1、申港证券股份有限公司证券研究报告申港证券股份有限公司证券研究报告敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 行业研究行业研究行业专题研究行业专题研究回溯回溯 4G 经验经验 展望展望 5G 未来未来 通信行业专题报告 投资摘要：投资摘要：市场对市场对 5G的未来发展有诸多疑问，我们通过回溯的未来发展有诸多疑问，我们通过回溯 4G进程，对进程，对 5G未来发展进行展望。未来发展进行展望。回溯回溯 4G经验，手机上网助力业绩增长，中移动率先投入，夺得市场优势：经验，手机上网助力业绩增长，中移动率先投入，夺得市场优势：手机上网成为运营商业绩增长的核心驱动手机上网成为运营商业绩增长的核心驱动，但在 OTT
2、 业务冲击下，语音及短信业务逐年下降。此消彼长之间，运营商整体业务在 2014-18 年间从12544 亿元增长至的 14048 亿元，复合年均增长率 2.9%。DOU增长，增长，ARPU反降，拖累整体移动网络业务收入。反降，拖累整体移动网络业务收入。在“流量红利”和“提速降费”双重加持下，4G 用户 DOU 提高了 7 倍以上，而运营商则不得不面对 ARPU 大幅降低的现实。有效的保护移动端收入，在在 5G来临后力挽流量价值的降低并拉动来临后力挽流量价值的降低并拉动 ARPU成为运营商成为运营商 4G到到 5G转型的关键。转型的关键。运营商加大运营商加大 CAPEX 投入，推动基站建设量增长
3、。投入，推动基站建设量增长。2013 年 4G 建设正式展开，并在 2015-16 年突破年建设百万规模。最新统计数据显示全国 4G 基站数量已达 478 万站。三大运营商整体建设量约为“联通三大运营商整体建设量约为“联通+电信移动”。电信移动”。5G 来临，流量红利快速消退，如何通过来临，流量红利快速消退，如何通过“降本增效降本增效”在在 5G时代充分消化新一代网络的红利，并再度拉动业绩上涨成为全球运营商的共同挑战。时代充分消化新一代网络的红利，并再度拉动业绩上涨成为全球运营商的共同挑战。韩国韩国 5G建设进展快速，用户数增长超预期，差异化增值服务成为运营商争夺用户的关键：建设进展快速，用户
4、数增长超预期，差异化增值服务成为运营商争夺用户的关键：自今年 4月商用以来，已实现基站 8 万站、用户数突破 250万。5G用户用户 DOU大幅提升，大幅提升，ARPU相比相比 4G提高提高 75%。LG U+凭借与 5G结合的多媒体内容增值服务，使市场占有率从4G的20%提高到5G的27%。电联共建共享，提高电联共建共享，提高 CAPEX 效率：效率：电信、联通共建共享可助力合作双方提高资本开支利用效率，扩大相同成本下的网络范围。对总体建设规模无实质影响，有望加快网络建设进度。5G基站建设有望集中爆发：基站建设有望集中爆发：相对 4G 时代电联起步较晚，5G 时代，三大运营商有望展开同步建设
5、，使设备端需求集中爆发，2019 年计划建设 13 万站，2020 年有望突破 60 万站规模。国内 5G 资费套餐呼之欲出国内 5G 资费套餐呼之欲出：参考海外经验，国内 5G 套餐有望采用“高额流量包&增值服务”套餐，带来 DOU、ARPU 提升，前期运营商价格战有望趋停。投资策略：我们持续看好投资策略：我们持续看好 5G带动下运营商和龙头设备商的未来发展。推荐关注：中国联通、中兴通讯、烽火通信。带动下运营商和龙头设备商的未来发展。推荐关注：中国联通、中兴通讯、烽火通信。运营商：运营商：中国联通采用共建共享可有效提高资本开支效率，看好公司未来网络建设进度和服务能力。混改成果有所显现，云南公
6、司实现减亏，公司营业成本有望改善。2019 年中报显示公司产业互联网收入大幅增加，收入结构得到明显改善，业绩成长获得新动力。公司估值相对海外运营商和 4G 高峰时期处于历史低位，未来长期看好公司走势。设备商：设备商：回顾 4G 历史，设备商业绩增速与运营商资本开支保持同步，共建共享对资本开支和建设规模无实质影响。随着运营商扩大资本开支投入 5G建设，设备商有望迎来 5G 红利兑现。中兴通讯和烽火通信系通信主设备中无线和传输设备的龙头企业，有望在未来 5G 产业的发展中持续收益。风险提示：风险提示：运营商 5G 投资和建设不及预期；5G 用户及业务发展不及预期。评级评级 增持（维持）增持（维持）
