1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海海外外研研 究究 行行业业专专题题研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 玩具玩具行业行业 推荐推荐 (维持维持 ）相关报告相关报告 泡泡玛特首发深度_潮玩“C位”的黄金年代_20210123 潮玩行业报告_POP MART 凭何取胜？_20200723 海外海外零售零售研究研究 分析师：韩亦佳 SFC：BOT963 SAC：S0190517080003 投资要点投资要点 本文科普“美国盲盒”L.O.L 惊喜娃娃是如何火起来的，并试图通过惊喜娃娃和日本扭蛋的案例探讨中国“盲盒”还能火多久，对泡泡玛特的启示。什
2、么什么是惊喜娃娃？是惊喜娃娃？惊喜娃娃惊喜娃娃类似类似芭比娃娃与盲盒的结合芭比娃娃与盲盒的结合，主要目标客群是，主要目标客群是 3-14 岁岁儿童儿童，其其既有盲既有盲盒的惊喜拆球属性，也可收集、装扮、演绎情景故事、与玩伴间盒的惊喜拆球属性，也可收集、装扮、演绎情景故事、与玩伴间交换配饰。交换配饰。惊喜娃娃每个系列的包装元素色调统一，拆前并不知道款式，按照稀有程度可分为普通款、特别款、稀有款和限量款。惊喜惊喜娃娃有多火？娃娃有多火？惊喜娃娃惊喜娃娃 2016 年年底诞生，底诞生，一经发售一经发售便引燃了美国热潮便引燃了美国热潮，连续，连续 3 年年位居位居美国最畅美国最畅销玩具排行榜的销玩具排
3、行榜的榜首榜首，并连续三年蝉联美国玩具大奖，并连续三年蝉联美国玩具大奖“年度最佳玩具年度最佳玩具”桂冠。桂冠。美国玩具市场零售规模约 300 亿美元，惊喜娃娃的销售规模约为 50 亿美元，其在目标群体的渗透率是较高的，并拥有较高的复购率。惊喜惊喜娃娃怎么火的？娃娃怎么火的？盲盒盲盒助力惊喜娃娃走红。助力惊喜娃娃走红。KOL 在在 YouTube 的开箱视频也大大增加了其传播广度。的开箱视频也大大增加了其传播广度。自 2015 年开始，大量儿童用户将休闲时间从电视端迁移到手机端，YouTube 少年儿童用户数量呈指数级增长，MGA（惊喜娃娃的发售公司）借势邀请儿童网红带货，“Ryans Worl
4、d”主要发布玩具开箱视频，订阅粉丝达到 2830 万人，累计播放量 449 亿次。惊喜惊喜娃娃还能火多久？娃娃还能火多久？MGA 通过产品通过产品迭代和升级迭代和升级，和扩充产品线，和扩充产品线来来延续延续惊喜惊喜娃娃的娃娃的生命周期。生命周期。惊喜娃娃已经火了 4 年，新鲜度也在下降，MGA 推出了大尺寸的娃娃，寄希望于打造成类似芭比娃娃一样的文化符号，并加入更多元素。产品之外，MGA 也在朝着泛娱乐化的方向前进，开展 IP 授权业务、投资动画电影等。拥有拥有 50 多年历史的扭蛋火了多久？多年历史的扭蛋火了多久？日本日本扭蛋具有扭蛋具有相似相似的销售形式，的销售形式，尽管新鲜度下降，尽管新
5、鲜度下降，日本扭蛋日本扭蛋发展到后期也并未出发展到后期也并未出现规模衰退现规模衰退，不停地有新进入者被扭，不停地有新进入者被扭蛋所吸引蛋所吸引。主要是因为由头部厂商推动的一波又一波的产品创新热潮，扭蛋目标客群也从儿童升级为成人，影响力不断扩大。泡泡泡泡玛特玛特启示录启示录 泡泡玛特并非盲盒的发明者，其核心壁垒并不在盲盒，盲盒只是一种锦上添花的泡泡玛特并非盲盒的发明者，其核心壁垒并不在盲盒，盲盒只是一种锦上添花的售卖形式售卖形式，其其核心壁垒更在于核心壁垒更在于 IP：泡泡玛特拥有强大的 IP 发掘和运营能力，潮玩闭环产业链平台助力前端发掘优质 IP，IP 和高颜值零售渠道结合打造“1+12”的
6、效果。公司公司上上市市后品牌效应大增，核心地段、密集人流、主题展、快闪店等高频曝光行后品牌效应大增，核心地段、密集人流、主题展、快闪店等高频曝光行为不断占领消费者心智，进而对优质为不断占领消费者心智，进而对优质 IP 的运营能力再上一城的运营能力再上一城，Dimoo、SKULLPANDA 迎头赶上，Molly 后继有人。“流水”的 IP，“铁打”的营，打造泡泡玛特的潮玩大本营。风险提示：行业监管风险、艺术家风险提示：行业监管风险、艺术家风险、消费倾向变化、产品质量风险、风险、消费倾向变化、产品质量风险、竞争格竞争格局局不不清晰。清晰。title 盲盒盲盒还能还能火多久？火多久？createTi
