1、 金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 金融工程金融工程 证券证券研究报告研究报告 2018 年年 11 月月 28 日日 作者作者 吴先兴吴先兴 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516120001 18616029821 相关报告相关报告 1 金融工程：金融工程-海外文献推荐 第 63 期 2018-11-21 2 金融工程：金融工程-海外文献推荐 第 62 期 2018-11-07 3 金融工程：金融工程-海外文献推荐 第 61 期 2018-10-31 海外文献推荐海外文献推荐 第第 64 期期 基金的基金的 alpha 源自基金
2、经理的管理能力吗？源自基金经理的管理能力吗？本文基于存在时间较长的基金产品，通过划分不同市场状态以及自助抽样的统计对比分析，研究基金持续跑赢市场靠的是管理能力还是运气。实证研究表明，在不同市场状态下，业绩表现较好基金的 alpha 具有一致性，且其收益分布为非正态分布，更易获取正的 alpha。同时，通过对基金资产配置比例分析发现，主动管理型基金会定期改变其资产持有比例。特别的，基金对短期国库券的持有比例会随着大盘成长配置比例的增加而增加，资产配置的动态调整也体现了基金经理的管理能力。风险风险提示提示：本报告内容基于相关文献，不构成投资建议。金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅
3、读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 基金的基金的 alpha 源自基金经理的管理能力吗？源自基金经理的管理能力吗？.3 1.引言引言.3 2.数据数据.3 3.实证分析与结果实证分析与结果.4 3.1 研究方法.4 3.2 实证结果.4 3.2.1 统计结果.4 3.2.2 市场风险.5 3.2.3Alpha 的一致性.7 3.2.4 收益的分布特征.7 3.2.5 投资组合的持有量.9 4.结论结论.11 图表目录图表目录 图 1：数据描述性统计.3 图 2：回归结果.5 图 3：自助抽样型基金与主动管理型基金的市场风险对比.6 图 4：Carhart 四因素模型的研究结果
4、.7 图 5：两类业绩表现较好基金的均值、中值、偏态和峰度值.8 图 6：主动管理型基金的投资组合权重测试结果.9 图 7：自助抽样型基金的投资组合权重测试结果.10 图 8：主动管理型业绩表现较好基金的投资组合持有量随时间的变化情况.10 图 9：自助抽样型业绩表现较好基金的投资组合持有量变化情况.11 金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 基金的基金的 alpha 源自基金经理的管理能力吗？源自基金经理的管理能力吗？文献文献来源：来源：Qang Bu.Do Persistent Fund Alphas Indicate Manager Sk
5、ill?J.Journal of Wealth Management,2017,20(2)82-93 推荐推荐原因原因：本文基于存在时间较长的基金产品，通过划分不同市场状态以及自助抽样的统计对比分析，研究基金持续跑赢市场靠的是管理能力还是运气。实证研究表明，在不同市场状态下，业绩表现较好基金的 alpha 具有一致性，且其收益分布为非正态分布，更易获取正的 alpha。同时，通过对基金资产配置比例分析发现，主动管理型基金会定期改变其资产持有比例。特别的，基金对短期国库券的持有比例会随着大盘成长配置比例的增加而增加，资产配置的动态调整也体现了基金经理的管理能力。1.引言引言 共同基金的 alph
6、a 是评价基金经理管理能力的一个常用指标。关于基金 alpha 是否存在，是否可以作为衡量基金经理管理能力的可靠指标，已经进行了大量的研究。在文献中，一些研究人员记录了具有统计学意义的 alpha 值，而另一些研究人员发现一些常见的风险因素可以完全解释 alpha 值。一些研究人员发现，alpha 受经理的管理能力的影响，而另一些人则认为获得 alpha 完全靠运气。相关问题的研究有很多，但尚未达成共识。如 Smith和 Walsh2013认为，利用公开的信息很难跑赢市场，因此市场仍是有效的。Grinold 和Kahn1999相信，基金经理可以通过预测资产收益，构建出持续跑赢市场的投资组合。B
