1、2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9本报告本报告由由华创证券有限责任公司华创证券有限责任公司编制编制 报告仅供华创证券有限责任公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。华创证券对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。后部分的分析师声明及免责声明。 关注供需格局演变，坚守龙头与白马股 作者：师克克 执业编号：S03605180600
2、07 1 关注供需格局演变，坚守龙头与白马股关注供需格局演变，坚守龙头与白马股 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9介绍 水泥行业盈利仍有增长，但需求面考验逐渐加大，把握结构性投资机会 进入2019年，水泥行业价格与盈利表现出相当强的韧性，行业内主要公司业绩仍获得增长，增幅好于市场预期。但展望下半年，我们认为，在前期拿地逐渐减少的背景下，房地产新开工增速或呈逐步回落，水泥需求面的考验将逐渐加大。水泥行业的区域性、季节性强，建议把握水泥行业区域性与季节性两个结构性的投资机会。新型建材细分行业各有特征，以成长性为目标，坚守龙头与白马股
3、新型建材领域，各细分行业各有特征，塑料管道、防水材料、玻纤等，行业与公司成长性较好，坚守经营管理优秀的龙头与白马股。行业投资策略 水泥行业优选区域，推荐海螺水泥、华新水泥、万年青、冀东水泥。新型建材推荐具备成长属性的龙头与白马股，相关标的为伟星新材、东方雨虹、中国巨石。风险提示 房地产投资、基建投资增速下行，将导致建材行业需求萎缩；原材料燃料价格上涨，或产品价格下跌，将导致产品盈利空间减小；国家供给侧改革、环保政策的收紧或放松，可能导致建材行业供给波动，从而影响行业供需平衡。2 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9SECTION 水
4、泥高盈利延续，但需求面挑战渐近 3 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9水泥价格维持较好，需求表现好于预期 4 资料来源：数字水泥，华创证券 图表1：全国高标号水泥价格历史走势 此轮水泥价格反弹最早始于2016年初，背景是国家推进钢铁、煤炭、水泥、平板玻璃等行业的供给侧改革，致使行业供给有所收缩，另一方面，房地产行业去库存，引致水泥需求由跌转涨。进入20192019年，水泥行业价格与盈利表现出相当强的韧性，行业内主要公司业绩仍获得增长，增幅好于市场预期。水泥行业较好的价格背后，是需求面总体维持增长态势。2 0 6 1 1 4 2 2
5、/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9房地产新开工、施工增速较快 5 资料来源：Wind，数字水泥，华创证券 图表2：全国房地产新开工、施工、竣工面积增速 20192019年初以来，房地产新开工、施工增速维持在较快水平。1-3月，新开工面积3.9亿平方米，同比增长11.9%；施工面积69.9亿平米，同比增长8.2%。20192019年以来，按可比口径计算，水泥产量增速较快。1-3月，全国水泥产量3.9亿吨，同比增长9.4%；其中，单3月水泥产量1.8亿吨，同比增长22.2%。图表3：全国水泥产量及增速 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1
6、 9 0 5 0 6 1 5:1 9前期土地成交放缓，新开工增速或下降 6 资料来源：Wind，华创证券 图表4：百大城市土地成交与房地产新开工面积增速 展望2019下半年，我们认为，在前期拿地逐渐减少的背景下，房地产新开工增速或呈逐步回落，水泥需求面的考验将逐渐加大。土地成交数据领先于房地产投资新开工数据，对全国百大城市土地成交单月面积进行6个月移动平均，并延后9个月，则对预测未来房地产新开工面积增速有趋势上的指导意义，我们预计随着前期土地成交的下降，未来新开工面积增速或呈现回落态势。2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9基建投资企
7、稳，稳增长初见效 7 资料来源：Wind，华创证券 图表5：全国基建投资增速（不含电力）2018年下半年起，国家推进基建稳增长，2019年初，基建投资增速现企稳迹象；随着前期资金与项目的逐步到位，2019下半年基建对需求面的支撑作用有望加强。具体看基建中与水泥需求关联度较高的铁路、道 路、水利管理、公共设施管理业。铁路投资回升较早较快，道路运输业亦有所回升，公共设施管理业以市政等项目为主，2019年以来有触底企稳迹象。图表6：全国铁路、道路、水利管理、公共设施管理业增速 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9新增供给有限，关注环保、错
