1、 保险保险|证券研究报告证券研究报告行业深度行业深度 2019 年年 12 月月 22 日日 强于大市强于大市 公司名称公司名称 股票代码股票代码 股价股价(人民币人民币)评级评级 中国平安 601318.SH 85.98 买入 中国人寿 601628.SH 34.77 增持 中国太保 601601.SH 37.85 增持 新华保险 601336.SH 48.7 增持 资料来源：万得，中银国际证券 以2019年12月18日当地货币收市价为标准 相关研究报告相关研究报告 保险行业研究框架保险行业研究框架-寿险行业寿险行业20191016 健康险系列二健康险系列二：重疾险：重疾险20190925
2、中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 非银金融非银金融:保险保险 王维逸王维逸 021-20328592 证券投资咨询业务证书编号：S1300518050001 保险行业保险行业 2020年度策略年度策略 强军之道，要在得人 Table_Summary 寿险代理人及银保渠道监管趋严，险企主动清虚，代理人队伍增员承压，寿险代理人及银保渠道监管趋严，险企主动清虚，代理人队伍增员承压，2020年仍面临新单压力。上市险企转向提升人均产能，利用线上化工具、建立人年仍面临新单压力。上市险企转向提升人均产能，利用线上化工具、建立人才培养流程，才培
3、养流程，同时对银保渠道的重视程度回暖，拉动保费增长的同时改革合同时对银保渠道的重视程度回暖，拉动保费增长的同时改革合作模式。作模式。目前各上市险企开门红销售已全面展开，投入力度和预售情况都较目前各上市险企开门红销售已全面展开，投入力度和预售情况都较好，短期来看利率有望企稳回暖，看好板块短期股价表现。好，短期来看利率有望企稳回暖，看好板块短期股价表现。代理人增员承压，渠道变革在即：代理人增员承压，渠道变革在即：代理人增员的困境是行业未来持续面临的痛点，随着监管倡导保险回归保障和对销售队伍全面整顿，销售难度增加，代理人收入下降造成人员招募及留存困难，同时代理人培训周期长，产能释放需要时间，险企面临
4、持续的新单压力。中国平安、中国人寿、中国太保以及新华保险 2019年中期个险代理人规模同比增速分别为-9.2%、9.3%、-6.0%和 4.3%。增员困难的压力在 2020年和未来较长时间会持续。强军之道，在于得人：强军之道，在于得人：面对行业增员的痛点，除了保持代理人数量稳定之外，提升人均产能是推动价值持续增长的最优方式。通过做大核心人力，做强顶尖绩优，培育新生代代理人，有望打破“得人”难的困境。此外，银保渠道有所升温，虽然销售展业成本高，但获客易、规模销售短期易提升等特点，2020 年部分上市险企通过银保渠道销售达到短期内“规模+质量”提升，短期销售年金险产品获客，再进行深度开发二次销售，
5、来应对新单压力。资产端：低利率环境下的险资配置资产端：低利率环境下的险资配置：1）短期来看，GDP 增速维持 6%左右，CPI 压力较大，利率有望企稳回暖，利好保险板块；2）长期利率下行环境下，上市险企配置超长期固定债券有利于拉长资产久期，同时监管引导险资作为长期机构投资者入市，险企或加大委外资产比例。投资建议投资建议 短期内利率有望回暖，2020 年开门红各家普遍以年金险作为主打产品，时间节奏有所差异，预售情况良好，在去年低基数下有望实现较高增速。目前板块切换至 2020 年的 PEV 估值仅 0.8 倍，看好保险板块一季度的股价表现。推荐标的：中国太保、中国人寿及中国平安。风险提示风险提示
6、 保障型保险产品保费增速不及预期；市场波动对投资收益、估值的双重影响；利率下行带来的险企投资不确定性。2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 2 目录目录 1 负债端：代理人增员承压，渠道变革在即负债端：代理人增员承压，渠道变革在即.4 2 资产端：低利率环境下的险资配置资产端：低利率环境下的险资配置.12 3 投资建议投资建议.14 4 风险风险提示提示.16 2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 3 图表图表目录目录 图表图表 1.2009-2018年保险行业个险代理人规模及同比增速年保险行业个险代理人规模及同比增速.5 图表图表 2.2009-2018年