7、me1 2021 年年 2 月月 10 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -2-海外行业海外行业专题专题报告报告 目目 录录 一、什么是 L.O.L 惊喜娃娃？.-3-二、惊喜娃娃有多火？.-5-三、惊喜娃娃怎么火的？.-6-四、惊喜娃娃还能火多久？.-7-五、拥有 50 多年历史的扭蛋火了多久？.-7-六、泡泡玛特启示录.-9-七、风险提示.-10-图表 1、惊喜娃娃的系列.-3-图表 2、惊喜娃娃的款式.-3-图表 3、不同价位的产品，惊喜娃娃开箱体验也不同.-4-图表 4、惊喜拆拆球的多重玩法.-4-图表 5、惊喜娃娃激发收集欲.-4-图
8、表 6、惊喜娃娃可换装.-4-图表 7、宠物系列.-5-图表 8、妹妹系列.-5-图表 9、历年美国最畅销玩具榜的第一名.-6-图表 10、Ryan 的 YouTube 频道.-7-图表 11、2020 年 6 月 B 站盲盒 IP 视频热度指数 TOP10.-7-图表 12、日本扭蛋介绍.-8-图表 13、日本扭蛋发展历史.-8-图表 14、2001-2019 年日本扭蛋市场市场规模.-9-图表 15、新 IP 孵化能力强.-10-nQqMsQyQxP9P9R9PtRmMmOnMjMnNnPjMoPrR6MoPsNwMtRrQNZmOrR 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文
9、之后的信息披露和重要声明 -3-海外行业海外行业专题专题报告报告 本专题将科普“美国版盲盒”L.O.L 惊喜娃娃是如何火起来的，并做到了 50 亿美元的收入规模，并试图通过惊喜娃娃和日本扭蛋的案例探讨中国“盲盒”还能火多久，对泡泡玛特的启示。一、一、什么是什么是 L.O.L 惊喜娃娃惊喜娃娃？惊喜惊喜娃娃娃娃类似类似芭比娃娃与盲盒的结合。芭比娃娃与盲盒的结合。L.O.L.惊喜娃娃自 2016 年诞生，现有 1 代、2 代、3 代、间谍款、发胶款、冬季DISCO 宠物等系列，每个系列的包装元素色调统一。以 1 代系列为例，共有 45种惊喜球，按照稀有程度分为普通款、特别款、稀有款和限量款。一款一
10、球，拆开前并不知道是哪只，有多款可以收集。图表图表1 1、惊喜娃娃的系列惊喜娃娃的系列 1 代全系列 2 代全系列 3 代全系列 间谍款系列 发胶款系列 数据来源：小红书，兴业证券经济与金融研究院整理 图表图表2、惊喜娃娃的款式惊喜娃娃的款式 普通款普通款 特别款特别款 稀有闪光款稀有闪光款 限量款限量款 数据来源：淘宝，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -4-海外行业海外行业专题专题报告报告 1 个惊喜球内含 7 重惊喜，包括娃娃本体、秘密信息贴、可收集贴纸、娃娃水瓶、娃娃鞋子、娃娃服装、娃娃配件，通过层层包装和不断地
11、推理深入，最终获得一个精美娃娃。基本款美国售价 9.99 美元，中国售价 99 人民币。随着价格的上升，内含的惊喜越多。图表图表3、不同价位的产品，惊喜娃娃开箱体验也不同不同价位的产品，惊喜娃娃开箱体验也不同$6.99$9.99$26.99$34.99 5 件惊喜 7 件惊喜 20 件惊喜 25 件惊喜 数据来源：淘宝，亚马逊，兴业证券经济与金融研究院整理 除此外，娃娃还有许多附加的小功能。如：遇水变色，喝水后流眼泪、尿尿、吐水，吐奶等，提高了娃娃的可玩性。图表图表4、惊喜拆拆球的惊喜拆拆球的多重多重玩法玩法 数据来源：淘宝，兴业证券经济与金融研究院整理 图表图表5、惊喜娃娃激发收集欲惊喜娃娃
12、激发收集欲 图表图表6、惊喜娃娃惊喜娃娃可换装可换装 数据来源：小红书，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：小红书，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -5-海外行业海外行业专题专题报告报告 惊喜娃娃家族内除了姐姐系列外，也陆续开发出妹妹系列、男友系列、宠物系列，增强其可收集性和故事性。惊喜娃娃在美国的发展也离不开二手市场这一业态。购买重复的款式可以在二手市场转让，以 SplashQueen 和 PunkBoi 为例的稀有款在 eBay 上的二手售价约 200美元，是基础款售价的 20 倍。惊喜娃娃的主惊喜娃娃的主要要
