1、谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告行业研究/动态点评 2019年03月19日 建筑 增持（维持）鲍荣富鲍荣富 执业证书编号：S0570515120002 研究员 021-28972085 李超李超 执业证书编号：S0570516060002 研究员 010-56793933 陈羽锋陈羽锋 执业证书编号：S0570513090004 研究员 025-83387511 陈慎陈慎 执业证书编号：S0570519010002 研究员 倪娇娇倪娇娇 执业证书编号：S0570517110005 研究员 韩笑韩笑 执业证书编号：S0570518010002 研究员
2、 李振兴李振兴 010-56793969 联系人 张浩张浩+86 10 56793946 联系人 zhang- 1建筑建筑:基本面基本面/估值估值/量化三维再看建筑补量化三维再看建筑补涨机会涨机会2019.03 2建筑建筑:行业周报（第十一周）行业周报（第十一周）2019.03 3山东路桥山东路桥(000498,买入买入):业务稳健成长，业务稳健成长，受益山东基建大发展受益山东基建大发展2019.03 资料来源：Wind 人口年轻外向开放，产业资本流入新热土人口年轻外向开放，产业资本流入新热土 多行业越南联合调研简报制造业成长空间大，股市制造业成长空间大，股市/楼市存投资价值楼市存投资价值 我
3、们近期调研了越南河内交易所、2 家中资券商、3 家电子/轻工产业链在越工厂、2 家越南地产龙头上市公司及若干项目。越南正在成为制造业企业及资本投资的热土。制造业已成为越南支柱产业，税收优惠政策、劳动力成本优势及区位优势等均为越南制造业发展外向型经济提供了有利条件，未来仍有较大成长空间。同时，随着利用外资系列利好政策不断出台，外资持续涌入，资本市场流动性有望改善，地产供需逻辑清晰，城镇化进程打开未来消费需求，我们认为越南股市和楼市均存一定投资价值。制造业：劳动力和税收优势明显，电子轻工纺服等产业正加速转移至越南制造业：劳动力和税收优势明显，电子轻工纺服等产业正加速转移至越南 制造业是越南支柱产业
4、，越南凭借其成本和区位优势吸引了大量跨国制造业企业投资。目前三星/苹果产业链，劳动密集的纺织服装/轻工制造等产业正加速转移至越南。据调研了解，越南电子及轻工制造业企业的成本较国内低 10-15pct，主要是关税（保税区免免税、无增值税）、企业所得税（盈利年度起两免两减半甚至更优惠）、个人所得税（90%左右个人在免征起点内）和劳动力成本（平均月工资 2900-3000 元，制造业企业工人月工资2400-2500 元）优势较大，土地（工业用地价格约 60-80 美元/平方米）及原材料采购成本（物流成本较中国更高）优势不明显。地产：地产：城市化率提升空间较大，海外尤其是中国投资越南住宅比例攀升城市化
5、率提升空间较大，海外尤其是中国投资越南住宅比例攀升 供给和需求共同促进越南房地产快速发展。2017 年越南城镇化率仅 35%，正在以每年约 2%的速度在提升。虽然胡志明和河内的高端住宅价格较高，但租金回报率高达 8-10%。土地所有权国有，但使用权可以转让，土地使用权的相对“私有化”促进市场发展。越南房地产日益受海外资金追捧，2018年通过世邦魏理仕在越配置住宅客户中，海外投资者占比为 77%，其中中国国籍投资者占比高达 45%。证券业：流动性不足，但仍然存在投资价值和改善空间证券业：流动性不足，但仍然存在投资价值和改善空间 截至 18 年 12 月 28 日，越南股市总市值约 1677 亿美
6、元，IVS 估算越南股市日交易量仅约 120 亿人民币，流动性不足，具体表现为交投不活跃，且为 T+2 交易。上市公司中，制造业企业占比最大，其次是房地产和建筑企业。目前越南上市公司估值处于相对低位，消费、银行板块估值较高，我们认为考虑基本面中长期的支撑仍然具有投资价值；越南企业普遍股息率较高。国泰君安国际计划收购 IVS，体现了国内资本对越南股市的青睐，未来有望更好地吸引国际投资者在越南证券市场进行投资，增强越南证券市场的流动性。交易所：证券市场繁荣促进交易所交易所：证券市场繁荣促进交易所稳步发展稳步发展 基本面推动越南证券市场走向繁荣，促进河内交易所良性发展。截至 2018年底，越南两大交
