1、研究源于数据 1 研究创造价值 Table_Summary自贸区升级扩围，打造对外开放新引擎自贸区升级扩围，打造对外开放新引擎 区域主题之二区域主题之二 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 主题投资 策略研究 2019.4.18 分析师：分析师：胡国鹏胡国鹏 执业证书编号：执业证书编号：S1220514080001 TELTEL：15210653408 E E-mailmail 分析师：分析师：郑小霞郑小霞 执业证书编号：执业证书编号：S1220512080002 TELTEL：13391921291 E E-mailmail 分析师：分析师：孟欣孟欣 执业证书编号：执业证书
2、编号：S1220518010001 TELTEL：18800008772 E E-mailmail 分析师：分析师：袁稻雨袁稻雨 执业证书编号：执业证书编号：S1220519030001 TELTEL：13691353139 E E-mailmail 联系人联系人：刘超刘超 TELTEL：13269985073 E E-mail mail 感谢实习生刘记龙、郑玲玲在资料整理、数据分析中做出的贡献！请务必阅读最后特别声明与免责条款 从开发区到自贸区，发展重点由工业生产转向从开发区到自贸区，发展重点由工业生产转向贸易贸易服务业服务业。改革开放初期，国家和地方政府为了吸引外资，积极发展制造业，积累发
3、展经验，开始集中批设一批经济技术开发区，目的在于“用市场换技术”。新时代背景下设立自贸区，重点由以工业生产为主转向以贸易服务业为主，以高端服务业为代表的服务贸易需要成为拉动经济增长的新动力。同时批设自贸区有利于积极探索边际改革路径，形成可复制、可推广的制度经验，激发经济活力。自贸区雁阵引领的梯度开放格局已经形成。自贸区雁阵引领的梯度开放格局已经形成。从 2013 年 8 月批设上海自贸区至今，从上海到海南，从东部沿海到西部内陆，经过四个阶段的建设，我国自贸区已经形成了“1+3+7+1”共计 12 个自贸区雁阵引领的梯度开放新格局。各个自贸区结合自身区位优势和产业特点，在战略定位和功能划分上各有
4、侧重。市场表现方面市场表现方面，上海自贸区首发效应明显且累计超额收益巨大。上海自贸区首发效应明显且累计超额收益巨大。市场学习效应增强，反应市场学习效应增强，反应时点提前，行情持续时间缩短，累计超时点提前，行情持续时间缩短，累计超额收益水平下滑。额收益水平下滑。整体来看，自贸区概念获批前一个月录得绝对收益的概率较大，左侧交易机会明显大于右侧。其中，上海自贸区作为全国第一个自贸试验区，涨幅始终位列各自贸区版块首位，自提出以来相对沪深 300 指数的累计超额收益达 126%。同时，市场学习效应增强，反应时点提前，行情持续时间缩短，累计超额收益水平下滑。版块表现方面，房地产、交通运输、商业贸易始终是市
5、场炒作的热点。整体来看，四个批次自贸区相关标的中房地产、交通运输、商业贸易版块涨幅居前。自贸区已形成可复制、可推广的发展路径自贸区已形成可复制、可推广的发展路径，山东、广西、山西、，山东、广西、山西、安徽、江苏积极筹备下一轮申报。安徽、江苏积极筹备下一轮申报。自 2013 年上海自贸区设立以来，各地方政府逐渐形成了符合自身资源禀赋的发展路径。根据地方发改委对于申报进度的公开回复，国家已经暂停新一轮自贸区的批复，但在新一轮扩大开放的大背景下，各省仍在积极筹备申报，为下一轮自贸区审批做好前期工作。未来发展方向方面，自贸港是自贸区深化改革的主要方向，是自贸区的升级版。风险提示：风险提示：自贸区批复进
6、度不及预期、自贸区自贸区批复进度不及预期、自贸区/自贸港相关政策推进不及自贸港相关政策推进不及预期、经济大幅下行预期、经济大幅下行等。等。2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 2 研究创造价值 目录目录 1 自贸区是对外开放的新门户.3 1.1 自贸区重点推进服务贸易.3 1.2 自贸区建设成果丰硕.3 1.3 他国自贸区的建设经验.3 2 自贸区发展历程及市场反应.7 2.1 自贸区形成雁阵引领的开放新格局.7 2.2 战略定位和功能划分各有侧重.9 2.3 市场如何反应.10 3 自贸区发展未来展望.
