1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 Table_Title 云计算步入扩张周期，数通产业迎来升级拐点 Table_Title2 通信行业全球云计算前瞻研究专题 Table_Summary 主要观点主要观点:云服务已经成为新型的信息技术基础服务，数通产业随着云计算体量扩大和技术升级而持续推进。同时，云服务市场已呈现明显的市场集中趋势，云巨头的资本开支直接影响数通产业链，是行业发展周期判断的最佳晴雨表。通过分析海外云巨头的营收和资本开支情况以及数通产业链核心上游器件和领先设备商的营收情况，我们判断整体云计算市场再次步入扩张周期，数通上游企业已受益明显，未来数通产业链有望迎来云计算扩容、400G
2、 升级以及 5G 建设驱动的多重机遇。受益数据中心业务回暖，核心上游营收增长。受益数据中心业务回暖，核心上游营收增长。上游厂商包括计算芯片 Intel、光通信芯片 Inphi 等在 2019Q3录得单季度历史最好营收，包括 Cisco 在内的设备商交换机业务单季度营收增速实现双位数以上同比增长。另外，主流光模块芯片厂商以及网络交换机设备商都判断 400G 的规模部署将在 2020 年启动。我们认为，上游核心厂商已经领先受益云巨头需求复苏，产业链或将同步迎来 400G 大规模升级机遇。业务需求持续增长，云巨头业务需求持续增长，云巨头 CapExCapEx 重回增长周期。重回增长周期。云计算特别是
3、公有云市场头部集中趋势明显，随着云计算应用的增加以及数据量和计算量的提升，云巨头 AWS、Azure、GoogleCloud 今年以来营收同比持续稳健增长，CapEx 同步呈现增长趋势，特别是 AWS 2019Q3 总计在基础设施方面投资约83 亿美元，同比增长 46.95%。我们认为，云计算作为信息基础服务核心载体，在 AI 以及深度学习等应用驱动下提前进入扩张周期，驱动巨头 CapEx 恢复，数通产业同步受益。云计算步入扩张周期，布局数通产业链正当时。云计算步入扩张周期，布局数通产业链正当时。随着领先云计算企业步入扩张周期以及 400G 产业升级临近，我们认为中国数通相关产业链在全球化的趋
4、势下有望凭借着已经建立的成本和技术优势有望重点受益，另一方面随着 Cisco国内份额的下降以及国内云服务规模加大，国产设备商有望受益国产化替代过程。因此，我们认为数通产业布局正当时，推荐从光模块、数通设备以及 IDC 等产业挖掘投资机遇。风险提示风险提示 宏观经济下行风险、5G 推进以及 400G 升级或不及预期等。评级及分析师信息 行业评级：推荐 行业走势图 Table_Author 分析师：吴彤分析师：吴彤 邮箱： SAC NO：S1120519060001 联系人：柳珏廷联系人：柳珏廷 邮箱： 联系电话：010-51662928-6%3%12%21%30%39%2019/012019/0
5、42019/072019/10通信沪深300证券研究报告|行业深度研究报告 仅供机构投资者使用 Table_Date 2019 年 11 月 19 日 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 盈利预测与估值盈利预测与估值 Table_KeyCompany 重点公司 股票股票 股票股票 收盘价收盘价 投资投资 E EPS(PS(元元)P P/E/E 代码代码 名称名称 （元）（元）评级评级 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 2018A2018A 2019E
6、2019E 2020E2020E 2021E2021E 002396.SZ 星网锐捷 32.55 买入 1.00 1.22 1.52 1.88 31.41 25.66 20.59 16.65 000938.SZ 紫光股份 30.09 增持 1.17 0.96 1.21 1.43 24.45 29.75 23.60 19.97 300383.SZ 光环新网 17.79 增持 0.46 0.58 0.73 0.88 39.61 31.41 24.96 20.70 300308.SZ 中际旭创 43.5 增持 1.36 0.77 1.10 1.40 30.29 53.51 37.45 29.43 资
