1、 请阅读最后评级说明和重要声明 1/22 研究报告 食品、饮料与烟草行业 2019-11-5 食品饮料食品饮料 20192019 年三季报综述之白酒年三季报综述之白酒篇：回归稳健，分化加剧篇：回归稳健，分化加剧 行业研究深度报告 评级 看好看好 维持维持 报告要点 2019Q1-Q3 行业收入/利润增速 14%/19%，2019Q3 增速 14%/16%2019Q1-Q3 食品饮料行业收入 5092 亿元，同比增长 14%，净利润 934 亿元，同比增长 19%，其中 19Q1/Q2/Q3 收入增速分别为 14%/14%/14%，利润增速分别为 23%/17%/16%，单三季度收入增速环比持平
2、，利润增速环比略降。分板块看，2019Q1-Q3 收入增速白酒（17%）大众品（12%），利润增速白酒（23%）大众品（13%），白酒增速依然相对靓丽，大众品增长相对稳健。白酒：2019Q3 收入利润增速放缓，高端/次高端增速相对亮眼 2019Q1-Q3 白酒行业收入 1724 亿元，同比增长 17%，净利润 623 亿元，同比增长 23%，收入利润增速均维持在 15%以上，其中 2019Q1/Q2/Q3 白酒行业收入增速分别为 23%/15%/12%，利润增速分别为 28%/22%/17%，单三季度收入利润增速有所放缓，但利润增速依然快于收入增速，白酒品牌化大趋势依然在延续。分价格带看，20
3、19Q1-Q3 收入增速次高端（28%）高端（20%）大众高端（9%）大众普通（3%），利润增速高端（31%）次高端（27%）大众高端（10%）大众普通（9%）；2019Q3 收入增速次高端（32%）高端（18%）大众普通（6%）大众高端（-7%），利润增速次高端（41%）大众普通（26%）高端（22%）大众高端（-10%），集中体现出两个规律：高端、次高端酒的增速好于大众高端酒好于大众普通酒的态势依然延续，强分化成为主旋律；单三季度收入实现环比加速的是高端、次高端、大众普通酒，利润实现环比加速的是次高端、大众普通酒。大众品：需求相对刚性，收入利润增长稳健 2019Q1-Q3 大众品收入 33
4、68 亿元，同比增长 12%，其中 2019Q1/Q2/Q3 收入增速分别为 9%/13%/14%；2019Q1-Q3 收入增长均较快的子行业是：肉制品、调味品和乳制品。2019Q1-Q3 大众品净利润 311 亿元，同比增长 13%，其中 2019Q1/Q2/Q3 利润增速分别为 13%/10%/16%；2019Q1-Q3 利润增长均较快的子行业是：啤酒、调味品和肉制品。投资建议 白酒白酒：行业仍处景气周期中，降速与分化仍为主旋律，建议重点关注高端品牌茅台、五粮液、老窖，优选区域龙头或次龙头，如汾酒、古井、口子，重点提示洋河调整红利释放带来的拐点机会。大众品大众品：需求相对刚性，格局决定盈利
5、，重点推荐洽洽、青啤、伊利、双汇、千禾，其他重点关注安井、中炬、恒顺等。分析师分析师 董思远董思远 （8621）61118732 执业证书编号：S0490517070016 分析师分析师 张伟欣张伟欣 （8621）61118732 执业证书编号：S0490518060003 分析师分析师 赵海燕赵海燕 （8621）61118732 执业证书编号：S0490519080001 联系人联系人 徐爽徐爽 （8621）61118732 行业内重点公司推荐 公司代码 公司名称 投资评级 000568 泸州老窖 买入 000858 五粮液 买入 002304 洋河股份 买入 600519 贵州茅台 买入
6、600809 山西汾酒 买入 市场表现对比图（近市场表现对比图（近 1212 个月）个月）资料来源：Wind 相关研究相关研究 食品饮料 2019 年基金三季度持仓分析：整体维持超配，白酒持仓稳定2019-10-27 风险提示：1.宏观经济下行压力、需求不达预期、原材料成本波动风险；2.白酒消费税调整等不确定性风险。-19%2%23%44%65%2018/112019/22019/52019/82019/10食品、饮料与烟草沪深30043824 请阅读最后评级说明和重要声明 2/22 行业研究深度报告 目录 食品饮料行业 2019 年三季报表现概述.4 行业概述：整体增长相对稳健，其中白酒逐季
