1、私募股权月报 科创板推出，或将为私募股权带来新变化 2019 年 3 月 26 日三月版 中金财富研究 产品研究私募股权月报*请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 本期摘要 本月完成募集基金数量金额下滑：年月国内私募股权市场中，支基金完成募集，较上月下降；募集总规模亿美元，较上月下降。在国内资本市收紧的背景下，美元基金相对收获颇丰。私募股权市场投资金额小幅回升：年月，私募股权市场共发生投资案例起，同比下降，环比下降；投资金额规模为亿元人民币，同比下降，环比上升。投资较去年同期有所下降，但是近半年以来，资本市场投资案例数保持总体平稳态势，本月总投资金额小幅回升，大额投资案例的总金额涨幅超过。私募
2、股权投资案例依然集中在互联网生物医疗行业，机械制造行业备受关注：年月，互联网、生物技术 医疗健康投资领先优势明显，稳居前三；机械制造行业备受关注，投资金额占总额的，较上月上涨约倍，主要系卓郎智能机械有限公司获亿元人民币投资。私募股权基金退出项目略有上升：年月份披露退出案例共例，环比上升，共涉及家企业。本月私募股权专题分析了科创板推出对于私募股权投资的影响：目前中国的经济正在重要的转型时期，科创板的设立肩负着支持优质科创企业发展的重任，是国家助力经济结构转型、产业升级和技术创新的重大举措。从年月科创板概念首次亮相，到年月已经出台了“”的完整制度体系、上市审核系统也正式上线，预期在年上半年首批企业
3、将可以实现挂牌，科创板正以超预期的速度持续推进。作为我国多层次资本市场的重要组成部分和注册制改革的试验田，科创板的设立对于中国资本市场的制度完善、对于高新技术企业的长远发展都具有重要意义。对于连接资本市场和高新企业的私募股权投资市场，科创板也将直接改变一级市场的退出路径选择和市场定价逻辑，并在长期内对行业结构和市场参与者产生更深远的影响。产品研究私募股权月报*请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 黄江岩|分析员 SAC 执业证书编号：S0080515120001 Jiangyan.H 刘昊穹|联系人 SAC 执业证书编号：S0080115120017 haoqiong.liu 本期目录 科创板
4、推出将为私募股权投资带来新变化 4 背景：为深化金融体制改革并驱动创新发展，科技创新板高效推出 4 内容：明确支持六大高科技行业，基本制度体系实现多点创新 6 影响：科创板利好优质科技创新类成长企业，推动私募股权行业向专业化方向发展 11 月度行业数据 17 基金募集 17 投资情况 18 退出情况 21 市场动态 22 行业动态 22 行业观点 24 *请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报科创板推出将为私募股权投资带来新变化 目前中国经济正处在重要的转型时期，科创板的设立肩负着支持优质科创企业发展的重任，是国家助力经济结构转型、产业升级和技术创新的重大举措。习近平总书记
5、在首届中国国际进口博览会开幕式首提科技创新板（下称“科创板”）概念，随后系列文件紧锣密鼓相继推出；2019 年 3 月 1 日，证监会、上交所正式发布了 2+6 项制度规则正式稿，标志着科创板正式进入落地环节；3 月 18 日，科创板上市申报系统正式启用，预期在 2019 年上半年将有首批企业实现挂牌。作为我国多层次资本市场的重要组成部分和注册制改革的试验田，科创板的推进对于中国资本市场的制度完善、对于高新技术企业的长远发展都具有重要意义。对于连接资本市场和高新企业的私募股权投资市场，科创板也将改变一级市场的退出路径选择和市场定价逻辑，并在长期内对行业结构和市场参与者产生更深远的影响。背景：为
6、深化金融体制改革并驱动创新发展，科技创新板高效推出 随着中国经济逐步进入关键的转型时期，支持优质科创企业的发展，助力经济结构转型、产业升级和技术创新，进而全面提升我国在高科技领域的国家竞争力，也成为新时期资本市场建设的重要目标。2018 年 11 月 5 日，习近平总书记在首届中国国际进口博览会上宣布了设立科创板并试点注册制，随后证监会、上交所、上海市委等相继发声，明确了科创板在促进资本市场支持科技创新、推动资本市场制度改革和营造差异化市场生态方面的重大使命。仅 4 个月之后，科创板制度框架于 2019 年 3 月 1 日正式形成，创下了我国资本市场改革的新速度。我国经济发展进入新阶段，科技创
