1、 1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。1111 月社零略超预期，永辉中百达成经营协作，珀莱雅彩妆有月社零略超预期，永辉中百达成经营协作，珀莱雅彩妆有望大幅推进望大幅推进 11 月社零同比名义增长月社零同比名义增长 8.0%，受双十一大促及基数影响，略超预期，受双十一大促及基数影响，略超预期，其中，其中化妆品板块增速大幅提升化妆品板块增速大幅提升。据国家统计局及 Wind 数据，2019 年 11 月，社会消费品零售总额 38094 亿元，同比名义增长 8.0%，增速环比+0.8pct，扣除价格因素实际增长
2、4.9%；限额以上单位消费品零售额 13965 亿元，同比增长 4.4%，增速环比+3.2pct；排除汽车因素增长 9.1%（增速+0.8pct），整体略超预期，主要受双十一大促及基数影响所致。分品类来看：1）必需品类增速有所抬升。其中限额以上粮油食品、日用品、饮料、烟酒同比增长约 8.9%、17.5%、13.0%、8.3%，增速环比-0.1pct、+5.5pct、+3.5pct、+3.9pct；2）可选品类相对必需品类，弹性更强。其中受双十一大促影响，2019 年 11 月限额以上化妆品大幅回升 10.6pct 至 16.8%，呈两位数增长；黄金珠宝相对 10 月增速回升 3.4pct 至-
3、1.1%；限额以上纺织服饰、家电、家具同比增长 4.6%、9.7%、6.5%，增速环比+5.4pct、+9.0pct、+4.7pct。必需消费中，永辉取消中百集团要约收购、但给予业绩指引，中百集团当前必需消费中，永辉取消中百集团要约收购、但给予业绩指引，中百集团当前估值仅估值仅 0.3 倍倍 PS，重点推荐。重点推荐。据公司公告，永辉超市取消要约收购中百集团，但同时双方共同制定合作发展计划，进一步推进中百集团经营班子市场化改革，给予力争在三年时间，将其主营业务销售净利率提至 2.5%的业绩计划。具体地：1）中百集团董事长由武汉国资提名，总经理由永辉超市提名，经由中百集团董事会聘任产生，经营团队
4、对董事会负责；在原有聘任合同有效的前提下将经营管理团队明确为从市场机制遴选，受制于董事会领导下的经理人身份，享受公平市场待遇；2）双方支持中百集团提出的股份回购以进行员工股权激励的方案，武汉国资将协助中百集团员工股权激励计划获得国资主管部门的审批；3）永辉将在确保不影响中百集团市场化主体地位以及独立性的前提下帮助中百集团优化业务流程，在采购、物流、人资、财务预算管理等各方面加强合作，协同发展。永辉自 2014 年先后多次增持中百，并于 2019 年 3 月对中百正式发起要约收购，我们认为其中缘由一则因为湖北对其全国布局具备战略意义，二则因为中百作为龙头的区域地位；此次虽要约收购取消，但协作力度
5、不改，有利于中百提升供应链水平及经营管理效率；中百集团当前年收入 150 亿元，当前净利率稳态仅 0.5%，当前股价对应估值仅 0.3 倍 PS，重点推荐。珀莱雅旗下中高端彩妆彩棠发布新品，珀莱雅旗下中高端彩妆彩棠发布新品，2020 年彩妆板块有望实现较大年彩妆板块有望实现较大进展。进展。2019 年 12 月 19 日，彩棠北京新品发布会上发布型 CHINA彩棠 青瓷系列新品，包含彩棠釉光无暇粉底液、彩棠浮光掠影修容盘、彩棠雾瓷本色唇膏、彩棠点彩琉纹眼颊盘；在外观设计上运用青瓷元素，达到素色与质感的和谐统一；在瓶器设计上，应用徽派建筑元素，传承东方美学并彰显品牌智慧。发布会邀请闫妮、姚晨、时
6、尚博主黎贝卡、TOP 主播陈洁 Kiki 参与，构建明星+KOL+直播博主多渠道营销矩阵。公司线上高增，营销玩法持续升级，品类加速拓展：公司以 30%符合业绩增速作为股权激励条件，公司团队积极性较高，管理决策链条短对行业变化反应高效，团队竞争力极强；公司已筹备 200 人电商团队和 80 人社交营销团队，紧Tabl e_Ti t l e 2019 年年 12 月月 22 日日 商贸零售商贸零售 Tabl e_BaseI nf o 行业动态分析行业动态分析 证券研究报告 投资投资评级评级 领先大市领先大市-A 维持维持评级评级 Tabl e_Fi rst St oc k 首选股票首选股票 目标价