7、降速、大众品增速稳中有升.5 2019Q1-Q3 行业收入/利润增速 14%/19%，2019Q3 行业收入/利润增速 14%/16%.6 分行业收入增速情况：白酒降速，大众品中肉制品/黄酒/葡萄酒/乳制品/调味品加速.8 分行业利润增速情况：白酒降速，大众品中肉制品/葡萄酒/啤酒/调味品加速明显.9 白酒行业：整体增速有所回落，其中高端/次高端酒表现相对亮眼.11 白酒行业：2019Q3 增速放缓，但品牌化趋势仍延续.11 三季度增速有所放缓，其中利润增速快于收入增速.11 分价格带看，高端/次高端酒增速好于大众高端酒好于大众普通酒.12 白酒行业盈利能力：毛利率和净利率均达到历史新高水平.
8、15 白酒行业现金流状况：受打款政策变动等因素，经营现金净流入季度波动较大.16 白酒行业资产状况：2019Q3 预收款延续改善态势，主要系旺季备货经销商积极性较高所致.17 大众品：需求相对刚性，收入、利润增长稳健.19 大众品：Q3 收入、利润增长提速.19 图表目录 图 1：2010-2019Q3 食品饮料行业收入及增速（单位：亿元）.7 图 2：2010-2019Q3 食品饮料行业利润及增速（单位：亿元）.7 图 3：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业收入及增速（单位：亿元）.7 图 4：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业利润及增速（单位：亿元）.7 图 5：2010-
9、2019Q3 单季度食品饮料行业毛利率.7 图 6：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业净利率.7 图 7：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业期间费用率.8 图 8：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业销售费用率.8 图 9：2011-2019Q3 白酒和大众品收入增速对比.8 图 10：2019Q1-Q3 分行业收入增速.9 图 11：2019Q1-Q3 单季度分行业收入增速.9 图 12：2015-2019Q3 各子行业收入增速.9 图 13：2019Q3 较 2019Q2 收入增速 环比变化.9 图 14：2011-2019Q3 白酒和大众品利润增速对比.10 图 1
10、5：2019Q1-Q3 分行业利润增速.10 图 16：2019Q1-Q3 单季度分行业利润增速.10 图 17：2015-2019Q3 各子行业利润增速.10 图 18：2019Q3 较 2019Q2 利润增速 环比变化.10 图 19：白酒行业收入及增速（单位：亿元）.11 请阅读最后评级说明和重要声明 3/22 行业研究深度报告 图 20：白酒行业利润及增速（单位：亿元）.11 图 21：白酒行业分季度收入及增速（单位：亿元）.12 图 22：白酒行业分季度利润及增速（单位：亿元）.12 图 23：白酒行业分季度收入情况（考虑预收账款）（单位：亿元）.12 图 24：各档位白酒收入同比增
11、速对比.14 图 25：各档位白酒利润同比增速对比.14 图 26：各档位白酒 2019Q3 环比 2019Q2 收入增速变动.14 图 27：各档位白酒 2019Q3 环比 2019Q2 利润增速变动.14 图 28：2010-2019Q3 单季度白酒行业毛利率.15 图 29：白酒行业分季度毛利率变化.15 图 30：2010-2019Q3 单季度白酒行业净利率.15 图 31：白酒行业分季度净利率变化.15 图 32：2010-2019Q3 单季度白酒行业期间费用率.16 图 33：白酒行业分季度期间费用率变化.16 图 34：白酒行业分季度经营现金净流入及变化（单位：亿元）.16 图
12、35：白酒行业分季度经营现金流入及变化（单位：亿元）.17 图 36：白酒行业分季度经营现金流出及变化（单位：亿元）.17 图 37：白酒行业分季度预收账款情况（单位：亿元）.17 图 38：白酒行业分季度应收账款+应收票据情况（单位：亿元）.17 图 39：白酒行业分季度存货情况（单位：亿元）.18 图 40：白酒行业分季度资产负债率.18 图 41：大众品收入及增速（亿元）.19 图 42：大众品利润及增速（亿元）.19 图 43：大众品分季度收入及增速（亿元）.19 图 44：大众品分季度利润及增速（亿元）.19 图 45：大众品分季度毛利率.20 图 46：大众品分季度净利率.20 图
