1、规范、专业、创新 请阅读最后规范、专业、创新 请阅读最后一页重要免责声明 1一页重要免责声明 1 证券研究报告证券研究报告 主要财务指标（单位：百万元）主要财务指标（单位：百万元）晶丰明源是国内领先的模拟和混合信息集成电路设计企业之一。晶丰明源是国内领先的模拟和混合信息集成电路设计企业之一。自成立以来一直专注于集成电路行业技术的研发升级、持续保持产品技术创新。公司以 LED 照明驱动芯片的研发与销售起家。2015 年起，公司开始着手布局电机驱动芯片的研发与销售。公司产品包括 LED 照明驱动芯片、电机驱动芯片。其中 LED 照明驱动芯片包括通用 LED 照明驱动芯片、智能 LED 照明驱动芯片
2、。政策频出凸显集成电路地位，大基金二期将加大对设计的投资。政策频出凸显集成电路地位，大基金二期将加大对设计的投资。政策端，近年来国家频繁发布鼓励集成电路发展的政策，意在从实际情况出发，出台配套措施来鼓励国内集成电路完成自主可控的升级。资金端，大基金全面发力解决资金短缺问题。大基金一期规模为 1387.2 亿元，所撬动的社会资金规模在5145 亿元，合计约 6541 亿元资金投入集成电路行业。大基金二期将会适当加大对集成电路设计行业的投资，围绕国家战略和新兴行业，如智能汽车、智能电网、人工智能、物联网、5G等领域进行投资规划。据前瞻产业研究院预计，大基金二期筹资设立方案总规模为 1500-200
3、0 亿元。按照 1：3 的撬动比，所撬动的社会资金规模将达到 4500 亿-6000 亿元。公司已成为国际领先的公司已成为国际领先的 LED 照明驱动芯片设计企业之一。照明驱动芯片设计企业之一。多次引领细分行业技术革新。公司于行业内率先实现具有领先性的单芯片技术以及无 VCC 电容技术，契合下游 LED 照明制造厂商成本优化的需求。近年来，随着智能化趋势日益显著，公司已较早取得了相关智能 LED 照明驱动专利技术的储备，具有一定的行业前瞻性。同时，在智能电源管理技术方面，公司研发成功了超长待机功耗电源管理技术。公司估值及询价建议。公司估值及询价建议。我们预测公司 2019-2021 年实现营业
4、收入分别为 9.06 亿元、10.64 亿元、12.43 亿元；预测公司2019-2021 年实现归属于母公司净利润分别为 0.99 亿元、1.16亿元、1.38 亿元。考虑到科创板具有比 A 股更高的投资门槛，机构投资者占比更高，初期市场估值也许较高，但长期来看市场估值应趋于理性。同时，随着 LED 驱动芯片行业逐步趋于成熟，其面临行业竞争逐渐加剧。综合考虑以上因素，我们审慎地采用相对估值法与绝对估值法估值结果平均值作为公司的合理估值根据，即公司的合理估值中枢为 56.60 元/股，对应2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 767 906 1,064 1,243（
5、+/-）10.4%18.2%17.4%16.8%营业利润营业利润 85 103 121 145（+/-）4.6%21.0%17.3%19.9%归属母公司净利润归属母公司净利润 81 99 116 138（+/-）6.9%21.3%17.2%19.7%EPS（元）（元）1.76 1.60 1.88 2.25 1.76 1.60 1.88 2.25 资料来源：资料来源：Wind，华鑫证券研发部，华鑫证券研发部 分析师：徐鹏 执业证书编号：S1050516020001 联系人：杨刚 电话：021-54967705 邮箱： 华鑫证券有限责任公司 地址：上海市徐汇区肇嘉浜路 750 号 邮编：20003
6、0 电话：（8621）64339000 网址：http:/ 2019 年年 9 月月 20 日日 计算机计算机 科创板询价报告之晶丰明源 建议询价区间：49.21，63.97元/股 建议询价区间：49.21，63.97元/股 每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 2 2 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价
7、报告 PE 为 35.37 倍，对应市值为 35.01 亿元（IPO 摊薄后），建议询价区间为49.21，63.97元/股。风险提示：风险提示：LED 照明驱动芯片行业景气度不及预期；下游需求不及预期；技术更新换代的风险。规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 3 3 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 目录目录 一、国内领先的一、国内领先的 LED 照明驱动芯片设计公司照明驱动芯片设计公司 4 1.公司简介公司简介 4 2.政策与技术共振，我国集成电路产业进入高速发展阶段政策与技术共振，我国集成电路产业进入高速发展阶段 5 3.主要客