8、峰生产等政策变化 8 资料来源：华创证券整理 图表7：水泥行业控制新增供给的逻辑图谱 水泥行业的“去产能”以市场化的产能出清为主，且“去产能”更多依靠行业自律之下的“去产量”，而近两年，水泥盈利状况改善导致行业中有新增产能的冲动，工信部、协会及大企业亦加强对于新增产能的控制。我们总体认为环保、供给侧改革等政策的持续性较强，但环保限产、错峰生产等政策的微观变化，可能导致实际供给的波动。如果环保限产或错峰生产放松，可能会导致水泥行业实际供给增加。2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9SECTION 关注水泥区域性与季节性，优选华东、中南
9、9 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9南北水泥需求差异较大 10 资料来源：数字水泥，华创证券 图表8：全国及北部地区水泥产量历年增速 水泥产品运输半径短，区域性较强，这导致了全国不同区域，其需求状况呈现出明显差异：北方地区：2015年以来，三北地区水泥需求增速多低于全国平均水平，区域需求较差且历史上投放过大规模产能，整体景气度较弱。而近两年，华北地区在雄安新区及京津冀一体化新增需求带动下，需求恢复较快。南方地区：2017年以来，水泥产量增速均高于或等于全国平均水平，华东、中南、东南区域近几年新增产能控制得当，供需格局较优。图表9
10、：全国及南部地区水泥产量历年增速 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9南方价格较优，北方地区华北年初以来表现较好 11 资料来源：数字水泥，华创证券 图表10：全国及北部地区水泥价格走势图 水泥价格方面：北方地区：2017-2018年，北方地区水泥价格多为跟涨，华北、西北、东北水泥价格多数时间低于全国平均水平；进入2019年，华北、西北水泥价格表现较好，东北需求较弱，水泥价格高位跌落。南方地区：2017年以来，水泥需求多好于全国平均水平，除西南区域外，华东、中南、东南区域水泥价格高于全国均价，其中，华东地区为价格标杆。图表11：全国
11、及南部地区水泥价格走势图 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9华东、中南地区水泥价格上涨告一段落 12 资料来源：数字水泥，华创证券 图表12：华东区域水泥价格年内走势图（单位：元/吨）季节性上，一季度为南北地区共同淡季，主要是气候寒冷、春节假期因素所致，二三季度为北方地区旺季，四季度为北方地区淡季，二、四季度为南方地区旺季，而三季度因高温、雨水等影响，南方地区需求转淡。以价格标杆地区华东为例，进入5月下旬，随着雨水、高温的来临，二季度以来的涨价即告一段落，此后直到9月，将迎来年内需求最旺的四季度，届时水泥价格再度呈现季节性上涨。中
12、南区域价格走势与此类似。图表13：中南区域水泥价格年内走势图（单位：元/吨）2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9SECTION 新型建材行业，坚守龙头与白马 13 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 914 资料来源：华创证券整理 图表14：地产产业链中的建材产品链 新型建材细分行业众多，从产业链角度考虑，新型建材贯穿房地产施工全过程，与地产产业链的联系异常紧密，主要包括管材、防水材料、石膏板、涂料等几大类产品。2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1
13、 9 0 5 0 6 1 5:1 9塑料管道行业 15 近几年，受地产和基建等下游市场需求增速逐渐放缓影响，我国塑料管道市场增速明显减慢，2018年，全国塑料管道行业产量1567万吨，同比增长3%。在行业增速放缓的大背景下，龙头企业由于具备渠道、品牌以及规模优势，营收规模仍保持稳健增长。2019年，行业有望受益于竣工增速回升带来的需求回升，主要公司依托品牌及渠道优势实现稳健增长，未来持续成长性仍看好。塑料管道：PVC 管道、PE 管道、PPR 管道三类占比最大，行业具备工程与家装双重属性。PVC 管道：需求量最大，主要应用于企业客户的给排水、通信、电力等领域 PE管道：主要应用于市政给水系统
14、PPR 管道：主要用于家庭的冷热水管及采暖 图表15：塑料管道主要公司营收增速（%）图表16：全国塑料管道产量及其增速 资料来源：公司公告，Wind,华创证券 资料来源：Wind,华创证券 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9塑料管道行业 16 资料来源：公司公告，华创证券 图表17：塑料管道各公司ROE对比 伟星新材是四家企业中，唯一一家近年来ROEROE水平不断提高的公司，由13%（2011年）上升到28.6%（2018年），其原因主要是公司零售模式的推广下，销售净利率水平不断提高。公司近年来的资产周转率总体维持在1的水平，较为