7、erk和 Binsbergen2012甚至认为，基金经理不仅拥有使基金持续跑赢市场的管理能力，并且可以持续 10 年之久。本文通过一系列的创新研究方法，验证基金持续跑赢市场靠的是基金经理的管理能力。首先，我们选择以 20 年为评估窗口，来降低靠运气获得 alpha 的概率；其次，将 20 年的样本周期划分为四个子区间，以检验子区间中基金的 alpha 一致性，那些真正的业绩表现较好基金应该在这四个子区间中均获得 alpha；第三，利用基金收益的分布特征判断是否存在靠运气获得 alpha 的情形，其中那些完全凭运气使得基金跑赢市场的收益更接近正态分布；最后，对比研究了两个业绩表现较好基金持有投资
8、组合的变化对 alpha 的影响。2.数据数据 研究选择的样本期为 1993 年 1 月至 2012 年 12 月，基金样本由美国股票型基金组成，不包括指数型基金、主题型基金和混合型基金。此外，选用的基金数据要避免受到那些持有相同证券、投资目标和政策，但在费用和支出上有所不同的其他种类基金的干扰。研究样本共包含 476 只美国股票基金，而且都至少有 20 年的历史。图 1 展示的是 2012年 12 月基金样本的描述性统计结果。图图 1：数据：数据描述性统计描述性统计 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告
9、 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 基金规模在 0.70-78935.9 亿美元之间，中位数为 601.5 亿美元，换手率在 0%-494%之间，中位数为 43%。基金经理的平均任期从 0.3 年到 77.2 年不等。基金经理最长任期的中位数和最大值分别为 9.20 年和 77.20 年。基金费用比率在 0%-4.94%之间，中位数为 1.00%，市盈率在 10.02-32.05 之间，中位数为 15.72。在基金集中度方面，股票持有量排在前 10的基金，其股票投资的权重范围在 2.62%-100%之间，中位数为 27.49%。3.实证分析实证分析与与结果结果 3.1 研究方法研究方
10、法 在本次研究中，我们首先以20年为样本期，运用Carhart四因子模型来估计基金alpha。模型为：,=+,=1,+,（1）其中表示市场月度超额收益、规模、账面市值比和动量因子的系统性风险系数。该模型的截距项为单只基金或等权重基金组合的 alpha。其次，我们将业绩表现较好的基金的特定因素如规模、基金费率，与其他基金样本进行比较。如果结果显示，业绩表现较好基金在这些因素中表现出不同于其他基金的特性，这将是验证基金经理能力的一个初步指标。我们还介绍了一种自助抽样方法，以区分基金经理管理能力和纯粹的运气。具体来说，自助抽样方法是通过每月从基金样本中随机选择一只基金，同时保持时间顺序而产生的；然后
11、，我们重复多次这个过程，以获得足够大的基金研究样本。任何由自助抽样基金产生的回报，都必须来自纯粹的运气。接下来，我们比较样本期内通过主动管理获得良好业绩的基金和来自自助抽样的业绩表现较好基金的时间序列特性，包括均值、中值、偏态和峰度。如果通过积极管理获得良好业绩的基金的 alpha 值完全靠运气获得，那么这两类基金应该高度相似。众所周知，在统计上显著的 alpha 值要求基金在收益最大化和风险控制两方面都表现突出。如果业绩表现较好基金的 alpha 值源于基金经理能力，那么这种技能应该在不同的市场状态下应该是一致的。鉴于此，我们将整个样本周期划分为 4 个子区间，分辨主动管理获得良好业绩的基金
12、和一组完全靠运气获得良好业绩的基金。如果两类基金的 alpha 都表现出类似的显著性，那么运气将是 alpha 的驱动因素。我们还比较了投资组合。如果通过积极管理获得良好业绩的基金（以下简称：主动管理型基金）和自助抽样获得良好业绩的基金（以下简称：自助抽样型基金）都持有类似投资组合，那么 alpha 全部来自于运气的几率将非常高。如果两组基金在特定时间点和一段时间内表现出明显不同的投资组合持有量，那么基金经理的能力可能是获得 alpha 的原因。我们使用二次规划的方法来估计投资组合的持有量：,=,=1,（2）方程中，,和,分别为是业绩表现较好基金的收益和资产 i 的收益，为资产 i 的在投资组