7、易所债市和股市的市值占 GDP 的比例高达 99.3%。相对于胡志明交易所，河内交易所上市和退市条件更为宽松。截至 2018 年底，河内交易所共有上市公司 381 家，总市值达 180 亿美元，去年新上市18 家，退市 18 家。交易所对外开放程度高，外资涌入带来的风险相对较低。制造业市值占比最大。OTC 交易逐渐减少。债券市场迅速发展，以政府债券为主，公司债券起步晚且缺乏透明性；股票市场流动性弱但发展潜力较大；衍生品市场尚处于起步阶段。风险提示：越南输入性通货膨胀，中美贸易战摩擦加剧等。(27)(20)(14)(7)018/0318/0518/0718/0918/1119/01(%)建筑 沪
8、深300 一年内行业走势图一年内行业走势图 相关研究相关研究 行业评级：行业评级：1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 制造业：劳动力和税收优势明显，电子轻工纺服等产业加速转入.4 受益于保税区税收优惠，越南制造业关税及所得税政策优势明显.4 劳动力成本具比较优势.5 收入提升叠加消费习惯转变推动越南珠宝行业高速增长.5 地产：城市化率提升空间较大，海外尤其是中国投资占比攀升.7 供需结构良好，城镇化率低带来
9、发展空间.7 越南高端住宅受海外资金追捧，中国投资者投资比例攀升.8 证券业：流动性不足，但仍然存在投资价值与改善空间.11 证券市场开放程度高，海外基金规模大.11 消费、银行板块估值较高，整体股息率水平较高.12 交易所：证券市场繁荣促进交易所稳步发展.13 债券市场以政府债券为主.13 公司债券起步晚并缺乏透明性.14 股票市场流动性弱但发展潜力较大.15 衍生品市场处于起步阶段.16 风险提示.16 1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票
10、和行业评级标准 3 图表目录图表目录 图表 1：越南劳动力成本低，具有较高的投资回报率.5 图表 2：越南人均 GDP 较其他东南亚国家处较低水平，具备成本优势.5 图表 3：城镇化仍有较大发展空间，超过 30%的城镇化率空间将持续有效的支持地产需求增加.8 图表 4：胡志明市房价显示，越南房地产仍有一定的投资空间，中高端住宅价格相对不高.8 图表 5：胡志明市 2007-2018 年房地产市场新房供给情况.8 图表 6：胡志明市 2007-2018 年房地产市场新房销售情况.8 图表 7：通过 CBRE 购房的客户购房目的主要为投资.9 图表 8：通过 CBRE 购房的客户主要为外国投资者.
11、9 图表 9：2018 越南房产主要客户.9 图表 10：销售及付款流程.10 图表 11：交易税费.10 图表 12：开发商与业主贷款方式对比.10 图表 13：胡志明越南指数 2019 年有所反弹.11 图表 14：越南河内交易所成交不够活跃.11 图表 15：2003-2017 年越南国债发行规模（百万美元）.14 图表 16：越南上市公司数量不断上升，总市值占 GDP 比重超过 50%.15 图表 17：2009-2018 年胡志明证交所成交额及越南指数.16 图表 18：2009-2018 年河内证交所成交额及河内指数.16 1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0
12、 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 制造业：劳动力和税收优势明显，电子轻工纺服等产业加速转入制造业：劳动力和税收优势明显，电子轻工纺服等产业加速转入 越南制造业成长空间大，越南制造业成长空间大，未来有望未来有望利用税收优惠和利用税收优惠和劳动力劳动力成本优势发展外向型经济。成本优势发展外向型经济。制造业是越南的支柱产业。随着越南产业结构的快速转型，越南凭借其成本优势和区位优势吸引了大量劳动密集型制造业向越南转移。目前三星/苹果产业链，劳动密集的纺织服装/轻工制造等产业正加速转移至越
