1、 建材行业 2020 年度策略报告 供给侧改革持续推进，建材龙头强者恒强 行业年度策略报告 行业报告 建材建材 2019 年 12 月 15 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市强于大市（维持维持）行情走势图行情走势图 相关研究报告相关研究报告 地产&建筑建材&钢铁&机械*2020 年地产产业链如何看地产投资开工承压，关注竣工端产业链机会2019-12-11 垒知集团*002398*环保加快外加剂小企业退出，市占率提升公司议价能力 2019-05-24 证券分析师证券分析师 严晓情严晓情 投资咨询资格编号 S1060517070005 021-20662256 YANXIAOQING384P
2、INGAN.COM.CN 地产投资有韧性，基建将延续反弹态势地产投资有韧性，基建将延续反弹态势：2020 年是我国建成小康社会目标关键年，预计经济将保持基本稳定。2017 年以来，受地产资金端等因素影响，竣工增速持续低于预期，从交房周期和建设周期来看，2020 年地产竣工将延续回升态势。随着专项债额度提升、资金使用效率提高等利好释放，基建投资将继续改善。不过地方政府防范隐性债务风险的核心原则不变，2020 年基建投资的反弹仍将较为温和。供给侧改革深入推进，水泥及混凝土外加剂龙头强者恒强供给侧改革深入推进，水泥及混凝土外加剂龙头强者恒强：1）2020 年是打赢蓝天保卫战的最后一年。2019 年
3、11 月全国水泥价格创新高，在总需求保持基本稳定的情况下，稳定甚至突破目前水泥价格高点的决定因素在供给端，随着供给侧改革深入推进，水泥行业将呈现强者恒强的竞争格局。建议首选区域需求稳定、集中度高且协同限产基础好的华东、华中、华南的水泥龙头企业；2）由于“退城入园”等环保因素致小企业不断退出，垒知集团等外加剂龙头企业不断扩产提升市场份额(2020 年垒知集团将新增产能 50 万吨，YOY55%)，同时外加剂配方服务需求与日俱增也提升了企业的定价权，龙头企业盈利将持续上升。受益地产集中度提升及集采管控成本，防水材料龙头市占率持续提升受益地产集中度提升及集采管控成本，防水材料龙头市占率持续提升：在融
4、资端收紧、地价上涨而房价承压背景下，中小房企生存空间不断被压缩，大中型房企市占率持续提升（19Q3 全国 TOP10 房企市场份额 29.4%），越来越多的大中型地产商会选择集中采购来降低成本，规范质量管理。东方雨虹等龙头企业凭借自身资金实力积极扩大产能布局，进一步推进全国化经营，提升市场份额，19Q3 全国 TOP3 防水企业市占率达 24.5%，较2018 年大幅提升了 9pct。地产竣工将回升，后周期建材石膏板和管材龙头企业业绩将边际改善：地产竣工将回升，后周期建材石膏板和管材龙头企业业绩将边际改善：近两年国内办公楼和住宅竣工面积增速持续走弱，石膏板和塑料管材需求承压，预计 2020 年
5、地产竣工面积增速将回升，石膏板龙头北新建材和家装零售管材龙头伟星新材业绩或将边际改善。投资建议：投资建议：下游需求基本保持稳定，供给侧改革的持续推进有利于提升建材行业集中度，地产竣工修复利好后周期建材盈利边际改善，建材高景气度将延续，因此我们维持建材行业“强于大市”的评级。投资标的方面，关注华新水泥华新水泥（华中水泥龙头）、混凝土外加剂龙头垒知集团垒知集团、防水材料龙头东方雨虹东方雨虹、石膏板龙头北新建材北新建材（扩石膏板产能加速行业整合，扩防水材料品类）、家装零售管材龙头伟星新材伟星新材（开拓管材工程渠道，扩品类）。风险提示：风险提示：1）环保政策执行不及预期风险；2）房地产与基建投资大幅下
6、滑；3）应收账款风险；4）原材料及能源价格大幅上涨风险。请通过合法途径获取本公司研究报请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告究报告尾页的声明内容。尾页的声明内容。-20%0%20%40%Dec-18Mar-19Jun-19Sep-19沪深300建材证券研究报告 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 2/25 股票名称股票名称 股票股票 代码代码 股票价格股票价格 EPSEPS P/EP/E 评级评级 2019/12/112019/12/11 2018A2018A