13、合中的权重，包括无风险收利率(Rf),小盘成长股组合(sg)，小盘平衡股组合(sn)，小盘价值股组合(sv)，大盘成长股组合(bg)，大盘平衡股组合(bn),和大盘成长股组合(bg)3.2 实证实证结果结果 3.2.1 统计结果统计结果 图 2 显示了 20 年业绩表现较好基金的汇总统计数据，其在样本期具有显著为正的alpha 值。汇总统计包括 alpha、alpha 的 p 值、基金类别、市盈率、前 10 大持股比例、换手率、平均经理任期、最长任期、基金规模、换手率。总共有 8 只业绩表现较好基金：富 金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 达
14、低价股基金、美国第一鹰基金、Gabelli 资产 AAA 基金、Mairs&Power Growth 投资基金、Perkins 小盘价值型基金、T.Rowe 中盘价值型基金、先锋 PRIMECAP 投资基金和富国银行优势普通股票型基金。图图 2：回归结果回归结果 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 由图 2 可知，每月可以获得的 alphas 在 0.163%0.358%之间，p 值在 0.004 0.032之间。8 只业绩表现较好基金包括两只中盘混合型基金、两只中盘成长型基金和两只大盘混合型基金，其余的分为小盘股基金和大盘成长型基金。基金的市盈
15、率在 11.42 至 21.01之间。与整个基金样本的平均市盈率 15.72 相比，业绩表现较好的基金的市盈率并没有什么特别之处。排名前十的股票持有权重从 16.01%到 51.83%不等。换手率在 0.45 到 1.43 之间。基金的换手率在 3-68 之间，只有两只基金的换手率高于整个基金样本的换手率中值43。基金的规模从2.373亿美元至234.33亿美元不等;只有一只基金的规模比整个样本6.015亿美元的中值小，仅三只基金的规模低于基金规模的四分之三分位点的值，即低于 20.273亿美元。这表明，业绩表现较好基金是规模较大、且没有采取积极的管理政策的基金。业绩表现较好基金最显著的特征是
16、基金经理最长任期的平均值。基金经理的平均任期为 4.4 至 24.4 年，而整个基金样本的平均任期为 7 年。业绩表现较好基金的最长任期期限为 11.3 至 27.90 年，而整个基金样本的中值为 9.2 年。事实上，8 只业绩表现较好基金中有 6 只基金的经理任期超过 17.90 年，这是整个基金样本的 75%分位数。3.2.2 市场风险市场风险 通过比较主动管理型基金与 500 只自助抽样型基金构成的组合，我们有以下结果：金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 图图 3：自助抽样型基金与主动管理型自助抽样型基金与主动管理型基金基金的市场风险对
17、比的市场风险对比 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 从图 3 中我们可以看到，主动管理型基金每月的 alpha 值范围为 0.163%到 0.358%，范围值为 0.195%。对于自助抽样的基金，alpha 的范围从 0.291%到 0.397%，范围值为 0.106%，这仅为主动管理型基金的一半。这与我们的预期是一致的:由于自助抽样基金获得的 alpha都来源于运气，所以与不同投资策略主动管理型基金相比，自助抽样基金的 alpha 有更小的范围。对于市场超额收益(MRKT)方面，对所有业绩表现较好基金市场风险研究都具有统计学意义。结果显示，与
18、自助抽样型基金相比，主动管理型基金获得市场超额回报所面临的风险敞口较小。此外，主动管理型基金和自助抽样型基金 alpha 的范围分别为 0.304%和 0.134%。再者，自助抽样型基金比主动管理型基金表现出较高的同质性。在规模因子 SMB 方面，8只主动管理型基金中有 7 只的系数显著为正，而仅有 3 只自助抽样型基金的规模因子系数表现显著。也就是说，主动管理型基金往往比自助抽样型基金持有更少的股票。在账面市值比（HML）方面，两类基金也表现出明显的差异。在 8 只主动管理型基金中，有7只基金的账面市值比因子在5%的水平上具有统计学意义，6只基金具有正的HML。而仅有 3 只自助抽样型基金具