8、户主要客户 11 二、财务数据二、财务数据 11 三、三、股权结构及股权结构及融资历程融资历程 13 四、对标公司分析及同类公司估值四、对标公司分析及同类公司估值 14 五、公司估值及询价建议五、公司估值及询价建议 16 1.假设条件假设条件 16 2.公司估值及询价建议公司估值及询价建议 16 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 4 4 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 一、国内领先的一、国内领先的 LED 照明驱动芯片设计公司照明驱动芯片设计公司 1.公司简介公司简介 公司是国内领先公司是国内领先的的模拟和混合信息集成电路设计
9、企业。模拟和混合信息集成电路设计企业。晶丰明源成立于 2008 年 10月，是国内领先的模拟和混合信号集成电路设计企业之一，自成立以来一直注重集成电路行业技术的研发升级、持续保持产品技术创新。公司以 LED 照明驱动芯片的研发与销售起家。2015 年起，公司开始着手布局电机驱动芯片的研发与销售。经过近 10 年的发展，公司获得“高新技术企业”、“上海市科技小巨人企业”、“2016/2017 年上海市集成电路设计企业销售前十”、“中国 LED 首创奖”等荣誉称号。公司可控硅调光发光二极管驱动芯片产品荣获中国半导体行业协会、中国电子材料行业协会、中国电子专用设备工业协会、中国电子报社联合评选的“第
10、十一届(2016 年度)中国半导体创新产品和技术”荣誉，公司高性能有源功率因数校正驱动芯片等多项产品被评为上海市高新技术成果转化项目。公司主营业务为电源管理驱动类芯片。公司主营业务为电源管理驱动类芯片。公司是国内领先的电源管理驱动类芯片设计企业之一，主营业务为电源管理驱动类芯片的研发与销售。电源管理驱动芯片是在电子设备系统中担负起对电能的变换、分配、检测及其他电能管理的职责的芯片。所有电子设备都有电源，但是不同的系统对电源的要求不同。为了发挥电子系统的最佳性能，需要选择最适合的电源管理方式。公司产品包括公司产品包括 LEDLED 照明驱动芯片、电机驱动芯片照明驱动芯片、电机驱动芯片。其中 LE
11、D 照明驱动芯片包括通用 LED 照明驱动芯片、智能 LED 照明驱动芯片。图表图表 1 1：公司产品发展历程：公司产品发展历程 图表图表 2 2：公司主要产品类别及型号：公司主要产品类别及型号 资料来源：晶丰明源招股说明书，资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 资料来源：晶丰明源招股说明书，资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 5 5 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 2.政策与技术共振，我国集成电路产业进入高速发展阶段政策与技术共振，我国集成电路产
12、业进入高速发展阶段 集成电路产业链包括设计、芯片制造、封装测试等环节，各环节具有各自独特的技术体系及特点，已分别发展成独立、成熟的子行业。其中，集成电路设计系根据终端市场的需求设计开发各类芯片产品，集成电路设计水平的高低决定了芯片的功能、性能及成本。根据集成电路设计企业是否自建晶圆、封装及测试生产线，集成电路设计企业主要可分为 IDM 模式和 Fabless 模式。具体情况如下 图表图表 3 3：公司主要产品介绍：公司主要产品介绍 资料来源：资料来源：晶丰明源招股说明书，晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 图表图表 4 4：集成电路企业商业模式可分为：集成电路企业商业模式可分为
13、IDMIDM 模式和模式和 FablessFabless 两种模式两种模式 资料来源：资料来源：晶丰明源招股说明书，晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 6 6 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 FablessFabless 模式是无晶圆生产线集成电路设计模式模式是无晶圆生产线集成电路设计模式。与 IDM 相比，Fabless 模式指仅仅从事集成电路的研发设计和销售，而将晶圆制造、封装和测试业务外包给专门的晶圆、封装及测试厂商的模式。由于无需花费巨额资金建立生产线，Fabless 厂
