1、请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019.08.14 下半年铁矿供给有所回升下半年铁矿供给有所回升 矿山专题报告矿山专题报告 鲍雁辛（分析师）鲍雁辛（分析师）李鹏飞（研究助理）李鹏飞（研究助理）魏雨迪（研究助理）魏雨迪（研究助理）0755-23976830 010-59312799 021-38674763 证书编号 S0880513070005 S0880117090041 S0880117120039 本报告导读：本报告导读：2019 下半年铁矿供给有所回升，但年内供需缺口仍难弥补，矿价中枢有望保持高位，持续时间或超出市场预期。下半年铁矿供给有所回升，但年
2、内供需缺口仍难弥补，矿价中枢有望保持高位，持续时间或超出市场预期。摘要：摘要：全球铁矿产能扩张周期结束，产量增速放缓。全球铁矿产能扩张周期结束，产量增速放缓。伴随四大矿山资本开支的逐年下行，全球铁矿石新增产量逐年下降。根据我们对四大矿山的持续追踪，观察到四大矿山在 2021 上半年前均无新建产能投产。随着以四大矿山为首的全球铁矿行业产量增速不断下降叠加小矿山由于成本原因逐步退出市场，我们认为 2019 年，全球铁矿业产能扩张周期已经接近尾声，预期19、20、21 年全年铁矿产量分别为 21.89、22.32、22.56 亿吨，同比增速分别为-1.3%、2.0%、1.1%。巴西淡水河谷公司溃坝事
3、故加速了铁矿石产量增长周期的结束，我们认为铁矿石价格中长期有望维持高位。2019 年全球铁矿需求仍保持增长。年全球铁矿需求仍保持增长。2019 年上半年我国地产韧性犹存而环保边际放松，截止 2019H1，我国共计生产生铁 4.04 亿吨，同比增 7.9%，预期全年中国生铁产量将保持 5%左右增速，增产 3500 万吨以上。另一方面，我们预期 2018 年印度与越南分别产生铁 7091、695 万吨，若我们假设两国延续其生铁产量稳定增长的趋势，则 2019 年其生铁产量将分别达 7600、900 万吨，共计增长 710 万吨。根据我们的假设，2019 年全球生铁产量将增长约 3800 万吨，对应
4、铁矿需求增量近 6600 万吨。下半年供给有所回升，但同比仍负，供需缺口年内难弥补。下半年供给有所回升，但同比仍负，供需缺口年内难弥补。2019 下半年四大矿山产量较上半年有所回升,预期增加 6200 万吨左右，但同比仍下降，而需求端以中国为首的亚洲生铁产量仍保持一定增长，我们认为 2019年铁矿供需缺口已转负，年内供需缺口难弥补，矿价中枢依然会维持较高位置。矿价中枢有望保持高位，持续时间或超出市场预期。矿价中枢有望保持高位，持续时间或超出市场预期。市场上普遍认为铁矿价格的上升是天气及溃坝事件催化下的昙花一现，但我们分析认为铁矿的供需缺口依然需要时间弥补，矿价中枢有望在未来 2-3 年内保持高
5、位。受益标的河北宣工、金岭矿业、宏达矿业及海南矿业。风险提示：风险提示：宏观经济加速下行；非主流铁矿供给上升超预期 评级：评级：增持增持 上次评级：增持 相关报告 钢铁：淡季钢价继续回落 2019.08.11 钢铁：库存继续上行 2019.08.04 钢铁：库存达到往年高位 2019.07.28 钢铁：三季度钢价不悲观 2019.07.21 钢铁：钢材进入供需双弱格局，钢价震荡运行 2019.07.14 行业更新行业更新钢铁钢铁 股票研究股票研究 证券研究报告证券研究报告 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 16 目目 录录 1.供需缺
6、口年内仍难弥补，矿价中枢有望保持高位.3 1.1.全球铁矿产能扩张周期结束.3 1.2.供需缺口年内仍难弥补，价格中枢有望保持高位.4 2.四大矿山下半年产量有所回升，同比仍负.6 2.1.Vale（淡水河谷）.6 2.2.Rio Tinto(力拓).9 2.3.BHP(必和必拓).11 2.4.FMG（福蒂斯丘）.13 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 16 1.供需缺口年内仍难弥补，矿价中枢有望保持高位供需缺口年内仍难弥补，矿价中枢有望保持高位 1.1.全球铁矿产能扩张周期全球铁矿产能扩张周期结束结束 全球矿山产能扩张周期目前已经
7、全球矿山产能扩张周期目前已经结束结束。全球铁矿石产能从 1995 年至2011 年间经历了扩张周期，表现为铁矿产量稳步上升，且铁矿产量增量同比增速呈不断上升的趋势。而 2011 年后，铁矿石产量增量同比逐渐下行，扩张周期逐步进入尾声。2018 年全球铁矿石产量预期为 22.17 亿吨，同比增 2.5%，增量预期为 5400 万吨，增量同比微增 780 万吨，整体保持平稳。随着以四大矿山为首的全球铁矿行业产量增速不断下降叠加小矿山由于成本原因逐步退出市场，我们认为 2019 年，全球铁矿业产能扩张周期已经接近尾声，预期 19、20、21 年全年铁矿产量分别为21.89，22.32、22.56 亿
