1、敬请参阅最后一页免责声明-1-证券研究报告 2019 年 01 月 17 日 宏观宏观经济经济 英国英国脱欧脱欧何去何从何去何从？宏观宏观专题专题 潘向东潘向东（首席经济学家首席经济学家）刘娟秀刘娟秀（分析分析师师）邢曙光邢曙光（联系人）（联系人）钟奕昕钟奕昕（联系人）（联系人）证书编号：S0280517100001 010-83561312 证书编号：S0280517070002 18046221202 证书编号：S0280118040021 证书编号：S0280118060007 英国脱欧的原因英国脱欧的原因英国是孤悬于欧洲大陆之外的岛国，英国与欧洲的关系既密切又复杂，由于政治、经济、文化
2、和地理等因素的影响，英国对欧洲大陆奉行“光荣独立”政策，一直未能与欧洲大陆融为一体。英国 1973 年加入欧共体，但没有加入欧元区，并且由于英国与欧盟在政治、货币以及经济利益等重大问题上存在分歧，英国与欧盟“分与和”的问题长期存在。英国一直以来奉行“大陆均势”外交的传统，加上英国人传统的孤傲性格，其与欧盟的关系主要建立在利益之上。在欧洲经济发展向好时，与欧盟关系趋于紧密；然而当欧洲经济出现下行、前景展望疲弱时，英国则开始视欧盟为拖累。早在欧债危机时，英国脱欧就已开始酝酿。欧债危机的爆发为欧洲经济蒙上一层阴影，严重拖累英国经济，由于英国是欧盟的成员国，需要提供大量资金来援助其他成员国，加上欧盟为
3、应对危机出台的政策也严重损害英国利益，令英国国内的“疑欧”情绪蔓延。脱欧的支持者认为，在英国脱欧后，将不再为欧盟提供预算，能够直接减少英国财政成本。欧盟一直难以有效解决移民问题，这也是英国脱欧支持者主要的考虑因素。英国境内的欧洲移民持续增长，导致英国的社会福利被大量占用，挤占英国人的工作机会，同时，难民问题愈演愈烈加重社会负担，以及一系列恐怖主义行为的发生，都令英国脱欧的情绪迅速攀升。英国议会否决脱欧协议，脱欧进程不确定性上升英国议会否决脱欧协议，脱欧进程不确定性上升2016 年 6 月 24 日，英国公投决定脱欧。2017 年 3 月 28 日，英国首相特雷莎梅正式签署申请脱离欧盟的信函，决
4、定在 2019 年 3 月正式脱离欧盟。在经过两年多的协商后，2018 年 11 月底英国与其他 27 个欧盟成员国一致通过了“脱欧”协议草案。当地时间 2019 年 1 月 15 日，英国下议院以 432：202 票否决特雷莎梅政府与欧盟达成的脱欧协议。这意味着梅政府主导的“软脱欧”遭遇重大打击，增加未来英国脱欧进程不确定性。此份脱欧协议被英国议会否决，主要是英国议会反对协议中涉及爱尔兰和北爱尔兰边境问题的内容。反对的议员认为“后备方案”会让英国“无限期”与欧盟联系在一起，导致英国无法实现真正意义上的脱欧，并且将变相造成北爱尔兰与英国“分裂”。未来英国脱欧进程的可能演化路径未来英国脱欧进程的
5、可能演化路径对于英国脱欧进程，未来主要有以下几种可能演化路径。在英国时间在英国时间 1 月月 21 日前，日前，将修改后的协议重新提交国会进行表决将修改后的协议重新提交国会进行表决：但目前无论是脱欧派还是留欧派都对脱欧协议草案有较大分歧，因此能否在有限的时间内，并且在没有重新和欧盟谈判的情况下，提出一个让所有人满意的新方案，目前来看比较困难。推迟脱欧：推迟脱欧：英国政府可能向欧盟要求延期里斯本条约第 50 条，将 2019 年 3 月 29 日这一正式脱欧的日期推迟，之后寻求与欧盟重新谈判脱欧协议。提前大选：提前大选：特雷莎梅可能选择提前举行大选，争取为保守党获得更多的议员席位，并期望获得民意
6、的支持，以打破目前的僵局。再次公投：再次公投：英国重新公投决定是否脱欧。英国撤回脱欧决定：英国撤回脱欧决定：直至脱欧协议正式签订为止，英国都可以单方面撤回里斯本条约第 50 条。无协议脱欧：无协议脱欧：在脱欧协议未获国会同意的情况下，英国将在伦敦时间 2019 年 3 月 29 日脱离欧盟。意味着之后英国不再是欧盟一体化市场成员，并将以世界贸易组织成员的身份与欧盟开展经贸往来，英国的贸易成本将显著上升。英国脱欧的影响英国脱欧的影响英国脱欧将对英国经济、欧盟甚至全球政治和经济前景产生一定的冲击。英国对欧英国对欧盟贸易依赖程度相对较大，脱欧将对英国进出口贸易产生一定的影响。盟贸易依赖程度相对较大，