7、13 3.1 哪些省份可能成功申报下一批自贸区.13 3.2 自贸区向自贸港深化.16 3.3 新加坡与香港自贸港建设经验.17 图表目录 图表目录 图表 1：国家级开发区类型及数量.4 图表 2：2018 年省级开发区数量.5 图表 3：我国服务贸易占 GDP 比重相对较低.5 图表 4：外资准入负面清单数量持续下降.5 图表 5：美国自贸区个数不断增加.6 图表 6：美国自贸区出口量及占比逐年上升.6 图表 7：韩国商品贸易占比 70 年代后逐步提升.6 图表 8：日本自贸区面积狭小.7 图表 9：自贸区发展阶段及市场表现.8 图表 10：自贸区雁阵梯度开放格局形成.9 图表 11：各个自
8、贸区战略定位各有侧重.10 图表 12：上海自贸区概念 8 月集中爆发.11 图表 13：上海自贸区累计超额收益居首.11 图表 14：第二批自贸区概念集中爆发期缩短.12 图表 15：第三批自贸区累计超额收益为负.12 图表 16：自贸区概念炒作时点提前.12 图表 17：自贸区涨幅居前标的梳理.13 图表 18：山东、广西、山西、安徽潜在受益标的梳理.14 图表 19：江苏省潜在受益标的梳理.15 2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 3 研究创造价值 1 自贸区是对外开放的新门户自贸区是对外开放的新
9、门户 1.1 自贸区重点推进贸易服务业自贸区重点推进贸易服务业 从开发区到自贸区，重点由工业生产转向贸易服务业。从开发区到自贸区，重点由工业生产转向贸易服务业。改革开放初期，国家和地方政府为了吸引外资，积极发展制造业，积累发展经验，开始集中批设一批经济技术开发区，目的在于“用市场换技术”。截止 2018 年 10 月，共设立国家级开发区 569 个，省级开发区 1172个，为各地经济发展注入了极大活力。随着中国经济及产业结构的转型升级和经济全球化的挑战加剧，自贸区成为了新一轮的开放试点，重点由以工业生产为主转向以贸易服务业为主，以高端服务业为代表的服务贸易需要成为拉动经济增长的新动力。同时，分
10、批设立自贸区符合中国开放新格局下先行先试、边际改革的发展路径，对深化改革开放和激发经济活力有着重大意义。1.2 自贸区建设成果丰硕自贸区建设成果丰硕 自贸区设立五年以来，成果丰硕，进一步开放格局形成。自贸区设立五年以来，成果丰硕，进一步开放格局形成。截至 2017年底，上海自贸区内新注册企业累计超过 5 万户。服务业扩大开放取得新成效，54 项开放措施落地服务业项目数累计达 2404 个。金融开放创新和金融风险防范同步推进，共开立 FT 账户 7.02 万个。2017 年外贸进出口总额达 13500 亿元，外商直接投资实际到位金额达 70.15亿美元，占全市比重均超过 40%。第二第三批自贸区
11、内新设企业 21万家，其中外商投资企业 9639 家，实际利用外资 128.5 亿美元，形成385项制度创新成果。负面清单数量由2013年的190项减少至45项，开放格局进一步扩大。1.3 他国自贸区的建设经验他国自贸区的建设经验 美国是世界第一经济大国，设置自贸区已是美国发展经济、抵御衰退和开展战略合作的重要平台和手段。美国是世界第一经济大国，设置自贸区已是美国发展经济、抵御衰退和开展战略合作的重要平台和手段。从 1934 年设置第一个自贸区以来，截止 2017 年，美国批设自贸区 296 个，其中活跃自贸区 191个，活跃的制造业有 324 项，聚集了 3200 家企业，提供了约 45 万
12、个就业岗位，自贸区遍布东西南北及各个港口城市，是当今全球自由贸易区为数最多的国家，呈现出强大的经济竞争力。美国自由贸易区历经数十年发展，形成了两种发展模式：一种是综合性自由贸易区，主要从事对外贸易，意在方便货物进出、提高货物流转速度和国际贸易效益等；另一种是单一性的自由贸易区，侧重加工业，以提高产品附加值、扩大出口为目的。美国坚持内外贸易并重的发展模式。美国的自贸区不是简单的出口加工区，而是兼顾内外贸易的高形态自由贸易区。在区域内，企业利用进口工业品和国内工业品进行大规模生产，生产的产品销往国内外。其次，美国采取主区和分区共融的发展模式。该种共融发展模式，合理的考虑了主区的特点，即面积大、交通