8、吨，同比增速分别为-1.3%、2.0%、1.1%。图图 1 全球铁矿石产量增量逐渐减少全球铁矿石产量增量逐渐减少 数据来源：Wind，国际钢铁协会，国泰君安证券研究 图图 2 全球铁矿石增产逐渐进入尾声全球铁矿石增产逐渐进入尾声 数据来源：Wind，国际钢铁协会，国泰君安证券研究 四大矿山至四大矿山至 2021 年中前没有新建产能计划投产。年中前没有新建产能计划投产。目前四大矿山计划增-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%-200000-150000-100000-50000050000100000150000200000250000300000350000世界铁矿石
9、产量增量（千吨）世界铁矿石产量增量同比（%，右轴）-10%-5%0%5%10%15%20%05001000150020002500全球铁矿产量（百万吨）同比（%，右轴）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 16 产项目仅有淡水河谷 S11D 项目、Gelado 项目及 FMG 铁桥项目，除 S11D年内释放产量以外其余项目均预期 2021 年上半年后投产。四大矿山在2021 年中前没有新建产能投产。表表 1 四大矿山新增产能投产于四大矿山新增产能投产于 2021 下半年（单位：万吨下半年（单位：万吨/年）年）公司 项目名称 目前产能 预期
10、产能 投产时间 项目类型 淡水河谷 S11D 8000 9000 2019H1 新增 1000 万吨左右 Gelado 0 1000 2021H1 选矿 必和必拓 South Flank 8000 8000 2021 替换 力拓 Koodaideri 4000 4300 2021 替换 FMG Eliwana 3000 3000 2021 替换 Iron Bridge 0 2200 2022 新增 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 预期预期 2019 年全球生铁产量增加约年全球生铁产量增加约 3800 万吨。万吨。目前，全球生铁产量的增量主要集中于中国、印度以及越南为首的东南亚。2018
11、年我国生铁产量达 7.71 亿吨，新增 5700 万吨。2019 年上半年我国地产韧性犹存而环保边际放松，截止 2019H1，我国共计生产生铁 4.04 亿吨，同比增 7.9%，预期全年中国生铁产量将保持 5%左右增速，增产 3500 万吨以上。另一方面，我们预期 2018 年印度与越南分别产生铁 7091、695 万吨，若我们假设两国延续其生铁产量稳定增长的趋势，则 2019 年其生铁产量将分别达 7600、900 万吨，共计增长 710 万吨。根据我们的假设，2019 年全球生铁产量将增长约 3800 万吨，对应铁矿需求增量近 6600 万吨。图图 3 印度越南为铁矿石需求的主要增量印度越
12、南为铁矿石需求的主要增量 图图 4 世界生铁产量稳定增长世界生铁产量稳定增长 数据来源：Wind，国际钢铁协会，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国际钢铁协会，国泰君安证券研究 全球铁矿供给增长停滞，叠加全球生铁产量的增速稳中有升，铁矿中长全球铁矿供给增长停滞，叠加全球生铁产量的增速稳中有升，铁矿中长期底部来临期底部来临。2015 年淡水河谷 Samacro 矿坝事故远小于巴西淡水河谷矿坝事故，但 Samacro 项目至今仍未重启。我们认为受此次事件影响，全球铁矿石产能扩张周期提前结束，铁矿石供给过剩的局面将得到扭转，供需缺口或在 2019 年开始出现，铁矿石已经面临大周期筑底阶段。1.2
13、.供需缺口年内仍难弥补，价格中枢有望保持高位供需缺口年内仍难弥补，价格中枢有望保持高位 02000400060008000100001200001000020000300004000050000600007000080000199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018E产量:生铁:印度（千吨）产量:生铁:越南（千吨，右轴）0200000400000600000800000100000012000001400000199019921994199619982000200220042006200820102012201420
14、162018E产量:生铁:世界（千吨）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 16 2019 年下半年四大矿山供给较上半年回升，但同比仍下降。年下半年四大矿山供给较上半年回升，但同比仍下降。根据四大矿山最新产量指引，必和必拓及FMG对其2020年财年（2019.6至2020.6）产量指引略有上升，力拓则进一步下调其 2019 年产量指引至 3.2-3.3 亿吨。整体而言，2019H2 四大矿山产量较上半年有所回升,预期增加 6200万吨左右，但同比仍下降。表表 2 2019 下半年四大矿山产量整体有所回升（单位：下半年四大矿山产量整体有所回