7、目标价 评级评级 601933 永辉超市 10.50 买入-A 603708 家家悦 30.00 买入-A 002697 红旗连锁 10.00 买入-A 603983 丸美股份 78.11 买入-A 603605 珀莱雅 104.06 买入-A 002419 天虹股份 13.25 买入-A 002867 周大生 25.75 买入-A 002024 苏宁易购 12.30 买入-A 603214 爱婴室 55.44 买入-A 002127 南极电商 14.75 买入-A Tabl e_C hart 行业表现行业表现 资料来源：Wind资讯%1M 3M 12M 相对收益相对收益-5.30-4.89-
8、31.51 绝对收益绝对收益-6.53-0.40-12.50 刘文正刘文正 分析师 SAC 执业证书编号：S1450519010001 021-35082109 杜玥莹杜玥莹 报告联系人 021-35082358 相关报告相关报告 放眼电商服务生态全景，剖析代运营行业挑战与机遇 2019-11-14 珀莱雅拟与 PRIMA DERM成立合资子公司，10 月猪价同比翻倍推动 CPI 超预期 2019-11-10 零售三季报总结：行业增速环比有所回落，必选稳健且边际向好，可选化妆品龙头景气提升 2019-11-03 商社 Q3 持仓分析：社服环比持仓上升、零售下降，继续推荐优质高成长标的 2019
9、-10-27 社零 9 月增速稳健，化妆品加速，继续推 荐 超 市、化 妆 品、母 婴 龙 头 2019-10-20 -10%-4%2%8%14%20%26%2018-092019-012019-05商贸零售 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。跟市场趋势、线上销售持续高速增长，19 年第三季度布局爆款泡泡面膜单季收入 45%；2019H1 彩妆已实现 200%+增长，此外公司通过合伙人机制+跨境代运营模式持续扩张品牌及品类边界，产品矩阵逐步丰富、具备强劲增长后劲。华熙生物：募投项目稳步推进，技
10、术华熙生物：募投项目稳步推进，技术+成本成本+产业一体化优势下成长潜力巨大产业一体化优势下成长潜力巨大。事件 1：公司拟将 11.1 亿元募集资金投入全资子公司天津华熙，投资方式由增资调整为无息借款，有利于进一步提高募集资金使用效率。事件 2：公司调整部分高管任职，郭珈均先生继续担任公司副总经理，不再担任财务总监，同时拟聘任栾依峥先生出任公司副总经理、财务总监，此次高管调整适应了公司前中后管理需要。事件 3：公司拟将最高不超过 15 亿人民币的暂时闲臵募集资金进行现金管理，且该 15 亿人民币额度可循环滚动使用。公司为全球玻尿酸原料龙头企业，并以透明质酸为主线延伸上下游布局，加码医疗终端业务和
11、护肤品市场，技术+成本+产业一体化优势下成长潜力巨大。公司布局华熙天津透明质酸钠及相关项目和华熙生物生命健康产业园项目，根据招股书预计 2020 年产能逐步释放助推业绩。投资建议：投资建议：2019 年 11 月社零增速 8.0%，增速+0.8pct；排除汽车因素后增速为 9.1%，增速+0.8pct；增速略超预期。对于线下企业而言，考虑去年基数影响及促销影响，单月增速有望回升；而更长维度来看，我们认为，消费缓中趋稳仍或为趋势。在此背景下，一方面推荐增速稳健、整合加速、且受益于 CPI 的必需消费龙头永辉超市、家家悦、红旗连锁等；继续重点推荐行业层面维持高景气度、公司增长强劲且确定性高的化妆品
12、国货崛起龙头珀莱雅、丸美股份、华熙生物、上海家化等；继续重点推荐稀缺母婴零售商爱婴室，预计市值对应 2020 年业绩约为 20-25xPE，同店稳健展店及业绩有望加速开启估值切换行情；并提示关注低估值板块苏宁易购、天虹股份等标的投资机会；以及受益黄金价格提升预期带动下的珠宝板块，老凤祥、周大生和豫园股份。市场回顾：市场回顾：本周（2019.12.16-2019.12.20），商贸零售板块（申万）涨幅 1.85%，在申万 28 个行业中位列 17 位，上证综指涨幅 1.26%，超额收益 0.60%。分子行业来看，珠宝首饰、多业态零售、超市、百货、专业连锁各+7.80%、+2.43%、-0.06%
13、、+2.83%、+2.28%。南宁百货（+17.09%）、中百集团（+11.53%）、兰州民百（+9.45%）涨幅居前；跌幅前三名分别为：汇嘉时代（-9.96%）、红旗连锁（-5.12%）、步步高（-3.80%）。行业要闻：行业要闻：美团点评连续两年入选中国旅游集团20强 达达集团与百联、家家悦等数十家商超合作 风险提示：风险提示：消费需求整体疲软；行业竞争加剧；龙头展店不及预期；营销、创新、展店投入明显增大；商品结构调整失效；CPI大幅下行风险。行业动态分析/商贸零售 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。
