1、期待年报盈喜，关注政策变化期待年报盈喜，关注政策变化证券研究报告证券研究报告2019年年2月策略报告月策略报告2019-02-14证券分析师：谢长雁证券分析师：谢长雁 0755-82133263 证券投资咨询执业资格证书编码：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517100003证券分析师：陈益凌证券分析师：陈益凌 证券投资咨询执业资格证书编码：证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519010002联系人：朱寒青联系人：朱寒青 0755-81981837 联系人：马步云联系人：马步云 0755-81981847 联系人：张智聪联系人：张智聪 021-60933151 每日免费获取报告1
2、、每日微信群内分享7+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版，权利归原作者所有，起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。投资摘要：投资摘要：期待年报盈喜期待年报盈喜，关注政策变化，关注政策变化 预计医药板块预计医药板块2018年报整体业绩增速逊于年报整体业绩增速逊于2017年，但仍保持稳健增长年，但仍保持稳健增长统计局高频数据表明2018年医药制造业工业增加值、利润总额增速分别为8.8%和9.5%，均略逊于2018年前三季度，但明显好于1-11月累计同比成长。2017年同期两指标成长分别为12.
3、4%和17.8%，整体行业增速继续向下，但是仍比GDP增速高，基本保持稳健。考虑行业集中度进一步提升，我们判断医药上市公司年报也将保持增速略有下降但总体稳健增长。业绩确定性成长的医药上市公司有望继续引领业绩确定性成长的医药上市公司有望继续引领2月份春季行情月份春季行情虽然板块总体的成长性有所降低，但是：1）中国医药行业的全球比较成长性仍然良好，吸引陆股通资金持续流入；2）前期对带量采购等负面政策预期逐渐趋稳，从极度悲观中恢复为理性看待；3）龙头公司受益于产业集中度提升和创新产品上市，在研发、渠道等方面的综合比较优势进一步凸显。展望2018年医药上市公司年报业绩，从可比归母净利润角度看：预计增速
4、40%：智飞生物、乐普医疗、迈瑞医疗、长春高新、美年健康 预计增速30%：华兰生物、博雅生物、益丰药房、爱尔眼科 预计增速20-30%：康弘药业、华东医药、恒瑞医药、迈克生物、蓝帆医疗、大参林、老百姓、柳药股份、一心堂 预计增速0-20%：通化东宝、丽珠集团、迪安诊断、鱼跃医疗、透景生命、上海医药、国药一致、嘉事堂 预计下滑：华海药业 关注两会立法、血制品、医药创新、关注两会立法、血制品、医药创新、MSCI扩容等潜在政策和事件影响扩容等潜在政策和事件影响近期重大事件主要包括即将召开的两会，预计与医药相关的四部法律将制定或修订，分别是新设基本医疗卫生与健康促进法、疫苗管理法；修订药品管理法、专利
5、法；另外血制品方面除广州GPO与全国辅助用药目录有望风险证伪以外，上海新兴的艾滋病抗体阳性事件预计也将迅速调查清楚；重磅创新产品如恒瑞PD-1单抗、乐普可降解支架等虽然上市时间有所拖延但仍预期近期可能上市；MSCI的A股纳入因子最终市场咨询结果将在3月1日前公布。风险提示：年报业绩不达预期、血制品行业后续监管明显提高影响供需、两会政策解读负面风险提示：年报业绩不达预期、血制品行业后续监管明显提高影响供需、两会政策解读负面 投资建议：春季行情有望延续，继续推荐前期超跌但业绩支撑强的龙头公司与存在预期差的血制品行业公司投资建议：春季行情有望延续，继续推荐前期超跌但业绩支撑强的龙头公司与存在预期差的
