1、敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告 2019 年 1 月 4 日 金融工程 养老起步，ETF 腾飞 公募基金市场 2018 年回顾与 2019 年展望 基金年度报告 2018 年在股市疲弱的情况下迎来指数产品大发展年在股市疲弱的情况下迎来指数产品大发展，债市结构化行情，债市结构化行情带来工具化产品需求带来工具化产品需求。2018 年受市场行情影响，偏股型基金整体表现偏弱，而债券基金从结构性行情走向全面行情，表现较好，未来债券市场行情仍然可能继续，建议根据不同剩余期限和信用评级两个维度进行工具化产品布局，首推高评级长剩余期限的产品。ETF 在弱市中出现份额增长并不是新出现的现象在弱市中出
2、现份额增长并不是新出现的现象。2018 年随着市场的下行，不同的宽基指数 ETF 均出现了份额增长的情况，上证 50ETF规模超过 500 亿元创下新高，这并不是新的现象：过去 50ETF 也出现过随市场下跌而份额增长的情况。我们认为可能的原因是：一方面市场下跌后机构投资者更愿意低成本布局，另一方面市场下跌后信息披露更为透明的 ETF 更适合作为底部加仓或定投工具。公募公募 FOF 运行已满一年，养老运行已满一年，养老 FOF 开始起步。开始起步。2018 年公募 FOF 运行已满一年，受行情影响，出现了不同程度的份额下降。养老 FOF开始起步，首批产品重户数、轻首募规模，严格按照第三支柱规划
3、发展。未来养老 FOF 还需要在投资者中大力推广定投策略。2019 年关注中日年关注中日 ETF 互通互通的投资机会的投资机会：规模集中在宽基指数、宽基指数标的集中在 TOPIX 和日经 225 是日本 ETF 市场的重要特点，其中 TOPIX 指数和日经 225 指数各占近半份额，加上日经 400 指数几乎包揽 ETF 市场的标的。日本权益市场与 A 股市场相关性较低，是分散化配置的良好工具。2019 年关注黄金年关注黄金 ETF 的投资机会的投资机会：黄金本身不产生持有收益，具有避险资产属性，与美国实际利率呈反向关系，当美国加息周期可能逐步进入尾声时，黄金价格最大的压制因素即将解除。目前权
4、益类资产面临的不确定因素仍然较多，黄金 ETF 作为特殊的低相关性标的，2019 年的机会值得关注。对于可以投资黄金 ETF 的 FOF 来说，也可能是 FOF 体现资产配置优势、获得更多投资者认可的时机。建议建议拓展养老产品线，将拓展养老产品线，将 ETF 纳入投资标的纳入投资标的：养老 FOF 代表主动投资能力，而 ETF 代表被动的指数化投资，也有着适合养老投资的特点：第一、高透明度使其不受基金经理投资风格切换的影响，适合养老产品的长期限投资；第二、指数基金适合定投策略；第三、工具化产品适合更熟悉市场的投资者，可以作为养老 FOF 的补充。养老 FOF未来应大力推动定投和长期投资的投资者
5、教育，后续我们对养老FOF的业绩跟踪除了净值表现，也会模拟定投的表现作为参考。风险提示风险提示：本文对公募基金市场的回顾均基于历史公开数据分析，公募基金市场展望与宏观政策、国际环境等联系紧密，未来沪伦通、黄金价格及养老 FOF 等变化不可预测，存在一定的政策不及预期和市场波动风险。分析师 刘均伟 (执业证书编号：S0930517040001)021-52523679 大盘走势图 资料来源：Wind-30%-18%-5%8%20%09-1712-1704-1807-18上证基金指数沪深3002019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告 目目 录录 1、回首 2018
6、：养老起步，ETF 腾飞.5 1.1、2018 年基金市场整体回顾.5 1.2、ETF 份额增长之谜.10 1.3、养老 FOF 起步.14 2、展望 2019：创新产品或快速发展.16 2.1、日本 ETF 市场介绍.16 2.2、沪伦通带来的产品变化.18 2.3、养老 FOF 继续发展.20 2.4、关注黄金 ETF 投资机会.21 3、2019 年公募基金投资建议.22 3.1、公募基金产品投资：看好债券、关注黄金，权益仍有不确定性.22 3.2、公募基金产品布局：债券产品工具化、拓展 ETF 纳入养老投资.23 4、风险提示.24 2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别