13、便利，可引进较多企业，如果工厂设置过多，可能会造成交通拥挤现象，因而设置分区，作为加工制造工业区。除此之外，还为企业提供较大的税收优惠。最具特色的是“倒转关税”，是指国家对进口成品征收的关税低于零配件的关税，其已成为美国自贸区增长的主要刺激因素。2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 4 研究创造价值 韩国自贸区起步较早，马山自贸区为经济腾飞做出突出贡献。韩国自贸区起步较早，马山自贸区为经济腾飞做出突出贡献。上世纪 70 年代，为振兴出口，增加就业，提升技术，韩国设立马山出口加工园，2000 年经扩建和整合
14、后改名为马山自贸区。30 年来真正践行了“吸引外国直接投资，建立出口商品基地”的建区宗旨，向入驻外企提供税务减免、低廉租金、设施支援等优惠政策和良好的投资环境。尤其是在成立之初的 80 年代，打破贸易壁垒的出口加工园吸引了大量外企，其中以有地缘优势的日企为盛，大量技术和人才开始流入韩国，为韩国的经济腾飞做出了巨大贡献。日本自贸区自身条件和发展起点低，先天不足，后发乏力。日本自贸区自身条件和发展起点低，先天不足，后发乏力。日本分别于 1988 年和 1999 年建立那霸自由贸易区和中城港湾特别自由贸易区，两者统称为冲绳自由贸易区，是日本目前唯一的自贸区。冲绳自贸区 30 年的发展并不理想，各项经
15、济指标仍位列日本各行政区域之末。其主要原因在于自贸区存在面积小、港口进出不便等先天缺陷。那霸自贸区面积仅为 0.026 平方公里，1999 年面积扩大至 1.246 平方公里。但相比其他国家和地区面积仍然局促狭小。其次，日本自贸区缺乏高水平顶层设计，其设立之初的目的在于解决当地就业问题而非发展自由贸易，导致其振兴计划屡次不达目标。最后，日本自贸区国际化水平和开放程度低，政府的施政目标在于留住本土企业，招商引资时向本土企业倾斜。目前入驻的 45 家企业中，除 1 家澳大利亚企业外均为日本本土公司。封闭保守使得日本自贸区逐步丧失了国际竞争力。图表1：国家级开发区类型及数量 资料来源：中国开发区网、
16、wind、方正证券研究所 219 156 63 57 17 12 12 33 050100150200250国家级开发区类型 2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 5 研究创造价值 图表2：2018 年省级开发区数量 资料来源：中国开发区网、wind、方正证券研究所 图表3：我国服务贸易占 GDP 比重相对较低 资料来源：wind、方正证券研究所 图表4：外资准入负面清单数量持续下降 资料来源：wind、方正证券研究所 141 84 83 81 77 71 64 64 60 43 37 34 33 33
17、30 29 23 23 22 21 19 17 14 13 13 13 12 12 5 1 0 020406080100120140鲁 浙 苏 鄂 赣 皖 湘 粤 闽 冀 蒙 辽 渝 川 吉 甘 沪 黑 桂 津 晋 京 宁 豫 云 贵 陕 新 琼 新 藏 省级开发区数量 0%5%10%15%20%2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017美国 日本 韩国 中国 190 139 122 122 95 45 0501001502002013201420152016
18、20172018负面清单数 2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 6 研究创造价值 图表5：美国自贸区个数不断增加 资料来源：美国商务部贸易署网站、wind、方正证券研究所 图表6：美国自贸区出口量及占比逐年上升 资料来源：美国商务部贸易署网站、wind、方正证券研究所 图表7：韩国商品贸易占比 70 年代后逐步提升 资料来源：wind、方正证券研究所 01020304050050100150200250300350199520002005201020152017活跃自贸区个数 获批自贸区数 公司数 右（
19、百家）员工数量 右(万人)0%1%1%2%2%3%3%4%4%0100200300400500600700800199520002005201020152017自贸区贸易总量（十亿）自贸区出口量（十亿）自贸区出口占全国比重 右(10)(5)05101520020406080100197019721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016韩国商品贸易占GDP占比%韩国服务贸易占GDP占比%韩国GDP同比增速 右%2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/