7、脱欧将对英国进出口贸易产生一定的影响。欧盟统一市场有效为英国进出口贸易提供便利，英国脱离欧盟后，需要与其他欧盟成员国单独签署协议，将会增加英国与欧盟各国贸易中的关税和非关税壁垒。英国脱欧进展不顺利，投资者无英国脱欧进展不顺利，投资者无法确定在哪里投资，从而导致企业推迟投资。英国脱欧将阻碍欧盟一体化进程。法确定在哪里投资，从而导致企业推迟投资。英国脱欧将阻碍欧盟一体化进程。从对中国的影响来看，如果脱欧进展不顺，甚至出现“黑天鹅”，会导致避险情绪浓厚，令英镑承压，资金或将流向具有一定避险属性的美元，利多美元，届时人民币汇率压力或将增加。同时，全球风险偏好急剧恶化，也可能拖累全球资本市场表现，进而传
8、导至 A 股市场。英国在政治、经济、金融等方面对中国进入欧洲市场起到了重要的桥梁作用，英国脱欧会使中国进入欧洲市场的困难增加。不过，中国和英国的关系可能会更密切。风险提示：风险提示：关注关注英国脱欧进展英国脱欧进展相关相关报报告告 宏观报告：美联储如期加息，并上调经济增速预期 2018-09-27 宏观报告：日本央行维持货币宽松，但扩大国债收益率波动范围 2018-08-01 宏观报告：缩表或给美联储利率调控带来挑战 2018-06-26 宏观报告：世界经济分化，美欧央行一鹰一鸽 2018-06-15 宏观报告：美联储加息且声明偏鹰，出于稳增长中国央行暂不跟进 2018-06-14 宏观报告：
9、意大利债市危机的前因后果 2018-05-30 宏观报告：美联储预计六月继续渐进加息，政府进一步放松金融监管 2018-05-24 宏观报告：中美经济周期分化，人民币何处何从？2018-05-22 宏观报告：新兴市场为何出现货币危机？2018-05-21 大宗商品：中东局势不稳，原油价格上涨 2018-05-14 宏观报告：通货膨胀接近目标，美联储加息延续 2018-05-04 宏观报告：美债收益率走高的成因、趋势及影响 2018-05-02 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-2-证券研究报告 目目 录录 1、英国脱欧的原因.3 2、英国议会否决脱欧协议，脱欧进程不确定
10、性上升.4 3、未来英国脱欧进程的可能演化路径.5 4、英国脱欧的影响.6 图表目录图表目录 图 1：英国与欧盟 GDP 同比增速（%）.3 图 2：英国失业率低于欧盟（%）.3 图 3：英国 GDP 同比、环比增速（%）.6 图 4：英国 CPI 同比增速（%）.7 图 5：英国消费者信心指数.7 图 6：英国房价同比增速（%）.7 图 7：英国固定资本形成总额同比增速（%）.7 图 8：英国进出口占欧盟之比（%）.7 图 9：英、法、德 FDI 存量占 GDP 比例（%）.8 图 10：英国 FDI 流量（百万美元）.8 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-3-证券研
11、究报告 当地时间 2019 年 1 月 15 日，英国议会对脱欧协议的投票结果出炉，英国首相特蕾莎 梅与欧盟达成的脱欧协议被议会以 432：202 票的结果大比例否决，230 票的巨大差距被认为是英国政治历史上现任政府在议会遭遇的最大“惨败”。此外，在脱欧协议被否之际，反对党工党立刻宣布将于 1 月 16 日对当前英国政府提出不信任案，以期触发提前大选，但特雷莎 梅以微弱优势在不信任投票中胜出。那么英国为什么要脱欧？未来脱欧进程或将如何演化？以及英国脱欧对政治经济影响几何？下文将逐一进行分析。1、英国英国脱欧的原因脱欧的原因 英国是孤悬于欧洲大陆之外的岛国，英国与欧洲的关系既密切又复杂，由于政
12、治、经济、文化和地理等因素的影响，特别是英国人怀有的“帝国情节”和主权意识，与欧盟一体化理念相冲突，英国对欧洲大陆奉行“光荣独立”（Splendid Isolation）政策，一直未能与欧洲大陆融为一体。英国于 1973 年加入欧共体，但没有加入欧元区，并且由于英国与欧盟在政治、货币以及经济利益等重大问题上存在分歧，英国与欧盟“分与和”的问题长期存在。英国一直以来奉行“大陆均势”外交的传统，加上英国人传统的孤傲性格，其与欧盟的关系主要建立在利益之上。在欧洲经济发展向好时，与欧盟关系趋于紧密，比如英国在 1973 年加入欧共体的重要原因就是期望通过加入欧共体来获得经济利益。然而当欧洲经济出现下行