13、目标客群是目标客群是 3-14 岁岁儿童儿童，以女孩为主，以女孩为主。总而言之，总而言之，惊喜娃娃惊喜娃娃既有既有盲盒的惊喜盲盒的惊喜拆球拆球属性，也可收集、装扮、演绎情景故事、与玩伴间属性，也可收集、装扮、演绎情景故事、与玩伴间交换交换配饰配饰。二、二、惊喜娃娃有多火？惊喜娃娃有多火？自惊喜娃娃自惊喜娃娃于于 2016 年年 12 月发售月发售，一经发售一经发售便引燃了美国热潮便引燃了美国热潮，连连续续 3 年年位居位居美美国最畅销玩具排行榜的国最畅销玩具排行榜的榜首榜首，并，并连续三年蝉联美国玩具大奖（连续三年蝉联美国玩具大奖（TOTY Awards）“年年度最佳玩具度最佳玩具”桂冠桂冠。
14、美国玩具市场零售规模约 300 亿美元，惊喜娃娃的销售规模约为 50 亿美元，从其收入体量来看，惊喜娃娃在目标群体的渗透率是较高的，并拥有较高的复购率。MGA 是惊喜娃娃的发售公司，其收入的 50%来自于惊喜娃娃，MGA 娱乐旗下还包含 Poopsie Slime Surprise，Na!Na!Na!Surprise，Little Tikes 等多种品牌。图表图表7、宠物系列宠物系列 图表图表8、妹妹系列妹妹系列 数据来源：淘宝，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：淘宝，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -6-海外行
15、业海外行业专题专题报告报告 数据来源：NPD 集团，兴业证券经济与金融研究院整理 三、三、惊喜娃娃怎么火的？惊喜娃娃怎么火的？一方面，一方面，盲盒属性助力惊喜娃娃走红。盲盒属性助力惊喜娃娃走红。虽然目标客群不同，但惊喜娃娃的销售形式与盲盒、扭蛋是类似的，都具有不确定的惊喜消费特征，成套性也激起了用户的收藏欲，稀有款刺激购物欲望，背后均是是对人类本能和心理的洞察。有盲盒的用户反馈，“购买盲盒最大的乐趣就是抽到隐藏款和自己喜爱款的期待感，以及真的抽到自己稀罕的娃娃那一刻的兴奋感”。略微不同的是，惊喜娃娃通过改变包装，将娃娃本体和衣服、配饰等分开放置，通过层层包装和不断地推理深入，最大化惊喜值。另一
16、方面，另一方面，KOL 在在 YouTube 的开箱视频也大大增加了其传播广度。的开箱视频也大大增加了其传播广度。自 2015 年开始，大量儿童用户将每天的休闲时间从电视端迁移到手机端，YouTube 中少年儿童用户数量呈指数级增长，MGA 抓住这一机遇，并借势邀请儿童网红带货。Ryan 是儿童网红的典型代表，Ryan 的 YouTube 频道“Ryans World”主要发布玩具开箱视频，目前订阅粉丝达到 2830 万人，累计播放量为 449 亿次。在中国 B 站的盲盒 IP 视频热度排行榜中，惊喜娃娃也是仅次于泡泡玛特旗下的单品 Molly。图表图表9 9、历年历年美国最畅销玩具榜美国最畅
17、销玩具榜的的第一名第一名 年份年份 品名品名 生产商生产商 2010 kidizoom 相机 伟易达（Vtech）2011 minifigures 乐高 2012 LeapPad Explorer Tablet 跳跳蛙（Leapfrog)2013 菲比精灵 孩之宝 2014 冰雪奇缘公主爱莎玩偶 美泰 2015 Shopkins Pack of 12 弗莱尔 普雷齐奥西集团 2016 pie face game 孩之宝 2017 L.O.L 惊喜！娃娃 MGA 娱乐 2018 L.O.L 惊喜！宠物盲盒 MGA 娱乐 2019 L.O.L 惊喜！娃娃 MGA 娱乐 请务必阅读正文之后的信息披露
18、和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -7-海外行业海外行业专题专题报告报告 四、四、惊喜娃娃还能火多久惊喜娃娃还能火多久？自 2016 年底以来，惊喜娃娃已经火了 4 年，但经过几年的强劲增长后，新鲜度在下降，同时，美泰、孩之宝等其他玩具巨头也纷纷进入盲盒市场，推出芭比娃娃的盲盒和走失小猫的盲盒，因此，L.O.L 惊喜娃娃的销量有下降趋势：根据 NPD集团数据，在截至 2021 年 1 月的 12 个月中，此类相关产品占玩具总销量的 12%，与去年同期相比下降了 5%。当新鲜感下降时，MGA 推出了大尺寸的惊喜娃娃，寄希望于打造成类似芭比娃娃一样的文化符号，并加入更多“惊喜”元素
