之间的跨境转换机制安排，实
2、现两地市场的互联互通。中国经济增速领先英国，人民币资产配置价值高。中国经济增速领先英国，人民币资产配置价值高。对比中英经济环境，中国经济增速领先英国，中国与英国 GDP 实际增速之差保持在 4%以上。在中国经济增速领先环境下，中国十年期国债收益率显著高于英国国债，且中国与英国国债收益率利差近几年呈走阔态势，同时人民币相对英镑升值，人民币资产配置价值高。未来，中国经济将保持中高速增长，中国资产收益率仍将显著优于英国。中国龙头白马股，兼具较低估值和一定成长性，是全球股市价值洼地。中国龙头白马股，兼具较低估值和一定成长性，是全球股市价值洼地。富时 100市盈率和市净率均高于 A 股主要指数，且上市公
3、司营业收入增长率不及 A 股，A股估值低且成长性较好，投资 A 股的性价比高。富时 100 配置价值并不完全体现在估值和成长性，而在于相较于发达国家市场较低的无风险利率（1%左右，甚至1%以下），大型上市公司能够提供稳定且较高股息率（3%至 5%）。如果说中国债券是全球债券市场价值洼地，则以上证 50，沪深 300 为代表的中国核心资产，兼具较低估值和一定成长性，是全球股市价值洼地。对比富时对比富时 100 指数，指数，A 股金融业和工业配置价值较高。股金融业和工业配置价值较高。上证 180 指数中金融业和工业上市公司市盈率与市净率相较富时 100 指数低。金融业行业壁垒强，A 股金融业上市公
4、司具有较强的盈利能力，但估值较低，性价比高。在金融供给侧改革推进下，未来金融行业集中度预计将提升，金融行业龙头公司有能力保持较强的盈利能力，配置价值高。中国作为制造业大国，具有较好的工业产业链基础，且正处于传统制造业向智造升级转型时期，可进行价值挖掘。沪伦通对沪伦通对 A 股影响研判：短期影响小，长期股影响研判：短期影响小，长期 A 股核心资产配置价值进一步凸显。股核心资产配置价值进一步凸显。短期看，由于沪伦通不同于陆股通，是“产品”跨境，沪伦通机制实行，短期实现跨境的“产品”有限，对 A 股市场影响较小。长期看，沪伦通加速资本市场对外开放进度，随着更多海外资金进入中国，在全球资产定价视角下，
5、A 股公司中资产质量好的价值股和稳定成长股配置价值尤为凸显。行业方面，A 股中金融业和工业上市公司估值较低，金融行业龙头公司配置价值高，工业上市公司可进行价值挖掘。分析师 分析师 付延平 策略分析师 付延平 策略分析师：（8610）83571383 执业证书编号：S0130519060001 特此鸣谢 特此鸣谢 实习生：胡远东 近期报告近期报告 20190618 银河证券 A 股策略周报：震荡行情延续，等待政策落地 20190609 银河证券 A 股策略周报：转折期，需耐心等待 20190602 银河证券 A 股股票池及策略周报：震荡期优化结构配置，长期看好 A 股市场 20190528 银河
6、证券策略专题：贸易战反复，震荡行情下看好 A 股长期配置价值 20190527 银河证券 A 股策略周报：等待政策发力，白马龙头股具有长期配置价值 2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。2 目录目录 一、沪伦通沪伦通加速资本全球化时代一、沪伦通沪伦通加速资本全球化时代.3 二、中国经济增速领先英国，人民币资产配置价值高二、中国经济增速领先英国，人民币资产配置价值高.3 三、三、A 股核心资产估值较低，是全球股市价值洼地股核心资产估值较低，是全球股市价值洼地.
