1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|行业点评 2019 年 09 月 01 日 煤炭开采煤炭开采 煤价高位回落不改中报业绩向好煤价高位回落不改中报业绩向好 继续关注核心硬资产继续关注核心硬资产 业绩表现：上半年煤企合计盈利业绩表现：上半年煤企合计盈利 529 亿元。亿元。2019 年上半年，尽管煤价小幅下跌，但在产销量上升，企业财务杠杆率降低，资产结构优化的作用下，煤炭企业业绩仍然维持增长。我们统计的 27 家上市煤企上半年合计实现营业收入 5050 亿元，同比增长 17.1%；实现归母净利润 529.1 亿元，同比增长10.6%；扣非后归母净利润 505.6 亿元
2、，同比增长 7.1%。财务表现：盈利能力稍有下滑，资产负债率小幅下降。财务表现：盈利能力稍有下滑，资产负债率小幅下降。盈利能力方面，我们统计的 27 家煤企毛利率、净利率、ROE 分别为29.1%、13%、8.5%，较去年同期分别下降 3.5%、0.9%、0.1%；期间费用方面，2019 年上半年，受营收规模上升影响，煤企期间费用同比增长 2.2%，但期间费用率较去年同期下降1.5 个百分点至 10.3%；偿债能力方面，在继续实现高额净利润的同时，煤企的现金流情况继续好转，19 年上半年煤企经营活动净现金流合计 1014.2 亿元，同比增长23.1%；资产负债率均值 49.4%，较去年同期下降
3、 1.3 个百分点。经营表现：产销小幅上涨，吨煤销售毛利微降。经营表现：产销小幅上涨，吨煤销售毛利微降。产销方面，上半年煤企合计原煤产量 5.16 亿吨，同比增长 4.3%，煤炭销量 7.09 亿吨，同比增长 3.8%；价格方面，上半年煤企平均吨煤综合售价 459 元/吨，同比下滑 0.4%；吨煤销售成本 309 元/吨，同比上涨 2.9%；由于成本涨幅高于售价，吨煤销售毛利较去年同期下滑 2.1 个百分点至 150 元/吨。下半年价格展望：动弱焦强。下半年价格展望：动弱焦强。动力煤方面，我们认为当下煤价虽处于弱势震荡，但下行空间有限，何时能走出低谷需待需求配合，下半年港口煤价中枢或进一步下移
4、至 570580 元/吨，同比下降 8%9.6%。炼焦煤方面，考虑到焦煤未来产能增量极其有限，下游需求总体平稳，我们预计下半年焦煤价格仍将维持高位震荡格局，下跌幅度有限。投资策略：投资策略：我们建议关注三条主线：一是关注煤炭板块中的核心资产，如中国神华、陕西煤业、西山煤电、露天煤业；二是关注低 PB 焦煤股，如平煤股份；三是关注山西国改概念的潞安环能、山煤国际。风险提示：风险提示：在建矿井投产进度超预期，新建矿井项目批复加速，需求超预期细化，进口煤管控放松。增持（维持）增持（维持）行业走势行业走势 作者作者分析师分析师 丁婷婷丁婷婷 执业证书编号：S0680512050001 邮箱： 研究助理
5、研究助理 张津铭张津铭 邮箱： 相关研究相关研究 1、煤炭开采：坚守核心资产，关注焦煤股破净修复及山西国改2019-07-11 2、煤炭开采：山西开展能源革命综合改革试点2019-05-30 3、煤炭开采：关于煤炭供给格局的“3 问 3 答”2019-05-30 重点标的重点标的 股票股票 股票股票 投资投资 EPS（元）（元）P E 代码代码 名称名称 评级评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 601088 中国神华 买入 2.21 2.16 2.14 2.19 8.46 8.65 8.73 8.53 601225 陕西煤业 增
6、持 1.10 1.12 1.17 1.22 8.09 7.95 7.61 7.30 000983 西山煤电 0.57 0.65 0.68 0.70 9.60 9.10 8.64 8.37 002128 露天煤业 1.24 1.32 1.39 1.45 5.77 6.33 5.99 5.77 601699 潞安环能 0.89 1.06 1.13 1.17 7.48 6.98 6.56 6.32 600546 山煤国际 增持 0.11 0.56 0.64 0.68 63.18 12.41 10.86 10.22 601666 平煤股份 增持 0.30 0.51 0.54 0.59 12.87 7.