6、血制品行业公司从基本面角度来看医药行业虽然整体增速有所下行但仍大体稳健，且结构性改善和集中度提升进一步利好龙头。考虑到前期龙头公司普遍出现深度调整，近期海外资金积极配置，继续推荐业绩稳健超跌龙头以及短期可能预期改善的血制品行业。2月国信医药A股组合为：恒瑞医药、华东医药、乐普医疗、华兰生物、博雅生物恒瑞医药、华东医药、乐普医疗、华兰生物、博雅生物；港股组合为：金斯瑞生物科技金斯瑞生物科技、石药集团石药集团、中国生物制药中国生物制药、中国中药中国中药、先健科技先健科技。前期组合收益回顾：血制品及仿制药龙头超跌严重前期组合收益回顾：血制品及仿制药龙头超跌严重表表1：国信证券组合收益情况：国信证券组
7、合收益情况策略名称策略名称投资组合投资组合策略收益策略收益医药板块医药板块超额收益超额收益2019年投资策略创新才是硬道理A股：恒瑞医药、复星医药、华东医药、丽珠集团、乐普医疗、华兰生物、智飞生物、科伦药业、迈瑞医疗、鱼跃医疗、迪安诊断、益丰药房。8.8%-0.8%9.6%港股：中国生物制药、石药集团、中国中药、三生制药、金斯瑞生物科技、李氏大药厂。22.7%7.7%15%1月投资策略预期稳定，估值恢复A股：恒瑞医药、华东医药、乐普医疗、华兰生物、天坛生物、博雅生物、3.4%-3.8%7.2%港股：石药集团、中国生物制药、中国中药2.5%3.8%-1.3%资料来源：国信证券经济研究所整理 年度
8、策略组合近期获得超额收益年度策略组合近期获得超额收益我们在19年1月7日外发年度策略创新才是硬道理，A股及港股组合策略收益均超出行业。这主要是我们在组合中的仿制药龙头个股如华东医药、丽珠集团等此前超跌，在近期率先反弹所致。19年年1月组合月组合A股取得较大超额收益，港股组合小幅低于行业股取得较大超额收益，港股组合小幅低于行业A股组合取得超额收益主要在于血制品企业反弹大幅超出行业，前期超跌的华东、恒瑞也有正收益，仅乐普因市场担心商誉减值长期影响走势基本持平。港股组合中国中药取得6.3%涨幅，但前期龙头中国生物制药和石药集团已经率先反弹，走势略逊。2019年年2月国信医药投资组合月国信医药投资组合
9、表表2 2：国信医药：国信医药2 2月投资组合月投资组合代码代码公司简称公司简称股价股价19-2-12总市值总市值亿元亿元EPSPEROEPEG投资投资评级评级17A18E19E20E17A18E19E20E17A18EA股组合股组合600276 恒瑞医药63.52341 0.871.081.331.6372.859.047.638.922.12.5买入300003 乐普医疗22.88408 0.500.730.981.2945.331.323.317.714.10.9买入000963 华东医药30.82449 1.221.511.872.3125.320.416.513.421.80.9买入
10、002007 华兰生物36.1336 0.881.211.501.8040.929.824.020.016.71.1买入300294 博雅生物27.99121 0.821.081.441.8434.025.919.415.214.70.8买入港股组合港股组合00570中国中药5.4272 0.260.290.360.4520.818.615.012.09.00.9买入01177中国生物制药7.05887 0.170.240.300.3741.529.423.519.124.51.0买入01093石药集团13.92868 0.440.570.730.9331.324.519.114.921.90