7、 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 垒知集团 002398 5.75 0.36 0.55 0.68 0.82 16.0 10.5 8.5 7.0 强烈推荐 东方雨虹 002271 23.39 1.00 1.31 1.65 2.04 23.4 17.9 14.2 11.5 推荐 伟星新材 002373 17.24 0.54 0.86 0.99 1.13 31.9 20.0 17.4 15.3 推荐 北新建材 000786 23.87 1.46 1.71 1.88 2.02 16
8、.3 14.0 12.7 11.8 推荐 华新水泥*600801 22.44 3.46 3.23 3.30 3.38 6.5 6.9 6.8 6.6-备注：*公司20192021年EPS取自Wind一致预期。建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 3/25 正文目录正文目录 一、一、2020 年地产投资有韧性，基建投资将逐步回升年地产投资有韧性，基建投资将逐步回升.6 1.1 2020 年我国目标建成小康社会，经济将保持基本稳定.6 1.2 地产投资有韧性.7 1.2 基建投资将延续反弹态势.9 二、二、2019 年建材板块股价表现靓丽年建材板块股价表现靓丽.11 2.1 2019 年
9、建材板块跑赢沪深 300.11 2.2 2019 年建材板块业绩表现较好.13 三、三、前周期建材：供给端收缩，龙头强者恒强前周期建材：供给端收缩，龙头强者恒强.13 3.1 水泥：供给侧改革持续推进，水泥龙头强者恒强.13 3.2 混凝土外加剂：环保加快外加剂小企业退出，龙头市占率持续提升.18 3.3 防水材料：地产集采加速提升防水龙头市场份额.19 四、四、后周期建材：地产竣工修复，公司效益边际改善后周期建材：地产竣工修复，公司效益边际改善.21 4.1 石膏板：地产竣工修复，龙头企业业绩将企稳回升.21 4.2 管材：地产竣工预将回升，管材龙头业绩将边际改善.22 五、五、投资建议投资
10、建议.24 六、六、风险提示风险提示.24 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 4/25 图表图表目录目录 图表 1 19 年前三季度经济逐季回落.6 图表 2 固定资产投资与制造业投资逐步下行.6 图表 3 19 年地产投资增速仍在高位.6 图表 4 19 年基建投资增速低位企稳.6 图表 5 19 年以来社融恢复正增长.7 图表 6 19 年以来 M2 同比增速处于历史低位.7 图表 7 19 年土地购置面积增速底部回升.7 图表 8 19 年 10 月地产销售面积增速 0.1%.7 图表 9 19 年前 10 月地产新开工面积增长 10%.7 图表 10 目前全国已开工未售库
11、存仍处于相对低位.7 图表 11 2016 年至今期房销售远大于竣工面积.8 图表 12 19 年新开工和竣工面积增速差收窄.8 图表 13 19 年电梯产量增速维持较高水平.8 图表 14 19 年地产投资中建筑工程增速回升.8 图表 15 房地产开发资金来源中应付款占比持续上升.9 图表 16 房地产开发资金来源中应付上游款项增速较高.9 图表 17 19 年 10 月基建投资增速 3.26%.10 图表 18 近两年基建资金来源增速持续下滑.10 图表 19 基建资金来源结构.10 图表 20 19 年 10 月铁路投资增速 5.9%.10 图表 21 19 年水利投资增速位于历史底部.