7、上市险企个险代理人规模及同比增速年上市险企个险代理人规模及同比增速.5 图表图表 3.上市险企上市险企 2018年年-2019Q3单季度个险代理人规模变动单季度个险代理人规模变动.5 图表图表 4.上市险企上市险企 2018年年-2019H代理人变动规模及变动幅度代理人变动规模及变动幅度.5 图表图表 5.银保监会关于销售银保监会关于销售代理人的政策梳理代理人的政策梳理.6 图表图表 6.2012-2019H 上市险企人均新业务价值（元上市险企人均新业务价值（元/万人）万人）.6 图表图表 7.2013-2019H 上市险企人均新业务价值增速（元上市险企人均新业务价值增速（元/万人）万人）.7
8、 图表图表 8.2013-2018年寿险行业人均保费收入增速（月年寿险行业人均保费收入增速（月/万人）万人）.7 图表图表 9.2013-2019H 上市险企银保渠道新单规模保费占比上市险企银保渠道新单规模保费占比(%).8 图表图表 10.新华保险新华保险 2020年银保渠道开门红销售产品年银保渠道开门红销售产品.9 图表图表 11.寿险个险渠道与银保渠道特性寿险个险渠道与银保渠道特性.9 图表图表 12.银保监会关于中介渠道政策梳理银保监会关于中介渠道政策梳理.10 图表图表 13.保险代理人与保险中介区别保险代理人与保险中介区别.10 图表图表 14.2018-2019/11/27天弘余
9、额宝及国投瑞银货币天弘余额宝及国投瑞银货币 A收益率曲线收益率曲线.11 图表图表 15.中国人寿中国人寿/中国太保中国太保/友邦保险万能险月度利率友邦保险万能险月度利率.11 图表图表 16.2018-2019/11/25十年期国债收益率十年期国债收益率.12 图表图表 17.利差风险与资本占比测算结果利差风险与资本占比测算结果.13 图表图表 18.2020年上市险企开门红产品年上市险企开门红产品.14 图表图表 19.上市险企估值表上市险企估值表.15 2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 4 1 负债端负债端：代理人增员承压，渠道变革在即：代理人增员承压，渠道变革在即
10、 1.1 个险渠道增员承压，改革在即个险渠道增员承压，改革在即 1992 年友邦保险公司引入个人代理人制度，培养专属代理人主导保险产品销售。保险公司纷纷学习借鉴，并借此大幅推动寿险行业销售提升。个险代理人渠道销售在一定时期内占据保险产品销售的主导地位。2012-2015年中国中产家庭数量快速增长，保险行业内代理人增速迅速提升。2015 年原保监会发布关于保险中介从业人员管理有关问题的通知，正式取消保险代理人资格考试，并明确要求各保监局不得受理保险销售、保险代理、保险经纪从业人员资格核准审批事项，不再委托中国保险行业协会组织保险公估从业人员资格考试。正式将保险代理人的准入权由监管层转移至保险公司
11、。在这一政策下，保险行业快速发展吸引了更多代理人的加盟，行业迎来增员热潮。2015年行业代理人同比增速高达 44.9%，一年内净增 150万代理人至 471万人。2016及 2017年代理人增速保持较快增长，同比增速分别为 39.5%及 22.8%。代理人快速增长，叠加我国居民保障意识增强，直接驱动寿险保费收入与新业务价值的高增。上上市险企代理人增员承压，人均产能提升徘徊不前市险企代理人增员承压，人均产能提升徘徊不前。2018 年以来，寿险行业代理人增员遭遇瓶颈，上市险企主动清虚举绩率低的代理人。行业内新人招募困难，行业内代理人规模同比增速下降至7.9%。增员困难的压力在 2020年和未来较长
12、时间会持续。1）产品销售难度增加产品销售难度增加，绩，绩优优代理人收入下降：代理人收入下降：监管 134号文出台后，易于销售的中短存续产品退出历史舞台，原有通过简单讲解现金价值表的销售模式行不通。传统代理人在销售技巧方面花费大量精力，对于保险产品的专业知识缺乏认知。保险公司转向保障型产品战略，销售难度增加，代理人边际产能下降，导致佣金收入下降，部分人员主动退出行业。2）监管要求保险从业执业人员进行清核整顿监管要求保险从业执业人员进行清核整顿：因保险从业人员执业人数与实际从业人员出现较大偏差，严重影响行业基础数据的真实性、准确性，银保监会连发保险代理人登记管理通知，对保险从业执业人员进行清核整顿
13、。原有分支机构通过虚增人力，申请多余费用的行为得到抑制，“虚挂虚增”的人力被剔除实际统计数据；一段时间内保险公司为提升保费规模，短期内“大开大合”招募代理人，对于代理人营销培训不足，管理粗放，导致行业内专业度和市场认可度偏低。随着监管对于保险销售趋严，同时保险消费市场日趋理性，上市险企放弃原有人海战术，主动清理举绩率低的代理人，提升整体代理人队伍素质。3）个险代理人培训周期长，产能释放需要时间：个险代理人培训周期长，产能释放需要时间：公司代理人从前期吸引高素质人才的加盟，到后期培训保险产品相关专业知识、规范引导销售技巧等，行业内普遍需要 6-9 个月时间。1人才储备及销售能力跟不上公司销售需求