11、.9买入01548金斯瑞生物科技12.96238 0.110.130.160.19117.899.781.068.210.55.0买入01302先健科技1.7576 0.040.030.050.0746.355.435.425.816.12.6买入资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 鉴于近期春季行情更多是对于前期过度悲观的情绪的拨乱反正，以及海外资金流入已经且预计将继续扩大市场总体，并且龙头公司年报、一季报均相当稳健，因此第一个投资主线是对前期超跌龙头的估值修复。血制品行业去年底以来先后遭遇广州GPO采购、辅助用药全国目录、上海新兴艾滋病抗体阳性事件等多个负面因素影响，但是行业的短、中
12、、长期前景均光明且清晰。重点推荐当前仍滞涨的博雅生物，华兰生物受益与流感病情，也推荐买入。港股方面虽然一月以来多个龙头个股已经出现了30%的涨幅，但是港股依然具备低估值优势，且依照历史春季行情一般表现也比A股更明显，因此也建议继续加大配置力度。恒瑞医药：重磅恒瑞医药：重磅PD-1即将上市，全球创新力初步成型即将上市，全球创新力初步成型重磅品种重磅品种PD-1单抗近期有望获批上市单抗近期有望获批上市公司在研产品管线中的重磅品种卡瑞利珠单抗（SHR-1210）首个适应症（复发难治经典霍奇金淋巴瘤，r/r cHL）的注册申请目前已进入最后审评审批阶段，虽然在召开发布会后有所拖延，但是我们维持此前预计
13、，认为近期有望获批上市。叠加前期获批的阿帕替尼、硫培非格司亭、吡咯替尼等重磅品种，创新药产品组合得到显著增厚，有望在2019年迎来商业化销售的快速增长。临床布局较为全面，未来有望进军大适应症市场临床布局较为全面，未来有望进军大适应症市场公司积极推进PD-1/PD-L1联合用药策略，目前已陆续启动PD-1+化疗一线治疗晚期非小细胞肺癌、PD-1单药二线治疗晚期食管癌、PD-1+化疗一线治疗晚期食管癌、PD-1单药二线治疗晚期肝细胞癌、PD-1+阿帕替尼一线治疗晚期肝细胞癌、PD-L1+化疗一线治疗广泛期小细胞肺癌等多个注册性临床试验；部分临床试验已经完成，有望在ASCO、CSCO等学术会议上陆续
14、公布结果。如果都能获得阳性结果，未来有望进军PD-1大适应症市场，在肺癌、胃癌、肝癌、食管癌等一二线方案上获得监管批准和医保报销，在激烈的PD-1商业化竞争中形成较高的准入壁垒、获得较大的市场份额。不断丰富研发管线、缩短时间差距，目标全球竞争力不断丰富研发管线、缩短时间差距，目标全球竞争力公司已积累了涵盖肿瘤药和非肿瘤药、小分子和大分子的创新药研发管线，并且开始启动全球三期注册临床试验。在热门的免疫肿瘤学（I/O）新靶点方面快速跟进创新，在研发进度上逐渐逼近全球首创新药，部分前沿领域的时间差距只有1-2年。如果在早期临床试验中获得概念验证，部分I/O靶点新分子具备全球商业化机会，潜在价值可达十
15、亿美元级别，初步具备了参与全球创新药研发竞争的能力。风险提示：研发进度不达预期；风险提示：研发进度不达预期；PD-1销售放量不达预期；存量品种竞品上市降价风险。销售放量不达预期；存量品种竞品上市降价风险。投资建议：本土创新药龙头企业，维持“买入”评级。投资建议：本土创新药龙头企业，维持“买入”评级。受行业政策影响，预计仿制药板块将保持稳定的利润、现金流贡献和业务估值；创新药板块2019年将迎来多个重磅品种的商业化销售，全球研发的投入力度也将进一步加大。1820年当前股价对应EPS为1.08/1.33/1.63元，表观PE为59.0/47.6/38.9x，维持“买入”评级。乐普医疗乐普医疗-18
16、年业绩预告点评：年业绩预告点评：业绩持续高增长，降糖产品快速推进业绩持续高增长，降糖产品快速推进 业绩符合预期，持续高增长业绩符合预期，持续高增长公司预计2018年度实现归母净利润11.6913.49亿（+30%50%），预计全年非经常性损益约1.70亿元，预计商誉和长期股权投资共发生减值损失合计约1.23亿元，预计经营性净现金流同比增长50%以上。假设取预告业绩增速区间中值（+40%），2018Q4实现归母净利润2.38亿（+47.31%），业绩保持高增长，基本符合预期。“器械“器械+药品”双轮驱动，商誉减值测算审慎药品”双轮驱动，商誉减值测算审慎预计公司医疗器械板块保持20%左右平稳增长，