13、南。部分跨国制造业企业在越南的产能较大，且据调研了解，部分企业产能已满，已新增厂房设备投资，未来有较大的成长空间。据调研了解据调研了解，电子及轻工制造业企业的成本较国内低，电子及轻工制造业企业的成本较国内低 10-15%，主要是，主要是关税、企业所得税、关税、企业所得税、个人所得税个人所得税和劳动力成本优势较大，土地及原材料采购成本优势不明显和劳动力成本优势较大，土地及原材料采购成本优势不明显。在越企业未来有望进一步提升毛利率，通过让利给客户，进一步扩大出口规模，发展外向型经济。受益于保税区税收优惠，越南制造业受益于保税区税收优惠，越南制造业关税及所得税政策关税及所得税政策优势明显优势明显 从
14、越南整体税收情况来看，越南保税区免关税，无增值税，从盈利年度起实施“两税两减免”甚至更优惠。企业所得税 20%；个人所得税自 2700 元人民币起征，小孩老人减免 2400元/人，据调研了解 90%左右个人在免征起点内。关税关税优惠政策优惠政策有助于越南产品有助于越南产品“走出去”“走出去”。从越南出口至印度、韩国均不收关税，而从中国出口关税水平分别为 15%、6%。调研企业预测，中美贸易战加税 10%后，约 50%的客户倾向于从越南采购，部分企业对大客户可让利 3%-5%，对小客户可让利 2%-5%，有利于公司的“走出去”战略，扩展新客户规模。若贸易战加税至 25%，我们认为企业大概率会选择
15、“走出去”。此外，越南的众多港口码头提供了天然的对外贸易条件。个人个人/公司所得税减税方案重点增强公司所得税减税方案重点增强中小企业中小企业竞争力，助力实体经济发展竞争力，助力实体经济发展。越南财政部于2016 年 10 月拟向国会提交减税计划草案，提出降低中小型企业和初创企业的企业所得税税率，2017 年至 2020 年适用税率由此前的 20下调至 17。根据越南政府预计，该减税政策有助于为企业减负并鼓励企业数量的增多，在此税收优惠条件下，年营业额不超过1000 亿越南盾的企业可以享受免税优惠，预计国家财政收入将每年减少 1.5 万亿越南盾。同时，减税政策获批将推动新增注册企业的增长。越南经
16、济园区体系越南经济园区体系是重要增长极，园区是为产业发展提供政策利好和税收优惠的重要抓手是重要增长极，园区是为产业发展提供政策利好和税收优惠的重要抓手。1986 年以来，越南历届党代会的决议形成了发展经济园区体系的一贯主张，以经济特区及工业园区将作为经济增长的重要突破点，以点带面，通过打造局部增长极带动全国的经济增长。越南政府也在发展过程中，不断推进经济园区机制的管理、运作机制，前后经历了 4 个阶段。2016 年初，越南政府批转建立了三个经济特区（SEZ）的计划，并披露将在经济特区中先行试点重点经济和行政政策。越南积极搭建增长平台，经济园区和工业园区等享受多重福利，园区内企业在进出口税收、企
17、业所得税等方面享受减免，在土地租金、信贷配给方面享受优惠，这些政策利好和税收优惠为制造业企业的发展奠定基础。外资优惠外资优惠制度改革助推越南外向型经济释放活力。制度改革助推越南外向型经济释放活力。越南的改革与开放之路中，对外资开放更是促进越南经济增长的重要制度基础。2006 年 7 月，越南出台新的投资法，宣布对国内与外商投资实施统一管理，取消此前 外国投资法 的诸多限制，包括要求优先购买，使用国内商品的服务，或必须购买国内某一生产厂家的产品和服务等，进一步打开国内市场。次年 2007 年加入 WTO。2015 年 7 月，为适应 TPP 等新的国际贸易和投资规则，越南对投资法进行了较大的补充
18、修改，出台了新的投资法，2015 年版的新投资法对外商投资者界定、外资企业设立程序等问题予以进一步解释，同时大力简化行政审查手续，给予外商投资更大的优惠幅度。1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 5 劳动力劳动力成本成本具比较优势具比较优势 越南人力成本具有比较越南人力成本具有比较优势。优势。据调研了解，越南平均月工资 2900-3000 元，每年有 6-7pct的涨幅，制造业工人月工资 2400-2500 元，低于 2017 年
19、国家统计局公布的国内制造业企业月人均 5356 元的工资水平，与菲律宾、马来西亚、泰国等东南亚国家相比也处于较低水平。这种要素禀赋将为越南承接产业转移和制造业发展提供正向支撑，特别是劳动密集型的制造业企业。图表图表1：越南劳动力成本低，具有较高的投资回报率越南劳动力成本低，具有较高的投资回报率 图表图表2：越南人均越南人均 GDP 较其他东南亚国家处较低水平，具备成本优势较其他东南亚国家处较低水平，具备成本优势 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 劳动力素质与国内持平，劳动保障水平较高。劳动力素质与国内持平，劳动保障水平较高。越南基础教育普及程度优于中国，义