7、新产业发展的战略地位凸显：从我国经济发展的宏观环境来看，改革开放四十年高速增长所依赖的外贸红利、政策红利和人口红利正在逐渐弱化。而随着宏观债务水平扩张接近上限，去杠杆成为整个经济体系的重要任务，继续通过信用扩张刺激经济的方法也难以为继。因此，加快产业升级、科技创新，形成长期增长的新动力是目前阶段的核心任务之一。而去年以来的中美贸易摩擦事件，则进一步提升了我国发展自主高科技产业、构筑内生的发展核心竞争力的紧迫性。在此背景下，科技创新产业的发展的战略地位凸显。现有资本市场体系受限，或难以为科技创新企业提供有效支持：从欧美发达国家的过往经验看，资本市场的支持是推动产业升级和进步不可或缺的力量。高科技
8、企业天生具有轻资产、高风险、孵化周期长、缺少确定性现金流等特点，因此很难通过在我国融资结构中占据主要地位的债务融资方式获得动力，而必须依靠资本市场直接进行股权融资。目前已有的二级市场存量板块中，交易所市场普遍采用核准制使得企业上市融资周期过长，普遍采用盈利作为上市条件也将研发成长阶段的科技企业拒之门外，资格受限；而场外市场则普遍缺少流动性和完善的信息披露机制，活力有限。因此，科技创新企业在二级市场直接融资受限，并由此衍生了一级市场退出难问题，也对私募股权投资市场的合理发展形成桎梏。过往创新型企业纷纷海外上市，国内投资者无法分享企业增长红利：现有资本市场结构不仅在融资端不利于我国科技创新企业的自
9、主发展，也使得国内的投资者难以从高科技企业的高速增长中分享到回报。从 2000 年左右开始，一大批国内的优质科技企业开始出海上市寻求融资，主要流向地理上更接近的香港市场和对高科技中小型企业更加友好的美国纳斯达克，其中不乏阿里、腾讯、百度等代表当时产业发展趋势的高新技术企业；近年来赴港赴美上市浪潮再度掀起，2018年海外上市的中国企业数量约为 A 股上市的 2 倍。而且由于资本市场外汇管制的长期收紧，中国投资人难以直接参与海外市场，优质中概股企业普遍遭遇价值低估，也使国内投资人错失了分享新兴产业成长红利的机会。*请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报表 1：美股港股上市的中国
10、企业 资料来源：Wind，中金财富研究根据互联网公开信息整理 政策落实速度超出预期，科创板已进入落地环节：2019 年 1 月 30 日，证监会发布关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见，同日证监会、上交所发布就设立科创板并试点注册制相关配套业务规则征求意见稿，广泛听取社会各界意见。3 月 1 日，证监会、上交所发布了这 8 项科创板制度规则的正式版，同时证监会发布了招股说明书及申请文件准则，标志着科创板正式落地。随后，上交所向各保荐机构发布了审核系统集中测试演练的通知，并宣布 3 月 18 日起审核系统正式启用，政策落实速度大幅超越预期。目前已有多家企业发布公告表示拟登陆科创板
11、，3 月22 日上交所首批申请受理的名单出炉，预期 2019 年上半年即将有企业实现挂牌。图：科创板政策文件推出时间表 资料来源：上交所官网，证监会官网，中金财富研究 上 市 时 间上 市 时 间企 业 名 称企 业 名 称公 司 简 介公 司 简 介交 易 所交 易 所2018平安好医生提供在线医疗健康服务，如家庭医生服务、消费型医疗服务、健康商城以及健康管理和互动，是中国互联网医疗健康市场的先行者。香港联交所2018哔哩哔哩代表中国年轻一代的在线娱乐标志性品牌，提供高品质的内容和身临其境的娱乐体验。美国纳斯达克2018美团点评用科技连接消费者和商家，提供服务以满足人们日常“吃”的需求，并进
12、一步扩展至多种生活和旅游服务。香港联交所2018小米集团一家以手机、智能硬件和IoT平台为核心的互联网公司。香港联交所2014京东中国最大的自营式电商企业，旗下设有京东商城、京东金融、拍拍网、京东智能、O2O及海外事业部。美国纳斯达克2014阿里巴巴中国最大的电子商务企业，集团经营多个领先的网上及移动平台，旗下拥有9个业务板块及2家关联企业。美国纽交所2005百度全球最大的中文搜索引擎以及最大的中文网站。美国纳斯达克2004腾讯控股通过即时通信工具QQ、移动社交和通信服务微信和WeChat、门户网站腾讯网、腾讯游戏、社交网络平台QQ空间等中国领先的网络平台，打造中国最大的网络社区。香港联交所2
13、000网易是中国领先的互联网技术公司，和新浪网、搜狐网、腾讯网并称为“中国四大门户”。美国纳斯达克2000搜狐中国领先的新媒体、通信及移动增值服务公司，一个具有影响力与公信力的新闻中心、联动娱乐市场，是跨界经营的娱乐中心、深受体育迷欢迎的体育中心、引领潮流的时尚文化中心。美国纳斯达克习近平总书记在首届中国国际进口博览会开幕式宣布设立科创板并试点注册制证监会发布关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见证监会、上交所发布相关规章及配套业务规则8份正式稿上交所出台上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答及上海证券交易所科创板企业上市推荐指引等，系列细则相继补充推出审核系统将正式进入生产状