7、料来源：Wind，华西证券研究所 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 正文目录 1.核心上游营收增速回升，数据中心相关业务回暖.4 1.1.Intel：数据中心业务驱动历史最好单季业绩，数据相关和物联网业务贡献主要增长动力.4 1.2.Broadcom：云计算营收改善，受益下一代数据中心扩张.5 1.3.Inphi：单季营收创历史新高，受益云&电信光通信需求驱动.6 1.4.Cisco：交换机实现双位数同比增速，中国以及运营商业务继续下滑.7 1.5.Arista：Q3 业绩持续强劲 Q4 展望谨慎，预
8、期 2020 年下半年 400G 大规模部署开启.8 1.6.Juniper：云相关业务营收持续同比提升，加大 400G 布局巩固市场份额.9 2.云计算巨头营收维持增长，Capex 同步回升.10 2.1.Amazon：AWS 营收持续提升，Capex 回升明显.10 2.2.Microsoft：云业务扩张持续，Q2 以来资本开支同比回升.11 2.3.Google：云业务营收需求增长稳健，预期数据中心相关 CapEx 占比提升.12 2.4.阿里云&腾讯云营收同比保持高速增长，CapEx 同步回暖.13 3.云服务 CapEx 回暖趋势明显，数通产业投资布局正当时.15 4.风险提示.17
9、 图表目录 图 1 Intel 单季度各业务营收（亿美元）.4 图 2 X86 服务器营收占比情况.5 图 3 AMD X86 服务器市场占比.5 图 4 Broadcom 数据中心产品布局.5 图 5 Broadcom 分季度营收情况（亿美元）.5 图 6 Inphi 公司业务情况.6 图 7 Inphi 公司分季度营收情况（百万美元）.6 图 8 光模块端口出货量预期.7 图 9 交换机 ASICs 以及光模块速率预期.7 图 10 Cisco FY2019Q4 营收情况.8 图 11 Cisco 分季度营收情况（亿美元）.8 图 12 Arista 分季度营收净利润情况（亿美元）.9 图
10、 13 Arista vs Cisco 市场份额对比.9 图 14 Juniper 分季度营收及净利润情况（百万美元）.10 图 15 Juniper 分季度营收情况（百万美元）.10 图 16 Amazon 分季度营收及净利润情况（亿美元）.11 图 17 AWS 分季度收入情况（亿美元）.11 图 18 Amazon 分季度资本开支情况.11 图 19 Amazon 分季度融资租赁取得固定资产情况.11 图 20 Microsoft 营业收入及利润分季度情况（亿美元）.12 图 21 智能云业务分季度营收情况（亿美元）.12 图 22 Microsoft 分季度资本开支情况.12 图 23
11、 Google 其他收入分季度营收情况（亿美元）.13 图 24 Google 资本开支情况（亿美元）.13 图 25 中国公有云市场规模（亿元）.14 图 26 中国公有云厂商市场份额.14 图 27 阿里云、腾讯云分季度营收（百万元）.14 图 28 BAT 分季度资本开支情况（百万元）.14 图 29 光互联方案营收预期情况（2018.06）.15 图 30 数据中心交换机分速率营收预计.15 图 31 数据中心交换机分速率营收预计.16 图 32 数据中心交换机客户营收占比.16 图 33 云计算厂商营收&Capex 情况亿美元.16 图 34 重点投资标的梳理.17 证券研究报告|行
12、业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 1.1.核心上游营收增速回升，数据中心相关业务回暖核心上游营收增速回升，数据中心相关业务回暖 1.1.1.1.IntelIntel：数据中心业务驱动历史最好单季业绩，数据相关：数据中心业务驱动历史最好单季业绩，数据相关和和物联网业务物联网业务贡献主要增长动力贡献主要增长动力 图 1 Intel 单季度各业务营收（亿美元）资料来源：Wind，华西证券研究所 根据 Intel 2019Q3 业绩报告，公司本季度营收创历史新高，共计实现营收190.90 亿美元，同比增长 0.14%，数据中
13、心相关业务和物联网业务贡献主要营收增长动力。其中，数据中心业务本季度实现营收 63.83 亿美元，同比增长 3.97%，环比增长 28.10%，创造历史营收单季度记录。另外，公司物联网业务实现营收 12.34 亿美元，同比增长 34.28%，环比增长 25.15%。云计算相关细分市场呈现增长态势驱动数据相关业务的同比和环比提升，其中来自云计算厂商营收同比增长 3%，来自企业和政府业务增长 1%，来自电信行业同比增长 11%。云计算厂商贡献营收重回增长意味着相关客户结束了从 2018 年公司新平台推出之后为期近 3 个季度的去库存周期。另外，企业和政府业务的增长超预期，主要由综合业务以及来自中国