17、公司自主研发的心电图人工智能自动分析诊断系统“AI-ECG Platform”已获美国FDA批准，可降解支架在国内获批是大概率事件。氯吡格雷和阿托伐他汀钙片顺利通过一致性评价，有望加速进口替代，继续推动药品板块保持高速增长。基于现阶段的审慎评估，预计商誉和长期股权投资共发生减值损失合计约1.23亿元，其中投资海南明盛达、北京永正制药商誉减值约4500万，参股北京雅联百得计提减值约7800万元。公司商誉主要产生于2015年之前，乐普药业、新东港、宁波秉坤等几家大型企业运营正常，无计提减值风险，整体可控。糖尿病管线快速扩充，在研产品申报顺利推进糖尿病管线快速扩充，在研产品申报顺利推进辽宁博鳌的甘精
18、胰岛素已完成3期临床，处于注册准备阶段，预计上半年申报生产。门冬胰岛素注射液30和精蛋白锌重组人胰岛素预混注射液30获得临床批件，公司已拥有速效、中效、长效三款胰岛素产品。阿卡波糖片（苏州信泰）和利拉鲁肽注射液（成都圣诺）按新4类申报生产已获受理，进一步充实公司在糖尿病治疗领域的产品布局。风险提示：产品招标降价超预期；在研产品进展低于预期；商誉减值风险。风险提示：产品招标降价超预期；在研产品进展低于预期；商誉减值风险。投资建议：维持投资建议：维持“买入”评级“买入”评级预测公司2018-2020年EPS分别为0.73/0.98/1.29元，对应PE分别为31.3/23.3/17.7x。公司是国
19、内心血管领域龙头，“器械+药品”进口替代趋势明显，推动业绩高增长，公司业务向糖尿病、肿瘤免疫治疗和人工智能方向延伸，可降解支架、三代胰岛素等创新产品有望陆续获批，股份回购和高管团队增持提高安全边际，看好公司长期发展，维持“买入”评级。华东医药：预计业绩稳健华东医药：预计业绩稳健增长，静待估值修复增长，静待估值修复 预计业绩稳健增长，研发费用大幅增加预计业绩稳健增长，研发费用大幅增加我们预计公司2018年归母净利润保持20%25%的稳健增长，其中杭州中美华东保持业绩高增长，商业板块2018Q4增速同比改善，带动商业板块全年增速有所回升。随着公司加快创新药布局和一致性评价费用增长，预计2018年研
20、发费用超过6亿元。公司未来将进一步扩充创新药产品管线，预计研发费用将维持大幅增长。工业板块高增长，进入新品种申报收获期工业板块高增长，进入新品种申报收获期阿卡波糖在基层市场快速放量，预计全年基层市场贡献收入接近40%。阿卡波糖原料药生产壁垒极高，中美华东联合丽珠新北江锁定国内70%原料药产能，保障国内制剂供应格局稳定。阿卡波糖首家通过一致性评价，进口替代加速。百令胶囊进入国家基药目录，加速渠道下沉，有望维持10%以上平稳增长。免疫抑制剂管线受益于医保适应症限制取消，预计增速接近30%。利拉鲁肽即将进入3期临床，预计年内申报生产。同时公司布局的DPP-4、SGLT-2、超抗等诸多新品种将在年内陆
21、续申报生产，为公司长期发展提供动力。商业板块增速四季度有所回升，海外并购引进高端医美产品商业板块增速四季度有所回升，海外并购引进高端医美产品受去年四季度浙江省执行两票制影响，公司超过10亿规模的调拨业务流失。今年前三季度，预计公司商业板块收入增速在5%以内，若四季度与前三季度环比持平，仍有望实现全年6%-8%增长。公司纯销和代理业务均保持稳定增长，2019年商业板块有望恢复10%以上增速。公司已正式完成并购英国Sinclair公司的交割工作，引入高端医美产品，同时加强全球化布局。风险提示：百令胶囊招标降价；阿卡波糖原料不足风险；在研产品研发进度不达预期等。风险提示：百令胶囊招标降价；阿卡波糖原