7、2019 年 09 月 25 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519040001 行业基本资料行业基本资料 股票家数 102 行业平均市盈率 222.44 市场平均市盈率 17.39 行业表现走势图行业表现走势图 资料来源：申港证券研究所 相关报告相关报告 1、通信行业研究周报：韩国 5G 发展有何指引 国内 5G 套餐呼之欲出2019-09-22 2、通信行业研究周报：共建共享实锤落地 未来建设还看运营商 CAPEX2019-09-15 3、通信行业研究周报：5G 建设初启 共建共享影响几何2019-09-09-32%-16%0%16%32%48%2018-092018-
8、122019-032019-062019-09通信沪深3002 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 2/22 证券研究报告 内容目录内容目录 1.核心观点：建设有望集中爆发核心观点：建设有望集中爆发 看好未来看好未来 5G用户发展用户发展.4 2.4G历史回顾：手机上网为增长核心历史回顾：手机上网为增长核心 率先投入获市场先机率先投入获市场先机.4 2.1 4G 运营商业绩观察：手机上网业务带动运营商业绩增长.4 2.2 4G 用户观察：用户数量增长 ARPU 下跌.6 2.3 4G CAPE
9、X观察：加码建设 3 年增长周期.9 2.4 4G 基站建设观察：移动领先 电联滞后 整体电联移动.10 3.5G未来展望：产业投入有望持续加码未来展望：产业投入有望持续加码.12 3.1 4G 到 5G 转换阶段：运营商业绩承压 降本增效是未来关键.12 3.2 韩国 5G 观察：建设及用户发展超预期 成功经验值得参考.12 3.2.1 韩国 5G 基站数和用户数实现高速增长.12 3.2.2 LG U+5G 成绩斐然：成功扩大 5G 用户市场份额.14 3.3 5G 箭在弦上：建设规模扩大 三大运营商有望 CAPEX集中爆发.14 3.3.1 电信、联通全国范围共建共享 整体建设规模并无影
10、响.15 3.3.2 中国移动初期独立建网 广电合作静待契机.16 3.3.3 5G 建设展望：今年建站计划 及未来规划.16 3.4 5G 资费套餐呼之欲出 运营商把握新机遇.16 3.4.1 海外 5G 资费套餐参考：无限流量成为主流.16 3.4.2 国内 5G 资费套餐猜想：“高额流量包&增值服务”.17 4.重点公司推荐：持续看好运营商及龙头设备商重点公司推荐：持续看好运营商及龙头设备商.18 4.1 运营商：中国联通.18 4.2 设备商：中兴通讯、烽火通信.19 5.风险提示风险提示.20 图表目录图表目录 图图 1：2013-2018年运营商营业收入（亿元）及增速年运营商营业收
11、入（亿元）及增速.5 图图 2：2013-2018年中国移动无线上网及语音业务收入拆分（亿元）年中国移动无线上网及语音业务收入拆分（亿元）.5 图图 3：2013-2018年中国电信手机上网及语音业务收入拆分（亿元）年中国电信手机上网及语音业务收入拆分（亿元）.5 图图 4：2013-2018年中国联通语音及月租、宽带及移动数据、宽带及互联网收入拆分（亿元）年中国联通语音及月租、宽带及移动数据、宽带及互联网收入拆分（亿元）.6 图图 5：2013-2018年年 4G用户数（亿户，左轴）与用户数（亿户，左轴）与 4G基站数（万站，右轴）对照基站数（万站，右轴）对照.6 图图 6：2014-201
12、9年年 7月月 4G用户数（万户）、增速及用户数（万户）、增速及 4G渗透率对照渗透率对照.7 图图 7：2013-2019H1 年中国移动年中国移动 ARPU（元）及（元）及 DOU（GB）.8 图图 8：2015-2019H1 年中国电信年中国电信 ARPU（元）及（元）及 DOU（GB）.8 图图 9：2015-2019H1 年中国联通年中国联通 ARPU（元）及（元）及 DOU（GB）.8 图图 10：2013-2019 年国内三大运营商资本开支及增速情况（亿元）年国内三大运营商资本开支及增速情况（亿元）.9 图图 11：4G周期内中国移动资本开支及增速拆分分析（亿元）周期内中国移动资