7、57 7.15 6.54 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所（未评级公司为 wind 一致预期）-16%0%16%32%2018-092019-012019-052019-08煤炭开采沪深300 2019 年 09 月 01 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.上半年回顾.4 1.1.行业概况：动力煤价格回落，焦煤维持高位.4 1.2.市场表现：跑输沪深 300 指数 12.6 个百分点.5 2.业绩表现：上半年合计盈利 529 亿元.7 3.财务分析.10 3.1.盈利能力：毛利率、净利率、ROE 稍有下滑.10 3.2.营运能力：应收账款、存
8、货周转天数均同比下降.13 3.3.期间费用：期间费用率维持小幅下降.15 3.4.偿债能力：现金流持续改善，偿债能力进一步提升.17 4.经营分析.19 4.1.产销：产销量同比均小幅增长.19 4.2.价格：成本涨幅高于售价，吨煤毛利微降.22 5.下半年展望：动弱焦强，关注三主线.23 5.1.动力煤：中枢进一步下移至 570580 元/吨.23 5.2.炼焦煤：供给刚性支撑价格高位震荡.25 5.3.投资策略.25 6.风险提示.25 图表目录图表目录 图表 1：6 月我国原煤产量创自 2012 年以来单月新高（万吨）.4 图表 2：2019 年上半年我国原煤累计产量同比增长 2.6%
9、（万吨）.4 图表 3：1 月我国进口煤数量创近 5 年新高（万吨）.4 图表 4：2019 年上半年我国累计进口煤炭数量同比增长 5.8%（万吨）.4 图表 5：2019 年上半年我国火电发电量同比微增 0.2%（亿千瓦时）.5 图表 6：2019 年上半年我国生铁累计产量同比增长 7.9%（万吨）.5 图表 7：2019 年上半年秦皇岛 Q5500 现货价格同比下降 8.8%（元/吨）.5 图表 8：2019 年上半年京唐港山西主焦煤价格同比上涨 3.9%（元/吨）.5 图表 9：煤炭行业位居 29 个中信一级行业第 17 位（截至 8 月 30 日）.6 图表 10：中信煤炭板块公司涨跌
10、幅排行（截至 2019 年 8 月 30 日）.6 图表 11：煤企 2019 年上半年业绩表现（百万）.8 图表 12：2019 年上半年煤企营业收入同比增长 17.1%（亿元）.9 图表 13：2019 年上半年煤企营业收入排行.9 图表 14：煤企 2019 年上半年业绩表现（百万）.10 图表 15：煤企 2019 年上半年盈利能力.11 图表 16：煤企毛利率、ROE 历年走势.12 图表 17：2019 年上半年煤企毛利率排行.12 图表 18：2019 年上半年煤企 ROE 排行.13 图表 19：煤企应收账款及存货周转情况（百万）.14 图表 20：2019 年上半年煤企应收账
11、款周转天数排行.15 图表 21：2019 年上半年煤企存货周转天数排行.15 图表 22：煤企期间费用情况.16 2019 年 09 月 01 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 23：煤企期间费用率历年走势.17 图表 24：2019 年上半年煤企期间费用率排行.17 图表 25：煤企偿债能力（百万）.18 图表 26：煤企资产负债率及营业收入现金比历年走势.19 图表 27：2019 年上半年煤企资产负债率排行.19 图表 28：煤企产销情况（万吨）.20 图表 29：2019 年上半年煤企原煤产量排行（剔除神华）（万吨）.21 图表 30：2019 年上
12、半年煤企产量增速排行.21 图表 31：2019 年上半年煤企吨煤销售价格、销售成本、销售毛利情况（元/吨）.22 图表 32：秦皇岛 Q5500 平仓价（元/吨）.23 图表 33：2019 年 17 月我国累计进口动力煤同比增长 3.9%（万吨）.24 图表 34：环渤海 8 港库存（万吨）.24 图表 35：全国重点电厂库存（万吨）.24 图表 36：沿海六大电库存（万吨）.24 图表 37：全国重点电日耗（万吨）.24 图表 38：沿海六大电日耗（万吨）.24 图表 39：2019 年 17 月我国累计进口炼焦煤同比增长 18%（万吨）.25 图表 40：炼焦精煤供需情况（万吨）.25