14、态2018年11月5日2019年1月30日3月1日3月3日3月12日3月18日随后证监会、上交所、上海市委等相继发声，明确了科创板在促进资本市场支持科技创新、推动资本市场制度改革和营造差异化市场生态方面的重大使命证监会、上交所发布相关规章及配套业务规则8份征求意见稿证监会发布科创板IPO的招股书准则和申请文件准则，标志着科创板正式落地上交所向各保荐机构发布了关于组织科创板股票发行上市审核系统集中测试演练的通知，系统试运行数家企业已提交科创板申请文件，五日后上交所披露首批申请受理名单 *请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报 表 2：科创板首批申请受理名单 首批申报受理企业并
15、非均为明星独角兽，但背后不乏知名投资机构的布局 资料来源：上交所官网，CV Source，天眼查，中金财富研究 内容：明确支持六大高科技行业，基本制度体系实现多点创新 从 2018 年 11 月的概念提出至今，科创板已经形成以“2+6”的制度为基础的框架体系，从一项战略计划落地为一套操作制度。目前的科创板以稳步试点注册制为原则，在建立以信息披露为中心的发行制度基础上，统筹推进发行、上市、信息披露、交易、退市等基础制度改革。科创板定位中国的“纳斯达克”，在各个环节与原有国内其他板块形成差异化格局，通过增量改革的形式为我国资本市场体系注入活水。实施意见明确科创板定位，定向支持六大高科技行业 科创板
16、定位明确，“3 个面向”+“3 个服务于”支持科技创新行业发展：科技板的定位为坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于符合国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业。重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合，引领中高端消费，推动质量变革、效率变革、动力变革。序 号序 号公 司 名 称公 司 名 称所 属 行 业所 属 行 业主 营 业 务主 营 业 务历 史 投 资 机 构历 史 投 资 机 构1科前生物医药制造业专注于兽用生物制品的研发、生产
17、、销售及动物防疫技术服务华中农大2安翰科技专用设备制造业“磁控胶囊胃镜系统”机器人的自主研发、生产、销售及服务软银、金沙河投资、宁波朗盛、新希望投资、厚生新兴产业投资、中卫安健、济南晟兴、济南盛融等3和舰芯片计算机、通信和其他电子设备制造业12英寸及8英寸晶圆的研发制造富拉凯咨询、橡木联合4宁波容百计算机、通信和其他电子设备制造业锂电池正极材料及其前驱体的研发、生产和销售中财龙马5利元亨专用设备制造业智能制造设备的研发、生产及销售，为锂电池、汽车零部件、精密电子、安防等行业提供高端装备和工厂自动化解决方案招银国际、宏升投资、华创深大、晨道投资6江苏北人专用设备制造业提供工业机器人自动化、智能化
18、的系统集成整体解决方案联明股份、元禾控股、金力方投资、银杏谷投资7天奈科技化学原料和化学制品制造业纳米级碳材料及相关产品的研发、生产及销售新宙邦、IDG、和通集团、美国中经合、CMEA、Pangaea、GRC Managers、PresidioVentures等8睿创微纳计算机、通信和其他电子设备制造业专用集成电路、MEMS传感器及红外成像产品的设计与制造深源投资、标润投资、中合全联投资等9晶晨半导体计算机、通信和其他电子设备制造业多媒体智能终端SoC芯片的研发、设计与销售，产品主要应用于智能机顶盒、电视和AI音视频系统终端红马投资集团、鼎嘉创投、IDG、汉世纪创投 *请仔细阅读在本报告尾部的
19、重要法律声明 产品研究私募股权月报表 3：六大科创板支持行业及具有上市潜力的部分企业 资料来源：中金财富研究根据互联网公开信息整理 注：标的企业部分仅供参考 “2+6”文件奠定基本制度，试点注册制多点创新“2+6”制度奠定基本体系：证监发布的科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）和科创板上市公司持续监管办法（试行）以及上交所发布的上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则、上海证券交易所科创板股票上市委员会管理办法、上海证券交易所科技创新咨询委员会工作规则、上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法、上海证券交易所科创板股票上市规则和上海证券交易所科创板股票交易特别规定6 项主要业务规则，形
