1、 华泰期货研究院华泰期货研究院 基本金属部基本金属部 师橙 银铅研究员 021-60828513 从业资格号：F3046665 徐闻宇 宏观贵金属研究员 021-68757985 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 相关研究相关研究：中国国内白银需求之展望及增长潜力点分析 2018-12-25 CFTC 持仓多空双方进一步拉开 2018-12-24 贸易战进一步升级 光伏行业或成为新的“受害者”？2018-07-13 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 2019 年年 1 季度白银需求料将相对季度白银需求料将相对稳健稳健 银价上涨概率银价上涨概率
2、较大较大 白银白银月月报摘要报摘要 白银：主线逻辑白银：主线逻辑 1.下游需求相对较为稳定，尤其是光伏以及电子、电器设备板块用银量仍呈现出稳健且相对大幅的上涨。2.从机构持仓情况来看，市场氛围也正在逐渐偏向对于多头更为有利的局面。3.2019 年 1 季度供应相较 2018 年同期上升幅度不会太大，因为主要白银企业 2019 年的项目投建大多将会在 2019 年年底及 2020 年年初才会正式投入生产。综合观点：综合观点：目前对于白银工业方面需求增长最为主要的且占比最大的光伏以及电子、电器设备板块，中国国内用银需求对于世界而言，均占到了近 70%的比重。而上述两个板块对于白银的需求在未来仍然相
3、对可期。虽然，在 2018 年国内的光伏板块遭受了“531”政策的影响，或许使得 2018 年成为近年来首次国内光伏用银量下降的情况，但是从“531”政策的具体内容来看，也同样在继续鼓励地方政府向光伏企业提供现金方式以外的其他支持，并且不断鼓励创新以及市场公开化，由此可见国内对于未来光伏以及追求清洁能源的支持态度仍然较为明确。对于电子、电器设备板块而言，2018 年间中美间的贸易战实则对其影响是否有限，因为目前中国向美国出口的多数企业均为在华的外资（包括港澳台地区）。并且相关行业近期指数在 2018 年也并未显现出太过疲弱的格局，而相关企业的数量以及盈利能力也均呈现出持续上涨的态势，故此预计电
4、子、电器板块对于白银需求的供需也同样较为稳健。后市展望后市展望：2019 年一季度而言，白银在需求方面料仍然表现相对稳健，而宏观方面，由于市场通常对于美联储在 3 月的议息会议上的加息预期并不会太过强烈，故而使得妨碍贵金属价格走高的最大威胁在此期间影响相对较小，故次预计 2019 年 1 季度白银价格将会呈现出相对较强的走势。操作建议：操作建议：可以积极布局多单入场，或采取期权构建做多波动率的策略。风险点：风险点：随着白银价格的走强 主要白银企业加大产量从而产生一定利空影响 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 2/24 白银白银市场市场供需情况概述供需情况概述 全球主要白
5、银企业生产情况概述全球主要白银企业生产情况概述（1）Fresnillo Frensillo Plc 作为全球最大的白银生产企业在其 2018 年 3 季度的生产报告（最新）中披露，截止 2018 年前 3 个季度，Frensillo 公司完成 46,297（Koz）约 1312 吨白银产量，较去年同期上涨达 8.5%，而这其中主要的原因是因为公司旗下的 Pyrites Plant 矿区于 2018 年二季度还是重新全面投入运营，加之来自于 San Juli n 二期原矿产量的增加，从而使得整个公司层面原矿开采数量出现了较大的提升。此外银产量的上升也与公司名下的 Fresnsillo、Herra
6、dura以及 Ci nega 这几大矿区矿山品位的上升有直接关系。不过在报告中也提及，目前 Fresnillo矿区矿山品位遇到了一些上升瓶颈，主要原因是现有一些设备无法开采到更高品位的矿，目前公司也正在想法设法解决这一问题。而目前 Fresnillo 公司名下的诸多矿区均正处于开发建设或是投建阶段，不过这些项目大多这些项目大多将会在将会在 2019 年末至年末至 2020 年初之间逐步投入正常生产，年初之间逐步投入正常生产，故此在故此在 2019 年年 1 季度中，料想产量季度中，料想产量并不会较去年同期有太明显的增加。并不会较去年同期有太明显的增加。表格 1：Fresnillo 未来产能扩建