13、 2019 年 09 月 01 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.上半年上半年回顾回顾 1.1.行业概况：行业概况：动力煤价格回落，焦煤维持高位动力煤价格回落，焦煤维持高位 矿难影响日趋弱化，供给增速有所加快。矿难影响日趋弱化，供给增速有所加快。2019 年年初受陕西榆林、内蒙银漫等矿难频发影响，上半年各主产地尤其陕西地区煤矿安监力度骤然家具，导致煤矿生产首先，产量释放速度整体放缓。但随着时间推移，各矿陆续整改完毕，恢复正常生产，矿难影响逐步消退，外加先进产能的不断投产，原煤生产速度加快，6 月当月产量创自月当月产量创自 2012 年以年以来新高来新高。据国家统
14、计局数据，2019 年上半年我国原煤累计产量年上半年我国原煤累计产量 17.6 亿吨，同比增长亿吨，同比增长2.6%，增速较去年同期下滑，增速较去年同期下滑 1.3 个百分点。个百分点。受国内煤炭市场供给偏紧影响及国内外价差影响，2019 年上半年年上半年进口煤继续保持增长态势，进口煤继续保持增长态势，16 月累计进口月累计进口 1.5 亿吨，同比增亿吨，同比增长长 5.8%，增速较去年同期下滑，增速较去年同期下滑 4.1 个百分点。个百分点。图表 1：6 月我国原煤产量创自 2012 年以来单月新高（万吨）图表 2：2019 年上半年我国原煤累计产量同比增长 2.6%（万吨）资料来源：国家统
15、计局，国盛证券研究所 资料来源：国家统计局，国盛证券研究所 图表 3：1 月我国进口煤数量创近 5 年新高（万吨）图表 4：2019 年上半年我国累计进口煤炭数量同比增长 5.8%（万吨）资料来源：海关总署，国盛证券研究所 资料来源：海关总署，国盛证券研究所 2019 年 09 月 01 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 火电增速明显下滑，生铁产量大幅增长。火电增速明显下滑，生铁产量大幅增长。2019 年以来，我国经济继续保持平稳向好的态势，全国用电量保持较快速增长，上半年全社会用电量 3.4 万亿千瓦时，同比增长 5%。但受水电、新能源挤压及去年高基数影响，16
16、月累计完成火电发电量月累计完成火电发电量 2.4 万亿千瓦时，万亿千瓦时，同比微增同比微增 0.2%，增速较去年同期大幅下滑，增速较去年同期大幅下滑 7.8 个百分点。个百分点。16 月累计完成生铁产量月累计完成生铁产量 4亿吨，同比增长亿吨，同比增长 7.9%，增速较去年同期提高，增速较去年同期提高 7.4 个百分点。个百分点。图表 5：2019 年上半年我国火电发电量同比微增 0.2%（亿千瓦时）图表 6：2019 年上半年我国生铁累计产量同比增长 7.9%（万吨）资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 动力煤价格高位回落，焦煤价格高位震荡。动力煤价格高位回
17、落，焦煤价格高位震荡。2019 年上半年，秦皇岛 Q5500 动力煤现货均价 605 元/吨，同比下降 8.8%，其中 Q2 均价 609 元/吨，环比上涨 1.1%；京唐港主焦煤（山西产）上半年均价 1820 元/吨，同比上涨 3.9%，其中 Q2 均价 1776 元/吨，环比下降 4.9%。图表 7：2019 年上半年秦皇岛 Q5500 现货价格同比下降 8.8%（元/吨）图表 8：2019 年上半年京唐港山西主焦煤价格同比上涨 3.9%（元/吨）资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 1.2.市场表现：市场表现：跑输沪深跑输沪深 300 指数指数 12.6
18、 个百分点个百分点 截至 8 月 30 日，上证指数上涨 15.7%，沪深 300 指数上涨 26.2%，中信煤炭指数上涨13.6%，跑输沪深跑输沪深 300 指数指数 12.6 个百分点，位居个百分点，位居 29 个行业涨跌幅榜第个行业涨跌幅榜第 17 位。位。个股方面，个股方面，2019 年至今，中信煤炭板块上市公司中年至今，中信煤炭板块上市公司中 24 家上涨，家上涨，12 家下跌。家下跌。2019 年 09 月 01 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 涨幅前五：美锦能源、山煤国际、红阳能源、恒源煤电、云煤能源，分别上涨 188.2%、109.3%、46%、2