19、，比如拆拆球可遇水溶解，比如将部分饰品埋到粘土中。在产品之外，MGA 也在朝着泛娱乐化的方向前进，积极开展IP 授权业务、投资动画电影等。总而言之，总而言之，MGA 正正通过产品通过产品迭代和升级迭代和升级，和扩充产品线，和扩充产品线来来延续延续惊喜娃娃惊喜娃娃的的生命生命周期。周期。五、五、拥有拥有 50 多年历史的扭蛋火了多久多年历史的扭蛋火了多久？再看具有相似销售模式的日本扭蛋，扭蛋发源自 1965 年，日本玩具商 Penny 将美国流行小型自动售卖机引进日本，从此扭蛋正式进入日本市场，1977 年日本玩具第一大厂商万代进入扭蛋市场，并长期占据扭蛋市占率第一的位置。图表图表10、Ryan
20、 的的 YouTube 频道频道 图表图表11、2020年年6月月B站盲盒站盲盒IP视频热度指数视频热度指数TOP10 数据来源：Youtube，兴业证券经济与金融研究院整理 数据来源：艾媒咨询，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -8-海外行业海外行业专题专题报告报告 日本扭蛋在长达日本扭蛋在长达 50 多年的发展历史中多年的发展历史中出现出现过过 3 次热潮：次热潮：（1）1983 年，万代推出“筋肉人橡皮擦”系列，同名动画在日本上映火爆，“筋肉人橡皮擦”系列既可以拿来玩又可以当作文具，引发了第一次扭蛋热潮，4 年内售
21、出 1.8 亿个；（2）第二次扭蛋热潮在 1994 年，精致涂装人形玩具“High Grade Real Figure”发售，扭蛋由动漫转向拟真，推出了日本人气动漫 IP 的扭蛋，如奥特曼、哥斯拉、小露宝、假面骑士等 IP 玩具，受众群体从学生拓展到成人；（3）2010 年之后，面向成人的各种趣味横生的创意扭蛋盛行，比如“士下座吊饰”、“杯缘子”等系列，出现第三次扭蛋小热潮。图表图表12、日本扭蛋日本扭蛋介绍介绍 扭蛋扭蛋 发源于日本，一般把多个相同主题的玩具模型归置成一个系列，分别放入蛋状的半透明塑料壳里 售卖渠道售卖渠道 通过扭蛋机投币或插卡随机抽取的方式进行售卖 特性特性 靠抽取获得，具
22、有随机性；可以进行交换具有社交属性，同时某些做工比较精良的扭蛋还具有收藏性 IP 一般是基于日本动漫的 IP，玩具厂商也会自己推出 IP 系列 价格价格 100500 日元 数据来源：万代公告，日本玩具协会，兴业证券经济与金融研究院整理 图表图表13、日本扭蛋发展历史日本扭蛋发展历史 数据来源：万代公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -9-海外行业海外行业专题专题报告报告 扭蛋发展到后期也并未出现规模衰退。扭蛋发展到后期也并未出现规模衰退。扭蛋的市场规模从 2001 年的 250 亿日元增到 2019 年的 365
23、亿日元，年复合增速 2.1%，也就是说，当新鲜度下降后，扭蛋也并没有出现规模上的衰退，不停地有新进入者被扭蛋所吸引。日本扭蛋市场之所以长久不衰，我们认为主要是因为由头部厂商推动的一波又一波的产品创新热潮，在这个过程中，扭蛋目标客群也从儿童升级为成人，用户群体不断扩大，扭蛋的影响力也不断扩大。图表图表14、2001-2019 年日本扭蛋市场市场规模年日本扭蛋市场市场规模 数据来源：日本玩具协会，兴业证券经济与金融研究院整理 六、六、泡泡泡泡玛特玛特启示录启示录 泡泡玛特的成功之处，在于利用中国广大的人口基数，实现潮玩商业化后平民的价格，最终将潮玩从小众推广至大众市场。盲盒这种“惊喜”销售方式也成
24、功助推了潮玩出圈，泡泡泡泡玛特玛特并非并非盲盒盲盒的的发明者，发明者，其其核心核心壁垒壁垒并并不在不在盲盒，盲盒，盲盒盲盒只是只是一种一种锦上添花锦上添花的的售卖售卖形式，形式，万物万物皆皆可可盲盒。盲盒。我们我们认为，认为，泡泡泡泡玛特玛特的的核心核心壁垒壁垒更更在于在于 IP。（1）泡泡泡泡玛特玛特拥有拥有强大强大的的 IP 发掘发掘和和运营运营能力能力，艺术家和泡泡玛特的强强联合将是潮玩新进入者难以复制的壁垒；（2）泡泡泡泡玛特玛特打造打造了了潮玩潮玩的的闭环闭环产业链产业链平台平台，作为平台型公司，潮玩后市场的培育进一步助力前端发掘潜质 IP，持续拓展产品生命力；（3）优质优质 IP
25、和和高颜值高颜值零售渠道零售渠道打造打造了了“1+12”的效果的效果，盲盒对消费场景有着强依赖性，门面形象、展示陈列、灯光等至关重要，泡泡玛特以零售起家，渠道 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -10-海外行业海外行业专题专题报告报告 精细化占优。泡泡泡泡玛特玛特上市上市后后品牌品牌效应效应大大增，增，核心地段、密集人流、核心地段、密集人流、主题展主题展、快闪店快闪店等等高频曝高频曝光光行为行为不断不断占领消费者占领消费者心智心智，进而进而对对优质优质 IP 的的运营运营能力能力再再上上一一城城，Molly 后继后继有有人人。2019 年下半年推出的