12、10 图表 22 19 年生态环保投资增速处于高位.11 图表 23 19 年电力投资拖累基建投资增速.11 图表 24 2019 年各板块涨跌幅情况对比.11 图表 25 建材板块整体估值排名倒数第五.12 图表 26 目前建材板块估值仍处于历史底部.12 图表 27 建材板块涨幅排名前十位.13 图表 28 建材板块涨幅排名倒数后十位.13 图表 29 2019 年建材行业营收增速仍在高位.13 图表 30 2019 年建材行业归母净利增速较高.13 图表 31 2019 年 10 月水泥累计产量增速为 5.8%.14 图表 32 2019 年各区域水泥产量增速.14 图表 33 19 年
13、 11 月全国高标号水泥价格创新高.15 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 5/25 图表 34 全国水泥熟料产能.15 图表 35 全国各省水泥熟料产能集中度对比.16 图表 36 全国各省水泥行业小企业数量及熟料产能占比.16 图表 37 华东水泥价格.17 图表 38 中南水泥价格.17 图表 39 华北水泥价格.17 图表 40 西南水泥价格.17 图表 41 西北水泥价格.17 图表 42 东北水泥价格.17 图表 43 龙头减水剂销售收入增速大幅高于同行.18 图表 44 龙头减水剂产能增速显著高于同行.18 图表 45 上游原材料环氧乙烷价格处于低位.19 图表 4
14、6 减水剂龙头毛利率持续回升.19 图表 47 规模以上防水材料制造企业收入快速增长.19 图表 48 19 年前三季度沥青防水卷材产量大幅增长.19 图表 49 近几年房地产集中度加速提升.20 图表 50 防水行业收入与地产建筑工程投资.20 图表 51 龙头企业占规模以上企业总收入比重大幅提升.20 图表 52 油价回落利好防水企业盈利回升.20 图表 53 国际原油价格从高位回落.21 图表 54 东方雨虹营业收入和净利润增速.21 图表 55 我国石膏板下游仍以公共建筑装修为主.21 图表 56 石膏板产量增速与办公楼竣工面积增速.21 图表 57 北新建材石膏板产量占全国比重近 6
15、0%.22 图表 58 北新建材石膏板产能快速增长.22 图表 59 上游原材料美废价格处于低位.22 图表 60 北新建材营业收入和净利润增速.22 图表 61 全国塑料管道需求增长放缓.23 图表 62 龙头企业占规上企业总收入比重逐步提升.23 图表 63 19 年伟星新材收入与利润增速下行.23 图表 64 伟星新材营收增速与地产竣工面积增速.23 图表 65 建材企业盈利预测与估值.24 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 6/25 一、一、2020 年地产投资有韧性，基建投资将逐步回升年地产投资有韧性，基建投资将逐步回升 1.1 2020 年我国目标建成小康社会，经济将
16、保持基本稳定年我国目标建成小康社会，经济将保持基本稳定 回顾 2019 年经济情况，19 年前三季度经济增速逐季回落，基建投资增速低位企稳，地产投资高位小幅回落。M2 增速处于历史低位，但社融恢复了正增长，部分弥补了 2018 年以来降杠杆造成的非标资金萎缩的缺口。展望 2020 年，我国经济将保持基本稳定。党的十八大提出 2020 年全面建成小康社会的目标，其中包括“实现国内生产总值和城乡居民人均收入比 2010 年翻一番”，预计 2020 年中国经济将保持基本稳定。图表图表1 19 年前三季度经济逐季回落年前三季度经济逐季回落 图表图表2 固定资产投资与制造业投资逐步下行固定资产投资与制造
17、业投资逐步下行 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表3 19 年地产投资年地产投资增速增速仍在高位仍在高位 图表图表4 19 年基建投资年基建投资增速增速低位企稳低位企稳 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 2007-032007-092008-032008-092009-032009-092010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-0920
18、18-032018-092019-032019-095678910111213141516GDP:累计同比(%)05101520253035402007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08固定资产投资增速（%）制造业投资增速（%）0510152025303540452007-02
19、2007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08房地产投资增速（%）-5051015202530354045502007-022007-082008-022008-082009-022009-082010-022010-082011-022011-082012-022012-082013-0220
20、13-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08基建投资增速（%）建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 7/25 图表图表5 19 年以来社融恢复年以来社融恢复正正增长增长 图表图表6 19 年以来年以来 M2 同比增速同比增速处于历史低位处于历史低位 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 1.2 地产投资有韧性地产投资有韧性 2019 年地产新开工面积维持在高位，预计 2020 年仍保持正增长。2019 年前 10 月全