13、、前景展望疲弱时，出于自身利益的考量，英国则开始视欧盟为拖累。早在欧债危机时，英国脱欧就已开始酝酿。欧债危机的爆发为欧洲经济蒙上一层阴影，严重拖累英国经济，由于英国是欧盟的成员国，需要提供大量资金来援助其他成员国，加上欧盟为应对危机出台的政策也严重损害了英国的利益，令英国国内的“疑欧”情绪蔓延。脱欧的支持者认为，在英国脱欧后，将不再为欧盟提供预算，能够直接减少英国财政成本。从英国与欧盟近年来经济走势可以看出，2011-2015 年英国经济明显好与欧盟。2011-2015 年欧盟 GDP 同比增速均值为 1.16%，明显逊于英国的 2%。欧盟成员国经济实力差异较大，例如发生债务危机的“欧猪五国（
14、PIIGS）”经济较弱，一方面拖累欧盟整体经济水平，另一方面对其救援还加重英国的经济负担。此外，英国的失业率也长期低于欧盟整体失业率。2008 年金融危机爆发后，欧盟与英国的失业率均大幅走高，经过一段时间的调整后，英国失业率从 2011 年底就开始下降，英国失业率目前维持在 4%左右；而欧盟失业率则是走高至 2013 年 11%的高位后才开始下行，欧盟失业率目前维持在 7%左右。就业人数的逐渐增多也有力地支撑英国经济在 2011 年后的复苏较欧盟更快。图图1：英国英国与欧盟与欧盟 GDP 同比增速（同比增速（%）图图2：英国英国失业率低于欧盟（失业率低于欧盟（%）-5-4-3-2-101234
15、5199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017英国:GDP实际增速 欧盟28国:GDP:不变价:同比 02468101214欧盟28国:失业率:季调 英国:ILO失业率:16岁以上:近三个月平均:季调 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-4-证券研究报告 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 欧盟一直难以有效解决移民问题，这也是英国脱欧支持者主要的考虑因素。欧盟允许人口自由流动，英国境内的
16、欧洲移民持续增长，导致英国的社会福利被大量占用，挤占英国人的工作机会，同时，难民问题愈演愈烈加重社会负担，以及一系列恐怖主义行为的发生，都令英国脱欧的情绪迅速攀升。英国与欧盟的关系日渐淡薄，英国民众倾向于支持英国脱欧，认为英国留在欧盟的意义不大。他们认为英国脱欧后，能够自己制定移民政策，或令其难民问题得到阶段性缓解。此外，英国脱欧后便能恢复该国立法自主权。欧盟的一些立法在一定程度上侵犯了英国的主权，英美法系与大陆法系的差异也导致英国在欧盟的法律框架下存在一定问题。近年来，英国政府一直在争取“收回”部分立法自主权，以阻止一些不受欢迎的欧盟法规在英国实施，但都遭到欧盟的否决。脱离欧盟后，英国这些诉
17、求将得以实现。2、英国议会否决脱欧协议，脱欧进程不确定性上升英国议会否决脱欧协议，脱欧进程不确定性上升 英国与欧盟在政治、货币以及经济利益等重大问题上存在分歧，英国与欧盟“分与和”的问题长期存在。欧债危机爆发后严重拖累英国经济、难民问题愈演愈烈加重英国社会负担、以及一系列恐怖主义行为的发生，令英国国内的“疑欧”情绪逐渐蔓延，英国民众倾向于支持英国脱欧。2016 年 6 月 24 日，英国脱欧公投正式结果公布，脱欧的支持者占多数，英国决定脱欧。随后时任首相戴维 卡梅伦辞职，特蕾莎 梅出任首相。2017 年 3 月 28 日，英国首相特雷莎梅正式签署申请脱离欧盟的信函，决定在两年后的 2019 年
18、 3 月正式脱离欧盟。此后，英国与欧盟便开展漫长的谈判来协商“脱欧”条款。在经过两年多的协商后，终于在 2018 年 11 月底迎来了重要突破。在 2018 年11 月 25 日召开的欧盟特别峰会上，英国与其他 27 个欧盟成员国一致通过了“脱欧”协议草案。按照此前的约定，英国正式退欧的时间点为 2019 年 3 月 29 日，退欧后的英国有 21 个月的过渡期，到 2020 年 12 月 31 日，英国将彻底脱离欧盟。虽然欧盟方面已经通过脱欧协议，但是仍需获得英国议会投票通过，以及欧盟其他各成员国分别表决通过才能生效。欧盟成员国一致表示此次达成的是对英国最好的协议，同时也警告英国议会必须投票
