1、证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 政治局集体学习聚焦金融，金融供给侧改革或将发力政治局集体学习聚焦金融，金融供给侧改革或将发力 高质量发展系列报告之九2019.2.28 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点杨帆杨帆 首席政策分析师 S1010515100001 秦培景秦培景 首席策略分析师 S1010512050004 明明明明 首席固收分析师 S1010517100001 邵子钦邵子钦 首席非银分析师 S1010513110004 肖斐斐肖斐斐 首席银行分析师 S1010510120057 联系人：于翔联系人：于翔 2 月月 22 日日召开的政治局集体学习聚焦金融供
2、给侧改革召开的政治局集体学习聚焦金融供给侧改革，但是其影响不可简单类比为钢但是其影响不可简单类比为钢铁、煤炭的去产能逻辑。通过对比全国金融工作会议我们可以发现四大边际变化，包铁、煤炭的去产能逻辑。通过对比全国金融工作会议我们可以发现四大边际变化，包括金融防风险以稳增长为基础、金融服务实体经济、金融业改革开放、加强监管等，括金融防风险以稳增长为基础、金融服务实体经济、金融业改革开放、加强监管等，这四点或为之后改革重点这四点或为之后改革重点。政治局集体学习覆盖面较广，聚焦金融供给侧改革值得关注政治局集体学习覆盖面较广，聚焦金融供给侧改革值得关注。中共中央政治局集体学习的频率基本为每月一次，其涉及的
3、领域包括党建、乡村振兴、人工智能等各个方面，本次是第十九届政治局集体学习第一次聚焦金融领域，强调深化金融供给侧改革，增强金融服务实体经济能力，值得关注。金融供给侧改革涵盖内含较多，不可简单等同于去产能，对比全国金融工作会金融供给侧改革涵盖内含较多，不可简单等同于去产能，对比全国金融工作会议挖掘四大可能改革重点。议挖掘四大可能改革重点。供给侧改革包括“三去一降一补”，钢铁、煤炭等行业的问题主要是僵尸产能过剩，所以其重心在于去产能，而金融行业的问题在于其服务供给与实体经济的需求无法完全匹配，因此金融供给侧改革所包含的领域更加广泛。2017 年 7 月召开的全国金融工作会议规格较高且聚焦金融，可作参
4、照，对比可以发现四大边际变化，或为之后改革重点。金融防风险仍为之后工作重点，但需以稳增长为前提，金融与实体经济的相互金融防风险仍为之后工作重点，但需以稳增长为前提，金融与实体经济的相互反馈决定了稳经济需要稳金融。反馈决定了稳经济需要稳金融。相较于全国金融工作会议提到的“防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题”，在政治局第十三次集体学习中则强调“要注重在稳增长的基础上防风险”，高层对于稳增长的重视十分明显。2018年去杠杆和贸易争端叠加导致我国经济承压，各部门出台政策形成“鸡尾酒”方案助力稳增长，新的政策表态对于稳增长的重视延续了之前的政策基调。此外，由于金融市场更加市场化，其波动会与实体经
5、济产生负反馈，稳经济需要先稳金融，因此金融防风险也要以稳为先。金融业的服务需要与实体经济的需求相契合，直接融资与间接融资有待改善。金融业的服务需要与实体经济的需求相契合，直接融资与间接融资有待改善。本次集体学习强调“金融活，经济活”，但是目前金融服务与实体经济需求尚有不匹配的地方需要改进。间接融资方面，目前我国银行同质化竞争严重，一方面挤压自身利润空间，另一方面也使得很多小微企业的融资需求无法得到满足，未来需要促进银行业从同质扩张转向差异化服务。直接融资方面，其凭借本身的风险定价模式与多层次的市场结构可以有效填补间接融资的空白，同时发展直接融资也是补位影子银行的有效举措，但目前直接融资整体规模
6、有限且结构较为简单，未来需要大力发展多层级的资本市场结构。金融市场改革开放有望加速推进，市场准入与双向开放或为之后亮点。金融市场改革开放有望加速推进，市场准入与双向开放或为之后亮点。金融市场的改革开放有助于提升其运转效率，更好地服务实体经济。改革方面，本次集体学习强调“深化准入制度”，体现了国家对于资本市场制度改革的重视，科创板作为改革的试验田，相关制度的征求意见稿已推出，预计将加速出台。开放方面，本次集体学习强调了“扩大金融高水平双向开放”，2019 年或为我国资本市场开放大年，未来一方面将继续加大引入外资力度，另一方面也将通过“沪伦通”、丝路基金等实现走出去。加强监管有助于构建长期有效的资