7、6 四、对比富时四、对比富时 100 指数，指数，A 股金融业和工业配置价值较高股金融业和工业配置价值较高.8 五、沪伦通对五、沪伦通对 A 股市场影响研判股市场影响研判.10 插 图 目 录.11 2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。3 一、一、沪伦通沪伦通沪伦通沪伦通加速加速资本全球化时代资本全球化时代 6 月 17 日，中国证监会和英国金融行为监管局联合公告发布，标志着上海证券交易所与伦敦证券交易所互联互通机制即沪伦通正式实行。随着“沪伦通”开启，华
8、泰证券成为首家按沪伦通业务规则登陆伦交所的 A 股上市公司。沪伦通是中国实现资本市场国际化迈出的重要一步，具有里程碑意义，是继陆股通、A 股部分股票纳入 MSCI 新兴市场指数、FTSE 全球股票指数体系之后的又一资本市场深化开放新举措。沪伦通机制实行后，符合条件的两地上市公司，可依据对方市场的法律法规发行存托凭证（Depositary Receipt，DR）并在对方市场上市交易。同时，通过存托凭证与基础证券之间的跨境转换机制安排，实现两地市场的互联互通。DR 是指在一国证券市场流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证，最早由二十世纪二十年代美国摩根大通创立，因其于美国发行，简称为 ADR，CD
9、R 即中国存托凭证。沪伦通包含东、西两个业务方向。东向业务是指伦交所上市公司在上交所挂牌 CDR，境内投资者可通过上交所购入伦交所上市股票的存托凭证，采用人民币结算。个人投资者参与CDR 交易，应当符合三项条件：一是申请权限开通前 20 个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币 300 万元（不包括该投资者通过融资融券交易融入的资金和证券）；二是不存在严重的不良诚信记录；三是不存在境内法律、本所业务规则等规定的禁止或限制参与证券交易的情形。西向业务是指上交所上市公司在伦交所挂牌 GDR，境外投资者可通过伦交所购入上交所上市股票的存托凭证，从而克服时差、市场制度、交易方式等交易障碍。在
10、沪伦通起步阶段，稳妥起见，东向业务暂不允许伦交所上市公司在我国境内市场通过新增股份发行CDR 的方式直接融资，而上交所 A 股上市公司则可通过发行 GDR 直接在英国市场融资。根据上交所关于东向业务参与企业的规定，东向发行 CDR 的门槛要求为：一是总市值规模要求，即发行申请日前 120 个交易日按基础股票收盘价计算的境外发行人平均市值不低于人民币 200 亿元；二是当地上市年限要求，即在伦交所上市满 3 年且主板高级上市满 1 年；三是境内上市规模要求，即申请上市的中国存托凭证数量不少于 5000 万份且对应的基础股票市值不少于人民币 5 亿元。根据上述要求限定，富时 100 指数相关企业参
11、与可能性大，考虑到企业自身拓展市场以及业务需求，金融业及日常消费行业企业参与意愿明显。西向业务方面，伦交所要求参与企业的规定，应当是上海证券交易所主板上市公司，且市值不低于人民币 200 亿元。上证 180 指数入选的个股是一些规模大、流动性好、行业代表性强的股票，我们认为上证180 指数成分股参与西向业务的可能性较大。因此我们主要选择这两个指数进行对比。二、二、中国经济增速领先英国，人民币资产配置价值高中国经济增速领先英国，人民币资产配置价值高 长期看，资产收益率与名义长期看，资产收益率与名义 GDP 增长率紧密相关。在资产全球化配置时代，资产应更多增长率紧密相关。在资产全球化配置时代，资产
12、应更多配置在经济增长速度配置在经济增长速度高的国家和地区，以分享当地经济增长所拉动的较高的资产收益率。对高的国家和地区，以分享当地经济增长所拉动的较高的资产收益率。对比中英经济环境，中国经济增速领先英国，中国与英国比中英经济环境，中国经济增速领先英国，中国与英国 GDP 实际增速之差保持在实际增速之差保持在 4%以上。以上。在中国经济增速领先环境下，中国十年期国债收益率显著高于英国国债，且中国与英国国债在中国经济增速领先环境下，中国十年期国债收益率显著高于英国国债，且中国与英国国债收益率利差近几年呈走阔态势，同时人民币升值，人民币资产配置价值高。未来，中国经济将收益率利差近几年呈走阔态势，同时
13、人民币升值，人民币资产配置价值高。未来，中国经济将保持中高速增长，中国资产收益率仍将显著优于英国。保持中高速增长，中国资产收益率仍将显著优于英国。2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。4 以过去十年看，以过去十年看，A 股主要指数涨幅均不及富时股主要指数涨幅均不及富时 100 指数，指数，主要原因是主要原因是 A 股股在更早的十年在更早的十年涨幅过大涨幅过大，使得，使得估值较高，估值较高，过早的透支了未来涨幅；过早的透支了未来涨幅；更长期的更长期的以过去二十