13、 47：大众品期间费用率.20 图 48：大众品毛利率-销售费用率.20 图 49：大众品及各子行业收入增速对比.20 图 50：大众品子行业利润增速对比.20 表 1：行业统计范围.5 表 2：2019 年前三季度食品饮料行业收入利润增速概况.6 表 3：各档位白酒企业单季度收入和利润增速.13 表 4：大众品及其子行业收入和利润增速.21 请阅读最后评级说明和重要声明 4/22 行业研究深度报告 食品饮料行业 2019 年三季报表现概述 食品饮料行业整体：食品饮料行业整体：整体增长相对稳健整体增长相对稳健，其中白酒逐季降速、大众品增速稳中有升其中白酒逐季降速、大众品增速稳中有升 2019Q
14、1-Q3 食品饮料整体行业收入 5092 亿元，同比增长 14%，行业净利润 934 亿元，同比增长 19%，其中 2019Q1/Q2/Q3 食品饮料行业收入分别为 1836/1557/1698 亿元，同比增速分别为 14%/14%/14%，净利润分别为 387/256/291 亿元，同比增速分别为23%/17%/16%，单三季度整个行业收入增速环比持平，利润增速环比略有下降。分板块看，2019Q1-Q3白酒收入/利润增速17%/23%，大众品收入/利润增速12%/13%，前三季度白酒收入利润增速依然好于大众品。从趋势看，2019Q1/Q2/Q3 白酒收入增速分别为 23%/15%/12%、利
15、润增速分别为 28%/22%/17%，大众品收入增速分别为9%/13%/14%、利润增速分别为 13%/10%/16%，年初以来白酒板块逐季降速，而大众品增速稳中有升，其中白酒降速主要系体量较大的行业龙头季度增速降速或区域龙头的自身调整所致。白酒白酒：2019Q3 收入利润增速放缓，其中高端收入利润增速放缓，其中高端/次高端增速相对亮眼次高端增速相对亮眼 2019Q1-Q3白酒行业收入1724亿元，同比增长17%，净利润623亿元，同比增长23%，收入利润增速均维持在 15%以上。分季度看，2019Q1/Q2/Q3 白酒行业收入增速分别为23%/15%/12%，利润增速分别为 28%/22%/
16、17%，单三季度收入利润增速有所放缓，但利润增速依然快于收入增速，白酒品牌化大趋势依然在延续。分价格带看，2019Q1-Q3 收入增速次高端（28%）高端（20%）大众高端（9%）大众普通（3%），利润增速高端（31%）次高端（27%）大众高端（10%）大众普通（9%）；2019Q3 收入增速次高端（32%）高端（18%）大众普通（6%）大众高端（-7%），利润增速次高端（41%）大众普通（26%）高端（22%）大众高端（-10%）。整体看，2019Q1-Q3 高端酒/次高端酒收入增速在 20%及以上、利润增速在 25%以上，大众高端酒收入利润增速均在 10%左右，大众普通酒收入利润均为个位数
17、增长，2019年前三季度依然延续高端、次高端酒的增速好于大众高端酒好于大众普通酒。但单看三季度增速，大众高端酒因洋河调整而导致收入利润增速为负数（剔除洋河影响，2019Q3大众高端酒收入/利润增速分别为 10%/17%），大众普通酒利润增速较快主要系基数较低所致，因此若不考虑个别酒企调整、基数影响，2019Q3 高端/次高端收入增速在 15%以上、利润增速在 20%以上，大众高端酒收入利润增速在 10%-20%之间，大众普通酒收入增速为个位数，依然表现出行业品牌化的特征。大众品：需求相对刚性，收入、利润增长稳健大众品：需求相对刚性，收入、利润增长稳健 2019Q1-Q3 大众品收入 3368
18、亿元，同比增长 12%，其中 2019Q1/Q2/Q3 行业收入增速分别为 9%/13%/14%。2019 前三季度收入增长均较快的子行业是：肉制品、调味品和乳制品。2019Q1-Q3 大众品利润 311 亿元，同比增长 13%，其中 2019Q1/Q2/Q3 行业利润增速分别为 13%/10%/16%。2019 前三季度利润增长均较快的子行业是：啤酒、调味品和肉制品。请阅读最后评级说明和重要声明 5/22 行业研究深度报告 行业概述：整体增长相对稳健，其中白酒逐季降速、大众品增速稳中有升 我们统计了食品饮料行业 91 家公司 2019 年三季报，并按照申万行业二级行业分类分成 8 大子行业进
19、行了统计。表 1：行业统计范围 行业行业 企业企业 个数个数 企业企业名称名称 2019Q1-Q3 收入规模收入规模（亿元，（亿元，%）收入规模收入规模 利润规模利润规模 收入占比收入占比 利润占比利润占比 白酒 17 贵州茅台、五粮液、泸州老窖、水井坊、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、古井贡酒、口子窖、今世缘、金徽酒、老白干酒、迎驾贡酒、伊力特、金种子酒、*ST 皇台 1724 623 34%67%啤酒 7 青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、重庆啤酒、惠泉啤酒、兰州黄河、*ST 西发 429 43 8%5%葡萄酒 5 张裕 A、通葡股份、莫高股份、威龙股份、*ST 中葡 52 8 1%1%