19、9.8%、25.8%；跌幅前五：陕西黑猫、ST 安泰、永东股份、昊华能源、宝泰隆，分别下跌 18.3%、11.9%、9.8%、5.7%、5.5%。图表 9：煤炭行业位居 29 个中信一级行业第 17 位（截至 8 月 30 日）资料来源：wind，国盛证券研究所 图表 10：中信煤炭板块公司涨跌幅排行（截至 2019 年 8 月 30 日）股票代码股票代码 公司名称公司名称 现价现价（元（元/股）股）涨跌幅涨跌幅 000723.SZ 美锦能源 9.25 188.2%600546.SH 山煤国际 6.95 109.3%600758.SH 红阳能源 4.72 46.0%600971.SH 恒源煤电
20、 5.76 29.8%600792.SH 云煤能源 3.37 25.7%600725.SH ST 云维 2.93 24.7%601225.SH 陕西煤业 8.90 24.0%002128.SZ 露天煤业 8.35 16.6%600157.SH 永泰能源 1.56 16.4%601699.SH 潞安环能 7.41 15.0%600188.SH 兖州煤业 9.57 14.8%000983.SZ 西山煤电 5.88 12.3%600395.SH 盘江股份 5.15 10.1%601666.SH 平煤股份 3.86 9.7%600348.SH 阳泉煤业 5.25 9.3%601088.SH 中国神华
21、18.69 8.7%000780.SZ 平庄能源 3.05 7.6%600397.SH 安源煤业 2.33 6.9%601898.SH 中煤能源 4.82 5.4%600997.SH 开滦股份 5.61 3.1%600123.SH 兰花科创 6.45 3.1%2019 年 09 月 01 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 600121.SH 郑州煤电 2.41 1.3%000552.SZ 靖远煤电 2.50 1.2%600714.SH 金瑞矿业 5.77 0.2%601001.SH 大同煤业 4.26-0.2%600740.SH 山西焦化 7.74-1.1%6019
22、18.SH 新集能源 2.96-1.3%603113.SH 金能科技 10.47-2.6%600403.SH 大有能源 3.47-3.5%000937.SZ 冀中能源 3.54-3.7%600508.SH 上海能源 8.92-4.9%601011.SH 宝泰隆 5.20-5.5%601101.SH 昊华能源 5.49-5.7%002753.SZ 永东股份 7.92-9.8%600408.SH ST 安泰 2.29-11.9%601015.SH 陕西黑猫 3.31-18.3%资料来源：wind，国盛证券研究所 2.业绩表现业绩表现：上半年合计盈利：上半年合计盈利 529 亿元亿元 2019 年上
23、半年，尽管煤价小幅下跌，但在煤炭产能持续释放，销量上升，企业财务杠年上半年，尽管煤价小幅下跌，但在煤炭产能持续释放，销量上升，企业财务杠杆率降低，资产结构优化的作用下，煤炭企业业绩仍然维持增长。杆率降低，资产结构优化的作用下，煤炭企业业绩仍然维持增长。我们统计了 27 家上市煤企，上半年合计实现营业收入 5050 亿元，同比增长 17.1%；实现归母净利润 529.1亿元，同比增长 10.6%；扣非后归母净利润 505.6 亿元，同比增长 7.1%。若剔除神华后，营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润增速均大幅提高，分别为 27.8%、15.3%、15.3%。2019 年 09 月 01 日
24、P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 11：煤企 2019 年上半年业绩表现（百万）公司名称公司名称 营业收入营业收入 归母净利润归母净利润 扣非后归母净利润扣非后归母净利润 2018H 2019H 同比同比 2018H 2019H 同比同比 2018H 2019H 同比同比 露天煤业 4,264 9,533 7.4%1,177 1,375 16.8%1,196 1,367 14.4%陕西煤业 26,243 32,586 24.2%5,944 5,871-1.2%5,952 5,779-2.9%恒源煤电 3,148 3,318 5.4%453 494 9.1%455