7、声明-3-证券研究报告 图图目录目录 图 1：2018 年主要指数表现（以 1 为起点）.5 图 2：2018 年偏股型基金表现分布.5 图 3：2018 年主动偏股型基金的持仓风格测算（回归方法测算，结果仅供参考）.6 图 4：2018 年主动偏股型基金消费、成长风格暴露对比（回归方法测算，结果仅供参考）.6 图 5：债券基金 2018 年表现分化较大（单位：%）.7 图 6：债券指数 2018 年走势（2018-01-01 为基点）.7 图 7：美国债券 ETF 的布局分布（以规模计，截至 2018 年 6 月）.8 图 8：今年随着行情主要宽基 ETF 规模的变化.11 图 9：五只救市
8、基金的份额缩减.11 图 10：上证 50ETF 份额和净值的历史关系.12 图 11：日本 ETF 市场标的分布（国内，千亿日元）.16 图 12：日本 ETF 市场管理人分布（国内，千亿日元）.16 图 13：日本权益类 ETF 规模分布（千亿日元）.17 图 14：日本主要指数与 A 股指数的相关性.18 图 15：日本经济和指数表现.18 图 16：富时 100 历史指数走势.19 图 17：定投模式收益与净值差异举例.20 图 18：建议两条线投资拓展养老投资标的.21 图 19：黄金价格与美元价格的关系.21 图 20：黄金价格与美债收益率的关系.21 图 21：黄金价格的历史走势
9、.22 图 22：美国债券长短利差、标普走势及 GDP 对比.22 图 23：债券指数风格箱.23 2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告 表表目录目录 表 1：美国市场前十大债券 ETF 列表.8 表 2：CDR 基金的募集情况和基本信息.9 表 3：目前封闭债基的折价情况.9 表 4：已成立的 Smart Beta 产品情况.10 表 5：近期上报 Smart Beta 产品列表.10 表 6：目前主流宽基 ETF 的规模和份额增量数据（亿份/亿元）.12 表 7：ETF 主要持有机构和持有增量情况.13 表 8：易方达创业板 ETF 持有人简况.13
10、表 9：华安创业板 50ETF 持有人简况.13 表 10：华泰柏瑞沪深 300ETF 持有人简况.14 表 11：南方中证 500ETF 持有人简况.14 表 12：已成立 FOF 业绩情况.14 表 13：已成立 FOF 的份额变化（单位：亿份）.15 表 14：已成立养老 FOF 募集情况和基本信息.15 表 15：日本国内万亿日元以上 ETF.17 表 16：沪伦通东向和西向业务比较.18 表 17：“风险平价+因子策略+RSRS 择时”模型 2018 年以来每月资产配置权重.22 表 18：近 3 年来主动偏股型基金年度涨幅前十名单.24 2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后
11、一页特别声明-5-证券研究报告 1、回首回首 2018：养老起步，：养老起步，ETF 腾飞腾飞 1.1、2018 年基金市场整体回顾年基金市场整体回顾 1.1.1、2018 偏股型基金表现受市场影响整体较弱偏股型基金表现受市场影响整体较弱 回首 2018 年，股票市场整体表现较为疲弱，上证综指、沪深 300、创业板指等主要宽基指数下跌都超过 20%，中证 500、中证 1000 等代表小市值股票的指数下跌幅度超过 30%。图图 1：2018 年主要指数表现（以年主要指数表现（以 1 为起点为起点）资料来源：Wind，光大证券研究所（注：数据截至 2018-12-28）受市场整体表现影响，相应的
12、偏股型基金（包括股票型和混合偏股型）表现也较弱，偏股型基金中位数跌幅接近 20%，获得正收益的较少。图图 2：2018 年偏股型基金表现分布年偏股型基金表现分布 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：数据截至 2018-12-28）2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告 1.1.2、偏股型基金的持仓风格变化测算偏股型基金的持仓风格变化测算 为观察偏股型基金 2018 年的持仓风格变化，我们采用回归的方法对基金指数和不同的风格指数进行测算（结果仅供参考），从图 3 可以看到，2018年年内主动偏股型基金的持仓风格变化较快。从测算结果来看，偏股型基金在年初集中