22、料不足风险；在研产品研发进度不达预期等。投资建议：静待估值修复，维持“买入”评级投资建议：静待估值修复，维持“买入”评级我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.53/1.927/2.39元，对应PE分别为20.1/16.1/12.9x，我们看好公司糖尿病、免疫抑制剂等多科室慢病管理平台和区域性医药商业龙头地位，公司前期受到带量采购政策悲观预期影响出现大幅调整，当前已处于历史估值底部，但公司产品竞争格局良好，有望在未来竞争中受益，静待估值修复，推荐“买入”评级。华兰生物：疫苗加班加点生产，一季度仍有望贡献业绩华兰生物：疫苗加班加点生产，一季度仍有望贡献业绩 全年预计维持此前预测，达到盈利
23、预测上限全年预计维持此前预测，达到盈利预测上限2018Q1-3营收20.36亿（+22.19%），净利润7.60亿（+22.69%），扣非净利6.80亿（+19.32%），经营性净现金流7.20亿（+2017%）；其中Q3营收8.35亿（+27.77%），净利润3.07亿（+63.15%），扣非净利润2.75亿（+55.51%），经营性净现金流3.39亿（+418%）。三季度净利润、经营性现金流大增。全年业绩预增0-35%。四价流感生产计划由700万支调整为500600万支，因此全年盈利增长上限适度调整至11亿。我们估计由于三季度血制品行业改善明显，且疫苗受益于格局改善，供不应求，实际业绩增长
24、可能接近或超过预测上限。血制品销售费用温和增长，库存、销售压力减轻血制品销售费用温和增长，库存、销售压力减轻血制品业务估计Q3营收、净利润增速均在30%左右，利润增速大幅提升；预计全年营收增速20%，净利润增速10%左右。18Q3血制品业务销售费用率上涨至6.1%，预计销售费用将会继续温和上涨，全年血制品销售费用率估计约为7%。血制品业务2018Q3的存货占总资产（母公司）比例为13.2%，与期初相比减少0.5pp，保持持续下降，表明公司的库存压力正在减轻。于此同时应收账款和应收票据占比分别为9.5%和2.2%，同样保持下降。四价流感苗顺利批签发，预计全年销售四价流感苗顺利批签发，预计全年销售
25、500-600万支，且一季度加班加点生产，有望继续贡献一季度业绩万支，且一季度加班加点生产，有望继续贡献一季度业绩公司的四价流感疫苗今年6月率先获批，全年批签发510万支，主要在四季度形成销售。前三季疫苗业务营收约2亿，其中Q3营收1.5亿，四价+三价流感疫苗带动疫苗板块扭亏。以出厂价平均120元计，可带来6-7亿营收，估计疫苗业务18年归母净利润近2亿。过年期间华兰疫苗为满足市场在流感疫情肆掠下的压力，仍坚持生产，预计一季度继续贡献相当业绩。风险提示：学术推广不及预期、疫苗行业安全性事件。风险提示：学术推广不及预期、疫苗行业安全性事件。投资建议：血制品稳中有升，疫苗带来高弹性，继续推荐“买入
26、”投资建议：血制品稳中有升，疫苗带来高弹性，继续推荐“买入”在行业整体回暖，公司加强销售投入的双重驱动下，血制品营收、利润双双回归高增速，预计销售费用继续温和上涨，库存压力减小。四价流感疫苗形成销售带动疫苗板块增厚业绩，已经在三季度财报中初步得到体现，疫苗板块全年贡献2亿归母净利润。我们预计18年业绩增速在预告的上限35%左右，18-20年净利润11.27/13.99/16.76亿，对应PE为29.8/24.0/20.0 x，继续推荐“买入”。博雅生物博雅生物-19年报快报：年报快报：符合预期，行业库存进一步好转符合预期，行业库存进一步好转 业绩符合预期，血制品继续高增长业绩符合预期，血制品继