14、年看，以过去二十年看，A 股股指数涨幅指数涨幅好于富时好于富时 100 指数。指数。以过去十年看，上证 180 指数从 2009 年 6 月时 6683 点截至 2019 年 6 月17 日，上涨至 8228 点，累计涨幅 32.09%，年均复合增长率 2.82%；富时 100 指数同期则从4357 点上涨至 7357 点，累计涨幅为 68.85%，年均复合增长率 5.38%，富时 100 指数表现好于上证 180 指数。分析其原因，主要是 A 股指数在更早的十年，即 1999 年至 2009 年涨幅过大，使得估值较高，过早的透支了未来涨幅。更长期的以过去二十年看，上证 180 指数累计涨幅6
15、2.03%，而富时 100 累计涨幅仅为 14.37%，A 股指数涨幅远好于富时 100 指数。图图 1 以过去二十年看，上证以过去二十年看，上证 180 指数涨幅好于富时指数涨幅好于富时 100 指数指数 图图 2 以过去十年看，以过去十年看，A 股主要指数涨幅均不及富时股主要指数涨幅均不及富时 100 指数指数 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 从经济增长看从经济增长看，中国经济增速领先，中国经济增速领先英国英国，中国与英国，中国与英国 GDP 实际增速实际增速之差保持在之差保持在 4%以上以上。在最近 20 年，中国经济实际增速显著高于英国，中
16、国与英国 GDP 实际增速之差，在 1999 年至 2009 年期间呈现逐年拉大态势，随后有所收窄但仍保持在 4%以上。中国目前进入经济新常态，增长动能转换，由高速发展转为高质量发展。未来，预计中国 GDP 实际增速相较英国，仍将保持领先。从从资产回报率资产回报率看，中国看，中国十年期国债收益率十年期国债收益率显著高于英国，且显著高于英国，且收益率收益率之差呈之差呈走阔走阔态势态势，同时，同时人民币升值，人民币资产配置价值高。人民币升值，人民币资产配置价值高。过去 20 年，中国十年期国债收益率维持在 3%至 4%区间震荡，英国十年期国债收益率呈现下降态势，由 5%下降至 1%左右，中国十年期
17、国债收益率与英国十年期国债收益率走阔至 200BP 以上。伴随中国经济长期告诉增长，人民币汇率维持较强势，人民币兑英镑中间价在 1999 年 6 月为 13.7，当前人民币兑英镑维持在 8.8 左右。沪伦通在克服开放程度和市场制度差异的同时，对英国乃至海外专业投资者提供了人民币资产投资便利，满足投资者多样化需求。图图 3 中国与英国中国与英国 GDP 实际增速先扩大再收窄实际增速先扩大再收窄 图图 4 中国与英国十年期国债收益率走阔中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值，同时人民币升值 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0001999-062000
18、-082001-102002-122004-022005-042006-062007-082008-102009-122011-022012-042013-062014-082015-102016-122018-022019-04伦敦金融时报100指数:月上证180指数:月0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.000.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.002009-052010-022010-112011-082012-052013-022013-112014-082
19、015-052016-022016-112017-082018-052019-02伦敦金融时报100指数:月上证180指数:月上证50指数:月（右）沪深300指数:月（右）2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。5 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 长期看，长期看，名义名义 GDP 增长率与十年期国债收益率大体一致，中国较高的经济增长率，保证增长率与十年期国债收益率大体一致，中国较高的经济增长率，保证未来一段未来一段