14、，公司业务节奏转换，需要代理人针对不同业务推动方案、培训项目推展等熟知及运用，因此人力产能释放需要一定时间。1 数据来源：麦肯锡加速中国寿险业发展：代理人渠道转型四大举措 2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 5 图表图表 1.2009-2018年保险行业个险代理人规模及同比增速年保险行业个险代理人规模及同比增速 图表图表 2.2009-2018年上市险企个险代理人规模及同比增速年上市险企个险代理人规模及同比增速2-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01002003004005006007008009001,0002009 2010 2011 20
15、12 2013 2014 2015 2016 2017 2018保险行业个险代理人规模（万人）同比增速(万人）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201401601802009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018中国平安中国人寿中国太保新华保险（万人）资料来源：银保监会，中银国际证券 资料来源：公司公告，中银国际证券 4）主动清虚代理人队伍，扩“量”转化为提“质”主动清虚代理人队伍，扩“量”转化为提“质”：上市险企率先展开代理人队伍清虚，摒弃原有的代理人规模增长带动保费增长的模式，使得 2019
16、 年上市险企代理人规模出现一定程度的负增长。中国平安、中国人寿、中国太保以及新华保险 2019 年中期个险代理人规模同比增速分别为-9.2%、9.3%、-6.0%和 4.3%。中国平安 2019年前三季度，代理人规模逐季度压缩，Q1、Q2、Q3分别减少 10.6、13.1及 4.1万人；中国人寿代理人清虚队伍早于其他同业，因此 2019年 Q1、Q2、Q3分别实现单季度代理人规模增长 9.8、13.4及 9.0万人；中国太保及新华保险 2019年中期较 2018年分别变动-5.1万人及+1.6万人。上市险企作为行业龙头，更注重队伍素质、人均产能以及留存率，主动清虚队伍。图表图表 3.上市险企上
17、市险企 2018年年-2019Q3单季度个险代理人规模变动单季度个险代理人规模变动 公司公司 2018 2019Q1 Q1变动规模变动规模 2019H Q2变动规模变动规模 2019Q3 Q3变动规模变动规模 中国平安 141.7 131.1 （10.6）128.6 （13.1）124.5 （4.1）中国人寿 143.9 153.7 9.8 157.3 13.4 166.3 9.0 中国太保 84.7 -79.6 -新华保险 37-38.6 -合计 407.3 -404.1 -资料来源：公司公告，中银国际证券 图表图表 4.上市险企上市险企 2018年年-2019H代理人变动规模及变动幅度代理
18、人变动规模及变动幅度 公司公司 2018 2019H 变动规模变动规模 变动幅度变动幅度 中国平安 141.7 128.6 （13.1）（9.2）中国人寿 143.9 157.3 13.4 9.3 中国太保 84.7 79.6 （5.1）（6.0）新华保险 37 38.6 1.6 4.3 合计 407.3 404.1 （3.2）（0.8）资料来源：公司公告，中银国际证券 2 注：中国太保 2012年代理人数量更改口径，原年报披露为“保险营销员”29.5万人，改为“月均保险营销员”27.4万人，与2013年保持一致；新华保险 2013年代理人数量更改口径，原年报披露为“营销人员数”20.1万人，
19、改为“个人业务渠道营销员”17.7万人，与 2014年保持一致；新华保险于 2011年上市，根据 2011年年报披露同比增长率推算得到 2010年代理人数据；2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 6 1.2 强军之道，强军之道，要在要在得人得人 1.2.1 监管严控代理人质量，提升人均产能成险企发力重点监管严控代理人质量，提升人均产能成险企发力重点 由于个险渠道保费收入围绕着“保费收入=规模人力*举绩率*人均件数*件均保费”的发展逻辑，最后四个变量影响个险渠道最后业绩效果。寿险行业代理人增员遇瓶颈，监管强化代理人基础管理及考核机制，对于销售金融产品、销售行为及代理人员登记等规