20、务教育覆盖到高中，基本扫除文盲，劳动力整体素质与国内水平相近。越南劳动保护工作做得较好，实行一年 13 薪的薪酬制度，孕妇工作 7 小时按照 8 小时给付工资且享受 6 个月的产假；保险金额较高，其中个人缴付 10.5%，公司支付 21.5%。员工流动率较高员工流动率较高，劳动力供给充足，劳动力供给充足。越南实行每周 6 天的工作制，越南工人乐于加班，主要是因为加班工资为白班工资的 1.3 倍，但每周加班时间一般不得超过 1.5 小时。制造业企业月度员工流失率约 4%-5%，主要系加班时间少以及春节后流失率较高。同时，越南招工较国内容易，新员工在 48 小时的理论培训和 1 天的专业培训后即可
21、上岗。越南法律不允许临时工的存在。企业原材料的主要供应商来自中国，土地价格与中国持平。企业原材料的主要供应商来自中国，土地价格与中国持平。包装材料成本较中国低，一是因为中国环保督查趋严而越南没有环保限制，二是因为中国很多印刷厂搬迁至越南。当前越南的工业用地成本约 70-80 美元/平方，与中国土地价格持平。收入提升叠加消费习惯转变推动越南珠宝行业高速增长收入提升叠加消费习惯转变推动越南珠宝行业高速增长 收入提升叠加消费习惯转变推动收入提升叠加消费习惯转变推动越南珠宝行业高速增长。越南珠宝行业高速增长。越南珠宝行业品牌及产品呈现多样化趋势，以前只有银饰和黄金，现在钻宝石明显增多。调研企业判断，越
22、南对珠宝的需求增速约 10%，高于东亚其他国家，主要有以下三个原因。1）收入增长率，越南的中高收入层次人群在东南亚最高。2）根据Wind，截至 2017年，越南女性占总人口比例约 51%。3）消费者习惯转换，消费场所由传统门店转向品牌专柜，财富支配方式由财产保值转为装饰时尚。而且，越南众多的传统节日如财神节、妇女节、情人节等，也是刺激消费的重要推手。市场管控严格，技术工艺是企业的竞争优势。市场管控严格，技术工艺是企业的竞争优势。越南珠宝市场进入壁垒较高，政府对欧美品牌控制尤其严格。如外国品牌的专柜数量以及规模均受限；外国品牌不能购买加工珠宝饰品，只能在购物中心开设门店。2012 年，黄金珠宝的
23、质量管理办法出台后，越南央行主管，工商部门参与，市场上的假货数量明显减少。消费者需求更新快，技术工艺领先的企业更具竞争优势。02,0004,0006,0008,00005001,0001,5002,0002,5001980198319861989199219951998200120042007201020132016越南:人均GDP 越南:劳动力:总计 万人 右轴 05,00010,00015,00019601963196519671970197219741977197919811984198619881991199319951998200020022005200720092012201420
24、16印度:人均GDP 越南:人均GDP 菲律宾:人均GDP 泰国:人均GDP 马来西亚:人均GDP（美元）美元 1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 6 根据珠宝行业公司调研信息，新开门店平均费用约 70 万美元，其中铺货约 60 万美元。新开门店不考虑库存的话预计 12 个月实现盈亏平衡，考虑库存预计 3 年后盈亏平衡。企业对门店面积有一系列规定，如商场专柜面积在 50-65 平米、街上的专卖店分级面积在100-300 平米不等
25、。调研企业所有门店均为直营，暂时不开放加盟。1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 7 地产：城市化率提升空间较大，海外尤其是中国投资占比攀升地产：城市化率提升空间较大，海外尤其是中国投资占比攀升 Savills 数据显示，胡志明市的低端住宅仍将在未来占领市场主要份额（2017 年占比接近50%），河内市的中端住宅将持续引领市场（2017 年占比超过 30%）。两个城市的高端住宅购买者中，投资者占比均超过 60%；中端住宅中，居住者
