1、申港证券股份有限公司证券研究报告申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业行业研究研究 行业专题研究行业专题研究 业绩总体表现偏弱业绩总体表现偏弱 行业行业龙头龙头稳健稳健 基础化工行业 2019 年三季报总结 投投资摘要资摘要：2019 年初以来基础化工行业股价表现偏弱年初以来基础化工行业股价表现偏弱。2018 年下半年开始基础化工行业进入景气下行周期，今年化工品价格持续下跌，行业整体股价走势疲软。基础化工行业股价走势弱于大盘。2019 年 1-10 月基础化工行业指数累计上涨 13%，相比沪深 300 跑输 16 pct，在 29 个中信一级子行业中排名
2、 19位，其中三季度基础化工行业指数累计下跌 2.5%。行业景气度下降是股价偏弱核心因素。2019 年 1-10 月中国化工产品价格指数累计下跌 10.1%，其中三季度以来累计下跌 4.3%。前三季度基础化工行业盈利同比有所下降前三季度基础化工行业盈利同比有所下降。2019 年前三季度基础化工行业收入 1.03 万亿元，同比增长 5.96%，归母净利润 681 亿元，同比下降 15.5%。2016 年以来受环保安全政策、供给侧改革等因素影响，化工行业迎来景气上行周期，2018 年前三季度基础化工行业整体盈利可观。2019 年以来行业景气度持续下行，化工品价格总体进一步下跌，导致前三季度业绩同比
3、下滑。三季度基础化工行业盈利环比下滑明显。三季度基础化工行业盈利环比下滑明显。2019 年三季度基础化工行业实现收入 3684 亿元，环比增长 3.5%；归母净利润 192 亿元，环比下降 30.4%，除受化工产品价格下跌影响外，还有产销季节性因素：二季度为基础化工行业传统旺季，春节后下游企业陆续复工，需求提升，生产企业通常提高生产负荷、去化库存，推动产销量提升。三季度 7-8 月份为需求淡季，行业检修较多，产销量季节性降低，同时今年 9 月份旺季表现不及预期，也是行业盈利环比大幅下滑的重要因素。毛利率环比小幅下降，费用管控能力有所提升。毛利率环比小幅下降，费用管控能力有所提升。2019 年三
4、季度基础化工行业毛利率 19.8%，环比下降 1.7 pct，主要是大部分基础化工品价格环比进一步下跌；行业费率 10.2%，环比下降 0.2 pct，费用管控能力环比有所提升。库存状况环比有所优化，应收账款小幅下降。库存状况环比有所优化，应收账款小幅下降。截至 2019 年三季度末，基础化工行业存货 2139 亿元，环比增长 1.2%，低于行业三季度环比 3.5%的收入增速，表明行业库存状况有所优化。截至 2019 年三季度末，基础化工行业应收账款 1866 亿元，环比下降 0.5%，二季度通常为化工品传统销售旺季，赊销现象较为明显，三季度回款状况较好助推应收账款环比下降。三季度经营性净现金
5、流环比有所降低。三季度经营性净现金流环比有所降低。2019 年前三季度基础化工行业经营性净现金流 976 亿元，同比增长 18%；其中三季度行业经营性净现金流 371亿元，环比下降 3.8%，主要是三季度行业盈利环比大幅下降所致。资产负债率持续下降，资产负债率持续下降，ROE保持较好水平。保持较好水平。截至 2019年三季度末，基础化工行业资产负债率 50.2%，自 2014 年末以来累计降低 9.8 pct。净资产收益率方面，2019 年三季度基础化工行业 ROE 2.0%，环比下降 0.7 pct，处于近年来单季度 ROE 中枢水平。投资建议：投资建议：在化工行业景气周期下行中，三季度整体
6、业绩下滑符合市场预期，中长期看，在国内安全环保政策持续高压下，行业龙头的竞争力将持续增强，建议继续关注各子板块优质白马及周期底部行业龙头：华鲁恒升、扬农化工、桐昆股份、三友化工、浙江龙盛、玲珑轮胎、金禾实业、万润股份。风险提示：风险提示：原油价格大幅波动、产品价格持续下跌、下游市场需求不足。评级评级 增持增持（维持维持）2019 年 11 月 04 日 曹承安 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519070001 021-20639626 行业基本资料行业基本资料 股票家数 120 行业平均市盈率 8.25 市场平均市盈率 10.81 行业行业表现表现走势图走势图 资料来源：申港证券研究
7、所 相关报告相关报告 1、化工行业研究周报：业绩总体表现偏弱 行业龙头稳健2019-11-04 2、化工行业研究周报：国内尿素市场弱势但基本触底2019-10-28 3、化工行业研究周报：粘胶短纤市场有所改善但仍弱势2019-10-21 -22%-11%0%11%22%33%44%2018-112019-022019-052019-082019-11化工沪深300 2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 2/20 证券研究报告 内容目录内容目录 1.基础化工行业景气度进一步下降基础化工行业景气