14、1.11 月社零略超预期，永辉中百达成经营协作，珀莱雅彩妆有望大月社零略超预期，永辉中百达成经营协作，珀莱雅彩妆有望大幅推进幅推进 1.1.11 月社零增速月社零增速 8.0%，受双十一大促及基数影响，略超预期，受双十一大促及基数影响，略超预期 11 月社零同比名义增长月社零同比名义增长 8.0%，受双十一大促及基数影响，略超预期。，受双十一大促及基数影响，略超预期。据国家统计局及 Wind数据，2019年11月，社会消费品零售总额38094亿元，同比名义增长8.0%，增速环比+0.8pct，扣除价格因素实际增长 4.9%；限额以上单位消费品零售额 13965 亿元，同比增长 4.4%，增速环
15、比+3.2pct；排除汽车因素，11 月消费品零售额 34629 亿元，增长 9.1%（增速+0.8pct）。整体来看，11 月社零增速略超预期，主要受双十一大促及基数影响所致。价上来看，11 月CPI 同比增长 4.5%，涨幅比上月+0.7pct；食品 CPI 同比增长 19.10%，增速提升 3.6pct。图图 1：2019 年年 11 月社零同比增长月社零同比增长 8.0%，扣除价格因素实际增，扣除价格因素实际增 4.9%资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 图图 2：11 月月 CPI 同比上涨同比上涨 4.5%，涨幅环比，涨幅环比+0.7pct 资料来源：国家统计局，安信证券研究中
16、心 分品类数据皆有回暖，可选弹性更强。分品类数据皆有回暖，可选弹性更强。其中：1）必需品类增速有所抬升。其中限额以上粮油食品、日用品、饮料、烟酒同比增长约 8.9%、17.5%、13.0%、8.3%，增速相对 2019 年10 月环比-0.1pct、+5.5pct、+3.5pct、+3.9pct；2）可选消费弹性更强。其中 2019 年 11 月限额以上化妆品大幅回升 10.6pct 至 16.8%，呈两位数增长；黄金珠宝相对 10 月增速回升024681012141605,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,000社会消费品零售总额
17、（亿元）限额以上（亿元）社零总额名义同比增速（%）社零总额实际同比增速（%）限额以上同比增速（%）(10)(5)05101520252007/11/012008/05/012008/11/012009/05/012009/11/012010/05/012010/11/012011/05/012011/11/012012/05/012012/11/012013/05/012013/11/012014/05/012014/11/012015/05/012015/11/012016/05/012016/11/012017/05/012017/11/012018/05/012018/11/012019
18、/05/012019/11/01CPI:当月同比 CPI:食品:当月同比 CPI:非食品:当月同比 行业动态分析/商贸零售 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。3.4pct 至-1.1%（上月-4.50%），仍为负增长；限额以上纺织服饰、家电、家具同比增长 4.6%、9.7%、6.5%，增速相对 2019 年 10 月环比+5.4pct、+9.0pct、+4.7pct。11 月，可选品类相对必需品类，弹性更强。图图 3：11 月必需品类增速提升月必需品类增速提升 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 图图
19、 4：11 月可选消费抬升更为明显月可选消费抬升更为明显 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 图图 5：11 月可选消费抬升更为明显月可选消费抬升更为明显 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 乡村增速高于城镇，餐饮增速高于零售，电商增速小幅下降，渗透率整体呈上升趋势。乡村增速高于城镇，餐饮增速高于零售，电商增速小幅下降，渗透率整体呈上升趋势。分区 域来看，乡村增速高于城镇，2019 年 11 月城镇消费品零售额为 32345 亿元，同比增长 7.9%05101520252013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-03201