26、 Dimoo（自有 IP，由中国设计师 AYAN 创作）贡献度已经超越 Molly 跃升至第一，2020 年下半年推出的 SKULLPANDA（自有 IP，由中国设计师熊喵创作）打破了泡泡玛特所有系列的最快销售纪录，小甜豆（自有IP，由中国设计师雪宸创作）也收获了大量粉丝。“流水”的 IP，“铁打”的营，打造泡泡玛特的潮玩大本营。图表图表15、新新 IP 孵化能力强孵化能力强 SKULLPANDA 密林古密林古堡堡 小甜豆小甜豆系列系列 发售时间发售时间 2020.9.16 2020.9.17 发售平台发售平台 泡泡玛特天猫超级品牌日 泡泡玛特部分门店、天猫旗舰店、抽盒机等 发售发售情况情况
27、SKULLPANDA 首系列线上 6000 个，1 秒内售罄。10 月线下发布，1-2 天几乎全网售罄。陆续发布了小甜豆超市系列、精怪系列节日限定款，收获了大量粉丝。数据来源：泡泡玛特官方公众号，兴业证券经济与金融研究院整理 七、七、风险提示风险提示 行业监管风险、艺术家风险、消费倾向变化、产品质量风险、竞争格局不清晰 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 -11-海外行业海外行业专题专题报告报告 分析师声明分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人
28、的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评投资建议的评级级标准标准 类别类别 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间 中性
29、相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披信息披露露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。有关财务权益及商务有关财务权益及商务关关系的披露系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十
30、二个月内与兴证国际金融集团有限公司、浦江中国控股有限公司、游莱互动集团有限公司、华立大学集团有限公司、信源企业集团有限公司、日照港裕廊股份有限公司、旷世控股有限公司、尚晋(国际)控股有限公司、宝龙商业管理控股有限公司、赤子城科技有限公司、汇景控股有限公司、生兴控股(国际)有限公司、正荣服务集团有限公司、正荣地产集团有限公司、嘉兴市燃气集团股份有限公司、福建省蓝深环保技术股份有限公司、China Gas Industry Investment Holdings Co.Ltd.、河钢股份有限公司第一服务控股有限公司、第一服務控股有限公司、深圳晨北科技有限公司、達豐設備服務有限公司、建发物业发展集团
31、有限公司、星盛商业管理股份有限公司和中国恒大集团有投资银行业务关系。使用本研究报告的风险提示及法律声明使用本研究报告的风险提示及法律声明 兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特
32、定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持
33、在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可
34、能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告由受香港证监会监察的兴证国际证券有限公司(香港证监会中央编号：AYE823)于香港提供。香港的投资者若有任何关于本报告的问题请直接联系兴证国际证券有限公司的销售交易代表。本报告作者所持香港证监会牌照的牌照编号已披露在报
35、告首页的作者姓名旁。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明特别声明 在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。