26、超过 50%；低端住宅中，居住者均超过 80%。供需结构良好，城镇化率低带来发展空间供需结构良好，城镇化率低带来发展空间 供给和需求共同促进越南房地产的快速发展。供给和需求共同促进越南房地产的快速发展。需求侧方面，城镇化持续推进带来的结构性消费需求、客观的投资回报率和租金回报率让越南地产市场充分满足投资者的配置需求。随着对外开放程度的提升，外资利好政策得以满足外国投资者的投资需求等等。供给侧方面，土地使用权的流转为通过市场化方式满足市场需求奠定基础。城镇化空间较大显示未来仍有较大地产消费需求，住宅价格相对不高仍有投资空间。城镇化空间较大显示未来仍有较大地产消费需求，住宅价格相对不高仍有投资空间
27、。根据CIA World Factbook 统计，截至 2017 年，越南城镇化率仅 35%，但正在以每年约 2%的速度提升，但距离 70%的相对合意的城镇化率仍有较大的增长空间。我们认为，一方面，随着城镇化进程的推进，农村人口向城市转移的过程中自然产生更多住宅需求，这种结构性的消费需求仍将在长时间推动越南地产发展。另一方面，从当前的住宅价格来看，以胡志明市为例，豪华住宅价格近年来显著抬升，而占比较多的中高端住宅仍未有明显变化，相对较低的住宅价格可以满足资产配置和投资性需求的需要。我们认为，越南地产仍有较大的发展空间，价格仍有投资机会。据 Savills 统计，2018 年胡志明市高端住宅的投
28、资回报为 10%，包括 6%的资本利得和 4%的租金收入；河内市的回报为 8%，包括 3.5%的资本利得和 4.5%的租金收入。土地所有权国有，但使用权可以转让，土地使用权的相对土地所有权国有，但使用权可以转让，土地使用权的相对“私有化私有化”促进市场发展。促进市场发展。越南土地法前后进行过多次修改。越南 1987 年出台首部土地法,1993 年出台第二部土地法，2001 年进行修改和补充，2003 年颁布第三部土地法，2013 年 11 月 29 日颁布了第四部土地法。根据现行土地法规定，越南土地所有权归属于国家，集体和个人可以对国有的土地享有使用权。由国家对土地进行统一管理，土地使用期限一
29、般分为长期稳定使用和有限使用两种情况，长期稳定使用某种程度上可以看作“永久使用权”，有限使用土地的期限也分为 5 年、20 年、50 年、70 年和 90 年不等，一般到期可续期。拥有土地使用权的个人和集体，可以获得土地上的劳动成果和投资收益，也可以进行土地出让、转让、出租、再出租、继承、赠送、抵押、担保、投资等等，国家回收时也会获得补贴。土地使用权的相对“私有化”为越南的房地产市场带来了供给侧的支持。对于外资企业，越南土地法也出台配套政策予以支持，根据 2013 年土地法规定，外国投资者不能在越南购买土地，但可以租赁土地并获得土地使用权，使用期限一般为 50 年，特殊情况下可以申请延期，但最
30、长不超过 70 年。1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 8 图表图表3：城镇化仍有较大发展空间，超过城镇化仍有较大发展空间，超过 30%的城镇化率空间将持续有的城镇化率空间将持续有效的支持地产需求增加效的支持地产需求增加 图表图表4：胡志明市房价显示，越南房地产仍有一定的投资空间，中高端住胡志明市房价显示，越南房地产仍有一定的投资空间，中高端住宅价格相对不高宅价格相对不高 资料来源：Wind、华泰证券研究所 资料来源：Wind、
31、华泰证券研究所 越南高端住宅受海外资金追捧，中国投资者投资比例攀升越南高端住宅受海外资金追捧，中国投资者投资比例攀升 近年近年来来海外投资者海外投资者，特别是中国投资者，特别是中国投资者追捧助推越南房地产市场发展，主要看好越南高端追捧助推越南房地产市场发展，主要看好越南高端房产。房产。2015 年 7 月 1 日，越南新的住房法生效，取消了对外国人购房的诸多限制，鼓励外国人在越南购房。受此刺激，2015 年起越南房地产市场供需两旺。根据胡志明市历年房地产市场新房供销情况，2015 年以来，豪华住宅和高端住宅比重显著增加，海外投资者对越南高端房产的看好情绪明显。图表图表5：胡志明市胡志明市 20