14、商可以集中资源专注于集成电路的研发设计。Fabless 模式使得公司能在资金和规模有限的情况下，充分发挥公司的研发能力，集中资源进行集成电路的设计和研发，对公司的快速发展起到了至关重要的作用。集成电路产品分类。集成电路产品分类。集成电路产品依其功能，主要可分为模拟芯片（Analog IC）、存储器芯片（Memory IC）、微处理器芯片（Micro IC）、逻辑芯片（Logic IC）。模拟芯片是处理连续性的光、声音、速度、温度等自然模拟信号。模拟芯片作为连接上述各类物理信息与数字电子系统的媒介，同时需要制造工艺、电路设计和半导体组件物理的相互配合，在芯片效能及成本上寻求最优化，由于其决定了产
15、品最终呈现质量，因此更为注重组件的特性如可靠度、稳定度、能源转换效率、电压电流控制能力等。常见的模拟芯片通常包括信号链芯片、智能终端芯片、电源管理芯片、数控/工控装置芯片、信息安全和视频监控芯片等，进而广泛应用于电脑手机、LED 照明、家用电器、智能家居、消费类电子等领域。全球集成电路市场稳中有升。全球集成电路市场稳中有升。全球半导体行业在经历了高速增长后，于近年来进入平稳发展的阶段。据世界半导体贸易统计协会统计，2016 年至 2018 年，全球集成电路市场销售规模分别为 2767 亿美元、3432 亿美元和 4016 亿美元，保持稳中有升。同时，在物联网、智能终端、汽车电子等应用领域需求的
16、推动下，预计 2019 年全球集成电路行业市场销售规模将进一步增长至 4096 亿美元。我国集成电路产业近年来取得长足的进步。我国集成电路产业近年来取得长足的进步。近年来，凭借着巨大的市场需求、较低的生产成本以及经济的稳定发展和有利的政策环境等众多优势条件，我国集成电路图表图表 5 5：集成电路产品分类：集成电路产品分类 资料来源：资料来源：晶丰明源招股说明书，晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 7 7 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 产业实现了快速发展。根据中国半导体行业协会统
17、计，2015 年至 2017 年，中国集成电路产业年销售额分别为 3610 亿元、4336 亿元和 5411 亿元，2015 年、2016 年和 2017年的增长率分别为 19.73%、20.10%和 24.79%，行业规模增速远高于全球平均水平。在行业保持较高增速的同时，随着产业并购渗透学习及与国际领先集成电路企业的持续合作，国内集成电路产业在芯片设计、制造等方面取得了显著进步，国内集成电路企业整体实力持续提升。图表图表 6 6：20152015-20182018 年全球集成电路市场规模年全球集成电路市场规模（亿美元）（亿美元）图表图表 7 7：20142014-20172017 年国内集成
18、电路市场规模年国内集成电路市场规模（亿元）（亿元）资料来源：资料来源：WSTS、公司招股说明书、公司招股说明书 资料来源：中国半导体行业协会、公司招股说明书资料来源：中国半导体行业协会、公司招股说明书 我国集成电路产业贸易逆差持续加大。我国集成电路产业贸易逆差持续加大。我国集成电路产业虽在近年来保持了较快的增长趋势，但集成电路生产制造与自身消费之间仍存在巨大缺口。作为全球最大的消费电子市场，我国集成电路仍大量依赖于进口，进出口结构不均衡。中国海关发布的数据显示，2018 年中国集成电路进口 4059 亿块，同比增长 8.30%，进口额 3104 亿美元，连续 6 年超过 2000 亿美元，而出
19、口金额仅为 837 亿美元，贸易逆差达 2267 亿美元且近年来贸易逆差持续拉大。集成电路已超过原油，成为我国最大宗的进口产品。我国集成电路设计业发展迅速。我国集成电路设计业发展迅速。2018 年，我国集成电路设计业销售规模达到2519.30 亿元，所占比重达 38.57%，集成电路设计销售增长率为 21.39%，高于集成电路行业整体销售增长率 20.66%。我国集成电路设计业已经超过芯片制造及封装测试业，成为我国集成电路行业链条中最为重要的环节。据集成电路产业“十三五”发展规划总体目标显示，到 2020 年，我国集成电路设计业年销售收入将达到 3900 亿元，新增 2600亿元，年复合增长率
20、达到 25.9%，是国内集成电路产业中最具发展活力的领域。图表图表 8 8：20152015-20182018 年年中国集成电路进出口统计中国集成电路进出口统计（亿美元）（亿美元）图表图表 9 9：20152015 年年-20182018 年国内集成电路分行业年国内集成电路分行业市场规模市场规模（亿元）（亿元）资料来源：资料来源：Wind、中国海关、公司招股说明书、中国海关、公司招股说明书 资料来源：资料来源：Wind、中国半导体行业协会、公司招股说明书、中国半导体行业协会、公司招股说明书 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 8 8 华鑫证券