21、国新开工面积同比增长 10%，较 2018 年下降 7.2 个百分点，仍呈现韧性。市场已售未开工库存尽管逐步累积，但仍处于相对低位。考虑当前仍相对较低的库存，同时在面临经济下行压力情况下，一城一策带来的政策腾挪空间，预计 2020 年新开工面积仍将保持正增长。图表图表7 19 年土地购置面积增速底部回升年土地购置面积增速底部回升 图表图表8 19 年年 10 月地产销售面积增速月地产销售面积增速 0.1%资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表9 19 年前年前 10 月地产新开工面积增长月地产新开工面积增长 10%图表图表10 目前全国已开工未售库存仍
22、处于相对低位目前全国已开工未售库存仍处于相对低位 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所-50%0%50%100%150%200%0510152025社会融资规模:累计值（万亿元，左轴）同比增长（右轴）051015202530354045M1:同比M2:同比-60-40-2002040608010005/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02本年购置土地面积:累计同比(%)土地购置费:累计同比(%)-2002040608005/0206/0207/0208/
23、0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02商品房销售额:累计同比(%)商品房销售面积:累计同比(%)0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05101520252017/102018/032018/082019/012019/06累计新开工面积累计同比增速亿平米0.00.51.01.52.02.53.03.5202224262830323420112013201520172019.10亿平米商品住宅已开工未售库存去化年数(右轴)建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 8/25 2020 年地产竣工将
24、延续回升态势。从历史来看，竣工大概滞后期房销售 3 年左右，但 2017 年以来，受几轮资金端收紧放缓施工、三四线预售条件低交房周期长等因素影响，竣工增速持续低于预期。2016 年至 2019 年 10 月全国累计销售期房 50.2 亿平米，远大于同期竣工面积（35.5 亿平）。从施工与新开工差来看，2018 年持续为负，且一度持续扩大趋势，反映停工项目持续扩大，延缓了竣工节奏。无论从交房周期还是建设周期，预计 2020 年地产竣工将延续回升态势。图表图表11 2016 年至今期房销售远大于竣工面积年至今期房销售远大于竣工面积 图表图表12 19 年新开工和竣工面积增速差收窄年新开工和竣工面积
25、增速差收窄 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表13 19 年电梯产量增速维持较高水平年电梯产量增速维持较高水平 图表图表14 19 年地产投资中建筑工程增速回升年地产投资中建筑工程增速回升 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 总体来讲，2020 年地产建安投资将具有一定韧性，但地产资金整体依旧趋紧，地产开发商占用上游供应商的资金额也将越来越大。随着下游地产商集中度提升以及通过集采来管控成本，上游建材企业集中度将加速提升，建材行业整合也将提速。9.29.711.812.914.111.410.710.010.610
26、.19.45.40246810121416201420152016201720182019(1-10)亿平米期房销售面积竣工面积-40-200204060802007-07 2009-04 2011-01 2012-10 2014-07 2016-04 2018-01 2019-10住宅新开工增速（+3）住宅竣工增速%-5%0%5%10%15%20%25%0246810121416/03 16/07 16/11 17/05 17/09 18/03 18/07 18/11 19/05 19/09电梯、自动扶梯及升降机:当月产量同比-40-2002040608010005/0206/0207/02
27、08/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02房地产开发投资完成额:累计同比(%)土地购置费:累计同比(%)房地产开发投资完成额:建筑工程:累计同比(%)房地产开发投资完成额:安装工程:累计同比(%)建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 9/25 图表图表15 房地产开发资金来源中应付款占比持续上升房地产开发资金来源中应付款占比持续上升 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表16 房地产开发资金来源中应付上游款项增速较高房地产开发资金来源中应付上游款项增速较高 资料来源：Wind，平安证券研究所 1.2