13、偏向消费价值，3、4 月间再向成长风格转移，后续来回切换。由于 2018 年市场整体风格切换较快，部分基金在风格上追赶不及，造成追涨杀跌现象，为基金带来一定损失。图图 3：2018 年主动偏股型基金的持仓风格测算（回归方法测算，结果仅供参考）年主动偏股型基金的持仓风格测算（回归方法测算，结果仅供参考）资料来源：光大证券研究所（注：数据截止 2018-12-28）图图 4：2018 年主动偏股型基金年主动偏股型基金消费、成长风格暴露对比消费、成长风格暴露对比（回归方法测算，结果仅供参考）（回归方法测算，结果仅供参考）资料来源：光大证券研究所（注：数据截止 2018-12-28）2019-01-0
14、4 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告 1.1.3、债基产品工具化需求开始显现债基产品工具化需求开始显现 而与偏股型基金截然相反，经历了年初的信用风险发酵，全年来看债券基金在 2018 年表现亮眼，利率债产品尤其出色，但由于信用风险的原因，如图 5 所示，债券基金表现仍存在一定分化。如图 6 所示，我们选取中证政策性金融债指数代表利率债，中证中高等级信用债指数和中证中期中高收益信用债流动性指数代表中高等级和中高收益债，从图中可见信用风险事件使信用债整体尤其是中高收益债蒙受了一定损失，三季度之后风险缓和，信用债强劲反弹。图图 5：债券基金债券基金 2018 年表现分化较大年表现
15、分化较大（单位：（单位：%）图图 6：债券指数：债券指数 2018 年走势年走势（2018-01-01 为基点为基点）资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28，箱型图矩形代表 1/4 到 3/4 分位数，红线为中位数）资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）另外一个值得关注的现象是：货币基金收益率下降较多，而短债基金作为货币基金的替代品，同时也是对接资管新规的净值型产品，规模得到快速发展。我们认为未来短债基金的监管及运作方式可能会进一步规范，避免其成为政策的“擦边球”产品。总体来看，未来债券产品的工具化、风格化特征开始逐步加强，不同风格产品
16、的需求也开始出现。与股票基金市场不同，相比投资风格的稳定性，过去投资者对债券基金的关注点往往更在于跟随市场行情变化和直接的业绩表现；但经过 2018 年的结构性行情后，债券产品的工具型产品可能开始涌现。参考海外市场情况，美国市场债券 ETF 较为发达，截至 2018 年 12 月底，总规模超 6000 亿美元。从表 1 的美国前十大债券 ETF 来看，规模较大的产品有：安硕核心美国综合债、先锋综合债、安硕投资级公司债等，覆盖各个债券种类，并且有多只全市场综合型产品；前十大产品均来自 iShares（贝莱德安硕系列）和 Vanguard。美国最大的债券 ETF 产品 iShares Core U
17、S Aggregate Bond ETF 规模达到 545 亿美元，领先其他产品较多，其跟踪指数是全市场综合型指数，覆盖了较多的券种，对于流动性较差的债券市场来说，跟踪这样的指数需要一定的主动管理能力。规模第二大的也是一只全市场债券指数，随后则开始有高评级公司债、短期投资级债券和通胀挂钩债券等产品。2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告 表表 1：美国市场前十大债券美国市场前十大债券 ETF 列列表表 名称名称 规模规模 类别类别 iShares Core U.S.Aggregate Bond ETF$53.84B U.S.-Broad Market,Bro
18、ad-based Investment Grade Vanguard Total Bond Market ETF$35.69B U.S.-Broad Market,Broad-based Investment Grade iShares iBoxx USD Investment Grade Corporate Bond ETF$29.63B U.S.-Corporate,Broad-based Investment Grade Vanguard Short-Term Bond ETF$25.34B U.S.-Broad Market,Broad-based Investment Grade S
19、hort-Term iShares TIPS Bond ETF$21.66B U.S.-Government,Inflation-linked Investment Grade Vanguard Short-Term Corporate Bond ETF$20.60B U.S.-Corporate,Broad-based Investment Grade Short-Term Vanguard Intermediate-Term Corporate Bond ETF$18.34B U.S.-Corporate,Broad-based Investment Grade Intermediate