21、科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 政策频出凸显集成电路地位，政策频出凸显集成电路地位，大基金二期将加大对设计的投资大基金二期将加大对设计的投资。政策端：近年来国家频繁发布鼓励集成电路发展的政策，包括产业整体规划、具体领域发展进度、减税支持等，均意在从实际情况出发，出台配套措施来鼓励国内集成电路完成自主可控的升级。资金端：大基金全面发力解决资金短缺问题。大基金一期规模为 1387.2 亿元，所撬动的社会资金规模在 5145 亿元，合计约 6541 亿元资金投入集成电路行业。大基金一期的重点在集成电路制造业，全部投资中，制造业的投资额占比为 65%、设计占17%、封测占 10%、装备材料占 8
22、%。大基金二期将会适当加大对集成电路设计行业的投资，围绕国家战略和新兴行业，如智能汽车、智能电网、人工智能、物联网、5G 等领域进行投资规划。据前瞻产业研究院预计，大基金二期筹资设立方案总规模为1500-2000 亿元。按照 1：3 的撬动比，所撬动的社会资金规模将达到 4500 亿-6000 亿元。图表图表 1010：近年来集成电路产业频繁获政策扶持近年来集成电路产业频繁获政策扶持 资料来源：资料来源：工信部、国务院、财政部、科技部、发改委官网，工信部、国务院、财政部、科技部、发改委官网，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 时间时间发布部门发布部门政策政策相关内容相关内容2014年6月国务院国家集
23、成电路产业发展推进纲要研发光刻机、刻蚀机、离子注入机等关键设备，开发光刻胶、大尺寸硅片关键材料，加快产业化进程，增强产业配套能力。设立国家产业投资基金。主要吸引各类资金，重点支持集成电路制造领域，兼顾设计、封装测试、装备、材料环节，支持设立地方性集成电路产业投资基金。2015年5月国务院中国制造2025提升集成电路设计水平，丰富知识产权库和设计工具，突破关系国家信息与网络安全及电子整机发展的核心通用芯片，提升国产芯片的应用适配能力，提升封装产业和测试的自主发展能力。2016年5月财政部关于软件和集成电路产业企业所得税优惠政策有关问题通知提出对软件、集成电路企业提供税收优惠。2016年7月国务院
24、关于印发“十三五”国家科技创新规划攻克14纳米刻蚀河北、薄膜设备、掺杂设备等高端制造装备及零部件，突破28纳米浸没式光刻机及核心部件，研制300毫米硅片等关键材料，研发14纳米逻辑与存储芯片成套工艺及相应系统封测试业，开展75纳米关键技术研究，形成28-14纳米装备、材料、工艺、封测等较完整的产业链、整体创新能力进入世界先进行列。2016年12月工信部信息产业发展指南重点发展12英寸集成电路成套生产设备。2016年12月国务院“十三五”国家信息规划提出核心技术自主创新实现系统性突破、集成电路等关键薄弱环节实现系统性突破。2016年11月国务院“十三五”国家战略性新兴产业发展规划的通知启动集成电
25、路重大生产力布局规划工程，加快先进制造工艺、存储器、特色工艺等生产线建设，提升安全可靠CPU、数模/模数转换芯片、数字信号处理芯片等关键产品设计开发能力和应用水平，推动封装测试、关键设备和材料等。2017年1月工信部关于印发新材料产业发展指南的通知加强大尺寸材料、大尺寸碳化硅单晶、高纯金属及合金溅射靶材生产技术研发，加快高纯特种电子气体研发及产业化，解决极大规模集成电路材料制约，加快电子化学品、高纯发光材料、高饱和度光刻胶、超薄液晶玻璃基板等批量生产工艺优化，在新型显示等领域实现量产应用。2017年1月发改委战略性新兴产业重点产品和服务指导目录“集成电路芯片制造，线宽100mm及以下大规模数字
26、集成电路制造，0.5微米及以下模拟、数据集成电路制造”。列入战略性新兴产业重点产品目录。2017年4月科技部十三五“材料领域科技创新专项规划以大功率激光材料与器件、高端光电子与微电子材料为重点，第三代半导体材料与半导体照明，新型显示两大核心方向整体达到国际先进水平，部分关键技术达到国际领先水平；大功率激光材料与器件、高端光电子与微电子材料两大重点方向关键技术达到国际先进水平。2017年5月科技部国家高新技术产业开发区“十三五”规划优化产业结构，推进集成电路及专用设备关键核心技术突破和应用。2017年6月国务院外商投资产业指导目录（2017年修订）“线宽28nm及以下大规模数字集成电路制造，0.
