1、请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告行业动态科创板系列研究之证券研究报告行业动态科创板系列研究之 微芯生物：原创新分子实体药物创新企业微芯生物：原创新分子实体药物创新企业 摘要 摘要 微芯生物：快速成长的原创新分子实体药物创新企业微芯生物：快速成长的原创新分子实体药物创新企业 微芯生物成立于 2001 年，是一家致力于新分子实体研发的创新药企。公司2018年营业收入和归母净利润为1.47亿元和3125万元，分别同比增长 34%和 21%。本次 IPO 计划发行不超过 5000万股，募集资金不超过 8.04 亿元，用于创新药物研发、创新药物生产、营销网络建设、偿还银行贷款和补充流动资金项目。相
2、关上市公司分析：多家上市公司参股相关上市公司分析：多家上市公司参股 上市公司持股情况：无上市公司持股。其他相关上市公司：2018 年国药控股股份为公司第一大客户，贡献 34.84%的收入；对标可比公司：恒瑞医药、康弘药业、贝达药业、歌礼制药及百济神州等。创始人控股，拥有全球首个获批的治疗创始人控股，拥有全球首个获批的治疗 PTCL 的口服药的口服药 创始人、董事长、总经理鲁先平先生为公司控股股东，合计持有公司 31.86%的股份。公司已上市品种西达本胺，是全球首个获批适应症为外周 T 细胞淋巴瘤的口服制剂，贡献公司 93%的营业收入，已于 2017 年进入国家医保目录。潜在市场广阔，新适应症拓
3、展及后续梯队值得关注潜在市场广阔，新适应症拓展及后续梯队值得关注 微芯生物在研发能力和创新药产品管线方面处于行业领先地位，目前已上市和在研的 8 个药物均未机制新颖的新分子实体。西达本胺：三阴乳腺癌适应症已申报上市，非小细胞肺癌适应症处于临床 III 期，弥漫大 B 细胞淋巴瘤处于临床 II 期，其海外权益亦值得关注。西格列他钠：II 型糖尿病适应症处于 III 期临床试验，非酒精性脂肪肝适应症处于临床前研究阶段。西奥罗尼：卵巢癌，小细胞肺癌，肝癌，非霍奇金淋巴瘤适应症处于II 期临床试验阶段。风险提示风险提示 创新药研发风险，新药上市风险；产品、客户集中度较高风险，产业政策变化风险，药品价格
4、政策调整风险，国家医保目录调整风险，市场竞争风险；业务规模扩大带来的管理风险；应收账款上升风险，开发支出，；募集资金投资项目实施风险。维持维持 买入买入 贺菊颖贺菊颖 15801668372 执业证书编号：S1440517050001 研究助理：袁清慧 010-85130634 发布日期：2019 年 04 月 01 日 市场表现市场表现 相关研究报告相关研究报告-35%-25%-15%-5%5%15%2018/4/22018/5/22018/6/22018/7/22018/8/22018/9/22018/10/22018/11/22018/12/22019/1/22019/2/22019/3
5、/2医药生物上证指数医药生物医药生物 1 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 创新制药企业，致力于原创新药研发.2 致力于研发原创新药，拥有全球首个获批口服 HDAC 抑制剂.2 经营业绩表现良好，原创新分子实体药物领域竞争力强劲.4 重视研发投入，多产品同时推进.6 募投项目：创新研发，助力临床和国际化.8 风险提示.8 图表目录图表目录 图表 1：可比公司各项指标对比.2 图表 2：微芯生物公司发展历程及主要里程碑事件.3 图表 3：微芯生物公司股权结构图.4 图表 4：微芯生物主要财务指标列示.4 图表 5：2018 年微芯生物主营业务收入分类占比（%
6、）.5 图表 6：微芯生物主要产品收入占比及毛利率（%）.5 图表 7：2018 年微芯生物主营业务收入地区构成（%）.6 图表 8：微芯生物主要客户销售占比（%）.6 图表 9：西达本胺海外合作临床进展.7 图表 10：微芯生物西达本胺片.7 图表 11：微芯生物研发项目及研究进展.7 图表 12：微芯生物近年研发费用及增长率.8 图表 13：微芯生物员工薪酬及占总收入比重.8 图表 14：公司科创板募投项目.8 2 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 创新制药企业，致力于原创新药研发创新制药企业，致力于原创新药研发 上市公司持股情况：鲁先平本人及通过多个主体合计持