20、2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 7 研究创造价值 图表8：日本自贸区面积狭小 资料来源：wind、方正证券研究所 2 自贸区发展历程及市场反应自贸区发展历程及市场反应 2.1 自贸区形成雁阵引领的开放新格局自贸区形成雁阵引领的开放新格局 自贸区形成雁阵引领的开放新格局。自贸区形成雁阵引领的开放新格局。从 2013 年 8 月批设上海自贸区至今，从上海到海南，从东部沿海到西部内陆，经过四个阶段的建设，我国自由贸易试验区已经形成了“1+3+7+1”共计 12 个自贸区雁阵引领的开放新格局，不同试验区各具特色，承担的试验内容也有差异，各地利用区域经济特色发
21、展优势产业，共同构成了引领中国新阶段对外开放的新引擎，以开放倒逼改革将逐步释放中国改革的新红利。边际改革形成了可复制、可推广的制度经验，未来自贸区范围可能进一步扩大。020406080100120140160世界各国及地区自贸区面积 平方公里 2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 8 研究创造价值 图表9：自贸区发展阶段及市场表现 批次 时间 事件 涉及地区 总面积平方公里 包含片区 前一个月绝对收益 前一个月超额收益 后一个月绝对收益 后一个月超额收益 第一批 2013/9/29 国务院批复成立上海自由
22、贸易试验区 上海 28.78 海外高桥保税区、上海外高桥保税物流园区、洋山保税港区、上海浦东机场综合保税区 63.11%60.57%-12.45%-11.78%第二批 2015/4/20 国务院批复成立广东、天津、福建 3 个自贸区，并扩展上海自贸区实施范围 广东 116.2 广州南沙新区片区（含广州南沙保税港区）、深圳前海蛇口片区（含深圳前海湾保税港区）、珠海横琴新区片区 17.54%-0.23%5.63%2.18%福建 118.04 平潭片区、厦门片区、（含象屿保税区、象屿保税物流园区、厦门海沧保税港区）、福州片区（含福州保税区、福州出口加工区、福州保税港区）31.49%13.72%0.9
23、3%-2.52%天津 119.9 天津港片区（含东疆保税港区）、天津机场片区（含天津港保税区空港部分和滨海新区综合保税区）、滨海新区中心商务片区（含天津港保税区海港部分和保税物流园区）16.96%-0.81%8.24%4.79%上海 120.72 陆家嘴金融片区、金桥开发片区、张江高科技片区 13.77%-4.00%15.87%12.42%第三批 2017/3/31 国务院批复成立辽宁、浙江、河南、湖北、重庆、四川、陕西 7 个自贸区，审阅通过上海自贸区全改方案，首次提出“自由贸易港”概念 辽宁 119.89 大连片区（含大连保税区、大连出口加工区、大连大窑湾保税港区）、沈阳片区、营口片区-4
24、.69%-6.81%10.30%10.32%浙江 119.95 舟山离岛片区（含舟山港综合保税区区块二）、舟山岛北部片区（含舟山港综合保税区区块一）、舟山岛南部片区-2.21%-4.36%3.85%4.17%河南 119.77 郑州片区（含河南郑州出口加工区 A 区、河南保税物流中心）、开封片区、洛阳片区 2.18%0.04%0.05%0.41%湖北 119.96 武汉片区（含武汉东湖综合保税区）、襄阳片区（含襄阳保税物流中心B 型）、宜昌片区 4.84%2.67%1.70%2.07%四川 119.99 成都天府新区片区（含成都高新综合保税区区块四 双流园区、成都空港保税物流中心 B 型）、成
25、都青白江铁路港片区（含成都铁路保税物流中心B 型）、川南临港片区（含泸州港保税物流中心B 型）-2.41%-4.41%5.97%6.31%重庆 119.98 两江片区（含重庆两路寸滩保税港区）、西永片区（含重庆西永综合保税区、重庆铁路保税物流中心B 型）、果园港片区 3.13%0.89%4.99%5.21%陕西 119.95 中心片区（含陕西西安出口加工区 A 区、B 区，西安高新综合保税区和陕西西咸保税物流中心B 型）、西安国际港务区片区（含西安综合保税区）、杨凌示范区片区 1.93%-0.13%8.43%8.68%第四批 2018/4/13 国务院批复海南全岛建设自由贸易试验区/自贸港 海