20、期间，期间，中国资产中国资产收益收益率仍将高于英国。率仍将高于英国。利率是资金的价值，利率的高低受资金的预期回报率和通货膨胀补偿影响，因此一国利率水平通持与名义 GDP 增长率大体相当。通过美国、英国和日本的名义 GDP 增长率与十年期国债收益率数据，可以验证上述观点，十年期国债收益率围绕名义 GDP 增长率上下震荡，中国十年期国债收益率显著低于名义 GDP 增长率。未来中国经济预计保持中高速增长，即使名义 GDP 增长率有所下降，十年期国债收益率仍有空间维持在 3%左右水平，保证中国资产回报率仍将高于英美日等发达国家。图图 5 中国与英国中国与英国 GDP 实际增速先扩大再收窄实际增速先扩大
21、再收窄 图图 6 中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 图图 7 7 中国与英国中国与英国 G GDPDP 实际增速先扩大再收窄实际增速先扩大再收窄 图图 8 8 中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值 -10.0-5.00.05.010.015.020.01999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017中英GDP增速之差（%）英国:GDP实际增速（%）中国:
22、GDP实际增速（%）0.005.0010.0015.0020.000.001.002.003.004.005.006.002002-012003-032004-052005-072006-092007-112009-012010-032011-052012-072013-092014-112016-012017-032018-05中国十年期国债到期收益率:月英国十年期国债到期收益率:月英镑兑人民币中间价:月（右）-4.00-2.000.002.004.006.008.001999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017英国名义GDP同比英国:国
23、债收益率:10年:月-10.000.0010.0020.0030.001973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018日本:GDP:现价:同比日本:10年期国债基准收益率:年度2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。6 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 三、三、A A 股股核心资产估值较低，核心资产估值较低，是全球股市价值洼地是全球股市价
24、值洼地 富时富时 100 市盈率和市净率均高于市盈率和市净率均高于 A 股主要指数，且上市公司营业收入增长率不及股主要指数，且上市公司营业收入增长率不及 A 股，股，A 股估值低且成长性较好，投资股估值低且成长性较好，投资 A 股的性价比高。富时股的性价比高。富时 100 配置价值并不完全体现在估值和配置价值并不完全体现在估值和成长性，而在于相较于发达国家市场较低的无风险利率（成长性，而在于相较于发达国家市场较低的无风险利率（1%左右，甚至左右，甚至 1%以下），以下），大型大型上上市公司能够提供稳定且较高股息率（市公司能够提供稳定且较高股息率（3%至至 5%）。如果说中国债券是全球债券市场价
25、值洼地，）。如果说中国债券是全球债券市场价值洼地，则以上证则以上证 50，沪深，沪深 300 为代表的中国核心资产，兼具较低估值和一定成长性，是全球股市价为代表的中国核心资产，兼具较低估值和一定成长性，是全球股市价值洼地。值洼地。富时富时 100 市盈率市盈率和市净率均和市净率均高于高于 A 股主要指数，股主要指数，且且上市公司营业收入增长率不及上市公司营业收入增长率不及 A 股，股，A 股估值低股估值低且且成长性较好成长性较好。上证 50 指数、上证 180 指数和沪深 300 指数市盈率分别为 9.81、10.78 和 11.99 倍，而富时 100 指数市盈率为 17.86 倍，富时 1
26、00 指数上市公司市盈率显著高于A 股。但是从上市公司成长性看，最近几年富时 100 指数上市公司营业收入增长率均不及 A股主要指数的上市公司。从估值与成长性角度看，A 股主要指数上市公司具有更低的估值和较好的成长性。图图 9 富时富时 100 市盈率高于市盈率高于 A 股主要指数股主要指数 图图 10 富时富时 100 市净率高于市净率高于 A 股主要指数股主要指数 -4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.001973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018
