1、 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2019 年年 12 月月 16 日日 行业研究行业研究 评级评级:推荐推荐（维持维持）研究所 证券分析师：潮浩 S0350519100002 021-60338122 联系人 ：王炎太 S0350118050031 021-60338173 行业将进入景气周期，把握优质公司向上弹性行业将进入景气周期，把握优质公司向上弹性 汽车汽车行业行业 2020 年度策略年度策略 最近一年行业走势 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 汽车 5.1-2.0 7.1 沪深 300 2.4-0.1 25.3 相关报告 汽车行业周报：金九银十在即，建议关注低位零部
2、件2019-09-22 汽车行业周报：商务部表示适时出台政策支持汽车贸易，持续建议增配汽车2019-09-09 汽车行业 2019 年中报业绩总结：低景气度业绩筑底，行业复苏可期2019-09-06 汽车行业周报：对美国产汽车及零部件恢复加征关税2019-08-25 汽车行业周报：8 月初整体批发零售表现不强2019-08-19 投资要点：投资要点：周期轮回，调整已接近尾声周期轮回，调整已接近尾声 我们对行业库存周期的观点：1、2018Q4至 2019Q1，行业处于被动去库存阶段，主机厂大幅减产；2、2019年 Q2 和 Q3 在国五切换国六排放标准的背景下，行业进入主动去库存阶段；3、从 2
3、019 年 8 月开始至今，行业开始主动加库存，自主和非一线合资行动更早，2019 年 11 月的产量增速转正验证了主动加库拐点；4、年底批零有望迎来拐点向上的共振机会，若终端销售能回暖向上，则本轮温和的主动加库可延续到 2020 年上半年。我们对未来的两个预判：1）国内批发在 12 月转正，全年跌幅在-9%出头，零售跌幅与 10 月相当，全年跌幅收窄到-4%附近；2）2020 年零售销量增速打平，批发销量中性增速+3%到+5%，乐观可以达到+7%以上。非首购非首购来袭，新车销量不言顶来袭，新车销量不言顶 中国乘用车市场 2500 万辆的销量并不是顶部，从长期保有量角度出发，悲观假设长期水平达
4、到 380 辆/千人，对应完全稳态的乘用车销量峰值为 3200 万辆/年；从中期非首购占比扩大的角度出发，我们通过销量迭代的方式去嵌套推算，得到 2020-2025 年的新车销量合计为 1.54 亿辆，其中首购销量为8159 万辆，占比为 53%，2020 年整体增速为+7%（偏乐观），2021年增速为+2%，2022-2025 年复合增速为+5%，达到 2862 万辆/年。整车投资整车投资头部自主、强日系与特斯拉齐飞头部自主、强日系与特斯拉齐飞 我们看好三类投资标的：1、长城汽车。自主头部企业成为本轮乘用车行业洗牌终极受益者，预计长城、吉利的市占率达到当前日系两田的水平；2、广汽集团。强日系
5、品牌如丰田在 2020-2022 年进入全产品线导入和新能源扩产双周期，油耗新规是其进一步提升市占率的最强助推器；3、海外电动化显著加速，国内政策存在加码的可能性，主流车企的电动化平台新品进入全球投放周期，特斯拉具备强大护城河，有望成为BBA 之外的第四极。零部件投资零部件投资向强成长和成长重估看齐向强成长和成长重估看齐 零部件行业择时看库存周期，现在仍处于主机厂温和加库存阶段，属于右侧买点，大部分优质零部件公司的业绩拐点将依次出现，并能穿越到库存周期第四阶段的被动加渠道库存泡沫出现。零部件行业，我们优先推荐两类标的：1）大品类，叠加强成长属性，如万里扬、德赛西威、旭升股份、科博达等；2）经营
6、稳健，具备阶段性成长重估属性，如爱柯迪、-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%汽车 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 新泉股份、宁波高发、华达科技等。行业评级行业评级：维持行业评级“推荐”。维持行业评级“推荐”。我们认为，行业历经周期轮回，当前调整已至尾声。我们预计，2020 年是下一轮总量扩张的起点，优质公司有望在结构性浪潮中加速成长，建议把握行业拐点行情，维持“推荐”评级。风险提示：风险提示：宏观经济持续下行，汽车销量大幅下降，行业技术进步不达预期，政策落地不达预期，公司相