26、南 35400 海南岛全岛 3.59%9.80%-12.36%-11.70%资料来源：wind、方正证券研究所 2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 9 研究创造价值 图表10：自贸区雁阵梯度开放格局形成 资料来源：wind、方正证券研究所 2.2 战略定位和功能划分各有侧重战略定位和功能划分各有侧重 各个自贸区结合自身区位优势和产业特点，在战略定位和功能划分上各有侧重。各个自贸区结合自身区位优势和产业特点，在战略定位和功能划分上各有侧重。设立自贸区是以更大的开放推进更深入的改革，随着“1+3+7+1”梯
27、度开放格局的形成和改革的深入，各个自贸区也在战略定位和功能划分上各有侧重。上海自贸区重在金融创新和科技创新以及推动长三角乃至长江经济带协同发展；广东自贸区以制度创新为核心，促进内地与港澳经济深度融合；天津自贸区承担着贯彻落实京津冀协同发展国家战略的重任；福建自贸区以“对台湾开放”和“全面合作”为方向，进一步深化两岸经济合作；辽宁自贸区旨在引领东北地区转变经济发展方式，提升东北老工业基地发展整体竞争力和对外开放水平；浙江将自贸试验区建设成为东部地区重要海上开放门户示范区、国际大宗商品贸易自由化先导区和具有国际影响力的资源配置基地；河南将自贸试验区建设成为服务于“一带一路”建设的现代综合交通枢纽、
28、全面改革开放试验田和内陆开放型经济示范区。湖北自由贸易试验区战略定位主要是落实中央关于中部地区有序承接产业转移、建设一批战略性新兴产业和高技术产业基地的要求，在实施中部崛起战略和推进长江经济带发展中发挥示范作用；重庆自贸区在于发挥重庆战略支点和连接点重要作用、加大西部地区门户城市开放力度的要求，努力将自贸试验区建设成为“一带一路”和长江经济带互联互通重要枢纽、西部大开发战略重要支点；四川自由贸易试验区战略定位是瞄准“四区一高地”（即建设西部门户城市开发开放引领区、内陆开放战略支撑带先导区、国际开放通道枢纽区、内陆与沿海沿边沿江协同开放示范区、内陆开放型经济新高地），主要是实现内陆与沿海沿边沿江
29、协同开放；西安自贸区战略重点在于更好发挥“一带一路”建设对西部大开发带动作用、加大西部地区门户城市开放力度；海南将发挥海南岛全岛试点的整体优势，紧紧围绕建设全面深化改革开放试验区、国家生态文明试验区、国际旅游消费中心和国家重大战略服务保障区，把海南打造成为我国面向太平洋和印度洋的重要对外开放门户。2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 10 研究创造价值 图表11：各个自贸区战略定位各有侧重 地区 战略定位 上海 充分发挥金融贸易、先进制造、科技创新等重点功能承载区的辐射带动作用，力争建设成为开放度最高的投
30、资贸易便利、货币兑换自由、监管高效便捷、法制环境规范的自由贸易园区。广东 依托港澳、服务内地、面向世界，将自贸试验区建设成为粤港澳深度合作示范区、21 世纪海上丝绸之路重要枢纽和全国新一轮改革开放先行地。天津 以制度创新为核心任务，以可复制可推广为基本要求，努力成为京津冀协同发展高水平对外开放平台、全国改革开放先行区和制度创新试验田、面向世界的高水平自由贸易园区。福建 充分发挥对台优势，率先推进与台湾地区投资贸易自由化进程，把自贸试验区建设成为深化两岸经济合作的示范区；充分发挥对外开放前沿优势，建设 21 世纪海上丝绸之路核心区，打造面向 21 世纪海上丝绸之路沿线国家和地区开放合作新高地。辽
31、宁 以制度创新为核心，以可复制可推广为基本要求，加快市场取向体制机制改革、积极推动结构调整，努力将自贸试验区建设成为提升东北老工业基地发展整体竞争力和对外开放水平的新引擎。浙江 以制度创新为核心，以可复制可推广为基本要求，将自贸试验区建设成为东部地区重要海上开放门户示范区、国际大宗商品贸易自由化先导区和具有国际影响力的资源配置基地。河南 以制度创新为核心，以可复制可推广为基本要求，加快建设贯通南北、连接东西的现代立体交通体系和现代物流体系，将自贸试验区建设成为服务于“一带一路”建设的现代综合交通枢纽、全面改革开放试验田和内陆开放型经济示范区。湖北 以制度创新为核心，以可复制可推广为基本要求，立