20、iShares Short Treasury Bond ETF$17.24B U.S.-Government,Treasury Investment Grade Ultra-Short Term iShares 1-3 Year Treasury Bond ETF$16.99B U.S.-Government,Treasury Investment Grade Short-Term iShares JP Morgan USD Emerging Markets Bond ETF$14.65B Emerging Markets-Government,Non-Native Currency 资料来源
21、：ETF.com，光大证券研究所（注：截至 2018.12.31）从规模分布来看，美国债券 ETF 市场也呈现标的较为丰富、各种类型都有一定市场占比的特征。最大的混合型占比 32%，其次公司债占比 30%，国债、通胀挂钩等产品都有一席之地。对比美国债券 ETF 市场的总规模来看，未来国内债券工具型产品的规模仍有较大增长空间。参考美国债券 ETF 市场的情况，主要可依据信用评级和剩余期限两个维度进行产品布局。图图 7：美国债券美国债券 ETF 的布局分布（以规模计的布局分布（以规模计，截至，截至 2018 年年 6 月月）资料来源：Wind，光大证券研究所 2019-01-04 金融工程 敬请参
22、阅最后一页特别声明-9-证券研究报告 1.1.4、CDR 基金：逐步开始实现战略配置的投资目的基金：逐步开始实现战略配置的投资目的 2018年出现的一个重要的产品创新是战略配售基金的迅速获批和发行，总募集规模超过 1000 亿元，也是 2018 年募集规模较大的产品。但由于 CDR发行的暂缓，战略配售基金大部分时间里以债券投资为主，在弱市环境下取得了一定的正收益。从 11 月人保 A 股上市开始，4 只战略配售基金开始参与股票市场，获配股票的锁定期为一年。但此次获配的中国人保为险企，与原设想的投资“独角兽”分享创新企业、高科技企业成长红利有一定差距。华夏和嘉实的两只产品并没有参与，这也反映了不
23、同基金经理对于参与战略配售的观点不同。作为三年定期开放的产品，产品的投资期限较长，若持续投资于债券，机会成本较高，未来可关注上市后的折价表现。表表 2：CDR 基金的募集情况和基本信息基金的募集情况和基本信息 基金基金代码代码 证券简称证券简称 成成立以来收益率立以来收益率（%）募集规模（亿元）募集规模（亿元）161728.OF 招商 3 年战略配售 2.55 247.08 161131.OF 易方达 3 年战略配售 2.54 244.37 160142.OF 南方 3 年战略配售 2.88 180.64 501188.OF 汇添富 3 年战略配售 2.85 144.36 501189.OF
24、嘉实 3 年战略配售 1.93 119.51 501186.OF 华夏 3 年战略配售 2.59 113.22 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）表表 3：目前：目前封闭债基的折价情况封闭债基的折价情况 基金代码基金代码 基金名称基金名称 下期开放日下期开放日 2018 年底年底溢价率溢价率 160128.OF 南方金利 A 2021-05-17-0.66%160515.OF 博时安丰 18 个月 A 2019-08-22-2.04%161014.OF 富国汇利回报两年定开 2019-12-12-1.68%161911.OF 万家强化收益 2019-06-10
25、-0.71%163210.OF 诺安纯债 A 2019-04-23-0.52%164810.OF 工银瑞信纯债 2021-06-21-3.09%资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）1.1.5、Smart Beta：低波动单因子的尝试：低波动单因子的尝试 随着 ETF 的大发展和指数化投资的成熟，不少基金公司也尝试在 Smart Beta 领域有所突破，这也是指数产品未来发展的方向之一。目前已有较多 Smart Beta 产品上报和发行，多集中于低波动率因子和红利因子产品，部分产品将两个因子结合起来。从 2018 年来看，红利指数表现出色，是主要宽基指数里跌幅较少