27、11微米及以下模拟、数据集成电路制造,MEMS和化合物半导体集成电路制造”。属于鼓励类行业。2018年3月财政部、发改委、工信部、税务总局关于集成电路生产企业有关企业 所得税政策问题通知分别给予2018年1月1日后投资新设的集成电路线宽小鱼130mm、小于65mm或投资额超过150亿元的企业减免企业所得税。为进一步支持集成电路产业发展，政府在税收上给予集成电路企业优惠 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 9 9 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 2.1 2.1 国内模拟芯片产业落后于国外，自主可控任重道远国内模拟芯片产业落后于国外
28、，自主可控任重道远 模拟芯片是用于处理图像、声音、温度等真实生活中模拟信号的芯片。从分类上看，我们一般把 ADC、PMIC、锁相环、功率器件和 PA 等产品统称为模拟芯片。与数字芯片相比，模拟芯片因为对工程师要求相对更高；由于模拟芯片应用范围宽广、标准化程度低，因此模拟芯片难以像逻辑芯片一样利用 EDA 等辅助设计工具进行开发，且在设计过程中需要根据产品性能、成本控制等需求对设计方案进行不断的调整与妥协，因此模拟芯片更依赖研发团队长期的经验积累及持续的优化。根据 WSTS 统计，2018 年，全球模拟芯片 2018 年市场规模为 588 亿美元，较 2017年同比增长 10.80%，增速明显高
29、于微处理器、逻辑芯片等其他芯片种类。国内模拟芯片严重依赖国外。国内模拟芯片严重依赖国外。目前全球模拟芯片排名前十的企业主要为 TI（德州仪器）、ADI（亚诺德）、Skyworks（思佳讯）、Infineon（英飞凌）、ST（意法半导体）、NXP（恩智浦）、Maxim（美信）等国际芯片供应商。根据 ICinsights 的统计数据显示，2017 年模拟市场的总销售额为 545 亿美元，其中前 10 位的 IC 供应商就占了全球销售额的59%（约为323亿美元）。其中德州仪器以99亿美元继续霸占模拟销售冠军的席位，市场份额为 18%，领先第二名的 ADI 两倍多。国际模拟芯片供应商销售额占全球模拟
30、芯片市场高达 60%，我国对国外模拟芯片的依赖较为严重，进口替代需求急剧提升，国内模拟芯片企业具有广阔的发展空间。图表图表 1111：20152015 年年-20182018 年全球模拟芯片市场规模年全球模拟芯片市场规模（亿美元）（亿美元）图表图表 1212：20172017 年全球模拟芯片市场份额排名前十的企业年全球模拟芯片市场份额排名前十的企业 资料来源：资料来源：WSTS、公司招股说明书、公司招股说明书 资料来源：资料来源：IC Insights、WSTS、公司招股说明书、公司招股说明书 ICinsights 表示，电源管理 IC、信号转换器和专用模拟芯片将成为模拟市场发展接下来几年发展
31、的主要动力，尤其是汽车电子推动的模拟芯片，更是模拟市场不可忽视的一个重要来源。我国的模拟集成电路市场我国的模拟集成电路市场发展迅速。发展迅速。随着世界经济复苏带动了整机出口的回暖，我国的模拟集成电路市场呈现持续增长态势。2015 年-2017 年中国模拟芯片市场销售额分别为 1757 亿元、1995 亿元、2303 亿元，较上一年分别增长 9.20%、13.55%、15.42%。综合来看，最近三年我国模拟芯片市场发展呈现出稳定增长的态势，且明显超过全球模拟芯片市场的增速。规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1010 华鑫证券科创板询价报告华鑫
32、证券科创板询价报告 图表图表 1313：20142014 年年-20172017 年中国模拟芯片市场规模年中国模拟芯片市场规模（亿元）（亿元）图表图表 1414：20162016 年中国模拟芯片市场份额年中国模拟芯片市场份额（%）资料来源：资料来源：Wind、中国产业信息网，华鑫证券研发部、中国产业信息网，华鑫证券研发部 资料来源：前瞻产业研究院，华鑫证券研发部资料来源：前瞻产业研究院，华鑫证券研发部 2.2 2.2 电源管理芯片愈发重要，市场潜力巨大电源管理芯片愈发重要，市场潜力巨大 电源管理芯片在电子信息产品中发挥了关键作用、具有广泛的产品应用。电源管理芯片广泛应用于手机与通讯、消费类电子
