1、谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告行业研究/动态点评 2019年03月03日 电力设备 增持（维持）新能源 增持（维持）黄斌黄斌 执业证书编号：S0570517060002 研究员 孙纯鹏孙纯鹏 执业证书编号：S0570518080007 研究员 1 国轩高科国轩高科(002074,增持增持):业绩快报符合预期，边际改善值得期待业绩快报符合预期，边际改善值得期待2019.03 2晶盛机电晶盛机电(300316,买入买入):单晶扩产新周期，晶盛奋勇争先机单晶扩产新周期，晶盛奋勇争先机2019.02 3电力设备与新能源电力设备与新能源:行业周报（第八周）
2、行业周报（第八周）2019.02 资料来源：Wind 行业新机遇，增长新动能行业新机遇，增长新动能 科创板系列研究报告二细则推出细则推出：科创板：科创板细则细则落地，落地，有望为有望为行业注入新动能行业注入新动能 科技创新在新能源及新能源汽车两个典型高成长行业中扮演重要角色，我们认为科创板将会为板块内具备科技硬实力的企业增加新的融资渠道，促进公司扩大技术优势，或将为行业注入发展新动能，进一步提升相关行业的全球竞争力。行业现状：行业现状：快速发展增厚资金需求，快速发展增厚资金需求，科创板或将缩短企业资本化进程科创板或将缩短企业资本化进程 我国新能源汽车行业快速发展，整车及关键零部件产业链完善，已
3、成为全球第一大市场。新能源方面，风电、光伏装机量居于全球第一位，国内新能源发电逐渐从规模转向量质并重，结构升级过程中部分龙头企业的全球竞争力逐渐增强。部分细分领域龙头受高研发投入与资本开支影响，短期内面临较大盈利压力。科创板的落地或缩短以动力电池及关键材料为代表的关键零部件企业的资本化进程。他山之石：他山之石：依托行业发展进程依托行业发展进程，关注流动性和业绩可预期性，关注流动性和业绩可预期性 我们认为估值和股价表现与行业和公司的经营状况高度相关，流动性和业绩的可预期性也会影响到科创板的整体估值。A123 作为轻资产重创新公司，2009 年登陆纳斯达克后，受海外新能源车发展低于预期和公司成本管
4、控不力影响，公司盈利持续低于预期，于 2011 年退市。特斯拉作为继 1956年福特汽车首家成功 IPO 的汽车企业，市场接受公司长期未盈利，给予相应的风险折价，在 Model S 推出获得市场欢迎，新能源车发展趋势增强，股价开启 8 年 16 倍的上涨进程。此外，从跨市场上市公司表现看，流动性对估值也有一定影响。影响前瞻：科创板带来边际变化，或助行业龙头强者恒强影响前瞻：科创板带来边际变化，或助行业龙头强者恒强 我们认为新能源和新能源车行业发展有望持续，板块内公司登陆科创板后的行业风险较小。随着行业的成熟，市场集中度将趋于提高，行业格局或将逐步稳定。受益于科创板对盈利条件的放松，处于行业领先
5、地位，因研发和产能投入尚未盈利的公司有望登陆创板进行融资。现有行业龙头公司在获取新融资后，或将在产能和研发上增加优势，有望获取更多的市场份额。建议关注有望进一步提升市场竞争力的细分市场龙头。风险提示：宏观经济增速不及预期；行业政策转向导致下游需求低于预期；技术进步不及预期；(37)(27)(16)(6)518/0318/0518/0718/0918/1119/01(%)电力设备新能源沪深300一年内行业走势图一年内行业走势图 相关研究相关研究 行业评级：行业评级：行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 行业现状：行业现状：快速
6、发展快速发展增加资金需求增加资金需求，部分龙头尚未上市部分龙头尚未上市 根据证监会 2019 年 3 月 1 日发布的科创板首次发行股票注册管理办法（试行），在对企业的要求上，证监会施行注册制，强调对发行条件和信息披露的重视，增强了对创新企业的包容性和适应性。我国新能源车和新能源发展迅速，均已成为全球第一大市场。当前电新各子板块产能扩张和技术结构升级存在大量资金需求，我们认为科创板为公司研发和扩产提供增量融资，带来的技术和产能量变，或将推动板块结构升级。新能源车：新能源车：市场快速发展，市场快速发展，优质企业已进入海外产业链优质企业已进入海外产业链 我国新能源汽车行业快速发展，已成为全球第一大
7、市场。我国新能源汽车行业快速发展，已成为全球第一大市场。2018 年我国新能源车销量为125.6 万辆，同比增长 61.7%，是同时期美国新能源车销量的约 3.49 倍（36.0 万辆）。根据 EV-volumes 统计，2018 年上半年，中国纯电动车型销量占全球 64%，插电式混合动力车型销量占全球 36%，已成为全球第一大市场。图表图表1：中国新能源汽车销量中国新能源汽车销量 图表图表2：美国新能源汽车销量美国新能源汽车销量 资料来源：中汽协，华泰证券研究所 资料来源：EV-Volumes，华泰证券研究所 动力电池等零部件产业链完善，并已开始“出海”进程。动力电池等零部件产业链完善，并已
