1、2019 07-18 投资咨询业务资格：投资咨询业务资格：证监许可【证监许可【2012】669 号号 专项组专项组 策略研究员：刘高超 010-57762988 从业资格号:F3011329 投资咨询号:Z0012689 许俐 0755-83212745 从业资格号：F0271452 投资咨询号：Z0012283 联系人：刘道钰 021-60816784 从业资格号:F3061482 屈涛 021-60812982 从业资格号：F3048194 中信期货研究|策略专题 中信期货研究|策略专题 聚酯品降价为那般？支撑原料价格终端乃关键聚酯品降价为那般？支撑原料价格终端乃关键 报告摘要报告摘要 7
2、 月开始，聚酯品价格集体下调，与去年同期聚酯品价格集体上涨形成鲜明对比。下跌诱因：1、聚酯市场由旺转淡，产销率下降。为了适应大幅波动的产销情况，聚酯企业短期只能通过调节价格的方式来确保营收，因此，聚酯价格容易出显快涨快跌。2、聚酯有一定累库空间，且聚酯品利润尚可的情况下，聚酯企业倾向于选择维持现有开工，通过下调价格拉动产销、减少库存就成为了短期的首选应对策略。后期需求展望：后期需求展望：1、短期，终端库存改善有限，叠加中美贸易不确定性抑制终端备货需求；2、旺季需求回归仍可期，有望带动下游补库；3、聚酯新装置投产带来的需求增量，对 PTA 利多对终端利空。总体而言，短期聚酯开工短期不会有太多下降
3、。但长期看，聚酯环节产能的扩张与终端需求不匹配，将增加聚酯的压力，进而对价格形成压制，且价格压力将逐渐往往传导，PTA 高加工费格局或者聚酯行业利润格局面临调整压力。推荐策略：推荐策略：1、PTA：以跨期正套操作思路为主。2、乙二醇：延续逢高沽空的思路。3、跨品种策略，年内多 PTA 空乙二醇仍是首选。重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非
4、中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。中信期货研究中信期货研究|策略专题|策略专题2/11 目目 录录报告摘要.1 一、聚酯品价格齐跌原因何在？.3 1.1 产销转弱，聚酯品再现累库.3 1.2 压缩聚酯利润保开工.4 二、后期需求如何，终端、新产能表现是关键.7 2.1 终端库存改善有限，叠加中美贸易不确定性抑制终端备货需求.7 2.2 需期待旺季需求回
5、归，带动下游补库.8 2.3 新产能带来的增量，对 PTA 利多对终端利空.8 三、策略建议.10 免责声明.11 图表目录 图 1:涤纶品价格再度集体下调.3 图 2:聚酯品跟随原料价格同步下跌.3 图 3:涤纶短纤产销率.3 图 4:涤纶长丝产销率 .3 图 5:短纤库存小幅回升.4 图 6:长丝 FDY 库存再度走高 .4 图 7:长丝 POY 库存再度回升.4 图 8:长丝 DTY 库存重回累库.4 图 9:聚酯品负荷短期出现分化.5 图 10:聚酯整体负荷有所下降 .5 图 11:POY-DTY 利润表示尚可.5 图 12:FDY 利润处于较好水平.5 图 13:瓶片利润表现不佳 .