14、的需求回暖，其中由于贸易的原因有约 2 亿美元的 Q4 订单提前到 Q3。电信行业的增长主要是由于电信运营商在 NFV、SDN 驱动下更多采用和接纳 IA-Based 解决方案。2019 年 4 月，英特尔推出了代号为 Cascade Lake 的第二代至强可扩展处理器，夯实了服务器 CPU 阵容。新的至强可扩展处理器于 2019 年 4 月宣布，并在 2019 年第二季度进入了多家供应商的 x86 服务器，其中包括 AWS、Google、Alibaba 等。公司数据中心平台产品虽然 Q3 单季度出货量同比下降 6%，但是产品单价同比增长 9%，驱动 Operating Margin 同比提升
15、 13 pct。根据 Intel 公司预计，公司数据相关业务全年的增速将在 6-8%增长，主要是由于云业务的持续恢复和 NAND 价格的提升。0.0050.00100.00150.00200.00250.00PC客户端集团数据中心集团非易失性存储器问题解决部物联网编程部门移动业务英特尔安防部其他 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 19626187/21/20190228 16:59 图 2 X86 服务器营收占比情况 图 3 AMD X86 服务器市场占比 资料来源：IDC，华西证券研究所 资料来源：IDC，华西证券研究所 根据统计，Intel 在数据中
16、心服务器领域独占鳌头，2019Q3 Intel 数据中心业务的 2/3 收入来自于云计算和电信运营商。鉴于公司数据中心业务 2019Q3 同比环比均实现稳健增长，全球云计算数据中心新一轮建设周期再次启动，一方面是由于全球流量和计算量的持续提升，另外一方面，计算芯片能力升级以及 AI 优化也吸引云计算厂商进行存量升级。另外，值得注意的是 Intel 的 IoT 相关业务季度营收也首次突破 10 亿美元，主要来源于边缘计算、计算机视觉、AI 等方面的加速应用，未来随着 5G 的建设将为IoT 业务的增长提供更大的动力。1.2.1.2.BroadcomBroadcom：云计算：云计算营收营收改善，受
17、益下一代数据中心扩张改善，受益下一代数据中心扩张 公司是全球领先的数据中心解决方案提供商，公司产品覆盖网络、服务器和存储等的连接，从以太网交换机、控制器、连接物理层到定制 ASIC,FC-SAN、SSD/HDD 控制器，到光通信发射/接收器部件，公司差异化和创新的解决方案帮助解决现代数据中心日益增长的需求，并使能由数据驱动的网络。图 4 Broadcom 数据中心产品布局 图 5 Broadcom 分季度营收情况（亿美元）资料来源：公司官网，华西证券研究所整理 资料来源：Wind，华西证券研究所 在商用核心交换机芯片市场，Broadcom 作为全球主流的交换机芯片供应商，一度占据了 95%的市
18、场份额，因此我们认为公司的出货量情况将是整个数据中心较好的指标。根据公司 2019Q3 业绩交流电话会议，公司认为云计算相关开支正在经历多方面的改善，特别是云计算厂家为了扩张业务而推出新一代数据中心，因此公司数据中心010203040506070有线基础设施知识产权许可证无线通信企业存储半导体及相关产品工业及其他 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 6 19626187/21/20190228 16:59 相关的交换机、路由器以及 AI 加速等产品明显受益。与此同时，云计算厂商的资本开支也开始变得和电信运营商有点类似，波动性比较明显。400G 升级方面，公司
19、Tomahawk 交换机芯片目前可以支持 12.8Tbit/S，随着Tomahawks 3 芯片（吞吐量 12.8 Tb/s）被云计算厂商所采用，以往运行在 100G 速率的光纤开始逐步升级到 400G，也将驱动整个数通市场光通信产业链的升级。1.3.1.3.InphiInphi：单季营收创历史新高，受益云：单季营收创历史新高，受益云&电信光通信需求驱电信光通信需求驱动动 公司是全球领先的高速数据互联解决方案提供商，特别是在光通信 DSP 电芯片方面，公司与 Broadcom 构成高端光模块电芯片的主要市场供应。公司为云计算和电信等客户提供全套解决方案，从数据中心内部、数据中心之间到城域网和长