32、07-2018 年房地产市场新房供给情况年房地产市场新房供给情况 图表图表6：胡志明市胡志明市 2007-2018 年房地产市场新房销售情况年房地产市场新房销售情况 资料来源：CBRE、华泰证券研究所 资料来源：CBRE、华泰证券研究所 相相对全球其他经济体而言，越南近年来发展势头吸引了不少海外投资者，日益对全球其他经济体而言，越南近年来发展势头吸引了不少海外投资者，日益受海外资金受海外资金追捧，而房地产市场又是投资者配置资产的重要选项。追捧，而房地产市场又是投资者配置资产的重要选项。2016-2018 年间通过 CBRE（世界上最大的商业地产和服务公司：世邦魏理仕）在越南购房的客户中，以自住
33、为目的的购房行为占比逐年下降，2018 年投资性购房客户占比已高达 80%。2018 年通过 CBRE 配置住宅资产的客户中，海外投资者占比为77%，其中中国国籍投资者占比居首位，高达47%。01,0002,0003,0004,0005,0006,000200720082009201020112012201320142015201620172018经济适用住宅 中端住宅 高端住宅 豪华住宅（美元/平）0102030402007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018豪华住宅 高端住宅 中端住宅 经济适用住宅（千套）01020
34、30402007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018豪华住宅 高端住宅 中端住宅 经济适用住宅（千套）1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 9 图表图表7：通过通过 CBRE 购房的客户购房目的主要为投资购房的客户购房目的主要为投资 图表图表8：通过通过 CBRE 购房的客户主要为外国投资者购房的客户主要为外国投资者 资料来源：CBRE、华泰证券研究所 资料
35、来源：CBRE、华泰证券研究所 图表图表9：2018 越南房产主要客户越南房产主要客户 国籍国籍 置业客群置业客群 置业目的置业目的 职业类别职业类别 占比占比 越南本土（含华侨）顶级、高端客户 追求居住品质提升 多为政府官员、垄断行业老板（建筑、油气、通信、水电等行业）、国企高管、私企高管等 20%为子女置业 强势资源占有 土地或房产投资 中高端客户 追求居住品质升级 金融行业、私营业主、律师、媒体、教育、医疗等 35%为子女置业 投资理财 中低层级客户 改善居住环境 国企、私企职员及主管级别、小个体商户等 15%外籍客群 中国、香港、台湾、新家坡等 因工作、联姻等关系常驻越南的自住需求 外
36、贸交易、房地产开发、水利工程、矿产开发等 15%有升值潜力的房地产 认可外资品牌开发商 越侨 回国置业，自住、投资兼有 5%日韩客 因工作、联姻等关系常驻越南的自住需求 建筑工程、电子产品、汽车贸易、房地产开发等 2%有升值潜力的房地产 欧美客 因工作、联姻等关系常驻越南的自住需求 8%有升值潜力的房地产 资料来源：越南铁成地产，华泰证券研究所 房地产销售及付款流程明确，购房款项与税费等按照房地产销售及付款流程明确，购房款项与税费等按照合同付款节点合同付款节点缴纳。缴纳。越南的房地产销售及付款一般分为认筹、开盘、签订销售合同、交楼和获取房产证五步进行，并根据合同付款的不同阶段分批次付款，交易中
37、产生的 VAT 税和办证费一般直接计入楼价。0%20%40%60%80%100%201620172018购房增值投资者 购房出租投资者 自住 本地,23%中国,47%韩国,24%美国,6%其他,77%1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 10 图表图表10：销售及付款流程销售及付款流程 流程流程 付款情况付款情况 具体内容具体内容 认筹 诚意金收取 一般情况下，法律不允许认筹。但市场上，开发商完成 1：500 图纸后，就启动认筹，
38、用“会员费”的方式，收取诚意金。诚意金金额一般在 2000-5000 美元。开盘转定金 开发商自己决定是否需要，付款30%开发商已达销售条件，客户签署认购合同，缴纳定金（开发商可以要求缴纳楼款的 10%作定金）；也可不转定，直接签订销售合同。签订销售合同 交楼前再付款 20%转定后（认购）一般 7-14 天内签订购房合同，客户定金转房款；签订购房合同后，客户开始支付首笔楼款，数额一般为总楼款的 20%-30%（含定金）；第一笔楼款支付后，按节点付款，交楼前达到总楼款的 50%（具体付款节奏由开发商制定）；交楼一般需要 2-4 年时间。交楼 付款 45%达到交楼节点后，收取 45%的楼款，和相当