8、开始“出海”进程。2018 年前十大车型配套电池、电机等供应商均为国内企业，国内新能源汽车产业链公司实力逐步加强，协同效应明显。在补贴加速退坡背景下，降本压力传导到新能源汽车产业链各个环节，具有技术和成本优势的企业或将脱颖而出。根据高工锂电数据，2018 年我国动力电池装机量为 56.98GWh，其中宁德时代的装机量为 23.52GWh，占据国内动力电池装机量第一位。宁德时代、孚能、亿纬锂能等企业已进入宝马、戴姆勒等海外主流整车企业供应链，国内动力电池企业已开始“出海”进程。截至 2018 年底全球 12 家主流动力电池企业产能约为 120GWh，预计2020 年产能将扩产至 400GWh 以
9、上。我们认为在科创板的推动下，以动力电池为代表的关键零部件企业或将获得更多增量资金，在新一轮全球产能扩张和技术开发竞赛中获得新的动能，提升中国新能源汽车产业链的全球竞争力。图表图表3：2018 年中国电池企业装机情况年中国电池企业装机情况 图表图表4：全球锂电池厂商产能及扩产计划全球锂电池厂商产能及扩产计划 资料来源：高工锂电，华泰证券研究所 注：BYD 和孚能为 2019 年待建产能，其余为截至 2020 年待建产能 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 0%100%200%300%400%05010015020112012201320142015201620172018万辆万辆纯电
10、-左轴插电混合-左轴同比增长率-右轴-20%0%20%40%60%80%100%010203040201320142015201620172018万辆万辆纯电-左轴混电-左轴增长率-右轴0510152025宁德时代 比亚迪 国轩高科力神孚能科技比克亿纬锂能国能电池GWhGWh方形圆柱软包905251.3503533.530251598.43.5020406080100LG化学松下CATLBYD孚能科技三星SDI力神国轩高科比克亿纬锂能AESCPEVEGWhGWh现有待建 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 行业门槛高，资金
11、需求大，具备技术硬实力企业或为行业发展增添新动能。行业门槛高，资金需求大，具备技术硬实力企业或为行业发展增添新动能。科创板或将加速推动技术研发，进一步提升中国新能源汽车及零部件企业硬实力。新能源汽车进入门槛高，资金需求量大，补贴退坡更增加了市场的不确定性，拥有高技术和低成本的公司有望脱颖而出。我们认为科创板有利于挖掘新能源汽车领域的优秀整车企业，为其技术更新和产能升级提供融资支持，推动我国新能源汽车渗透率加速提升。新能源：风光装机全球第一，逐步转向量质并重新能源：风光装机全球第一，逐步转向量质并重 风电、光伏装机量居于全球第一位，继续保持全球领先地位。风电、光伏装机量居于全球第一位，继续保持全
12、球领先地位。2017 年我国光伏新增装机量为 53.06GW，占全球新增装机量的 55%，同年风电累计装机量为 188.39GW，占全球累计装机量的 35%，风电、光伏累计装机量均居于全球第一位。根据能源局披露，2018年国内光伏新增装机 44.1GW，继续保持全球领先地位。图表图表5：全球光伏新增装机量全球光伏新增装机量 图表图表6：全球风电累计装机量全球风电累计装机量 资料来源：EnergyTrend，华泰证券研究所 资料来源：中国风电新闻网，华泰证券研究所 2018 年国内新能源发电逐渐转向量质并重，结构升级过程中部分龙头企业的全球竞争力年国内新能源发电逐渐转向量质并重，结构升级过程中部
13、分龙头企业的全球竞争力逐渐增强。逐渐增强。光伏领域，硅料等成本下行叠加 PERC 等高效电池技术提升，国内组件价格已低于海外部分国家发电侧平价上网阈值，龙头企业或将获得新的增长动能。组件的价格自2010 年 10 月份，至今已经有两次大幅降价，在 2018 年 531 新政之后，产业链价格出现了主动的向下过程，中国的系统供应商的成本已经到达了海外部分国家发电侧平价的要求，我们认为海外被激活是这个行业未来增长最大的来源，科创板或将助推我国新能源产业链的升级和在全球领域竞争力的进一步提升。图表图表7：组价的两次大幅降价组价的两次大幅降价 资料来源：PV infolink，华泰证券研究所 30%24
14、%34%46%55%02040608010012020132014201520162017GW中国美国日本欧洲拉美印度澳大利亚其他24%31%34%35%35%010020030040050060020132014201520162017GW美国欧洲中国印度其他地区 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 竞争格局：部分领域龙头尚未上市，科创板或缩短资本化进程竞争格局：部分领域龙头尚未上市，科创板或缩短资本化进程 部分细分领域龙头尚未上市，业绩增长依赖资本提速。部分细分领域龙头尚未上市，业绩增长依赖资本提速。以新能源汽车为例，