15、升（单位：亿吨亿吨）2019Q1 产量指引 中报最新指引 2019H1 产量 2019H2 预期 2018H2 同比 环比 Vale 3.07-3.32 1.39 1.81 1.95 -6.80%31.00%力拓 3.33-3.43 3.2-3.3 1.56 1.69 1.69 -0.04%8.69%必和必拓 2.65-2.7 2.73-2.86 1.35 1.35 1.35 0%3.70%FMG 1.65-1.7 1.70-1.75 0.85 0.86 0.83 4.29%1.59%合计 5.14 5.77 5.82-0.85%12.25%数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 铁矿供需缺口难
16、弥补，矿价易涨难跌。铁矿供需缺口难弥补，矿价易涨难跌。铁矿产能扩张周期结束，四大矿山纷纷下调 2019 年产量指引，而需求端以中国为首的亚洲生铁产量仍保持一定增长，我们认为 2019 年铁矿供需缺口已转负，且年内供需缺口仍难弥补。在天气因素及溃坝事件的双重催化下，矿价中枢有望保持高位。表表 3 全球铁矿石供给扩张周期提前结束全球铁矿石供给扩张周期提前结束 生铁产量（百万吨）2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 中国 691 698 711 771 806 814 823 同比 0.98%1.80%8.48%4.53%0.99%1.11%印度 58 64 6
17、7 71 76 79 82 同比 10.34%4.69%5.97%7.04%3.95%3.80%越南 1.7 2.6 4.3 6.9 9 11 13 同比 52.94%65.38%60.47%30.43%22.22%18.18%其他国家 407 402 398 386 382 376 373 同比 -1.15%-1.06%-2.99%-1.05%-1.57%-0.80%全球 1158 1167 1180 1235 1273 1280 1291 同比 0.78%1.11%4.66%3.08%0.55%0.86%增量 9 13 55 38 7 11 铁矿需求 2032 2047 2070 2167
18、 2233 2246 2265 铁矿产量（百万吨）2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E VALE 345.8 349 367 384.6 320 340 365 同比 0.93%5.16%4.80%-16.80%6.25%7.35%BHP 254 262 268 270 280 281 283 同比 3.15%2.29%0.75%3.70%0.36%0.71%RIO 336.6 330 330 338 325 338 344 同比 -1.96%0.00%2.42%-3.85%4.00%1.78%FMG 165.4 171 169 168 173 173 1
19、74 同比 3.39%-1.17%-0.77%2.86%0.29%0.58%四大矿山 1102 1112 1134 1167 1097.5 1132 1166 同比 0.91%1.98%2.91%-5.96%3.14%3.00%国内矿山 123.5 231 262 250 261 260 260 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 16 同比 87.04%13.42%-4.58%4.59%-0.56%0.00%其他矿山 804.5 773 767 800 830 840 830 同比 -3.92%-0.78%4.30%3.75%1.20
20、%-1.19%全球 2030 2116 2163 2217 2189 2232 2256 同比 4.24%2.22%2.50%-1.26%1.97%1.08%增量 86 47 54 -28 43 24 供需缺口供需缺口-2 69 93 50 -44 -14 -9 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.四大矿山下半年产量有所回升，同比仍负四大矿山下半年产量有所回升，同比仍负 2.1.Vale（淡水河谷）（淡水河谷）巴西淡水河谷公司为世界最大的铁矿石生产商。巴西淡水河谷公司为世界最大的铁矿石生产商。2018、2019 第一季度淡水河谷铁矿石产量分别为 3.85、0.73 亿吨，淡水河谷公司同时
21、生产包括镍、铜、煤炭在内的其他矿产。淡水河谷铁矿石的生产主要分为 4 个产区：北部产区、东南产区、南部产区、中西部产区，其中北部、中西部产区所产主要为高品位铁矿石，一般在 62%到 65%左右，东南部和南部产区所产铁矿石以中高品味为主，一般为 35%-60%。北部和东南部为公司主要产区，合计产量占公司总产量的 70%以上。公司 2018 年查明铁矿原矿储量 46.2 亿吨，潜在铁矿原矿储量 174 亿吨。表表 4 Vale 东南部及南部产区高品位矿为多东南部及南部产区高品位矿为多 产区产区 地址地址 概况概况 主产主产 北部产区 Para 州 4 个采矿区和 3 个选矿厂 高品位赤铁矿，平均品
22、味 65%以上 东南部产区 Minas Gerals 州 3 个采矿综合体：Itabira（两个矿区和 3个选矿厂）、Minas Centrais（两个矿区和 2 个选矿厂）、Mariana（三个矿区和2 个选矿厂）矿区铁英岩含量较高，品味在 35-60%。部分矿石在选矿达到运输品味后运至亚洲再与北部产区高品位铁矿混合后出售 南部产区 Minas Gerals 州 3 个采矿综合体：Minas Itabira（4 个矿区和 3 个选矿厂）、Vargem Grande（3个矿区和 2 个选矿厂）、Paraopeba（5个矿区和 2 个选矿厂）矿区铁英岩含量较高，品味在 35-60%。部分矿石在选