19、支持这项协议，否则不会重启脱欧谈判。之后，梅政府与英国议会的博弈逐渐展开。当地时间 2019 年 1 月 15 日晚间，英国下议院以 432：202 票否决特雷莎 梅政府与欧盟达成的脱欧协议。其中有 118 位保守党议员投票反对梅政府与欧盟达成的脱欧协议。此份脱欧协议被英国议会否决，主要是由于英国议会反对协议中涉及爱尔兰和北爱尔兰边境问题的内容协议中爱尔兰边界将采取“软边界”形式，英欧双方都同意要有“后备方案”（Backstop Plan），即在未能解决边境问题之前，暂时将北爱尔兰留在欧盟单一市场以及关税同盟中。而反对的议员认为“后备方案”会让整个英国“无限期”与欧盟联系在一起，导致英国无法实
20、现真正意义上的脱欧，并且将变相造成北爱尔兰与英国“分裂”。梅政府与欧盟达成的脱欧协议被英国议会否决，意味着梅政府主导的“软脱欧”遭遇重大打击，增加未来英国脱欧进程不确定性，英国硬脱欧的风险加剧。对于这样的结果，欧盟方面表示尽管对此感到意外，但并不打算重启谈判。欧洲理事会主席图斯克明确表示，不可能再谈判一份新协议。值得注意的是，在脱欧协议被英国议会否决的结果公布后，英镑不降反升，英 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-5-证券研究报告 镑兑美元最高触及 1.2916。英镑上涨很大程度上是由于市场已经消化脱欧协议将被否决的消息，并且此种结果可能迫使英国政府推迟原定的脱欧日，从
21、而降低“无协议脱欧”的可能性。表表1：英国脱欧英国脱欧关键关键进程梳理进程梳理 时间时间 进程进程 2016 年 6 月 24 日 英国脱欧公投结果出炉，脱欧阵营以 51.9%对留欧阵营 48.1%的微弱优势胜出，英国成为首个投票脱离欧盟的国家。2016 年 7 月 13 日 特蕾莎 梅接替卡梅伦成为英国新任首相，改组内阁。2017 年 3 月 28 日 英国首相特蕾莎 梅在唐宁街签署正式启动里斯本条约第 50 条的文件，进而启动为期两年的英国脱欧外交进程。2018 年 7 月 12 日 英国政府发布脱欧白皮书，倾向“软脱欧”与欧盟维持联系。2018 年 11 月 25日 英国与其他 27 个
22、欧盟成员国一致通过“脱欧”协议草案。2018 年 12 月 11日 原定于 12 月 11 日举行英国国会议员对英国脱欧协议的投票表决。但因预计将遭到大多数议员的反对，被首相特雷莎 梅临时取消。2018 年 12 月 13日 英国首相特蕾莎 梅在议会保守党议员不信任投票中以 200-117 票胜出，其将继续担任英国首相，并继续推动英国脱欧进程。2019 年 1 月 15 日 英国下议院以 432：202 票否决特雷莎 梅政府与欧盟达成的脱欧协议。2019 年 1 月 16 日 特雷莎 梅以微弱优势在不信任投票中胜出。2019 年 3 月 29 日 英国将于 2019 年 3 月 29 日脱离欧
23、盟，此后英国有 21 个月的过渡期。2020 年 12 月 31日 英国将彻底脱离欧盟。资料来源：根据搜狐新闻整理，新时代证券研究所 3、未来未来英国脱欧英国脱欧进程的进程的可能演化路径可能演化路径 在脱欧协议草案被英国议会否决之后，英国脱欧进程的不确定性大大增加。英国首相特蕾莎 梅也在 1 月 16 日面临不信任动议投票。那么未来局势将会怎样演化？不信任动议也称为不信任投票，是一种议会的议案，传统上由反对派提交给议会，由议会投票决定通过或拒绝。不信任投票如获议会多数通过，则表明议会不信任内阁，那么就有可能触发一场新的大选；如果现任政府通过不信任投票的考验，则将继续执政。在 1 月 16 日举
24、行的不信任投票中，特雷莎 梅以微弱优势在不信任投票中胜出，梅政府将继续执政。这一结果与市场预期基本一致，因为投票是按党派进行的，而特雷莎 梅获得了北爱尔兰民主联盟党（DUP）的支持。在不信任动议投票结束后，焦点仍围绕在英国脱欧进程上。对于英国脱欧进程，未来主要有以下几种可能演化路径：在英国时间在英国时间 1 月月 21 日前，将日前，将修改修改后的协议重新后的协议重新提交国会提交国会进行进行表决表决：但目前无论是脱欧派还是留欧派都对脱欧协议草案有较大分歧，尤其是关于北爱尔兰边境的问题仍是争议的焦点。因此能否在有限的时间内，并且在没有重新和欧盟谈判的情况下，提出一个让所有人满意的新方案，目前来看