15、目前部分细分领域龙头还没有上市，比如 18 年软包三元电池和圆柱三元电池装机前三均未登陆主板市场。这些公司研发与资本开支拖累盈利，难以达到主板对盈利的要求。我们认为这些公司在登陆科创板后，有望进一步增加技术优势，推动产业链结构升级。科创板或缩短以动力电池及关键材料为代表的关键零部件企业的资本化进程，在新一轮全球产能扩张和技术开发竞赛中获得新的动能。行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 他山之石他山之石：依托行业发展进程依托行业发展进程，关注流动性和业绩可预期性关注流动性和业绩可预期性 A123：轻资产创新性公司，行业放缓破产
16、轻资产创新性公司，行业放缓破产退市退市 A123（股票代码：AONE）作为典型轻资产技术创新性公司代表，是为数不多美股上市动力电池企业。公司于 2001 年成立，2007 年开始供应车用动力电池，2009 年 9 月登陆纳斯达克（IPO 价格 13.5 美元/股）。由于对新能源车市场发展速度的误判，加之公司在成本管控经验方面的不足，公司上市后持续亏损，于 2012 年 10 月递交了破产保护申请，2013年 1 月万向集团以 2.566 亿美元完成对其的收购，更名为 B456。公司经历的坎坷的发展历程，一方面，和行业发展阶段密切相关，在 2007 年到 2014 年这段时间内，海外市场的新能源
17、车发展速度低于预期。另一方面，公司在成本管控方面的经验不足，公司营收虽在增长，但净利润一直是亏损。所以我们认为对公司的合理定价，首先取决于对行业发展所处阶段的正确判断。图表图表8：A123 公司发展时间线公司发展时间线 图表图表9：A123 上市后营收、净利润上市后营收、净利润 资料来源：B456 官网，华泰证券研究所 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 特斯拉：高盈利容忍度及风险折价并存特斯拉：高盈利容忍度及风险折价并存，投资者与投资者与行业行业双受益双受益 特斯拉公司于 2003 年成立，2008 年卖出第一辆产品 Tesla Roadster，至上市前一个月仅仅卖出 1063
18、辆，公司于 2010 年 6 月 29 日在美国纳斯达克上市交易，是继 1956 年的福特汽车上市后，美国第一家成功 IPO 的汽车制造商。特斯拉拥有前沿科技和核心技术，因产能和研发投入较高，特斯拉在上市之前从未实现盈利，直到 2013 年 5 月初才首次宣布实现季度盈利。特斯拉计划的能够为其带来可观收入的 Model S 彼时仍处于早期的开发阶段，只提出了2012 年投入生产的目标。在特斯拉 2010 年上市时，公司正等待上市募集资金来完成收购Fremont 的工厂，处于收购的前期阶段。综上，特斯拉上市时正处于发展的早期阶段，并且由于其有限的经营历史，评估其业务和未来前景变得困难，在上市时风
19、险较高。行业快速发展，技术领先，行业快速发展，技术领先，8 年增长年增长 16 倍倍，推动行业发展，推动行业发展。特斯拉自 2010 年 6 月 29 日首日上市交易至2018年12月31日截止，股价从$19.00涨至$332.80，涨幅达到1651.58%。复盘特斯拉的股价表现，2010 年 6 月至 2012 年 12 月，公司的股价在未来高成长预期下，维持在相对稳定水平，证明美股市场接受处于发展期的公司，但对其风险仍然给与较大的折现系数。2012 年特斯拉 Model S 交付后，消费者对 Model S 的订购让资本市场见证了公司的增长潜力，而产能的逐步释放也让公司的业绩可预测性不断增
20、强，市场给予公司溢价，推动公司股价大涨。特斯拉上市后不仅给股东带来大量回报，也推动了新能源汽车行业的发展。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%(300)(200)(100)0100200FY 2006 FY 2007 FY 2008 FY 2009 FY 2010 FY 2011 Q3 2012百万百万USDUSD主营收入-左轴营业利润-左轴主营收入同比-右轴 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 图表图表10：特斯拉股票走势特斯拉股票走势 图表图表11：特斯拉季度交付量特斯拉季度交付量 资料来源：B
21、loomberg，华泰证券研究所 资料来源：Tesla，华泰证券研究所 市场流动性和成长可预期性或将影响未来科创板表现市场流动性和成长可预期性或将影响未来科创板表现 从市场流动性来看，相较于场外柜台交易市场，主板市场交易较为活跃，比克电池从OTCBB（美国场外柜台交易系统）转向纳斯达克主板市场后公司的静态市盈率从 12 倍上涨至接近 18 倍，我们认为除了公司成长性获得市场认可外，主板市场的高流动性溢价也促使其估值提升。类似的情形也发生在金风科技 H 股发行上。2010 年 10 月金风科技以18 倍市盈率登陆 H 股，低于同时期 A 股 30 倍市盈率，由于 H/A 股市场流动性差异带来的折