28、基建投资将延续反弹态势基建投资将延续反弹态势 2020 年基建投资将延续温和反弹态势。2018 年基建投资受非标融资加强监管的影响持续下行，2019年基建投资弱势反弹，19 年 10 月基建投资增速 3.26%。随着专项债额度提升、资金使用效率提高（2019 年专项债资金投向基建不足 15%)以及重大项目资本金比例的下调，基建投资将继续改善。不过受地方政府防范隐性债务风险的核心原则不变，2020 年基建投资的反弹仍将较为温和。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05/0205/0705/1206/0506/1007/0307/0808/0108/0608/1109
29、/0409/0910/0210/0710/1211/0511/1012/0312/0813/0113/0613/1114/0414/0915/0215/0715/1216/0516/1017/0317/0818/0118/0618/1119/0419/09国内贷款利用外资自筹资金其它资金(定金/预收款/个人按揭贷款)各项应付款-2002040608010005/0205/0806/0206/0807/0207/0808/0208/0809/0209/0810/0210/0811/0211/0812/0212/0813/0213/0814/0214/0815/0215/0816/0216/081
30、7/0217/0818/0218/0819/0219/08房地产开发资金来源:合计:累计同比(%)房地产开发资金来源:国内贷款:累计同比(%)房地产开发资金来源:自筹资金:累计同比(%)房地产开发资金来源:其他资金:累计同比(%)房地产开发资金来源:各项应付款合计:累计同比(%)建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 10/25 图表图表17 19 年年 10 月基建投资增速月基建投资增速 3.26%资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表18 近两年基建资金来源增速持续下滑近两年基建资金来源增速持续下滑 图表图表19 基建资金来源结构基建资金来源结构 资料来源：Wind，平安证券
31、研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 注：自筹资金包括：非标资金、城投债、铁道部债券、专项金融债、PPP社会资本金、发改委专项债与项目收益债等 图表图表20 19 年年 10 月铁路投资增速月铁路投资增速 5.9%图表图表21 19 年水利投资增速位于历史底部年水利投资增速位于历史底部 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 -20-1001020304050607005/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02基础设施建设投资:累计同比(%)交通运输、
32、仓储和邮政业:累计同比(%)水利、环境和公共设施管理业:累计同比(%)电力、热力、燃气及水的生产和供应业:累计同比(%)-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020000400006000080000100000120000140000160000180000200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018基建投资:资金来源(亿元)基建投资:完成额(亿元)资金来源:同比完成额:同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20042005200620072008200
33、9201020112012201320142015201620172018其他资金利用外资自筹资金国内贷款国家预算内资金-5005010015020005/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02固定资产投资完成额:铁路运输业:累计同比(%)-40-2002040608010005/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02固定资产投资完成额:水利管理业:累计同比(%)固定资产投资完成额:水
34、利管理业:累计同比(%)建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 11/25 图表图表22 19 年生态环保投资增速处于高位年生态环保投资增速处于高位 图表图表23 19 年电力投资拖累基建投资增速年电力投资拖累基建投资增速 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 二、二、2019 年建材板块股价表现靓丽年建材板块股价表现靓丽 2.1 2019 年建材板块跑赢沪深年建材板块跑赢沪深 300 2019 年以来（截止 2019/12/9），建筑材料板块上涨 37.8%，跑赢沪深 300 指数 8.4pct。目前建材行业估值仍处于历史低位，SW 建筑材料板块 P
35、E-TTM 为 10.8，略高于建筑材料历史最低估值(10.2),处于申万 28 个一级子行业中的倒数第 5 位。图表图表24 2019 年各板块涨跌幅情况对比年各板块涨跌幅情况对比 资料来源：Wind，平安证券研究所 -2002040608010005/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02固定资产投资完成额:生态保护和环境治理业:累计同比(%)-2002040608005/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/02