7、本市场，包括协调监管以及对违法行为加重加强监管有助于构建长期有效的资本市场，包括协调监管以及对违法行为加重处罚等处罚等。良好的制度体系离不开监管的完善，加强监管应该以规范市场的概念来理解。从对间接融资影响看，预计未来银行业的监管将更加协调，目前银行监管权尚不明确的领域如 P2P 等或为之后监管重点，倒逼银行补短板。从对直接融资影响看，目前资本市场违法成本较低，未来或将加大惩处力度以保障投资者利益，提振市场信心进而促进资本市场长期健康发展。投资策略。投资策略。从股票市场看，金融供给侧改革有助于提振市场信心，维持两会前后 A 股剑指 3000 点判断不变；从债券市场看，为了保障稳增长，严监管是主基
8、调但是边际有所放松，判断十年期国债收益率将保持在 3%-3.4%；从银行业看，监管的边际放松利好之前受监管约束较大的弹性个股，对外开放的提升利好受外资偏好的稳健个股；从非银行业看，未来多层次资本市场的发展将推动行业聚集，而资本市场的改革开放也要求券商国际化发展，利好龙头券商。风险因素风险因素：政策力度与执行不达预期风险，经济下行风险，个股风险。高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 政治局学习聚焦金融供给侧改革，四大领域或为重点政治局学习聚焦金融供给侧改革，四大领域或为重点.1 第十九届政治局集体学习首次聚焦金融，金融供给侧改
9、革或将发力.1 金融供给侧改革涉及面较广，不可简单对标为钢铁煤炭去产能逻辑.2 对比全国金融工作会议，挖掘未来金融供给侧改革四大重点方向.2 金融防风险仍为工作重点，但需以稳增长为基础金融防风险仍为工作重点，但需以稳增长为基础.4“鸡尾酒”方案应对下行压力，金融防风险以稳增长为基础符合政策基调.4 金融影响市场预期，容易与经济相互反馈，稳增长需先稳金融.7 金融体系尚待改革以适应实体经济需求金融体系尚待改革以适应实体经济需求.8 为适应实体经济需求，银行体系需从同质扩张转向差异化服务.8 发展直接融资以补位影子银行，多层次资本市场服务实体经济.8 金融改革开放预计将再接再金融改革开放预计将再接
10、再厉厉.9 资本市场基础性制度有待改革，科创板作为试验田有望加速推进.9 加强金融高水平双向开放，A 股未来或将加速引进来与走出去.10 加强监管有助于构建长期有效的资本市场加强监管有助于构建长期有效的资本市场.12 加强监管有助于促进市场健康发展，助力金融防风险.12 未来银行业的监管或将更加协调，监管空白区的改善助力银行补短板.12 违法成本过低造成资本市场风险，加大处罚力度有助于提振市场信心.12 投资策略投资策略.13 金融市场改革提振市场预期，A 股两会前后剑指 3000 点判断不变.13 逆周期调节保障稳增长，预计可维持十年期国债收益率在 3%-3.4%.13 受益基本面变化的弹性
11、银行及受益外资偏好的稳健银行为之后投资重点.13 资本市场的改革与开放将促进行业集中度提升，利好龙头券商.14 风险因素风险因素.14 高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：“鸡尾酒”方案助力稳增长.5 图 2：A 股是全球稀缺的外资低配品种（各经济体权益市场外资持股占比）.11 图 3：A 股投资者结构：2017-2027（2027 年为预测值）.11 表格目录表格目录 表 1：自全国金融工作会议之后历次中共中央政治局集体学习梳理.1 表 2：中共中央政治局第十三次集体学习与全国金融工作会议对比.3 表 3
12、：2018 年政策从去杠杆转向稳增长.5 表 4：科创板、新三板、创业板制度对比.9 高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 2019 年 2 月 22 日，中共中央政治局第十三次集体学习聚焦金融供给侧改革，这是第十九届政治局集体学习首次聚焦金融领域，未来相关改革措施或将加速推进。政治局学习聚焦金融供给侧改革，四大政治局学习聚焦金融供给侧改革，四大领域或为重点领域或为重点 第十九届政治局集体学习首次聚焦金融，金融供给侧改革第十九届政治局集体学习首次聚焦金融，金融供给侧改革或将发力或将发力 中共中央政治局集体学习涉及领域较广，本次为中
13、共中央政治局集体学习涉及领域较广，本次为 2017 年全国金融工作会议后首次聚年全国金融工作会议后首次聚焦金融领域，值得关注。焦金融领域，值得关注。中共中央政治局集体学习的频率基本在月度左右，涉及的领域较为广泛，包括党建、马克思主义、乡村振兴等方方面面。2 月 22 日召开的中共中央政治局第十三次集体学习是继 2017 年 7 月全国金融工作会议之后的十五次集体学习中，首次聚焦金融领域的改革，值得重视。表 1：自全国金融工作会议之后历次中共中央政治局集体学习梳理 时间时间 会议会议 题目题目 关键词关键词 2019/2/22 中共中央政治局第十三次集体学习 深化金融供给侧结构性改革 增强金融服