20、成了科创板落地的基本制度框架，未来仍有“+N”的一些配套细则会陆续公布。表 4：“2+6+N”制度规则 资料来源：证监会官网，上交所官网，中金财富研究 类 型类 型文 件 名 称文 件 名 称主 要 内 容主 要 内 容科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）就科创板发行条件、注册程序、信息披露、发行与承销、上市保荐等进行规定科创板上市公司持续监管办法（试行）就科创板上市后在公司治理、信息披露、股份减持、重大资产重组、股权激励等方面持续监管进行规定上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则就科创板上市审核程序和内容进行规定上海证券交易所科创板股票上市委员会管理办法就上市委员会人员构成、职责、委
21、员会议和监督机制等进行规定上海证券交易所科技创新咨询委员会工作规则明确创新咨询委员会定位、构成与选聘、工作职责与机制上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法科创板发行与承销实施细则上海证券交易所科创板股票上市规则科创板股票上市与交易、持续督导、内部治理、信息披露、股权激励等规则上海证券交易所科创板股票交易特别规定投资者适当性管理及交易特别规定上海证券交易所科创板股票盘后固定价格交易指引上海证券交易所科创板股票交易风险揭示书必备条款证监会部门规章上交所配套业务规则公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第41号科创板公司招股说明书公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第42号首次公开发行股票
22、并在科创板上市申请文件公开发行证券的公司信息披露编报规则第24号科创板创新试点红筹企业财务报告信息特别规定上海证券交易所科创板上市保荐书与格式指引上海证券交易所科创板股票发行上市申请文件受理指南其他细则等行 业行 业子 领 域子 领 域有 潜 力 上 市 的 标 的 企 业有 潜 力 上 市 的 标 的 企 业新一代信息技术领域主要包括半导体和集成电路、电子信息、下一代信息网络、人工智能、大数据、云计算、新兴软件、互联网、物联网和智能硬件等安路信息、澜起科技、集创北方、晶晨半导体、晶丰明源、上海微装、上海中微、聚辰半导体、乐鑫信息、苏州国芯、无锡新洁能、华峰测控、上海新傲科技等高端装备领域主要
23、包括智能制造、航空航天、先进轨道交通、海洋工程装备及相关技术服务等江苏北人、先临三维、涧光股份、大树智能、大盛微电、科盾科技、大疆创新、鸿辉光通、康力优蓝、优必选、宁夏共享、征图新视、炬光科技、廊坊智通、奥盛集团等新材料领域主要包括先进钢铁材料、先进有色金属材料、先进石化化工新材料、先进无机非金属材料、高性能复合材料、前沿新材料及相关技术服务等映日科技、西部超导、海龙核科、中岳非晶、兴和股份、英佛曼、政太纳米等新能源领域主要包括先进核电、大型风电、高效光电光热、高效储能及相关技术服务等金海股份、丰源股份、嘉元科技、优华集成、亿华通、天力锂能等节能环保领域主要包括高效节能产品及设备、先进环保技术
24、装备、先进环保产品、资源循环利用、新能源汽车整车、新能源汽车关键零部件、动力电池及相关技术服威派格智慧水务、金达菱环保、景津环保、威马汽车、蔚来汽车等生物医药领域主要包括生物制品、高端化学药、高端医疗设备与器械及相关技术服务等健能隆、嘉和生物、康宁杰瑞、康方生物、南京传奇、联影医疗、明峰医疗、苏州朗润、苏州茵络、博奥生物、银杏树药业、开拓药业、凯康尔、派格医药、碳云智能、汇医慧影、全域医疗、微医、依图科技 *请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报首开注册制先河，信息披露成为审查中心：科创板作为“注册制”改革的试验田，在上市审核流程上实现重大制度突破。现行 IPO 实行核准制