13、本开支及增速拆分分析（亿元）.9 图图 12：4G周期内中国电信资本开支及增速拆分分析（亿元）周期内中国电信资本开支及增速拆分分析（亿元）.10 图图 13：4G周期内中国联通资本开支及增速拆分分析（亿元）周期内中国联通资本开支及增速拆分分析（亿元）.10 图图 14：2013-2018 年运营商年运营商 CAPEX（亿元）与新增基站数（万站）对照（亿元）与新增基站数（万站）对照.11 图图 15：2013-2018 年中国年中国 4G基站累计总量（万站）基站累计总量（万站）.11 图图 16：2013-2018 年中国年中国 4G基站年度净增量（万站）基站年度净增量（万站）.11 图图 17
14、：韩国三大运营商韩国三大运营商 5G基站数量（万站）基站数量（万站）.13 图图 18：韩国三大运营商韩国三大运营商 5G用户市场份额用户市场份额.13 图图 19：韩国韩国 5G基站分布图基站分布图.13 2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 3/22 证券研究报告 图图 20：4/5G运营商建设策略变化预测运营商建设策略变化预测.15 图图 21：2013-2019H1 我国我国 4G历年基站建设量（万站）历年基站建设量（万站）.16 图图 22：2019-2025 我国我国 5G历年基
15、站建设量预测（万站）历年基站建设量预测（万站）.16 图图 23：国内运营商增值权益参考国内运营商增值权益参考.18 图图 24：中国联通中国联通 PE-Band.18 图图 25：中国联通中国联通 PB-Band.19 图图 26：2012-2019 年运营商资本开支（亿元）与上游龙头设备商收入增对照年运营商资本开支（亿元）与上游龙头设备商收入增对照.19 图图 27：2012-2018 年中兴通讯营业收入结构（亿元）年中兴通讯营业收入结构（亿元）.19 图图 28：2012-2018 年烽火通信营业收入构成（亿元）年烽火通信营业收入构成（亿元）.20 表表 1：提速降费事件时间表提速降费事
16、件时间表.7 表表 2：三大运营商三大运营商“达量不限速达量不限速”套餐套餐.8 表表 3：2019H1 国内三大运营商业绩对比国内三大运营商业绩对比.12 表表 4：韩国韩国 5G套餐权益参考套餐权益参考.14 表表 5：海外运营商海外运营商 4G共建共享发展趋势共建共享发展趋势.15 表表 6：海外运营商海外运营商 5G资费套餐详解资费套餐详解.17 2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 4/22 证券研究报告 1.核心观点核心观点：建设有望集中爆发建设有望集中爆发 看好未来看好未来 5
17、G 用户发展用户发展 通信行业进入 4G 到 5G 转换周期。运营商 4G 市场已得到充分消化，亟需 5G 带来增长新动力。资本开支进入低位，有望受 5G 驱动进入增长周期，利好上游供应商。当前市场对 5G 发展的担心主要有以下几点：运营商业绩能否触底反弹：运营商业绩能否触底反弹：进入 4G 向 5G 的转换阶段，电信业收入增速持续下滑，2019 年 1-7 月电信业务收入 7787 亿元，同比下降 0.2%。4G 高速发展后，人口红利渐渐消耗殆尽，5G 网络能否挽回 ARPU 的下跌。运营商业绩承压下，运营商业绩承压下，5G 网络建设是否会放缓：网络建设是否会放缓：近日，电信、联通公布了双方
18、的共建共享方案。新的合作形势下，运营商资本开支投入是否会放缓，建设规模是否会缩小。我们认为在政策和产业的双重驱动下，运营商和设备商投入有望扩大，持续加码 5G产业未来成长。参考韩国 5G 成功的初期商用经验，我们持续看好国内 5G 产业的发展。从外部因素来看从外部因素来看：5G 产业的发展无论在产业层面还是政策层面，都被提到了比4G 更高的高度。我国需要 5G 撬动更大的产业规模，为经济增长添加新的活力。从内部因素来看从内部因素来看：进入 4G 末期，运营商和设备商共同面对上一波网络红利的消退，5G 的来临是全新的机遇和挑战。电信、联通公布共建共享方案，并未影响建设规模预期，双方合作可提高资本
19、开支利用效率，加速网络建设。全球 5G 产业高速发展，上游技术已成熟，具备为下游应用提供孕育温床的条件。韩国已于今年 4 月率先展开 5G 网络的商用，随着 5G 基站的快速建设和 5G 终端快速出货，韩国 5G 用户数已突破 250 万户。用户数的增长有望反向促进网络建设的加快，产生正向循环，助力产业进入增长周期。对照之下，我国也有望迎来 5G 的良好开局，充分吸收人口红利，实现建设和用户的双增长。2.4G 历史回顾历史回顾：手机上网为增长核心手机上网为增长核心 率先投入获市场先机率先投入获市场先机 新一代移动通信技术的出现，总会带来通信产业重大变革，拉动产业增长。回顾 4G发展的历史，可以