20、范，严控代理人质量。图表图表 5.银保监会关于销售代理人的政策梳理银保监会关于销售代理人的政策梳理 时间时间 政策文件政策文件 重点内容重点内容 2006/05 关于明确保险营销员佣金构成的通知 保险营销员佣金由展业成本和劳务报酬两部分构成 2014/01 关于严格规范非保险金融产品销售的通知 明确销售资格和业务规范 2015/10 修订中国保监会关于严格规范非保险金融产品销售的通知 将保险公司、保险专业中介机构通过互联网销售非保险金融产品纳入通知管理范围内，要求必须符合相应的资质要求 2018/07 保险代理人监管规定（征求意见稿）1）重申保险代理人的概念，将专业代理机构、兼业代理机构以及保
21、险销售从业人员的监管要求融合为一个综合的要求，对代理人的监管更加统一 2）从市场准入、任职资格、从业人员、经营规则、市场退出、行业自律、监督检查等方面，规范保险代理人经营行为；3）明确四类人不得聘用 2019/04 开展保险公司销售从业人员执业资格等级数据清核工作的通知 1）明确清核目的：）明确清核目的：提高从业人员数据质量，掌握从业人员队伍实情，落实保险公司对从业人员的管控责任；2）清核对象：）清核对象：涵盖个险、团险、银保渠道等从业人员；3）清核标准：）清核标准：所有从事保险销售人员在保险中介监管信息系统中进行执业等级 资料来源：银保监会，中银国际证券 因此，在监管趋严控制代理人质量的要求
22、下，寿险代理人渠道转型在即，提升人均产能是推动寿险持续增长的最优方式。寿险行业人均保费收入增速自 2015年连续负增长，2015、2016、2017及 2018年同比增速分别为-13.8%、-2.0%、-2.2%及-6.6%，行业人均产能下滑上市险企 2019H 中国平安、中国人寿、中国太保及新华保险人均新业务价值增速分别为 3.3%、22.9%、-9.2%及-17.6%。图表图表 6.2012-2019H上市险企人均新业务价值上市险企人均新业务价值3（元（元/万人）万人）代理人人均代理人人均新业务价值新业务价值 2014 2015 2016 2017 2018 2019H 中国平安 346
23、355 457 486 517 290 中国人寿 313 322 330 381 344 240 中国太保 254 249 292 306 323 176 新华保险 281 256 319 347 366 159 资料来源：公司公告，中银国际证券 3 注：统计口径：因公司公布人均产能口径不同，采用 NBV/个险代理人总数，该数据为中银国际证券计算；2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 7 图图表表 7.2013-2019H上市险企上市险企人均人均新业务新业务价值增速价值增速（元元/万人万人）4 图表图表 8.2013-2018年寿险行业人均保费收入增速（月年寿险行业人均保费收
24、入增速（月/万人）万人）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%20152016201720182019H中国平安中国人寿中国太保新华保险 -15%-10%-5%0%5%10%201320142015201620172018寿险行业人均保费收入增速（月均/万人）资料来源：银保监会，中银国际证券 资料来源：公司公告，中银国际证券 为加速寿险代理人渠道转型，促进核心渠道更加专业化，上市险企纷纷着力于提升产能：为加速寿险代理人渠道转型，促进核心渠道更加专业化，上市险企纷纷着力于提升产能：借助金融科技数字化营销场景提升代理人产能借助金融科技数字化营销场景提升代理人产能：中国
25、平安打造“一站式金融移动展业平台”，代理人能够有效利用大数据、AI 人工智能等方式，更高效掌握消费者需求。通过展示平台向消费者带来更为简单易懂的建议书演示方式，提供手机建议书及年龄滚动条设计方式，根据关键保单年度、关键收益、保障需求等智能推荐，快速精准为客户提供客制化保险产品搭配。并且通过平安人寿客户app完成在线投保、人脸识别进行客户身份认证，并掌握客户健康数据等方式，便于代理人为消费者提供全链条式、全周期保险产品，提升代理人产能；建立人才培养专业流程，提升绩效激励机制：建立人才培养专业流程，提升绩效激励机制：传统代理人在销售上花费大量精力，对于保险产品本质了解不深，专业代理人将不断调整升级
26、，加速专业化转型；保险公司梳理人才培养专业流程，从专业代理人转向保险规划师等方向转型，将其生产力继续提升。例如新华保险在原有保险风险师的培训基础上，强调两条生产线（新人及销售主管）并行培训发展。促进代理人了解公司全生命链条的保险产品（从幼儿保险-中青年保险-老年对应保险产品），同时促进培养销售主管等管理层，多层次销售队伍壮大。对应级别制定绩效奖励机制，实现代理人事业规划与激励并进。做大核心人力，做强顶尖绩优，培育新生代：做大核心人力，做强顶尖绩优，培育新生代：目前行业内代理人增“量”扩招有压力，上市险企研究提升队伍质量。包括寻求职业发展的专职代理人，专注培养具有一定销售能力或管理能力，对于保险