14、务实体经济能力 金融 2019/1/25 中共中央政治局第十二次集体学习 做大做强主流舆论习近平总书记在中共中央政治局第十二次集体学习时的重要讲话引领媒体融合发展新作为 媒体 2018/12/13 中共中央政治局第十一次集体学习 持续深化国家监察体制改革 推进反腐败工作法治化、规范化 反腐 2018/11/26 中共中央政治局第十次集体学习 严把德才标准，公正用人，拓宽视野，激励干部 造就忠诚干净担当的高素质干部队伍 干部选拔 2018/10/31 中共中央政治局第九次集体学习 加强领导，做好规划，明确任务，夯实基础 推动我国新一代人工智能健康发展 人工智能 2018/9/21 中共中央政治局
15、第八次集体学习 把乡村振兴战略作为新时代“三农”工作总抓手 促进农业全面升级，农村全面进步，农民全面发展 乡村振兴 2018/7/31 中共中央政治局第七次集体学习 坚定决心意志增强工作合力 坚决做好全面停止军队有偿服务工作 军队有偿服务 2018/6/29 中共中央政治局第六次集体学习 把党的政治建设作为党的根本性建设 为党不断从胜利走向胜利提供重要保证 党建 2018/4/23 中共中央政治局第五次集体学习 深刻感悟和把握马克思主义真理力量 谱写新时代中国特色社会主义新篇章 马克思主义 2018/2/24 中共中央政治局第四次集体学习 更加注重发挥宪法重要作用 把实施宪法提高到新的水平 宪
16、法 2018/1/30 中共中央政治局第三次集体学习 深刻认识建设现代化经济体系重要性 推动我国经济发展焕发新活力迈上新台阶 经济建设（金融服务实体经济是其中一部分）2017/12/8 中共中央政治局第二次集体学习 实施国家大数据战略，加快建设数字中国 大数据 2017/10/27 中共中央政治局第一次集体学习 切实学懂弄通做实党的十九大精神 努力在新时代开启新征程续写新篇章 十九大精神 2017/9/29（第十八届）中共中央政治局第四十三次集体学习 深刻认识马克思主义时代意义和现实意义 继续推进马克思主义中国化时代化大众化 马克思主义 2017/7/24（第十八届）中共中央政治局第四十二次集
17、体学习 军队全力以赴，全党全国大力支持 推动国防和军队改革向纵深发展 军队改革 2017/7/14 全国金融工作会议 服务实体经济，防控金融风险，深化金融改革 促进经济和金融良性循环健康发展 金融 资料来源：新华网等，中信证券研究部 高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 金融供给侧改革涉及面较广，不可简单对标为钢铁煤炭去产能逻辑金融供给侧改革涉及面较广，不可简单对标为钢铁煤炭去产能逻辑 供给侧改革包括“三去一降一补”，金融供给侧改革不能简单理解为类似钢铁、煤炭供给侧改革包括“三去一降一补”，金融供给侧改革不能简单理解为类似钢铁、煤
18、炭的去产能逻辑。的去产能逻辑。供给侧改革是一个较为庞大的体系，其中包括去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。钢铁、煤炭领域由于落后产能较多导致产能过剩，进而使得行业利润被压缩，僵尸产能问题严重，因此着力强调“去产能”。但是金融领域与钢铁、煤炭不同，更多的是要让金融服务与实体经济的需要相契合，建立风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多层次金融支持服务体系。因此，金融供给侧改革强调对金融体系进行结构性、制度性的改革，而非简单粗暴地等同于淘汰小的供给与龙头效应集聚。对比全国金融工作会议，对比全国金融工作会议，挖掘未来金融供给侧改革四大重点方向挖掘未来金融供给侧改革四大重点方向 政治局集
19、体学习规格较高，可供对标的高规格且关注金融的会议为政治局集体学习规格较高，可供对标的高规格且关注金融的会议为 2017 年召开的全年召开的全国金融工作会议国金融工作会议，对比两次会议可以发现其中有四点边际变化十分值得关注对比两次会议可以发现其中有四点边际变化十分值得关注，或为之后改，或为之后改革重点革重点：首先，首先，金融防风险以稳增长为前提，金融防风险以稳增长为前提，欲稳经济需先稳金融欲稳经济需先稳金融。对于防风险的表述中，全国金融工作会议强调“防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题”、“要推动经济去杠杆”，而在政治局第十三次集体学习中则强调“要注重在稳增长的基础上防风险”，而且全文没有