25、，审核权限主要归属于中国证监会，首发审核工作流程有多个复杂环节，一般需历时 1-2 年。科创板所采用的注册制，则主要由证监会授权交易所行使审核权限并出具审核意见，交易所审核后无异议，提交中国证监会进行注册登记，注册登记后即可上市发行。交易所审核将在确认是否满足上市标准前提下，突出重大性原则并强调风险防控，以信息披露为审查中心，力图提高审核效率、减少企业负担。出台五套上市标准，综合考虑特殊公司治理结构上市企业：科创板的上市标准打破了传统的营收和盈利指标限制，采用综合市值、收入、利润、现金流、研发投入和技术优势等多个因素的 5 套上市标准，可由上市申报企业自行选择。新的标准体系高度适配高科技创新企
26、业的实际经营情况，并对尚未产生盈利但有巨大发展空间的研发型企业提供了特别支持。此外，管理办法还针对性的制定了面向红筹和同股不同权企业的特殊标准。表 5：科创板实行 5 套上市标准 资料来源：中金财富研究根据互联网公开信息整理 构建更市场化、机构化的询价和定价机制：科创板新股发行取消了直接定价的方式，发行价格、规模、节奏主要通过市场化方式决定，发行人和主承销商可以通过初步询价确定发行价格，或者在初步询价确定价格区间后通过累计投标询价确定发行价格。询价的对象被限定在证券公司、基金管理公司等七类专业机构投资者中间，建立了以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售机制。此外，科创板试行保荐机构相关子公司
27、跟投制度，通过中介机构资本约束方式，推动中介机构谨慎定价、保荐和审慎，防止短期套利冲动，杜绝发行价格虚高的情况。科创板通过多种制度保证了更加市场化、机构化的询价和定价机制，强化约束，价格更能反映公司的真实价值。适当设立投资者准入门槛、放宽涨跌幅限制、改善融资融券制度，全面增强市场交易活力：科创板引入投资者适当性制度，对投资科创板股票的个人投资者的证券账户及资金账户持有的资产规模制定了相应的标准，并要求其具备相关股票投资经验和相应风险承受能力，适当提高投资者准入门槛。科创板放宽涨跌幅限制，在新股上市后的前 5 个交易日不设涨跌幅限制，并将之后的限制幅度放宽至 20%。科创板对融资融券交易机制进行
28、了优化，规定股票自上市后首个交易日起即可作为融资融券标的，且标的证券选择标准与主板 A 股有所差异，融资融券制度得到改善。科创板还预留了未来引入做市商制度的可能，为进一步增强市场交易活力作出充足准备，以多种方式全面增强市场交易活力。减持锁定、严格退市、持续督导，完善上市后监管制度：科创板优化了锁定期与股份减持规定，对控股股东、董监高、核心技术人员等设计了盈利与未盈利前的不同的减持制度，并规定可通过非公开转让、配售、大宗交易、协议转让、集中竞价等方式进行减持，拓宽渠道。科创板实行最严退市制度，充分借鉴已有实践经验，重点从标准、程序和执行三方面对退市进行了严格规范。科创板还对持续督导职责边界进一步
29、进行了合理界定，严格惩罚机制、强调信息披露，增强行业业务及定位方面的信息的披露。针对服务于科技创新行业的特点，科创板的上市后监管制度得到各方位进一步完善。序 号序 号标 准标 准详 情详 情1市值+净利润或市值+净利润+收入预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元；或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元2市值+营业收入+研发收入预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%3市值+营业收入+经营活动现金流净额预计市值不低于人民
30、币20亿元，最近一年营业收入不低于人民币3亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1亿元4市值+营业收入预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验；其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。5市值+技术优势 *请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报适度借鉴外部模式，与现有市场形成差异化分层 我国通过资本市场分层来支持创新创业企业发展的尝试由来已久，从 2009 年的
31、创业板、2013 年的新三板全国化、2014年的“战略新兴板”、再到 2017 年的新三板分层，我国资本市场一直都试图复制一个中国版“纳斯达克”。但是由于相关经验缺乏、制度设计不健全、投资者不成熟等因素的影响，改革虽在进行但收效较为有限。本次科创板的推出上升到国家战略高度，从外部适度借鉴经验，在内部与创业板、新三板形成差异化竞争，有望通过“增量”改革的方式真正实现对科技创新企业的市场制度支持。适度借鉴国际市场经验，循序渐进打造中国特色的高科技板块：此前，我国创新科技企业最青睐的上市场所是美国纳斯达克市场、香港联交所等。其中，纳斯达克市场以其宽进严出的上市制度、较低的上市标准和交易成本、独特的做