33、、工业控制、医疗仪器、汽车电子等应用领域，同时随着物联网、新能源、人工智能、机器人等新兴应用领域的发展，电源管理芯片下游市场有望持续发展。根据 Semiconductor 统计，2015 年-2017 年全球电源管理芯片产值分别为 191 亿美元、198 亿美元、223 亿美元，2016 年和 2017 年较上一年同比增长 3.66%、12.63%，预计 2018 年全球电源管理芯片市场将达到 248 亿美元，保持持续增长态势。市场研调机构 Transparency Market Research（TMR）预测到 2026 年全球电源管理芯片市场规模将达到 565 亿美元。除了技术不断进步，随
34、着新能源汽车、医疗器材等市场持续成长，全球电源管理芯片市场也将受益。随着能效和功耗在当前电子产品设计的重要性逐步提高，电源管理类芯片的地位越来越高。2015 年-2017 年国内电源管理芯片市场规模分别为 538 亿元、593 亿元、655亿元。中国电源管理芯片市场依靠其庞大的市场容量和广阔的发展前景，将继续保持着增长的势头。根据中国产业信息网相关数据，预计到 2020 年，我国电源管理芯片市场规模将接近 900 亿元，2016-2020 年年复合增长率将接近 8%。图表图表 1515：20152015-20182018 年全球电源管理芯片产值年全球电源管理芯片产值（亿美元）（亿美元）图表图表
35、 1616：20122012-20172017 年中国电源管理芯片市场规模年中国电源管理芯片市场规模（亿元）（亿元）资料来源：资料来源：Wind、中国产业信息网，华鑫证券研发部、中国产业信息网，华鑫证券研发部 资料来源：资料来源：IC Insights、WSTS，华鑫证券研发部，华鑫证券研发部 近年来，LED 芯片市场规模、产值及企业数量都保持着增增长态势。根据统计数据 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1111 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 显示，2017 年全球 LED 芯片市场规模将达 510 亿元，同比 13.8%。
36、2017 年中国 LED 芯片行业产值达到 188 亿元，较 2016 年增长 29.7%，占全球 LED 芯片产值比例达到 40%。图表图表 1717：全球：全球 LEDLED 芯片市场规模（亿元）芯片市场规模（亿元）图表图表 1818：中国：中国 LEDLED 芯片市场规模芯片市场规模（亿元）（亿元）资料来源：中国产业信息网，华鑫证券研发部资料来源：中国产业信息网，华鑫证券研发部 资料来源：中国产业信息网，华鑫证券研发部资料来源：中国产业信息网，华鑫证券研发部 3.主要客户主要客户 公司客户主要为国内各大 LED 照明厂商，包括雷士照明、欧普照明、阳光照明等公司。2018 年，公司对前五名
37、客户销售的主要产品为通用 LED 照明驱动芯片、智能 LED照明驱动芯片。经销模式下，公司对前五大客户所取得的销售收入占比为 40.28%。其中，来自于第一大客户晶丰电子公司的收入占比为 13.37%。直销模式下，公司对前五大客户所取得的销售收入占比为 13.49%，来自于第一大客户暗能量电源公司的收入占比为 4.14%。图表图表 1919：公司：公司 20182018 年前五大客户（单位：万元）年前五大客户（单位：万元）图表图表 2020：公司主要客户：公司主要客户 资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证
38、券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 二、财务数据二、财务数据 2016-2018 年，公司营收和净利润保持较快增速。2018 年，公司实现营业收入 7.67亿元，同比增长 10.4%，归母净利润 8133.11 万元，同比增长 6.85%。规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1212 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 图表图表 2121：20162016-20182018 年公司营收和归母净利润情况年公司营收和归母净利润情况（万元）（万元）图表图表 2222：20162016-2012019H19H1 公司毛利率