25、是比较困难的。推迟推迟脱欧脱欧：英国政府可能向欧盟要求延期里斯本条约第 50 条，将 2019 年3 月 29 日这一正式脱欧的日期推迟，之后寻求与欧盟重新谈判脱欧协议。据彭博报道，英国财政大臣 Hammond 在与商界领袖和企业高管们举行的电话会议中表示，需要在寻求延长里斯本条约第 50 条之前制定新的计划，并且不排除英国推迟脱欧 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-6-证券研究报告 的可能性，但英国财政部对此事拒绝臵评。如果能够顺利延迟脱欧，那么就能在短期内避免“硬脱欧”的极端情况，为后续与欧盟谈判甚至举行二次公投留出更充裕的时间，一定程度上能够缓和市场情绪。提前大提
26、前大选：选：特雷莎 梅可能选择提前举行大选，争取为保守党获得更多的议员席位，并期望获得民意的支持，以打破目前的僵局。然而，特雷莎 梅必须获得下议院三分之二的议员支持才能启动提前大选。再次再次公投公投：英国重新公投决定是否脱欧。虽然再次举行脱欧公投的倡议获得越来越多的支持，但留欧民意仍不构成单边压倒性优势，并且梅政府坚决反对再次举行脱欧公投，同时也不支持留欧。英国撤回英国撤回脱脱欧决定：欧决定：直至脱欧协议正式签订为止，英国都可以单方面撤回里斯本条约第 50 条。无协议脱欧无协议脱欧：即“硬脱欧”，在脱欧协议未获国会同意的情况下，英国将在伦敦时间 2019 年 3 月 29 日脱离欧盟。这意味着
27、 3 月 29 日后，英国不再是欧盟一体化市场成员，并将以世界贸易组织（WTO）成员的身份与欧盟开展经贸往来，英国的贸易成本将显著上升。而这是欧盟和英国都不希望出现的极端情况。英国财政部在2018年11月28日公布的“脱欧”后经济分析报告中提到，无论以何种方式“脱欧”，英国国内生产总值在未来 15 年内都将低于留在欧盟的情况；来自欧盟的移民人数下降，将导致英国国民收入低于目前水平。此外，英格兰银行也在最新发布的金融稳定报告中指出，如果英国最终无协议脱欧，英国或将面临比金融危机更严重的衰退。4、英国脱欧的影响英国脱欧的影响 英国脱欧将对英国经济造成一定的负面冲击。自 2016 年 6 月英国公投
28、决定脱欧以来，脱欧对英国经济的影响就已有所显现：英国经济增速呈现下行趋势，英国GDP 同比增速从 2014 年的 3%以上逐步降至 2018 年三季度的 1.5%；消费者信心指数持续低迷，连续 32 个月处于负值区间；英国通胀有所回升，特别是 2016 年 6 月至 2017 年底英国通胀回升速度较快，这一定程度上是由于英国脱欧导致英镑贬值引起的；投资增长趋势放缓，固定资本形成总额同比增速自 2016 年四季度以来有所回落。当然，也不排除是其他原因导致英国经济增速放缓。图图3：英国英国 GDP 同比、环比增速（同比、环比增速（%）资料来源：Wind，新时代证券研究所 00.511.522.53
29、3.542013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-08英国:GDP:不变价:季调:同比 英国:GDP:不变价:环比折年率:季调 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-7-证券研究
30、报告 图图4：英国英国 CPI 同比增速（同比增速（%）图图5：英国消费者信心指数英国消费者信心指数 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 图图6：英国英国房价同比增速房价同比增速（%）图图7：英国固定资本形成总额同比增速（英国固定资本形成总额同比增速（%）资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 除了对英国自身产生影响外，英国脱欧还将对欧盟甚至全球政治和经济前景产生一定的冲击。在 2019 年全球经济复苏放缓的背景下，英国脱欧如果进展不顺，甚至出现“黑天鹅”，则会加剧欧盟乃至全球经济的下行风险。从贸易方面来看，从贸易方面
31、来看，英国对欧盟贸易依赖程度英国对欧盟贸易依赖程度相对相对较大，脱欧较大，脱欧将将对英国对英国进出口进出口贸贸易易产生一定产生一定的影响。的影响。英国对欧盟的进出口占比仍在较高水平，目前欧盟是英国第一大出口目的方，2017 年英国对欧盟出口占英国出口总额之比为 47.9%，已连续三年上涨；2017 年来自欧盟的进口占英国进口总额之比为 51.9%，已连续两年上涨。欧盟仍是英国最大的贸易伙伴，英国受益于与欧盟的自由贸易协定，脱欧将对英国的贸易造成冲击。而欧盟对英国的贸易却呈现下降的趋势，2017 年英国的出口占欧盟国外贸易之比为 10.9%，为 2013 年来最低，而英国的进口占欧盟国外贸易之比