7、与新增计划汇总 单位：吨 项目项目 2017 2018 2019 2020 2021 2022 年产年产量量 Prites Plant 计划投建 投建 正常生产 正常生产 正常生产 正常生产 99 Cinega 开发建设 开发建设 开发建设 开发建设 正常生产 正常生产 37 Fresnillo 开发建设 开发建设 开发建设 正常生产 正常生产 正常生产 85 Juanicipio 开发建设 开发建设 开发建设 正常生产 正常生产 正常生产 284 合计 505 资料来源：公司财报 华泰期货研究院 表格 2：Fresnillo 各矿区产量及预期 单位：吨 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2
8、019-01-02 3/24 矿区矿区 2018 年前三季度产量年前三季度产量 2018 年全年产量预期年全年产量预期 2019 年年 Q1 产量预期产量预期 Fresnillo 约 336 吨 约 450 吨 约 122 吨 Saucito 约 422 吨 约 563 吨 约 151 吨 Pyrites Plant 一期 约 14 吨 约 18 吨 约 5 吨 Ci nega 约 121 吨 约 164 吨 约 46 吨 San Juli n 约 608 吨 约 815 吨 约 220 吨 Herradura 约 31 吨 约 42 吨 约 13 吨 合计 约 557 吨 资料来源：公司财报
9、 华泰期货研究院 （2）KGHM 截止波兰 KGHM 公司最新公布的 3 季度财报告来看，该公司前三季度白银产量总共为 836吨，较去年同期相比下降约 9%，而该公司年初时对其全年金属银的产量目标为 1,166 吨。而截至 3 季度时，该公司基本还是处于正常的生产节奏之中。而对于产量的下降公司 3 季度财报中说明主要是由于公司于 2018 年 4 月 8 日至 6 月 26 日对其下属 Gogw 二号铜冶炼厂的关停及设备维修，而由于金属白银同样为铜矿的伴生品种，故而对于铜冶炼厂的关停也同样较大程度地影响了 2018 年前 3 季度白银的产量。也正是由于产量的大幅下降，加之由于设备维护等所带来的
10、额外的运营成本，故而 KGHM公司 2018 年前 3 季度总体利润水平较去年同期大幅下降 41%。而展望 2019 年，计划中仍有设备维护以及炼厂关停，主要是针对 Legnica 铜冶炼厂，故而预计该公司故而预计该公司 2019 年白银产年白银产量应该与量应该与 2018 年基本持平甚至更低，很难回升至年基本持平甚至更低，很难回升至 2017 年之时的产量年之时的产量，并且这样的情形在，并且这样的情形在2019 年年 1 季度中便有可能开始产生影响，因此预计季度中便有可能开始产生影响，因此预计 1 季度中产量较季度中产量较 2018 年同期将会呈现出年同期将会呈现出一定的下降一定的下降。表
11、3：KGHM 三季度财报摘要与 2019 年 Q1 产量预计 单位：吨 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 4/24 公司名称公司名称 2018 年前三季度总产量年前三季度总产量 2018 年预计产量年预计产量 2019 年预计年预计 Q1 产量产量 KGHM 836 1,166 270 资料来源：公司公告 华泰期货研究院 （3）Glencore 根据 Glencore 集团所公布的 2018 年前 3 季度财报上看，该公司前三季度完成银矿产量为746 吨，较去年同期相比下降 9%。而产量的下滑同样与 2018 年间部分矿区的停工以及设备维修有关，主要停工及检修的矿区包括
12、南美洲的 Alumbrera 矿区、澳大利亚 Mount Isa 以及 Pasar 制酸厂的事故造成的停产整顿。不过这些突发的干扰因素在2019年将会逐步消除，因此预计2019年公司的产量或将较2018年出现一定程度上升。并且参考往年的经验，通常贵金属行情在每年参考往年的经验，通常贵金属行情在每年 1 季度呈现出较为强季度呈现出较为强劲的走势的概率相对较大（过往劲的走势的概率相对较大（过往 11 年的数据中年的数据中 1 季度出现上涨的概率为季度出现上涨的概率为 73%），并且在），并且在 12月底时，白银价格实则已经展现出了较为强劲的走势，故此在有能力的情况下，企业料将月底时，白银价格实则已