23、矿达到运输品味后运至亚洲再与北部产区高品位铁矿混合后出售 中西部产区 Mato Grosso do Sul 州 2 个矿区和 2 个选矿厂 高品位赤铁矿，平均品味再 62%以上 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 表表 5 Vale 铁矿产区东南部及北部产区为主铁矿产区东南部及北部产区为主 产量：百万吨产量：百万吨 2015 2016 2017 2018 Southeastern System Itabira 35.6 33.4 37.8 41.7 Minas Centrais 41.3 40.9 37.6 36.0 Mariana 36.1 28.4 33.1 26.7 Total Sou
24、theastern System 113 102.7 108.6 104.4 Southern System Minas Itabirito 41.4 40.1 36.8 35.5 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 16 Vargem Grande 29.3 29.2 23.3 21.4 Paraopeba 28.1 26.4 26.3 27.3 Total Southern System 98.8 95.7 86.4 84.1 Northern System Serra Norte 127.6 143.6 142.7 131.5 S
25、erra Leste 2 4.2 4.3 4.1 Serra Sul 0.4 22.2 58.0 Total Northern System 129.6 148.1 169.2 193.6 Midwestern System Corumba 2.8 1.9 2.4 2.5 Urucum 1.7 0.4 0 0 Total Midwestern System 4.5 2.3 2.4 2.5 Total Vale Systems 345.9 348.8 366.5 384.6 Samarco 12.7 0 0 0 Total 358.6 348.8 366.5 384.6 数据来源：公司公告，国泰
26、君安证券研究 表表 6 Vale 铁矿石资源储量丰富铁矿石资源储量丰富 数据来源：公司公告 受溃坝事件及天气因素影响，公司受溃坝事件及天气因素影响，公司 2019 年上半年铁矿产量大幅下滑。年上半年铁矿产量大幅下滑。2018 年淡水河谷铁矿石总产量 3.85 亿吨，同比上升 4.74%；2019 上半年铁矿石总产量为 1.59 亿吨，同比下降 22.59%。2018 年公司实现营收365.75 亿美元，同比增长 7.68%；净利润 68.60 亿元，同比增长 24.6%。2019Q1 公司实现营收 173.89 亿美元，同比上升 1%；净利润-17.75 亿美元，同比下降 206.5%。-30
27、%-20%-10%0%10%20%30%40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,00020092010201120122013201420152016201720182019H1淡水河谷:产量:铁矿石（万吨）产量同比（%）右轴）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 16 图图 5 公司铁矿石公司铁矿石 2019H1 产量大幅下滑产量大幅下滑 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 6 公司公司 2019Q1 营收增速转负营收增速转负 图图 7 公司公
28、司 2019Q1 净利润转负净利润转负 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 资本开支保持低位，产能扩张周期结束。资本开支保持低位，产能扩张周期结束。2018 年淡水河谷资本支出为259.7 亿元，同比上升 3.88%；产量增量为 1809 万吨，同比微增 2.41%。维持低位的资本支出将压制产量增量，预期其将保持较低水平。图图 8 VALE 资本支出资本支出 2012 后迅速下降后迅速下降 图图 9 VALE 产量增量维持较低水平产量增量维持较低水平 数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 2019
29、 年产量指引下调，产量预期缓慢恢复。年产量指引下调，产量预期缓慢恢复。Vale 在其 2019Q1 生产报告中大幅下调了其 2019 年产量指引至 3.07 至 3.32 亿吨，并预计其最终产量落于近中位数的水平。随着溃坝事件影响逐渐趋缓及公司停产铁矿复-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000淡水河谷:产量:铁矿石（万吨）产量同比（%）右轴）0%5%10%15%20%25%0501001502002503003504002016201720182019营业总