20、提到“去杠杆”这样的字眼，体现出中央对于防风险的态度仍维持之前稳增长的基调。而从落实手段看，相较于之前全国金融工作会议提到的“稳健的货币政策”，本次集体学习强调“强化财政政策、货币政策的逆周期调节作用”，新提到的财政政策体现着中央对稳增长的重视程度。这一变化的主要原因在于 2018 年去杠杆后经济面临下行压力，而经济的下行又对金融市场尤其是股票市场产生了较大的负面影响，企业融资受到压制更进一步对经济产生了下行压力，形成了负反馈。相较于房地产市场，我国的金融市场更加市场化，也就更容易与经济形成相互反馈的机制，想要稳定经济需要首先稳定金融市场。其次，其次，金融要服务实体经济，金融活经济活。金融要服
21、务实体经济，金融活经济活。在对于金融与实体经济关系的论述上，相较于之前全国金融工作会议提出的“金融是实体经济的血脉，为实体经济服务是金融的天职，是金融的宗旨，也是防范金融风险的根本举措”，本次集体学习强调“实体经济健康发展是防范化解风险的基础”，“金融活，经济活”。想要提升金融服务实体经济的能力就需要间接融资体系与直接融资体系的变革，以使金融服务适应实体经济需求。再次，再次，金融市场改革开放有望加速金融市场改革开放有望加速，“市场准入制度改革”和“双向开放”为亮点。“市场准入制度改革”和“双向开放”为亮点。在金融市场改革方面，由于我国资本市场存在较多制度性问题，包括回购、市场化并购、退市、上市
22、等，本次集体学习强调了“深化准入制度、交易监管等改革”，体现了国家对于资本市场制度改革的重视。科创板作为改革的试验田，未来有望进一步加速推进，目前科创板相关制度的征求意见稿已推出，预计最早在今年二季度末正式推出。在金融市场开放方面，随着中美贸易磋商的进一步推进，未来有望达成更多的开放措施，其中金融业的开放力度或将加大，本次集体学习强调了“扩大金融高水平双向开放，提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力，提高参与国际金融治理能力”，未来或将加大金融业的双向开放，“沪伦通”的开通是内地资本市场对外开放的重要举措。最后，最后，加强监管应以规范市场的概念来理解，加强监管应以规范市场的概念来理解，有
23、助于构建长期有效的市场有助于构建长期有效的市场。本次集体 高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 学习强调要“扎牢制度防火墙、管住金融机构、监管部门主要负责人、加强金融领域反腐败力度”，可以看出国家对金融市场监管态度的不断加强。但与此同时我们也要注意到，加强金融监管力度是防风险的重要组成部分，促进市场规范是改革的长期目标，只有规范市场才能实现长期有序的发展。表 2：中共中央政治局第十三次集体学习与全国金融工作会议对比 中共中央政治局第十三次集体学习中共中央政治局第十三次集体学习（2019 年年 2 月月 22 日）日）全国金融工作会
24、议（全国金融工作会议（2017 年年 7 月月 14 日）日）对金融对金融业的定业的定位位 金融是国家重要的核心竞争力，金融安全是国家安全的重要组成部分，金融制度是经济社会发展中重要的基础性制度 金融是国家重要的核心竞争力，金融安全是国家安全的重要组成部分，金融制度是经济社会发展中重要的基础性制度 金融工金融工作的主作的主要任务要任务 为实体经济服务、深化金融供给侧结构性改革、实体经济健康发展是防范化解风险的基础、防范化解金融风险（根本性任务）、金融改革开放 服务实体经济（根本目的）、防控金融风险（核心目标）、深化金融改革（根本动力）金融改金融改革的成革的成就就 党的十八大以来，我们有序推进金
25、融改革发展、治理金融风险，金融业保持快速发展，金融改革开放有序推进，金融产品日益丰富，金融服务普惠性增强，金融监管得到加强和改进 党的十八大以来，我国金融改革发展取得新的重大成就，金融业保持快速发展，金融产品日益丰富，金融服务普惠性增强，金融改革有序推进，金融体系不断完善，人民币国际化和金融双向开放取得新进展，金融监管得到改进，守住不发生系统性金融风险底线的能力增强 金融业金融业的不足的不足 我国金融业的市场结构、经营理念、创新能力、服务水平还不适应经济高质量发展的要求，诸多矛盾和问题仍然突出。我们要抓住完善金融服务、防范金融风险这个重点，推动金融业高质量发展-与实体与实体经济的经济的关系关系