8、度进一步下降.4 2.三季度行业盈利总体呈下降趋势三季度行业盈利总体呈下降趋势.5 3.重点基础化工子板块三季报表现重点基础化工子板块三季报表现.8 3.1 涤纶.8 3.2 聚氨酯.9 3.3 农药.10 3.4 氮肥.11 3.5 氯碱.12 3.6 粘胶短纤.13 3.7 印染化学品.14 3.8 纯碱.14 3.9 有机硅.15 3.10 钛白粉.16 4.结论与投资建议结论与投资建议.17 5.风险提示风险提示.18 图表目录图表目录 图图 1：2019年年 1-10月中信一级子行业涨跌幅月中信一级子行业涨跌幅.4 图图 2：2019年年 1-10月基础化工行业与沪深月基础化工行业与
9、沪深 300指数指数.4 图图 3：中国化工产品价格指数（中国化工产品价格指数（CCPI）.4 图图 4：2019年前三季度年前三季度 A股各子行业收入股各子行业收入.5 图图 5：2019年前三季度年前三季度 A股各子行业盈利股各子行业盈利.5 图图 6：基础化工行业单季度营业收入基础化工行业单季度营业收入.5 图图 7：基础化工行业单季度盈利情况基础化工行业单季度盈利情况.5 图图 8：基础化工行业单季度毛利率和费用率基础化工行业单季度毛利率和费用率.6 图图 9：近几年基础化工行业存近几年基础化工行业存货情况货情况.6 图图 10：近几年基础化工行业应收账款情况近几年基础化工行业应收账款
10、情况.6 图图 11：基础化工行业经营性净现金流基础化工行业经营性净现金流.7 图图 12：基础化工行业资产负债率和单季度基础化工行业资产负债率和单季度 ROE.7 图图 13：2019年前三季度基础化工子板块收入年前三季度基础化工子板块收入.7 图图 14：2019年年前三季度基础化工子板块盈利前三季度基础化工子板块盈利.7 图图 15：2019年三季度基础化工子板块收入年三季度基础化工子板块收入.8 图图 16：2019年三季度基础化工子板块归母净利年三季度基础化工子板块归母净利.8 图图 17：涤纶板块单季度营业收入涤纶板块单季度营业收入.8 图图 18：涤纶板块单季度盈利及毛利率涤纶板
11、块单季度盈利及毛利率.8 图图 19：PTA价格及价差走势图价格及价差走势图.9 图图 20：涤纶长丝价格及价差走势图涤纶长丝价格及价差走势图.9 图图 21：聚氨酯板块单季度营业收入情况聚氨酯板块单季度营业收入情况.9 图图 22：聚氨酯板块单季度盈利及毛利率聚氨酯板块单季度盈利及毛利率.9 图图 23：纯纯 MDI 价格及价差走势图价格及价差走势图.9 图图 24：聚合聚合 MDI 价格及价差走价格及价差走势图势图.9 图图 25：农药板块单季度营业收入农药板块单季度营业收入.10 2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专
12、题研究 敬请参阅最后一页免责声明 3/20 证券研究报告 图图 26：农药板块单季度盈利及毛利率农药板块单季度盈利及毛利率.10 图图 27：草甘膦价格及价差走势图草甘膦价格及价差走势图.10 图图 28：草铵膦市场价格走势图草铵膦市场价格走势图.10 图图 29：氮肥板块单季度营业收入氮肥板块单季度营业收入.11 图图 30：氮肥板块单季度盈利及毛利率氮肥板块单季度盈利及毛利率.11 图图 31：尿素价格及价差走势图尿素价格及价差走势图.11 图图 32：氯碱板块单季度营业收入情况氯碱板块单季度营业收入情况.12 图图 33：氯碱板块单季度盈利及毛利率氯碱板块单季度盈利及毛利率.12 图图
13、34：近几年近几年 PVC价格及价格及价差走势图价差走势图.12 图图 35：近几年烧碱价格走势图近几年烧碱价格走势图.12 图图 36：粘胶短纤板块单季度营业收入情况粘胶短纤板块单季度营业收入情况.13 图图 37：粘胶短纤板块单季度盈利及毛利率粘胶短纤板块单季度盈利及毛利率.13 图图 38：粘胶短纤价格及价差走势图粘胶短纤价格及价差走势图.14 图图 39：印染化学品板块单季度营印染化学品板块单季度营业收入业收入.14 图图 40：印染化学品板块单季度盈利及毛利率印染化学品板块单季度盈利及毛利率.14 图图 41：纯碱板块单季度营业收入纯碱板块单季度营业收入.15 图图 42：纯碱板块单
14、季度盈利及毛利率纯碱板块单季度盈利及毛利率.15 图图 43：轻质纯碱价格及价差走势图轻质纯碱价格及价差走势图.15 图图 44：重质纯碱价格及价差走势重质纯碱价格及价差走势图图.15 图图 45：有机硅板块单季度营业收入有机硅板块单季度营业收入.15 图图 46：有机硅板块单季度盈利及毛利率有机硅板块单季度盈利及毛利率.15 图图 47：有机硅价格及价差走势有机硅价格及价差走势.16 图图 48：钛白粉板块单季度营业收入钛白粉板块单季度营业收入.16 图图 49：钛白粉板块单季度归母净钛白粉板块单季度归母净利润利润.16 图图 50：钛白粉价格及价差走势图钛白粉价格及价差走势图.17 表表