13、经展现出了较为强劲的走势，故此在有能力的情况下，企业料将会适当加大生会适当加大生产力度，故此预计产力度，故此预计 2019 年年 1 季度季度产量较产量较 2018 年同期将会有一定比例上涨。年同期将会有一定比例上涨。表 4：Glencore 财报摘要与 2019 年 Q1 产量预计 单位：吨 项目项目 2018 年前三季度产量年前三季度产量 2018 年年预计预计总产量总产量 2019 年预计年预计 Q1 白银产量白银产量 Copper asset 253 333 91 Zinc asset 484 640 190 Nickle asset 10 12 3 Ferroalloys asset
14、 218 290 82 合计 336 资料来源：公司公告 华泰期货研究院 （4）Goldcorp 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 5/24 在 Goldcorp 公司 2018 年 3 季度财报中披露，2018 年前 3 季度公司白银总产量为 505 吨，较去年同期大幅下降 21%，同时相应地，销售收入也出现了 33%的大幅下降。但是在报告中同时指出，在 2018 年 4 季度，白银的产量预计将会较 3 季度上涨约 15%，而对于此前白银产量的大幅下跌，有一部分原因是由于公司所需面对的会计制度的调整，因为在切换至新会计制度之时，类似白银这样的半生产品将会对其带来较大的
15、负面影响，故而该公司在2018 年适当控制了白银的产量，不过对于 2018 年全年仍然预期可以达到约 850 吨左右的产量。此后随着过渡期的结束，预计在 2019 年公司白银产量将能够呈现出较为回升的态势，预计大致或将在 1400 吨附近，而对于而对于 2019 年年 1 季度而言，倘若白银价格能够表现相对强劲（实季度而言，倘若白银价格能够表现相对强劲（实则从则从 2018 年年 12 月底已经开始呈现出逐渐走强的态势），那么产量的复苏料将从月底已经开始呈现出逐渐走强的态势），那么产量的复苏料将从 2018 年年 4季度延续至季度延续至 2019 年年 1 季度，估计季度，估计 2019 年年
16、 1 季度产量较去年同期同样会呈现出季度产量较去年同期同样会呈现出上涨的情况。上涨的情况。表 5：Goldcorp 公司三季度财报摘要与 2019 年 Q1 产量预计 单位：吨 公司名称公司名称 2018 年前三季度总产量年前三季度总产量 2018 年预计产量年预计产量 2019 年预计年预计 Q1 产量产量 Goldcorp 505 850 232 资料来源：公司公告 华泰期货研究院 （5）Polymetal Polymetal 截止 2018 年前三季度的产量为 550 吨，较去年同期下降约 4%，而在该公司 3 季度的生产报告中称，造成产量下降的主要原因是由于该公司按计划将于 Dukat
17、 以及 Lunnoye矿区控制开采品位的行为。不过这倒是也与该公司年初之时公布的全年产量预期（763 吨）中所描述的节奏相符合。而展望而展望2019年，预计该公司在白银产量上并不会有太大的改变，因为对于上述的两个矿区，年，预计该公司在白银产量上并不会有太大的改变，因为对于上述的两个矿区，2019 年的开采计划仍然会以一些相对较低品位的矿为主，年的开采计划仍然会以一些相对较低品位的矿为主，故此预计自故此预计自 2019 年年 1 季度起，公季度起，公司白银产量便会呈现出下降的情况。司白银产量便会呈现出下降的情况。华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 6/24 表 6：Poly
18、metal 公司财报摘要与 2019 年 Q1 产量预计 单位：吨 公司名称公司名称 2018 年前三季度总产量年前三季度总产量 2018 年预计产量年预计产量 2019 年预计年预计 Q1 产量产量 Polymetal 550 763 195 资料来源：公司公告 华泰期货研究院 （6）Pan American 在 Pan American 前 3 季度的生产报告中，该公司称其所完成的白银产量为 528 吨，而这基本与其年初所指定的生产计划（709 至 751 吨）相吻合。而就其生产成本而言，2018 年前 3 季度，该公司生产成本大致在 5.24 美元/盎司的水平，较去年有着 12.9%左右
19、的上升，而造成生产成本上升的主要原因是由于伴生产品的质量下降以及公司此前在墨西哥地区矿区的扩张所带来的折旧及摊销费用所致。不过相应地这也会使得该公司 2019 年产量预期出现一定提升，大致会在 775 吨附近，不过就就 1 季度而言，由季度而言，由于此前的扩建项于此前的扩建项目还并不一定会立刻投入生产，因此预计总体产量较目还并不一定会立刻投入生产，因此预计总体产量较 2018 年不会有太大变年不会有太大变化化。表 7：Pan American 三季度财报摘要与 2019 年 Q1 产量预计 单位：吨 公司名称公司名称 2018 年前三季度总产量年前三季度总产量 2018 年预计产量年预计产量