7、关项目推进不达预期。重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测 重点公司重点公司 股票股票 2019-12-13 EPS PE 投资投资 代码代码 名称名称 股价股价 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 评级评级 000625.SZ 长安汽车 9.19 0.14 0.08 0.52 65.64 114.88 17.67 买入 002048.SZ 宁波华翔 14.07 1.17 1.48 1.64 12.03 9.51 8.58 买入 002434.SZ 万里扬 8.83 0.26 0.36 0.56 33.96 24.53 15.77 买入 002594.SZ
8、 比亚迪 43.37 1.02 1.06 1.28 42.52 40.92 33.88 增持 002920.SZ 德赛西威 29.44 0.76 0.43 0.64 38.74 68.47 46.0 买入 600741.SH 华域汽车*24.77 2.55 2.19 2.37 9.73 11.29 10.47 未评级 600933.SH 爱柯迪 12.37 0.55 0.51 0.66 22.49 24.25 18.74 买入 601238.SH 广汽集团 11.71 1.07 0.73 1.05 10.94 16.04 11.15 买入 601633.SH 长城汽车 8.9 0.57 0.4
9、8 0.72 15.61 18.54 12.36 买入 601689.SH 拓普集团 16.63 1.04 0.49 0.61 15.99 33.94 27.26 增持 601799.SH 星宇股份*87.07 2.21 2.75 3.47 39.58 31.65 25.12 未评级 601966.SH 玲珑轮胎*22.3 0.98 1.32 1.55 22.3 16.95 14.37 未评级 603179.SH 新泉股份 18.73 1.24 0.84 1.14 15.12 20.52 15.12 买入 603305.SH 旭升股份 28.74 0.73 0.5 0.75 39.37 57.
10、48 38.32 增持 603358.SH 华达科技 14.18 0.66 0.6 0.74 21.48 23.63 19.16 买入 603786.SH 科博达*48.32 1.34 1.27 1.46 36.0 38.18 33.01 未评级 603788.SH 宁波高发 15.65 0.93 0.87 1.14 16.83 17.99 13.73 买入 资料来源：Wind，国海证券研究所（*来源于 wind 一致预期）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、汽车行业销量回顾、周期解析与空间展望.5 1.1、行业过去销量下滑，分化中强者恒强.5 1.2、行业当
11、下周期轮回，调整已接近尾声.7 1.3、行业未来非首购来袭，新车销量不言顶.7 2、行业投资策略头部自主、强日系与特斯拉齐飞.10 2.1、自主蓄势 vs 合资下探，SUV 仍为主旋律.10 2.2、全球电动化进程加速，龙头特斯拉屡超预期.14 2.3、结构性竞争演绎，看好三类整车投资标的.16 2.4、零部件求真务实，向强成长和成长重估看齐.17 3、行业评级及重点推荐个股.18 3.1、长城汽车：千亿市值从头越.18 3.2、广汽集团：攻守兼备回暖在即.19 3.3、万里扬：静候春花烂漫时.20 3.4、爱柯迪：铝合金压铸领域隐形冠军.21 3.5、旭升股份：与特斯拉共舞的精灵.21 4、
12、风险提示.23 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：近五年乘用车月度批发销量（万辆）.5 图 2：乘用车各车型销量增速对比.5 图 3：2019 年 1 9 月车企销量增速排名（乘用车部分）.6 图 4：汽车经销商库存系数.6 图 5：乘用车月度批发/零售销量及预测（辆）.7 图 6：主要发达国家汽车非首购需求占比.8 图 7：主要发达国家用车报废周期（年）.8 图 8：2015 年不同国家的千人保有量（选取当年保有量超过 2000 万辆的国家）.8 图 9：首购和非首购主要年龄段人口变化（亿人）.9 图 10：2019-2025 乘用车批发销量预测（万辆