32、市商交易制度等制度优势，吸引了全球大批高新技术企业。而香港交易所则因其地理位置上的天然优势，加上相比大陆主板市场更灵活的上市标准，成为腾讯等科技企业的上市选择。此外，港交所在近年来的多项改革政策，如增加生物医药企业上市标准、放宽同股不同权企业上市等，也进一步增强了其对科技企业的吸引力。科创板的制度设计则是综合借鉴了以上两个成熟市场的成功经验，并针对我国市场特色做出了许多调整，例如在初步试水阶段暂未引入市场内部分层、做市商交易等安排，在投资者准入、退市制度方面要求更加严格，而对申请上市企业的行业也做出了更加明确的限定。*请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报表 6：科创板与纳
33、斯达克、港交所的主要区别 资料来源：NASDQ 官网，上交所官网，港交所官网，中金财富研究 与现有国内市场差异化竞争，形成新的市场增量：科创板的提出和创设在中国资本市场体系中开辟了一块新的改革试验田，从板块的战略定位、服务对象、各项制度和规则等个各方面均与现有体系形成显著差异，能够在尽量减少对现有 A股市场运作机制和上市企业的冲击的前提下，有效吸纳新的优质资产，并逐步构建新的金融资源配置体系。科 创 板科 创 板香 港香 港美 国美 国上市审批采取注册制，降低准入门槛，注重信息披露采取核准制；联交所对中国法律更为熟悉，与中国证监会交流通畅，在上市审批过程中较A股相对宽松采取注册制；美国证监会(
34、SEC)和纽约交易所/纳斯达克在上市审批过程中均更宽松审批时间审核时限原则上为6个月，其中交易所审核时间3个月+回复问询时间3个月；前几批科创板上市企业审核时间有望更短，享受时间红利流程较快，一般6-8个月即可完成审核及挂牌上市流程较快，一般5-7个月即可完成审核及挂牌上市核心上市条件采取5套上市财务标准，针对无盈利、无收入均设定相应标准；目前红筹、同股不同权企业均可在科创板上市采取多套上市标准，包括收入+净利润、收入+市值+经营性现金流、收入+市值；2018年对暂无收入的生物科技企业、同股不同权的新兴企业放开了上市标准纽交所、纳斯达克等不同板块有不同的上市标准，满足不同规模的企业上市，包括盈
35、利、市值、现金流的组合；同股不同权、VIE均符合上市条件信息披露机制强调信息披露，依法充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必须的信息；强化行业信息、经营风险披露企业在向联交所提交A1申报文件后将立即披露招股书；香港有较为成熟的后市监管法规及退市制度2017年7月后，所有公司均可以秘密提交注册说明书草案，从而确保上市准备过程不受干扰；美国有较为成熟的后市监管法规及退市制度公司治理持续运营3年以上；2年主营业务、实际控制权、管理层稳定；允许设置差异化的表决权要求较高，需要公司有成熟、完善治理架构；对主要股东独立性、内控等均有一定要求要求较高，需要公司有成熟、完善治理架构，企业管治由联邦和州政府监
36、管，交易所也会有额外的要求；机构投资者可能会有监管机构未做规定的其他要求适用会计准则需采用中国企业会计准则，不得自行采用国际会计准则允许内地企业采用内地会计准则，同时也欢迎企业采用香港会计准则或者国际会计准则允许非美国公司在美国上市可采用国际会计准则，但需要编制调节表，按照美国公认会计原则(GAAP)呈现便于投资者理解投资者及估值与现行A股相比有适度的门槛，但仍比新三板门槛低，有效保证了市场流动性；采取市场化的定价方式相较美国，香港拥有更多专业的中国投资者，是中国发行人海外上市的首选地南下资金持续活跃以国际机构投资者为主，对中概公司的理解存在一定难度研究覆盖受到境内外投行较全面的研究覆盖，并前
37、期上市企业将享受稀缺性红利主要由境外投行进行研究覆盖主要由境外投行进行研究覆盖，其中中概股一般覆盖有限法规环境必须遵守中国的各项法律法规；未来主要审核主体为交易所受香港证监会及联交所法规监管，相关法规体系成熟，为公司发行融资提供了稳定的市场环境受到美国证监会法规监管，相关法规体系成熟；美国存在浓厚的诉讼文化，约7成的中国在美上市公司受到过诉讼后续发行难易度重大资产重组及再融资由交易所审核，较现行A股效率更高可采取董事会在generalmandate授权范围内发行的方式，较为灵活较为灵活，发行后向SEC备案注册即可持续上市费用尚未有细则，预计与现行制度不会有较大差异公司需披露英文年报并与海外投资