27、美国:GDP:现价:同比美国:国债收益率:10年:年度0.005.0010.0015.0020.0025.002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018中债国债到期收益率:10年:年度中国名义GDP:同比2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。7 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 富时富时 100 配置价值并不完全体现在估值和成长性
28、，而在于相较于发达国家市场较低的无配置价值并不完全体现在估值和成长性，而在于相较于发达国家市场较低的无风险利率，上市公司提供的风险利率，上市公司提供的稳定且稳定且较高股息率。较高股息率。富时 100 指数上市公司股息率维持在 4%5%之间，即使富时 100 上市公司成长性一般，相较于英国十年期国债收益率在 1%左右，仍具有显著的配置价值。A 股主要蓝筹指数上市公司股息率大致在 2%4%的水平，与中国十年期国债收益率大体相当。A 股蓝筹上市公司股票相较于十年期国债，其配置价值体现在 A 股上市公司的业绩持续增长。图图 11 富时富时 100 上市公司营收增长率不及上市公司营收增长率不及 A 股股
29、 图图 12 富时富时 100 股息率大幅高于国债收益率股息率大幅高于国债收益率 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 图图 13 A 股股息率与十年期国债收益率大体相当股股息率与十年期国债收益率大体相当 图图 14 富时富时 100 与上证与上证 180 相较国债的超额收益大体相对相较国债的超额收益大体相对 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00富时100市盈率沪深300市盈率上证50市盈率上证180市盈率0.000.501.001.502.002.50富时100市净率沪深300市净率上证50市净率上证180市净率
30、-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年富时100营业收入增长率沪深300营业收入增长率上证50营业收入增长率上证180营业收入增长率0.001.002.003.004.005.006.00富时100股息率(%)英国十年期国债收益率（%）2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。8 数据来源：数据来源：WindWind，中国银
31、河证券研究院，中国银河证券研究院 四、四、对比富时对比富时 100100 指数，指数，A A 股金融业和工业配置价值较高股金融业和工业配置价值较高 对比富时对比富时 100 指数，指数，A 股金融业和工业配置价值较高。上证股金融业和工业配置价值较高。上证 180 指数中金融业和工业市指数中金融业和工业市盈率与市净率相较富时盈率与市净率相较富时 100 指数低。金融业行业壁垒强，指数低。金融业行业壁垒强，A 股金融业上市公司具有较强的盈股金融业上市公司具有较强的盈利能力，但估值较低，性价比高。在金融供给侧改革推进下，未来金融行业集中度预计将提升，利能力，但估值较低，性价比高。在金融供给侧改革推进
32、下，未来金融行业集中度预计将提升，金融行业龙头公司有能力保持较强的盈利能力，配置价值高。中国作为制造业大国，具有较好金融行业龙头公司有能力保持较强的盈利能力，配置价值高。中国作为制造业大国，具有较好的工业产业链基础，且正处于传统制造业向智造升级转型时期，的工业产业链基础，且正处于传统制造业向智造升级转型时期，可进行价值挖掘可进行价值挖掘。上证上证 180 指数指数金融行业市值占比高，富时金融行业市值占比高，富时 100 指数行业市值分布以金融指数行业市值分布以金融、消费和能源为消费和能源为主。主。上证 180 指数中，金融业市值占比一枝独秀，市值占比超过一半，其他如工业、能源和日常消费等行业市
33、值占比也较高。富时 100 指数行业市值分布较为均衡，市值分布以金融、消费、能源和材料等行业为主，其中金融行业市值占比最高达到 27%。图图 15 富时富时 100 行业市值占比均衡，以金融消费能源为主行业市值占比均衡，以金融消费能源为主 图图 16 上证上证 180 指数金融行业市值占比高指数金融行业市值占比高 0.001.002.003.004.005.00201020112012201320142015201620172018沪深300股息率（%）上证50股息率（%）上证180股息率（%）中债国债到期收益率:10年（%）0.001.002.003.004.005.006.007.008.