26、 实体经济健康发展是防范化解风险的基础。要注重在稳增长的基础上防风险，强化财政政策、货币政策的逆周期调节作用，确保经济运行在合理区间，坚持在推动高质量发展中防范化解风险 金融要为实体经济服务，满足经济社会发展和人民群众需要。金融活，经济活；金融稳，经济稳。经济兴，金融兴；经济强，金融强。经济是肌体，金融是血脉，两者共生共荣。我们要深化对金融本质和规律的认识，立足中国实际，走出中国特色金融发展之路 金融是实体经济的血脉，为实体经济服务是金融的天职，是金融的宗旨，也是防范金融风险的根本举措 金融供金融供给侧改给侧改革如何革如何做做 深化金融供给侧结构性改革必须贯彻落实新发展理念，以服务实体经济、服
27、务人民生活为本。要以金融体系结构调整优化为重点，优化融资结构和金融机构体系、市场体系、产品体系 银行：银行：构建多层次、广覆盖、有差异的银行体系；坚持以市场需求为导向；增加中小金融机构数量和业务比重，改进小微企业和“三农”金融服务。（普惠金融）（普惠金融）资本市场：资本市场：规范、透明、开放、有活力、有韧性；完善资本市场基础性制度，把好市场入口和市场出口两道关，加强对交易的全程监管 支持实体经济：支持实体经济：构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多层次金融支持服务体系。要更加注意尊重市场规律、坚持精准支持，选择那些符合国家产业发展方向、主业相对集中于实体经济、技术先进、产品有市
28、场、暂时遇到困难的民营企业重点支持 要贯彻新发展理念，树立质量优先、效率至上的理念，更加注重供给侧的存量重组、增量优化、动能转换 银行：银行：要改善间接融资结构，推动国有大银行战略转型，发展中小银行和民营金融机构 资本市场：资本市场：要把发展直接融资放在重要位置，形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系 保险：保险：要促进保险业发挥长期稳健风险管理和保障的功能 普惠金融：普惠金融：要建设普惠金融体系，加强对小微企业、“三农”和偏远地区的金融服务，推进金融精准扶贫，鼓励发展绿色金融 降低成本：降低成本：促进金融机构降低经营成本，清理规范中间业务
29、环节，避免变相抬高实体经济融资成本 防范化防范化解风险解风险 手段：手段：要注重在稳增长的基础上防风险，强化财政政策、货币政策的逆周期调节作用，确保经济运行在合理区间，坚持在推动高质量发展中防范化解风险 基础建设：基础建设：金融业关键信息基础设施国产化、要做好金融业综合统计、扎牢制度防火墙、管住金融机构、监管部门主要负责人、加强金融领域反腐败力度、动态监管资金流向流量 手段：手段：要推动经济去杠杆，坚定执行稳健的货币政策，处理好稳增长、调结构、控总量的关系。国企：国企：要把国有企业降杠杆作为重中之重，抓好处置“僵尸企业”工作 地方政府：地方政府：各级地方党委和政府要树立正确政绩观，严控地方政府
30、债务增量，终身问责，倒查责任 互联网金融：互联网金融：严格规范金融市场交易行为、规范金融综合经营和产融结合、加强互联网金融监管 制度体系：制度体系：要加强社会信用体系建设，健全符合我国国情的金融法治体系 金融开金融开要提高金融业全球竞争能力，扩大金融高水平双向开放，提高开放条要深化人民币汇率形成机制改革，稳步推进人民币国际 高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 中共中央政治局第十三次集体学习中共中央政治局第十三次集体学习（2019 年年 2 月月 22 日）日）全国金融工作会议（全国金融工作会议（2017 年年 7 月月 14 日
31、）日）放放 件下经济金融管理能力和防控风险能力，提高参与国际金融治理能力。要培养、选拔、打造一支政治过硬、作风优良、精通金融工作的干部队伍 化，稳步实现资本项目可兑换 要积极稳妥推动金融业对外开放，合理安排开放顺序，加快建立完善有利于保护金融消费者权益、有利于增强金融有序竞争、有利于防范金融风险的机制 要推进“一带一路”建设金融创新，搞好相关制度设计 金融改金融改革革 要深化准入制度、交易监管等改革，加强监管协调，坚持宏观审慎管理和微观行为监管两手抓、两手都硬、两手协调配合。要统筹金融管理资源，加强基层金融监管力量，强化地方监管责任，做到抓小抓早、防微杜渐。要建立监管问责制，由于监督不力、隐瞒
32、不报、决策失误等造成重大风险的，要严肃追责。要解决金融领域特别是资本市场违法违规成本过低问题 要优化金融机构体系，完善国有金融资本管理，完善外汇市场体制机制 要完善现代金融企业制度，完善公司法人治理结构，优化股权结构，建立有效的激励约束机制，强化风险内控机制建设，加强外部市场约束 要加强金融监管协调、补齐监管短板 设立国务院金融稳定发展委员会，强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责。地方政府要在坚持金融管理主要是中央事权的前提下，按照中央统一规则，强化属地风险处置责任。金融管理部门要努力培育恪尽职守、敢于监管、精于监管、严格问责的监管精神，形成有风险没有及时发现就是失职、发现风险没有及时