25、495 8.8%新集能源 4,562 4,602 0.9%765 739-3.4%657 744 13.2%昊华能源 3,005 2,723-10.0%638 446-30.0%631 429-32.0%中煤能源 50,210 61,032 21.3%2,756 3,788 37.4%2,754 3,746 36.0%上海能源 3,420 3,675 7.4%603 482-20.1%607 476-21.6%中国神华 127,380 116,365-8.6%22,977 24,243 5.5%23,017 22,682-1.5%兖州煤业 76,308 105,976 38.9%4,341 5
26、,361 23.5%4,534 5,023 10.8%山煤国际 20,779 19,822-3.9%281 506 79.9%292 556 90.2%红阳能源 3,695 3,293-10.9%47 131 177.7%0 59 76856.2%大同煤业 5,309 5,700 7.4%475 455-4.2%479 453-5.3%郑州煤电 2,389 1,982-17.0%103 11-89.7%72 4-94.5%大有能源 3,870 2,974-23.1%448 111-75.3%457 93-79.7%平庄能源 1,085 942-13.1%-23-187 707.4%-47-19
27、1 306.2%靖远煤电 2,194 2,031-7.4%340 276-18.8%337 274-18.6%安源煤业 2,142 2,617 22.2%56 12-79.2%76 18-76.0%西山煤电 15,256 16,933 11.0%1,115 1,268 13.7%1,127 1,280 13.6%冀中能源 10,784 11,405 5.8%605 457-24.4%684 416-39.1%永泰能源 10,669 9,684-9.2%337 91-73.0%-349 39-111.2%开滦股份 10,017 10,870 8.5%582 723 24.1%581 721 24
28、.0%盘江股份 2,953 3,286 11.3%528 622 17.8%495 557 12.5%潞安环能 10,862 11,264 3.7%1,391 1,503 8.0%1,388 1,510 8.8%平煤股份 9,512 12,221 25.3%310 595 92.0%306 585 90.9%兰花科创 4,078 4,123 1.1%629 545-13.3%572 552-3.4%阳泉煤业 16,817 15,526-7.7%886 1,063 20.1%840 1,062 26.5%淮北矿业 448 30,505-11.8%72 1,926 2568.3%72 1,829
29、2452.2%合计合计 431,398 504,988 17.1%47,837 52,906 10.6%47,184 50,557 7.1%合计（剔除合计（剔除神华）神华）304,018 388,623 27.8%24,860 28,663 15.3%24,167 27,875 15.3%资料来源：wind，国盛证券研究所 2019 年 09 月 01 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 12：2019 年上半年煤企营业收入同比增长 17.1%（亿元）资料来源：wind，国盛证券研究所 图表 13：2019 年上半年煤企营业收入排行 资料来源：wind，国盛证券
30、研究所 分季度来看，分季度来看，2019 年 Q2 单季实现营业收入 2,679 亿元，环比增长 13.0%；实现归母净利润 267.2 亿元，环比增长 2%；扣非后归母净利润 261.9 亿元，环比增长 7.5%。若剔除神华后，煤企营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润增速分别为 15.8%、10.8%和 14.1%。2019 年 09 月 01 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 14：煤企 2019 年上半年业绩表现（百万）公司名称公司名称 营业收入营业收入 归母净利润归母净利润 扣非后归母净利润扣非后归母净利润 2019Q1 2019Q2 环比环比 2
31、019Q1 2019Q2 环比环比 2019Q1 2019Q2 环比环比 露天煤业 2,381 7,153 200.4%798 576-27.8%798 570-28.6%陕西煤业 14,405 18,181 26.2%2,775 3,097 11.6%2,497 3,282 31.5%恒源煤电 1,624 1,695 4.4%237 258 8.9%239 256 7.1%新集能源 2,286 2,316 1.3%408 331-18.7%413 331-19.9%昊华能源 1,389 1,334-4.0%219 228 4.2%207 222 7.2%中煤能源 29,552 31,479