6、6 图 14:短纤利润处于较好水平.6 图 15:POY 价格与产销率.7 图 16:短纤价格与产销率 .7 图 17:江浙织机产业链负荷率.7 图 18:坯布库存高居不下.7 图 19:终端产成品同比增速偏高.8 图 20:轻纺城周度平均成交量季节性明显.8 中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 3/11 一一、聚酯品价格聚酯品价格齐跌齐跌原因何在？原因何在？7 月开始，聚酯品价格集体下调，与去年同期聚酯品价格集体上涨形成鲜明对比。从表观上看，聚酯市场由旺转淡，是聚酯品下调价格的直接诱因。同时，作为成本定价的为主的品种，聚酯价格与原料 PTA 价格的相关性很高，在原料价格回落的情况下，
7、出现同步下跌。图1:涤纶品价格再度集体下调 单位：元/吨 图2:聚酯品跟随原料价格同步下跌 单位：元/吨 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 1.1 产销产销转弱，转弱，聚酯品聚酯品再现累库再现累库 7 月初，涤纶短纤工厂主流产销在 115%附近；切片工厂平均产销在 120%附近，较高产销达 200%；直纺涤纶长丝平均产销在 120%附近。期初延续了自 6月以来的较高产销率，但很快产销率转淡，多数时候在 2-3 成甚至更低水平徘徊，截止 7 月 15 日，涤纶短纤工厂主流产销在 30%-50%；切片工厂平均产销在 35%附近；直纺涤纶长丝平均产销在 3 成附
8、近。不仅聚酯品的产销环比出现了快速下降，也明显低于前两年同期的产销率水平。为了适应大幅波动的产销情况，聚酯企业短期只能通过调节价格的方式来确保营收，因此，聚酯价格表现出急涨急跌。图3:涤纶短纤产销率 单位：%图4:涤纶长丝产销率 单位：%数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 600070008000900010000110001200013000140002018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/07FDY150DPOY短纤瓶片DTY切片400050006000700
9、080009000100001100012000130002018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/07PTA内盘POY短纤瓶片切片MEG内盘050100150200250300350JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019100%基准线050100150200250300350400450JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019100%基准线中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 4/
10、11 产销率的走低，最快传导到聚酯品库存，由此使得产品库存拐头向上。此前产销旺盛对聚酯品库存的去化起到了显著效果，特别是 POY、FDY 和短纤的库存去化的程度较高。但随着产销的转淡，POY、FDY 的累库速度也是最明显的，特别是 POY，由于 DTY 库存前期去化的程度相对有限，再度累库之后整体并不算低，或许或拖累对 POY 的消化。短纤的累库程度相对较低，但短纤暂聚酯整体的比重仅 12.5%，长丝才是大头，因此长丝品的累库对聚酯的影响更为重要。图5:短纤库存小幅回升 单位：天 图6:长丝 FDY 库存再度走高 单位：天 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研
11、究部 图7:长丝 POY 库存再度回升 单位：天 图8:长丝 DTY 库存重回累库 单位：天 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 1.2 压缩聚酯利润保压缩聚酯利润保开工开工 虽然，目前整体的库存水平不算太高，但已经对聚酯的负荷产生了一些拖累，特别是长丝的负荷进入 7 月后已拐头向下，瓶片负荷的回落也较为明显，只剩短纤的负荷相对较为坚挺。然而从聚酯整体负荷看，7 月后的回调程度较为有限，截止 7 月 12 日，仍处于 91.4%的高位。因此，在高开工低产销的持续影响下，聚酯品累库将持续。而聚酯品累库有将多聚酯开工形成负反馈，只是负反馈的程度需视累库的情况
12、而定。0510152025JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2017201820190510152025JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019-50510152025JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20172018201905101520253035JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec201720182019中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 5/11 图9:聚酯品负荷短期出现分化 单位：%图10:聚酯整体负荷有所下