34、00上证180市盈率倒数-中国十年国债收益率富时100市盈率倒数-英国十年国债收益率27%18%14%13%12%9%5%1%金融日常消费能源材料医疗保健可选消费工业信息技术电信服务房地产公用事业53%10%9%8%4%4%3%3%3%2%1%金融工业能源日常消费材料可选消费信息技术公用事业医疗保健房地产电信服务2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。9 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 上证上证 180 指数中金融
35、业和工业市盈率与市净率显著低于富时指数中金融业和工业市盈率与市净率显著低于富时 100 指数，具有一定估值优势指数，具有一定估值优势。上证180 指数中金融业和工业市盈率与市净率相较富时 100 指数低，而日常消费和信息技术业估值高于富时 100 指数公司。金融业行业壁垒强盈利能力强，在上证 180 指数中，金融行业净利润的占比达到 67.03%，大幅高于其他行业。相比而言在富时 100 指数中，金融行业虽然也是净利润占比最大的行业，占比为 22.59%，与排名随后的能源和材料等行业相差不大。A 股金融业上市公司具有较强的盈利能力，但估值较低，性价比高。在金融供给侧改革推进下，未来金融行业集中
36、度预计将提升，金融行业龙头公司有能力保持较强的盈利能力，配置价值高。上证180 指数中，工业上市公司的净资产收益率虽低于富时 100，但中国作为制造业大国，具有较好的工业产业链基础，且正处于传统制造业向智造升级转型时期，可进行价值挖掘。图图 17 上证上证 180 指数中金融业和工业市盈率显著低于富时指数中金融业和工业市盈率显著低于富时 100 图图 18上证上证180指数中电信服务和工业市净率显著低于富时指数中电信服务和工业市净率显著低于富时100 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 图图 1919 上证上证 180180 指数金融业贡献了主要利润指
37、数金融业贡献了主要利润 图图 2020 上证上证 180180 指数日常消费金融信息技术业净资产收益率高指数日常消费金融信息技术业净资产收益率高 数据来源：数据来源：WindWind，中国银河证券研究院，中国银河证券研究院 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.00富时100市盈率上证180市盈率024681012富时100市净率上证180市净率22.59%67.03%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%富时100行业净利润占比上证180行业净利润占比0.00%
38、5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%富时100净资产收益率上证180净资产收益率2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。10 五、五、沪伦通对沪伦通对 A A 股股市场市场影响研判影响研判 短期看，沪伦通开启对 A 股市场影响有限。由于沪伦通不同于陆股通，不是“投资者”跨境，而是“产品”跨境，通过存托凭证与基础证券之间的跨境转换机制安排，实现两地市场的互联互通。沪伦通机制实行，短期实现跨境的“产品”有限，对 A 股市场影响较小
39、。长期看，A 股核心资产配置价值进一步凸显。中国经济增速领先发达国家，保证中国资产的整体收益率较高。富时 100 指数公司市盈率高于 A 股，其配置价值并不体现在公司成长性，而在于相较发达国家市场较低的无风险利率，海外蓝筹股能够提供稳定且较高股息率。相较于发达国家股市，A 股公司估值低，且成长性较好。随着资本市场对外开放加速，更多海外资金进入中国，在全球资产定价视角下，A 股公司中资产质量好的价值股和稳定成长股配置价值尤为凸显。行业方面，相较富时 100 指数，A 股中金融业和工业上市公司估值较低，金融业盈利能力强，未来行业集中度有望提升，金融行业龙头公司有望受益，配置价值高；工业处于向智能制
40、造转型升级期，可进行价值挖掘。2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。11 插插 图图 目目 录录 图图 1 以过去二十年看，上证以过去二十年看，上证 180 指数涨幅好于富时指数涨幅好于富时 100 指数指数.4 图图 2 以过去十年看，以过去十年看，A 股主要指数涨幅均不及富时股主要指数涨幅均不及富时 100 指数指数.4 图图 3 中国中国与英国与英国 GDP 实际增速先扩大再收窄实际增速先扩大再收窄.4 图图 4 中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人