32、6.5%1,541 2,247 45.8%1,530 2,216 44.9%上海能源 1,863 1,812-2.7%243 239-1.8%237 239 0.8%中国神华 57,011 59,354 4.1%12,587 11,656-7.4%11,346 11,336-0.1%兖州煤业 48,244 57,732 19.7%2,308 3,052 32.2%2,230 2,793 25.3%山煤国际 8,208 11,614 41.5%221 286 29.5%222 334 50.1%红阳能源 1,853 1,440-22.3%95 37-61.3%93-34-137.0%大同煤业 2
33、,637 3,063 16.1%236 219-7.3%219 235 7.3%郑州煤电 1,003 978-2.5%6 4-37.1%1 3 101.7%大有能源 1,570 1,405-10.5%154-43-127.9%135-42-131.3%平庄能源 403 540 34.1%-176-11-93.9%-176-16-91.0%靖远煤电 1,265 766-39.5%150 126-16.3%147 127-13.3%安源煤业 1,561 1,057-32.3%19-7-138.9%27-9-133.3%西山煤电 8,510 8,422-1.0%594 674 13.4%596 68
34、4 14.8%冀中能源 5,646 5,759 2.0%234 223-4.8%177 239 35.0%永泰能源 5,261 4,424-15.9%32 59 81.3%8 32 318.6%开滦股份 5,702 5,168-9.4%368 354-3.9%367 354-3.4%盘江股份 1,644 1,642-0.1%296 326 10.3%294 263-10.3%潞安环能 5,620 5,644 0.4%870 632-27.3%880 629-28.5%平煤股份 5,710 6,511 14.0%323 272-15.9%316 269-14.9%兰花科创 1,889 2,234
35、 18.3%210 335 59.6%212 340 59.9%阳泉煤业 8,089 7,437-8.1%529 534 0.9%525 537 2.2%淮北矿业 11,751 18,754 59.6%909 1,016 11.7%829 1,000 20.7%合计合计 237,076 267,912 13.0%26,188 26,719 2.0%24,369 26,189 7.5%合计（剔合计（剔除神华）除神华）180,065 208,558 15.8%13,601 15,063 10.8%13,023 14,853 14.1%资料来源：wind，国盛证券研究所 3.财务分析财务分析 3.1
36、.盈利能力：毛利率、净利率、盈利能力：毛利率、净利率、ROE 稍有下滑稍有下滑 毛利率方面，毛利率方面，煤企平均毛利率为 29.1%，较去年同期下降 3.5 个百分点，其中排名前三的分别为昊华能源（55.4%）、大同煤业（54.8%）、陕西煤业（43.9%）；2019 年 09 月 01 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 净利率方面，净利率方面，煤企平均净利率为 13.0%，较去年同期下降 0.9 个百分点，其中排名前三的分别为陕西煤业（25.8%）、中国神华（24.8%）、昊华能源（20.3%）；ROE 方面，方面，煤企平均 ROE 为 8.5%，较去年同期降低
37、 0.1 个百分点，其中排名前三的分别为新集能源（12.9%）、陕西煤业（11.3%）、淮北矿业（11.2%）。图表 15：煤企 2019 年上半年盈利能力 公司名称公司名称 毛利率毛利率 净利率净利率 ROE 2018H 2019H 同比同比 2018H 2019H 同比同比 2018H 2019H 同比同比 露天煤业 49.6%27.7%-21.9%27.8%15.0%-12.8%10.5%10.1%-0.4%陕西煤业 54.7%43.9%-10.7%33.6%25.8%-7.8%13.1%11.3%-1.7%恒源煤电 39.2%38.8%-0.4%14.4%14.8%0.4%6.5%6.
