1、1 1 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 公用事业/电力 2019 年 12 月 23 日 11 月水电增速继续回落 发电端区域分化加剧 看好 2019 年 11 月电力数据及行业政策解读 证券分析师 刘晓宁 A0230511120002 叶旭晨 A0230515030001 王璐 A0230516080007 查浩 A0230519080007 研究支持 查浩 A0230519080007 联系人 邹佩轩(8621)23297818转 本期投资提示：1-11 月用电增速回落明显，11 月单月增速环比回正。2019 年 1-11 月全社会用电量同比增长 4.5%，较上年同期回落 4
2、 个百分点。我们判断 2018 年同期用电增速较高主要系补库存短周期高峰，且环保要求提高，钢铁、有色、化工等高耗能产业电能替代加速所致。受去年同期基数较高及经济增速放缓影响，2019 年 1-11 月用电增速同比回落。11 月单月，全社会用电量 5912.13 亿千瓦时，同比增长 4.71%，增速较上年同期下降 1.6 个百分点。分产业看，11 月单月第一产业用电量 60.3 亿千瓦时，同比增长 3.83%；第二产业用电量4255.9 亿千瓦时，同比增长 3.63%；第三产业用电量 900.3 亿千瓦时，同比增长 10.74%；城乡居民生活用电量 695.7 亿千瓦时，同比增长 4.06%。区
3、域分化格局延续，中西部用电增速显著大于东部沿海。分省看，除上海、甘肃、河南、青海四地外，全国大部分省区 1-11 月实现用电同比正增长，中西部用电增速高于全国平均。1-11 月仅广西（12.83%）用电增速超过 10%。内蒙古和广西主要受益于电价较低，近年来电解铝、黑色金属等高耗能产业持续引入，1-11 月内蒙古和广西绝大部分单月用电增速超过 10%。大部分东部沿海省份用电维持低增速，东部地区受环保容量、土地空间等因素影响，近年来工业产能逐步向中西部地区转移，用电增速逐渐下行。叠加经济落后地区的城镇化率提升，中西部地区用电增速将维持高速增长态势。除广东外，大部分东部沿海省份 1-11 月用电增
4、速低于全国平均。11 月水电发电量同比回落，火电发电量增速反弹。2019 年 1-11 月全国发电量同比增长3.4%，增速同比下降 3.5 个百分点，较上半年增速下降 0.1 个百分点，较 1-10 月发电增速上升 0.3 个百分点。分发电类型看，2019 年 1-11 月火电、水电、核电、风电发电增速分别为 1.6%、5.4%、18.8%和 11.32%。从累计发电量来看，全国水电 1-11 月累计发电量增速同比提升 1 个百分点，主要受益于今年厄尔尼诺现象偏强，全国性降水偏丰；核电、风电发电量增长主要受益于装机增长，两者发电效率均有所下滑（核电受机组检修影响，风电主要系风况不佳）。就 11
5、 月单月而言，全国水电发电量同比下降 6.4%，推动火电单月发电量同比增长 4.4%，进而带动火电 1-11 月累计发电量小幅回升。因装机增速高于用电增速且水电发电量高增长，1-11 月其他发电类型利用小时数多同比下降。全国发电设备平均利用小时累计下降 50h，其中水电提升 141 小时，火电下降 90 小时，核电下降 139 小时，风电下降 10 小时，太阳能上升 56 小时。分省看，1-11 月火电利用小时涨跌幅区域分化明显，中西部火电发电小时利用数同比表现为正增长，东南沿海火电利用小时持续表现为负增长。火电利用小时数涨幅靠前的地区主要有：广西（866h）、新疆（376h）、四川（295h
6、）、湖北（267h）、内蒙古（217h）、贵州（199h）。投资策略：新电价机制下区域供需格局对煤电价格影响预计更加凸显，推荐供需向好的区域龙头。2020 年起引入“基准+浮动”机制后，我们判断区域供需格局对电价的影响会进一步扩大，供需格局良好的中西部省份煤电机组盈利趋势显著好于供需格局较差的沿海省份机组。2021 年后，部分中西部省份如果电力供需持续好转甚至偏紧，电价有望上浮。重点推荐区域供需格局良好，利用小时有望持续提升的区域龙头：内蒙华电、长源电力、皖能电力。优质清洁能源发电龙头资产价值有望获得重估。水电公司高分红、低估值优势明显，推荐韶能股份、华能水电、国投电力、长江电力。风险提示：煤