7、有及控制公司 31.86%的股份，无上市公司持股。其他相关上市公司：2018 年国药控股股份有限公司为公司主要第一大客户，贡献了 34.84%的收入，其 实际控制人中国医药集团有限公司。对标可比公司：恒瑞医药，贝达药业，康弘药业，歌礼制药，百济神州，华领医药，信达生物，君实生物，基石药业。微芯生物毛利率居于可比公司中等偏上水平，总资产和净资产规模处于可比公司中等偏下水平，这是由于微芯生物融资渠道有限，股权融资规模金额较小原因所致。除恒瑞医药、贝达药业、康弘药业在 A 股上市外，其余 6 家企业均在境外上市，因此该六家公司在毛利率，销售费用等财务比率方面与公司无法对比，综上公司选取了恒瑞医药，贝
8、达药业，康弘药业 3 家公司进行比较。图表图表1：可比公司各项指标对比可比公司各项指标对比 主营业务产品主营业务产品 市值（亿元）市值（亿元）2 2018018 年度毛利率年度毛利率 2 2018018 年度年度销售费用率销售费用率 2 2018018 年度管理费用率年度管理费用率 2 2018018 年度年度研发费用率研发费用率 贝达药业 抗肿瘤药 180.29 95.47%42.48%20.05%20.05%恒瑞医药 抗肿瘤药 2893.55 86.60%37.11%9.34%15.33%康弘药业 中成药 342.96 92.42%52.05%7.98%6.94%微芯生物 西达本胺-96.
9、27%34.62%19.71%28.51%资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部 致力于研发原创新药，拥有致力于研发原创新药，拥有全球首个获批口服全球首个获批口服 HDAC 抑制剂抑制剂 微芯生物是一家致力于研发与微芯生物是一家致力于研发与生产生产原创新分子实体药物的国家级高新技术企业原创新分子实体药物的国家级高新技术企业。微芯生物的前身是成立于 2001 年的微芯有限，2016 年 6 月有限公司股权转让，2016 年 7 月海德睿远，海德睿达和鲁先平增资，2018 年 10 月招银系基金、倚锋投资增资。2019 年 3 月，微芯生物申报科创板上市并获得上交所受理。微芯生物专注于原创新分
10、子药物研究，首个首个原创新药原创新药西达本胺西达本胺凭借临床凭借临床 II 期数据加速审评期数据加速审评，在在 2014 年获年获批上市批上市用于用于外周外周 T 细胞淋巴瘤（细胞淋巴瘤（PTCL），也因此也因此成为全球首个获批口服成为全球首个获批口服 HDAC（组蛋白去乙酰化酶）（组蛋白去乙酰化酶）抑制剂抑制剂，HDAC 抑制剂通过抑制组蛋白去乙酰化酶实现增加染色质组蛋白的乙酰化水平，进而引发染色质重塑，产生针对肿瘤发生的多条信号传导通路的基因表达改变，从而抑制肿瘤发生。目前，西达本胺在研适应症包括三阴乳腺癌、非小细胞肺癌和弥漫大 B 细胞淋巴瘤。3 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参
11、阅最后一页的重要声明 图表图表2：微芯生物微芯生物公司发展历程及主要里程碑事件公司发展历程及主要里程碑事件 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 微芯生物微芯生物控股股东及实际控制人为控股股东及实际控制人为鲁先平鲁先平。微芯生物创始人、董事长、总经理、首席科学官鲁先平为最大股东。微芯生物股权结构较为分散，共有 28 位股东，这也和微芯生物成立至今历经多次增资、股权转让、间接持股转为直接持股等时间有关。鲁先平直接持有公司 6.16%的股份，通过多个主体合计持有及控制公司 31.86%的股份。微芯生物下设有 2 家子公司，无参股公司，深圳微芯药业为西达本胺及西达本胺片的受托生产企业，成都微芯
12、仍处于建设期，未来拟从事西格列他钠和西奥罗尼等原料药与制剂的生产与销售。4 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表3：微芯生物微芯生物公司股权结构图公司股权结构图 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 经营业绩表现良好，经营业绩表现良好，原创新分子实体药物原创新分子实体药物领域领域竞争力强劲竞争力强劲 近年营收近年营收持续增长，持续增长，符合符合科创板上市第一项标准科创板上市第一项标准。微芯生物近年来营业收入逐年增加，三年复合增速为34.53%，2017 年度营业收入达到 1.1 亿元，同比增长 28.45%，2017 年度净利润较 2016 年度增加 2