27、行业有认同感，能够长期留存的代理人群体，保持该群体收入稳定且持续增长。中国太保针对高净值客户群体，培养针对高净值客户需求定制保险综合解决方案的专业能力，培育代理人自身的服务品牌和良好社会影响力；招募新生代队伍，主力发展学习能力强、更具有创造性思维模式的年轻化销售团体，更加适应数字化销售服务模式。1.2.2 重拾银保渠道定位，规模与价值并重重拾银保渠道定位，规模与价值并重 2016 年 3 月原保监会发布关于规范中短存续期人身保险产品有关事项的通知，暂停销售 3 年期以下的中短存续期产品，银保渠道作为短期理财型保险产品的主要销售渠道受到波及。上市险企银保渠道新单规模保费自 2016年出现下滑。并
28、且受到监管政策倡导，上市险企主动压缩银保渠道趸交保费，转向期交业务。中国人寿及新华保险过去依赖银保渠道销售。2013-2015 年中国人寿及新华保险银保渠道保费收入占比均超过 60%，2019年中报披露，中国平安、中国人寿及新华保险银保渠道新单规模保费占比分别为 4.2%、20.6%及 22.7%，银保渠道新单规模贡献不断缩小。主要原因包括：4 16年增速变化原因为元口径为人均佣金，前面公司披露口径调整为人均首年保费收入 2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 8 1）监管环境趋严，发展之路忐忑起伏：监管环境趋严，发展之路忐忑起伏：银保渠道在业务发展之处，借助银行网点众多，已有
29、特定销售客户群体，获客容易等特点，成为寿险公司的主要发展渠道，业务规模增长迅速。随着利率下行环境持续，行业内“利差损”风险增加，监管部门叫停中短期存续及高现价产品等，间接影响银保渠道销售；2）银保渠道存在销售误导，业务质量良莠不齐：银保渠道存在销售误导，业务质量良莠不齐：银保渠道销售保险产品，主要是凭借其独有的银行信用优势及客户群规模优势，向客户提供综合金融服务，提升客户粘性，同时代理保险业务可以带来中间业务收入。但由于保险销售基于产品特性，灵活度强，专业培训及对资产配置能力需求高，需要销售人员真正掌握保险产品的保障范围等特点，对于销售人员培训及专业能力有较高要求。受限于银保渠道开展需经由银行
30、理财经理兼业，行业内出现未实际说明保险产品保障、夸大收益事实等销售误导等陋习，业务质量难以保障；3）渠道高成本，业务节奏调整慢：渠道高成本，业务节奏调整慢：在合作关系上，银行掌握主导地位。保险公司在银行渠道展业成本较高，佣金费用投入大。且银保渠道作为兼业代理，调整业务节奏较慢。图表图表 9.2013-2019H上市险企银保渠道新单规模保费占比上市险企银保渠道新单规模保费占比(%)银保渠道银保渠道 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019H 中国平安 10.8 11.2 7.3 8.0 4.5 3.1 4.2 中国人寿 68.0 66.8 62.3 51.4 45.7
31、 27.5 20.6 新华保险 69.8 70.7 66.7 53.8 22.7 22.7 22.7 资料来源：公司公告，中银国际证券5 银保渠道在 90年代中期被引入中国保险市场，在 2003年原保监会允许一家银行机构与多家保险公司签订合同后，迅速成为国内最重要的保险销售渠道之一。在一定时期内，迅速带动国内寿险保费收入增长，推动中小型寿险公司快速崛起，配合理财型产品爆发式增长，一段时期内“资产驱动负债模式”彰显。受累于 134号文出台，银保渠道新单保费规模迅速走低，并且由于银保渠道展业的业务费用高、一段时期内险企投资收益普遍下滑，难以覆盖银保高额展业费用等原因。保险公司对于银保渠道的态度出现
32、分化，主要包括：1）原有依赖于银保渠道为主要销售渠道的公司，一如既往坚持原有依赖于银保渠道为主要销售渠道的公司，一如既往坚持：银行系保险公司受益于自身体系内的银行布局，高度依赖银保渠道展业，部分公司由原有趸交转向于期交业务，改善公司资产负债匹配情况；2）逐步逐步淡化淡化银保业务：银保业务：以上市险企为代表的大型保险公司，逐步淡化银保渠道，转向利用其个人代理人渠道优势，结合保险中介渠道展业；部分中小险企也逐步淡化银保渠道，转型期交业务，转向与流量优势的保险中介渠道；3）继续利用银保渠道做大业务，尝试银保渠道继续利用银保渠道做大业务，尝试银保渠道 2.0模式：模式：部分公司继续利用银保渠道短期内迅