7、价下跌幅度不及预期，全国用电增速低于预期。请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 2 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资建议 我们判断 2020 年用电增速区域分化格局进一步加剧，中西部省份供需格局显著优于沿海省份及北方省份，继续推荐当地电力供需格局向好的区域龙头：内蒙华电、长源电力、皖能电力。优质清洁能源发电龙头资产价值有望获得重估。水电公司高分红、低估值优势明显，推荐韶能股份、华能水电、国投电力、长江电力。原因及逻辑 用电增速区域分化趋势持续验证。2019 年 1-11 月电力数据再度显示全国不同
8、区域用电增速分化加剧，东部沿海地区用电增速受外需不振、制造业外移等影响回落明显，构成全国整体用电增速下滑的主因；而以内蒙古、广西为代表的西部地区受益高耗能产业持续引进，用电需求增速持续领跑全国；以湖北、安徽为代表的中部地区受益高端制造业崛起，用电增速亦维持较高水平。煤价加速下行，看好火电盈利改善。2018 年下半年以来，煤炭优质产能释放速度明显加快，煤炭供需逐渐偏宽松，2019 年 1-10 月煤炭固定资产投资累计增速达26.90%，创 2013 年至今新高。10 月全国电煤价格指数平均 497 元/吨，同比下降6.84%，且呈逐季下行趋势。秦皇岛动力末煤山西产 5500 大卡平仓价 10 月
9、及 11 月价格急剧下滑，预计全年价格下行趋势不改，看好四季度及 2020 年火电盈利能力改善。有别于大众的认识 全国整体用电增速下滑以及近期推出的 2020 年新电价政策，引发市场对明年火电上网电价大幅下降的担忧，A 股火电板块亦出现较大幅度回调。我们强调，此轮用电增速下滑与 2014-2015 年各地普遍回落不同，当前电力市场更突出的特点为区域供需分化。新电价机制下，电价水平走势更多取决于区域供需格局，供需向好的省份无需过度担心电价下滑风险，继续推荐供需向好的区域火电龙头。3 3 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 3 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 1.11
10、月水电增速继续回落 发电端区域分化加剧.5 1.1 1-11 月用电增速回落明显 11 月单月增速环比回正.5 1.2 水电 11 月增速大幅回落 火电利用效率区域继续分化.8 1.3 风电装机高速增长 不同区域风况分化严重.11 1.4 煤价加速下跌 预期下行趋势延续.12 2.投资建议：电力供需格局区域分化 优选低估值龙头标的 13 目录 4 4 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 4 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 图表目录 图 1：月度累计全国全社会用电增速变化.5 图 2：月度累计全国全社会分类用电增速变化.5 图 3：近年来 11 月单月用电增速对比.6
11、 图 4：2019 年 1-11 月分省用电增速.7 图 5：2019 年 11 月单月分省用电增速.7 图 6：月度累计发电增速.8 图 7：月度累计分类发电增速.8 图 8：11 月单月分省水电发电增速.9 图 9：2019 年 1-11 月各地火电机组利用小时同比变化（单位：小时）.10 图 10：2019 年 1-11 月各地水电机组利用小时同比变化（单位：小时）.10 图 11：全国风电装机及增速情况.11 图 12：我国近年弃风率显著下降.11 图 13：2019 年 1-11 月各地风电机组利用小时同比变化（单位：小时）.12 图 14：全国电煤价格指数（单位：元/吨）.12 图
12、 15：秦皇岛动力末煤山西产（55005500 大卡）平仓价（单位：元/吨）.12 图 16：2019 年 1-11 月分省电煤价格指数同比变化情况.13 表 1：公用事业板块重点标的盈利预测表（元，元/股）.15 5 5 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 5 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 1.11 月水电增速继续回落 发电端区域分化加剧 1.1 1-11 月用电增速回落明显 11 月单月增速环比回正 2019 年 1-11 月全社会用电量同比增长 4.5%，较上年同期回落 4 个百分点。2019年 1-11 月，全国全社会用电量累计 6.51 万亿千瓦时，同比