33、提示和处置就是渎职的严肃监管氛围。要健全风险监测预警和早期干预机制，加强金融基础设施的统筹监管和互联互通，推进金融业综合统计和监管信息共享 资料来源：新华网等，中信证券研究部 金融防风险仍为工作重点，但需以稳增长为基础金融防风险仍为工作重点，但需以稳增长为基础“鸡尾酒”方案鸡尾酒”方案应对下行压力应对下行压力，金融防风险以金融防风险以稳增长为稳增长为基础符合政策基调基础符合政策基调 2018 年由于去杠杆导致经济承压，政策表态从防风险向稳增长转变，本次会议继承年由于去杠杆导致经济承压，政策表态从防风险向稳增长转变，本次会议继承这一基调，强调在稳增长的前提下防风险。这一基调，强调在稳增长的前提下
34、防风险。2018 年年初我国推进供给侧改革，强调去杠杆，4 月底资管新规落地对市场产生了较大的冲击。与此同时中美贸易摩擦不断加剧，内部去杠杆与外部贸易争端的双重压力叠加，我国经济面临较大的下行压力。2018 年 7 月底政治局会议召开，提出“六稳”，政策全面转向稳增长。各项政策不断出台形成合力，我们称之为“鸡尾酒”方案，包括央行降准释放流动性、金融委出台关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知以放松监管力度、财政部减税降费刺激经济、加快专项债发行以稳投资、发改委召开会议强调刺激家电汽车消费、国企改革与金融改革等，稳增长态度明确。因此，本次会议强调“要注重在稳增长的基础上防风
35、险”，是对之前稳增长政策基调的继承。高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 1：“鸡尾酒”方案助力稳增长 资料来源：中信证券研究部总结绘制 表 3：2018 年政策从去杠杆转向稳增长 时间时间 重要事件重要事件 简要概括简要概括 2018/12/29 第十三届全国人民代表大会常务委员会第七次会议决定,在 2019 年 3 月全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前，授权国务院提前下达2019 年地方政府新增一般债务限额 5,800 亿元、新增专项债务限额 8,100亿元，合计 13,900 亿元 提前下发专项债额度，助力基建
36、投资稳增长 2018/12/26 中国人民银行货币政策委员会 2018 年第四季度（总第 83 次）例会，要继续密切关注国际国内经济金融形势的边际变化，增强忧患意识，加大逆周期调节的力度，提高货币政策前瞻性、灵活性和针对性 与中央经济工作会议主要思路相契合，2019 年预计将延续宽松的货币政策，并更为灵活 2018/12/25 金融委办公室召开专题会议，研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，推动尽快启动永续债发行 控杠杆、去通道，引导商业银行回归传统信贷，要求风险收益逐步对等，资本压力补充较大，引起政府注意 2018/12/22 国务院关于印发个人所得税专项附加扣除暂行办法的通知 个税专项扣
37、除的具体办法出台 2018/12/19 中国人民银行决定创设定向中期借贷便利，定向支持金融机构向小微企业和民营企业发放贷款。定向中期借贷便利资金可使用三年，操作利率比中期借贷便利（MLF）利率优惠 15 个基点。同时，根据中小金融机构使用再贷款和再贴现支持小微企业、民营企业的情况，中国人民银行决定再增加再贷款和再贴现额度 1000 亿元。继续实施稳健中性的货币政策，加大逆周期调节力度，保持市场流动性合理充裕，更加精准有效地实施定向调控 2018/12/19 央行公开市场逆回购操作投放流动性 600 亿元，一周以来已累计投放 4000亿元 保持市场流动性合理充裕 2018/11/27 关于完善系
38、统重要性金融机构监管的指导意见印发，范围扩围 系统重要性金融机构在金融体系中居于重要地位，其经营和风险状况直接关系到我国金融体系整体稳健性以及服务实体经济的能力 2018/11/9 国常会要求加大金融支持缓解民营企业特别是小微企业融资难融资贵决定开展专项行动，解决拖欠民营企业账款问题，发挥政府性融资担保作用。各有关部门要从大局考虑，主动作为，出台更多硬措施，向市场发出积极信号 关注民营企业、支持民营企业；强调各部门形成合力 2018/11/7 银保监会主席郭树清接受了金融时报记者的采访，表示初步考虑对民营企业的贷款要实现“一二五”的目标，即在新增的公司类贷款中，大型银行对民营企业的贷款不低于