20、黄酒 3 金枫酒业、会稽山等 26 2 1%0%乳制品 11 伊利股份、光明乳业、皇氏集团、科迪乳业、妙可蓝多、三元股份、天润乳业、新乳业、燕塘乳业、贝因美、庄园牧场 1047 67 21%7%肉制品 7 双汇发展、龙大肉食、煌上煌、金字火腿、得利斯、华统股份、上海梅林 795 48 16%5%调味发酵品 9 安记食品、海天味业、恒顺醋业、加加食品、佳隆股份、千禾味业、天味食品、星湖科技、中炬高新 245 53 5%6%食品 综合 32 爱普股份、安井食品、涪陵榨菜、广州酒家、桂发祥、海欣食品、好想你、黑芝麻、华宝股份、惠发食品、绝味食品、克明面业、来伊份、麦趣尔、洽洽食品、三全食品、三只松鼠
21、、双塔食品、汤臣倍健、桃李面包、西麦食品、西王食品、盐津铺子、有友食品、元祖股份、承德露露、维维股份、香飘飘、养元饮品、百润股份、青青稞酒、*ST 椰岛 774 91 15%10%行业行业 整体整体 91 5092 934 100%100%资料来源：Wind，长江证券研究所（注：白酒行业的顺鑫农业白酒业务占比相对较低，所以将其剔除；下同）2019Q1-Q3 各子行业收入增速分别为：各子行业收入增速分别为：肉制品肉制品（20%）白酒白酒（17%）调味品调味品（16%）乳制品乳制品（11%）食品综合食品综合（11%）啤酒（）啤酒（4%）黄酒（）黄酒（-2%）葡萄酒（葡萄酒（-6%）。2019Q1-
22、Q3 各子行业利润增速分别为：各子行业利润增速分别为：啤啤酒（酒（25%）白酒白酒（23%）调味品调味品（20%）乳制品乳制品（11%）肉制品肉制品（10%）肉制品肉制品（9%）葡萄酒葡萄酒（4%）黄酒（黄酒（-9%）。请阅读最后评级说明和重要声明 6/22 行业研究深度报告 2019Q3 各子行业收入增速分别为：各子行业收入增速分别为：肉制品（肉制品（30%）调味品（）调味品（17%）白酒（）白酒（12%）乳制品（乳制品（12%）食品综合（）食品综合（11%）黄酒（）黄酒（8%）啤酒（）啤酒（-0.1%）葡萄酒（）葡萄酒（-1%）。）。2019Q3 各子行业利润增速分别为：各子行业利润增速分
23、别为：黄酒（黄酒（41%）啤酒（）啤酒（34%）葡萄酒（）葡萄酒（24%）肉制品（肉制品（23%）调味品（）调味品（22%）白酒（）白酒（17%）乳制品（）乳制品（10%）食品综合（）食品综合（5%）。）。表 2：2019 年前三季度食品饮料行业收入利润增速概况 子行业子行业 收入增速收入增速 利润增速利润增速 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q1-Q3 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q1-Q3 白酒白酒 23%15%12%17%28%22%17%23%啤酒啤酒 7%5%-0.1%4%22%19%34%25%葡萄酒葡萄酒-8%-5%-1%-6%1%-3%2
24、4%4%黄酒黄酒-9%4%8%-2%-17%75%41%-9%乳制品乳制品 15%8%12%11%10%12%10%11%肉制品肉制品 6%24%30%20%19%-12%23%10%调味品调味品 15%16%17%16%18%22%22%20%食品综合食品综合 8%15%11%11%11%13%5%9%行业整体行业整体 14%18%14%14%23%17%16%19%资料来源：Wind，长江证券研究所（注：白酒行业的顺鑫农业白酒业务占比相对较低，所以将其剔除；下同）2019Q1-Q3 行业收入/利润增速 14%/19%，2019Q3 行业收入/利润增速 14%/16%2019Q1-Q3 食品
25、饮料整个行业收入 5092 亿元，同比增长 14%，其中 2019Q1/Q2/Q3收入分别为 1836/1557/1698 亿元，收入增速分别为 14%/14%/14%。在白酒行业恢复背景下，行业在经历 2012-2013 年降速调整和 2014 年的探底后，2015/2016/2017 年收入增速持续保持上升趋势，分别为 5%/9%/16%，2018 年及 2019 前三季度收入增速略有回落，保持在 14%左右。2019Q1-Q3 食品饮料整个行业总体利润 934 亿元，同比增长 19%，其中 2019Q1/Q2/Q3利润分别为 387/256/291 亿元，利润增速分别为 23%/17%/