13、050.62 万元，同比增长 379.80%，2018 年全年营业收入达到 1.48 亿元，同比增长 33.65%，实现净利润 0.31 亿元，同比增长20.73%,主要源自西达本胺上市销售以来业务规模与销售收入的持续增长。微芯生物 2018 年一级市场估值 50-60亿元。图表图表4：微芯生物微芯生物主要财务指标列示主要财务指标列示 项目项目 2 2016016 2 2017017 2 2018018 营业收入（百万元）85.36 110.50 147.69 增长率 28.45%33.65%归母净利润（百万元）5.40 25.91 31.28 增长率 379.80%20.73%扣非归母净利润
14、（百万元）5.02 11.3 18.97 增长率 125.10%67.88%毛利率 97.46%95.24%96.27%净利率 6.33%23.45%21.18%销售费用率 28.59%28.95%34.62%财务费用率-0.13%3.09%-2.07%管理费用率 27.77%18.80%19.71%资产负债率 45.86%31.13%33.25%研发费用率 33.99%31.87%28.51%应收账款周转率(次)16.62 6.44 3.94 5 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 项目项目 2 2016016 2 2017017 2 2018018 存货周转率（次
15、）0.79 0.81 0.63 资料来源：Wind，中信建投证券研究发展部 微芯生物微芯生物毛利率连年居毛利率连年居高，源于高，源于高壁垒高壁垒原创新药的研发原创新药的研发和商业化和商业化。微芯生物近三年整体毛利率居于 95%以上，主要原因有：（1）微芯生物专注于原创新药的研发，超过 90%的毛利来源于西达本胺销售以及西达本胺相关技术授权许可，为微芯生物提供了稳定的利润来源，随着西达本胺片药品可及性的增加，新适应症的拓展以及第二个原创新药格列他钠的上市销售，微芯生物未来盈利有强有力保障（2）经销商仅负责公司产品向终端医院、药店的配送，其他学术推广，产品特点，最新基础理论，临床疗效研究成果以及安
16、全信息均由微芯生物专业团队负责。销售费用率销售费用率偏低，偏低，管理费用率管理费用率走高走高，研发费用率，研发费用率远高于同行远高于同行。微芯生物销售费用占营收比相较于同行偏低，2018 年占营收比 34.62%，为 0.51 亿元，主要源于微芯生物主要产品国家 1 类新药西达本胺片，由于微芯生物产品西达本胺的首个适应症是外周 T 细胞淋巴瘤，属罕见病范畴，市场推广费用较低。管理费用率高于同行占营收比 27.77%，为 0.29 亿，主要为微芯生物管理费用中职工薪酬和中介费占比较高。微芯生物研发费用率远高于同行，2018 年 1-9 月为 28.51%，主要因为：（1）微芯生物作为创新药研发企
17、业，以创新药为核心竞争力，高度重视研发投入，目前有多项在研项目处于临床前研究阶段以及临床早起研究阶段（2）微芯生物主要产品西达本胺 2015 年上市销售，时间较短，市场处于开拓周，且其首个适应症为罕见病，同行业公司存在多个在售药品品种，因而报告期内公司收入相对同行较低。资产负债率资产负债率整体处于较低水平，整体偿债能力良好整体处于较低水平，整体偿债能力良好。2018 年微芯生物资产负债率为 33.25%，偿债风险较小，但于同行相比资产负债率高于其他同行上市公司，主要原因系微芯生物融资渠道较为单一，主要依靠股权融资和银行贷款，其银行借款余额相对较高且公司取得政府补助有较大金额计入递延收益，导致非
18、流动性负债相对较高所致，报告期内随着公司销售规模的扩大应收账款逐年增加，如未来公司应收账款速度过快或主要客户付款政策发生变化，微芯生物经营业绩会受到一定的不利影响 西达本胺是西达本胺是微芯生物微芯生物主要收入来源，主要收入来源，占据公司总收入的占据公司总收入的 99%以上。以上。2018 年微芯生物主营业务西达本胺片相关收入 1.465 亿元，占比达到 99.20%，微芯生物营收途径呈现出高度的集中化。图表图表5：2018 年年微芯生物微芯生物主营业务收入分类占比主营业务收入分类占比（%）图表图表6：微芯生物微芯生物主要产品收入占比及毛利率（主要产品收入占比及毛利率（%）资料来源：公司公告，中