13、降 单位：%数据来源：CCFEI 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 从经营的角度看，聚酯企业并不倾向于调整负荷。一般，下调负荷的诱因主要有两个，即库存和利润。只有库存和利润同时不佳时，聚酯企业才会主动调整负荷。而目前的情况显示，聚酯品库存虽有回升，但累库的空间还是有的，同时，目前聚酯品利润较好。以长丝为例，POY、DTY、FDY 目前的加工费分别在 1500元/吨、2930 元/吨、1900 元/吨附近，除去行业平均固定加工成本，生产利润分别在 350 元/吨、530 元/吨、600 元/吨左右。短纤的加工费有 1350 元/吨，除去行业平均固定加工成本，生产利润也有 45
14、0 元/吨左右。利润水平尚可。只有瓶片目前的利润处于盈亏线附近，表现偏弱。因此，从利润的角度看，长丝和短纤企业情况尚可，瓶片行业下调负荷的压力相对更大一些，而瓶片占聚酯总产出的比重约 17.7%，对聚酯负荷的拖累程度暂有限。因此，在库存有一定的累库空间，且聚酯品利润尚可的情况下，聚酯企业倾向于选择维持现有开工，通过下调价格拉动产销、减少库存就成为了短期的首选应对策略。图11:POY-DTY 利润表示尚可 单位：元/吨 图12:FDY 利润处于较好水平 单位：元/吨 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 505560657075808590951002017/0
15、12017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/07长丝短纤瓶片50556065707580859095100JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20162017201820190500100015002000250030003500400045002016201720182019DTY加工费2400POY加工费1150POY利润DTY利润0500100015002000250030003500201
16、6201720182019FDY150D加工费1300FDY150D利润中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 6/11 图13:瓶片利润表现不佳 单位：元/吨 图14:短纤利润处于较好水平 单位：元/吨 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 从聚酯目前减负的企业看，大厂居多，例如三房巷、新凤鸣、天圣等，因此，对市场心态上的较为利空。目前减产涉及的产能在 190 万吨左右，根据现有计划看，检修规模将增至 270 万吨以上。不过，预计检修继续扩大的概率较低。一方面，一部分前期已经减产过的装置再度检修可能性较低；另一方面，一部分工厂前期产品超卖，下游需求提前“
17、透支”的聚酯瓶片居多，而短纤及长丝库存本身不高，库存水平不算太高，小幅减产为主。表 1：聚酯装置检修信息（单位：万吨）企业企业 产品产品 预估预估减产量减产量 具体具体减产情况减产情况 减产减产时间时间 目前目前状态状态 洛阳实华 短纤 5.5 150 吨/天 4 月底 已执行，减产中 江苏鹰翔 长丝 20 停车检修 20 万吨 5 月中旬 已执行，检修中 萧山华欣 长丝 1 30 吨/天 5 月中旬 已执行，减产中 江阴华宏 短纤 7 200 吨/天 5 月 已执行，减产中 江阴三房巷 短纤 25 700 吨/天 5 月 已执行，减产中 江阴华西村 短纤 4 120 吨/天 6 月上旬 已执
18、行，减产中 江阴乐凯 切片 20 停车检修 20 万吨 7 月上旬 已执行，减产中 新凤鸣 长丝 50 1300 吨/天 7 月上旬 已执行，减产中 绍兴天圣 长丝 18 1500 吨/天 7 月中旬 已执行，减产中 海宁一厂 瓶片 转产有光切片 7 月上旬 已执行 安阳安化 瓶片 15 减产 50%6 月下旬 7 月上旬重启 仪征化纤 瓶片 25 检修 25 万吨，重启后转产有光切片 7 月 7 日 已执行，减产中 华润集团 瓶片 32 珠海+常州各 20%7 月上旬 未执行，计划中 宁波大沃 长丝 8 减产 20%7 月上旬 未执行，计划中 宁波泉迪 长丝 8 减产 20%7 月上旬 未执
19、行，计划中 上海远纺 瓶片 38 停车检修 38 万吨 7 月中旬 未执行，计划中 福建经纬 减产 20%7 月中旬 未执行，计划中 澄高 瓶片 切换一套 60 万吨装置检修，无时间差 7 月下旬 未执行，计划中 资料来源：CCFEI 中信期货研究部 综上，聚酯环节改善动力减弱，但短期内，聚酯企业尚能通过下调聚酯售价、05001000150020002500300035002016201720182019固定加工费800瓶片加工费050010001500200025002016201720182019短纤加工费900短纤利润中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 7/11 压缩利润，确保一