30、收入（亿美元）同比(%，右轴）)-250-200-150-100-50050100150-30-20-10010203040506070802016201720182019净利润（亿美元）同比(%，右轴）)0200400600800100012000500001000001500002000002500003000003500004000004500002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018铁矿产量（千吨）资本开支（右轴，亿元）020040060080010001200-20000-10000010000200003000040000
31、5000060000700002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018产量增量（千吨）资本开支（右轴，亿元）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 16 产，预期其产量将在未来两年缓慢恢复。表表 7:Vale2019 产量指引大幅下调产量指引大幅下调 铁矿产量铁矿产量（百万吨）（百万吨）2015 2016 2017 2018 2019 产量产量指引下沿指引下沿 2019E 2019 产量产量指引上沿指引上沿 2020E 2021E VALE 345.8 349 367 384.4 3
32、07 320 332 350 365 同比 0.93%5.16%4.74%-16.75%9.38%4.29%数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 2.2.Rio Tinto(力拓力拓)澳大利亚力拓公司为世界第二大铁矿石生产商。澳大利亚力拓公司为世界第二大铁矿石生产商。2018、2019 年上半年公司铁矿石产量分别为 3.38、1.56 亿吨。公司同时生产铝、铜及钻石，其中铝是公司产量第二大的产品。公司主产地为西澳洲皮尔巴拉地区（Pilbara），拥有 16 座采矿区和相应的铁路、港口，2017 年公司新投产的银草项目为公司第 16 座采矿区，公司产品平均品味在 60%以上，主要产品为
33、 PB 粉和 PB 块。2018 年公司铁矿石总储量 27.57 亿吨（权益储量），其中探明储量 3.24 亿吨，控制储量 17.09 亿吨，推断储量 7.23亿吨，平均品味为 65%。表表 8 公司铁矿石资源品味较高公司铁矿石资源品味较高 数据来源：公司公告 受飓风天气及火灾因素影响，公司受飓风天气及火灾因素影响，公司 2019 上半年铁矿石产量下滑。上半年铁矿石产量下滑。2018年公司铁矿石产量 3.38 亿吨，同比上升 2.42%；2019H1 公司铁矿石产量为 1.56 亿吨，同比下降 8%。2018 年全年，公司实现营业收入 405.22-30%-20%-10%0%10%20%30%
34、40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,00020092010201120122013201420152016201720182019H1淡水河谷:产量:铁矿石（万吨）产量同比（%）右轴）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 16 亿美元，同比上升 1.23%；实现净利润 136.38 亿美元，同比上升 55.65%。2019 年上半年公司实现营业收入 207.22 亿元，同比上升 4.05%；实现净利润 41.30 亿元，同比下降 5.7%。图图 1
35、0 公司公司 2019H1 铁矿石产量铁矿石产量(权益权益)同比下降同比下降 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 11 公司营收增速在公司营收增速在 2017 年转正年转正 图图 12 公司净利润在公司净利润在 2017 年大幅上升年大幅上升 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 资本开支处于较低水平，产能扩张周期结束。资本开支处于较低水平，产能扩张周期结束。2018 年力拓资本支出为373 亿元，同比上升 27.3%；产量增量为 831.6 万吨，仍处于历史较低水平。维持低位的资本支出将压制产量增量，预期其将保持较低水平。图图 13 RIO 资本
36、支出在资本支出在 2012 年后迅速下降年后迅速下降 图图 14 RIO 铁矿产量增量高峰滞后资本支出两年铁矿产量增量高峰滞后资本支出两年 数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 -10%-5%0%5%10%15%050000100000150000200000250000300000350000力拓:产量:铁矿石（万吨）产量同比（右轴）-30-25-20-15-10-505101520250100200300400500600201420152016201720182019H1营业总收入（亿美元）同比(%，右轴）)-200-100010