15、1：优质白马龙头及周期底部行业龙头盈利预测及估值优质白马龙头及周期底部行业龙头盈利预测及估值.17 2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 4/20 证券研究报告 1.基础化工行业景气度进一步下降基础化工行业景气度进一步下降 2019 年初以来基年初以来基础础化工行业化工行业股价股价表现表现偏弱偏弱。2019 年 1-10 月上证综指上涨 18.6%，深证成指上涨 35.4%，29 个中信一级子行业中 27 个上涨，其中食品饮料、农林牧渔、电子元器件行业分别大涨 70.4%、56.7%、40.
16、4%；基础化工行业 1-10 月累计上涨 13.0%，在 29 个中信一级子行业中排名 19 位，弱于大盘走势；其中三季度以来基础化工行业指数累计下跌 2.5%。图图1：2019 年年 1-10 月中信一级子行业涨跌幅月中信一级子行业涨跌幅 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 行业景气度下降是股价行业景气度下降是股价偏弱偏弱核心因素。核心因素。2019 年年初受 A 股市场整体带动，基础化工板块一度上涨近 50%，4 月份之后市场整体转弱，基础化工板块股价下跌明显，截至 2019 年 10 月底，基础化工板块相比沪深 300 跑输 16 个百分点。中国化工产品价格指数在 20122015
17、年持续下降，2016 年初开始触底反弹，行业景气度持续提升，2018 年 9 月达到景气高点后开始进入下行周期。2019 年 1-10 月中国化工产品价格指数累计下跌10.1%，其中三季度以来累计下跌 4.3%，使得三季度基础化工行业股价表现维持偏弱态势。图图2：2019 年年 1-10 月基础化工行业与沪深月基础化工行业与沪深 300指数指数 图图3：中国化工产品价格指数（中国化工产品价格指数（CCPI）资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%食品饮料农林牧渔电子元器件家电非银行金融计算机国防军
18、工医药餐饮旅游建材有色金属电力设备通信机械银行交通运输煤炭轻工制造基础化工房地产商贸零售电力及公用事业汽车综合纺织服装传媒石油石化钢铁建筑2019年1-10月涨跌幅-10%0%10%20%30%40%50%60%2019/1 2019/2 2019/3 2019/4 2019/5 2019/6 2019/7 2019/8 2019/9 2019/10沪深300基础化工010002000300040005000600070002012/72013/72014/72015/72016/72017/72018/72019/7中国化工产品价格指数(CCPI)2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3
19、4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 5/20 证券研究报告 2.三季度行业盈利总体呈下降趋势三季度行业盈利总体呈下降趋势 前三季度基础前三季度基础化工行业化工行业盈利同比有所下降盈利同比有所下降。2019 年前三季度基础化工行业收入1.03 万亿元，同比增长 5.96%，归母净利润 681 亿元，同比下降 15.5%，扣非净利润 588 亿元，同比下降 13.5%，盈利增速在 29 个中信一级子行业中排名 22 位。2016 年以来受环保安全政策、供给侧改革等因素影响，化工行业迎来景气上行周期，2018 年前三季度基础化工行业整体盈
20、利可观。2018 年下半年开始化工行业进入景气下行周期，2019 年以来行业景气度进一步下行，基础化工品价格整体持续下跌，导致前三季度业绩同比下滑。图图4：2019 年前三季度年前三季度 A股各子行业收入股各子行业收入 图图5：2019 年前三季度年前三季度 A股各子行业盈利股各子行业盈利 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所（剔除银行和非银金融）资料来源：Wind资讯、申港证券研究所（剔除银行和非银金融）三季度基础化工行业盈利环比下滑明显三季度基础化工行业盈利环比下滑明显。2019 年三季度基础化工行业实现业收入3684 亿元，同比增长 11.5%，环比增长 3.5%；归母净利润 192
21、亿元，同比下降18.1%，环比大幅下降 30.4%，除受化工品价格下跌影响外，还有产销季节性因素：二季度为基础化工行业传统旺季，春节后下游企业陆续复工，需求提升，化工生产企业通常提高生产负荷、去化库存，推动产销量提升。三季度 7-8 月份为需求淡季，行业检修较多，产销量季节性降低，同时今年 9 月份传统需求旺季表现不及预期，致使行业总体盈利环比大幅下滑。图图6：基础化工行业单季度营业收入基础化工行业单季度营业收入 图图7：基础化工行业单季度盈利情况基础化工行业单季度盈利情况 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所-25%-15%-5%5%15%25%35