20、2019 年预计年预计 Q1 产量产量 Pan American 528 732 185 资料来源：公司公告 华泰期货研究院 （7）Hindustan Zinc Ltd 根据 Hindustan 公司 2019 财年第二季度及 2018 年四季度财报1内容显示，截止 2018 年 9 月产银量为 448 金属吨，同比大致上 20%，基本符合年初时所指定的 2019 财年的生产目标（全财年产量大致为 597 吨）。1.印度会计准则与英国一样，为每年的 4 月 1 日至来年的 3 月 31 日为一财年 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 7/24 Hindustan 近年来银
21、产量变动相对稳定，基本都是处在 590 至 600 吨的范围之间，并且公司称其实目前世界上生产成本控制最为有效的几家公司之一，而 2019 年其生产成本预计将会基本与 2018 年持平甚至还会有小幅下降，故而预计在未来该公司的产量料可维持在 600 吨左右的水平。而而 2019 年年 1 季度公司的产量料也可叫季度公司的产量料也可叫 2018 年年 1 季度（季度（2017 印度财年印度财年 4 季度）季度）呈现较大的上涨。呈现较大的上涨。表 8：Hindustan 财报摘要与 2019 年 Q1 产量预计 单位：吨 公司名称公司名称 2018 年前三季度总产量（吨）年前三季度总产量（吨）20
22、18 年预计产量（吨）年预计产量（吨）2019 年预计年预计 Q1 产量产量 Hindustan 448 597 178 资料来源：公司公告 华泰期货研究院 （8）Coeur 在 Coeur 公司 3 季度财报中显示，公司前三季度白银产量为 167 吨，不过由于在三季度中，对于一些老旧设备的弃用以及一些租赁合约的结束，使得三季度整体生产成本出现了较大的下降，从而使得 2018 年 3 季度产量较 2 季度环比上升约 17%，预计这有的势头在 4 季度延续。不过在不过在 2019 年，企业仍将会遇到一些诸如矿山品位下降以及更多的设备需要更新等问题，年，企业仍将会遇到一些诸如矿山品位下降以及更多的
23、设备需要更新等问题，故而预计故而预计 2019 年的产量年的产量自一季度开始，便自一季度开始，便不太可能会比不太可能会比 2018 年年呈现出太过大幅的上涨，呈现出太过大幅的上涨，基本是维持原样甚至还基本是维持原样甚至还有可能有可能出现小幅下滑。出现小幅下滑。表 9：Coeur 财报摘要与 2019 年 Q1 产量预计 单位：吨 公司名称公司名称 2018 年前三季度总产量年前三季度总产量 2018 年预计产量年预计产量 2019 年预计年预计 Q1 产量产量 Coeur 168 368 53 资料来源：公司公告 华泰期货研究院 综上所述，通过对于上述几家最为重要的白银矿业公司的情况做出分析比
24、较之后可以发现，对于 2019 年的产出方面，增幅最大的应当是在墨西哥地区，尤其是以 Fresnillo 公司为主的华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 8/24 大型白银矿企投产陆续会在 2019 年后半年直至 2020 年初完成扩建及投产。届时对于白银的供给将会是一个较为可靠的补充。而就 2019 年白银总供给而言，由于参过过往数据，上述主要白银公司白银年产量占全球总供应比例长期稳定在 25%至 30%之间。对于马上即将到来的对于马上即将到来的 2019 年年 1 季度而言，由于上文中提及的绝大多数扩建以及投产项目还季度而言，由于上文中提及的绝大多数扩建以及投产项目还并
25、未正式投入使用，并未正式投入使用，故此料增幅并不会出现太过明显的上升，甚至有部分企业由于矿山品故此料增幅并不会出现太过明显的上升，甚至有部分企业由于矿山品位的逐年下降，将会呈现出产量下滑的情况。位的逐年下降，将会呈现出产量下滑的情况。但另一方面，白银的价格变化情况也将会在较大的程度上影响但另一方面，白银的价格变化情况也将会在较大的程度上影响白银生产企业的生产积极性，白银生产企业的生产积极性，故此，倘若白银价格在故此，倘若白银价格在 2019 年年 1 季度能够保持以往多年的大概率事件，即呈现出相对较大季度能够保持以往多年的大概率事件，即呈现出相对较大的涨幅，那么料的涨幅，那么料 1 季度主要白