20、6-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-11粮油、食品类（同比）饮料类（同比）烟酒类（同比）日用品类(同比)(40)(20)020406080服装针纺类（同比）化妆品类(同比)金银珠宝类(同比)(10)0102030405060702013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-1
21、1家用电器及音像器材类（同比）家具类（同比）通讯器材类（同比）行业动态分析/商贸零售 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。（增速环比+0.9pct）；乡村消费品零售额 5748 亿元，同比增长 9.1%（环比+0.5pct），城乡增速差为 1.2%。分类型来看，餐饮增速略高于商品零售：2019 年 11 月商品零售 33130亿元，同比增长 7.8%（环比+0.8pct）；餐饮收入 4964 亿元，同比增长 9.7%（环比+0.7pct）。分渠道来看，实物商品网上零售额至 8 月、9 月、10 月、11 月
22、累计增速分别为 20.8%、20.5%、19.8%、19.7%，增速小幅下降；但单月来看，实物商品网上零售额增速分别为 20.1%、18.4%、14.6%、19.1%；与之相关，网上零售额渗透率 19.4%、19.5%、19.5%、20.4%，呈上升趋势。图图 6：乡村增速高于城镇：乡村增速高于城镇 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 图图 7：餐饮增速高于零售：餐饮增速高于零售 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 图图 8：电商增速小幅下降，渗透率整体上升：电商增速小幅下降，渗透率整体上升 资料来源：国家统计局，安信证券研究中心 05101505,00010,00015,00020,
23、00025,00030,00035,000城镇社零总额（亿元）乡村社零总额（亿元）城镇社零总额增速（%）乡村社零总额增速（%）024681012141605,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000商品零售总额（亿元）餐饮收入总额（亿元）商品零售同比增速（%）餐饮收入同比增速（%）010203040506070020,00040,00060,00080,000100,000网上零售额（亿元）实物网上零售额（亿元）网上零售额累计同比（%）行业动态分析/商贸零售 6 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请
24、参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。投资建议：投资建议：2019 年 11 月社零增速 8.0%，增速+0.8pct；排除汽车因素后增速为 9.1%，增速+0.8pct；增速略超预期，主要受双十一大促及基数影响。对于线下企业而言，考虑去年基数影响及促销影响，单月增速有望回升；而更长维度来看，我们认为，消费缓中趋稳仍或为趋势。在此背景下，一方面推荐增速稳健、整合加速、且受益于 CPI 的必需消费龙头永辉超市、家家悦、红旗连锁等；另外着重推荐行业层面维持高景气度、公司增长市场强劲的国产化妆品龙头珀莱雅、丸美股份、上海家化等；继续重点推荐稀缺母婴零售商爱婴室，明年估值仍处于低位，有望开启估值切换行
25、情；并提示关注低估值板块苏宁易购、天虹股份等标的投资机会；以及受益黄金价格提升预期带动下的珠宝板块，老凤祥、周大生和豫园股份。风险提示：风险提示：消费需求整体疲软；行业竞争加剧；龙头展店不及预期；上市公司营销、创新、展店投入明显增大；商品结构调整失效；CPI 大幅下行风险。1.2.永辉超市永辉超市&中百集团：永辉取消对中百要约收购，并给予业绩指引，中百集中百集团：永辉取消对中百要约收购，并给予业绩指引，中百集团当前估值仅团当前估值仅 0.3 倍倍 PS，重点推荐，重点推荐 事件：事件：12 月 16 日，公司公告，签署合作备忘录，永辉超市取消部分要约收购中百集团，支持武汉国资作为中百集团的实际