27、续高增长业绩快报披露：公司2018年度归母净利润4.68亿，同比增长30%。剔除复大、天安、新百后估计血制品业务增速略超30%。Q4单季度业绩持续高增速。2018Q4单季度估计净利润1.77亿（+33.2%），扣非净利润1.61亿（+22.3%），在17Q4高基数的基础上维持了较高增速。主要产品批签发高增长，行业库存进一步好转主要产品批签发高增长，行业库存进一步好转18年白蛋白、静丙、纤原、狂免批签发增速分别为23.7%、40.4%、94.0%和199.9%，与血制品业务相对应地有高增长。18Q3样本医院纤原用量和金额均维持30%以上增速，公司是纤原龙头，随着浆量增长，预计公司会继续保持纤原市
28、场领先地位。18年以来企业存货占比逐渐减小，大品种去库存状况良好，预示行业有望持续好转；且18年全国采浆增速仅为7%，19年在供需平衡不会有太大压力。风险提示：血浆调拨获批进度不及预期，风险提示：血浆调拨获批进度不及预期，VIII因子上市进度不及预期，丹霞复产不及预期。因子上市进度不及预期，丹霞复产不及预期。投资建议：行业回调之后估值更具吸引力，推荐买入成长性高、确定性强的博雅生物。投资建议：行业回调之后估值更具吸引力，推荐买入成长性高、确定性强的博雅生物。近期血制品行业受到广州GPO采购白蛋白及凝血因子及市场担心白蛋白进入辅助用药目录等影响出现了较大幅度的回调，但我们认为这些风险点实际影响有
29、限，公司未来成长性高、确定性强。根据丹霞整合进度我们调整盈利预测，预计18-20年净利润4.68/6.26/7.99亿，对应EPS为1.08/1.45/1.84元，对应当前股价PE为 25.9/19.4/15.2x，维持“买入”评级。中国生物制药（中国生物制药（1177.HK）新产品陆续上市，期待由双杀到双击新产品陆续上市，期待由双杀到双击 2018全年收入有望突破全年收入有望突破200亿元，归母净利润有望超过亿元，归母净利润有望超过30亿元亿元泰德制药从2018年3月开始并表，考虑并表后预计2018年全年收入超过200亿元，归母净利润超过30亿元。2018年前3季度公司实现营收157.3亿元
30、（+37.4%）；毛利润126.43亿元，（+39.7%）；归母净利润22.01亿元（+22.0%）。不考虑北京泰德并表，第三季度收入约50亿元（+26.2%），净利润（不含股票公允价值亏损）约7.76亿元，同比增长18.7%，净利润（含股票公允价值亏损）约7.55亿元，同比增长7.1%。毛利率略微提升至80.4%（+1.3pct），整体来看略超预期。肿瘤板块增长强劲，产品结构不断优化肿瘤板块增长强劲，产品结构不断优化肿瘤板块在安罗替尼的推动下同比增长85.0%，占比提升至14.6%，超过心脑血管，为公司第二大业务领域。公司新上市产品、肿瘤产品、受益医保目录调整的产品和通过一致性评价的产品增长
31、强劲，即使部分老化品种有所下滑，收入增长仍然提速。公司产品结构不断优化，创新产品占比将不断提高，未来强者恒强趋势明显。带量采购的悲观预期造成超跌，有望从双杀到双击带量采购的悲观预期造成超跌，有望从双杀到双击公司在前五年和前十年累计研发投入最高，2018年进入新产品密集上市的收获期。18年至今上市新产品超过10种，其中不乏安罗替尼、利多卡因贴剂、硼替佐米、来那度胺等重磅产品。随着未来一年凝血因子、布地奈德、沙美特罗等产品的获批，新产品不仅将有效弥补恩替卡韦、氟比洛芬酯等产品因大幅降价而造成的收入下滑，更有望推动公司业绩增长，持续优化公司产品结构。2020年起，公司的生物类似药（利妥昔单抗、阿达木
32、单抗、曲妥珠单抗、贝伐珠单抗等）也将陆续获批上市。尽管重点产品恩替卡韦和氟比洛芬酯在集采中大幅降价，公司依然没有降低研发费用预算。持续的研发投入，迅速的推陈出新能力将持续推动公司的增长。公司股价前期因带量采购超跌严重，随着预期修复有望从双杀到双击。风险提示：核心产品销量不达预期，研发进展不达预期风险提示：核心产品销量不达预期，研发进展不达预期 投资建议：长期成长性确定，维持“买入”评级投资建议：长期成长性确定，维持“买入”评级预计公司2018-2020年营收为207.6/251.6/300.8亿元，增速40.1/21.2/19.5%，归母净利润30.78/38.0/47.5亿元，增速41.8/