26、银企业的产量也将会呈现出相应的上调，而倘若白银价格变季度主要白银企业的产量也将会呈现出相应的上调，而倘若白银价格变化并不明显甚至呈现偏弱的态势，那么则白银产量大致与上文所预计的相近。化并不明显甚至呈现偏弱的态势，那么则白银产量大致与上文所预计的相近。图 1：主要产银公司产银量占比 单位：%图 2：上述八大产业企业 2019 年产量预计 单位：吨 数据来源：世界白银协会 华泰期货研究院 数据来源：世界白银协会 华泰期货研究院 表 10：上述八大企业产量预估 单位：吨%2019 年年 1 季度产银量预估季度产银量预估 情景情景 1：银价表现强劲银价表现强劲 情景情景 2：银价表现一般或偏弱：银价表
27、现一般或偏弱 八大公司 2019 年 Q1 产量预计 2,103 吨（较 2018 年同期上涨约 4%）2,047 吨（较 2018 年同期上涨约 1.25%）资料来源：华泰期货研究院 2124273033201020112012201320142015201620172018上述公司银量占比 050010001500200025002016201720182019E华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 9/24 需求情况分析需求情况分析 终端消费情况概述 白银的下游消费主要集中于光伏行业、电子电器行业、钎料焊料、摄影、珠宝首饰以及银器银条等。而在过往 3 年的数据中可以发
28、现，对于白银的实物需求约有 55%来自于供应需求，其中光伏行业光伏行业增长最为迅猛，过往 3 年的平均增速约为 106%，详情可以参考此前发布的“白银工业需求”专题报道，其中对于全球未来对于光伏行业发展而言，最大的潜力增长点做出了较为详细的阐述。而其余的 45%的实物需求则来自于珠宝、银条、银器等方面的需求。（1）光伏行业 目前光伏行业正在成为当下白银工业需求中最大的潜力增长点，而中国在这其中的占比于近年来也同样呈现出飞速的发展，从 2008 年之前的占比几乎可以忽略，到当下中国国内（含台湾省）的太阳能电板产量已经占据全球总产量的约 70%。首先，就上游的光伏发电厂以及光伏设备而言，根据 So
29、larzoom 所公布的数据显示，截止2018 年 3 季度的数据，中国国内的光伏安装量已经达到了 34,540 兆瓦，而这一数据相较于同时其美国国内的安装量而言，则是高出了 5 倍之多。不过较中国国内去年同期相比，确实出现了近 20%的下降。而这其中的原因，当然还是受到了“531”政策的影响，从而使得光伏行业板块的市场表现以及相关产品的产量受到了一定的影响。不过就“531”政策具体内容而言，实则也并非如同市场表现那样如此悲观与消极。其实在“531”政策中，除了对于一些发电站的补助进行了下调之外，还同时提及了要求地方政府加大对于光伏企业的除现金支持以外的扶持力度，此外还提及了鼓励光伏行业创新以
30、及市场公开化的内容。并且还对于未来光伏发电量下达了具体的指标建议。此外，即便是在“531”政策公布之后市场情绪极度悲观的情况下，随着相关产品价格出现大幅下跌，制造企业开工率下降，行业洗牌拉开序幕。但光伏电站交易市场活跃。就在“531”政策公布后的一个月左右的时间，仅 A 股公司公告的电站交易规模就超过 300 兆瓦，合计交易金额近 22 亿元。因此总体而言，国内光伏行业未来的发展前景仍然相对乐观，并且在世界范围内，追求清洁能源的趋势也并不会出现改变。华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 10/24 图 3：全球太阳能光伏产品产量 单位：十亿瓦 图 4：光伏安装量 单位：兆瓦
31、 数据来源：Fraunhofer 华泰期货研究院 数据来源：Solarzoom 华泰期货研究院 表格 11：531 政策具体内容汇总概述 政策措施政策措施 具体要求具体要求 降低补贴 对于地面电站以及分布式电站的电价补贴均被下调 0.05 元/千瓦时至 0.32 元/千瓦时。（除去一些国家层面上的扶贫计划仍享受 0.42 元/千瓦时的补贴不变）政策鼓励地方政府采取除补贴之外的其他方面的协助以帮助以及支持光伏行业的发展 控制装机量 需要申请国家层面补贴的地面电站的新增安装以及投产需要经过中央政府的同意 分布式电站发电量可获补助的最高上限为 10GW 只有在 2018 年 5 月 31 日前使用并