13、）.10 图 11：轿车市场份额分布.11 图 12：轿车市场大众及日系份额.11 图 13：SUV 市场份额分布.11 图 14：SUV 市场头部自主份额.11 图 15：各级别 SUV 均价（包含新能源和豪华品牌）.12 图 16：各级别 SUV 均价（剔除新能源和豪华品牌）.12 图 17：A0 级 SUV 价格分布（万元）.13 图 18：A 级 SUV 价格分布（万元）.13 图 19：B 级 SUV 价格分布（万元）.13 图 20：C 级 SUV 价格分布（万元）.13 图 21：美国市场主要豪华品牌销量（辆）.15 图 22：美国市场 2019 年 1-9 月主要皮卡销量（辆）
14、.15 图 23：2019 年-2021 年特斯拉销量预测（辆/%）.16 图 24：长安 CS75-Plus.16 图 25：长城哈弗 F7X 性能版.16 图 26：广汽本田皓影.17 图 27：广汽丰田威兰达.17 表 1：各时间段内乘用车首购和非首购销量（万辆）.10 表 2：大众和两田加大 SUV 投放力度.12 表 3：SUV 领域合资下探&自主升级.13 表 4：特斯拉上海工厂进度表.15 表 5：重点零部件标的 Q3 以来涨幅（2019.7.1-2019.12.13）.18 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、汽车汽车行业行业销量销量回顾回顾、周期解析、周期解析
15、与与空间空间展望展望 1.1、行业过去行业过去销量下滑销量下滑，分化中强者恒强分化中强者恒强 1）销量：）销量：批售降幅逐月收窄批售降幅逐月收窄。根据中汽协数据，2019 年 1-11 月乘用车产销 1918万辆和 1923 万辆，同比分别下降 10.7%和 10.5%；11 月份乘用车产销 216 万辆和 206 万辆，产量同比增长 1.9%，销量同比下降 5.4%。分车型看，2019 年1-11 月轿车销售 926 万辆，同比下降 12%；SUV 销售 837 万辆，同比下降 7%；MPV销售124万辆，同比下降20%；交叉型乘用车销售35万辆，同比下降15%。经历 5-6 月国五国六切换
16、扰动后，下半年低基数基础上批售降幅逐步收窄，车型方面 SUV 降幅最低，MPV 和交叉型滑坡较严重。图图 1：近五年乘用车近五年乘用车月度月度批发批发销量（万辆）销量（万辆）资料来源：中汽协，国海证券研究所 图图 2：乘用车各车型销量增速对比乘用车各车型销量增速对比 资料来源：中汽协，国海证券研究所 头部自主、日系、德系豪华头部自主、日系、德系豪华增长较好增长较好。销量保持正增长的车企较少，仅有头部自主、强日系以及德系豪华品牌取得正增速。头部自主长城同比增长 8.1%，日系三大品牌丰田、本田、日产在中国的合资企业均维持高增长，广丰在产品新周期下表现亮眼，奔驰、宝马等德系豪华品牌充分抓住中国市场
17、，在换购人群中渗透率进一步提升。-17.7%-17.4%-6.9%-17.7%-17.4%-7.8%-3.9%-7.6%-6.3%-5.8%-5.4%-20.0%-18.0%-16.0%-14.0%-12.0%-10.0%-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%0501001502002503001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 201520162017201820192019同比-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%2014-012014-032014-052014-072014-092014-
18、112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11乘用车 轿车 MPVSUV交叉型 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图图 3：2019 年年 1 9 月车企销量增速排名（乘用车部分）月车企销量增速排名（乘用车部
19、分）资料来源：盖世汽车网，国海证券研究所 2）库存：）库存：自主高于合资和自主高于合资和高端豪华高端豪华&进口。进口。以品牌分类，自主的压力最大，合资、豪华&进口要好一点。这背后还是品牌在市场下行阶段的抗击打能力，众多自主走性价比路线，消费者价格敏感度高，再加宏观经济下行导致首购流失，因此受冲击最大。尾部车企库存系数更高一些，新闻频频爆出部分非主流自主经销商资金断裂，而一些法系、美系车企则是因为车型老化、营销不当等原因，逐步退出主流合资竞价范围，库存高企折扣加大。图图 4：汽车经销商库存系数汽车经销商库存系数 资料来源：中国汽车流通协会，国海证券研究所 0.000.501.001.502.00