20、途网络通信的高速连接方案都可提供。根据统计数据，公司 2018 年在数据中心互联市场按照端口统计，占据 29%的市场份额。在 2019Q3，公司实现营收 0.94 亿美元，QoQ+9%，YoY+20.8%，尽管公司中国业务依然受累于贸易争端导致来自于华为的营收略微下滑，但公司 2019Q3 单季度营收创历史新高。其中，云计算相关产品包括 PAM DSP、CDRs、COLORZ、TiA 等占营收比例达到 56.2%，环比增长 3.4%，同比增长 40.5%。电信产品占总营收比例 39.2%，环比增长 20.6%，同比增长 7.3%,其中电信产品包括相关放大器，驱动器和相关 DSP；数据中心产品包
21、括：光学 PHY 业务、数据中心 TIA 以及驱动器。剩下的业务主要是传统的传输业务，占营收比例为 4.6%，和 Q2 基本持平。图 6 Inphi 公司业务情况 图 7 Inphi 公司分季度营收情况（百万美元）资料来源：Inphi 官网，华西证券研究所整理 资料来源：Wind，华西证券研究所 采用 Non-GAAP，公司 Q3 实现 EPS 0.45 美元，QoQ+29%，YoY+50%。公司 2019Q3业绩增长主要由于：1、主要客户在欧洲和印度多个地域部署数据中心带来的 PAM4 硅光 COLORZ 模块的需求显著增长；2、M200 相关 DSP 模块（M200 是一款超低功耗、高性能
22、的相关数字信号处理器(DSP)，支持长途、城域和数据中心互连应用中的 100G和 200G 速率）在全球多个客户销售实现稳步提升；3、公司 Vega PAM retimer 产品实现了双位数环比增长；4、64GB TiA 和驱动产能持续提升，从而配套供给给专属和商用相干 DSPs。公司于 2019 年 10 月 29 日的业绩交流电话会议上预计数据中心内使用的 PAM 模块已开始产量爬坡，用于 200G 模块的 50G PAM DSP 平台已经开始大量出货。鉴于公司100G PAM DSP 进展顺利，公司期望 400G 模块在 Q4 会开始量产。公司预计，2019Q40102030405060
23、708090100总营收电信产品数据中心产品传统运输业务 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 19626187/21/20190228 16:59 营收约 0.981.02 亿美元，中位数 9980 万美元，对应环比增长约 5.9%，同比增长15.3%。关于 400G 升级，公司预期，2020 年数据中心内部连接将逐步过渡到 400G PAM 方案，数据中心互联将过渡到 400G ZR，2020 年 PAM 潜在市场在 3 亿美元左右。我们认为，公司在光通信市场包括 DSP 芯片以及硅光市场都占据相对主导地位，特别是在 400G 市场，公司 400G 数据
24、中心内部短距离的芯片（100G PAM4）量产加速从而支持云服务商数据中心内部的 400G 升级；2020 年下半年 400G ZR 方案有望开始贡献营收，随着上游 DSP 芯片对 400G 支撑的完善，以及公司出货量的继续增加，行业有望在 2020 加速向 400G 转化，2021 年 400G 数据中心内部/数据中心间的光连接将成为主流。图 8 光模块端口出货量预期 图 9 交换机 ASICs 以及光模块速率预期 资料来源：LightCounting，Inphi，华西证券研究所整理 资料来源：Inphi 官网，华西证券研究所整理 1.4.1.4.CiscoCisco：交换机实现双位数同比增
25、速，中国以及运营商业务：交换机实现双位数同比增速，中国以及运营商业务继续下滑继续下滑 公司 2019 年 8 月 14 日公布 FY2019 Q4 报告，最近一个财年季度公司基础设施平台业务同比增长 6%，除了路由器业务受累于运营商采购弱化，其他业务都实现了稳步增长。其中，本财年季度交换机也实现了双位数增长，主要由于园区和数据中心对Cat9k、Nexus9k 的持续需求，因此本财年季度公司数据中心业务同比增长，主要是由于 HyperFlex 和服务器等产品销售。从客户的角度分析，公司来自于企业客户的营收同比下降 2%，商业客户增加 7%，公共业务客户同比上升 13%，运营商营收同比下降 21%