33、速上保费的特点，继续发展银保渠道。一方面加强自身偿付能力建设及资产负债匹配测算能力，配合银保渠道设计开发产品，另一方面，尝试创新银保渠道，先行采用理财产品带动保障性产品销售等模式。2019 年新华保险战略转型，实现“价值规模全面发展”，在原有发展个险渠道的需求上深化银保渠道改革。新华保险发布 2020年银保渠道开门红产品“稳得盈两全保险”及“福禄世家终身寿险”两款产品。两款产品具有中短期（5年左右）趸交，兼顾身故及全残保障等特点。目前银保渠道销售多转向线上销售，趋向于简单易销售的产品。公司通过资产负债管理联动，核查产品属性，锁定银保渠道产品销售额度等方式，计划用银保趸交产品带动期交产品销售。重
34、拾银保渠道，主要是基于保险公司的多重考量。面临当前个险渠道增员困难，重启银保渠道，有利于打开市场规模，短期提升保费规模。并且新华保险 2020年开门红布局，在产品上、渠道选择上，更多与银保渠道接触，事先了解银保渠道拥有大量财富管理需求，针对性开发适应性产品。对银保渠道销售管理已提前做好适应性安排，仍能有效利用银保抢占年金险产品市占率。5 中国太保报表中未单独披露银保渠道数据 2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 9 图表图表 10.新华保险新华保险 2020年银保渠道开门红销售产品年银保渠道开门红销售产品 公司公司 重要产品重要产品 产品形态产品形态 销售渠道销售渠道 产品类
35、型产品类型 保险期险保险期险 保障内容保障内容 新华保险 稳得盈两全保险 分红年金 交费期间：5年趸交 保险期间：5年保障 满期给付基本保额 兼顾身故保障 保单红利分配 银保渠道 福禄世家终身寿险 终身寿险 缴费期间：3/5/6趸交 保险期间：终身 身故或全残保障 银保渠道 资料来源：公司官网，中银国际证券 图表图表 11.寿险个险渠道与银保渠道特性寿险个险渠道与银保渠道特性 渠道名称渠道名称 销售模式销售模式 主要销售主要销售产品类型产品类型 管理管理 渠道贡献渠道贡献 个险渠道个险渠道 主动寻找特定客户 长期保障型产品 长期储蓄型产品 公司控制力度强，可随时调整业务节奏 1.NBV贡献：贡
36、献：主营销售长期保障/储蓄保险产品，新业务价值高（费差/死差假设较高）；2.利润贡献：利润贡献：公司定价较为保守，利润高；客户注重长期保障利益，价格敏感度低；3.销售贡献：销售贡献：依赖于代理人销售能力，初期销售易遇瓶颈。银保渠道银保渠道 银保人员进行推荐 短期理财型产品 1、与银行合作，需考虑银行利益，业务节奏调整较慢；2、手续费率高。1.NBV贡献：贡献：主营短期理财产品，新业务价值低；2.利润贡献：利润贡献：主营理财性产品定价较为激进，客户注重短期利益，价格敏感度高；3.销售贡献：销售贡献：获客成本低，利于展开销售，短期内规模保费增长迅速。资料来源：中银国际证券 1.2.3 流量优势下的
37、资源再开发，多渠道销售来势汹汹流量优势下的资源再开发，多渠道销售来势汹汹 以满足客户需求为中心，推动各条线的交叉销售，同一产品在所有渠道实现全面上线，充分发挥销售队伍的营销合力。保险行业在强监管背景下，参照国外保险销售“产销分离”的第三方中介机构逐步延申，互联网销售平台崛起，都将作为构架消费者与保险产品购买之间的桥梁。多渠道包括以保险中介为主的保险经纪公司、保险代理公司、保险公估机构以及互联网渠道销售平台。多渠道销售寿险产品具有诸多优势：1）监管规范在先，扫清展业合规阻碍：监管规范在先，扫清展业合规阻碍：对于保险中介的整治力度强化由来已久，2018 年银保监会发布保险代理人监管规定（征求意见稿
38、），对于保险中介市场准入、业务许可、任职资格、从业人员、经营规则、市场退出、行业自律等行为进行要求；2019 年银保监会出台加强保险中介渠道业务管理的通知，明确保险公司要加强与中介渠道主体合作的管理，承担业务合规性。银保监会通过监管政策出台、处罚等约束行业内销售误导行为，规范保险中介机构合理运营；2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 10 图表图表 12.银保监会关于中介渠道政策梳理银保监会关于中介渠道政策梳理 时间时间 政策文件政策文件 重点内容重点内容 2000/08 保险兼业代理管理暂行办法 明确保险兼业代理人是指受保险人委托，在从事自身业务的同时，为保险人代办保险业务