20、2.503.003.504.004.502014-012014-032014-052014-072014-092014-112015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-11汽车经销商 合资 高端豪华&进口 自主 警戒线 库存过高
21、 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1.2、行业当下行业当下周期轮回，调整已接近尾声周期轮回，调整已接近尾声 大周期看政策大周期看政策本轮购置税减免（2015.10-2017.12）的刺激效果远不如上轮，15 年-17 年增速分别为 7.3%、14.9%和 1.4%，但透支效应更为严重（预估 2016年提前消费超过 200 万台），加之信贷支持崩塌（P2P 车贷平台暴雷）、财富预期效应糟糕（A 股暴跌/中美贸易战）、二线以下城市需求阵痛（自主 SUV 红利褪去）、排放标准切换（轻型车提前实施国六 b）等 4 大增量因素，直接造成了2018 年至今乘用车市场的惨淡乏力。小周期看库存
22、小周期看库存1、2018Q4 至 2019Q1，行业处于被动去库存阶段，主机厂大幅减产；2、2019 年 Q2 和 Q3 在国五切换国六排放标准的背景下，行业进入主动去库存阶段；3、从 2019 年 8 月开始至今，行业开始主动加库存，自主和非一线合资行动更早，2019 年 11 月的产量增速转正验证了主动加库拐点；4、年底批零有望迎来拐点向上的共振机会，若终端销售能回暖向上，则本轮温和的主动加库可延续到 2020 年上半年。我们的两个预判我们的两个预判1）国内批发在 12 月转正，全年跌幅在-9%出头，零售跌幅与 10 月相当，全年跌幅收窄到-4%附近；2）2020 年零售销量增速打平，批发
23、销量中性增速+3%到+5%，乐观可以达到+7%以上。图图 5：乘用车月度批发乘用车月度批发/零售销量及预测（辆）零售销量及预测（辆）资料来源：中汽协，国海证券研究所 1.3、行业未来行业未来非首购非首购来袭来袭，新车销量不言顶，新车销量不言顶 短期虽有失速，但无需担忧短期虽有失速，但无需担忧乘用车销量乘用车销量空间空间。2017 年乘用车销量 2472 万辆，同比+1.4%，达到目前为止的销量峰值，随后 2018、2019 年即经历连续两年的销量下滑。从之前的高增长变为负增长，失速导致市场悲观情绪一度蔓延，甚至对长期空间产生了一定怀疑。我们重申，乘用车 2500 万辆销量并不是顶部，从这一点可
24、以参考汽车消费较为成熟的市场。1288879-465892 730772-1000000-500000050000010000001500000-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.515/0115/0215/0315/0415/0515/0615/0715/0815/0915/1015/1115/1216/0116/0216/0316/0416/0516/0616/0716/0816/0916/1016/1116/1217/0117/0217/0317/0417/0517/0617/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218
25、/0318/0418/0518/0618/0718/0818/0918/1018/1118/1219/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/10 E19/11 E19/12 E六个月库存变动绝对值 终端实销数 批发数（剔除出口）证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 1、一般汽车普及率较高的地区，每年的销量基本都是非首购，由更新的需求驱动。因此汽车保有量/销量比值接近报废周期（更新周期）。根据 OICA 数据（截至 2015 年），我们以保有量增量代表首购的框架计算出主要发达国家的非首购比例，基本上都在 80%以上，报废周期基本都是在