36、17/0218/0219/02固定资产投资完成额:电力、热力的生产和供应业:累计同比(%)37.8%29.4%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%食品饮料电子元器件家电农林牧渔计算机建材非银行金融医药沪深300通信餐饮旅游银行轻工制造国防军工房地产机械电力设备基础化工传媒汽车交通运输有色金属煤炭综合电力及公用事业商贸零售石油石化纺织服装钢铁建筑 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 12/25 图表图表25 建材板块整体估值排名倒数第五建材板块整体估值排名倒数第五 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表26 目前建材板块估值仍处于历史底部目前建材板块估值
37、仍处于历史底部 资料来源：Wind，平安证券研究所 2019 年以来，建材板块涨幅排名前十的公司中有四家水泥公司，水泥今年受益于供给侧改革，业绩表现靓丽，除此以外，其他涨幅排名靠前的公司有坚朗五金(198%)、东方雨虹(87%)和蒙娜丽莎(77%)，这三家公司都受益于行业集中度大幅提升，业绩大幅增长。在建材板块涨幅排名后十位的公司中，有三家管道企业韩建河山(-30%)、顾地科技(-24%)和东宏股份(-19%)，两家玻璃企业中航三鑫(-8%)和亚玛顿(-7%)。10.8 0102030405060国防军工计算机电子通信医药生物有色金属食品饮料传媒农林牧渔休闲服务电气设备机械设备综合轻工制造化工
38、纺织服装公用事业家用电器汽车交通运输非银金融采掘商业贸易建筑材料钢铁房地产建筑装饰银行市盈率(TTM,整体法,2019/12/09)010203040506010/0110/0510/0911/0111/0511/0912/0112/0512/0913/0113/0513/0914/0114/0514/0915/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/0519/09建筑材料(申万)PE平均值(2011年至今)PE最大值(2011年至今)PE最小值(2011年至今)建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责
39、条款 13/25 图表图表27 建材板块涨幅排名前十位建材板块涨幅排名前十位 图表图表28 建材板块涨幅排名倒数后十位建材板块涨幅排名倒数后十位 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 2.2 2019 年建材板块业绩表现较好年建材板块业绩表现较好 2019 年前三季度建材板块盈利情况较好。建材行业营业收入和利润分别在 3Q15、1Q16 企稳回升，建材行业营业收入增速自底部回升后，于 4Q17 达到本轮周期高点(34%)，然后逐步下行至 3Q19 的20%，但营业收入增速仍处于历史高位。建材行业净利润增速也自 1Q17 历史最高点(509%)下行至3Q19 的
40、 18%。图表图表29 2019 年建材行业营收增速仍在高位年建材行业营收增速仍在高位 图表图表30 2019 年建材行业归母净利增速较高年建材行业归母净利增速较高 资料来源：Wind，平安证券研究所 资料来源：Wind，平安证券研究所 三、三、前周期建材前周期建材：供给端收缩，龙头强者恒强供给端收缩，龙头强者恒强 按房地产项目的建设周期划分，建材产品可分为前周期建材（水泥、防水材料、混凝土外加剂）和后周期建材（管材、石膏板等）。3.1 水泥：供给侧改革持续推进，水泥龙头强者恒强水泥：供给侧改革持续推进，水泥龙头强者恒强 19 年水泥产量增速处于相对高位，预计 2020 年水泥需求将保持平稳。
41、2019 年地产投资及开工依旧维持较高增速，但基建投资需求仍在低位。2019 年 1-10 月水泥产量为 19.1 亿吨，同比增长 5.8%，-20%-10%0%10%20%30%40%50%SW建筑材料：营业收入增速：累计SW建筑材料：营业收入增速：累计-200%-100%0%100%200%300%400%500%SW建筑材料：归母净利润增速：累计SW建筑材料：归母净利润增速：累计 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 14/25 全国六大区域中水泥产量均增长，其中北方增长最快的，受到国庆停工影响，东北超过华北地区增长最高为 15.76%，其次为华北和西北。华东地区稳健增长 7.
42、52%，西南和中南分别增长 2.91%和3.10%。全国需求普涨是水泥价格得以稳定上涨的支撑力量。预计 2020 年地产投资增速将小幅回落，但随着专项债额度提升等带来融资改善，基建需求逐步回暖，水泥需求端有望延续稳定。图表图表31 2019 年年 10 月水泥累计产量增速为月水泥累计产量增速为 5.8%资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表32 2019 年年各区域水泥产量增速各区域水泥产量增速 资料来源：Wind，平安证券研究所 供给收缩促水泥价格不断创新高。从 2009 年的“国办 38 号”文开始，水泥禁止新批产能，目前少数新增产能主要来自企业产能置换，全国水泥总产能近几年基本保持