20、定的销售，令库存维持在可接受的范围内，聚酯行业负荷下调的程度将有限。从数据看，聚酯品价格的下降短期内对产销率有促进作用。因此，预计目前情况下，聚酯即便有检修，但整体开工维持在 86%-88%区间的概率较大。图15:POY 价格与产销率 单位：元/吨、%图16:短纤价格与产销率 单位：元/吨、%数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 二二、后期后期需求需求如何如何，终端终端、新产能新产能表现表现是是关键关键 从产销率与价格的关系看，今年 5 月下旬到 6 月受聚酯价格偏低的影响，织造出现了一轮补库行情，产销率同比、环比均有较好表现。但此轮聚酯再度降价，是否能够再刺
21、激一轮补库行情，乃是市场关注的焦点。2.1 终端终端库存库存改善有限改善有限，叠加中美叠加中美贸易不确定性贸易不确定性抑制抑制终端终端备货备货需求需求 从市场信息看，目前，终端反映依然是比较差。终端的库存偏高，短期暂未有较显著的扭转。6 月份坯布的库存仍在 30-34 天左右徘徊，环比改善不明显，且同比增长较多。织造环节，以江浙织机负荷为例，目前开工率在 6 月小幅回升后，7 月再度回落，且略低于去年同期。图17:江浙织机产业链负荷率 单位：%图18:坯布库存高居不下 单位：天 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 而纺织业产成品存货同比和纺织服装、服饰业产成
22、品存货同比数据依旧偏高。0501001502002503003504004506000700080009000100001100012000130002018/012018/052018/092019/012019/05长丝价格涤纶长丝产销率05010015020025030035060007000800090001000011000120002018/012018/052018/092019/012019/05短纤价格涤纶短纤产销率2535455565758595JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec20162017201820190510152025303
23、540JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDec2016201720182019中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 8/11 从这两个数据变化的相关性比较高，在 2013-2014 年，纺织业的产成品存货变化要先于纺织服装、服饰业产成品库存的变化；2015-2017 年期间，二者变化基本同步；2018 年至今，纺织服装、服饰业产成品库存的变化相对较为领先。截止2019 年 5 月数据，纺织服装的存货同比增速仍有 6.6%，但环比小幅下降近 1 个百分点，但纺织业的存货同比增速仍在继续攀升，显示，目前纺织环节的库存压力比较大，对坯布库存偏高也是一个印证。同时
24、说明，纺织（织造）环节的库存要消化，需要终端服装环节的持续性去库。然而，今年服装市场表现不佳，今年 1-6 月国内服装零售额累计增速大幅下降，且同期出口的增速也出现了较大幅度的下降。此前预期在中美贸易缓和后终端订单会增加，但目前下游大批量的订单暂未落地。利好预期未能及时兑现，下游对原料的备货情绪也随之下降。如果后期谈判没能确定性或者利好的消息，下游只能等待通过上游原材料的让利或者汇率的贬值等因素变相抵消加增部分的关税带来的成本抬升，从而逐步释放一部分的出口需求。总体而言，中美贸易谈判的进展以及结果仍是影响终端需求的关键所在。图19:终端产成品同比增速偏高 单位：%图20:轻纺城周度平均成交量季
25、节性明显 单位：万米 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：CCFEI 中信期货研究部 2.2 期待旺季需求回归期待旺季需求回归，带动下游补库带动下游补库 从季节性规律看，下游需求在 8-9 月仍有望迎来旺季。一般来说，需求会在8 月逐渐启动，但今年淡季提前至 5 月，且 6 月出现以波小幅补库，因此，8 月旺季能否如期兑现存在疑虑。我们认为，旺季兑现只是节点问题，但需求环比回升的潜力尚不会完全消失。而价格的平稳对于下游的补库，会起到积极的作用。不过需求的启动还要继续跟进观察，毕竟中美贸易不确定因素的制约下，预期主导的行情仍在演绎之中。2.3 新新产能带来的增量产能带来的增量，对对 P
26、TA 利多对利多对终端终端利空利空 后期计划仍有 330 万吨聚酯产能待投产，其中，长丝品确定性比较高的有新-4-2024681012142013/022013/082014/022014/082015/022015/082016/022016/082017/022017/082018/022018/082019/02纺织服装、服饰业:产成品存货:同比纺织业:产成品存货:同比0500100015002000250015913172125293337414549532016201720182019中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 9/11 凤鸣中跃 30 万吨、中益 30 万吨，桐昆恒