32、足中部、辐射全国、走向世界，努力成为中部有序承接产业转移示范区、战略性新兴产业和高技术产业集聚区、全面改革开放试验田和内陆对外开放新高地。重庆 以制度创新为核心，以可复制可推广为基本要求，全面落实党中央、国务院关于发挥重庆战略支点和连接点重要作用、加大西部地区门户城市开放力度的要求，努力将自贸试验区建设成为“一带一路”和长江经济带互联互通重要枢纽、西部大开发战略重要支点。四川 以制度创新为核心，以可复制可推广为基本要求，立足内陆、承东启西，服务全国、面向世界，将自贸试验区建设成为西部门户城市开发开放引领区、内陆开放战略支撑带先导区、国际开放通道枢纽区、内陆开放型经济新高地、内陆与沿海沿边沿江协
33、同开放示范区。陕西 以制度创新为核心，以可复制可推广为基本要求，全面落实党中央、国务院关于更好发挥“一带一路”建设对西部大开发带动作用、加大西部地区门户城市开放力度的要求，努力将自贸试验区建设成为全面改革开放试验田、内陆型改革开放新高地、“一带一路”经济合作和人文交流重要支点。资料来源：wind、方正证券研究所 2.3 市场如何反应市场如何反应 上海自贸区首发效应明显且累计超额收益巨大。上海自贸区首发效应明显且累计超额收益巨大。整体来看，自贸区概念获批前一个月录得绝对收益的概率较大，左侧交易机会明显大于右侧。其中，上海自贸区作为全国第一个自贸试验区，涨幅始终位列各自贸区版块首位，自提出以来相对
34、沪深 300 指数的累计超额收益达 126%。行情启动以 2013 年 3 月 27 日李克强总理考察上海并首次提出建设自贸区为标志性事件，此后市场经历了四个月的政策学习和解读期，区间累计超额收益 15.30%。随着相关政策的落地，八月行情开始集中爆发，行情持续时间为一个半月，区间累计超额收益高达84.63%，资本市场对上海自贸区上升为国家战略表现出极大的热情和认可。市场学习效应增强，反应时点提前，行情持续时间缩短，累计超额收益下滑。市场学习效应增强，反应时点提前，行情持续时间缩短，累计超额收益下滑。随着上海自贸区相关标的持续发酵，市场学习效应增强，2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1
35、3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 11 研究创造价值 对自贸区概念反应时点提前。具体表现为市场不再需要政策学习解读期，申报即为行情启动的标志，且从申报到批复时间段内区间涨幅占整体涨幅的比例扩大。同时，伴随自贸区概念的扩容，相关标的稀缺性下降，各自贸区概念相对于沪深 300 的累计超额收益呈现随批次逐渐下降的态势，上海累计超额收益最高达 126%，海南为 71%，第三批自贸区概念累计超额收益为负，整体下滑明显。以主升浪从最低点到最高点的时间计算，集中爆发期由上海自贸区的一个半月缩短至一个月左右。版块表现方面，房地产、交通运输、商业贸易始终是市场炒
36、作的版块表现方面，房地产、交通运输、商业贸易始终是市场炒作的热点。热点。整体来看，四个批次自贸区相关标的中房地产、交通运输、商业贸易版块涨幅居前。上海自贸区由地产和交运版块领涨，个股中外高桥与上海物贸短期内涨幅巨大。福建自贸区版块从申报到获批时间段内，中国武夷作为指数内唯一房地产企业领涨整个版块。海南自贸区、自贸港是自贸区战略的升级版，自由港区的建设有助于服务贸易结构的改善，海南本地股中的交通运输版块明显受益。市场对演绎逻辑有确定性和一定稀缺性的品种认可度更高，代表是外高桥与上海物贸。未来随着自贸区改革的深化和扩围，相关版块有持续发酵的可能。图表12：上海自贸区概念 8 月集中爆发 资料来源：
37、wind、方正证券研究所 图表13：上海自贸区累计超额收益居首 -2002040608010012013-0113-0213-0313-0413-0513-0613-0713-0813-0913-1013-1013-1113-1214-0114-0214-0314-0414-0514-06上海自贸区累计超额收益%3.27李克强总理视察上海提出建设自贸区，行情启动。8.22国务院正式批准设立 9.29上海自贸区正式挂牌成立-5005010015020012-0112-0412-0712-1013-0113-0413-0713-1014-0114-0414-0714-1015-0115-0415-
38、0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-04上海自贸区累计超额收益%福建自贸区累计超额收益%粤港澳自贸区累计超额收益%海南自贸港累计超额收益%2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 12 研究创造价值 资料来源：wind、方正证券研究所 图表14：第二批自贸区概念集中爆发期缩短 资料来源：wind、方正证券研究所 图表15：第三批自贸区累计超额收益为负 资料来源：wind、方正证券研究所 图表16：