38、者沟通，且需在香港聘请公司秘书，成本相对较高与香港类似，ADR发行人还需支付ADR存托相关费用，持续成本较高 *请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报表 7：科创板与主板、新三板、创业板中小板的主要区别 资料来源：上交所、深交所、中金财富研究 影响：利好优质科技创新类成长企业，推动私募股权行业向专业化方向发展 作为我国经济新常态下资本市场的又一重要力量，科创板对于缓解中小科创企业发展瓶颈、推动高新技术的产业化均发挥着重要作用。科创板的推出也有利于促进风险资本的发展，为私募股权投资带来了新的机遇与挑战。助力符合国家新兴战略发展方向的优质创业公司 定位于支持科技创新企业发展，助
39、力国家产业结构升级，科创板在规则设计方面给予了中小型科创企业优越的平台、空间和便利，是从资本市场支持技术创新和产业升级的一次有力尝试。基于政府和各界的高度关注和全力支持，科创板将在未来成为高科技企业成长的助推剂。主 板、中 小 板主 板、中 小 板创 业 板创 业 板科 创 板科 创 板目标企业大、中型成熟企业高成长、创新中小企业科技创新企业上市方式注册制审核机构上交所专门审核机构审核理念以信息披露为中心，弱化实质性审核定价方式取消直接定价，打破市盈率限制，市场化询价定价发行再融资审核非公开发行实施注册制，公开发行等待细则明确并购审核注册制员工持股允许上市前实施期权激励允许上市前实施整体变更前
40、存在累计未弥补亏损不受运行36个月的限制，整体变更工商登记注册后即可申报盈利要求净利润、经营活动现金流量净额或营业收入、不存在未弥补亏损等均有要求对盈利有硬性要求五套标准，综合考虑市值、营业收入、净利润、现金流以及研发投入等指标资产要求最近一期末无形资产占净资产的比例不高于20%最近一期末净资产不少于两千万元无明确要求稳定性主营业务及董事管理层最近3年没有发生重大变化主营业务及董事管理层最近2年内无重大变化主营业务、董事管理层及核心技术人员最近2年内未发生重大不利变化（对“应当主要经营一种业务”略有放松）表决权差异允许符合条件的同股不同权企业上市红筹结构允许红筹企业通过发行CDR的方式上市申请
41、文件电子版，更具时效性、便捷性涨跌幅限制上市后前5个交易日不设涨跌幅限制，正常交易日为20%股份锁定制度控股股东、实际控制人锁定36个月，普通股东、董监高、核心技术人员锁定1年，离职后锁定半年；未盈利锁3个完整会计年度(控股股东、实际控制人第4、5年每年不超过2%)股权激励累计比例不超过总股本的20%；单独或合计持有上市公司5%以上股份的股东或实际控制人及其配偶、父母、子女，可以成为激励对象，限制性股票无明确价格限制核心政策对比核准制证监会发审委实质性审核不超过23倍，不超过同行业平均市盈率证监会审核证监会审核不允许上市前实施不允许上市前实施完成整体变更工商登记后需运行满36个月其他政策及规定
42、对比不允许同股不同权不允许红筹企业发行上市纸质版上市首日为两次20%，合计44%；正常交易日为10%，ST及ST*涨跌幅限制为5%控股股东、实际控制人及关联方锁定36月，上市后6个月内连续20日均价或期末收盘价低于发行价自动延长6个月。普通股东、董监高锁定1年，离职后锁定半累计比例不超过总股本的10%；单独或合计持有上市公司5%以上股份的股东或实际控制人及其配偶、父母、子女，不得成为激励对象；限制性股票价格原则性不超过1、20、60、120日均价的50%*请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报不设利润的硬性要求，尚未盈利但有盈利潜力的企业获上市机会：现行 A 股市场的上市标
43、准较高，而科技型、创新型企业由于前期研发等支出较大、投入周期长、实现收入较晚等因素，有相当数量的企业难以在早期实现盈利，无法登陆 A股进行直接股权融资。科创板最大的改革创新之一即为放宽对企业的盈利限制，通过综合考量市值、收入、利润、现金流、研发投入和技术优势等多项指标，设立多套标准，筛选出真正具有盈利潜力的优质企业。因此通过科创板，部分短期尚未盈利或存在未弥补亏损、但具有持续盈利能力和发展潜力的企业，将获得国内上市机会。全方面强调科研投入，研发驱动的“硬科技”企业受益：科创板在制度设计的多方面均注重科研，贯彻助力科技创新企业的核心理念。在上市标准方面，第 2 套标准特意将累计研发投入作为一个重
44、要指标，成为唯一一个以“投入”而非“产出”划定的标准；在信息披露要求方面，上市企业需“持续披露科研水平、科研人员、科研资金投入”等重大信息，以及对于核心技术人员任职及持股情况进行披露；在股份激励与减持规定方面，也对核心技术人员制定了特殊的规定。诸多政策细节均突出了科创板鼓励研发的导向，以研发作为核心增长动力的硬科技企业将大幅受益。特设红筹企业标准、接纳同股不同权结构，迎接国外优质企业回归：红筹架构是指中国境内的公司（不包含港澳台）在境外设立离岸公司，然后将境内公司的资产注入或转移至境外公司，实现境外控股公司海外上市融资目的的结构。过去十余年间曾有大量优质科技企业通过红筹架构寻求境外上市。而在这