13、增长 4.5%，增速较 2018 年同期回落 4 个百分点。我们判断 2018 年同期用电增速较高主要系补库存短周期高峰，且环保要求提高，钢铁、有色、化工等高耗能产业电能替代加速所致。受去年同期基数较高及经济增速放缓影响，2019 年 1-11 月用电增速同比回落。图 1：月度累计全国全社会用电增速变化 资料来源：中电联，申万宏源研究 分类用电增速同比下滑显著。分产业用电增速来看，今年 1-11 月第一产业用电量同比增长 5.09%，增速同比 2018 年 1-11 月回落 4.91 个百分点，较 2019 年 1-10 月回落 0.1个百分点。第二产业用电同比增长 3.05%，增速同比 20
14、18 年 1-11 月回落 4.05 个百分点，较 2019 年 1-10 月回升 0.1 个百分点；第三产业用电量同比增长 9.43%，增速同比 2018年 1-11 月回落 3.37 个百分点，较 2019 年 1-10 月回升 0.1 个百分点；城乡居民生活用电量同比增长 5.69%，增速同比 2018 年 1-11 月回落 4.81 个百分点，较 2019 年 1-10 月回落 0.2 个百分点。图 2：月度累计全国全社会分类用电增速变化 4.5%0%2%4%6%8%10%12%14%2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201720182019 6 6 行业深度 请务必仔
15、细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 6 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 资料来源：中电联，申万宏源研究 11 月单月，全社会用电量 5912.13 亿千瓦时，同比增长 4.71%，增速较上年同期下降 1.6 个百分点。分产业看，第一产业用电量 60.3 亿千瓦时，同比增长 3.83%；第二产业用电量 4255.9 亿千瓦时，同比增长 3.63%；第三产业用电量 900.3 亿千瓦时，同比增长10.74%；城乡居民生活用电量 695.7 亿千瓦时，同比增长 4.06%。单月用电增速对比来看，11 月用电增速（4.71%）低于 10 月（5.03%），高于三季度整体用电增速（3.68%）
16、。从历年 11 月单月用电增速水平看，今年 11 月单月增速处于中位。图 3：近年来 11 月单月用电增速对比 资料来源：中电联，申万宏源研究 分省看，除上海、甘肃、河南、青海四地外，全国大部分省区 1-11 月实现用电同比正增长，中西部用电增速高于全国平均。1-11 月仅广西（12.83%）用电增速超过 10%。内蒙古和广西主要受益于电价较低，近年来电解铝、黑色金属等高耗能产业持续引入，1-110%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%第一产业第二产业第三产业城乡居民生活7.58%8.45%3.28%0.58%7.00%4.64%6.30%4.71%0%1%2%3%4%5%6%
17、7%8%9%20122013201420152016201720182019 7 7 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 7 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 月内蒙古和广西绝大部分单月用电增速超过 10%。累积增速在 8%-10%之间的省份共有四个，分别为内蒙古（9.22%）、海南（8.92%），新疆（8.72%）以及云南（8.51%）。区域分化格局延续，大部分东部沿海省份用电维持低增速。东部地区受环保容量、土地空间等因素影响，近年来工业产能逐步向中西部地区转移，用电增速逐渐下行。叠加经济落后地区的城镇化率提升，中西部地区用电增速将维持高速增长态势。除广东外，大部分
18、东部沿海省份 1-11 月用电增速低于全国平均。广东增速（6%）高于全国平均（4.46%）主要受第三产业发展和居民用电增长影响。广东增速（6%）高于全国平均（4.46%）主要受第三产业发展和居民用电增长影响。广东今年用电增长总体平稳，气温导致部分月用电增长波动较大。根据南方电网数据，若剔除气温等因素影响，1-11 月广东全省用电量同比增长 5.4%，保持平稳。其中工业用电量增长 3.0%，第三产业用电量同比增长 12.5%，高于去年同期3.4 个百分点，拉动全省用电增长 2.5 个百分点，成为用电增长最主要动力。城乡居民生活用电同比增长 9.0%，高于去年同期 3.3 个百分点。图 4：201