39、的单位，并规定代理资格管理、代理关系管理、执业管理细则。2009/01 保险专业中介机构分类监管暂行办法 分类依据包括合规性和稳健性两大类指标；将保险专业中介机构划分为三类：一般非现场检查类机构、关注性非现场检查类机构、现场检查类机构。2011/09 保险代理、经纪公司互联网保险业务监管办法（试行）明确保险代理、经纪公司开展互联网保险业务的资质条件；开展业务的互联网站资质要求等 2013/05 关于进一步明确保险专业中介机构市场准入有关问题的通知 保险专业代理（经纪）公司开展互联网保险业务，注册资本金应不低于人民币 5000万元；设立保险代理公司注册资本须不低于 5000万元。2019/02
40、中国银保监会办公厅关于加强保险公司中介渠道业务管理的通知 要求：1）保险公司要建立中介渠道业务管理制度体系，明确管理责任人；2）落实对中介渠道业务主体管控责任，加强资质管理、业务管理、档案管理，及时报告发现的中介渠道业务主体违法违规行为；3）不得利用中介渠道主体开展违法违规活动；4）完善合规监督，重视保险公司中介渠道合规内审。资料来源：银保监会，中银国际证券 2）利于多产品对比利于多产品对比，切实贴合消费者建立多样产品格局：切实贴合消费者建立多样产品格局：保险公司自建的保险代理人团队与保险经纪公司，在利益代表、产品提供和客户服务方面等都存在差异。与保险公司代理人团队相比，专业保险中介公司可以站
41、在第三方客观、独立的角度上针对消费者提供定制化的保险选择建议。保险中介平台上可以为客户提供丰富的产品选择与保障方案设计，并且利用平台优势，消费者在购买保险后，后续的咨询、查询、理赔等服务更加便捷的执行，为客户提供全方位客户体验。图表图表 13.保险代理人与保险中介区别保险代理人与保险中介区别 中介类型中介类型 保险代理人保险代理人 保险中介（包括保险经纪公司、保险中介（包括保险经纪公司、保险销售代理公司等）保险销售代理公司等）代表利益 与签约保险公司销售保险产品，代表保险公司利益 受消费者委托，代表保险消费者利益 提供产品 提供签约保险公司产品 可代理多家保险公司保险产品 客户服务 根据消费者
42、需求在保险公司可提供的产品范围内进行选择推荐 站在消费角度上分析产品特点及优缺点，为消费者提供匹配需求并且性价比高的产品 适用机构 大型保险公司，有能力进行自主团队建设及客户拓展 中小型保险公司，自身销售队伍较小较弱，与专业中介渠道公司合作的意愿强烈 类型举例 大型保险公司自建的个险代理人团队 泛华金控、大童保险服务、明亚保险经纪公司等 资料来源：中国保险中介行业发展趋势白皮书（2019），中银国际证券 3）具有数据优势，可以设计出更多符合消费者需求的产品：具有数据优势，可以设计出更多符合消费者需求的产品：保险公司与保险中介工作合作，利用保险中介高流量优势，获得客户与保费收入。并且由于平台优势
43、，利于快速掌握客户基本信息，以客户需求为导向，保险中介可以协助保险公司进行产品定制开发。保险中介平台给消费者提供日常专业服务，包括保险咨询、在线理赔、服务评价、在线比价等内容，实现消费者一体化高效服务体验，为保险公司提供展业工具和平台，赋能保险公司。1.3 丰富保险产品供给，匹配保险新需求丰富保险产品供给，匹配保险新需求 受监管对于年金险预定利率趋严的影响，2020年上市险企开门红销售的年金险产品，期险相对缩短，除新华保险主打 4.025%预定利率的年金险产品外，其余三家均发售预定利率 3.5%的年金险产品。同期内银行理财等资管产品收益率，如天弘余额宝（7日年化收益率）收益率稳定在 2.93%
44、左右。目前保险公司推出的年金险产品预定收益率有部分优势。分红型年金险每月有固定返还，稳定收益型年金险则有每月固定返还等特点。并且年金险具有保单贷款等保障，对于客户的吸引力和市场竞争力加强。2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 11 图表图表 14.2018-2019/11/27天弘余额宝及国投瑞银货币天弘余额宝及国投瑞银货币 A收益率曲线收益率曲线 0123456782018-012018-042018-082018-122019-032019-072019-11天弘余额宝基金七日年化收益率(%)国投瑞银货基A七日年化收益率(%)(%)资料来源：万得，中银国际证券 我国目前保
45、险产品市场上年金产品以搭配万能险账户的普通年金险及分红型年金产品为主，特点是保证收益率较高。普通年金险的预定收益率普遍为 3.0%左右，分红型年金险保证收益率普遍在 2.0%左右，万能险账户收益率则在 3.5%左右。高保证收益率也给保险公司投资收益带来压力，面对市场不断走低的利率环境，防范保险公司未来可能遭遇的“利差损”风险。2019年 8月，银保监会发文，将普通性年金险保险产品的预定利率上限由之前的 4.025%降低为 3.5%，并且随后部分公司接受监管窗口指导，市场上原销售的预定利率 4.025%的年金险产品销售叫停。上市险企因自身资产端收益率高于行业平均（2018年行业平均收益率为 4.