20、帮助我们更好地分析未来 5G 的发展的规律，解析未来网络建设规模、运营商用户发展进程及可能潜在的问题。2.1 4G 运营商运营商业绩观察业绩观察：手机上网业务带动运营商业绩增长：手机上网业务带动运营商业绩增长 纵观纵观 4G 时代，时代，4G 业务收入大幅上涨业务收入大幅上涨，带动运营商整体业务在带动运营商整体业务在 2014-18 年间缓慢年间缓慢增长增长，增速放缓，增速放缓，从 2014 年的 12544 亿元增长至 2018 年的 14048 亿元，复合年均增长率 2.9%。2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究
21、 敬请参阅最后一页免责声明 5/22 证券研究报告 图图1：2013-2018 年运营商营业收入（亿元）及增速年运营商营业收入（亿元）及增速 资料来源：Wind，申港证券研究所 细分来看，手机上网业务细分来看，手机上网业务成成为业绩增长的核心驱动，而在为业绩增长的核心驱动，而在 OTT 业务冲击下，语音业务冲击下，语音及短信业务逐年下降，拖累整体增长水平。整体来看，此消彼长之间，最高年营收及短信业务逐年下降，拖累整体增长水平。整体来看，此消彼长之间，最高年营收增速仅为增速仅为 4.6%。中国移动：中国移动：公司无线上网业务收入从 2013 年的 1082 亿元猛增至 2018 年的 3833亿
22、元，五年间分别同比增长 42.2%、30.5%、43.5%、26.6%、5%。而语音业务收入则从 2013 年的 3557 亿元骤减至 2018 年的 1081 亿元，复合年均增长率-21.2%。图图2：2013-2018 年中国移动无线上网及语音业务收入拆分（亿元）年中国移动无线上网及语音业务收入拆分（亿元）资料来源：Wind，申港证券研究所 中国电信：中国电信：公司手机上网业务收入从 2014 年的 341 亿元猛增至 2018 年的 1112亿元，四年间分别同比增长 40.2%、42.9%、33.1%、22.4%。而语音业务收入则从 2013 年的 969 亿元骤减至 2018 年的 5
23、08 亿元，复合年均增长率-12.1%。图图3：2013-2018 年中国电信手机上网及语音业务收入拆分（亿元）年中国电信手机上网及语音业务收入拆分（亿元）资料来源：Wind，申港证券研究所-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%0200040006000800010000120001400016000201320142015201620172018总计中国移动中国电信中国联通总计YOY中国移动YOY中国电信YOY中国联通YOY-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.0
24、0%050010001500200025003000350040004500201320142015201620172018无线上网语音业务无线上网YOY语音业务YOY-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%020040060080010001200201320142015201620172018手机上网语音手机上网YOY语音YOY2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 6/22 证券研究报告 中国联通：中国联通：公司 2
25、013 年宽带及互联网收入 499 亿元。2018 年宽带及移动数据业务收入猛增至 1484 亿元。而语音及月租业务收入则从 2013 年 890 亿元骤减至2018 年的 325 亿元，复合年均增长率-18.2%。图图4：2013-2018 年中国联通语音及月租、宽带及移动数据、宽带及互联网收入拆分（亿元）年中国联通语音及月租、宽带及移动数据、宽带及互联网收入拆分（亿元）资料来源：Wind，申港证券研究所 2.2 4G 用户观察：用户观察：用户数量增长用户数量增长 ARPU 下跌下跌 中国移动率先扩大中国移动率先扩大 CAPEX 投入投入 4G 建设，建设，联通和电信因联通和电信因选择选择