33、23.4/25.0%，EPS0.24/0.30/0.38元，当前股价对应PE 29.4/23.5/19.1x。公司作为成功转型创新药企的大市值龙头公司，以创新支撑高成长，将充分分享中国医药行业政策改革红利，继续壮大，强者恒强。公司股价前期因带量采购超跌严重，随着预期修复有望从双杀到双击。维持未来一年合理估值12.82-14.10港元（对应2020PE30-33x）和“买入”评级。中国中药（中国中药（0570.HK）：）：战略地位提升，投资价值凸显战略地位提升，投资价值凸显 管理层及董事会变更，战略地位提升，协同效应增强管理层及董事会变更，战略地位提升，协同效应增强2018年2月24日，公司公告
34、管理层进行变更。本次管理层调整后，原管理层继续留任公司重要职位，来自控股股东层面的人将对原有团队进行有效的补充和加强，显示中国中药在央企国药集团的战略地位显著增强，有利于增强公司与大股东的协同效应，更精准的获取国药集团全方位大力支持。中药配方颗粒大发展可期中药配方颗粒大发展可期本次变更子公司一方制药总经理程学仁先生获委任为公司副总裁，显示集团对中药配方颗粒业务当前发展的认可和未来发展的期许。中药配方颗粒业务作为公司最重点的业务，未来大发展可期。未来成长性不变，全产业链价值将逐步显现未来成长性不变，全产业链价值将逐步显现2018年为公司“全面打造行业领先的中药大健康产业集团”这一五年规划的首年。
35、本次管理层变更后，公司五年规划目标不改：坚持以配方颗粒追溯至中药饮片，同步向上游布局药材种植、产业加工、药材仓储、交易平台建设，向下延伸至智能配送中心对接B端、国医馆对接C端开展服务，全面布局完整的中药饮片和配方颗粒全产业链。随着产业链的建成，价值将逐渐体现。预计2022年公司总收入规模有望达到300亿元，其中中药配方颗粒收入规模200亿元，中药饮片收入规模50亿元。风险提示：政策的不确定性风险；中药配方颗粒增长不达预期风险提示：政策的不确定性风险；中药配方颗粒增长不达预期 投资建议：当前估值极具吸引力，维持“买入”评级投资建议：当前估值极具吸引力，维持“买入”评级预计18-20年营收108.
36、5/135/164亿元，增速为30.2/24.3/21.3%，归母净利润14.6/18/22.5亿元，增速为25/24/23.7%，EPS为0.29/0.36/0.45元，当前股价对应18-20年PE仅18.6/15.0/12.0 x。2015年，中国中药通过增发收购天江药业87.3%股权时，国药集团等股东认购价为4.68港元，管理层换股价为4.212港元，当时股价为6.6港元。2014年天江药业收入约31.29亿元，净利润约6.5亿元（收购时估值约为2014年净利润的15倍）。经过3年多的整合，预计2018年天江药业收入将超过70亿元，净利润超过12亿元，收入和利润几乎均实现翻倍增长。201
37、8年3月，平安人寿以每股4.43港元价格认购6.04亿股（占公司扩大后总股本的12%）。2018年10月，公司执行董事兼总经理王晓春先生以每股均价4.8港元增持公司股份326.6万股，持股比例上升至7.55%。公司当前股价极具吸引力。考虑公司是配方颗粒领域绝对龙头，成长性确定，维持未来一年8.16-8.98港元的目标估值（对应2019年PE18-20 x）和“买入”评级。石药集团（石药集团（1093.HK）管线不断夯实管线不断夯实，未来成长可期，未来成长可期 预计预计2018年收入有望超过年收入有望超过200亿港元，毋庸过度担心增速放缓亿港元，毋庸过度担心增速放缓公司核心产品维持高速增长，预计