22、价明显（同时期东方电气 A/H 股市盈率分别为 37/31 倍）。而对于目前仍未实质性盈利的特斯拉而言，复盘其股价表现，与其产品竞争力提升带来的高成长预期密切相关。特斯拉上市后一周内股价仍在发行价附近徘徊，上市后 33 个月（2010.06-2013.03）股价也仅上涨 123%。直至 2012 年底第一辆 Model S 上市，由于产品竞争力、市场关注度增强提振了市场对公司高成长预期的信心，公司股价开启了 6 年 20 倍的进程，期间最高涨幅2191.8%（相比发行价）。图表图表12：各股票估值方法及股价表现汇总各股票估值方法及股价表现汇总 公司公司 估值方法估值方法 股价表现股价表现 相同
23、点相同点 差异点差异点 发行价发行价 一天一天 一周一周 一年一年 截至截至 18年底年底 特斯拉 1.市场流动性 2.可比公司平均估值水平 3.业绩发展的可预测性 无盈利，可比公司法不适用 17 26%-8%49%1652%比克电池 历史交易法，参考不同市场的流动性确定溢价。26-19%8%76%-99%ABB 历史交易法，参考此前所在市场估值水平。17-1%-1%-48%12%金风科技 历史交易法，参考此前所在市场估值水平。18 3%12%-81%63%晶科能源 历史交易法，根据已发行权益类产品价格和期权差价，确定发行价格。11-8%-24%129%-18%注：因比克电池为转板上市，并未发
24、行股份，发行价选取的是转板日的开盘价 资料来源：Bloomberg，华泰证券研究所 0501001502002503003504004502010/6/292012/6/292014/6/292016/6/292018/6/29美元美元010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,0002012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q2
25、2017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4单位单位/辆辆 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 影响前瞻：科创板带来边际变化，或将助行业龙头强者恒强影响前瞻：科创板带来边际变化，或将助行业龙头强者恒强 产业前瞻：行业发展有望持续，产业前瞻：行业发展有望持续，技术逐步成为重要推动力量技术逐步成为重要推动力量 短期看，子行业发展阶段各异，短期政策会有扰动。短期看，子行业发展阶段各异，短期政策会有扰动。电力设备新能源行业覆盖新能源汽车、风电、光伏、工控等子行业，属于高新技术产业和战略性新兴产业，所处发
26、展阶段略有不同：新能源汽车（包括整车和电池等零部件）、风电、光伏已越过行业萌芽期，市场增长快，行业集中度和龙头企业市占率提升的趋势明显，短期政策波动（包括补贴调整等）对板块及相关公司估值造成一定波动，技术进步带来的产业升级为行业重要推动力量；工控行业发展则相对成熟，与宏观经济发展密切相关，产业升级和进口替代推动工控行业提升。长期看，长期看，新能源及新能源车新能源及新能源车成长有望持续，技术进步逐步成为重要推动力量。成长有望持续，技术进步逐步成为重要推动力量。随着新能源车的迅速普及，市场对于新能源车的接受度逐步增强，随着补贴退坡的到来，新能源车行业已逐渐从政策驱动转向市场驱动。从光伏行业来看，经
27、过“531 新政”以后光伏产业链价格迅速下降，单位发电成本下降推动更多地区实现平价上网，下游需求有望进一步打开。我们认为技术进步带来的产业逐步升级为行业重要推动力量，细分市场未上市龙头或在资本助力下进一步提升中国相关产业的国际竞争力。图表图表13：硅料价格大幅下降硅料价格大幅下降 图表图表14：硅片价格较年初显著降低硅片价格较年初显著降低 资料来源：PVinfolink，华泰证券研究所 资料来源：PVinfolink，华泰证券研究所 图表图表15：电池片价格显著下降电池片价格显著下降 图表图表16：终端组件价格下降终端组件价格下降 资料来源：PVinfolink，华泰证券研究所 资料来源：PV
28、infolink，华泰证券研究所 行业集中度为锚，结合公司市占率衡量发展空间行业集中度为锚，结合公司市占率衡量发展空间。新能源及新能源汽车发展到当前状态，市场的可预见性较强，我们认为行业发展的风险较小。各细分环节发展阶段不同，发展处于成熟期的行业集中度较高，我们认为可以参照行业 CR3，衡量各板块的格局稳定程度。以新能源汽车产业链为例，根据高工锂电和中汽协数据，2018 年方形三元电池的 CR3 为93%，行业格局较为稳定，龙头公司的地位稳固，市占率提升空间较小。18 年三元材料CR3 为 31%，我们认为三元材料板块格局尚未稳固，龙头公司有继续提高市占率的空间，同样排名靠后的公司有凭借技术优