26、控制人，不谋求中百集团的实际控制权；同时双方共同制定合作发展计划，进一步推进中百集团经营班子市场化改革，给予力争在三年时间，中百集团主营业务销售净利率提高至 2.5%的业绩计划。具体事项：具体事项：1）中百集团董事长由武汉国资提名，中百集团总经理由永辉超市提名，经由中百集团董事会聘任产生，经营团队对董事会负责；在原有聘任合同有效的前提下，将经营管理团队明确为从市场机制遴选，受制于董事会领导下的经理人身份，享受公平市场待遇；2）同时，双方支持中百集团提出的股份回购以进行员工股权激励的方案，武汉国资将协助中百集团员工股权激励计划获得国资主管部门的审批；3）永辉将在确保不影响中百集团市场化主体地位以
27、及独立性的前提下，永辉超市帮助中百集团优化业务流程；促使中百集团在采购、物流、人资、财务预算管理等各方面加强与永辉超市的战略合作，协同发展。强强联合协作，体现经营改善决心，中百集团当前估值仅强强联合协作，体现经营改善决心，中百集团当前估值仅 0.3 倍倍 PS，重点推荐。，重点推荐。永辉自 2014年先后多次增持中百，并于 2019 年 3 月对中百正式发起要约收购。我们认为，永辉之所以与中百协作，一则因为湖北对其全国布局具备战略意义，二则因为中百作为龙头的区域地位；而二者强强联合，亦有利于中百提升供应链水平及经营管理效率，此次合作备忘录多处体现经营改善决心，中百集团当前年收入 150 亿元，
28、当前净利率稳态仅 0.5%，且由于扩张较慢、费用率较高，多采用 PS 估值，当前股价对应估值仅 0.3 倍 PS，重点推荐。风险提示：风险提示：行业竞争加剧；与永辉合作不及预期；业态创新不及预期。1.3.珀莱雅旗下中高端彩妆彩棠发布新品，珀莱雅旗下中高端彩妆彩棠发布新品，2020 年彩妆板块有望实现较大年彩妆板块有望实现较大进展进展 珀莱雅旗下中高端彩妆彩棠发布新品，珀莱雅旗下中高端彩妆彩棠发布新品，2020 年彩妆板块有望实现较大进展。年彩妆板块有望实现较大进展。2019 年 12月 19 日，彩棠品牌在北京举办新品发布会，发布型 CHINA彩棠青瓷系列新品，新系列包含彩棠釉光无暇粉底液、彩
29、棠浮光掠影修容盘、彩棠雾瓷本色唇膏、彩棠点彩琉纹眼颊盘。在青瓷彩妆系列中，产品利用精巧的工艺技术和追求完美的匠心，在外观设计上，将青瓷元素发挥到了极致，青瓷色与光的运用，达到素色与质感的和谐统一；在行业动态分析/商贸零售 7 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。瓶器的设计上，彩棠从中国徽派建筑美学中得到启发，将徽派建筑屋顶中流畅的曲线和动感的飞檐应用于瓶盖上，既传承了东方美学也彰显了彩棠这个品牌自身的智慧。发布会邀请闫妮、姚晨、时尚博主黎贝卡、TOP 主播陈洁 Kiki 参与，构建明星+KOL+直播博主多渠道营
30、销矩阵。公司线上高增，营销玩法持续升级，品类加速拓展。公司线上高增，营销玩法持续升级，品类加速拓展。公司以 30%符合业绩增速作为股权激励条件，激励下公司团队积极性较高，管理决策链条短对行业变化反应高效，团队竞争力极强；公司营销玩法持续升级，目前已筹备 200 人电商团队和 80 人社交营销团队，紧跟市场趋势、实现线上销售的持续高速增长，19 年第三季度布局爆款泡泡面膜，实现单季收入 45%的超高速增长；2019H1 彩妆已实现 200%+增长，此外公司通过合伙人机制+跨境代运营模式持续扩张品牌及品类边界，产品矩阵逐步丰富、具备强劲增长后劲。风险提示风险提示：经销商管理风险，渠道结构风险，新项
31、目孵化风险。1.4.华熙生物：募投项目稳步推进，技术华熙生物：募投项目稳步推进，技术+成本成本+产业一体化优势下成长潜力巨大，产业一体化优势下成长潜力巨大，继续推荐！继续推荐！事件事件 1：公司拟以无息借款方式将 11.1 亿元募集资金投入全资子公司天津华熙，原计划以增资方式投入。本次投资将有利于推进募投项目的顺利实施，投资方式由增资调整为无息借款，不影响募集资金投资项目的建设投入及实施节奏，有利于进一步提高募集资金使用效率，加强资金管理水平。事件事件 2：公司调整部分高管任职，郭珈均先生继续担任公司副总经理，不再担任财务总监，同时拟聘任栾依峥先生出任公司副总经理、财务总监。栾依峥先生 201