22、%05000100001500020000250003000035000400004500050000石油石化建筑交通运输汽车房地产钢铁商贸零售医药有色金属电力及公基础化工电子元器件机械家电通信煤炭电力设备食品饮料计算机传媒综合建材农林牧渔轻工制造国防军工纺织服装餐饮旅游2019年前三季度收入（亿元）同比增速-60%-40%-20%0%20%40%60%02004006008001000120014001600房地产建筑石油石化交通运输医药食品饮料电力及公煤炭基础化工家电汽车电子元器件建材机械钢铁商贸零售电力设备传媒有色金属农林牧渔计算机轻工制造通信纺织服装国防军工餐饮旅游综合2019年上半年
23、归母净利润（亿元）同比增速-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0500100015002000250030003500400014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营业收入（亿元）同比05010015020025030035014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3归母净利润
24、（亿元）2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 6/20 证券研究报告 毛利率毛利率环比小幅环比小幅下降，费用管控能力下降，费用管控能力有所有所提升。提升。2019 年三季度基础化工行业毛利率 19.8%，环比下降 1.7 pct，主要是大部分基础化工品价格环比进一步下跌；行业费率 10.2%，环比下降 0.2 pct，费用管控能力环比有所提升。图图8：基础化工行业单季度毛利率和费用率基础化工行业单季度毛利率和费用率 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 库存库存状况环比有所优化状况环比有所
25、优化，应收账款，应收账款小幅下降小幅下降。截至 2019 年三季度末，基础化工行业存货 2139 亿元，环比增长 1.2%，低于行业三季度收入环比 3.5%的增速，表明行业库存状况有所优化。截至 2019 年三季度末，基础化工行业应收账款 1866 亿元，环比下降 0.5%，二季度通常为化工品传统销售旺季，赊销现象较为明显，三季度整体回款状况较好。图图9：近几年基础化工行业存货情况近几年基础化工行业存货情况 图图10：近几年基础化工行业应收账款情况近几年基础化工行业应收账款情况 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 三季度三季度经营性净现金流经营性净现
26、金流环比有所降低。环比有所降低。2019 年前三季度基础化工行业经营性净现金流 976 亿元，同比增长 18%；其中三季度行业经营性净现金流 371 亿元，环比下降 3.8%，主要是三季度行业盈利环比大幅下降所致。资产负债率资产负债率持续下降持续下降，ROE 保持保持较较好好水平。水平。截至 2019 年三季度末，基础化工行业资产负债率 50.2%，自 2014 年末以来累计降低 9.8 pct。净资产收益率方面，2019年三季度基础化工行业 ROE 2.0%，环比下降 0.7 pct，处于近年来单季度 ROE中枢水平。0%5%10%15%20%25%30%14Q114Q214Q314Q415
27、Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3毛利率四项费用/营业收入0500100015002000250014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3存货（亿元）020040060080010001200140016001800200014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q
28、317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3应收账款（亿元）2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 7/20 证券研究报告 图图11：基础化工行业经营性净现金流基础化工行业经营性净现金流 图图12：基础化工行业资产负债率和单季度基础化工行业资产负债率和单季度 ROE 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 前三季度基础化工子板块盈利前三季度基础化工子板块盈利同比同比有所有所下滑下滑。在 25 个基础化工子板块中，前三季度收入和归母净