19、有显著为负的账面市值比因子系数，另外两只系数为正。这一结果表明，与自助抽样型基金相比，主动管理型基金更善于运用价值导向策略。最后一个因素是动量因子。与其他三个市场因素相比，这一因子对基金收益影响似乎并不突出，因为它的系数几乎趋近于零。但两类基金间仍存在差异。结果表明，主动管理型基金中有 6 只的动量因子系数是显著的，且 5 只的系数为负数，相比之下，仅有一只自助抽样型基金具有显著为负的系数。金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 观察调整后的拟合优度，主动管理型基金的拟合优度范围为 0.761 到 0.915，自助抽样型基金的范围为 0.722
20、到 0.801。总体而言，主动管理型基金的调整后的拟合优度明显较高，也就是说这类基金更易受到市场因素的影响。3.2.3Alpha 的的一致性一致性 我们将整个样本期分为四个子区间，以检验两类业绩表现较好基金组合的 alpha 是否具有一致性；两类基金都是等权重的投资组合。第一、二、三及四个区间分别设定为1993-1997 年、1998-2002 年、2003-2007 年及 2008-2012 年。通过研究两类基金在子区的表现，我们还可以观察到在不同的市场状态下，两类基金收益随市场风险波动的情况。图图 4：Carhart 四因素模型的研究结果四因素模型的研究结果 资料来源：Journal of
21、 Wealth Management，天风证券研究所 基于整个样本期间，上图显示，主动管理型基金投资组合每月会获得 0.272%的 alpha,且其市场回报因子,规模因子，账面市值比因子，动量因子的系数分别为 0.885,0.198,0.178,和 0.036，且是显著的。同时，自助抽样型基金组合的 alpha 值为 0.346%，其市场回报因子和规模因子是显著的，分别为 0.933 和 0.076。对比四个子区间，我们再次发现，主动管理型基金组合和自助抽样型基金的四个市场因素的系数存在明显的差异。其中最突出的是 alpha。我们发现，主动管理型基金在四个子区间都具有显著的 alpha 值。即
22、主动管理型基金获得的 alpha 在样本期内是一致的。而自助抽样型基金获得的 alpha 只在第二个子区间(1998-2002)比较显著性，这一期间是一个科技带动社会经济蓬勃发展的时期。这表明，与自助抽样型基金相比，主动管理型基金获得 alpha 的影响因素更为多样。这也为基金经理管理能力是基金跑赢市场的一个影响因素，提供了强有力的证据。3.2.4 收益收益的分布特征的分布特征 我们通过比较两个业绩表现较好基金的收益分布特征来区分跑赢市场是受经理管理能力的影响还是完全靠运气。其中自助抽样型基金的收益分布应与正态分布相似，或者说 金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信
23、息披露和免责申明 8 至少比主动管理型基金更接近正态分布。如果主动管理型基金是凭运气获得了 alpha，那么其收益的分布也应该类似于自助抽样型基金。图 5 展示了两类业绩表现较好基金的均值、中值、偏态和峰度值。图图 5：两类两类业绩表现较好基金业绩表现较好基金的均值、中值、偏态和峰度值的均值、中值、偏态和峰度值 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 图 5 的统计结果显示，主动管理型基金的平均值在 0.766%到 0.861%之间，均值为0.7955%;标准差范围在 3.970%到 5.148%之间，均值为 4.5544%。Sharpe 比率为 0
24、.1747。主动管理型基金偏离均值的-0.7530，峰度在 1.155 3.123 之间，其平均值为 2.2998，说明回归分布的尾部比正态分布的尾部更厚。同时，自助抽样型基金的平均收益率在 0.789%-0.914%之间，均值为 0.8463%，标准差在 4.577%-5.127%之间，平均为 4.8991%。基于这两个平均值的 Sharpe 比率为 0.1728，比主动管理型业绩表现较好基金的略低。偏度在-0.626 到 0.002 之间，其平均值为-0.2624,，其负偏度比主动管理型业绩表现较好基金的低。峰度值在 0.332 2.601 之间，平均为1.5326。比较图 5 中的图 A