32、7-2018 年任高瓴资本医疗组高级投资经理、副总裁，现任华熙生物财务中心总经理。此次高管调整适应了公司前中后管理需要。事件事件 3：公司拟将最高不超过 15 亿人民币的暂时闲臵募集资金进行现金管理，且该 15 亿人民币额度可循环滚动使用。公司为全球玻尿酸原料龙头企业，并以透明质酸为主线延伸上下游布局，加码医疗终端业务和护肤品市场，技术+成本+产业一体化优势下成长潜力巨大。原料业务：原料业务：全球市场龙头，成本、资质、渠道三大壁垒地位稳固。公司单位透明质酸生产成本大约是行业平均成本的二分之一，同级别原料产品中公司单价更低；医药级原料产品在国内取得 7 项注册备案资质，在国际上取得 21 项注册
33、备案资质，比同行资质更全面；公司全球客户超过 1000 家，具备先发优势。医疗终端产品：医疗终端产品：市占率尚存提升空间，低价+技术攫取市场份额。皮肤类产品拥有梯度3D 交联技术，与国际先进水平同步，价格 1000-2500 元每毫升处于大众价格区间；骨科产品方面研发出终端湿热灭菌技术，利用自身原料优势以低价切入市场，伴随终端渠道推广发力市占率不断提升。功能性护肤品：功能性护肤品：与传统护肤品厂商相比公司赛道更优，成分更聚焦，技术更前沿，且产业链具备协同效应，同时营销和品牌布局上不断发力。公司布局华熙天津透明质酸钠及相关项目和华熙生物生命健康产业园项目，天津项目建成后将新增透明质酸原料产能 9
34、52 吨/年，为原来产能的 476%，新增次抛原液产能 2 亿支/年，透明质酸洗眼液产能 1000 万支/年。产业园项目将主要新增医疗针剂产品 10000 万支/年，为原来产能的 2500%，新增透明质酸次抛类产品 5 亿支/年。根据招股书预计 2020 年产能逐行业动态分析/商贸零售 8 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。步释放助推业绩。风险提示：风险提示：新技术替代风险；经销商管理风险；行业监管风险；募集资金投资项目实施风险等。1.5.红旗连锁：股价受失实稿件影响有所回调，经确认基本面情况正常，继续推红旗
35、连锁：股价受失实稿件影响有所回调，经确认基本面情况正常，继续推荐荐 12 月月 17 日，日，红旗连锁股价下跌较多，引发市场关注。红旗连锁股价下跌较多，引发市场关注。经确认，今日股价回调主要系失实稿件影响，即：12 月 16 日，券商中国发布文章四川首富踩雷！二手车金融第一股陨落，刘永好 6 亿投资打水漂？219 亿贷款如何回笼？142 亿竟由这家银行出资，该文章与新网银行有关，且指责新网银行相关业务，经确认该报道为失实报道，对方现已删除稿件，并就相关恶劣影响赔礼道歉。一方面，公司当前经营基本面正常，维持推荐；另一方面，我们也强调，公司主营为便利店公司，建议投资者注重公司主业。据最新调研，公司
36、主业分项情况如下：据最新调研，公司主业分项情况如下：1）展店方面，预计展店加快，明年展店大概率维持现有水平，且为考虑原有门店改造翻新的保守估计，预计明年会进一步加强成都外扩张；2）同店，三季度比二季度好一些，四季度目前看和三季度差不多；3）改造，生鲜改造已有 300多家，9010 收购后鲜食改造 50-60 家，高管交流中描述，改造门店效果较好；4）新网银行，在三季度基础上，最近利润仍维持良好态势。公司为国内稀缺规模化盈利便利店龙头，并在展店、日销、毛利率上等多维度具备成长性，公司为国内稀缺规模化盈利便利店龙头，并在展店、日销、毛利率上等多维度具备成长性，其中：其中：1）展店上，成都市内门店增
37、量或超 1000 家，长期看四川便利店行业空间达 2.67 万家；2）日销上，仅为日本便利店的 1/5；3）食百毛利率低于日资便利店 8-10pct。当前主业增速边际向好，估值相对较低。当前主业增速边际向好，估值相对较低。2018 年以来公司主业边际向好，并在 2019 年继续维持景气度上升态势，确定性较强，且当前股价对应 2020 年估值约 25 倍，继续推荐。风险提示：风险提示：1）电商分流影响远超预期；2）人力、租金成本大幅提升；3）新网银行投资收益大幅低于预期。1.6.投资建议投资建议 2019 年 11 月社零增速 8.0%，增速+0.8pct；排除汽车因素后增速为 9.1%，增速+