15、稳定；权益乘数方面，伟星新材的资产负债率是最低的，仅为20.7%（2018年），从而其权益乘数仅为1.29（2018年），近几年来也较为稳定。图表18：塑料管道各公司净利率对比 图表20：塑料管道各公司权益乘数对比 图表19：塑料管道各公司资产周转率对比 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9防水材料行业 17 受地产周期影响，行业需求增速回落，但下游集中度提升推动优势企业成长。龙头营收规模稳健增长，延续一超多强局面。成本端，原油价格波动，对防水材料企业盈利造成影响；好的方面在于近年来，防水材料成本压力向下游的价格传导逐渐顺畅。防水材
16、料：龙头企业保持高速成长态势。防水材料行业集中度稳步提高，房地产企业融资政策边际改善，有助于东方雨虹等头部公司实现较为稳健的快速增长。图表21：防水材料行业主要公司营收增速（%）资料来源：公司公告，Wind，华创证券 图表22：沥青价格2018年四季度以来走出“V”字形 资料来源：Wind，华创证券 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9玻纤行业 18 图表23：玻纤行业主要公司营收增速（%）资料来源：公司公告，Wind，华创证券 玻纤行业2018-2019年为产能投放高峰，价格回落导致盈利下降，且行业出口较多，面临贸易摩擦问题，优势
17、在于行业竞争格局清晰，头部公司竞争力强，中长期成长性好。行业需求维持稳健增长：在风电叶片、汽车轻量化、航空、电子等新兴领域的需求稳步增长；海外市场的打开带来新的需求增量 2018-2019年产能投放增多，但中国巨石等龙头公司产能集中度提升，规模及成本优势持续加强 图表24：供给增多导致近期玻纤价格下行 资料来源：Wind，华创证券 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9SECTION 行业投资策略，及重点公司盈利预测 19 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 920 水泥行业
18、优选区域，推荐海螺水泥、华新水泥。新型建材推荐具备成长属性的龙头与白马股，相关标的为伟星新材、东方雨虹、中国巨石。2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 921 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2019年4月30日收盘价 EPS（元）PE（倍）PB 简称 股价（元）2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 评级 海螺水泥 39.95 6.15 6.37 6.60 6.50 6.27 6.05 1.88 推荐 华新水泥 27.02 4.10 4.45 4.70 6.59 6.07 5.75 2.43
19、 推荐 伟星新材 19.9 0.90 1.07 1.25 22.11 18.60 15.92 7.16 推荐 东方雨虹 19.61 1.30 1.56 1.85 15.08 12.57 10.60 3.7 推荐 中国巨石 10.9 0.74 0.85 0.94 14.73 12.82 11.60 2.68 推荐 图表25：重点公司盈利预测、估值与评级 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9SECTION 风险提示 22 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 923 房地产投资、
20、基建投资增速下行，将导致建材行业需求萎缩；原材料燃料价格上涨，或产品价格下跌，将导致产品盈利空间减小；国家供给侧改革、环保政策的收紧或放松，可能导致建材行业供给波动，从而影响行业供需平衡。2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9分析师联系信息 24 证券分析师：师克克 电话：021-20572533 邮箱： 执业编号：S0360518060007 2 0 6 1 1 4 2 2/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 5 0 6 1 5:1 9免责声明 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报
21、告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本
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