25、 和图 B，我们看到主动管理型和自助抽样型基金表现出不同的回报分布特性。总体而言，主动管理型基金的回报率和标准差都较低，其夏普比率略高于自助抽样型基金。此外，两类基金之间更明显的区别在于偏度和峰度。主动管理型基金的平均偏度为-0.7530，自助抽样型基金的平均偏度为-0.2624，相比之下，自助抽样型基金收益的分布更趋近于正态分布。前者的峰度为 2.2998，后者为 1.5326。综上所述，主动管理型基金的尾部较厚，即更易获取 alpha。基于上述差异，我们可以推断，主动管理型基金和自助抽样型基金具有不同的收益分布特性。自助抽样型基金更接近正态分布。这验证了主动管理型基金和自助抽样型基金获得
26、alpha 的影响因素不同。金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 3.2.5 投资投资组合的持有量组合的持有量 考虑到基金的回报是由其投资组合决定的，所以持有相同资产的基金应该获得相同的回报。类似地，如果主动管理型基金是靠运气获得 alpha 的，那么主动管理型基金应该持有与自助抽样型基金类似的投资组合。在这一节中，我们将使用二次规划的方法，比较主动管理型和自助抽样型基金的投资组合。这一估计主要针对 7 类资产，包括无风险资产、小盘成长股组合，小盘平衡股组合，小盘价值股组合，大盘价值股组合，大盘平衡股组合,和大盘成长股组合。此外，对整个样本区间
27、和四个子区间分别进行估计，以观察不同的市场状态的影响。图 6 显示的为等权重投资组合的主动管理型基金的二次规划结果。图图 6：主动管理型主动管理型基金基金的投资组合权重测试的投资组合权重测试结果结果 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 图 6 的结果显示，从整个样本周期来看，主动管理型基金是由 7.07%的 1 个月国库券、9.61%的小盘价值股组合、20.20%的小盘平衡股组合、1.71%的小盘成长股组合、22.08%的大盘价值股组合、35.03%的大盘平衡股组合和 4.30%大盘成长股组合的组成。通过对比四个子区间，基金的投资组合持有量在不同
28、时期表现出明显的变化。值得注意的是，2008 年爆发的金融危机，主动管理型基金在上一时期持有 15.30%的美国国债，这意味着这些基金在金融危机之前通过持有更多的现金证券增加了流动性。此外，我们发现在整个样本期间基金对大盘平衡股组合的持有量最大，其权重为 35.03%。对比子区间的研究，大盘平衡股组合在第一和第二个子区间的权重也是最高的，而在第三和第四子区间，大盘价值股组合的投资比例最高，分别为 27.17%和 32.35%。这意味着主动管理型基金会定期改变其资产持有比例。类似的，图 7 展示了自助抽样型基金的投资组合持有量。根据整个样本期，自助抽样型基金组合由 4.40%的短期国债、11.0
29、6%的小盘价值股组合、14.96%的小盘平衡股组合、0%的小盘成长股组合、48.05%的大盘价值股组合、19.47%的大盘平衡股组合和 2.05%的大盘成长股组合组成。我们发现，自助抽样型基金对价值较高的股票组合持有的比重最大。金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 图图 7：自助抽样型自助抽样型基金基金的投资组合权重测试的投资组合权重测试结果结果 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 对比图 6 和图 7，无论是在整个样本期间，还是在四个子区间，自助抽样型基金对资产的投资比重与主动管理型基金都存在
30、很大差异。为了展示基金持有量的变化情况，我们进行了滚动回归，并以图形方式显示结果。图8 展示了主动管理型业绩表现较好基金的投资组合持有量随时间的变化情况。其中，Rf、bg、bn、bv、sg、sn、sv 分别代表短期国债、大盘成长股、大盘平衡股、大盘价值股、小盘成长股、小盘平衡股、小盘价值股。图图 8：主动管理型业绩表现较好基金的投资组合持有量随时间的变化情况主动管理型业绩表现较好基金的投资组合持有量随时间的变化情况 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 从图 8 中可以看到，主动管理型基金的资产投资持有量并不稳定。从 1996 年到 2012年短期