38、0.8pct；增速略超预期。对于线下企业而言，考虑去年基数影响及促销影响，单月增速有望回升；而更长维度来看，我们认为，消费缓中趋稳仍或为趋势。在此背景下，一方面推荐增速稳健、整合加速、且受益于 CPI 的必需消费龙头永辉超市、家家悦、红旗连锁等；继续重点推荐行业层面维持高景气度、公司增长强劲且确定性高的化妆品国货崛起龙头珀莱雅、丸美股份、华熙生物、上海家化等；继续重点推荐稀缺母婴零售商爱婴室，预计市值对应 2020 年业绩约为 20-25xPE，同店稳健展店及业绩有望加速开启估值切换行情；并提示关注低估值板块苏宁易购、天虹股份等标的投资机会；以及受益黄金价格提升预期带动下的珠宝板块，老凤祥、周
39、大生和豫园股份。2.零售核心推荐标的零售核心推荐标的 永辉超市：永辉超市：公司以生鲜差异化定位为始，20 余载精耕供应链，已成超市第四龙头。当前公司一则紧抓行业双线融合、加速集中之机遇，推动云超板块展店提速；且顺势而行，促进同业行业动态分析/商贸零售 9 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。整合，并向平台化方向衍进。18 年，受股权激励费用、创新业务、下半年消费压力致同店下滑等多方面因素影响，公司费用率处历史高位；18 年末 19 年初，彩食鲜、云创相继出表促轻装前行，一二集群合并、管理人分工明确或使云超效率改
40、善；着力发展小店，若其复制性得以验证，或可丰富到家业务，促进单区市占率大幅提升，重点推荐。预计 2019-2021 年云超复合增速 20-25%，预计 19-20 年 EPS 为 0.23 元/股、0.29 元/股，对应给予 30 倍 PE，6 个月目标价 10.5 元，维持买入-A 评级。风险提示风险提示：1）区域竞争加剧；2）低线城市新业态发展超预期；3）小店业务发展低于预期；7）CPI 大幅下行风险。家家悦家家悦：公司以生鲜差异化定位深耕胶东，大卖场、综超并行，威海烟台区域优势明显，亦为过去几年为数不多的逆势扩张优势龙头；当前行业变革加速之际，凭借供应链、物流、人员积累及优势，力推山东全
41、省拓展，且收购、展店并行推进张家口扩张，并以其为中心准备力促北部多省扩张；其生鲜供应链优势及密集展店策略下的扩张逻辑正逐步兑现，长期营收、利润弹性较强，当前业绩增速稳健。预计 2019-2020 年 EPS 0.77、0.95 元/股，当前股价对应2019/2020 年扣非归母净利润 PE 分别为 32X、26X、6 个月目标价 30 元，维持 买入-A评级。风险提示风险提示：门店拓展不及预期；跨区域扩张大幅拖累业绩；同店大幅下降。红旗连锁红旗连锁：公司坐据西南，规模、效率突出，作为国内稀缺的规模化盈利便利店企业，其供应链优势、网点价值及成长性或被低估；2019 年展店提速、同店稳健、毛利率呈
42、上升趋势，费用率管控良好，主业增速边际向好，后续年份业绩增长或较为稳健。预计 2019-2021 年主业扣非归母净利润复合增速约 20-25%，2019-2020 年主业扣非归母净利润分别为 3.24 亿元、3.89 亿元，2019-2020 年新网银行投资收益分别为 1.70 亿元、2.25 亿元；以 2 倍 PB 估值剔除新网银行分部，当前股价对应 2020 年主业 PE 估值约 24 倍，6 个月目标价 10 元/股。风险提示风险提示：1）电商分流影响远超预期；2）人力、租金成本大幅提升；3）新网银行投资收益大幅低于预期。珀莱雅：珀莱雅：线上线下齐高增，营销玩法持续升级，品类加速拓展。线
43、上销售额持续高增，2019Q3 在爆款泡泡面膜带动下销售额实现大幅增长。营销玩法持续升级，19 年通过山海经、美国国家地理等跨界营销，冠名浙江卫视遇见你真好、独家特约青春环游记；通过品牌、代言人、粉丝进行联合营销。2019H1 彩妆已实现 200%+增长，此外公司通过合伙人机制+跨境代运营模式持续扩张品牌及品类边界，产品矩阵逐步丰富、具备强劲增长后劲。预计 19-20 年收入利润保持 30-40%高速增长。风险提示：风险提示：线上渠道增速放缓、线下竞争持续恶化、新品推广不及预期、宏观经济增速持续下滑。丸美股份：丸美股份：核心品牌价值深厚，营销升级渠道扩张具较大边际改善空间。公司单三季度业绩大增
44、超预期：2019Q3 单季收入 3.97 亿元/+21.28%，加码线上及新品推出拉动下半年收入增速提升，盈利能力继续向好，归母净利 1.03 亿元/+150.62%，归母扣非净利 9128 万元/+136.66%；公司主品牌卡位化妆品最优细分赛道之一眼部护理，定位中高端，保障公司核心盈利能力，促使公司品牌及品类扩张具有更强张力。上市前公司对线上销售及新品牌投入有限，但目前边际有望迎来大幅改善：对线上重视程度大幅提升，2019 年 9 月线上销售已迎来较大改善；春纪品牌拟打造为新锐潮品、重点通过线上销售；高端系列丸美东京成长迅速，主品牌形象有望进一步升级。行业动态分析/商贸零售 10 本报告版