19、9 年 1-11 月分省用电增速 资料来源：中电联，申万宏源研究 11 月单月，宁夏、河南、青海、贵州、福建五省用电负增长，全国大部分省区用电同比正增长。值得注意的是，11 月单月陕西用电增速大幅回暖，同比增长 13.22%，位居全国第二，带动陕西1-11月整体用电增速回升至4.63%；天津11月单月用电同比增长7.7%，为今年最高增长，带动 1-11 月整体用电增速回升至 2.47%；宁夏 11 月单月用电增速下滑5.77%，拖累 1-11 月整体用电增速降至 2.11%（1-10 月为 2.96%）。图 5：2019 年 11 月单月分省用电增速-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%
20、12%14%广西内蒙古海南新疆云南江西安徽湖北湖南四川广东山西陕西河北辽宁重庆吉林贵州福建浙江天津黑龙江北京江苏宁夏山东上海甘肃河南青海分省累计增速全国平均增速 8 8 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 8 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 资料来源：中电联，申万宏源研究 1.2 水电 11 月增速大幅回落 火电利用效率区域继续分化 2019 年 1-11 月全国发电量 64796 亿度，同比增长 3.4%，增速同比下降 3.5 个百分点，较 1-10 月发电增速上升 0.3 个百分点。图 6：月度累计发电增速 资料来源：中电联，申万宏源研究 分发电类型看，11 月
21、水电发电量回落，火电发电量反弹。2019 年 1-11 月火电、水电、核电、风电发电增速分别为 1.6%、5.4%、18.8%和 11.32%。从累计发电量来看，全国水电 1-11 月累计发电量增速同比提升 1 个百分点，主要受益于今年厄尔尼诺现象偏强，全国性降水偏丰；核电、风电发电量增长主要受益于装机增长，两者发电效率均有所下滑（核电受机组检修影响，风电主要系风况不佳）。就 11 月单月而言，全国水电发电量同比下降6.4%，推动火电单月发电量同比增长 4.4%，进而带动火电 1-11 月累计发电量小幅回升。图 7：月度累计分类发电增速-10%-5%0%5%10%15%广西陕西安徽新疆天津湖南
22、四川浙江北京湖北黑龙江吉林江西辽宁内蒙古江苏广东上海云南山东山西重庆河北海南甘肃福建贵州青海河南宁夏分省11月单月增速全国平均增速11.0%8.0%7.7%8.5%8.3%7.8%7.7%7.4%7.2%6.9%8.4%2.9%4.2%4.1%3.3%3.3%3.0%2.8%3.0%3.1%3.4%0%2%4%6%8%10%12%2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20182019 9 9 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 9 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 资料来源：中电联，申万宏源研究 分省来看，水电大省 11 月单月水电发电量增速均大幅回落，其
23、中湖北、四川、云南、广西、湖南单月水电发电增速分别同比下滑 1.3%、2.1%、8.3%、19.3%和 27.2%。值得注意的是，今年我国整体降雨极度不均，广西、湖北年初以来来水即显著偏枯，11 月单月仍未好转。图 8：11 月单月分省水电发电增速 资料来源：中电联，申万宏源研究 煤电装机容量增速持续放缓，核电、风电、光伏贡献主要装机增量。截至 11 月底，全国规模以上发电装机容量 18.74 亿千瓦，同比增长 5.59%。其中水电 3.09 亿千瓦，火电11.77 亿千瓦、核电 4874 万千瓦、风电 2.01 亿千瓦、太阳能 1.38 亿千瓦，分别同比增长1.35%、4.62%、16.7%
24、、11.66%和 12.02%。核电装机同比增速较高主要受益于 2018 年下半年以来三门 1、2 号机组、台山 1、2 号机组、海阳 1、2 号机组、田湾 4 号机组相继投产。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2018年2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月火电水电核电风电-60%-40%-20%0%20%40%60%陕西宁夏青海山西北京甘肃新疆江苏湖北四川西藏重庆云南内蒙古河南贵州海南广东山东广西吉林辽宁湖南江西黑龙江浙江安徽福建各省单月水电发电增速全国平均 1010 行业深度 请务必仔细阅读正文