29、同比增长的分别有 16 和 9 个。从营业收入看，2019 年前三季度氯碱、无机盐、钾肥等子板块收入增幅居前，同比分别增长 18.8%、18.3%、15%；复合肥、塑料制品、其他化学制品等子板块收入降幅较大，同比分别下降 24.3%、8.3%、6.1%。从盈利水平看，2019 年前三季度日用化学品、树脂、无机盐等子板块净利润增幅居前，同比分别增长 32%、30.3%、21.1%；钾肥、塑料制品、有机硅等子板块净利润降幅较大，同比分别下降 67%、65%、59%。图图13：2019 年前三季度基础化工子板块收入年前三季度基础化工子板块收入 图图14：2019 年前三季度基础化工子板块盈利年前三季
30、度基础化工子板块盈利 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 三季度基础化工子板块盈利环比下滑为主。三季度基础化工子板块盈利环比下滑为主。25 个基础化工子板块中，三季度收入和归母净利润环比增长的分别有 10 和 6 个。从营业收入看，2019 年三季度印染化学制品、氨纶、塑料制品等子板块收入增幅居前，环比分别增长 26.6%、22.1%、20%；磷肥、民爆用品、磷化工等子板块收入降幅较大，环比分别下降 12.1%、11.9%、9.6%。从盈利水平看，2019 年三季度磷化工、塑料制品、涤纶等子板块净利润增幅居前，环比分别增长 87.7%、73.8%、3
31、8.3%；钾肥、磷肥、粘胶短纤等子板块净利润降幅较大，环比分别下降 178%、90.5%、68.8%。-100010020030040050060070014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3单季度经营性净现金流（亿元）0%1%2%3%4%20%30%40%50%60%70%14Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q21
32、9Q3资产负债率净资产收益率:右轴-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0200400600800100012001400氯碱其他化学制品农药聚氨酯氮肥涤纶民爆用品橡胶制品磷化工其他化学原料塑料制品日用化学品印染化学品复合肥纯碱树脂涂料涂漆有机硅氟化工钾肥磷肥锦纶无机盐粘胶氨纶2019年前三季度营业收入（亿元）同比-80%-60%-40%-20%0%20%40%-20020406080100聚氨酯农药其他化学制品印染化学品氯碱其他化学原料树脂民爆用品涤纶涂料涂漆橡胶制品氮肥日用化学品氟化工塑料制品有机硅复合肥纯碱磷肥无机盐磷化工氨纶锦纶粘胶钾肥2019年
33、前三季度归母净利润（亿元）同比2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 8/20 证券研究报告 图图15：2019 年三季度基础化工子板块收入年三季度基础化工子板块收入 图图16：2019 年三季度基础化工子板块归母净利年三季度基础化工子板块归母净利 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 3.重点重点基础基础化化工工子板块子板块三季报表现三季报表现 基础化工行业子板块众多，三季度业绩环比总体向下但有所分化，我们重点分析了涤纶、聚氨酯、农药、氮肥、氯碱、粘
34、胶短纤、印染化学品、纯碱、有机硅、钛白粉等十个子板块。3.1 涤纶涤纶 三季度三季度涤纶板块涤纶板块盈利盈利环比环比大幅增长大幅增长，毛利率，毛利率进一步进一步提升提升。2019 年前三季度涤纶板块实现收入 683 亿元，同比增长 11.8%，归母净利润 41 亿元，同比下降 4.7%；其中三季度收入 230 亿元，环比下降 4.3%；归母净利润 17 亿元，环比增长 38.3%。毛利率方面，三季度涤纶板块毛利率 14.3%，环比提高 2.5 pct。图图17：涤纶板块单季度营业收入涤纶板块单季度营业收入 图图18：涤纶板块单季度涤纶板块单季度盈利盈利及毛利率及毛利率 资料来源：Wind资讯、
35、申港证券研究所（含桐昆和新凤鸣）资料来源：Wind资讯、申港证券研究所（含桐昆和新凤鸣）涤纶涤纶长丝长丝市场价格下跌市场价格下跌，但但盈利环比改善盈利环比改善。2019 年初以来涤纶长丝价格总体呈下跌趋势，三季度原材料 PTA 价格持续下跌，涤纶长丝盈利环比有所提升。三季度 PTA 市场均价 5525 元/吨，环比大跌 10.2%，同时原油价格下跌及大炼化项目投产，PX市场表现不佳，PTA 价差环比缩小 112 元/吨。三季度 POY/FDY/DTY 市场均价分别为 7941 元、7992 元、9271 元/吨，环比分别下跌 3.4%、7.5%、4.8%；由于原料 PTA 和 MEG 均价环比
36、分别下跌 10.2%和-20%0%20%40%60%80%050100150200250300350400450500氯碱其他化学制品聚氨酯农药氮肥民爆用品涤纶橡胶制品磷化工塑料制品其他化学原料日用化学品印染化学品复合肥涂料涂漆树脂纯碱氟化工钾肥有机硅磷肥锦纶无机盐粘胶氨纶2019年三季度营业收入（亿元）环比-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%051015202530聚氨酯其他化学制品印染化学品农药其他化学原料涤纶民爆用品涂料涂漆树脂氯碱橡胶制品塑料制品氮肥日用化学品氟化工纯碱复合肥磷化工无机盐氨纶有机硅磷肥锦纶钾肥粘胶2019年三季度归母净利润（亿元）环比0501