26、。由于中美贸易争端等问题，公司在中国的销售受到影响，虽然中国的营收目前占公司总营收不到 3%，但是来自中国的订单量本季度下滑了 25%。公司数年来一直向中国的运营商销售路由器以及其他的基础设施产品，但是近年来订单量持续下滑，特别是过去一个财年季度下滑的更快。同时，公司在中国国企的招投标受到限制，甚至不被允许参加招投标，显然中国本土的竞争更加激烈了，也导致了超过公司预期的下滑。证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 19626187/21/20190228 16:59 图 10 Cisco FY2019Q4 营收情况 图 11 Cisco 分季度营收情况（亿美元
27、）资料来源：Cisco 官网，华西证券研究所整理 资料来源：Wind，华西证券研究所 公司 2019 年 7 月 9 日公告，拟以 26 亿美元的对价收购 Acacia，认为通过此次收购公司能够更好的控制光器件产业，并通过内部的设计和开发增强公司实力，备战2020 年开启的 400G 产业升级。1.5.1.5.AristaArista：Q3Q3 业绩持续强劲业绩持续强劲 Q4Q4 展望谨慎，预期展望谨慎，预期 20202020 年下半年下半年年 400G400G 大规模部署开启大规模部署开启 公司 2019Q3 共计实现营收 6.54 亿美元，YoY+16.17%，QoQ+7.58，净利润2.
28、09 亿美元，YoY+23.96%，QoQ+10.38%。总体看来，公司前三季度依旧保持稳健增速。2019Q3 营收从客户，云巨头业务营收占比依旧最大，Microsoft 和 Facebook贡献营收在 2019 年都有望占总营收比例超过 10%，现代企业、金融、运营商以及tier2 云服务提供商依次构成公司的主要营收来源。地域上，北美业务占比达到 81%，国际业务占比达 19%。2019Q3，公司某一大客户(Microsoft)在 Q2 暂停采购之后恢复采购从而推动 Q3业绩的增长，然而近期公司被通知另外一个云巨头（Facebook）在 Q4 以及 2020 年将更改采购模式，Q3 后期大规
29、模缩减网络订单并降低 Q4 以及 2020 年预期，因此公司未来营收存在不确定性。最后，公司的所服务的第二梯队云服务商客户以及运营商客户也在削减开支，部分第二梯队客户也在重新评估未来投资。受以上影响，公司与2019 年 11 月 4 日的业绩说明电话会议上预计，公司 2019Q4 营收在 5.4-5.6 亿美元，环比下滑 14.4%-17.3%，公司 2020 年营收预计同比持平或下降。云巨头未来订单预期下调主要有两个原因：一是云巨头正在管理用于网络的资本支出以及调节库存，通常情况下它们能够提供 2-3 个季度的可见性。现在，他们每季度要对实时状况进行更多的预测。第二，这些云巨头正在将其服务器
30、资产延长一年以上。一旦服务器资产得到扩展，这也将大大延迟网络支出。云巨头未来或将以健康的方式建设新的数据中心，但是要将其关联到网络需求需要花费时间。首先他们必须购买新服务器，然后必须购买网络，这些很有可能在 2020 年末或 2021 年进行。根据 Crehan Research 数据，2019 年上半年，Arista 市场份额提升 2pct 到18.8%，端口份额上升 2.4pct 达 18.6%，而 Cisco 的份额相应下滑，截至 2019 年上半年，Arista 和 Cisco 在市场份额和端口份额合计占 65.4%和 56.0%。020406080100120140160产品销售收入
31、服务收入 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 19626187/21/20190228 16:59 图 12 Arista 分季度营收净利润情况（亿美元）图 13 Arista vs Cisco 市场份额对比 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Crehan Research，Arista 官网，华西证券研究所 另外，于 2019 年 11 月 4 日公司 Q3 业绩交流电话会议上，公司管理层预计 400G产品的部署将从今年年底推迟到 2020 年下半年，而主流产品规模出货将在 2021 年，400G 的延迟是因为 Arista 想确保已经完全准
32、备好了光学器件和生态系统。1.6.1.6.JuniperJuniper：云相关业务营收持续同比提升，加大：云相关业务营收持续同比提升，加大 400G400G 布局布局巩固市场份额巩固市场份额 公司 2019Q3 实现营收 11.33 亿美元，YoY-3.96%，QoQ+2.78%，non-GAAP EPS 0.48 美元，YoY-11.11%，QoQ+20%。其中，公司云业务营收 2019Q3 同比提升 6%，实现连续两个季度同比增长，主要是客户持续对于广域网（WAN）产品特别是交换机产品的采购。因此，公司于 2019 年10 月 24 日的 Q3 业绩交流电话会议上基于目前趋势判断，Q4 云