32、为 14.8%，为 2015 年来最低。欧盟统一市场有效为英国进出口贸易提供便利，英国脱离欧盟后，需要与其他欧盟成员国单独签署协议，将会增加英国与欧盟各国贸易中的关税和非关税壁垒，增加双边贸易成本，整体来看不利于英国和欧洲整体经济的长远发展。但由于欧盟与英国政府达成的脱欧协议草案被否决，脱欧进程的不确定性仍存，具体对贸易、经济产生多大程度的影响还取决于后续进展。图图8：英国进出口占欧盟之比（英国进出口占欧盟之比（%）-0.500.511.522.533.52013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-02
33、2016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-11英国:核心CPI:同比-35-30-25-20-15-10-505102012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-12英国:GFK消费者信心指数:综合指数-20-1001020301991-011992-051993-09199
34、5-011996-051997-091999-012000-052001-092003-012004-052005-092007-012008-052009-092011-012012-052013-092015-012016-052017-09英国:Halifax:房价:季调:同比 英国:NationalWide:平均房价:同比-25-20-15-10-50510152000-092001-082002-072003-062004-052005-042006-032007-022008-012008-122009-112010-102011-092012-082013-072014-0620
35、15-052016-042017-032018-02英国:GDP:不变价:固定资本形成总额:季调:同比 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-8-证券研究报告 资料来源：Wind，新时代证券研究所 从从对投资的影响对投资的影响来看来看，英国脱欧进展不顺利，投资者无法确定在哪里投资，从，英国脱欧进展不顺利，投资者无法确定在哪里投资，从而导致企业推迟投资。而导致企业推迟投资。英国与欧盟间的脱欧谈判历时较久，过程曲折而复杂，在这期间市场不确定性较大，将会对投资产生影响，而投资的放缓将进一步影响到英国实体经济的发展。尤其在海外投资方面，英国对外资较为依赖，2017 年英国 FDI存
36、量占 GDP 比例高达 59.69%，远高于法国（33.71%）和德国（25.33%）。而英国的 FDI 流量在 2017 年出现断崖式下跌，从 2016 年的 196,131 百万美元骤降至 2017年的 15,090 百万美元，跌幅高达 92.3%，英国的 FDI 流量跌出全球前二十。图图9：英、法、德英、法、德 FDI 存量占存量占 GDP 比例（比例（%）图图10：英国英国 FDI 流量（百万美元）流量（百万美元）资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 从政治方面来看，从政治方面来看，英国脱欧英国脱欧将阻碍将阻碍欧盟一体化进程欧盟一体化进程。在欧洲经
37、济复苏明显放缓的背景下，欧盟的内生稳定性正面临着多重冲击，脱欧势力仍暗流涌动，民粹主义风潮或将重新燃起。在英国这一重要的欧盟成员国脱离欧盟后，一方面，将产生示范效应，对其他欧盟国家对待欧盟的心态产生影响，进而加大欧盟一体化进程的不确定性；另一方面，在难民分配以及经济援助等方面少了英国的分担，德国、法国等欧盟内部较为发达的国家将会承受更大的负担，从而可能加剧欧盟成员国之间紧张关系。此外，由于英国在经济、金融、军事等方面的实力对欧盟的整体实力贡献巨大，英国脱欧将降低欧盟整体经济规模，进而影响欧盟在全球经济、政治事务中的地位和话语权。从资本市场方面来看，从资本市场方面来看，英国脱欧将直接对英国和欧盟