29、势，实现黑马逆袭的希望。70901101301501702018/1/272018/4/272018/7/272018/10/272019/1/27元元/kg/kg多晶用料（RMB）单晶用料（RMB）2462018/1/272018/2/272018/3/272018/4/272018/5/272018/6/272018/7/272018/8/272018/9/272018/10/272018/11/272018/12/272019/1/272019/2/27元元/pc/pc多晶硅片（RMB）单晶硅片（RMB）0.61.62.62018/1/272018/4/272018/7/272018/1
30、0/272019/1/27元元/pc/pc多晶电池片18.5%(RMB)单晶电池片20%(RMB)高效单晶电池片21%（RMB）1.762.262.763.262018/1/272018/4/272018/7/272018/10/272019/1/27元元/W/W270W多晶组件（RMB）280W多晶组件（RMB）290W单晶组件（RMB）行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表图表17：2018 年新能源车细分子行业年新能源车细分子行业 CR3 资料来源：高工锂电，中汽协，华泰证券研究所 投资布局投资布局：关注有望进一步
31、提升市场竞争力的细分市场龙头：关注有望进一步提升市场竞争力的细分市场龙头 受益于科创板对盈利条件的放松，处于行业领先地位，因研发和产能投入尚未盈利的公司有望登陆科创板进行融资。现有行业龙头公司在获取新融资后，或将在产能和研发上增加优势，有望进一步提升市占率。建议结合市场集中度、细分环节排名及 18 年同比增速等指标，关注有望进一步提升竞争力的细分市场龙头。市场集中度：市场集中度决定了行业的稳定程度，集中度低的行业有望实现龙头的市占率提升，享受整体行业增长和市占率提升带来的双重业绩优势。细分环节排名：我们认为细分环节的装机量和产量排名能够有效地代表公司产品在市场上的认可度，是判断龙头的重要指标。
32、93%77%62%62%61%57%56%52%52%31%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%方形三元电池天然石墨动力用电解液圆柱三元电池人造石墨软包三元电池湿法隔膜消费用电解液干法隔膜三元材料 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 风险提示风险提示 宏观经济增速不及预期宏观经济增速不及预期。工控属于中游行业，若未来经济增速不达预期，下游资本开支减少将挤压行业的盈利空间。行业政策转向导致下游需求低于预期行业政策转向导致下游需求低于预期。对处于成长期的行业而言，国家产业政策具有指导行业发展路径的
33、作用。若产业政策转向，可能导致原有产品需求降温。技术进步不及预期。技术进步不及预期。电新行业为技术密集型企业，技术进步有利于行业产能增加和降低利用成本，若技术进步不及预期，叠加补贴退坡，行业发展可能会受到不利影响。行业研究/动态点评|2019 年 03 月 03 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 免责申明免责申明 本报告仅供华泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在
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35、所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司
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37、 6个月内的行业涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准；投资建议的评级标准 增持行业股票指数超越基准 买入股价超越基准 20%以上 中性行业股票指数基本与基准持平 增持股价超越基准 5%-20%减持行业股票指数明显弱于基准 中性股价相对基准波动在-5%5%之间 减持股价弱于基准 5%-20%卖出股价弱于基准 20%以上 华泰证券研究华泰证券研究 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层 邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht-