26、FDD LTE 而而建设滞建设滞后，在后，在 4G 时代与移动的竞争中处于后发劣势时代与移动的竞争中处于后发劣势，损失大量，损失大量 4G 用户用户。中国移动于 2014获得 9006.4 万 4G 用户，并在 2016 年迅速增长至 5.35 亿 4G 用户。而联通和电信 4G 用户数在 2016 年仅分别为 1.05 亿和 1.22 亿。随着随着 5G 牌照的发放，三大牌照的发放，三大运营商陆续展开网络建设，电信联通应避免重蹈运营商陆续展开网络建设，电信联通应避免重蹈 4G 覆辙，保持三大运营商同步展覆辙，保持三大运营商同步展开网络建设。开网络建设。4G 用户数与用户数与 4G 基站数同步
27、增长，二者互为驱动。基站数同步增长，二者互为驱动。随着 4G 基站的快速建设、4G手机款数和出货量的迅速上升，我国 4G 用户数从 2014 年起迅速增长，2017 年突破 10 亿，增速逐渐放缓。截止 2019 年 7 月，中国移动、中国电信、中国联通分别拥有 4G 用户 7.41 亿户、2.56 亿户、2.43 亿户，全国总计 12.4 亿户，4G 渗透率达 78.8%。图图5：2013-2018 年年 4G用户数（亿户，左轴）与用户数（亿户，左轴）与 4G基站数（万站，右轴）对照基站数（万站，右轴）对照 资料来源：Wind，申港证券研究所 -30.00%-25.00%-20.00%-15
28、.00%-10.00%-5.00%0.00%02004006008001000120014001600201320142015201620172018语音及月租宽带及移动数据宽带数据及互联网收入语音及月租YOY0100200300400500600024681012142013201420152016201720184G用户数4G基站数2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 7/22 证券研究报告 图图6：2014-2019 年年 7 月月 4G用户数（万户）、增速及用户数（万户）、增速及 4
29、G渗透率对照渗透率对照 资料来源：Wind，申港证券研究所 提速降费背景下，提速降费背景下，DOU 增长，增长，ARPU 反降，拖累整体移动网络业务收入。反降，拖累整体移动网络业务收入。2015 年开始国家首次提出“提速降费”目标，明确指示降低全国流量资费。三大运营商流量资费价格战展开。电信率先推出无限流量，联通、移动后续也推出了无限流量套餐。随后 DOU 快速拉升，而 ARPU 却出现下降。中国移动 4G 用户 DOU 从 2014 年的 780MB 猛增至 2019 年 H1 的 7.1GB，而ARPU 却从 2014 年的 61 元下降至 2019H1 的 52.2 元。中国电信 4G
30、用户 DOU从 2015 年的 750MB猛增至 2019H1 的 7.3GB，而 ARPU却从 2015 年的 78 元大幅降低至 2019H1 的 51.2 元。中国联通 4G 用户 DOU 从 2015 年的 1.2GB 猛增至 2019H1 的 10.3GB，而ARPU 却从 2015 年的 87.8 元大幅降低至 45.9 元。在“流量红利”和“提速降费”双重加持下，在“流量红利”和“提速降费”双重加持下，2015-2019H1，4G 用户用户 DOU 提高了提高了7 倍以上，而运营商则不得不面对倍以上，而运营商则不得不面对 ARPU 大幅降低的现实。有效的保护移动端收大幅降低的现实
31、。有效的保护移动端收入，并在入，并在 5G 来临后力挽流量价值的降低并拉动来临后力挽流量价值的降低并拉动 ARPU 成为运营商成为运营商 4G 到到 5G 转型转型的关键。的关键。表表1：提速降费事件时间表提速降费事件时间表 时间时间 事件事件 2015.4 李克强总理从推进“互联网+”和促进“大众创业、万众创新”的战略高度，要求加紧实施网络提速降费工作。2015.5 为落实国家有关加快建设高速宽带网络促进提速降费的有关要求，三大电信运营商正式推出“提速降费”方案。2017.7 中国电信宁夏公司首次推出天翼“不限量套餐”，全面落实国家提速降费要求，2018.8 国务院办公厅下发全国深化“放管服