19、信建投证券研究发展部 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 6 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 国内华南国内华南地区为地区为微芯生物微芯生物主要销售目的地主要销售目的地，国外主要销往美国国外主要销往美国。2018 年公司 93.48%的营业收入来自国内，国外收入主要来自美国。国内方面，华南地区是公司的主要的销售目的地，占据了微芯生物 31.78%的营业收入。国药控股股份有限公司占据了 34.48%的销售份额，成为公司最大客户。图表图表7：2018 年年微芯生物微芯生物主营业务收入主营业务收入地区构成（地区构成（%）图表图表8：微芯生物微芯生物主要客户销售占比
20、（主要客户销售占比（%）资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 重视研发投入，多重视研发投入，多产品同时推进产品同时推进 微芯生物微芯生物目前拥有目前拥有中国，美国，欧洲，日本等国中国，美国，欧洲，日本等国 20 项已授权专利项已授权专利，其中西达本胺化合物中国国发明专利于，其中西达本胺化合物中国国发明专利于2017 年获得国家知识产权局和世界知识产权组织颁发的“中国专利金奖”年获得国家知识产权局和世界知识产权组织颁发的“中国专利金奖”。目前微芯生物西达本胺已成功上市，此外微芯生物仍有多项研究项目开发在进行中，主要集中在发现与开发新分子实体且机制
21、新颖的原创新药，包括已上市销售的西达本胺，已完成 III 期临床试验的 PPAR 全激动剂，已开展多个适应症 II 期临床试验的国家 1类创新药西奥罗尼，此外还有多个新分子实体候选药物，可以预计未来公司将有更多新产品投入市场。西达本胺西达本胺：全球首个获批治疗全球首个获批治疗 PTCL 的口服药的口服药。微芯生物目前上市产品仅有西达本胺。微芯生物西达本胺为全球首个亚型选择性 HDAC 抑制剂，全球首个获批治疗 PTCL 的口服药，填补了我国治疗 T 细胞淋巴瘤靶向药物的空白，得到了广大医生，专家和患者的认可，已广泛应用于外周 T 细胞淋巴瘤的临床治疗，为中国外周T 细胞淋巴患者的二线首选药物。
22、外周 T 细胞淋巴瘤（PTCL）作为一种罕见病，我国年新发患者数约为 1.3 万人-1.6 万人，传统化疗方案中位数生存期仅5.8个月，西达本胺临床试验数据显示，试验组患者中位数总生存期高达21.4个月，同类可比HDAC抑制剂贝利司他（注射剂）、罗米地辛（注射剂）中位数总生存期分别为为 7.9 个月、11.3 个月。除此之外，西达本胺的新适应症及海外权益亦值得期待。三阴乳腺癌适应症已申报上市，非小细胞肺癌适应症处于临床 III 期，弥漫大 B 细胞淋巴瘤处于临床 II 期。2006 年 10 月，微芯生物将美国、日本、欧盟的权益通过“许可费+里程碑收入+收益分成”的技术授权许可方式授权给美国沪
23、亚生物。2013 年 9 月，微芯生物将中国台湾地区权益授权给华上生技。7 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表9：西达本胺海外合作临床进展西达本胺海外合作临床进展 国家国家/地区地区 适应症适应症 目前进展目前进展 开发方式开发方式 美国 联合 PD-1 用于肺癌、黑色素瘤、肾癌 完成临床 II 期 沪亚生物授权许可 日本 外周 T 细胞淋巴瘤（PTCL）、成人 T 细胞白血病 2016 年获孤儿药认定，预期 2019 年申报上市 沪亚 和日本卫材再授权，微芯按照 20%收取后续收益 中国台湾地区 外周 T 细胞淋巴瘤（PTCL）上市申请中 华上生技授权许可
24、 乳腺癌 临床 III 期 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 图表图表10：微芯生物微芯生物西达本胺片西达本胺片 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 研发与创新药物处于领先，研发与创新药物处于领先，8 个药物均为机制新颖的新分子实体个药物均为机制新颖的新分子实体。微芯生物作为创新型生物医药研发企业，在研发能力和创新药产品管线方面处于行业领先地位，微芯生物目前已上市和在研的 8 个药物均为机制新颖的新分子实体，且全部属于自主研发，遵循药物研发规律。总体来看，微芯生物研发产品原创性较强，全部为化学 1 类新药和新分子实体，具备完整的创新药开发能力，未来有希望推出更多原创新药品种。