33、业务营收将持续同比增长。虽然公司客户未来对于 WAN 的采购将有望持续为公司增长带来机遇，公司将专注于 400G 升级带来的超大型交换机市场机遇，并有效提升公司在这个市场的份额。未来建立这个市场的领先优势，公司已经开始系统、芯片和软件的交付并计划未来几个季度引入新的解决方案和能力。运营商业务营收同比下滑 17%，主要由于部分运营商客户在资本开支方面更加受限，而另外一部分运营商将资源倾斜到 5G RAN 建设和频谱授权。公司预期 Q4 运营商业务会环比增长，展望 2020 年运营商营收增速下滑同比趋缓。企业客户营收同比增长 8%，但是到年底来自于企业网客户订单在减速，主要由于公司前期推广的销售转
34、换，同时部分客户的支出情况在年底也开始弱化。-300%-200%-100%0%100%200%300%-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.00营业总收入净利润营收同比(%)净利润同比(%)证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 19626187/21/20190228 16:59 图 14 Juniper 分季度营收及净利润情况（百万美元）图 15 Juniper 分季度营收情况（百万美元）资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 公司于 2019 月 10 月 24 日业绩沟通电话会议上认为 40
35、0G 将从 2020 年下半年开始大规模部署，届时 400G 光模块产业将逐渐成熟包括公司自研以及商用 400G 模块。最初将部署在数据中心之间互联以及数据中心交换及方面，并最终拓展到更多的使用领域。公司 400G 相关产品已经通过了实验室环境下的论证工作，同时公司与 fab 厂商签订了战略合作协议确保相关产品和技术的未来量产。另外，随着 5G 的部署，未来带来更多的流量驱动公司业务增长，预计明年运营商业务所遇到的阻力会减小。综上，我们认为云计算上游器件厂商整体景气度继续同比提升，预示云计算企业扩容以及整体升级需求逐渐提升。另外，交换机领先企业营收持续增长，而来自云服务厂商的订单依旧是主要驱动
36、力。虽然 Arista 未来营收预期由于单一客户资本开支短期投向服务器等领域而下调，长期看来相关网络建设需求依旧存在，同期 Juniper连续两个季度来自于云服务企业销售额持续同比提升。Cisco 的网络交换机 2019Q3同比维持双位数的增长，而在中国地区由于贸易争端等影响在运营商以及政企招标方面遇阻，国内厂商有望持续受益国产替代的推进。最后，我们认为国内云计算企业扩张升级建设需求也将有望同步提升，数通产业上游受益范围也将逐步从核心以及领先的芯片和设备厂商将在云计算企业采购复苏的推动下传导至全产业链。2.2.云计算巨头营收维持增长，云计算巨头营收维持增长，CapexCapex 同步回升同步回
37、升 2.1.2.1.AmazonAmazon：AWSAWS 营收持续提升，营收持续提升，CapexCapex 回升明显回升明显 公司 2019Q3 实现营收 700 亿美元，同比增长 24%，实现净利润 21 亿美元，同比下降 25.98%。其中，AWS 贡献收入约 90 亿美元，同比增长约 35%，相比于公司整体保持更高增长速度。0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.00Q1 17 Q2 17 Q3 17 Q4 17 Q1 18 Q2 1
38、8 Q3 18 Q4 18 Q1 19 Q2 19 Q3 19总营收净利润毛利率净利润同比02004006008001000120014001600Q3 16Q4 16Q1 17Q2 17Q3 17Q4 17Q1 18Q2 18Q3 18Q4 18Q1 19Q2 19Q3 19云电信企业 证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 19626187/21/20190228 16:59 图 16 Amazon 分季度营收及净利润情况（亿美元）图 17 AWS 分季度收入情况（亿美元）资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 根据公司