25、之后的各项信息披露与声明 第 10 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 因装机增速高于用电增速且水电发电量高增长，1-11 月其他发电类型利用小时数多同比下降。全国发电设备平均利用小时累计下降 50h，其中水电提升 141 小时，火电下降 90小时，核电下降 139 小时，风电下降 10 小时，太阳能上升 56 小时。分省看，1-11 月火电利用小时涨跌幅区域分化明显，中西部火电发电小时利用数同比表现为正增长，东南沿海火电利用小时持续表现为负增长。火电利用小时数涨幅靠前的地区主要有：广西（866h）、新疆（376h）、四川（295h）、湖北（267h）、内蒙古（217h）、贵州（199h）。
26、图 9：2019 年 1-11 月各地火电机组利用小时同比变化（单位：小时）资料来源：中电联，申万宏源研究 2019 年 1-11 月水电发电量整体向好，但是不同区域公司之间出现分化。水电大省中，湖南、贵州、四川、云南水电机组利用小时实现正增长 685、205、79 和 65 小时，湖北、广西同比减少 321 和 146 小时。另外值得注意的是，以小水电为主的福建、江西和广东水电利用小时数分别同比增长 1009、683 和 538 小时，对省内火电机组产生一定冲击。图 10：2019 年 1-11 月各地水电机组利用小时同比变化（单位：小时）-600-400-20002004006008001
27、000广西新疆四川湖北内蒙古贵州吉林海南黑龙江重庆甘肃北京山西西藏云南全国湖南陕西浙江江西辽宁安徽河北宁夏山东福建广东江苏河南上海青海 1111 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 11 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 资料来源：中电联，申万宏源研究 1.3 风电装机高速增长 不同区域风况分化严重 风电装机增速继续保持高增长、弃风率下行，风况不佳拖累发电量。截至 2019 年 10月底，全国风电新增装机约 1646 万千瓦，较上年同期减少 74 万千瓦，风电总装机容量 2.01亿千瓦，同比增长 11.66%。由于年初以来降雨偏多，海陆温差较小导致风况不佳，2019年
28、 1-11 月，全国风电利用小时数同比下降 10 小时，发电量同比增长 11.32%，略低于装机量增速。受益特高压相继投产及东部省份扩大外购电规模，我国近年弃风率呈逐年下行趋势，2019 前三季度全国平均弃风率 4.2%，同比下降 3.5 个百分点。图 11：全国风电装机及增速情况 图 12：我国近年弃风率显著下降 资料来源：中电联，申万宏源研究 资料来源：国家能源局，申万宏源研究 与全国风电利用小时数平均下降 9小时相比，2019 年1-11 月不同区域风况分化显著。分区域看，风电利用小时数同比大幅上涨的省份主要位于西南及东北，西北地区分化较为-1000-500050010001500福建陕
29、西湖南江西广东内蒙古浙江西藏宁夏山西甘肃青海新疆贵州全国黑龙江河北四川云南山东河南北京辽宁安徽江苏重庆广西湖北吉林海南0%10%20%30%40%50%60%70%80%050100150200250全国风电装机容量（百万千瓦）yoy0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%1212 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 12 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 显著，东部沿海地区利用小时数普遍大幅下滑。风电大省中，云南、新疆、内蒙古利用小时数分别同比增长 238、169、106 小时，甘肃省基本持平，宁夏、河北、山东、山西、江苏则分别同比减少 103、132、1
30、46、294 和 364 小时。图 13：2019 年 1-11 月各地风电机组利用小时同比变化（单位：小时）资料来源：中电联，申万宏源研究 1.4 煤价加速下跌 预期下行趋势延续 2018 年下半年以来，煤炭优质产能释放速度明显加快，煤炭供需逐渐偏宽松。煤炭固定资产投资累计增速自 2018 年 9 月开始转正，全年同比增长 5.9%，与之相对的 2016 和2017 年同期数据分别为-24.2%和-12.3%。2019 年 1-10 月煤炭固定资产投资累计增速达27.30%，创 2013 年至今新高。2019 年 1-11 月电煤价格指数下跌趋势延续。2019 年 1-11 月全国电煤价格指