26、16%。行业利润在经历 2013年的大幅降速和 2014 年的负增长之后有所恢复，2015/2016/2017 年利润增速分别为10%/7%/28%，2018 年利润增速略有下降，约为 26%，2019 前三季度利润增长受白酒降速影响继续放缓，但依然维持在 20%左右。行业盈利能力：2019Q1-Q3 行业毛利率约为 49%，净利率约为 18%，分别较去年同期变动-0.15pct/+0.86pct，其中 2019Q3 行业毛利率约为 47%，净利率约为 17%，分别较去年同期变动-1.21pct/+0.41pct。2015 年之后行业毛利率、净利率提升明显，2019 前三季度行业毛利率和净利率
27、均已经超越 2012 年的高点水平，创下近年以来的新高。行业费用率：2019Q1-Q3 行业总体费用率 19%，销售费用率 15%，分别较去年同期变动-0.07pct/-0.46pct，其中 2019Q3 行业总体费用率 20%，销售费用率 15%，分别较去年同期变动-0.61pct/-0.61pct。受行业调整影响，2013-2015 年行业费用率持续增加，请阅读最后评级说明和重要声明 7/22 行业研究深度报告 随着行业复苏，2016 年以来行业费用率逐渐下降，其中 2019 年前三季度总体费用率低于 2012 年水平，创下近年以来的新低。图 1：2010-2019Q3 食品饮料行业收入及
28、增速（单位：亿元）图 2：2010-2019Q3 食品饮料行业利润及增速（单位：亿元）资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 图 3：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业收入及增速（单位：亿元）图 4：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业利润及增速（单位：亿元）资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 图 5：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业毛利率 图 6：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业净利率 资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 0%5%10%15%20%25%3
29、0%35%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002010201120122013201420152016201720182019Q1-Q3行业收入（左轴）同比（右轴）-10%0%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,2002010201120122013201420152016201720182019Q1-Q3行业利润（左轴）同比（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%05001,0001,5002,00010Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413
30、Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3行业收入（左轴）同比（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%05010015020025030035040045010Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q
31、118Q218Q318Q419Q119Q219Q3行业利润（左轴）同比（右轴）30%35%40%45%50%55%10Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3毛利率0%5%10%15%20%25%10Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q1