39、2019Q3 业绩报告，公司为了应对持续增长的 AWS 需求，持续加大 AWS相关的资本开支投入，其中 2019Q3 购置固定资产支出达 46.97 亿美元，同比 2018Q3的 33.52 亿美元增长 40.13%，环比提升 31.86%，主要由 AWS 的固定资产投资以及其fulfillment 投资驱动。另外，通过融资租赁的方式获得的 36 亿美元资产和设备，同比 2018Q3 的 23 亿美元增长 56.5%，主要反映 AWS 为了支撑日益增长的业务而加大对技术基础设施方面的投入，并且这一块的投入未来将持续。图 18 Amazon 分季度资本开支情况 图 19 Amazon 分季度融资
40、租赁取得固定资产情况 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 综上，AWS 相关的资本开支在 2019Q3 重回增长，增幅客观，判断公司云计算相关投资有望再度步入扩张周期。2.2.2.2.MicrosoftMicrosoft：云业务扩张持续，：云业务扩张持续，Q2Q2 以来资本开支同比回升以来资本开支同比回升 2019 年 10 月，公司公告 2020 财年第一季度报告，对应 2019-06 至 2019-09 季度营收情况。公司本季度实现营收 330.55 亿美元，净利润 106.77 亿美元。其中，智能云业务贡献营收 108 亿美元，同比增长 27%，环比略
41、降约 5%，整体依旧保持稳健增长态势。在智能云业务中，服务器产品和云服务相关营收同比增长 30%，Azure 营收同比增长 59%，企业服务业务同比增长 7%。-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%0.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00营业总收入净利润营收同比(%)净利同比(%)0%20%40%60%020406080100AWS收入AWS收入环比QoQ(%)AWS收入同比YoY(%)-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%05101520253
42、035404550购置固定资产（亿美元）同比(%)环比(%)-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%0510152025303540融资租赁资产和设备同比(%)环比(%)证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 12 19626187/21/20190228 16:59 图 20 Microsoft 营业收入及利润分季度情况（亿美元）图 21 智能云业务分季度营收情况（亿美元）资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：Wind，华西证券研究所 资本开支方
43、面，公司本季度 Capex 包括通过融资租赁的方式取得固定资产，共计48 亿美元，YoY+12%，QoQ-9%，主要用于支持云计算业务的持续增长。其中，现金支付取得固定资产和设备花费 34 亿美元。公司本季度在德国、瑞士新开数据中心，在印度与 Jio 合作将微软云的业务扩展到数百万小微企业。图 22 Microsoft 分季度资本开支情况 资料来源：Wind，华西证券研究所 整体来看，公司从今年二季度开始资本开支呈现明显上升趋势。考虑到公司日益增长的用户订阅情况，特别是在云相关平台上面客户预付费所保障的未来增长情况，虽然预期下一个季度整体资本开支由于季节性等原因环比会略微下降，但是同比将持续保
44、持增长。综上，我们认为公司未来整体的云计算相关资本开支将整体回到上升区间，从而满足越来越多的云计算业务的增长，以及应对越来越多的云相关业务需求。2.3.2.3.GoogleGoogle：云业务营收需求增长稳健，预期数据中心相关：云业务营收需求增长稳健，预期数据中心相关CapExCapEx 占比提升占比提升 2019Q3，公司实现营收 405 亿美元，YoY+20%，主要由移动搜索、YouTube 和云业务驱动营收增长。其中，包括云计算在内的业务营收为 64.28 亿美元，YoY+38.53%，QoQ+4%，云计算相关业务营收增长持续稳健，主要由云计算相关营收驱动。Google Cloud 数据