37、0015020025030035014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营业收入（亿元）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%-20-15-10-5051015202514Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3归母净利润（亿元）毛利率2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9
38、 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 9/20 证券研究报告 上涨 3.1%，POY/FDY/DTY 价差环比分别扩大 210 元、-156 元、26 元/吨，综合盈利状况环比有所改善。图图19：PTA价格及价差走势图价格及价差走势图 图图20：涤纶长丝价格及价差走势图涤纶长丝价格及价差走势图 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 3.2 聚氨酯聚氨酯 三季度三季度聚氨酯板块盈利聚氨酯板块盈利环比环比有所有所下降下降，毛利率，毛利率降至降至低位低位。2019 年前三季度聚氨酯板块实现收入 792 亿元，同比增长 4
39、.7%，归母净利润 92 亿元，同比下降 18%；其中三季度收入 281 亿元，环比增长 8.6%；归母净利润 28 亿元，环比下降 13.4%。毛利率方面，三季度聚氨酯板块毛利率 21%，环比下降 4 pct。图图21：聚氨酯板块单季度营业收入情况聚氨酯板块单季度营业收入情况 图图22：聚氨酯板块单季度聚氨酯板块单季度盈利盈利及毛利率及毛利率 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 聚氨酯行业景气度下降，聚氨酯行业景气度下降，MDI 价格持续走弱价格持续走弱。2018 年初开始纯 MDI 和聚合 MDI 价格持续下跌，盈利能力大幅下滑，2019 年三季
40、度 MDI 价格进一步下跌。三季度纯 MDI 和聚合 MDI 市场均价分别为 18297 元、12621 元/吨，环比分别下跌 15.4%和 16.1%，价差环比分别缩小 3649 元、2730 元/吨。三季度 MDI 主要原材料苯胺和甲醛市场均价分别为 6448 元、1160 元/吨，环比分别上涨 7.9%和下跌 11.4%，综合生产成本有所提高。图图23：纯纯 MDI 价格及价差走势图价格及价差走势图 图图24：聚合聚合 MDI 价格及价差走势图价格及价差走势图-5000500100015002000250030003500010002000300040005000600070008000
41、9000100002017/52017/102018/32018/82019/12019/62019/11价差（元/吨）:右轴PTA价格（元/吨）05010015020025030035040014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营业收入（亿元）0%5%10%15%20%25%30%35%40%010203040506014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q41
42、8Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3归母净利润（亿元）毛利率2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 10/20 证券研究报告 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 3.3 农药农药 三季度三季度农药农药板块板块盈利盈利环比环比大幅大幅下降下降，毛利率，毛利率小幅小幅走走低低。2019 年前三季度农药板块实现收入 891 亿元，同比增长 7.5%，归母净利润 71 亿元，同比下降 23.6%；其中三季度收入 279 亿元，环比下降 8%
43、；归母净利润 17 亿元，环比下降 34.4%。毛利率方面，三季度农药板块毛利率 26.8%，环比下降 1.2 pct。图图25：农药板块单季度营业收入农药板块单季度营业收入 图图26：农药板块单季度农药板块单季度盈利盈利及毛利率及毛利率 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 农药市场农药市场需求需求不足不足，价格，价格总体弱势总体弱势。过去两年农药价格大涨，今年以来受出口竞争、全球农化市场不景气以及中美贸易战等影响，农药需求乏力，价格下跌明显。2019 年前三季度草甘膦市场均价 2.46 万元/吨，同比下跌 6.4%；其中三季度均价 2.49 万元/