26、 14 年左右（以美、法、日、英、德、加、韩计算出均值是 14.2 年）。因此，只要预判长期保有量空间，便可大致确定长期稳态的年销量。2、2018 年中国汽车千人保有量为 171 台（24000/14.0），保有量本质代表着国家经济水平和居民财富水平，按照悲观角度测算，假设长期水平只能达到韩国千人保有量的 90%，约为 380 辆（471*0.9），对应 5.3 亿汽车保有量（按照 14 亿人），年销量稳态值约为 3700 万辆（5.3 亿/14.2），去除商用车 500万辆，乘用车市场完全普及后的稳态年销量依旧可以达到 3200 万辆。图图 6：主主要发达国家汽车非首购需求占比要发达国家汽车
27、非首购需求占比 图图 7：主要发达国家用车报废周期（年）主要发达国家用车报废周期（年）资料来源：OICA，国海证券研究所 资料来源：OICA，国海证券研究所 图图 8：2015 年不同国家的千人保有量（选取当年保有量超过年不同国家的千人保有量（选取当年保有量超过 2000 万辆的国家）万辆的国家）资料来源：OICA，国海证券研究所 未来乘用车销量如何演绎？未来乘用车销量如何演绎？由于没有统一且权威的数据可以代表每年销量中首购和非首购的比例，我们用销量迭代的方式去手动计算。基本逻辑就是，把汽车消费初始至今分割成不同的时间区间，最早的区间内汽车销量基本都是首购，前一个区间的首购用户等用车周期满以后
28、会再次购车，变成下一个区间的非首购部0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015美国 日本 德国 法国 英国 17.12 15.10 14.76 13.99 13.33 12.50 12.46 024681012141618美国 法国 日本 英国 德国 加拿大 韩国 0100200300400500600700800900 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 分（比例会随着时间推进而降低），依次嵌套推算出未来区间内的非首购销量，具体步骤如下：1）
29、数据选取：我们选取 1996-2018 年的乘用车批发销量数据，1996 年数据有所缺失，在 1997 年乘用车销量 69 万辆基础上，假设 1996 年乘用车销量为 60万辆。2）区间划分：我们把 1996-2025 一共 30 年的跨度分为四个区间，每个区间长度为 6 年，即 1996-2001、2005-2010、2013-2018、2020-2025。考虑到换车周期的缩短，因此四个区间的间隔分别设定为 3 年、2 年、1 年。即我们假设1996-2001 时间段内首购用户换车周期为 9 年，2005-2010 时间段内首购用户换车周期为 8 年，2013-2018 时间段内首购用户换车
30、周期为 7 年。3）首购用户后续购车比例：考虑到近十年乘用车销量才突破 1000 万辆，上世纪 90 年代和本世纪初汽车仍然是价格非常昂贵的消费品，彼时购车用户的财富水平相对较高，后续换车可能性极大，而近年来汽车普及率得到较大提升，后续的换车比例相较早期会有所降低。我们假设1996-2001时间段内销量均为首购，并且 100%在下一个时间段内进行再次购车；2005-2010 时间段内的首购用户，100%在下一个时间段内进行再次购车；2013-2018 时间段内的首购用户，80%会在下一个时间段内进行再次购车。4）首购和非首购销量计算：1996-2001 年销量合计约 512 万辆，假设全为首购
31、，在 2005-2010 时间段内 100%转化为再次购车，因而 2005-2010 时间段内非首购为 512 万辆，首购为 4114 万辆（4626-512）；2013-2018 时间段内，非首购销量为4114万辆（2005-2010时间段内的首购），首购为9044万辆（13158-4114）。通过人口结构来推算2020-2025时间段内的首购比例。根据前面的分析与计算，1996-2001、2005-2010、2013-2018 三个区间内首购比例分别为 100%、89%、69%。根据过去 1996-2018 年的人口结构数据，首购年龄段人口在下降（20-30岁），非首购年龄段人口在增加（3
32、1-50 岁），这与我们计算得到首购比例下降趋势一致。按照每个区间段首购比例下降 10-20 个百分点推算，预计 2020-2025年首购比例接近新车销量的一半，约为 53%。图图 9：首购和非首购主要年龄段人口变化（亿人）首购和非首购主要年龄段人口变化（亿人）资料来源：联合国人口，国海证券研究所 0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.505.001996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2