39、与净利率情况公司毛利率与净利率情况（%）资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 2016-2018 年，公司主营业务毛利率为 20.31%、22.06%及 23.21%，呈现逐年上升的趋势，主要系公司毛利率相对较低的通用 LED 照明驱动芯片产品收入占比呈下降趋势，毛利率相对较高的智能 LED 照明驱动芯片产品及其他产品收入合计占比呈上升趋势；同时，通用 LED 照明驱动芯片毛利率呈上升趋势。公司营收按产品划分可分为三类：通用 LED 照明驱动芯片营收 5
40、.79 亿元，占比75.57%，智能 LED 照明驱动芯片营收，占比 16.30%，其他主营业务营收，占比 8.05%。图表图表 2323：20162016-20182018 年公司各业务营收情况年公司各业务营收情况（万元）（万元）图表图表 2424：20182018 年公司各业务营收占比年公司各业务营收占比（%）资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 20162016 年至年至 20182018 年公司研发费用投入逐年增加。年公司研发费用投入逐年增加。公
41、司主要从事集成电路芯片设计，属于技术驱动型企业，需投入大量研发费用进行技术研发和产品的不断升级换代，公司为保证产品的竞争力，持续加大研发投入，使得研发费用逐年增加，公司维持较大的研发投入符合公司业务特征。2016-2018 年，为不断开发新产品及新工艺，新增研发人员较多。2016 年末至 2018 年末研发人员人数分别为 90 人、103 人和 115 人，研发人员的平均薪酬分别为 31.36 万元、31.36 万元和 33.69 万元，人数的增加及平均薪酬的提升使得相应研发费用中职工薪酬支出逐年增加。规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 13
42、13 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 图表图表 2525：20162016-2012019H19H1 公司研发费用支出情况公司研发费用支出情况（万元）（万元）图表图表 2626：20162016-2012019H19H1 公公司经营性净现金流净额情况司经营性净现金流净额情况（万元）（万元）资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部资料来源：晶丰明源招股说明书，华鑫证券研发部 三、三、股权结构及股权结构及融资历程融资历程 公司实际控制人为胡黎强、刘洁茜夫妇。截至2018年末，胡黎强直接持有公
43、司35.85%的股份，通过上海晶哲瑞（包括宁波沪蓉杭）和苏州奥银间接持有公司 0.40%的股份，刘洁茜通过上海晶哲瑞间接持有公司 13.58%的股份，二人合计持有公司 49.82%的股份，直接和间接支配公司 64.69%的表决权。本次发行后，胡黎强、刘洁茜夫妇仍将支配 51.74%的表决权。图表图表 2727：晶丰明源实际控制人为胡黎强与刘洁茜夫妇晶丰明源实际控制人为胡黎强与刘洁茜夫妇 资料来源：资料来源：晶丰明源晶丰明源招股说明书招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页重要免责声明一页重要免责声明 1414 华鑫证券科创板询价报告华
44、鑫证券科创板询价报告 2008 年 10 月，胡黎强、夏风、付利军决定共同出资 200 万元设立，注册资本为2,000.00 万元。公司融资历程如下图所示：本次公司申请在科创板上市，拟募集资金 7.1 亿元，主要投向有三个：1）通用 LED照明驱动芯片开发及产业化项目；2）智能 LED 照明芯片开发及产业化项目；3）产品研发及工艺升级基金。四、对标公司分析及同类公司估值四、对标公司分析及同类公司估值 公司自成立以来即专注于电源管理驱动芯片领域，主要产品包括 LED 照明驱动芯片、电机驱动芯片。LED 照明驱动芯片领域内的竞争格局可以划分为两个层面：第一层次是市场占有率较高，掌握核心设计技术，具