31、数平均495 元/吨，同比下降 6.86%。分季度看，2018Q4、2019Q1、2019Q2、2019Q3 全国平均电煤价格指数分别为 522、508、495 和 488 元/吨，呈逐季下行趋势。其中受年初矿难后安全检查趋严影响，5 月单月电煤价格指数小幅反弹至 499 元/吨，6 月电煤价格指数再次下行至 492 元/吨，创 2018 年以来新低。秦皇岛动力末煤山西产 5500 大卡平仓价 2019年上半年均价为 605 元/吨，同比下降 8.77%，与 2019 年一季度均价基本持平。3-5 月因年初矿难影响价格小幅上涨，6 月价格再次呈下行趋势，7 月价格旺季不旺，10 月及 11 月
32、价格急剧下滑，预计全年价格下行趋势不改。图 14：全国电煤价格指数（单位：元/吨）图 15：秦皇岛动力末煤山西产（55005500 大卡）平仓价（单位：元/吨）-500-400-300-200-1000100200300400西藏四川天津云南黑龙江青海吉林新疆海南重庆福建内蒙古江西广西辽宁贵州甘肃北京全国陕西宁夏湖南广东河北山东湖北浙江安徽河南山西江苏上海 1313 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 13 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 资料来源：国家发改委，申万宏源研究 资料来源：wind，申万宏源研究 进口煤单价大幅下行叠加水电冲击，东部沿海电煤价格指数降幅领
33、跑全国。2019 年1-9 月进口动力煤累计数量同比增长 5.67%，进口动力煤累计金额下降 12.26%，由此推算进口煤单价同比下跌约 17%。进口煤价格快速下降使得东部沿海地区电煤价格指数降幅大于全国平均，另一原因在于今年东南沿海气温低于上年同期，叠加外来及本地水电冲击，当地电力用煤需求疲软。图 16：2019 年 1-11 月分省电煤价格指数同比变化情况 资料来源：中电联，申万宏源研究 2.投资建议：电力供需格局区域分化 优选低估值龙头标的 当前我国用电需求呈现两大特征，即全国整体增速回落、区域增速分化格局进一步加剧。由于沿海发达省份总体用电量基数较大、经济外向型程度高、能源双控与环保要
34、求日趋严格，高耗能行业向中西部区域转移的趋势持续存在，我们判断全国区域之间用电增速440460480500520540560580500550600650700750800-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%海南上海河南福建天津广东江苏湖北湖南山东山西江西广西宁夏四川冀北冀南安徽甘肃陕西辽宁浙江蒙西吉林云南重庆贵州青海新疆黑龙江蒙东 1414 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 14 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 分化趋势有望延续，高耗能产业转移目的地内蒙古、广西，以及高端制造业崛起的长江经济带省份湖北、安徽等地用电增速将持续领跑全国。电价方面，以电
35、力市场化机制较为完善的广东为例，12 月 11 日，广东省电力交易中心公布 2020 年年度双边协商电力交易的成交结果。总成交量 2117.13 亿度，总成交均价为-47.1 厘/度。该成交量接近广东省发改委指引的发电侧年度市场交易规模 2200 亿度的规划。对比 2019 年年度双边协商交易，成交量为 1189 亿度，成交平均申报价差为-45.09厘/度。2020 年年度协商交易量扩大了近 1000 亿度，同比增长 78%，平均申报价差扩大约 2 厘/度。度电燃料成本随煤价持续下跌，电力交易报价趋于理性。2019 年广东省月度集中竞价折价幅度较 2018 年均价降低约 1 分/度。2019
36、年，广东省电力市场安排市场交易规模约2000 亿度，同比增长 27.2%，约占广东全社会用电量的 30%，约占省内发电量的 46%。其中安排年度双边协商交易规模 1200 亿度，年度集中交易规模为 200 亿度，月度集中竞价规模约 600 亿度。最终，年度交易合计 1389 亿度，平均折价-44.16 厘/度，其中年度协商交易量 1189 亿度（平均折价-45.09 厘/度），年度集中交易 200 亿度（平均折价-38.66厘/度）。2019 年 1-12 月广东月度集中竞价合计成交 566.58 亿度，平均折价-30.8 厘/度。2019 年年初至 10 月，广东省电煤价格指数累计平均为 5