38、3%-0.2%新集能源 46.5%41.1%-5.4%18.3%17.9%-0.4%14.6%12.9%-1.6%昊华能源 54.1%55.4%1.3%23.5%20.3%-3.2%8.3%5.5%-2.8%中煤能源 30.4%31.7%1.3%8.6%9.8%1.1%3.1%4.0%1.0%上海能源 38.5%31.1%-7.4%17.1%12.4%-4.7%6.6%5.0%-1.6%中国神华 41.4%42.5%1.1%22.0%24.8%2.8%7.5%7.3%-0.2%兖州煤业 20.9%13.9%-7.0%7.4%6.6%-0.8%7.7%8.5%0.8%山煤国际 13.6%20.3
39、%6.6%3.5%5.3%1.8%5.5%7.5%1.9%红阳能源 16.0%17.4%1.4%1.3%4.0%2.7%0.9%2.4%1.5%大同煤业 58.3%54.8%-3.5%14.9%12.6%-2.3%8.7%7.8%-0.9%郑州煤电 35.7%27.7%-8.0%9.7%4.6%-5.0%3.0%0.3%-2.7%大有能源 33.8%27.0%-6.8%11.7%3.3%-8.4%6.2%1.3%-4.9%平庄能源 43.1%23.5%-19.6%-2.1%-19.8%-17.7%-0.5%-4.7%-4.2%靖远煤电 29.4%27.2%-2.3%15.5%13.6%-1.9
40、%4.9%3.7%-1.1%安源煤业 14.6%10.4%-4.1%2.6%0.3%-2.3%6.8%1.4%-5.4%西山煤电 31.9%32.9%0.9%8.4%8.6%0.2%6.0%6.3%0.3%冀中能源 25.5%21.5%-4.0%6.5%5.4%-1.0%3.1%2.3%-0.8%永泰能源 25.5%31.2%5.7%3.4%1.6%-1.9%1.4%0.4%-1.0%开滦股份 14.8%15.5%0.7%6.7%7.6%0.9%6.1%6.7%0.6%盘江股份 34.9%37.0%2.0%17.9%18.9%1.0%8.1%9.4%1.2%潞安环能 40.7%40.6%-0.
41、1%12.2%13.4%1.2%6.4%6.1%-0.3%平煤股份 18.7%19.3%0.6%3.8%5.6%1.8%2.5%4.5%2.0%兰花科创 40.4%38.7%-1.7%13.9%11.9%-2.0%6.5%5.3%-1.2%阳泉煤业 17.0%20.4%3.3%5.7%7.1%1.3%5.5%4.9%-0.6%淮北矿业 38.6%16.8%-21.8%16.1%6.5%-9.6%4.1%11.2%7.2%均值均值 32.6%29.1%-3.5%13.9%13.0%-0.9%8.6%8.5%-0.1%资料来源：wind，国盛证券研究所 2019 年 09 月 01 日 P.12
42、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 16：煤企毛利率、ROE 历年走势 资料来源：wind，国盛证券研究所 图表 17：2019 年上半年煤企毛利率排行 资料来源：wind，国盛证券研究所 2019 年 09 月 01 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 18：2019 年上半年煤企 ROE 排行 资料来源：wind，国盛证券研究所 3.2.营运能力：营运能力：应收账款、存货周转天数均同比下降应收账款、存货周转天数均同比下降 近年来，由于煤炭形势的持续好转，煤企近年来，由于煤炭形势的持续好转，煤企的市场地位和议价能力逐渐增强，的市场地位和议
43、价能力逐渐增强，营运营运持续好持续好转转。应收账款方面，应收账款方面，2019 年上半年煤企应收账款规模 661.3 亿元，同比上升 1.92%；应收账款周转天数 51 天，同比下降 7.2%，其中应收账款周转天数最低的公司分别为兰花科创（5 天）、淮北矿业（8 天）、恒源煤电（10 天）；存货方面，存货方面，2019 年上半年煤企存货规模 458.5 亿元，同比增长 2.2%；存货周转天数 45 天，同比下降 20.6%，其中存货周转天数最低的公司分别为阳泉煤业（9 天）、盘江股份（9 天）、淮北矿业（10 天）。2019 年 09 月 01 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读