45、权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。风险提示风险提示：经销商管理风险，渠道结构风险，新项目孵化风险。华熙生物：华熙生物：公司为全球玻尿酸原料龙头企业，并以透明质酸为主线延伸上下游布局，加码医疗终端业务和护肤品市场，技术+成本+产业一体化优势下成长潜力巨大。公司原料业务是公司传统的业务领域，入局较早，市占率高达 36%，成本、资质、渠道三大壁垒，医疗终端产品业务依靠大众价位+领先技术快速攫取市场份额；公司 16-18 年护肤品业务营收复合增速达 113.2%，次抛原液、故宫口红等单品表现亮眼。与传统护肤品厂商相比，公司高
46、端原液类公司未来继续布局线上渠道，加码产能并丰富产品线，在优质研发团队带领下，乘线上红利化妆品业务快速增长可期。风险提示风险提示：新技术替代风险；经销商管理风险；行业监管风险；募集资金投资项目实施风险等。上海家化上海家化：立体品牌布局完成，多维渠道调整通顺，管理效率持续优化，老牌新生进行时。公司主力品牌市占率稳居前列且持续提升，培育期品牌高速成长；线上渠道调整后成效显著，线下渠道稳步扩张；经营管理效率持续优化，盈利能力稳步提升。公司立体品牌布局完成，多维渠道调整通顺，管理效率持续优化，有望依托龙头规模优势，实现持续稳定增长。风险提示：风险提示：线上渠道增速放缓、线下竞争持续恶化、新品推广不及预
47、期、宏观经济增速持续下滑。爱婴室爱婴室：展店提速驱动业绩进入高速增长期，自有品牌占比提升有望持续优化盈利能力。2019 年，公司展店提速，新进入西南、珠三角市场有望贡献较大增量：预计 2020-2021 年公司将保持高速展店，同店高增+展店提速+次新店成熟将驱动业绩进入高速增长通道。以建设自有品牌为重点战略，盈利能力有望大幅优化：2017 年自由品牌占比约 7%，2018 年约近 9%。假设公司 2021 年将自有品牌占比提升至 20%，自有品牌毛利率约高于非自有品牌 10-15pct，毛利率有望提升 3pct 以上。以爱婴室 APP 为依托，结合微信小程序商城等，加大电商投入补足线上短板：2
48、019 年下半年公司推出 MAX会员，收效良好、进一步提升了消费者粘性和复购水平，加固核心壁垒。目前市值对应 2020 年 23xPE，仍处估值低位，今日股价受资金情绪概念等波动有所调整，建议关注投资机会，继续重点推荐。风险提示：风险提示：宏观经济增速下行；展店不及预期；行业格局发生重大变化，电商龙头大举进军线下市场；自有品牌拓展不及预期等。老凤祥：老凤祥：黄金价格持续上行+国企改革推进+加盟店持续下沉三四线，黄金首饰龙头内生外延助力发展。公司为上海市国改企业先锋，此前的上海老凤祥股权转让主要为后续做进一步的混改扫清障碍，最终实现公司的新一代管理人员能够进入股权结构，形成利益绑定及提高管理效率
49、，利好长期发展。黄金饰品需求：受益 19Q2 以来黄金价格持续上涨且未来中长期看趋势仍有望延续，在一定程度上催化市场对黄金产品增值保值的投资属性需求，推动公司 19Q2-3 黄金主业收入利润加速上行。此外，黄金首饰时尚化年轻化有望继续带动增量，行业内生需求依旧有望向好。公司18全年净增营销网点347家，增至3521家，并在19Q1-3继续净增 201 家营销网点，渠道扩张持续推进。未来在五位一体营销体系带动下，有望继续实现三四线城市门店下沉。风险提示：风险提示：金价波动、门店扩张速度不及预期、行业竞争加剧等。周大生：周大生：短中期以点带面三四线门店快速扩张，中长期产品力及门店管理优势下同店增长
50、可期。1）门店数量扩张：公司在门店扩张上采用一二线自营定位样板店，三四线加盟扩张实行业动态分析/商贸零售 11 本报告版权属于安信证券股份有限公司。本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。各项声明请参见报告尾页。现快速下沉。我们在外发的周大生深度中测算指出，中性假设下取四川和河南的开拓程度均值的 80%为公司未来在各地区的成熟开拓程度，公司目前可开店空间预计仍有至少1617 家，门店扩张仍有约 47.9%潜力；2）单店毛利提升：公司积极打造应用不同场景的钻石产品矩阵，迎合消费者的非婚庆钻石需求，以及持续加大品牌的宣传力度，叠加公司门店及渠道管理能力在行业中优势突出，中长期维