25、图表图表11：微芯生物微芯生物研发项目及研究研发项目及研究进展进展 项目名称项目名称 已取得的进展已取得的进展 西达本胺 2014 年已上市，并申请乳腺癌适应症新药申请，同时开展其他适应症临床试验 西格列他钠 II 型糖尿病 III 期临床试验，非酒精性脂肪肝临床前研究 西奥罗尼 卵巢癌，小细胞肺癌，肝癌，非霍奇金淋巴瘤 II 期临床试验 CS12192 临床前研究 CS17919 临床前研究 CS24123 临床前研究 CS17938 临床前研究 CS27186 临床前研究 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 研发费用连年增加研发费用连年增加，员工薪酬显著提升。，员工薪酬显著提升。微
26、芯生物微芯生物近三年研发费用率维持在近三年研发费用率维持在 30%左右左右，2018 年研发费用在年研发费用在0.42 亿元左右，亿元左右，为新为新产品产品的研的研发发提供足够的资金支持。提供足够的资金支持。微芯生物研发费用率远高于同行，同时，微芯生物的员工薪酬近年也出现明显提高的趋势，员工薪酬占总收入较大主要原因为公司作为研发型企业，对管理人员的综合能力要求较高，因此支付的薪酬较高，为创新药的研发打造一流团队。8 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 图表图表12：微芯生物微芯生物近年研发费用及增长率近年研发费用及增长率 图表图表13：微芯生物员工薪酬及占总收入比重微
27、芯生物员工薪酬及占总收入比重 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 募投项目：创新募投项目：创新研发，研发，助助力临床力临床和和国际化国际化 微芯生物为原创新分子实体药物创新企业，专注于肿瘤，代谢疾病和免疫性疾病。公司计划发行不超过 5000万股，募集资金不超过 8.04 亿元，用于创新药物研发，创新药物生产，营销网络建设，偿还银行贷款和补充流动资金项目。微芯生物专注于原创新分子实体药物研发。公司自成立以来通过自主开发“基于化学基因组学的集成式药物发现及早期评价平台”的核心技术，成功发现与开发了包括西达本胺片，西格列他钠与西奥罗尼等一系列新分子
28、实体。目前上市销售的产品为西达本胺片，是微芯生物独家发现的新分子实体药物，机制新颖，是全球首个亚型选择性蛋白去乙酰化（HDAC）抑制剂和全球首个获批治疗外周 T 细胞淋巴瘤的口服药物，市场竞争力强劲，并成功进行海外授权许可，后续有望进一步拓展海外市场。公司目前多产品在研，未来成功上市后将会为公司业绩带来新的增长点。本次微芯生物申请在科创板上市募资，募集资金均用于致力于为患者提供可承受的，临床亟需的创新机制药物的主营业务，投向科技创新领域。图表图表14：公司公司科创板科创板募投项目募投项目 项目名称项目名称 总投资（万元）总投资（万元）拟用本次募集资金投入金额（万元）拟用本次募集资金投入金额（万
29、元）创新药研发中心和区域总部项目 30000 18000 创新药生产基地项目 37000 10000 营销网络建设项目 10015 10000 偿还银行贷款项目 9350 9350 资料来源：公司公告，中信建投证券研究发展部 风险风险提示提示 创新药研发风险，新药上市风险；产品、客户集中度较高风险，产业政策变化风险，药品价格政策调整风险，国家医保目录调整风险，市场竞争风险；业务规模扩大带来的管理风险；应收账款上升风险，开发支出，；募集资金投资项目实施风险。0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002
30、01620172018深圳微芯研发费用研发费用同比增长占总收入比重8%9%9%10%10%11%02004006008001000120014001600201620172018深圳微芯管理费用之职工薪酬管理费用-职工薪酬（万元）占总收入比重 9 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 分析师介绍分析师介绍 贺菊颖：贺菊颖：医药行业首席分析师，毕业于复旦大学，管理学硕士。10 年医药行业研究经验，2017 年加入中信建投证券研究发展部。研究助理研究助理 袁清慧袁清慧 15600030536 研究服务研究服务 保险组保险组 张博 010-85130905 郭洁-851302