39、1/3，中小型银行不低于 2/3，争取三年以后，银行业对民营企业的贷款占新增公司类贷款的比例不低于 50 这一表态紧随民企座谈会之后，具有较好的提振预期的作用，未来有望为民企提供融资支持 2018/11/1 习近平总书记主持召开民营企业座谈会，强调减轻企业税费负担；解决民营企业融资难融资贵问题；营造公平竞争环境；完善政策执行方式；构建有效澄清了之前市场对“国进民退”的错误认知，一方面从心理上实现了“稳预期”，结构性宽松结构性宽松资管新规打“补丁”资管新规打“补丁”减税减税基建投资基建投资消费消费改革改革央行央行金融委金融委*财政部财政部发改委发改委发改委发改委国资委国资委乡村振兴战略乡村振兴战
40、略区域发展战略等区域发展战略等轨交轨交特高压等特高压等国企改革国企改革金融改革金融改革“鸡尾酒”方案“鸡尾酒”方案财政部财政部央行央行银保监会银保监会证监会证监会 高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 时间时间 重要事件重要事件 简要概括简要概括 亲清新型政商关系；保护企业家人身和财产安全 另一方面未来或将出台更多政策将该讲话落地 2018/10/20 国务院金融稳定发展委员会召开防范化解金融风险第十次专题会议，重点分析三季度经济金融形势，研究做好进一步改善企业金融环境和防范化解金融风险有关工作 强调化解股权质押等金融风险，提振市
41、场信心，防止发生系统性金融风险。实施稳健中性货币政策，增强微观主体活力，发挥好资本市场枢纽功能，加快落实各项公布措施 2018/10/19 18 日沪指跌破了 2500 点整数关口，中国银保监会主席郭树清、中国人民银行行长易纲和中国证监会党委书记、主席刘士余齐声喊话，提振股市信心;中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤就当前经济金融热点问题接受采访 高层密集表态，提振市场信心 2018/10/15 2018 年 10 月 15 日起，下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率 1 个百分点。降准所释放的部分资金用于偿还 10 月 15 日到期的
42、约 4500 亿元中期借贷便利（MLF），这部分 MLF 当日不再续做。除去此部分，降准还可再释放增量资金约 7500 亿元 年内第四次降准，保持流动性合理充裕，引导货币信贷和社会融资规模合理增长 2018/10/7 财政部部长刘昆表示正在研究进一步减税降费 我们预计主要是增值税和企业所得税，2019 年或将落地，当年减税规模或在8,000-10,000 亿 2018/9/26 中国人民银行货币政策委员会 2018 年第三季度（总第 82 次）例会召开，要继续密切关注国际国内经济金融走势和环境的新变化，高度重视逆周期调节，加强形势预判和前瞻性预调微调。稳健的货币政策保持中性，要松紧适度，管好货
43、币供给总闸门，保持流动性合理充裕，引导货币信贷及社会融资规模合理增长“六稳”基调下稳定市场预期，打好防范化解金融风险攻坚战 2018/9/7 国务院金融稳定发展委员会召开第三次会议，把握好稳健中性的货币政策，加大政策支持和部门协调，继续有效化解各类金融风险，务实推进金融领域改革开放等 货币政策强调做好适调微调，同时强调部门间协调 2018/8/3 金融稳定发展委员会召开第二次会议，当前金融形势总体向好，宏观杠杆率趋于稳定，市场预期明显变化，金融机构合规意识增强，金融风险由发散状态向收敛状态转变。但同时需要看到，长期积累的金融风险进入易发多发期，外部不确定因素有所增多，需要积极稳妥和更加精准地加
44、以应对。特别值得重视的是，在流动性总量保持合理充裕的条件下，面对实体经济融资难、融资贵的问题，必须更加重视打通货币政策传导机制，提高服务实体经济的能力和水平 对去杠杆做了肯定，强调打通货币政策传导机制，已经关注到融资难融资贵问题 2018/8/2 国家发改委就扩大消费有关工作情况举行新闻发布会 介绍了上半年消费运行情况和下一步政策考虑，并就消费增长态势、消费升级、乡村旅游、家政行业提质扩容、物价走势、消费环境、汛期物价、养老服务业等相关问题，回答了记者提问，体现国家对于消费的重视 2018/7/31 中央政治局会议召开，提出“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”等六稳 政策从去杠杆