32、”改革转变政府职能电视电话会议重点任务分工方案，其中明确表示在 2018 年，全国流量资费和家庭宽带价格将要下降30%，中小企业专线降价 10%至 15%，由工信部负责。资料来源：公开资料整理，申港证券研究所 0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%02468101214201420152016201720182019-7中国移动4G用户数中国电信4G用户数中国联通4G用户数4G用户数总计4G渗透率4G用户数增速2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬
33、请参阅最后一页免责声明 8/22 证券研究报告 图图7：2013-2019H1 年中国移动年中国移动 ARPU（元）及（元）及 DOU（GB）资料来源：Wind，公开资料整理，申港证券研究所 图图8：2015-2019H1 年中国电信年中国电信 ARPU（元）及（元）及 DOU（GB）资料来源：Wind，公开资料整理，申港证券研究所 图图9：2015-2019H1 年中国联通年中国联通 ARPU（元）及（元）及 DOU（GB）资料来源：Wind，公开资料整理，申港证券研究所 工信部叫停工信部叫停“达量不限速”套餐，保障用户体验，打开额外资费收入窗口。“达量不限速”套餐，保障用户体验，打开额外资
34、费收入窗口。从 2017年不限量套餐推出开始，这种圈地运动让运营商的用户数开始野蛮增长。截至今年，运营商的流量收入已经变成负增长。并且，不限量套餐带来海量资源消耗，让运营商不堪重负。2019 年年 9 月，月，三大运营商步调一致，开始三大运营商步调一致，开始推出“达量不限速”套餐。推出“达量不限速”套餐。流量使用完后，采取额外计价方式计算套外资费流量使用完后，采取额外计价方式计算套外资费，延缓单流量价值的下跌，在继续，延缓单流量价值的下跌，在继续拉动拉动 DOU 的同时，尝试重新拉动的同时，尝试重新拉动 ARPU。表表2：三大运营商“达量不限速”套餐三大运营商“达量不限速”套餐 运营商运营商
35、套餐方案套餐方案 中国移动 129 元以下套餐，超出流量后收费 5 元/GB，199 元以上套餐外流量为 3 元/GB，0.001.002.003.004.005.006.007.008.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.002013201420152016201720182019H1ARPU4G DOU012345678010203040506070809020152016201720182019H14G ARPU4G DOU024681012010203040506070809010020152016201720182019H14G A
36、RPU4G DOU2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 9/22 证券研究报告 运营商运营商 套餐方案套餐方案 套餐外流量超过 600 元将暂停当月上网服务。中国联通 199 元以上套餐外流量资费为 3 元/GB，199 元以下套餐外流量资费为 5 元/GB。中国电信 129 元以下套餐外流量资费为 5 元/GB，199 元以上套餐外流量资费为 3 元/GB。资料来源：公开资料整理，申港证券研究所 2.3 4G CAPEX 观察：观察：加码建设加码建设 3 年年增长周期增长周期 运营商运营商
37、 CAPEX在在 2013 年年获得网络牌照后进入增长周期获得网络牌照后进入增长周期，并于，并于 2015年达到峰值年达到峰值。受 4G 网络建设需求驱动，国内三大运营商 CAPEX总和从 2012 年起进入快速上涨通道，年增长率均在 10%以上，2015 年达到历史峰值，4386 亿元，同比增长16.4%。其中中国移动在 2013 年三大运营商拿到 TD-LTE 商用牌照后率先增大CAPEX并展开 4G 网络建设，在 2014 年达到 CAPEX峰值，2151 亿元。中国联通和中国电信则在 2014-2015 年获得 FDD LTE 商用后，较晚启动 FDD LTE 网络建设，均在 2015