44、本报告末页声明 图表 19：煤企应收账款及存货周转情况（百万）公司名称公司名称 应收账款应收账款 应收账款周转天数应收账款周转天数 存货存货 存货周转天数存货周转天数 18H 19H 同比同比 18H 19H 同比同比 18H 19H 同比同比 18H 19H 同比同比 露天煤业 3,059 3,440 12.5%108 58-46.5%359 1,366 280.2%29 22-22.1%陕西煤业 4,314 3,772-12.5%31 22-28.6%1,048 1,114 6.3%14 11-24.6%恒源煤电 218 196-10.4%12 10-17.4%304 239-21.3%2
45、8 23-18.4%新集能源 400 491 22.7%18 19 6.1%223 267 19.7%15 18 16.7%昊华能源 411 178-56.6%18 11-42.7%349 261-25.2%53 44-17.1%中煤能源 6,897 7,529 9.2%24 18-23.9%7,575 7,840 3.5%39 35-10.2%上海能源 277 354 27.9%12 12-4.5%323 412 27.4%26 26 0.8%中国神华 13,740 10,355-24.6%19 15-23.8%14,925 12,951-13.2%32 31-3.9%兖州煤业 3,927
46、7,085 80.4%9 10 9.5%5,397 6,233 15.5%14 11-20.3%山煤国际 3,557 2,978-16.3%30 27-8.8%1,624 1,534-5.6%17 18 8.9%红阳能源 1,265 1,544 22.0%55 73 31.7%262 274 4.8%21 19-7.2%大同煤业 1,198 1,178-1.6%45 34-23.6%292 420 43.7%24 26 6.7%郑州煤电 2,005 2,123 5.9%146 178 21.5%289 311 7.7%37 37-0.4%大有能源 1,301 1,177-9.5%59 68 1
47、6.4%236 397 68.5%18 26 38.7%平庄能源 812 577-28.9%113 107-4.9%103 122 18.2%21 20-4.8%靖远煤电 575 732 27.3%41 45 11.1%318 315-1.2%35 39 11.5%安源煤业 618 621 0.5%48 41-13.6%172 102-40.3%15 10-30.4%西山煤电 2,789 2,414-13.5%32 23-28.8%3,433 3,737 8.9%58 55-5.6%冀中能源 3,301 2,049-37.9%60 33-45.4%859 771-10.2%18 14-22.1
48、%永泰能源 1,556 2,629 69.0%47 47 0.5%622 806 29.4%14 19 41.9%开滦股份 2,581 2,223-13.9%41 36-13.5%1,122 1,029-8.2%24 23-3.9%盘江股份 446 445-0.2%32 26-18.9%118 102-13.1%11 9-22.5%潞安环能 4,776 4,906 2.7%74 68-7.5%1,473 1,169-20.6%35 26-27.4%平煤股份 1,637 1,273-22.3%34 14-58.6%2,023 1,518-25.0%42 24-42.5%兰花科创 92 143 5
49、5.2%6 5-26.6%660 649-1.7%46 41-11.0%阳泉煤业 2,882 4,109 42.5%31 39 27.2%673 619-7.9%9 9-2.3%淮北矿业 245 1,606 556.6%92 8-91.3%74 1,290 1650.4%48 10-79.6%均值均值 64,879 66,126 1.9%55 51-7.2%44,854 45,847 2.2%57 45-20.6%资料来源：wind，国盛证券研究所 2019 年 09 月 01 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 20：2019 年上半年煤企应收账款周转天数排
50、行 图表 21：2019 年上半年煤企存货周转天数排行 资料来源：wind，国盛证券研究所 资料来源：wind，国盛证券研究所 3.3.期间费用：期间费用：期间费用率期间费用率维持维持小幅下降小幅下降 期间费用方面，期间费用方面，2019 年上半年，受营收规模上升影响，煤企期间费用合计 519.8 亿元，同比增长 2.2%。销售费用 154.7 亿元，同比增长 16.3%；管理费用 246.8 亿元，同比下降 2.1%；财务费用 118.4 亿元，同比下降 4%。期间费用率方面期间费用率方面，2019 年上半年，煤企期间费用率 10.3%，较去年同期下滑 1.5 个百分点。期间费用率最低的三家