33、017 201820-30岁 31-50岁 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 2020-2025 区间内非首购销量 5920 万辆（9044*80%转化率），首购比例为 53%，因此区间内销量合计为 15394 万辆（7235/47%），首购销量为 8159 万辆（15394-7235）。表表 1：各时间段内乘用车首购和非首购销量（万辆）各时间段内乘用车首购和非首购销量（万辆）时间区间时间区间 销量合计销量合计 首购首购 非首购非首购 首购比例首购比例 1996-2001 年 512 512-100%2005-2010 年 4626 4114=4626-512 512=512*
34、100%89%2013-2018 年 13158 9044=13158-4114 4114=4114*100%75%2020-2025 年 15394 8159=15394-7235 7235=9044*80%53%资料来源：CEIC，中汽协，国海证券研究所 5）2020-2025 年销量节奏：总量合计为 1.52 亿辆。我们预计 2019 年乘用车批发销量下滑 9%；2020 年增速为+7%（偏乐观）；2021-2025 年行业按照前低后高节奏增长，其中 2021 年增速为+2%；2022-2025 年复合增速为+5%。图图 10：2019-2025 乘用车批发销量预测（万辆）乘用车批发销量
35、预测（万辆）资料来源：CEIC，中汽协，国海证券研究所 2、行业行业投资策略投资策略头部自主、强日系与特斯拉齐飞头部自主、强日系与特斯拉齐飞 2.1、自主蓄势自主蓄势vs合资合资下探下探，SUV 仍为主旋律仍为主旋律 如何判断销量？如何判断销量？价格区间决定销量冗值（和品牌关系大），车系&级别决定销量底线（和品牌关系较小），最后的销量份额由产品力价格比（包括配置价格比/质量价格比/售后价格比）+运营能力（核心是精益管理&精准营销）两者共同决定。轿车尘埃落定轿车尘埃落定相对成熟的市场，由合资品牌绝对支配，最大的销量区间暨 7万-10 万和 10 万-15 万的细分市场，由于集中度相对低（CR10
36、 分别为 70%和60%），同业竞争激烈且面对自主 SUV 分流压力，无论是 A0、入门紧凑特供车，8.3%16.3%18.4%18.3%45.2%51.8%22.6%21.5%29.6%22.3%7.3%52.9%33.2%5.2%7.1%15.7%9.9%7.3%15.3%1.4%-4.1%-9.0%7.0%2.0%5.0%5.0%5.0%5.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%0500100015002000250030003500乘用车 yoy 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 还是标准 A/A+级轿车，均已到
37、增长停滞期和单车盈利下滑阶段，大众、丰田等均主导产品结构向 SUV 升级。图图 11：轿车市场份额轿车市场份额分布分布 图图 12：轿车市场轿车市场大众及日系大众及日系份额份额 资料来源：中汽协，国海证券研究所 资料来源：中汽协，国海证券研究所 SUV 贴身贴身肉搏肉搏作为 13 年至今细分市场的最大红利，SUV 成就了长城、长安等一批自主车企，截至 2019 年 11 月，SUV 仍以 7.1%的降幅领先于轿车（-11.7%）和乘用车整体（-10.5%），但增速红利已基本结束，并直接带来本轮自主市占率的持续下行（2017 年全年 44%/2018 年 2 月 48%见顶/2019 年 5 月
38、看到低点 37%/2019 年 11 月超过 40%），长期看 SUV 会随着合资产品线投放完毕达到 50%以上的渗透率，届时自主品牌的整体市占率也会企稳（预计在三分之一附近）。图图 13：SUV 市场份额市场份额分布分布 图图 14：SUV 市场市场头部自主头部自主份额份额 资料来源：中汽协，国海证券研究所 资料来源：中汽协，国海证券研究所 面对自主的 SUV 高市占率，合资不甘落后，近年来加快 SUV 产品的导入。大众品牌先前只在上汽大众投放 SUV 车型且数量较少（2016 年之前只有途观），最近三年车型数量快速扩充；丰田 SUV 入华时间较长，早期就有了兰德酷路泽、普拉多等硬派越野车，