32、网链接的分布式电站才可以获得政府补助 鼓励创新以及市场公开化 所有新增光伏电厂必须经过公开的竞价系统，且拍卖价格不得高于政府标准定价 继续支持领跑者项目以及脱贫项目的发展 数据来源：公开市场信息 华泰期货研究院 表格 12：国家能源局下发各年份光伏电站指标及预期 光伏指标光伏指标（GW）2015 2016 2017 2018 2019 E 2020E 普通地面电站 16.3 12.6 14.4 02040608010020052008201120142017其他 中国 美国 日本 欧洲 05,00010,00015,00020,0002015/032015/122016/092017/0620
33、18/03光伏安装量:美国:当季值 光伏安装量:中国:当季值 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 11/24 分布式指标 不限 不限 不限 10 10 10 领跑者项目 1 5.5 8 8 8 8 扶贫指标 1.5 5.16 4.19 8 10 10 增补指标 5.3 11.5 指标合计 24.1 34.76 26.59 26 28 28 数据来源：国家能源局 华泰期货研究院 表 13:5.31 政策后即刻出现的光伏行业资产并购项目汇总 时间时间 相关事件相关事件 6 月 27 日 珈伟股份公告称，全资子公司华源新能源拟向东方日升转让高邮振兴新能源科技有限公司 100%股
34、权，转让资产总价包括货币资金、应收账款、固定资产等合计不低于 10.38 亿元。6月28日 科陆电子全资子公司科陆能源拟将其持有的宁夏旭宁100%股权转让给东方日升（宁波）电力开发有限公司，交易总价为 2.7 亿元。7 月 3 日 正泰电器公告称，全资子公司浙江正泰新能源开发有限公司从隆基股份旗下 6 家子公司购买 17 个分布式光伏项目公司 100%股权，涉及项目容量为 106.3MW，转让交易总价为 7.03 亿元。资料来源：公开咨询 华泰期货研究院 此外，虽然“531”政策使得国内光伏上游的安装量或许呈现出了一定程度的下降，但是就中国国内对外的光伏组件的出口情况来看，却也同样依旧呈现出相
35、对较为强劲的表现。根据 Solarzoom 公布的从中国出口的光伏组件数量上来看，截止 2018 年 11 月的最新数据，中国对外出口的光伏组件数量累计达到 34,995.52 兆瓦，较去年同期大幅上涨约 48%，而较10 月环比增长为 18%。故此可以看出，无论是国内的“531”政策，还是中美两国间此前的贸易战，均为对国内光伏组件对外出口产生太大的影响。华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 12/24 目前从国内对外出口量的细分情况来看，目前出口量占比最大的国家为日本。不过近年来随着一带一路规划的推广，我国对于东南亚、印度以及一带一路沿线如巴基斯坦、土耳其地区的出口量正在
36、呈现出大幅走高的趋势，而截止最新公布的 11 月份的数据可以发现，出口至巴基斯坦、印度以及泰国等国的数量也正在逐渐呈现出上涨的态势。与此同时，从光伏组件的价格上也可以明显看出，光伏组件价格指数自 2018 年 10 月中旬起便已经跌破 42 并维持至今，而这样的水平与 2016 年相比，几乎仅为 50%的水平，而光伏组件价格的持续降低也固然会对光伏产品的使用与推广产生较为积极的作用。预计未来光伏组件的出口在一带一路政策的推动以及光伏组件价格优势愈发明显的作用下将会继续呈现出较为稳定的上涨。图 5：国内光伏组件出口数量 单位：兆瓦 图 6：光伏组件价格指数 单位：点 数据来源：Solarzoom
37、 华泰期货研究院 数据来源：Solarzoom 华泰期货研究院 而就光伏板块偏下游的光伏电池而言，情况和上文中提及的也相对类似。截止 2018 年 11月数据，国内光伏电池产量累计达到 8,592 万千瓦，较去年同期相比上涨 7.6%，较 10 月环比上涨 14.22%。另一方面，从用于生产太阳能（光伏）电池的组件价格上来看，尤其是在2018 年内便已经出现了较为大幅的下降，当下光伏组件价格指数较年初之时已经呈现出了超过 44%的下跌。其中硅片以及多晶硅片的价格下降尤为明显。虽然光伏电池的价格下降（包括上文提及的光伏相关组件的价格下降），均与单位生产以及单位发电量的耗银量的下降有着较大的关系，