38、 年达到 CAPEX历史峰值，分别为 1339 亿元和 1091 亿元。图图10：2013-2019 年国内三大运营商资本开支年国内三大运营商资本开支及增速及增速情况情况（亿元）（亿元）资料来源：Wind，申港证券研究所 中国移动：中国移动：公司在 2013 年率先展开 TD-LTE 网络建设，CAPEX达到 1849 亿元，同比增长 45.1%。其中移动通信网和传输网分别投资 740 亿元、684 亿元，同比增长 31.9%、91.8%。随后在 2014 年公司 CAPEX继续增长至 2151 亿元，同比增长 16.3%。其中移动通信网投资继续增加到 1033 亿元，同比增长 39.6%，达
39、到历史峰值。而传输网建设投资则进入相对平缓阶段。随着 4G 建设需求放缓，公司结束了 2013-2014 年的 CAPEX 增长，在 2015-2018 年进入 CAPEX 缩减阶段，年复合增长率-6.12%。图图11：4G周期内中国移动资本开支及增速拆分分析周期内中国移动资本开支及增速拆分分析（亿元）（亿元）资料来源：Wind，申港证券研究所-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%05001000150020002500300035004000450050002010201120122013201420152016201720182
40、019总计中国移动中国电信中国联通总计YOY中国移动YOY中国电信YOY中国联通YOY-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年资本开支移动通信网传输网业务网支撑网局房土建及其他资本开支YOY移动通信网YOY传输网YOY业务网YOY支撑网YOY局房土建及其他YOY2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅
41、最后一页免责声明 10/22 证券研究报告 中国电信：中国电信：公司在 2013 年获得 TD-LTE 牌照后并未展开网络建设，而在 2014-2015 年展开 LTE FDD 大规模建设，CAPEX达到 1091 亿元，同比增长 41.9%。其中移动网络投资达到 512 亿元，同比大增 73.5%，宽带网络建设投资达到 374亿元，同比增长 42.3%，二者成为 CAPEX增长的主要驱动力。2016-2018 年公司 CAPEX进入下降通道，缩减至 749 亿元，年复合增长率-11.8%。图图12：4G周期内中国电信资本开支周期内中国电信资本开支及增速及增速拆分分析拆分分析（亿元）（亿元）资
42、料来源：Wind，申港证券研究所 中国联通：中国联通：公司在 2014 年开始了部分 FDD LTE 网络建设，CAPEX达到 848.8亿元，同比增长 15.5%。其中移动网络投资 370 亿元，同比增长 49.9%，为主要驱动力。2015 年公司 4G 网络建设规模扩大 CAPEX继续增长至 1339 亿元，同比增长 57.7%，达到历史峰值。其中移动网络和宽带数据投资同步提高，分别达到 610 亿元、338 亿元，同比增长 65.2%、77.7%。随后公司 CAPEX在 2016-2018 年进入大幅下降通道，缩减至 449 亿元，年复合增长率-30.5%。图图13：4G周期内中国联通资
43、本开支及增速周期内中国联通资本开支及增速拆分分析拆分分析（亿元）（亿元）资料来源：Wind，申港证券研究所 2.4 4G 基站建设观察：基站建设观察：移动领先移动领先 电联滞后电联滞后 整体电联移动整体电联移动 运营商运营商加大加大 CAPEX 投入，推动投入，推动基站建设量基站建设量增长。增长。2013 年，进入 4G 基站建设元年，并在 2015 和 2016 年分别达到建设 102.6 万站、111.7 万站的高峰期。截止至2018 年，全国总计建设基站 648 万站。经过六年的建设周期，4G 基站数量逐年增长，总计建设 478 万站。4G 时代，总体来看中国移动率先大规模建设时代，总体
44、来看中国移动率先大规模建设 4G 基站，基站，最终三家运营商整体建设量约为“联通最终三家运营商整体建设量约为“联通+电信移动”。电信移动”。中国移动共建设中国移动共建设 4G 基站基站 241 万站。万站。公司在 2013 年率先开始 4G 基站建设，在-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.002012年2013年2014年2015年2016年2017年资本开支宽带网络建设移动网络VAS&综合信息业务支撑系统基础设施及其他资本开支YOY宽带网络建设YOY移动网络Y