39、然而在更平民化的家用市场直到 2009 年才国产了 RAV4（一汽丰田），落后于日韩系的本田和现代，2018 年以来丰田导入了奕泽和 CHR0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其他 自主 合资 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%大众 丰田 本田 日产 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%其他 合资 自主 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%长城 吉利 长安 奇瑞 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12（兄弟车型）、威兰达（广汽版 RAV4/2020
40、年上市）；本田布局 SUV 相对较早，2004 年便投放了 CRV，成为 A 级 SUV 的标杆，2019 年在广汽本田投放了 CRV的同门车型皓影。可以看出，强势合资品牌大众、丰田、本田等纷纷加强对中国SUV 市场的争夺，SUV 领域将是未来各品牌的主战场。表表 2：大众和两田大众和两田加大加大 SUV 投放力度投放力度 年份年份 厂商厂商 车型车型 2003 一汽丰田 普拉多（C 级）2004 东风本田 CRV（A 级）2009 一汽丰田 RAV4（A 级）广汽丰田 汉兰达（B 级）2010 上汽大众 途观（A 级）2014 广汽本田 缤智（A0 级）东风本田 XRV（A0 级）2016
41、广汽本田 冠道（B 级）上汽大众 途观 L（B 级）2017 上汽大众 途昂（C 级）东风本田 URV（B 级）2018 一汽丰田 奕泽（A0 级）广汽丰田 CHR（A0 级）上汽大众 途岳（A 级）一汽大众 探歌（A 级）、探岳（B 级）2019 上汽大众 途铠（A0 级）、途昂 X（C 级）广汽本田 皓影（A 级）一汽大众 探影（A0 级）2020 广汽丰田 威兰达（A 级）资料来源：汽车之家，国海证券研究所 自主自主 VS 合资？合资？聚焦点仍是 SUV，自主的品牌力+产品力尚难支撑价格上行，合资依然会霸占 15 万以上的标准紧凑、大五座紧凑、中型市场，自主扼守7 万-11 万的小型&入
42、门紧凑市场难度较小，双方的争夺焦点在 7-11 万的首购需求以及 11 万-15 万的换购需求，此价格区间内的新品迭代更快，头部企业在此打造小爆款新车型的概率也更高。图图 15：各级别各级别 SUV 均价（包含新能源和豪华品牌）均价（包含新能源和豪华品牌）图图 16：各级别各级别 SUV 均价（剔除新能源和豪华品牌）均价（剔除新能源和豪华品牌）资料来源：汽车之家，国海证券研究所 资料来源：汽车之家，国海证券研究所 14.02 21.89 32.90 40.77 9.57 12.80 16.05 25.31 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.004
43、5.00A0ABC合资 自主 13.19 18.47 26.16 39.23 7.80 11.10 13.50 22.47 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.00A0ABC合资 自主 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 图图 17：A0 级级 SUV 价格分布（万元）价格分布（万元）图图 18：A 级级 SUV 价格分布（万元）价格分布（万元）资料来源：汽车之家，国海证券研究所（横轴下限纵轴上限）资料来源：汽车之家，国海证券研究所（横轴下限纵轴上限）图图 19：B 级级 SUV 价格分布（万元）价格分布（万元）图图 20：
44、C 级级 SUV 价格分布（万元）价格分布（万元）资料来源：汽车之家，国海证券研究所（横轴下限纵轴上限）资料来源：汽车之家，国海证券研究所（横轴下限纵轴上限）未来的合资下探 vs 自主升级，大概率将成为 SUV 领域竞争的的主旋律。动作一：韩系迫于竞争压力，价格下探已经接近自主的界限；动作二：传统强势品牌大众等进一步争夺低价格区间市场，创建全新品牌捷达；动作三：长城、吉利等头部自主着手品牌向上，WEY、领克价格区间看齐合资。表表 3：SUV 领域合资下探领域合资下探&自主升级自主升级 级别级别 MSRP均价均价（万元）（万元）品牌品牌 车型车型 MSRP 价格价格区间（万元）区间（万元）销量销