44、吨，环比上涨 3.8%，价差环比扩大 47 元/吨，近一年来，草甘膦价格基本处于低位调整状态。其他农药品种，如功夫菊酯、联苯菊酯、草铵膦等价格今年以来下跌明显，其中草铵膦三季度均价 10.6 万元/吨，环比下跌 20.5%。图图27：草甘膦价格草甘膦价格及价差及价差走势图走势图 图图28：草铵膦市场价格走势图草铵膦市场价格走势图 05000100001500020000250003000035000400000500010000150002000025000300003500040000450002017/42017/92018/22018/72018/122019/52019/10价差（元/
45、吨）:右轴纯MDI（元/吨）0500010000150002000025000300003500040000050001000015000200002500030000350004000045000500002017/42017/92018/22018/72018/122019/52019/10价差（元/吨）:右轴聚合MDI（元/吨）05010015020025030035040045014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3营业收入（亿元）0%5%1
46、0%15%20%25%30%35%40%05101520253035404514Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3归母净利润（亿元）毛利率2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 11/20 证券研究报告 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 3.4 氮肥氮肥 三季度三季度氮肥板块氮肥板块盈利和毛利率环比盈利和
47、毛利率环比大幅下降大幅下降。2019 年前三季度氮肥板块实现收入755 亿元，同比下降 5.2%，归母净利润 29 亿元，同比下降 58.7%；其中三季度收入 243 亿元，环比下降 9.1%，归母净利润 5 亿元，环比下降 57.7%。毛利率方面，三季度氮肥板块毛利率 13.8%，环比下降 2.2 pct。图图29：氮肥板块单季度营业收入氮肥板块单季度营业收入 图图30：氮肥板块单季度氮肥板块单季度盈利盈利及毛利率及毛利率 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所（剔除圣济堂）资料来源：Wind资讯、申港证券研究所（剔除圣济堂）尿素市场尿素市场价格开始下滑价格开始下滑，其他产品价格普跌，其他产
48、品价格普跌。三季度尿素逐步转入需求淡季，氮肥板块产品除尿素外，还包括有机胺、醋酸、己二酸、甲酸、丁辛醇、乙二醇等众多基础化工品，三季度各产品价格涨跌互现。DMF、己二酸、醋酸、乙二醇、正丁醇市场均价分别为 4806 元、8174 元、3068元、4603 元、6418 元/吨，环比分别上涨 0.14%、1.8%、14.8%、0.1%、3.1%；尿素、辛醇、甲醇、三聚氰胺、液氨市场均价分别为 1846 元、6441 元、2048 元、5488 元、2828 元/吨，环比分别下跌 5.7%、13.4%、7.4%、4.6%、7.0%。图图31：尿素价格及价差走势图尿素价格及价差走势图 0200040
49、00600080001000012000140001600018000050001000015000200002500030000350002017/32017/82018/12018/62018/112019/42019/9价差（元/吨）:右轴草甘膦（元/吨）051015202530352015/32015/92016/32016/92017/32017/92018/32018/92019/32019/9草铵膦（万元/吨）05010015020025030014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q1
50、18Q218Q318Q419Q119Q219Q3营业收入（亿元）0%5%10%15%20%25%-40-30-20-1001020304014Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3归母净利润（亿元）毛利率2 3 2 0 0 6 8 0/4 3 3 4 8/2 0 1 9 1 1 0 7 1 6:5 2化工行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 12/20 证券研究报告 资料来源：Wind资讯、申港证券研究所 3.5 氯碱氯碱 三季度三季度氯碱氯碱板块盈利