32、14Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3净利率 请阅读最后评级说明和重要声明 8/22 行业研究深度报告 图 7：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业期间费用率 图 8：2010-2019Q3 单季度食品饮料行业销售费用率 资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 分行业收入增速情况：白酒降速，大众品中肉制品/黄酒/葡萄酒/乳制品/调味品加速 分行业来看，2019Q1-Q3 收入增速白酒（17%）大众品（12%），其中各子行
33、业收入增速分别为：肉制品（20%）白酒（17%）调味品（16%）乳制品（11%）食品综合（11%）啤酒（4%）黄酒（-2%）葡萄酒（-6%）。2019Q3 各子行业收入增速分别为：肉制品（30%）调味品（17%）白酒（12%）乳制品（12%）食品综合（11%）黄酒（8%）啤酒（-0.1%）葡萄酒（-1%）。其中其中 2019Q3 收入增速较收入增速较 2019Q2 实现加速的行业有：肉制品实现加速的行业有：肉制品+6.2pct、黄酒、黄酒+4.2pct、葡萄酒葡萄酒+4.0pct、乳制品乳制品+3.6pct、调味品、调味品+1.0pct。2019Q3 收入增速较收入增速较 2019Q2 放缓的
34、放缓的行业有：行业有：啤酒啤酒-5.5pct、食品综合食品综合-3.2pct、白白酒酒-2.5pct。图 9：2011-2019Q3 白酒和大众品收入增速对比 资料来源：Wind,长江证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%10Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q3期间费用率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%10Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118
35、Q319Q119Q3销售费用率-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%201120122013201420152016201720182019Q1Q3白酒大众品 请阅读最后评级说明和重要声明 9/22 行业研究深度报告 图 10：2019Q1-Q3 分行业收入增速 图 11：2019Q1-Q3 单季度分行业收入增速 资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 图 12：2015-2019Q3 各子行业收入增速 图 13：2019Q3 较 2019Q2 收入增速环比变化 资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 分行
36、业利润增速情况：白酒降速，大众品中肉制品/葡萄酒/啤酒/调味品加速明显 分行业来看，2019Q1-Q3 利润增速白酒（23%）大众品（13%），其中各子行业利润增速分别为：啤酒（25%）白酒（23%）调味品（20%）乳制品（11%）肉制品（10%）肉制品（9%）葡萄酒（4%）黄酒（-9%）。2019Q3 利润增速分别为：黄酒（41%）啤酒（34%）葡萄酒（24%）肉制品（23%）调味品（22%）白酒（17%）乳制品（10%）食品综合（5%）。其中其中2019Q3利润增速较利润增速较2019Q2实现加速的行业有：肉制品实现加速的行业有：肉制品+36.0pct、葡萄酒、葡萄酒+26.5pct、啤酒
37、啤酒+15.6pct、调味品、调味品+0.3pct。2019Q3 利润增速较利润增速较 2019Q2 放缓的行业有：黄酒放缓的行业有：黄酒-34.3pct、食品综合、食品综合-7.7pct、白酒、白酒-5.2pct、乳制品、乳制品-2.6pct。-10%-5%0%5%10%15%20%25%白酒啤酒葡萄酒黄酒乳制品肉制品调味品食品综合行业整体2019Q1-Q3-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%白酒啤酒葡萄酒黄酒乳制品肉制品调味品食品综合行业整体2019Q12019Q22019Q3-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2015Q12015Q