45、有自主研发能力的企业，主要包括晶丰明源、士兰微、矽力杰半导体等企业；第二层次主要是数量较多的中小企业，这些企业规模较小、技术创新实力较弱、产品同质化严重，型号较为单一。图表图表 28：公司成立以来历次股权转让及增资情况公司成立以来历次股权转让及增资情况 注：增资估值为投后估值注：增资估值为投后估值 资料来源：资料来源：公司招股说明书公司招股说明书，华鑫证券研发部，华鑫证券研发部 图表图表 2929：公司募集资金金额及投向公司募集资金金额及投向（万元）（万元）资料来源：资料来源：晶丰明源晶丰明源招股说明书招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 图表图表 3030：公司与可比上市公司主要业务及产
46、品比较情况公司与可比上市公司主要业务及产品比较情况 资料来源：资料来源：晶丰明源晶丰明源招股说明书招股说明书，华鑫证券研发部华鑫证券研发部 融资时间融资时间股本变动明细股本变动明细估值估值（亿元）（亿元）2008年10月公司成立胡黎强、夏风、付利军决定共同出资200.00万元设立晶丰有限，注册资本200万元2016年11月第一次增资晶丰有限以未分配利润2224万元转增注册资本2017年2月变更为股份有限公司以净资产10294.58万元为基础折合股份总数4500万股2017年3月第二次增资注册资本增至4620万元，由苏州奥银、珠海奥拓认购10.27公司公司业务及产品结构业务及产品结构产品主要应用
47、领域产品主要应用领域经营模式经营模式晶丰明源LED照明驱动芯片、电机驱动芯片LED照明等Fabless模式士兰微集成电路、半导体分立器件、LED手机通迅、白色家电、智能终端设备、LED照明等IDM模式圣邦股份信号链和电源管理模拟芯片移动通讯终端、智能手机、播放器、数码设备、LED显示背光驱动等Fabless模式全志科技终端应用处理器芯片和电源管理芯片的设计与销售平板电脑、电源管理芯片等Fabless模式上海贝岭智能计量及SOC、电源管理、通用模拟、非挥发存储器、高速高精度ADC电表、手机、液晶电视及平板显示、机顶盒等Fabless模式 规范、专业、创新规范、专业、创新 请阅读最后请阅读最后一页
48、重要免责声明一页重要免责声明 1515 华鑫证券科创板询价报告华鑫证券科创板询价报告 公司处于集成电路设计行业，同行业上市公司有士兰微、圣邦股份、全志科技、上海贝岭、中颖电子、汇顶科技、富瀚微、国科微等。公司毛利率低于可比上市公司平均水平，主要原因系同行业公司虽同为芯片企业，但由于主营业务产品结构不同，芯片产品及下游应用领域不同，使得各公司间毛利率水平存在一定差异。公司存货周转率明显高于同行业公司平均水平，主要原因系公司产品主要为 LED 照明驱动芯片产品，主要应用于 LED 照明行业，下游应用领域较为集中，产品品类较少，存货管理难度较小。公司研发费用占营业收入的比例低于行业平均水平，主要原因
49、系公司主要产品集中于 LED 照明驱动芯片领域，研发投入相对集中，而同行业公司业务范围覆盖较广，综合各类别产品研发所需投入相对较高。公司销售费用占营业收入的比重低于同行业公司平均水平主要系公司主营业务突出，主要产品集中于 LED 照明驱动芯片且采用经销为主的销售模式。公司管理费用率低于同行业公司平均水平，主要原因系公司主营业务突出，主要产品集中于 LED 照明驱动芯片，且采用 Fabless 模式，所需行政辅助人员、管理人员人数以及设备相对较少。芯片设计公司享有较高的估值溢价。芯片设计公司享有较高的估值溢价。截止 2019 年 9 月 19 日，公司同行业上市公司的平均 PE（TTM）为 64
50、.29 倍（剔除负值），其中国内同行业公司的平均估值为 92.08倍，国外同行业公司的平均估值为 21.96 倍。公司竞争对手中，中国台湾上市公司研晶光电由于近年来业绩增速缓慢且出现增速为负的情况，叠加台湾股市流动性较差，因此其估值相对较低。同处于 A 股 LED 照明驱动 IC 行业的士兰微，虽然业绩并不稳定，但由于 A 股相关标的较少，且市场流动性较高，故其估值相对较高。从整体上看，国内公司的估值显著高于国外公司。出现这种情况，主要系国外公司市值较大且发展速度已明显放缓，而国内同行业公司正处于高速成长期，叠加国产化替代以及较高的行业壁垒，因而国内公司享有了较高的估值溢价。图表图表 3131