38、从这个角度上而言，或许对于未来白银需求在光伏板块的增长将会产生一定的影响。但同时，随着价格的走低，市场对于光伏板块相关产品的需求以及普及程度也必然会呈现出进一步的上涨，进而弥补在未来单位用银量上持续下降的格局。从反映光伏行业景气情况的光伏经理人指数来看，比较有意思的迹象是，在 531 之后，反而出现了较为明显的回升，截止 12 月已经上涨超过 20%。01,5003,0004,5002014/012015/012016/012017/012018/01出口数量:光伏组件:合计:当月值 出口数量:光伏组件:日本:当月值 出口数量:光伏组件:印度:当月值 出口数量:光伏组件:美国:当月值 出口数量
39、:光伏组件:智利:当月值 出口数量:光伏组件:澳大利亚:当月值 出口数量:光伏组件:巴基斯坦:当月值 出口数量:光伏组件:其他国家/地区:当月值 4060801002016/01/082016/11/032017/08/302018/06/26光伏行业综合价格指数(SPI):组件 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 13/24 图 7：光伏电池产量 单位：万千瓦 图 8：光伏电池组件价格指数 单位：点 数据来源：中国产业研究院 华泰期货研究院 数据来源：Solarzoom 华泰期货研究院 图 9：电器与电子工业用银需求 单位：吨 图 10：光伏经理人指数 单位：点 数据来
40、源：ITRPV 华泰期货研究院 数据来源：Solarzoom 华泰期货研究院 总体来看，虽然近期中国国内光伏板块企业遭受到了一定的打击，市场表现相对较差，但是无论是从国内还是全球的角度而言，各个国家与地区对于太阳能能源的高度重视以及投产力度却仍然保持着较为积极的态度，故此这对于未来光伏行业的发展仍然是较为积极的因素。就就 2019 年年 1 月的情况而言，由于国内春节临近故此部分生产厂家或将提前放假，故月的情况而言，由于国内春节临近故此部分生产厂家或将提前放假，故此就实际生产以及对于白银的需求而言，将会是年内的一个低估，不过这样的情形料也早此就实际生产以及对于白银的需求而言，将会是年内的一个低
41、估，不过这样的情形料也早已被市场所预计。而对于已被市场所预计。而对于 2019 年全年而言，光伏板块仍然将会成为推动国内白银需求的重年全年而言，光伏板块仍然将会成为推动国内白银需求的重要动力之一。要动力之一。（2）电子、电器设备 对于电子设备而言，目前中国国内最为重要的应用集中于触板（touch panel）以及 LED 屏01020304002000400060008000100002015/02 2015/08 2016/03 2016/09 2017/04 2017/10 2018/05 2018/11光伏电池累计产量：万千瓦 累计同比：%3060901202015/01/092016/
42、01/092017/01/092018/01/09光伏行业综合价格指数(SPI):电池片 光伏行业综合价格指数(SPI):硅片 光伏行业综合价格指数(SPI):多晶硅 01503004502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022太阳能电板需求（指数，以2011年为100）用银需求（指数，以2011年为100）60901201502015/01/022016/01/022017/01/022018/01/02SOLARZOOM光伏经理人指数(SMI):全行业 SOLARZOOM光伏经理人指数(SMI):下游电站 SOL
43、ARZOOM光伏经理人指数(SMI):中上游制造业 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 14/24 幕及照明设备板块，上述两个板块占到了电子、电器设备国内总耗银量的近 41%。而上述板块的应用则是主要集中于计算机、通信以及其他电子设备（如车载显示屏）。根据中国产业研究院公布的数据显示，截止 2018 年 10 月，国内相关企业个数达到 16,455 个，较去年同期上涨 5.60%。主营业务收入累计达到 84,716.4 亿元，较去年同期上涨 10.3%，净利润也相应上涨 2.8%，达到了 3,690.5 亿元。而在产值指标方面，上述板块企业截止 2018年 11 月的数据
44、，出口交货累计值达到 50,298.4 亿元。累计同比同样出现了 10.4%的上涨。值得一提的是，目前中国向美国出口的多数企业均为在华的外资（包括港澳台地区），并且出口去向则是先出口至其他国家与地区的组装厂区，故此实则就此前人们所关心的贸易战对于我国电子、电器设备的影响而言，其实直接影响并不十分明显。以我国台湾地区（规模最大）的多层陶瓷电容（MLCC）行业营业收入水平为例来看，在2018 年下半年依旧创出了较大的收益水平，截止 11 月份的数据，虽然在最近的 9 月至 11月，盈利水平出现了相对较为明显的下降，较此前 3 季度的高峰时期相比，下降幅度超过40%，不过就累计值而言，仍然较去年同期