27、优 30 万吨、恒邦四期 30 万吨、恒优（技改）30 万吨，恒逸逸鹏 25 万吨，恒逸新材料 25 万吨，恒力恒科 10 万吨，合计210 万吨长丝产能。短纤方面，在短纤利润尚可的情况下，投产预期暂较乐观。聚酯瓶片未直接受中美贸易战影响，供需更多按自身逻辑走，供应方面，江阴澄高有 60 万吨产能尚未释放，下半年存在重启可能，大连逸盛一期 30 万吨新装置也存投产预期，下半年聚酯瓶片供应趋增。因此，聚酯整体供应量仍呈现放大趋势。按 300 万吨的保守估计，对 PTA的新增需求约 256 万吨，能够消化新凤鸣 220 万吨 PTA 新产能。PTA-聚酯这个环节能够维持平衡状态。表 2：下半年聚酯
28、投产计划（单位：万吨）企业企业 产品产品 产能产能 备注备注 桐昆恒优（嘉兴）长丝 30 2019 年下半年 新凤鸣中益（桐乡）长丝 30 2019 年 Q3-Q4 新凤鸣中跃（湖州）长丝 30 2019 年 Q3-Q4 恒力恒科（南通）长丝 10 2019 年 Q3-Q4 桐昆恒邦四期（桐乡）长丝 30 2019 年 Q3-Q4 桐昆恒科技改 长丝 30 2019 年 Q3-Q4 盛虹国望 长丝 25 2019 年 Q3-Q4 山东华宝 长丝 10 2019 年 Q3-Q4 恒逸新材料（海宁）长丝 25 2019 年 10 月 恒逸逸鹏（嘉兴）长丝 25 2019 年 Q3-Q4，另有 25
29、 万吨 2020 年投 长丝长丝合计合计 245245 30%左右的产能或延期至左右的产能或延期至 2020 年年 蓝孔雀化纤（常州）短纤 6 2019 年 Q3-Q4 汇鑫浩特纤（山西）短纤 2 2019 年 Q3-Q4 华西村（江阴）短纤 10 2019 年 Q3-Q4 扩容 恒逸逸锦（福建）短纤 7 2019 年 Q3 短纤短纤合计合计 2525 大连逸盛 60 2019 年 Q4，先开一条线 30 万吨 瓶片瓶片合计合计 6060 聚酯聚酯合计合计 33330 0 资料来源：CCFEI 中信期货研究部 从终端角度看，聚酯产能的扩张将带来压力，虽然，印染、织造企业内迁（因环保问题由长三角
30、地区向湖北、安徽、江西等中陆地区）陆续完成后，产能的扩大会带来一定的补货需求。在聚酯企业目前低库存的形式下，能承受短周期内终端需求的下降，因此，聚酯开工短期不会有太多下降。但长期看，聚酯环节产能的扩张与终端需求不匹配，将增加聚酯的压力，进而对价格形成压制。且价格压力将逐渐往往传导，PTA 高加工费格局或者聚酯行业利润格局面临调整压力。中信期货研究中信期货研究|策略专题策略专题 10/11 三三、策略建议策略建议 1、PTA：短期看，在 PTA 新增产能正式释放前，PTA-聚酯的供需维持平衡，PTA 价格有支撑。长期看，供需格局有逐渐转弱趋势，远期价格相对偏弱。基于近强远弱的判断，PTA 以跨期
31、正套操作为主。2、乙二醇：短期看，聚酯高开工对乙二醇的需求利好犹存，乙二醇主港发货量也在 6 月中下旬后有所提升，整体高库存维持环比回落趋势。在新增乙二醇产能正式投放前，乙二醇供需存改善窗口期，乙二醇价格跌至低位后有回升的修复预期。长期看，乙二醇的供应压力仍加大，因此，价格难形成单边大幅上涨的趋势。就单边策略看，乙二醇适合逢高沽空的操作。3、跨品种策略，年内多 PTA 空乙二醇仍是首选，不过阶段性可能出现反转，但长期思路不改。具体可参考我们前期的专题报告 【中信期货能化（PTA、MEG）】PTA与乙二醇价差维持偏多对待，但需关注中短期风险专题报告20190226。中信期货研究中信期货研究|策略
32、专题策略专题 11/11 免责声明免责声明 除非另有说明，本报告的著作权属中信期货有限公司。未经中信期货有限公司书面授权，任何人不得更改或以任何方式发送、复制或传播此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，此报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司的商标、服务标记及标记。中信期货有限公司不会故意或有针对性的将此报告提供给对研究报告传播有任何限制或有可能导致中信期货有限公司违法的任何国家、地区或其它法律管辖区域。此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不因接收人收到此报告而视其为客户。中信期货有限公司认为此报告所载资料的来源和观
33、点的出处客观可靠，但中信期货有限公司不担保其准确性或完整性。中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任。此报告不应取代个人的独立判断。中信期货有限公司可提供与本报告所载资料不一致或有不同结论的报告。本报告和上述报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告不构成投资、法律、会计或税务建议，且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成给予阁下的私人咨询建议。中信期货有限公司 2019 版权所有并保留一切权利。深圳总部深圳总部 地址：深圳市福田区中心三路 8 号卓越时代广场（二期）北座 13 层 1301-1305、14 层 邮编：518048 电话：400-990-8826 传真：(0755)83241191 网址：http:/ 扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料