38、经济体的资本市场产生冲英国脱欧将直接对英国和欧盟经济体的资本市场产生冲击，而在经济全球化的背景下，将通过全球风险偏好的转化以及全球资本市场的联击，而在经济全球化的背景下，将通过全球风险偏好的转化以及全球资本市场的联动效应，进而对全球资本市场造成影响。动效应，进而对全球资本市场造成影响。例如，在英国脱欧公投结果公布后，英国决定脱欧作为国际金融市场的重大黑天鹅事件，令全球金融市场恐慌情绪剧增，全球风险偏好急剧恶化，拖累全球资本市场表现，全球股市、外汇市场出现了不同程度的调整。0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.00404550556065
39、1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017欧盟28国外贸易:出口金额占比:英国 欧盟28国外贸易:进口金额占比:英国 来自欧盟的进口占比:英国 出口到欧盟的占比:英国-55152535455565198019811982198319841985198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112
40、01220132014201520162017FDI存量占GDP比例:英国 FDI存量占GDP比例:德国 FDI存量占GDP比例:法国-500000500001000001500002000001972197519781981198419871990199319961999200220052008201120142017FDI流量:英国 2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-9-证券研究报告 英国脱欧长期来看是不利于全球经济和资本市场的，但这基本上已被资本市场消化。在英国脱欧基本确定情况下，脱欧进程取得进展，不确定性下降，则会有利于市场风险偏好回升；反之，当脱欧进程出现超预
41、期的不利情形时，不确定性上升，则会加剧市场风险偏好回落。不过，英国脱欧进程反反复复，对资本市场的影响越来越弱，脱欧进程变动带来的风险偏好短暂变化，对全球资本市场的影响可能会相对短暂，尤其是对中国等第三方国家的资产价格影响将更加微弱。从对中国的影响来看，英国“脱欧”还将有很长的一段路要走，在此期间避险情绪或将反复。如果脱欧进展不顺，甚至出现“黑天鹅”，那么会导致避险情绪浓厚，令英镑承压，资金或将流向具有一定避险属性的美元，利多美元，届时人民币汇率压力或将增加。同时，全球风险偏好急剧恶化，也可能拖累全球资本市场表现，引发全球股市动荡，进而传导至 A 股市场。英国在政治、经济、金融等方面对中国进入欧
42、洲市场起到了重要的桥梁作用，英国脱欧会使中国进入欧洲市场的困难增加。不过，中国和英国的关系可能会更密切。英国是首个加入亚洲基础设施投资银行的欧洲国家，积极推动人民币国际化进程，随着英国与欧盟的关系的淡化，英国将会加强与新兴市场的合作，尤其是将更加重视与中国的关系。受制于欧盟对于贸易的条款，英国不能自由地与世界上其他国家进行自由贸易谈判。在英国脱离欧盟后，英国能够独立地与其他国家开展贸易谈判，并且需要在全球范围内寻找新的合作伙伴，以弥补离开欧盟的损失，因此英国或将选择增加对中国的需求，从而推动中英自贸协定谈判开展。2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-10-证券研究报告 特别
43、声明特别声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，新时代证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分析师声明分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证
44、券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及新时代证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。分析师介绍分析师介绍 潘向东，首席经济学家，潘向东，首席经济学家，中国财政学会第九届理事会常务理事，“财经改革发展智库”专家委员会委员，中国证券业协会分析师专业委员会委员，中国首席经济学家理事会理事。曾任光大集团和国家开发银行特约研究员，经济研究和世界经济的审稿专家。历任中信建投证券首席宏观分析师、光大证券研究