43、稳定。随着 2017 年以来的供给侧改革深入推进，能耗、环保两大指标成为淘汰落后产能的关键，水泥小企业不断被淘汰出局，同时大的水泥企业加快收购整合，行业集中度大幅提升，企业协同限产执行较好，水泥价格也不断攀升。-20-10010203040506005000010000015000020000025000030000005/0206/0207/0208/0209/0210/0211/0212/0213/0214/0215/0216/0217/0218/0219/02产量:水泥:累计值(万吨，左轴）产量:水泥:累计同比(%，右轴)-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%08/0
44、108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/07华北东北华东华中华南西南西北 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 15/25 图表图表33 19 年年 11 月全国高标号水泥价格创新高月全国高标号水泥价格创新高 资料来源：Wind，平安证券研究所 图表图表34 全国水泥熟料产能全国水泥熟料产能 资料来源：数字水泥网，平安证券研究所 水泥集中度大幅提升，企业协同限产成常态水泥集中度大幅提升，企业协同限产
45、成常态。随着我国经济结构转型，水泥需求难以大幅增长，企业通过协同限产维持水泥价格稳定将成为常态。我们认为，水泥行业协同限产需具备以下条件：1）CR3/CR5 超过 50%；2）小企业（单线企业）数量少，且产能占比小于 20%，对市场价格扰动较小；3）水泥需求稳定，若下游需求大幅下滑，协同限产有价无量，企业产能利用率低，协同容易破裂；4）跨区域之间水泥差价合理，价差太大易导致外部水泥流入；5）区域内没有大量新增产能。综合以上，我们认为华东、华中、华南地区市场竞争格局较好，水泥需求保持稳定，协同限产基础最好。打赢蓝天保卫战，打赢蓝天保卫战，20202020 年供给侧改革的持续推进有利于水泥价格的稳
46、定。年供给侧改革的持续推进有利于水泥价格的稳定。2018 年 7 月 3 日国务院公开发布打赢蓝天保卫战三年行动计划，到 2020 年，二氧化硫、氮氧化物排放总量分别比 2015年下降 15%以上；PM2.5 未达标地级及以上城市浓度比 2015 年下降 18%以上，地级及以上城市空气质量优良天数比率达到 80%，重度及以上污染天数比率比 2015 年下降 25%以上。200220240260280300320340360380400420440460480500全国PC32.5水泥价格(元/吨）全国PO42.5水泥价格(元/吨）0%10%20%30%40%50%60%70%80%020,00
47、040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,000200,000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018全国水泥熟料产能(万吨)YOY 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 16/25 2020 年是打赢蓝天保卫战最后关键年，供给侧改革的持续推进有利于水泥企业协同限产。特别是在水泥价格处于高位的情况下，需求对水泥价格的拉动作用有限，稳定甚至突破目前水泥价格高点的决定因素在供给端，而供给侧改革可以有效阻止落后的水泥产能冲击市场
48、。在总需求保持基本稳定、供给侧改革持续发力背景下，水泥行业将呈现强者恒强的竞争格局。投资标的上，我们建议首选地处华东、华中、华南的水泥企业，关注华新水泥（华中水泥龙头）。图表图表35 全国各省水泥熟料产能集中度对比全国各省水泥熟料产能集中度对比 资料来源：卓创水泥，平安证券研究所 图表图表36 全国各省水泥行业小企业数量全国各省水泥行业小企业数量及熟料产能占比及熟料产能占比 资料来源：卓创水泥，平安证券研究所 30%40%50%60%70%80%90%100%安徽江西浙江山东江苏福建吉林黑龙江辽宁广西广东湖北湖南河南陕西甘肃新疆宁夏四川云南贵州重庆河北内蒙古山西华东东北华南华中西北西南华北地区
49、水泥产能:CR3地区水泥产能:CR50%10%20%30%40%50%60%70%80%0510152025303540福建山东江苏浙江安徽江西辽宁黑龙江吉林广东广西海南河南湖南湖北新疆宁夏甘肃青海陕西云南贵州四川重庆西藏山西河北内蒙古华东东北华南华中西北西南华北单条线企业数量单线企业数量占比:右轴单线企业产能占比:右轴 建材行业年度策略报告 请务必阅读正文后免责条款 17/25 图表图表37 华东水泥价格华东水泥价格 图表图表38 中南水泥价格中南水泥价格 资料来源：数字水泥网，平安证券研究所 资料来源：数字水泥网，平安证券研究所 图表图表39 华北水泥价格华北水泥价格 图表图表40 西南水
50、泥价格西南水泥价格 资料来源：数字水泥网，平安证券研究所 资料来源：数字水泥网，平安证券研究所 图表图表41 西北水泥价格西北水泥价格 图表图表42 东北水泥价格东北水泥价格 资料来源：数字水泥网，平安证券研究所 资料来源：数字水泥网，平安证券研究所 15020025030035040045050055060065008/0108/0709/0109/0710/0110/0711/0111/0712/0112/0713/0113/0714/0114/0715/0115/0716/0116/0717/0117/0718/0118/0719/0119/07上海南京杭州合肥南昌济南元/吨200250