37、75 元/吨（热值 5000 大卡），同比下降 9.8%。对比全国平均的 6.8%，广东省电煤价格指数降幅更是扩大了 3 个百分点。折算为标煤价格，相当于 2019 年前十月煤价同比下跌约 87.36 元/吨。以度电煤耗 300g估算，相当于度电燃料成本下跌约 2.62 分。在广东省 2019 年扩大外购水电规模、用电增速下滑的背景下，煤价下跌的同时，月度集中市场交易折价幅度仍在收窄，表明煤电企业在竞价过程中趋于理性。“中长期+现货”系市场电交易长期发展模式，各省长协市场电占市场电交易总量的比例均在提高。其中，参考各省 2019 年年初规划，江苏省年度长协市场电占总市场化交易电量的 70%，安
38、徽省接近 90%。广东省也由 2019 年的 70%提升至 2020 年的 85%。早在2017 年 1 月，国家发改委即在发布电力中长期交易基本规则（试行）中提出，随着竞争性环节电价放开或者发用电计划电量放开达到一定比例时，各地应当启动电力现货市场建设，建立以电力中长期交易和现货交易相结合的市场化电力电量平衡机制。未来月度竞价交易结果的波动对发电企业盈利能力的影响将越来越低。首批启动市场电试点的地区，市场电价波动风险相对较小。2015年电改9号文发布后，广东、蒙西及云南三地率先启动电力市场化改革。中电联数据显示，2019 年大型煤电企业在广东、蒙西的煤电市场化率超过 50%。2018 年云南
39、省内电力市场化率即达到 63%。经过 3 年的市场化交易经验积累，蒙西、云南及广东的市场电折价幅度均出现收窄趋势。我们认为，以上三个地区的市场电交易电价风险已于 2016 年试点之初释放，后续市场电电价的波动主要由供需决定，受煤价等因素影响较小。新电价机制下区域供需格局对煤电价格影响预计将会更加凸显，推荐供需向好的区域龙头。2020 年起引入“基准+浮动”后，我们判断区域供需格局对电价的影响会进一步扩大，供需格局良好的中西部省份煤电机组后续盈利变化趋势将会显著好于供需格局较差的 1515 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 15 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 沿海
40、省份机组。2021 年后，随着部分中西部省份如果电力供需持续好转甚至偏紧，电价将有望上浮。同时在区域市场内部，高效的大煤电机组、煤电一体化项目等将会具备较强的市场竞争力，获取更多的发电量空间。重点推荐区域供需格局良好，利用小时有望持续提升的区域龙头：长源电力、内蒙华电、皖能电力、湖北能源。近期全球量宽预期升温，优质水电资产类债属性较强，利率下行周期内估值有望持续提升，建议关注水电龙头韶能股份、华能水电、长江电力、国投电力。表1：公用事业板块重点标的盈利预测表（元，元/股）板块 代码 简称 评级 2019/12/23 EPS PE PB（lf)收盘价 19E 20E 21E 19E 20E 21
41、E 火电 600863.SH 内蒙华电 买入 2.67 0.24 0.31 0.35 11 9 8 1.34 000543.SZ 皖能电力 买入 4.57 0.39 0.49 0.59 12 9 8 0.79 000966.SZ 长源电力 买入 4.69 0.59 0.79 0.85 8 6 6 1.31 600011.SH 华能国际 增持 5.67 0.32 0.44 0.49 17 13 12 1.15 600795.SH 国电电力 增持 2.30 0.25 0.28 0.29 9 8 8 0.85 601991.SH 大唐发电 中性 2.41 0.12 0.15 0.19 21 16 1
42、3 1.04 600027.SH 华电国际 增持 3.63 0.33 0.47 0.56 11 8 6 0.80 600023.SH 浙能电力 增持 3.90 0.39 0.46 0.52 10 8 8 0.84 002608.SZ 江苏国信 增持 7.35 0.89 0.92 0.99 8 8 7 1.05 000539.SZ 粤电力 A 增持 4.03 0.16 0.27 0.27 26 15 15 0.84 600642.SH 申能股份 增持 5.80 0.46 0.50 0.53 13 12 11 0.98 000027.SZ 深圳能源 增持 6.14 0.42 0.49 0.59 1
43、5 13 10 1.02 600021.SH 上海电力 增持 7.80 0.51 0.57 0.61 15 14 13 1.29 000600.SZ 建投能源 增持 4.79 0.43 0.57 0.66 11 8 7 0.76 水电 600900.SH 长江电力 买入 18.26 1.05 1.08 1.10 17 17 17 2.77 600025.SH 华能水电 买入 4.21 0.30 0.28 0.30 14 15 14 1.63 600886.SH 国投电力 买入 8.73 0.71 0.74 0.77 12 12 11 1.64 600674.SH 川投能源 买入 9.68 0.