37、0200300400500600700-20020406080100120140160201420152016201720182019H1净利润（亿美元）同比(%，右轴）)02004006008001,0001,2000500001000001500002000002500003000003500002009201020112012201320142015201620172018铁矿产量（千吨）资本开支（右轴，亿元）02004006008001,0001,200050001000015000200002500030000350002009 2010 2011 2012 2013 2014 20
38、15 2016 2017 2018产量增量（千吨）资本开支（右轴，亿元）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 16 两大替换项目在建，整体产量保持平稳。两大替换项目在建，整体产量保持平稳。公司目前在建两个项目：Koodaideri 及 Robe River Joint Venture 均为替换项目。前者产能为 4300万吨，将在 2021 年末投产；后者仍在筹资阶段，短期内不对公司产量造成影响。整体而言，三年内公司产量保持相对平稳。2019 年产量指引下调，产量预期保持平稳。年产量指引下调，产量预期保持平稳。RIO 在其最新 2019H
39、1 生产报告中下调了其 2019 年产量指引至 3.2 至 3.3 亿吨。未来两年其无新建产能投产，预期其产量将保持平稳。表表 9 RIO 2019 产量指引产量指引大幅大幅下调下调 铁矿产量铁矿产量（百万吨）（百万吨）2015 2016 2017 2018 2019 产量产量指引下沿指引下沿 2019E 2019 产量产量指引上沿指引上沿 2020E 2021E RIO 336.6 330 330 338 320 325 330 328 330 同比 -1.96%0.00%2.42%9.55%0.92%0.61%数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 2.3.BHP(必和必拓必和必拓
40、)澳大利亚必和必拓公司为世界第三大铁矿石生产商。澳大利亚必和必拓公司为世界第三大铁矿石生产商。2017,2018 以及 2019 财年（2018.06.30-2019.06.30）公司铁矿石产量分别为 2.678 亿吨、2.75、2.70 亿吨，公司同时生产铜、煤炭等其他矿产品。公司铁矿主产地为西澳皮尔巴拉地区，在美洲，公司拥有 smacro 50%的股权，该项目目前停产。目前，公司拥有的 7 个控股铁矿公司为经营主体，铁矿品种主要有纽曼、金布巴等，品味中等偏上。2018 年公司铁矿石探明储量17.8 亿吨，潜在储量 29.6 亿吨，合计储量 47.4 亿吨。表表 10 BHP 铁矿产区主要在
41、皮尔巴拉地区铁矿产区主要在皮尔巴拉地区 公司公司 权益权益 运营商运营商 Mt Newman joint venture 85%BHP Yandi joint venture 85%BHP JW4 joint venture 68%BHP Jimblebar operation 85%BHP Wheelarra joint venture 51%BHP Mt Goldsworthy joint venture 85%BHP POSMAC joint venture 65%BHP Samarco 50%Samarco 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 表表 11 BHP 探明铁矿占比较高探明
42、铁矿占比较高 数据来源：公司公告 行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 16 公司铁矿石产量持续上升，2018 财年，2019 财年公司铁矿石产量分别为 2.75、2.70 亿吨，同比分别上升 2.69%，-2%。2018 财年及 2019 上半年，公司分别实现营业收入 436.38、207.42 亿美元，同比分别上升213.98%、1.05%；分别实现净利润 37.05、37.64 亿美元，同比分别下降37.1%,上升 86.8%。图图 15 公司铁矿石产量基本维持稳定公司铁矿石产量基本维持稳定 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究
43、图图 16 公司营收增速近年回落公司营收增速近年回落 图图 17 公司净利润在公司净利润在 2017 年年大幅回升大幅回升 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 资本开支处于较低水平，产能扩张周期结束。资本开支处于较低水平，产能扩张周期结束。2018 年必和必拓资本支出为 329 亿元，同比上升 14.2%；产量增量为 964.3 万吨，同比增 14.35%。公司资本开支与其产量增量相关性较高，低位的资本支出将压制其产量增量，预期其产量将保持平稳。图图 18 BHP 铁矿产量高峰滞后资本支出高峰两年铁矿产量高峰滞后资本支出高峰两年 图图 19 BHP 资本