31、国库券的持有量是波动的，且其持有量会随着大盘成长股持有量的上升而上升，大盘价值股的权重也在这一期间大幅增加。此外，我们可以看到，在样本期间，特别是 2006年至 2011 年，小盘价值股组合票的持有量明显比较大。到 2012 年 12 月，持有量排前三种股票分别是大盘价值股、小盘平衡股和大盘平衡股。图 9 显示了自助抽样型基金的投资组合持有量的变化情况。我们发现，它表现出与主 金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 动管理型基金组合完全不同的模式。例如，持有一个月期美国国债经历了两个明显的峰值，其投资组合权重接近 20%;一次发生在 1998
32、年，另一次发生在 2005 年左右。此外，小盘价值股组合是投资组合中的主要持有对象，权重在 60%至 70%之间，而大盘平衡股组合和小盘价值股组合在投资组合中也占很大比例。图图 9：自助抽样型业绩表现较好基金的投资自助抽样型业绩表现较好基金的投资组合组合持有量变化情况持有量变化情况 资料来源：Journal of Wealth Management，天风证券研究所 对比图 8 和图 9，可以确定的是，主动管理型基金和自助抽样型基金在资产配置上存在很大的差异；因此，两类基金都是凭运气跑赢市场的观点是不正确的。4.结论结论 基金的 alpha 被广泛用于衡量基金经理的选股能力。然而，由于部分研究者
33、认为 alpha也可能完全凭运气，因此关于基金的回报如何能够获得跑赢市场的争论仍在继续。在本文的研究中，我们从五个方面来探讨这一问题，并且五个方面在以前的文献中从未被使用过。我们以一组自助抽样型基金设定为不存在管理能力的基准，以 20 年的市场敞口、alpha 一致性、回报的分布特征和基金持有量的比例为研究对象，对基金 alpha 进行了研究。我们还将整个样本期划分为 4 个具有不同市场状态的子区间进行控制，并估计主动管理型和自助抽样型基金的 alpha 值，并检验 alpha 的一致性。我们发现，无论是主动管理型基金还是自助抽样型基金，只有部分基金获得显著的alpha 值。然而，主动管理型基
34、金和自助抽样型基金在市场风险、回报的分布特征、alpha一致性和投资组合持有比例方面表现出明显的差异。我们的结论是，要使基金获得长久的alpha 要靠基金经理的管理能力，绝非是运气。金融工程金融工程|金工专题报告金工专题报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材
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38、资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 行业投资评级 自报告日后的 6 个月内，相对同期沪 深 300 指数的涨跌幅 买入 预期股价相对收益 20%以上 增持 预期股价相对收益 10%-20%持有 预期股价相对收益-10%-10%卖出 预期股价相对收益-10%以下 强于大市 预期行业指数涨幅 5%以上 中性 预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市 预期行业指数涨幅-5%以下 天风天风证券研究证券研究 北京北京 武汉武汉 上海上海 深圳深圳 北京市西城区佟麟阁路 36 号 邮编：100031 邮箱： 湖北武汉市武昌区中南路 99 号保利广场 A 座 37 楼 邮编：430071 电话：(8627)-87618889 传真：(8627)-87618863 邮箱： 上海市浦东新区兰花路 333 号 333 世纪大厦 20 楼 邮编：201204 电话：(8621)-68815388 传真：(8621)-68812910 邮箱： 深圳市福田区益田路 5033 号 平安金融中心 71 楼 邮编：518000 电话：(86755)-23915663 传真：(86755)-82571995 邮箱：