38、22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3乳制品啤酒调味品肉制品食品综合黄酒行业总体葡萄酒白酒-6%-4%-2%0%2%4%6%8%白酒啤酒葡萄酒黄酒乳制品肉制品调味品食品综合行业整体收入增速 请阅读最后评级说明和重要声明 10/22 行业研究深度报告 图 14：2011-2019Q3 白酒和大众品利润增速对比 资料来源：Wind,长江证券研究所 图 15：2019Q1-Q3 分行业利润增速 图 16：2019Q1-Q3 单季度分行
39、业利润增速 资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 图 17：2015-2019Q3 各子行业利润增速 图 18：2019Q3 较 2019Q2 利润增速环比变化 资料来源：Wind,长江证券研究所（注：黄酒行业 2017Q2 利润增速因低基数增至 343%，为便于图形展示将其剔除）资料来源：Wind,长江证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%201120122013201420152016201720182019Q1Q3白酒大众品-40%-20%0%20%40%60%80%白酒啤酒葡萄酒黄酒乳制品肉制品调味品食
40、品综合行业整体2019Q12019Q22019Q3-100%-50%0%50%100%150%200%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3乳制品肉制品葡萄酒啤酒调味品食品综合黄酒行业总体白酒-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%白酒啤酒葡萄酒黄酒乳制品肉制品调味品食品综合行业整体利润增速 请阅读最后评级说明和重要声明 11/22 行业研究深度报告 白酒行业：整体增速有所回落，其中高端
41、/次高端酒表现相对亮眼 白酒行业：2019Q3 增速放缓，但品牌化趋势仍延续 三季度增速有所放缓，其中利润增速快于收入增速 2019Q1-Q3 白酒行业收入 1724 亿元，同比增长 17%，其中 2019Q1/Q2/Q3 行业收入增速分别为 23%/15%/12%。白酒行业收入自 2013Q2 负增长，经历了两年的调整，2015年实现 7%的正增长，2016/2017 年收入呈加速增长态势，行业景气度复苏进一步确定，2018 年行业收入增速依然维持在 25%以上的较高水平，2019 年前三季度收入增速有所放缓。2019Q1-Q3 白酒行业净利润 623 亿元，同比增长 23%，其中 2019
42、Q1/Q2/Q3 行业利润增速分别为 28%/22%/17%。历经 2013-2014 年的负增长之后，白酒行业利润增速在2015 年迎来拐点，2015-2016年保持 10%左右的增长，2017-2018 年利润增速达到 30%以上，2019 年前三季度利润增速虽然有所放缓，但依然维持在 20%以上。总体来看，白酒行业自总体来看，白酒行业自 2013Q2 连续连续 6 个季度收入和利润负增长之后，个季度收入和利润负增长之后，2015 年开始触年开始触底回升，底回升，2016-2018 年行业景气度持续复苏，当前白酒行业依然处于景气周期，只是在年行业景气度持续复苏，当前白酒行业依然处于景气周期
43、，只是在历历经了过去几年的高增长之后，经了过去几年的高增长之后，2019 年年前三季度前三季度增速有所放缓，其中增速有所放缓，其中 2019 年单年单三三季度季度增速环比增速环比二二季度有所放缓季度有所放缓，但利润增速依然快于收入增速，但利润增速依然快于收入增速，白酒品牌化大趋势依然在延白酒品牌化大趋势依然在延续。续。图 19：白酒行业收入及增速（单位：亿元）图 20：白酒行业利润及增速（单位：亿元）资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05001,0001,5002,0002,5002010201
44、120122013201420152016201720182019Q1-Q3行业收入（左轴）同比（右轴）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%01002003004005006007008002010201120122013201420152016201720182019Q1-Q3行业利润（左轴）同比（右轴）请阅读最后评级说明和重要声明 12/22 行业研究深度报告 图 21：白酒行业分季度收入及增速（单位：亿元）图 22：白酒行业分季度利润及增速（单位：亿元）资料来源：Wind,长江证券研究所 资料来源：Wind,长江证券研究所 图 23：白酒行业分季度