26、的；而有较多 2018 年新发产品跟踪的 300、500SNLV（行业中性低波）指数在全年也相对市值加权指数有一定超额收益。低波动率、红利这两类因子都兼具长期逻辑性和有效性，稳定性较好，适合作为单因子产品推出。不考虑红利和价值成长风格等早已出现的指数产品，以 Smart Beta 名义发行的产品在美国市场是 2011 年开始出现的，与我国情况相似的是同样2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告 从低波动率因子开始；但有所不同的是，2011 年美国市场低波动率因子表现更为突出，简称为 SPLV 的 S&P 500 低波动率因子 ETF 仅凭业绩就吸引到相当的规
27、模。表表 4：已成立的已成立的 Smart Beta 产品产品情况情况 产品名称产品名称 产品代码产品代码 指数名称指数名称 近近 1 年收益年收益（%）规模（亿元）规模（亿元）成立日期成立日期 富国中证红利 100032.OF 中证红利-15.75 26.76 2008-11-20 华泰柏瑞红利 ETF 510880.SH 上证红利-13.44 20.88 2006-11-17 嘉实基本面 50 指数(LOF)A 160716.SZ 基本面 50-12.54 19.89 2009-12-30 华宝标普中国 A 股红利机会 A 501029.SH 标普 A 股红利-20.07 19.37 20
28、17-01-18 申万菱信沪深 300 价值 310398.OF 沪深 300 价值-14.44 10.84 2010-02-11 富国中证价值 ETF 512040.SH 国信价值 0.00 9.45 2018-11-07 工银瑞信深证红利 ETF 159905.SZ 深证红利-26.07 6.82 2010-11-05 景顺长城中证 500 行业 003318.OF 500SNLV-23.45 6.52 2017-03-03 上投摩根港股低波红利 A 005051.OF 标普港股通低波红利指数-5.92 5.99 2017-12-04 工银瑞信深证红利 ETF 联接 481012.OF 深
29、证红利-24.85 5.46 2010-11-09 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）细化到低波动率因子和红利因子的产品未来应主要满足机构投资者需求。目前单因子或两个因子的产品都兼备长期有效性和稳定性，我们建议可以基于沪深 300、中证 500 等宽基指数本身推出相应的 Smart Beta 产品。多因子产品甚至也可以考虑基于中证红利指数来进行 Smart Beta 的增强。表表 5：近期上报近期上报 Smart Beta 产品列表产品列表 基金公司基金公司 产品名称产品名称 发审节奏发审节奏 国金基金 标普中国 A 股低波红利指数增强(LOF)申报 华宝基金
30、 标普中国 A 股质量 发行 华泰柏瑞 华泰柏瑞红利低波动 ETF 发行 华安基金 华安沪深 300 行业中性低波动 ETF 发行 华安基金 华安中证 500 行业中性低波动 ETF 成立 富国基金 富国中证价值 ETF（国信价值）成立 中金基金 中金 MSCI 中国 A 股质量 成立 华宝基金 沪港深中国增强价值 成立 信达澳银 沪港深高股息 成立 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）1.2、ETF 份额增长之谜份额增长之谜 1.2.1、不同风格的宽基不同风格的宽基 ETF 份额快速增长份额快速增长 2018 年虽然市场走弱，但不同风格的宽基 ETF 都得到了
31、较多的份额增长。主要宽基指数如上证 50、沪深 300、创业板指、中证 500 等 ETF 份额都有较明显的增长，部分行业产品如券商 ETF 等份额也有所增加。上证50ETF 在 12 月规模超过 500 亿元，众多 ETF 规模的强劲增长与 2018 年较弱的市场环境形成了鲜明的对比。2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告 图图 8：今年随着今年随着行情主要宽基行情主要宽基 ETF 规模的变化规模的变化 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）1.2.2、ETF 逆市增长：不是新出现的现象逆市增长：不是新出现的现象 我们认为，