39、于房款 2%的维修基金，同时签订物管协议；交楼后开始确权，开始办理房产证，办理时间一般 12-18 个月。获取房产证 付款 5%确权完成，房产证办理成功；取证当天，客户须交清剩余 5%楼款。资料来源：越南铁成地产，华泰证券研究所 图表图表11：交易税费交易税费 费用名费用名 支付标准支付标准 支付款方式支付款方式 支付时间支付时间 备注备注 VAT 税 10%税 一般直接计入楼价 物业维修基金 总楼价的 2%收楼时候上缴 办证费 总楼款的 0.5%直接计入总楼价 办理房产证时 一般开发商代客户上缴 签约后缴纳税费 法律规定卖方 2%销售所得税、买方 0.5%登记税、开发商收取转名手续费约 50
40、0-1000 美元 签约后需要转名 需开发商同意，且到税务机构缴纳税费 资料来源：越南铁成地产，华泰证券研究所 开发商按照工程进度向施工方支付，投资者按照合同付款节点支付。开发商按照工程进度向施工方支付，投资者按照合同付款节点支付。在越南，按揭付款方式并非投资者贷款的主流方式，特别地，外国投资者不可采用银行按揭方式贷款购买房屋。对于业主而言，高档项目的可按揭比例（50%）远高于低档项目（10%），由此刺激高档项目消费。图表图表12：开发商与业主贷款方式对比开发商与业主贷款方式对比 贷款种类贷款种类 开发贷开发贷 按揭贷款按揭贷款 贷款额度 总投资额的 50%-80%合同款的 70%1、目前市场
41、是按揭付款方式不是主流 2、外国人不可采用银行按揭方式 贷款期限 按工程进度 最长 25 年 贷款利率 第一年 7%、第二年 12%7.5%-13%一般可以有两种方式：1、前两年按 7.5%，后面按 10%-13%；2、可以采用固定利率，但需要和银行协商）支付方式 根据合同，按进度直接支付给施工方 按合同付款节点支付给开发商 备注：根据调研，高档项目采用按揭比例占总套数的 50%、中档项目按揭比例 30%、低档项目按揭比例 10%银行放款 按照开发商和客户签订合同里面的付款时间节点来进行放款 备注：跟国内一次性把贷款发放给开发商不同 担保责任 若银行没有在节点内放款，将对业主和开发商的进行赔偿
42、 备注 每家银行的利率不一样，因为签订开发贷的时间和办理银行按揭时间中间时间较长，所以无法确定一个利率范围。前两年一般是固定利率 资料来源：越南铁成地产，华泰证券研究所 1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 11 证券业：流动性不足，但仍然证券业：流动性不足，但仍然存在投资价值存在投资价值与与改善空间改善空间 证券市场整体规模有限，流动性不足。证券市场整体规模有限，流动性不足。根据 Wind 数据，截至 2018 年 12 月 2
43、8 日，越南股市总市值约 1677 亿美元，IVS 判断越南股市日交易量约 120 亿人民币，正常交易日涨跌幅控制在 10%以内。市场实际活跃交易的账号仅几万个，不足注册账号的 5%。越南上市公司中，制造业企业占比最高，房地产、建筑也企业次之。越南证券市场流动性较弱，交投不活跃，且为 T+2 交易，实际资金到账 T+3。2020 年内可能实现胡志明交易所和河内交易所的合并，改为 T+1 交易，合并后将有效解决两所系统不兼容问题。图表图表13：胡志明胡志明越南指数越南指数 2019 年有所反弹年有所反弹 图表图表14：越南河内交易所成交不够活跃越南河内交易所成交不够活跃 资料来源：Wind，华泰
44、证券研究所 资料来源：Wind，华泰证券研究所 证券市场开放程度高，海外基金规模大证券市场开放程度高，海外基金规模大 证券市场相对开放。证券市场相对开放。越南的证券公司主要从事经纪业务，交易佣金费率约千分之一点五。此外证券公司可以开展融资融券业务，开具保函（类似于中国商业银行的保函）对股民贷款，利率超过 12%。银行下属五大证券公司都在开展投行业务，项目佣金 8-10 万元人民币。外国投资者可以凭借外国护照在当地证券市场或远程开户，也可以开设当地银行账号；公司开户相对麻烦，需要经过公证认证程序。越南重视实体经济，当地人投资基本集中于实业，实业也比较赚钱。目前越南中产阶级达到 300 万人，其证