41、民币升值中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值.4 图图 5 中国与英国中国与英国 GDP 实际增速先扩大再收窄实际增速先扩大再收窄.5 图图 6 中国与英国十年期中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值国债收益率走阔，同时人民币升值.5 图图 7 中国与英国中国与英国 GDP 实际增速先扩大再收窄实际增速先扩大再收窄.5 图图 8 中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值中国与英国十年期国债收益率走阔，同时人民币升值.5 图图 9 富时富时 100 市盈率高于市盈率高于 A 股主要指数股主要指数.6 图图 10 富时富时 100 市净率高于市净率高于 A 股主要指数股主要
42、指数.6 图图 11 富时富时 100 上市公司营上市公司营收增长率不及收增长率不及 A 股股.7 图图 12 富时富时 100 股息率大幅高于国债收益率股息率大幅高于国债收益率.7 图图 13 A 股股息率与十年期国债收益率大体相当股股息率与十年期国债收益率大体相当.7 图图 14 富时富时 100 与上证与上证 180 相较国债的超额收益大体相对相较国债的超额收益大体相对.7 图图 15 富时富时 100 行业市值占比均衡，以金融消费能源为主行业市值占比均衡，以金融消费能源为主.8 图图 16 上证上证 180 指数金融行业市值占比高指数金融行业市值占比高.8 图图 17 A 股股息率与十
43、年期国债收益率大体相当股股息率与十年期国债收益率大体相当.9 图图 18 富时富时 100 与上证与上证 180 相较国债的超额收益大体相对相较国债的超额收益大体相对.9 图图 19 A 股股息率与十年期国债收益率大体相当股股息率与十年期国债收益率大体相当.9 图图 20 富时富时 100 与上证与上证 180 相较国债的超额收益大体相对相较国债的超额收益大体相对.9 2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。评级标准评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推
44、荐、中性、回避银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来 612 个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报 20%及以上。该评级由分析师给出。谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报 10%及以上。该评级由分析师给出
45、。银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来 612 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。谨慎推荐：是指未来 612 个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%20%。该评级由分析师给出。中性：是指未来 612 个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。回避：是指未来 612 个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。付延平付延平，策略证券分析师。，策略证券
46、分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。（本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利）。2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。免责声明免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监
47、会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所
48、载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部份，客户需自行承担浏览这
49、些网站的费用或风险。银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给银河证券客户的，属于机密材料，只有银河证券客户才能参考或使用，如接收人并非银河证券客户，请及时退回并删除。银河证券有权在发送本报告前使用本报告所涉及的研究或分析内容。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为银河证券的商标、服务标识及标记。银河证券版权所有并保留一切权利。联系联系 中国银河证券股份有限公司研究院中国银河证券股份有限公司研究院 机构请致电：机构请致电：深圳市福田区金田路 3088 号中洲大厦 20 层 深广地区：崔香兰 0755- 上海浦东新区富城路 99 号震旦大厦 31 层 上海地区：何婷婷 021- 北京西城区金融大街 35 号国际企业大厦 C 座 北京地区：耿尤繇 010-66568479gengyouyouChinaS 公司网址： 2 1 2 0 0 0 6 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 6 2 0 1 0:0 2扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料