45、向稳增长转变的关键会议 2018/7/20 央行发布关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知，确保规范资产管理业务工作平稳过渡，为实体经济创造良好的货币金融环境 是对 4 月份关于规范金融机构资产管理业务的指导意见的完善，过渡期安排 2018/7/5 中国人民银行下调大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行和外资银行人民币存款准备金率 0.5 个百分点，以支持市场化、法治化“债转股”和小微企业融资。年内第三次降准，前两次是 4 月 25 日和 1月 25 日 2018/7/3 新一届国务院金融稳定发展委员会召开第一次会议，会议认为，当前我国经济正向高质
46、量发展迈进，市场主体韧性强，国内巨大规模市场的回旋空间广阔，完全具备打赢重大风险攻坚战和应对外部风险的诸多有利条件，对此充满信心 强调去杠杆背景下虽有风险，但经济韧性较强 2018/6/28 第二季度货币政策例会，央行再次确认“流动性基调”由“合理稳定”切央行口吻松动，强调保证流动性 高质量发展系列报告之九高质量发展系列报告之九2019.2.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 时间时间 重要事件重要事件 简要概括简要概括 换为“合理充裕”2018/6/18 人民银行有关负责人接受金融时报记者采访，稳健中性的货币政策取得了较好成效，银行体系流动性合理稳定，货币信贷和社会融资规模适度增长，
47、市场利率基本平稳，综合社会融资成本稳中有所下降，金融对实体经济的支持力度较为稳固 金融市场流动性合理稳定，经济金融运行平稳，稳定市场预期 2018/4/27 为规范非金融企业投资金融机构行为，强化对非金融企业投资金融机构的监管，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会联合发布关于加强非金融企业投资金融机构监管的指导意见(银发2018107 号)是央行防范系统性金融风险三大审慎监管的基本制度之一，另两份是关于规范金融机构资产管理业务的指导意见 、金融控股公司监管办法 2018/4/27 为规范金融机构资产管理业务，统一同类资产管理产品监管标准，中国人民银行、中国银行保险监
48、督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合发布关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(银发2018106 号)资管新规落地 2018/4/25 央行决定大型商业银行、股份制商业银行、城商行、非县域农商行以及外资银行人民币存款准备金率降低 1 个百分点，共释放资金近 1.3 万亿元，相关银行同时归还所借央行的中期借贷便利（MLF）共 9000 亿元。两者相抵，净释放资金近 4000 亿元 年内第二次降准 资料来源：新华网等，中信证券研究部 金融影响市场预期，金融影响市场预期，容易容易与经济相互反馈，稳增长需先稳金融与经济相互反馈，稳增长需先稳金融 实体经济健康发展是防范化解实体经济
49、健康发展是防范化解金融金融风险的基础，风险的基础，稳金融才能稳金融才能稳预期稳预期进而进而稳增长。稳增长。发展与增长就是安全与稳定的压舱石。习近平总书记 1 月 21 日在省部级主要领导干部坚持底线思维着力防范化解重大风险专题研讨班上强调，当下经济运行稳中有变、变中有忧，既要保持战略定力，又要增强忧患意识，各地区各部门要平衡好稳增长和防风险的关系，把握好节奏和力度。当下稳增长压力仍存，而稳增长首先需要稳预期，有信心才能带来行动的决心，从而才能实现稳增长。对于金融市场来说，本身对预期较为敏感，市场化程度较高因而波动反应较为激烈，又会反向影响预期，因此稳预期必须要实现稳金融。稳金融的前提在于防范风
50、险的发生，因此在此次政治局集体学习上，习总书记提出，实体经济健康发展是防范化解风险的基础，在稳增长的基础上防风险，坚持在推动高质量发展中防范化解风险。严监管仍为之后基调，严监管仍为之后基调，但是但是边际变化来看监管有所放松边际变化来看监管有所放松，佐证了稳金融的政策趋势，佐证了稳金融的政策趋势。此次政治局集体学习，在监管方面，习近平总书记在讲话中延续了对“防范化解金融风险特别是防止发生系统性金融风险”的强调，并将之首次升格为“金融工作的根本性任务”。习近平总书记指出，要“加强监管协调，坚持宏观审慎管理和微观行为监管两手抓、两手都硬、两手协调配合加强基层金融监管力量，强化地方监管责任，做到抓小抓