44、75 0.77 0.77 13 13 13 1.63 600236.SH 桂冠电力 买入 4.87 0.31 0.33 0.34 16 15 14 2.64 000883.SZ 湖北能源 买入 4.11 0.32 0.45 0.48 13 9 9 0.98 002039.SZ 黔源电力 买入 14.85 1.02 1.24 1.35 15 12 11 1.60 000601.SZ 韶能股份 买入 5.56 0.54 0.60 0.74 10 9 7 1.24 配网 300427.SZ 红相股份 买入 13.74 0.98 1.12 14 12 2.31 600452.SH 涪陵电力 买入 17
45、.70 1.29 1.57 1.92 14 11 9 3.21 600116.SH 三峡水利 增持 8.09 0.22 0.29 0.32 37 28 26 2.74 600131.SH 岷江水电 增持 20.05 0.27 0.29 0.31 74 70 65 7.70 清洁能源 601985.SH 中国核电 买入 5.06 0.32 0.39 0.43 16 13 12 1.64 600167.SH 联美控股 买入 12.80 0.70 0.87 1.04 18 15 12 4.35 600483.SH 福能股份 买入 8.99 0.88 1.07 1.19 10 8 8 1.17 601
46、611.SH 中国核建 增持 7.01 0.44 0.53 0.64 16 13 11 1.93 000875.SZ 吉电股份 增持 3.09 0.12 0.16 0.19 26 19 16 0.88 1616 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 16 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 燃气 601139.SH 深圳燃气 买入 7.97 0.39 0.46 0.51 20 17 16 2.07 600681.SH 百川能源 买入 6.74 0.76 0.82 0.91 9 8 7 2.17 603393.SH 新天然气 买入 27.1 1.86 2.25 2.71 1
47、5 12 10 2.54 002267.SZ 陕天然气 增持 7.08 0.41 0.44 0.47 17 16 15 1.35 600617.SH 国新能源 增持 4.77 0.14 0.21 0.27 35 23 18 1.37 资料来源：Wind，申万宏源研究 1717 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 17 页 共 17 页 简单金融 成就梦想 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人
48、不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过 索取有关披露资料或登录 信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人 华东 陈陶 021-23297221 13816876958 华北 李丹 010-66500631 13681212498 华
49、南 谢文霓 021-23297211 18930809211 海外 胡馨文 021-23297753 18321619247 股票投资评级说明 证券的投资评级：以报告日后的 6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)减持(Underperform)：相对强于市场表现20以上；：相对强于市场表现520；：相对市场表现在55之间波动；：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweig
50、ht)：行业超越整体市场表现；：行业与整体市场表现基本持平；：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。本报告采用的基准指数：沪深300指数 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到