39、自贸区概念炒作时点提前 1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,00014-1014-1114-1215-0115-0215-0315-0415-0515-0615-0715-0815-09福建自贸区指数走势 粤港澳自贸区走势 天津自贸区走势-80%-60%-40%-20%0%20%40%16-0616-0716-0816-0916-1016-1116-1217-0117-0217-0317-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-0418-0518-0618-0718-
40、0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-04湖北 四川 陕西 河南 辽宁 重庆 浙江 2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 13 研究创造价值 地区 申报时间 批复时间 区间涨幅%爆发持续期 上海 2013/3/27 2013/8/22 21.44 45 天 天津 2014/12/26 2015/4/20 35.92 35 天 福建 2014/12/26 2015/4/20 58.08 35 天 广东 2014/12/26 2015/4/20 43.93 35 天
41、辽宁 2016/8/31 2017/3/24 4.06 31 天 浙江 2016/8/31 2017/3/24 10.66 29 天 湖北 2016/8/31 2017/3/24 14.05 28 天 重庆 2016/8/31 2017/3/24 9.13 30 天 四川 2016/8/31 2017/3/24 13.01 33 天 陕西 2016/8/31 2017/3/24 16.76 16 天 河南 2016/8/31 2017/3/24 11.93 25 天 海南 2017/3/23 2018/4/13 1.01 40 天 资料来源：wind、方正证券研究所 图表17：自贸区涨幅居前标
42、的梳理 省份 股票代码 公司名称 启动时间 截止时间 区间涨幅%所属行业 上海 600018.SH 上港集团 2013/3/27 2013/9/29 122.0472 交通运输 600119.SH 长江投资 2013/3/27 2013/9/29 173.0098 交通运输 600626.SH 申达股份 2013/3/27 2013/9/29 53.3527 商业贸易 600637.SH 东方明珠 2013/3/27 2013/9/29 191.9632 传媒 600648.SH 外高桥 2013/3/27 2013/9/29 335.0800 房地产 600822.SH 上海物贸 2013/
43、3/27 2013/9/29 206.2635 商业贸易 福建 600153.SH 建发股份 2014/12/26 2015/4/20 67.3307 交通运输 600033.SH 福建高速 2014/12/26 2015/4/20 66.7532 交通运输 000797.SZ 中国武夷 2014/12/26 2015/4/20 103.1524 房地产 陕西 000516.SZ 国际医学 2016/8/31 2017/3/24 16.8639 商业贸易 601015.SH 陕西黑猫 2016/8/31 2017/3/24 18.0077 采掘 300103.SZ 达刚路机 2016/8/31
44、 2017/3/24 59.5032 机械设备 海南 601888.SH 中国国旅 2017/3/23 2018/4/13 103.5544 休闲服务 002320.SZ 海峡股份 2017/3/23 2018/4/13 107.8027 交通运输 000886.SZ 海南高速 2017/3/23 2018/4/13 28.9908 交通运输 资料来源：wind、方正证券研究所 3 自贸区发展未来展望自贸区发展未来展望 3.1 哪些省份可能成功申报下一批自贸区哪些省份可能成功申报下一批自贸区 自贸区建设已形成可复制、可推广的发展路径，山东、广西、山西、安徽、江苏积极筹备下一轮申报。自贸区建设已