32、ETF 在 2018 年度弱市环境下的逆势增长主要有以下几方面的原因：一方面，一方面，几只“国家队”救市基金份额赎回，资金可能以 ETF 的形式进行投资。从时间来看，救市基金完全赎回的时间在 2018 年三季度末前后，这也是 ETF 规模增长最快的时间段。从救市角度，申购 ETF 直接购买指数成分股，对指数有支撑作用；从公允性角度，申购 ETF 不涉及个股的选择，能够更好地保证资金投资的公允性。图图 9：五五只救市基金的份额缩减只救市基金的份额缩减 资料来源：Wind，光大证券研究所 而而另一方面，另一方面，ETF 的份额增长与市场表现反向，在弱市中出现份额增长并不是新出现的现象，在过去的弱市
33、中上证 50ETF 也出现过类似现象。如图 10 所示，从 2008 年到 2014 年底，市场尤其是上证 50 指数经历了一段较长的震荡下跌行情，但这段时间里 50ETF 的份额始终震荡向上，两者呈现出一定的反向关系。2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告 图图 10：上证上证 50ETF 份额和净值的历史关系份额和净值的历史关系 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）从更一般的角度我们认为，ETF 逆势增长可能有如下原因：第一第一、可能与 ETF 机构持有人的行为特征有关：ETF 的持有人结构中机构占比较高，机构的行为特征
34、总体上与追涨杀跌相反，更有可能在弱市环境下逐步通过ETF 来实现低成本入市，其长期收益也会更好。第二第二、信息披露更为透明的指数产品在市场下跌的过程中更适合作为底部加仓或定投工具。市场底部的判断难度往往较高，在市场下跌的过程中更为合理的权益投资方式是分散在成本较低的位置进行布局，信息披露更为透明的指数产品尤其是 ETF 则会成为天然选择。表表 6：目前主流宽基目前主流宽基 ETF 的规模和份额增量数据的规模和份额增量数据（亿份（亿份/亿元）亿元）20140630 20141231 20150630 20151231 20160630 20161231 20170630 20171231 201
35、80630 易方达创业板 ETF 份额 2.5 3.7-4.2 4.1 3.9 9.2 2.6 6.1-3.4 华夏上证 50ETF 份额 2.5 7.2-40.5 36.4-13.3 0.7 2.7-11.0 16.2 华泰柏瑞沪深 300ETF 份额-10.8 20.2 14.3-43.0 5.8 8.0-12.7-1.1-2.2 南方中证 500ETF 份额-3.2 3.7-13.8-25.1 19.5 2.6-3.2 3.2-0.6 易方达创业板 ETF 规模 4.8 5.1-3.5 25.0 3.7 12.3-1.0 7.1-8.1 华夏上证 50ETF 规模 3.6-0.8 47.
36、3 133.3-90.4-33.0 24.5 6.9 80.9 华泰柏瑞沪深 300ETF 规模-15.5 32.6 162.4-77.1-43.2-8.9-30.8 13.4 10.9 南方中证 500ETF 规模 4.0 5.4-2.8 14.9 142.6-21.6-15.9 18.0-0.1 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：2014-06-30 至 2018-06-30）但是考虑到 ETF 份额增长和市场下跌的时间关系，部分机构持仓仍然亏损。未来 ETF 的申购可能仍会持续一段时间。在 ETF 份额整体增长的情况下，对于相同标的指数的不同产品，仍然是流动性最好的产品获益最大，但
37、其他产品也得到了一定增量。A 股市场是否已经全面迈向指数化投资时代，我们认为还需一段时间观察。2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告 从主要的宽基 ETF 披露的持有人情况和持有增量来看，相比 2017 年年报，2018 年中报时不少保险机构均有较多的增持。表表 7：ETF 主要持有机构和持有增量情况主要持有机构和持有增量情况 持有人持有人 持有规模（亿元，持有规模（亿元，18年年中报中报）个数个数 上期持有规（亿上期持有规（亿元，元，17 年报年报）增减增减（亿元）（亿元）中央汇金 34963.96 3 41175.91-6211.95 中国人寿 219