45、券市场类似于中国资本市场 15-20 年前的状态。基金管理基金管理主要以海外为主主要以海外为主，且且规模较大。规模较大。越南最大的基金资产管理规模超过 10 亿美金。比尔盖茨基金会在越南有 40 多家基金，最小的规模也超过千万美元。芬兰养老，瑞士信贷等国外金融机构纷纷在越南开展业务。中国的金融机构如平安资产、中民投也曾在越南考察，均有开展业务的意向。海外基金在越南的经营牌照价值较高。研究业务研究业务相对欠缺。相对欠缺。越南证券市场的研究信息不充分不完善，研究方法和结论比较粗浅，专业研究较少。对于资本运作、市值管理等方面研究尚且欠缺。外资管制宽松外资管制宽松，资金资金不不断涌入。断涌入。越南的资
46、本市场资本可自由流动，对个人资本利得免税。随着一系列外资利好政策，外资不断涌入越南证券市场。050,000100,000150,000200,000250,000(400)(200)02004006008001,0001,2001,4002008-11-182009-11-182010-11-182011-11-182012-11-182013-11-182014-11-182015-11-182016-11-182017-11-182018-11-18胡志明证交所:成交额 右轴 胡志明证交所:越南指数（亿越南05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000
47、0501001502002502009-08-012010-03-012010-10-012011-05-012011-12-012012-07-012013-02-012013-09-012014-04-012014-11-012015-06-012016-01-012016-08-012017-03-012017-10-012018-05-012018-12-01河内证交所:总成交额 右轴 河内证交所:河内指数(亿越南盾）1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要
48、声明及华泰证券股票和行业评级标准 12 消费、银行板块估值较高，整体股息率水平较高消费、银行板块估值较高，整体股息率水平较高 估值水平自危机后下降，消费、银行板块估值较高。估值水平自危机后下降，消费、银行板块估值较高。根据调研纪要，目前越南股市整体动态 PE 估值约 13 倍，消费股和银行股达到 20 倍估值，建筑、房地产和电力行业均处于估值低位。根据调研数据，08 年金融危机及 13 年次贷危机之后，越南上市公司的估值自 30多倍的高点跌落，13 年大量房地产公司倒闭，12 家银行倒闭；2018 年越南股市在连续五年增长后再次经历大跌。我们认为，越南的大型银行具有投资价值，由于银行普遍坏账较
49、少，市场相对健康，流动性相对较好。据调研信息，18 年越南银行业业绩平均增速超过30%，五大银行利润总额较大，股份制银行合计市值约几十亿美元。倾向倾向分红分红，股息率普遍较高，股息率普遍较高。根据调研纪要，越南上市公司整体股息率比较高，超过 10家上市公司的股息率超过 10%，有的公司股息率可以达到 50%、60%，甚至可能出现分红高于市值的情况，主要系越南的上市公司偏好现金分红，对于扩大再生产的考虑较少。国泰君安国泰君安国际拟国际拟收购收购 IVS，有望提升越南证券市场流动性，有望提升越南证券市场流动性。国泰君安国际计划增发新股以实现对越南证券投资股份有限公司（IVS）控股，增资后持股 51
50、%。IVS 是全牌照公司，市占率不到 1%，托管银行是 VIB。目前 IVS 的 PB 估值不足 1.1 倍，主要是流动性不足。目前国内手续基本完成，中国证监会已批准公告。国泰君安国际收购完成后，两个公司的交易系统将实现连通，如果越南证监会允许，投资者可以直接在香港系统交易越南股票。国泰君安国际拟收购 IVS 是收购海外证券公司的第一家，也是速度最快的一家，预计用时仅 1 年。1 9 9 3 6 4 8 1/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 3 2 0 0 8:2 5 行业研究/动态点评|2019 年 03 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 13 交易所：交