44、支出与铁矿产量增量相关性高资本支出与铁矿产量增量相关性高 数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%050,000100,000150,000200,000250,000300,000BHP:产量:铁矿石（万吨）产量同比（%）右轴）-40-20020400200400600800201420152016201720182019H1营业总收入（亿美元）同比(%，右轴）)-500-400-300-200-1000100200300-100-50050100150201420152016201
45、720182019H1净利润（亿美元）同比(%，右轴）)05001,0001,500050000100000150000200000250000300000铁矿产量（千吨）资本开支（右轴，亿元）02004006008001,0001,2001,4001,600-20,000-10,000010,00020,00030,00040,000产量增量（千吨）资本开支（右轴，亿元）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 16 一个替换项目在建，整体产量保持略微增长。一个替换项目在建，整体产量保持略微增长。公司目前在建一个替换项目：South Fl
46、ank 项目，预期产能为 8000 万吨，将在 2021 年末投产，目前在建进度近 30%。此外，公司将在 Port Hedland 启动一个大型维护项目，以保证设备得以支持公司在未来将产量逐渐增长至 2.9 亿吨。表表 12 BHP 2019 产量指引上调产量指引上调 铁矿产量铁矿产量（百万吨）（百万吨）2015 2016 2017 2018 2019 产量产量指引下沿指引下沿 2019E 2019 产量产量指引上沿指引上沿 2020E 2021E BHP 254 262 268 275 273 279.5 286 286 290 同比 3.15%2.29%2.61%1.63%2.141%1
47、.39%数据来源：Wind,公司公告，国泰君安证券研究 2.4.FMG（福蒂斯丘）（福蒂斯丘）福蒂斯丘公司成立于 2003 年，目前年铁矿石产量在 1.7 亿吨左右，公司在西澳皮尔巴拉地区拥有 3 座矿区和相应的铁路港口资源。公司所产铁矿石以中低品位为主，品种主要有国王粉、超特粉等。2018 财年（2017年 7 月至 2018 年 6 月），公司开采铁矿石量 1.85 亿吨，发运 1.7 亿吨，与 2017 年保持平稳。公司纯开采成本（C1 成本）逐年下降，2018 财年公司开采成本为 12.36 美元/吨，较 2017 财年下降 0.46 美元/吨，创造公司 C1 成本记录。2018 年公
48、司铁矿石探明储量 7.46 亿吨，潜在储量 15.04亿吨，合计储量 22.5 亿吨。表表 13 FMG 铁矿石资源品味整体较高铁矿石资源品味整体较高 数据来源：公司公告-30%-20%-10%0%10%20%30%40%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,00020092010201120122013201420152016201720182019H1淡水河谷:产量:铁矿石（万吨）产量同比（%）右轴）行业更新行业更新 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 16 图图 2
49、0 公司公司 C1 现金成本逐年下降现金成本逐年下降 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 公司铁矿石产量保持平稳，2018 财年及 2019 财年公司铁矿石发运量分别为 1.70、1.68 亿吨，同比分别下降 6.57%，1.17%；发运量分别为 1.7、1.68 亿吨，同比基本持平。2018 财年公司实现营业收入 68.87 亿美元，同比下降 37.3%；净利润 8.79 亿美元，同比下降 67.71%。图图 21 公司铁矿石产量基本维持稳定公司铁矿石产量基本维持稳定 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 22 公司营收在公司营收在 2017 年大幅上升年大幅上升 图图 23 公司净
50、利润增速较高公司净利润增速较高 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 资本开支持续下降，公司产量增量保持低位。资本开支持续下降，公司产量增量保持低位。2018 年 FMG 资本支出为44 亿元，同比下降 10.24%；产量增量为 110 万吨，仍处于历史较低水平。公司资本开支与其产量增量相关性较高，低位的资本支出将压制其产量增量，预期其产量将保持平稳。010203040FY14FY15FY16FY17FY18C1 Cost0%20%40%60%80%100%05000100001500020000250002009201020112012201320142