38、2.04 5 677.54 1514.50 人保财险 1936.25 2 0.00 1936.25 人保寿险 1660.17 3 0.00 1660.17 国泰君安证券股份有限公司 953.87 1 1260.62-306.75 工银安盛 661.93 2 370.82 291.10 光大证券股份有限公司 607.13 3 422.63 184.50 平安集团 569.98 2 237.60 332.38 资料来源：Wind，光大证券研究所 1.2.3、ETF 逆市增长：基金持有人户数显著增加逆市增长：基金持有人户数显著增加 我们选取了 2018 年份额增长较多的几只主要宽基指数 ETF，通过
39、对比2017 年年报和 2018 年中报披露的持有人信息情况，我们发现各产品都存在持有人户数显著增加的现象，更重要的是：机构/个人投资者持有份额同步增长，即在这次市场下跌的增持中，个人投资者也和机构投资者一起有着下跌增持的行为，这也可能可以成为 A 股市场投资者行为趋于理性的依据之一。表表 8：易方达创业板易方达创业板 ETF 持有人简况持有人简况 报告期报告期 2018-06-30 2017-12-31 增长率增长率 基金份额持有人户数(万户)12.46 6.78 83.67%平均每户持有人基金份额(万份)6.85 4.53 51.07%机构投资者持有份额(亿份)40.02 13.03 20
40、7.17%机构投资者持有占总份额比(%)46.93 42.39 4.54 个人投资者持有份额(亿份)45.26 17.71 155.62%个人投资者持有占总份额比(%)53.07 57.61-4.54 资料来源：Wind，光大证券研究所 表表 9：华安创业板华安创业板 50ETF 持有人简况持有人简况 报告期报告期 2018-06-30 2017-12-31 增长率增长率 基金份额持有人户数(万户)6.76 0.70 863.97%平均每户持有人基金份额(万份)14.16 4.11 244.61%机构投资者持有份额(亿份)37.55 0.10 38302.55%机构投资者持有占总份额比(%)3
41、9.21 3.39 35.82%个人投资者持有份额(亿份)58.22 2.80 1979.16%个人投资者持有占总份额比(%)60.79 96.61-35.82 资料来源：Wind，光大证券研究所 2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告 表表 10：华泰柏瑞沪深华泰柏瑞沪深 300ETF 持有人简况持有人简况 报告期报告期 2018-06-30 2017-12-31 增长率增长率 基金份额持有人户数(万户)6.44 4.48 43.82%平均每户持有人基金份额(万份)9.81 11.12-11.76%机构投资者持有份额(亿份)51.04 41.63 22.
42、60%机构投资者持有占总份额比(%)80.70 83.53-2.83 个人投资者持有份额(亿份)12.21 8.21 48.75%个人投资者持有占总份额比(%)19.3 16.47 2.83 资料来源：Wind，光大证券研究所 表表 11：南方中证：南方中证 500ETF 持有人简况持有人简况 报告期报告期 2018-06-30 2017-12-31 增长率增长率 基金份额持有人户数(万户)6.49 29942 116.73%平均每户持有人基金份额(万份)6.75 9.39-28.09%机构投资者持有份额(亿份)38.81 26.25 47.82%机构投资者持有占总份额比(%)88.59 93
43、.4-4.81 个人投资者持有份额(亿份)5.00 1.85 169.64%个人投资者持有占总份额比(%)11.41 6.6 4.81 资料来源：Wind，光大证券研究所 1.3、养老养老 FOF 起步起步 1.3.1、普通普通 FOF 运行满一年，养老运行满一年，养老 FOF 加速获批加速获批 2018 年，随着普通 FOF 运作满一年，养老 FOF 开始起步，首批产品重户数、轻首募规模，严格按照未来第三支柱的规划开展业务。随着首批养老 FOF 的逐步上市，未来养老 FOF 获批可能加速，不同封闭期限、不同权益类资产配置上限的产品琳琅满目，供投资者选择。总的来说，养老 FOF业务是综合业务，
44、需要投资者的投资习惯改变成以定投为主；也需要监管的政策支持，如税收递延等。从已经成立的普通 FOF 来看，由于产品自发行至今经历了股市的较大幅度震荡下行，规模也有不同程度的缩减。表表 12：已成立已成立 FOF 业绩情况业绩情况 产品名称产品名称 成立时间成立时间 成立以来收益成立以来收益（%）规模规模（亿元）亿元）嘉实领航资产配置 A 2017-10-26-4.25 13.10 嘉实领航资产配置 C 2017-10-26-5.23 1.55 南方全天候策略 A 2017-10-19-2.16 10.73 南方全天候策略 C 2017-10-19-2.86 2.88 建信福泽安泰 2017-1