45、收入情况（考虑预收账款）（单位：亿元）资料来源：Wind,长江证券研究所 分价格带看，高端/次高端酒增速好于大众高端酒好于大众普通酒 2019Q1-Q3 收入增速次高端（28%）高端（20%）大众高端（9%）大众普通（3%）；利润增速高端（31%）次高端（27%）大众高端（10%）大众普通（9%）。2019Q3 收入增速次高端（32%）高端（18%）大众普通（6%）大众高端（-7%）；利润增速次高端（41%）大众普通（26%）高端（22%）大众高端（-10%）。从增速看，从增速看，2019Q1-Q3 高端酒高端酒/次高端酒收入增速在次高端酒收入增速在 20%及以上、利润增速在及以上、利润增速在
46、 25%以以上，大众高端酒收入利润增速均在上，大众高端酒收入利润增速均在 10%左右，大众普通酒收入利润均为个位数增长，左右，大众普通酒收入利润均为个位数增长，2019 年前三季度依然延续高端、次高端酒的增速好于大众高端酒年前三季度依然延续高端、次高端酒的增速好于大众高端酒好于大众普通酒，整好于大众普通酒，整体看白酒消费品牌化趋势仍在延续体看白酒消费品牌化趋势仍在延续。对比单三季度增速，大众高端酒因洋河调整而导致收入利润增速为负数（剔除洋河影响，对比单三季度增速，大众高端酒因洋河调整而导致收入利润增速为负数（剔除洋河影响，2019Q3 大众高端酒收入大众高端酒收入/利润增速分别为利润增速分别为
47、 10%/17%），大众普通酒利润增速较快主要系），大众普通酒利润增速较快主要系基数较低所致，因此若不考虑个别酒企调整、基数干扰，基数较低所致，因此若不考虑个别酒企调整、基数干扰，2019Q3 高端高端/次高端收入增速次高端收入增速在在 15%以上、利润增速在以上、利润增速在 20%以上，大众高端酒收入利润增速在以上，大众高端酒收入利润增速在 10%-20%之间，大众之间，大众普通酒收入增速为个位数，依然表现出行业品牌化的特征。普通酒收入增速为个位数，依然表现出行业品牌化的特征。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%010020030040050060070080010
48、Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q215Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3白酒收入（左轴）同比（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%100%05010015020025030010Q110Q210Q310Q411Q111Q211Q311Q412Q112Q212Q312Q413Q113Q213Q313Q414Q114Q214Q314Q415Q115Q2
49、15Q315Q416Q116Q216Q316Q417Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q3白酒利润（左轴）同比（右轴）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%010020030040050060070010Q110Q311Q111Q312Q112Q313Q113Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q3营业收入+预收账款（左轴）同比（右轴）请阅读最后评级说明和重要声明 13/22 行业研究深度报告 从趋势看，从趋势看，2019Q3 收入实现加速的是高端、次高端、大众普通酒，利
50、润实现加收入实现加速的是高端、次高端、大众普通酒，利润实现加速的是速的是次高端、大众普通酒：次高端、大众普通酒：2019Q3 高端、次高端、大众普通收入增速环比 2019Q2 均有所提升，其中提升幅度次高端（+6pct）大众普通（+3pct）高端（+1pct），大众高端酒收入增速环比下降 14pct，若剔除洋河影响，降幅收缩至 1pct；2019Q3 次高端、大众普通的利润增速环比 2019Q2 有所提升，其中提升幅度分别为+14pct、57pct，高端酒利润增速环比下降 3pct（剔除茅台影响利润增速环比略提升），大众高端酒利润增速环比下降较为明显，约为 22pct（剔除洋河影响，降幅收缩至