45、些企业中又有许多采用了同股不同权的公司治理结构，即少数股东只持有较少股份却获得大于其股份的表决权，以使公司创始人或管理团队的表决权不被多轮融资所稀释、仍能掌控公司的经营决策，如阿里、京东等。本次科创板明确接受红筹架构和同股不同权安排，为原先拟定海外上市的高科技企业提供了一种新可能，也为海外优质企业回归 A 股市场上市奠定了基础。为私募股权投资带来新的机遇与挑战 科创板将是私募股权新增的重要退出渠道，科创板的火速推出重燃一级市场投资热情；另一方面，未来成长创新型企业可以直接登陆科创板融资，或将为私募股权现有投资模式及估值逻辑等带来挑战。疏通退出渠道，有效提振创投行业信心：2018 年以来，私募股
46、权投资行业面临较大困境，部分由于审批趋严 A 股上市艰难，一二级市场衔接路径受阻，而科创板的推出正为私募股权投资提供了一个新的退出渠道。此前，A 股上市排队时间较长，拟上市公司从首次报送材料到公司上会平均等待时间超过 1 年，每家企业的反馈周期存在差异具有高度不确定性；另一方面，审核通过率逐渐降低，本轮 IPO 重启以来平均首发通过率由 2014 年的 90%下降到 2018 年的 55%。而科创板推行注册制，上市具有较高时效性，公司申报后上交所 3 个月内即要给出是否同意上市意见，加上回复问询时间原则上不超过 6 个月，周期大大缩短；此外，与具有较大不确定性的核准制相比，科创板注册制无需证监
47、会审核，上市通过率有望提升。科创板为私募股权投资提供了一个新的退出渠道，并且有望大幅缩短审核时间、提升上市通过率，或能及时缓解目前创投项目退出难问题。*请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报图：年以来平均排队天数目前 A 股市场排队等待时间长，拟上市公司从向证监会报送上市申请材料到公司上会平均等待时间超过 1 年 资料来源：证监会官网，东方财富 Choice，中金财富研究 注：排队天数取企业预披露至上会日，如同一家企业多次上市取首次上会日 科创板减持制度设计灵活，私募股权资本获更优退出待遇：与企业控股股东、董监高和核心技术人员的减持规定不同，科创板对私募股权基金的减持在时限
48、上不设盈利与未盈利的区别限制，因此企业尚未盈利也不会拖缓财务投资人的减持进度。在退出方式上，设立了非公开转让、配售、大宗交易、协议转让、集中竞价等多种方式，私募股权的减持渠道得到拓宽。表 8：科创板股份锁定期与股份减持规定 资料来源：上交所官网，证监会官网，中金财富研究 优质新三板企业获得更加合适的转板机会，新三板基金重添活力：2016 年以来，由于新三板市场遇到流动性低迷、融资持 股 主 体持 股 主 体上 市 时 未 盈 利上 市 时 未 盈 利上 市 时 已 盈 利上 市 时 已 盈 利36个月，并符合减持细则；36个月，并符合减持细则公司盈利前，上市后3个完整会计年度内不得减持，盈利后
49、，可自年报披露后次日减持；第4、5个会计年度内，每年减持不超过总股本的2%12个月，离职后6个月；12个月，离职后6个月；公司盈利前，上市后3个完整会计年度内不得减持；应符合现行相关规定，包括但不限于届满前离职每年减持25%应符合现行相关规定，包括但不限于届满前离职每年减持25%12个月，离职后6个月；12个月，离职后6个月；公司盈利前，上市之日起3个完整会计年度内不得减持，盈利后，可自年报披露后次日减持；限售期满4年内，每年可减持首发前所持股份的25%，减持比例可以累积使用限售期满4年内，每年可减持25%，减持比例可以累积使用董监高核心技术人员创投基金12个月受理日投资期限不满36个月、在3
50、6-48个月之间、超过48个月的，通过集合竞价分别能在连续90、60、30日内，减持不超过总股本的1%；通过大宗交易分别能在连续90、60、30日内，减持不超过总股本的2%。控股股东4743894813755034553643854195765624904312018/12018/22018/32018/42018/52018/62018/72018/82018/92018/102018/112018/122019/1IPO平均排队天数 *请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 产品研究私募股权月报功能减退、投资者门槛高等诸多问题，众多新三板基金在到期时均遇退出难题。披露的可投资新三板基金产品共