45、1-02-2.33 10.67 华夏聚惠稳健目标 A 2017-11-03-2.05 13.70 华夏聚惠稳健目标 C 2017-11-03-2.5 2.26 海富通聚优精选 2017-11-06-21.59 10.51 泰达宏利全能优选 A 2017-11-02-3.24 3.50 泰达宏利全能优选 C 2017-11-02-3.68 0.29 2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告 中融量化精选 A 2018-05-04-2.59 1.06 中融量化精选 C 2018-05-04-3.01 0.21 前海开源裕源 2018-05-16-4.4 2.25
46、 上投摩根尚睿 2018-08-15-1.96 2.11 长信稳进资产配置 2018-09-05 1.79 4.40 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）表表 13：已成立已成立 FOF 的份额变化（的份额变化（单位：单位：亿份）亿份）产品名称产品名称 2018-01-01 2018-04-01 2018-07-01 2018-10-01 嘉实领航资产配置 A 19.92 16.79 14.70 13.57 嘉实领航资产配置 C 3.65 2.18 1.79 1.63 南方全天候策略 A 19.86 16.07 12.00 10.86 南方全天候策略 C 7.8
47、8 4.60 3.31 2.93 建信福泽安泰 19.74 14.83 11.93 10.83 华夏聚惠稳健目标 A 24.24 19.80 15.08 13.79 华夏聚惠稳健目标 C 7.01 4.02 2.53 2.28 海富通聚优精选 19.14 13.86 12.51 11.81 泰达宏利全能优选 A 6.32 4.65 3.99 3.53 泰达宏利全能优选 C 1.96 0.45 0.35 0.29 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018Q3）1.3.2、养老养老 FOF 运行现状和募集情况运行现状和募集情况 目前发行的养老 FOF 有封闭三年和封闭一年的产品，从发
48、行来看，偏债的产品封闭期短，仅为一年，募集难度小；偏股的产品封闭时间 3-5 年，募集难度较大。未来实际运作来看，偏债产品可以对接企业年金，满足已有退休人员、有一定现金流支出要求的养老资金。偏股产品更接近第三支柱的模式，对接现在较为年轻、有长期投资权益需求的人士。我们认为，养老 FOF 更重要的是综合业务的发展情况，因此未来应关注：（1）养老 FOF 的份额增量，代表着定投策略的推广程度；（2）养老FOF 的净值考察也应该考察模拟定投的累计表现。未来我们对养老 FOF 的业绩跟踪除了考察净值表现，也会模拟定投的回报作为重要参考指标。表表 14：已成立养老已成立养老 FOF 募集情况和基本信息募
49、集情况和基本信息 产品名称产品名称 成立时间成立时间 成立以来收成立以来收（%）规模规模(亿元）亿元）华夏养老 2040 三年 2018-09-13 0.29 2.12 中欧预见养老 2035 三年 A 2018-10-10 0.71 2.91 中欧预见养老 2035 三年 C 2018-10-10 0.63 0.32 泰达宏利泰和养老(FOF)2018-10-25-0.03 2.30 工银养老 2035 三年 2018-10-31-0.09 2.20 南方养老 2035 三年 A 2018-11-06-1.19 3.30 南方养老 2035 三年 C 2018-11-06 0.43 0.51
50、 鹏华养老 2035 三年 2018-12-05 0.45 2.60 资料来源：Wind，光大证券研究所（注：截至 2018-12-28）2019-01-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告 2、展望展望 2019：创新产品或快速发展：创新产品或快速发展 2.1、日本日本 ETF 市场介绍市场介绍 2.1.1、日本日本 ETF 规模集中于宽基权益指数规模集中于宽基权益指数 上交所和东京证券交易所未来将实现 ETF 相互挂牌，A 股投资者或将在2019 年迎来重要的新投资工具。因此，我们就日本 ETF 市场的情况做简单介绍：截至 2017 年末，日本 ETF 市场的总规模