45、分析业务持续增长，主要因为用户开始从 BigQuery 的部署上面受益。-300%-200%-100%0%100%200%300%-100.000.00100.00200.00300.00400.00营业总收入净利润营收同比(%)净利润同比(%)-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%020406080100120智能云营收同比(%)营收环比(%)-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0102030405060CapexYoY(%)QoQ(%)证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重
46、要法律声明 13 19626187/21/20190228 16:59 图 23 Google 其他收入分季度营收情况（亿美元）图 24 Google 资本开支情况（亿美元）资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 资本开支方面，Google 第三季度资本开支为 72.28 亿美元，同比增长 28.09%，环比增长 4.81%，与公司相关业务的增长基本匹配。在过去的几年中，技术基础设施和办公场所的资本开支占比约分别为 70%和 30%，2019Q3 由于公司加大了办公场所的采购，技术基础设施占比约为 60%。调整之后，公司 2019Q3 用于技术基础设施的投资约为
47、 43.37 亿元，同比提升 9.79%，环比降低 10.16%。我们认为，今年二季度以来公司整体的云计算相关的资本开支呈现上升趋势，而未来更大比重的资本开支将持续被投向数据中心建设以及服务器等设备。公司预计未来 CapEx 的主要驱动依旧是公司对未来计算需求的预期，特别是对于机器学习的计算需求。2.4.2.4.阿里云阿里云&腾讯云营收同比保持高速增长，腾讯云营收同比保持高速增长，CapExCapEx 同步回暖同步回暖 2018 年我国云计算整体市场规模达到 962.8 亿元，增速 39.02%。类似于全球云计算格局变化，云计算市场在国内头部集中趋势日趋明显，根据 IDC 统计，今年上半年我国
48、 IaaS、PaaS 市场阿里巴巴、腾讯、AWS、中国电信、华为占据 74%。-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00Google（Cloud&Play)YoY(%)QoQ(%)-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%0102030405060708090Google Capex技术基础设施YoY(%)QoQ(%)YoY(%)QoQ(%)证券研究报告|行业深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14
49、19626187/21/20190228 16:59 图 25 中国公有云市场规模（亿元）图 26 中国公有云厂商市场份额 资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 近年来，随着云计算的持续普及以及计算量和大数据处理需求的提升，我国云计算需求保持持续旺盛，同时在市场向头部企业集中的过程中，我们看到阿里云、腾讯云 2019Q3 营收同比增速分别达到 64%、80%，远高于全球和中国的平均增速水平。另外，百度云虽然没有在公告中明确营收情况，但是根据百度 2019 年 11 月 7 日 Q3 业绩交流电话会议数据，百度智能云 2019 Q3 营收同比提升 70%。在业务
50、量增长的同时，我们统计国内头部互联网厂商的资本支出情况，我们看到随着云计算业务营收的增长，BAT 2019Q3 整体 CapEx 开始复苏并结束近三个季度的环比下滑，2019Q3 环比大幅提升 46%，与海外 AWS 的 CapEx 同步保持扩张。图 27 阿里云、腾讯云分季度营收（百万元）图 28 BAT 分季度资本开支情况（百万元）资料来源：Wind，华西证券研究所 资料来源：公司公告，华西证券研究所 根据 Canalys 数据，在云基础设施服务市场，美国占据 48.4%的全球最大市场份额，而中国作为全球第二大市场占据全球 9.2%的市场份额，与第一名之间的差距依旧巨大。然而，随着企业上云