45、所副所长、光大证券首席经济学家、中国银河证券首席经济学家兼研究所所长。先后在经济研究和世界经济等学术杂志发表过数篇论文。先后主持或参加过国家社科重点项目、国家社科基金、国家自然科学基金、博士点基金、博士后基金等。个人著作【真实繁荣】，社会科学文献出版社 2016 年 8 月出版。刘娟秀，宏观团队负责人，首席宏观分析师，刘娟秀，宏观团队负责人，首席宏观分析师，英国格拉斯哥大学经济学博士，9 年国际、国内宏观经济研究工作经验，先后就职于光大证券、中国银河证券研究部，任宏观分析师。投资评级说明投资评级说明 新时代证券行业评级体系：推荐、中性、回避新时代证券行业评级体系：推荐、中性、回避 推荐：未来6
46、12个月，预计该行业指数表现强于市场基准指数。中性：未来612个月，预计该行业指数表现基本与市场基准指数持平。回避：未来612个月，未预计该行业指数表现弱于市场基准指数。市场基准指数为沪深 300 指数。新时代证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避新时代证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避 强烈推荐：未来612个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。推荐：未来612个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%20%。该评级由分析师给出。中性：未来612个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相
47、当。该评级由分析师给出。回避：未来612个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。2019-01-17 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明-11-证券研究报告 免责免责声明声明 新时代证券股份有限公司经中国证券监督委员会批复，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由新时代证券股份有限公司（以下简称新时代证券）向其机构或个人客户（以下简称客户）
48、提供，无意针对或意图违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。新时代证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给新时代证券客户的，属于机密材料，只有新时代证券客户才能参考或使用，如接收人并非新时代证券客户，请及时退回并删除。本报告所载的全部内容只供客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。新时代证券根据公开资料或信息客观、公正地撰写本报告，但不保证该公开资料或信息内容的准确性或完整性。客户请勿将本报告视为投资决策的唯一依据而取代个人的独立判断。新时代证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。新时代证券建议客
49、户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。本报告所载内容反映的是新时代证券在发表本报告当日的判断，新时代证券可能发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但新时代证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。新时代证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的新时代证券网站以外的地址或超级链接，新时代证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分
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