45、OYVAS&综合信息业务YOY支撑系统YOY基础设施及其他YOY-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.002012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年资本开支移动网络宽带及数据基础设施及传送网其他资本开支YOY移动网络YOY宽带及数据YOY基础设施及传送网YOY其他YOY2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2
46、6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 11/22 证券研究报告 2014 年达到年建设峰值 52 万站，2018 年因 FDD LTE 建设，再次达到年建设峰值 54 万站。中国电信中国电信共建设共建设 4G 基站基站 138 万站。万站。公司在 2014 年开始 4G 基站建设，在 2016年达到年建设峰值 38 万站。中国联通中国联通共建设共建设 4G 基站基站 99 万站。万站。公司在 2014 年开始 4G 基站建设，在 2016年达到年建设峰值 33.7 万站。图图14：2013-2018 年运营商年运营商 CAPEX（亿元）与新增基站数（万站）对照（亿元）与新增基站数（万站
47、）对照 资料来源：Wind，申港证券研究所 图图15：2013-2018 年中国年中国 4G基站累计总量（万站）基站累计总量（万站）资料来源：公开资料整理，申港证券研究所 图图16：2013-2018 年中国年中国 4G基站年度基站年度净增净增量（万站）量（万站）资料来源：公开资料整理，申港证券研究所 0204060801001200500100015002000250030003500400045005000201320142015201620172018运营商CAPEX新增4G基站数01002003004005006002013年2014年2015年2016年2017年2018年总计中国移
48、动中国电信中国联通0204060801001202013年2014年2015年2016年2017年2018年总计中国移动中国电信中国联通2 2 6 6 4 1 7 2/4 3 3 4 8/2 0 1 9 0 9 2 6 1 7:2 6通信行业专题研究 敬请参阅最后一页免责声明 12/22 证券研究报告 3.5G 未来展望：未来展望：产业投入有望持续加码产业投入有望持续加码 3.1 4G 到到 5G 转换阶段转换阶段：运营商业绩承压运营商业绩承压 降本增效是未来关键降本增效是未来关键 随着传统通信业务市场趋于饱和，流量红利快速消退，简单依靠传统要素投入来推随着传统通信业务市场趋于饱和，流量红利快
49、速消退，简单依靠传统要素投入来推动业绩增长难以为继动业绩增长难以为继。中国移动、中国联通、中国电信均已披露 2019 上半年报，营业收入同比降低。国内三大运营商合计实现营业收入 7249 亿元，同比减少 1.2%，扣非后归母净利润 728 亿元，同比减少 11.6%。放眼全球，各国运营商均面临相似的问题。5G 网络的发展无论在产业层面还是政策层面上都被提到了比网络的发展无论在产业层面还是政策层面上都被提到了比 4G 更高的更高的高度，如何高度，如何通过“降本增效”通过“降本增效”在在 5G 时代充分消化新一代网络的红利，时代充分消化新一代网络的红利，并并再度拉动再度拉动业绩上涨成为全球业绩上涨
50、成为全球运营商的共同挑战运营商的共同挑战。表表3：2019H1 国内三大运营商业绩对比国内三大运营商业绩对比 类别类别 中国联通中国联通 中国移动中国移动 中国电信中国电信 报告期 2019H1 2019H1 2019H1 营业总收入（万元）14,495,371.61 38,942,700.00 19,048,800.00 同比(%)-2.78 -0.61 -1.32 营业总成本（万元）13,796,473.03 32,900,400.00 17,054,400.00 营业利润（万元）834,253.93 6,042,300.00 1,994,400.00 同比(%)7.09 -13.74 4