45、量（辆）（辆）2017 2018 2019M1-M10 合资 A0 13.19 东风悦达起亚 奕跑 6.98-8.28-20626 32330 长安福特 翼搏 7.98-15.58 32496 16679 2555 A 18.47 一汽大众捷达 VS5 8.48-11.28-21228 广汽三菱 劲炫 ASX 9.98-15.58 29333 29789 15652 江铃福特 领界 10.98-16.88-35706 北京现代 ix35 11.99-16.19 34361 143464 108458 东风起亚悦达 智跑 11.99-14.89 31626 89493 72696 B 26.16
46、 上汽通用雪佛兰 探界者 17.49-24.59 54470 71497 45030 05101520253005101520250510152025303540450102030405001020304050607002040608001020304050607001020304050 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 东风悦达起亚 KX7 17.98-27.68 5548 2027 34 自主 A 11.10 吉利领克 02 11.98-18.88-21751 19536 长城 WEY VV5 12.58-17.30 33658 62968 16195 奇瑞星途 LX 12
47、.59-15.09-吉利 星越 13.58-19.58-16238 长城 WEY VV6 14.80-17.50-18460 47562 吉利领克 01 15.08-20.08 6012 89405 43734 B 13.50 长城 WEY VV7 16.98-18.88 52769 54671 15798 长城 WEY VV7 GT 19.18-20.58 资料来源：搜狐汽车，汽车之家，国海证券研究所 2.2、全球电动化进程加速，龙头全球电动化进程加速，龙头特斯拉特斯拉屡超预期屡超预期 全球交付量屡创新高。全球交付量屡创新高。特斯拉 2018 年交付 24.5 万辆（美国 78%，欧洲 12
48、%，亚洲 5%，加拿大 4%），2019 年前三季度交付 25.5 万辆，同比 65.6%，其中Q1-Q3 分别交付 6.3、9.5、9.7 万辆，Q3 单季度 Model S/X 交付 1.74 万辆，Model 3 交付 7.96 万辆。1）美国市场：2019 年 1-9 月特斯拉销量为 13.57 万辆，美国新能源市场占比达57.5%，同比+8.9pct，份额持续提升。未来 Model 3/Y 将持续冲量，新能源市场市占率有望达 60%+，豪华品牌市场市占率接近 BBA。2）欧洲市场：2018 年特斯拉在欧洲销量为 3.0 万辆，同比+6%，新能源市场份额为 7.3%，车企排名第六。长远
49、来看，欧洲实行新油耗测试标准 WLTP 将推动新能源汽车发展；欧洲豪华车市场容量大（美国的两倍），Model 3 导入将冲击欧洲豪华品牌。3）中国市场：新能源汽车补贴退坡遇上 Model 3 国产，市场格局大洗牌。中国豪华车市场快速增长，2016-2018 年各品牌份额提升明显（奔驰由 1.38%提高至 2.21%、宝马由 1.31%提高至 2.01%、奥迪由 2.27%提高至 2.68%）。上海工厂投产 Model 3/Y，参照 BBA 的 B 级车销量，我们认为这两款车的市场需求远超 Model S/X，将各达数十万辆级别。品牌谱系越发完整。品牌谱系越发完整。特斯拉 2019 年 11 月
50、发布电动皮卡 Cybertruck，目前产品矩阵涵盖轿车、SUV、皮卡。特斯拉向来不以产品数量取胜，单一爆款便足以撼动传统车企，美国市场便是最好的证明。2018 年特斯拉凭借 Model 3 取得美国市场豪华品牌销量第五的成绩（合计 19.16 万辆，M3 占比超过 70%），仅次于奔驰、宝马、雷克萨斯、奥迪；2019 年 1-9 月，特斯拉依旧排名第五。此次推出 cybertruck，特斯拉将全面攻占利润最为丰厚的皮卡市场，超预期的前景被掩藏在目前颇被嘲弄的 cybertruck 外形下。我们先看美国皮卡市场总量，过去年销量基本稳定在 250-300 万辆的水平，2018 年皮卡销量约 29