45、形成可复制、可推广的发展路径，山东、广西、山西、安徽、江苏积极筹备下一轮申报。自 2013 年上海自贸区设立以来，各地方政府逐渐形成了符合自身资源禀赋的发展路径。2014 年有26 个省份明确提出申报自贸区，2015 年十三五规划中明确十三五期间申报自贸区的省份为 12 个，2015 政府工作报告中规划申报设立自贸区的省份有 8 个，除去已经批设的省份，山东、广西、山西、安徽、2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 14 研究创造价值 湖南、江苏未来最有可能成为下一批次。山东省在 2016 年已经参与申报第
46、三批自贸区设立，并印发山东省推广上海自贸试验区可复制改革试点经验工作方案推进申报工作。广西 2016 年表示正积极申报设立中国（北部湾）自由贸易试验区。2017 年 3 月，湖南自由贸易试验区申报方案专家论证会在京召开，副省长何报翔要求全省相关部门抓紧研究、制定、完善中国（湖南）自由贸易试验区申报总体方案，争取尽早上报国务院和商务部。山西在 2017 年 8 月宣布启动自贸区申报工作，并且推出了中国（山西）自由贸易试验区整体空间布局，规划设想初步按照“一区四园”进行布局。安徽表示 2019年上半年，将以合肥、芜湖、马鞍山三市打包申报设立安徽自贸实验区。江苏有望受益于长三角自贸区设立和上海自贸区
47、扩围。根据地方发改委的回复，国家已经暂停批复新的自贸区，各省正积极落实推进复制推广自贸区改革试点先进经验等系列相关工作。尽管如此，在新一轮扩大开放的大背景下，各省仍在积极筹备申报，为下一轮自贸区审批做好前期工作。图表18：山东、广西、山西、安徽潜在受益标的梳理 2 0 4 1 5 5 0 0/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 1 9 1 0:1 0 策略专题报告 研究源于数据 15 研究创造价值 省份 代码 公司简称 PE（TTM）所属行业 省份 代码 公司简称 PE（TTM）所属行业 山东省 600735.SH 新华锦 44.41 商业贸易 广西壮族自治区 000978.SZ 桂林
48、旅游 30.95 休闲服务 600858.SH 银座股份 68.45 603869.SH 新智认知 21.36 600898.SH 国美通讯-36.07 600712.SH 南宁百货-68.59 商业贸易 601366.SH 利群股份 32.24 000582.SZ 北部湾港 29.63 交通运输 603708.SH 家家悦 31.65 600368.SH 五洲交通 10.85 600017.SH 日照港 17.37 交通运输 000528.SZ 柳工 15.06 机械设备 600180.SH 瑞茂通 16.12 000608.SZ 阳光股份 488.65 房地产 600350.SH 山东高速
49、 8.40 002175.SZ 东方网络-9.28 传媒 601298.SH 青岛港 18.95 600936.SH 广西广电 53.64 603167.SH 渤海轮渡 13.44 山西省 002640.SZ 跨境通 35.52 商业贸易 603223.SH 恒通股份 31.69 000755.SZ 山西路桥 50.40 交通运输 000680.SZ 山推股份 63.26 机械设备 601006.SH 大秦铁路 8.87 000811.SZ 冰轮环境 23.75 300486.SZ 东杰智能 45.42 机械设备 000880.SZ 潍柴重机 67.09 600169.SH 太原重工 192.
50、00 002026.SZ 山东威达 19.56 600495.SH 晋西车轴 202.90 002073.SZ 软控股份-19.59 000673.SZ 当代东方-3.23 传媒 002111.SZ 威海广泰 22.82 安徽省 600054.SH 黄山旅游 15.10 休闲服务 002248.SZ 华东数控-5.40 603199.SH 九华旅游 29.95 002353.SZ 杰瑞股份 39.12 000417.SZ 合肥百货 20.64 商业贸易 002490.SZ 山东墨龙 45.89 603031.SH 安德利 66.99 002526.SZ 山东矿机 35.51 600012.SH