45、呈现出 107%的上涨，并且其 3、4 季度以来盈利水平的下跌也与此前台湾岛内所谓的“中期选举”以及一些出台的荒诞的所谓“外交政策”，故而这也在一定程度上影响了实体经济的运营，不过除去政治因素之外，应该说 MLCC行业的发展前景依旧还是相对乐观的。从相关行业景气指数中也可以得到相应的佐证，即在 2018 年下半年 6 月至 7 月间，中美贸易战对于市场造成的空头氛围最大的时间段内，国内计算机、通信和其他电子设备制造业景气指数实则并未出现太过明显的回落，此外对于国家统计局于 2018 年刚刚开始对外公布的计算机、通信和其他电子设备订单景气指数来看，反倒是在下半年呈现出了一定的回升。故此可见，国内
46、对于白银而言十分重要的电子、电器设备板块未来的发展表现仍然相对可期，而就 2019 年年 1 月，即春节前后又将会是电子电器设备产销量相对旺季或是逐渐开始走月，即春节前后又将会是电子电器设备产销量相对旺季或是逐渐开始走强的时期，故此预计在该板块的表现以及对于白银的需求而言，将会起到不小的支撑作用。强的时期，故此预计在该板块的表现以及对于白银的需求而言，将会起到不小的支撑作用。华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 15/24 图 11：相关企业个数 单位：个%图 12：相关企业运用及生产指标 单位：亿元%数据来源：中国产业研究院 华泰期货研究院 数据来源：中国产业研究院 华泰
47、期货研究院 图 13：MLCC 台湾地区盈利水平 单位：亿新台币 图 14：行业景气指数 单位：点 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：国家统计局 华泰期货研究院 表格 14：我国市场前 10 电子电器设备出口企业 企业名企业名 母公司所属国家、地区母公司所属国家、地区 排名排名 鸿富锦精密电子（郑州）有限公司 台湾 1 达功（上海）电脑有限公司 台湾 2 昌硕科技（上海）有限公司 台湾 3 名硕电脑（苏州）有限公司 台湾 4 024680600012000180002015/022016/032017/042018/05计算机、通信和其他电子设备制造业企业个数（左轴）累计同比增长（
48、右轴）-300306003000060000900001200002015/02 2015/08 2016/03 2016/09 2017/04 2017/10 2018/05 2018/11相关企业主营业务累计收入：亿元（左轴）相关企业净利润：亿元（左轴）出口交货量：亿元（左轴）累计同比：%（右轴）主营业务累计收入同比：%（右轴）2050801101401702002016/112017/052017/112018/052018/11台股营收:被动元件:电容:多层陶瓷电容(MLCC):当月值 60901201502015/032016/032017/032018/03企业景气指数:计算机、通
49、信和其他电子设备制造业 订货景气指数:计算机、通信和其他电子设备制造业 投资景气指数:计算机、通信和其他电子设备制造业 华泰期货华泰期货|白银月白银月报报 2019-01-02 16/24 仁宝信息技术（昆山）有限公司 台湾 5 鸿富锦精密电子（成都）有限公司 台湾 6 达丰（重庆）电脑有限公司 台湾 7 伟创力制造（珠海）有限公司 新加坡 8 达丰（上海）电器有限公司 台湾 9 戴尔（成都）有限公司 美国 10 资料来源：公开信息 华泰期货研究院 （3）焊接用料 白根据世界白银协会统计，除去上述的光伏以及电子、电器设备之外，焊接用料平均每年占据中国国内白银需求量也同样达到 15%至 18%的
50、水平，而焊接用料则是与各类基建建设有着十分密切的联系，而在此方面，在世界范围内，中国国内在过往数年来的基建投入以及增涨均占到了非常大的比重，虽然在经历了此前的供给侧改革之后，国内白银在焊接方面的用量出现了较为明显的下降，不过此后随着国内产能逐步出清，在 2016 年后，该板块的用银则是再度出现了逐渐反弹的态势、而就焊接用料而言，其中最大一部分则是来自于国内的铁路建设。从历史数据中便可以看到，在十三五规划中，国内的铁路建设同样呈现出相对较快的增长，尤其在近两年，随着高铁投建的进一步加快，参照此前发改委的计划，至 2020 年全国铁路营业里程达到 15 万公里，其中高速铁路 3 万公里，中西部路网