31、12 郭畅 010-65608482 张勇 010-86451312 高思雨 010-8513-0491 张宇 010-86451497 北京公募组北京公募组 朱燕 85156403 任师蕙 010-8515-9274 黄杉 010-85156350 赵倩 010-85159313 杨济谦 010-86451442 杨洁 010-86451428 创新业务组创新业务组 高雪-64172825 杨曦-85130968 黄谦 010-86451493 王罡 021-68821600-11 上海销售组上海销售组 李祉瑶 010-85130464 黄方禅 021-68821615 戴悦放 021-68
32、821617 翁起帆 021-68821600 李星星 021-68821600-859 范亚楠 021-68821600-857 李绮绮 021-68821867 薛姣 021-68821600 许敏 021-68821600-828 深广销售组深广销售组 张苗苗 020-38381071 XU SHUFENG 0755-23953843 程一天 0755-82521369 曹莹 0755-82521369 廖成涛 0755-22663051 陈培楷 020-38381989 10 医药生物医药生物 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 评级说明评级说明 以上证指数或者深证综指的涨跌幅
33、为基准。买入：未来 6 个月内相对超出市场表现 15以上；增持：未来 6 个月内相对超出市场表现 515；中性：未来 6 个月内相对市场表现在-55之间；减持：未来 6 个月内相对弱于市场表现 515；卖出：未来 6 个月内相对弱于市场表现 15以上。重要声明重要声明 本报告仅供本公司的客户使用，本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见和预测均仅反映本报告发布时的资料、意见和预测，可能在随后会作出调整。
34、我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成投资者在投资、法律、会计或税务等方面的最终操作建议。本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保，没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关。在法律允许的情况下，本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式翻版、复制和发布本报
35、告。任何机构和个人如引用、刊发本报告，须同时注明出处为中信建投证券研究发展部，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和/或修改。本公司具备证券投资咨询业务资格，且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。股市有风险，入市需谨慎。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部 北京北京 上海上海 深圳深圳 东城区朝内大街 2号凯恒中心B座 12 层（邮编：100010）浦东新区浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 22 楼 2201 室（邮编：200120）福田区益田路 6003 号荣超商务中心B 座 22 层（邮编：518035）电话：(8610)8513-0588 电话：(8621)6882-1612 电话：（0755）8252-1369 传真：(8610)6560-8446 传真：(8621)6882-1622 传真：（0755）2395-3859 扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料