46、3%），并在年金险销售规模上严格限制，设置特定渠道回馈财富管理需求的大单客户，部分年金险产品未受影响。中国人寿瑞安两全保险万能险账户月度收益率为 3.7%；中国太保金诚利 B两全保险万能险月度利率为 4.5%。原有提供高保证收益的储蓄型产品，将会逐步稀缺，短期内利好销售。图表图表 15.中国人寿中国人寿/中国太保中国太保/友邦保险万能险月度利率友邦保险万能险月度利率 指标名称指标名称/万能险万能险利率（月利率（月/%）万能险利率万能险利率:中国人寿中国人寿:瑞安两全保险瑞安两全保险 万能险利率万能险利率:中国中国太保太保:金诚利金诚利 B两两全保险全保险 万能险利率万能险利率:美国友邦保险美国
47、友邦保险:智尊宝智尊宝D款终身寿险款终身寿险 2019-10 3.7 4.5 3.5 资料来源：万得，中银国际证券 保险产品多样化的供给侧改革，提供包含理财、健康、养老、人寿保障等风险保障型的产品，将保险产品覆盖在国民生活过程中：1）健康险升级：我国医疗保险中费用补偿缺口较大。保险公司可以借助医疗疾病数据做出合理精算的收支分配，从医疗险、护理险及失能险等险种开发入手，建立医疗护理保险机制，应对未来老龄化社会需求；2）养老保险产品升级：我国逐步进入老龄化社会，充分利用保险产品费率市场化的机遇，开发具有市场竞争力、抵抗通货膨胀风险的商业养老保险产品，在给老年人提供稳定理财需求的基础上，覆盖老年人养
48、老支出需求。积极推动个人税延所得税，发展商业养老补充保险；3）人寿保障保险产品升级：人寿保障保险保险最为本质的险种，为投保人提供保障型服务，本身具有广阔的市场情景。保险公司还可以根据不同人群、不同性别、不同职业及不同区域等因素进行差异化划分，针对特殊客户开发特定性保障型产品等。2019年 12月 22日 保险行业 2020年度策略 12 2 资产端：低利率环境下的险资配置资产端：低利率环境下的险资配置 短期利率有望回暖短期利率有望回暖，对保险板块形成催化剂，对保险板块形成催化剂：2020 年经济增长仍面临压力，央行对于货币政策的放松较为克制。在当前经济环境下，2020 年上半年预计货币政策还将
49、维持中性偏松，效应有限。在货币政策工具的选择上，价格型工具与数量工具并用，政策利率仍有下调空间，货币边际收缩。与广义基金负债端收紧在一季度形成共振，短期内看好十年期国债收益率上行。图表图表 16.2018-2019/11/25十年期国债收益率十年期国债收益率 2.52.72.93.13.33.53.73.94.14.32018/12018/42018/72018/102019/12019/42019/72019/1010年期国债收益率(%)资料来源：万得，中银国际证券 2.1 长期长期低利率环境下，上市险企加配长久期债券低利率环境下，上市险企加配长久期债券 为面对低利率环境的投资压力，险企普遍
50、配置长久期债券应对资产配置压力，通过配置中长期固定收益类资产有助于减少公司负债成本。稳定投资固定收益，重点配置期限较长的中长期国债稳定投资固定收益，重点配置期限较长的中长期国债。从险资企业保险资金运用情况来看，险企依然偏爱固定收益类资产，考虑到利率下降趋势会导致期限溢价下降，超长债收益率高，波动率小等特点，在固定收益的资产配置中，适当加大长期产品配置，拉长资产久期，缩小久期缺口，重点配置流动性较好的长期国债、具有政策税收优势的企业金融债，都可以有效利用折算后的收益率优势。当前人身寿险公司“长钱短配”现象突出，根据银保监会资金运用部公开数据整理，6负债久期长达12.44年，资产久期仅有 5.77