38、2018年收入有望超过200亿港元，归母净利润有望超过35亿港元。公司2018年前三季度实现营收158.49亿港元（+41.4%），毛利103.25亿港元（+57.6%），归母净利润27.34亿港元（+33.8%），整体业绩符合预期。毛利率提升至65.1%（+6.6pct），主要由于高毛利率的创新药高增长，占比提升。创新药占比进一步提升，核心品种高增长有望维持创新药占比进一步提升，核心品种高增长有望维持创新药业务实现收入75.43亿港元（+62.1%），收入占比进一步提升至47.6%（+6.1pct）。核心品种恩必普和肿瘤药物仍具备广大的空白市场，公司持续加强专线销售队伍建设，扩充销售人员，加
39、强终端下沉和学术推广，强劲的增长有望维持。白蛋白紫杉醇的上市进一步助力肿瘤板块实现连续两年翻倍增长。带量采购对公司近两年业绩增长影响甚微，预期有望逐渐修复带量采购对公司近两年业绩增长影响甚微，预期有望逐渐修复公司重点产品白蛋白紫杉醇因不在国家医保而未进入试点带量采购目录。普药产品阿奇霉素、曲马多、阿莫西林胶囊在集采中流标。该三种产品对公司目前收入和利润贡献甚微，流标后不影响其他各省市采购，对公司未来2-3年业绩基本没有影响。受带量采购悲观预期影响，公司股价超跌明显，随着预期的逐渐修复股价仍具备上升空间。通过合作和收购不断夯实管线，未来成长可期通过合作和收购不断夯实管线，未来成长可期2019年1
40、月4日，公司公告子公司石药欧意与杭州英创签订协议，获得杭州英创5个创新抗肿瘤小分子化合物在中国（包括港澳台）及美国的独家开发及商业化权力，石药欧意负责临床前及临床试验、产品批准申请、生产及商业化，杭州英创提供必要的技术支援。2019年1月7日，公司公告子公司佳曦以2.53亿元收购永顺全部已发行股份。永顺主要从事新型单抗研发，拥有3个新药临床批件（人源化EGFR单抗、全人源RANKL单抗）。公司通过合作或者收购不断夯实创新型大分子及小分子的产品管线，产品梯队合理，未来持续的稳健成长可期。风险提示：核心产品销售增速放缓，研发进展不达预期风险提示：核心产品销售增速放缓，研发进展不达预期 投资建议：预
41、期有望逐渐修复，维持“买入”评级投资建议：预期有望逐渐修复，维持“买入”评级预计2018-2020年营收约206/266/326亿港元，增速35/28/23%，净利润约35.7/45.8/58.1亿港元，增速29/28/27%，EPS0.57/0.73/0.93港元，当前股价对应PE 24.5/19.1/14.9x。前期因带量采购和辅助用药目录影响公司股价超跌严重，随着预期逐渐修复股价具备较大向上空间。维持26.14-28.00港元目标价和“买入”评级。先健科技（先健科技（1302.HK）心血管介入医疗器械领军企业，创新制胜逐鹿全球心血管介入医疗器械领军企业，创新制胜逐鹿全球 坚持研发创新，竞
42、争舞台不断升级坚持研发创新，竞争舞台不断升级公司是国内心血管介入医疗器械领域的领军企业之一，坚持研发创新，在记忆金属材料、纳米表面涂层和可吸收铁基合金材料等方面有大量的技术积累。目前已实现治疗领域从小到大、市场从国内到新兴国家到欧美、产品从低端仿制到高端创新的突破。公司已有7个产品获批创新医疗器械，国内领先。里程碑式重磅产品陆续获批，带来未来里程碑式重磅产品陆续获批，带来未来3-5年的高速增长年的高速增长重磅产品左心耳封堵器已于2016年、2017年分别获得欧洲和中国上市许可，心脏起搏器也于2017年12月获批在中国上市销售。这两个产品将引领公司未来3-5年的高速增长。左心耳封堵器在疗效、可操
43、作性和安全性上领先竞争对手，有望加速开拓国内市场，并在欧洲市场对外资形成替代。公司凭借国内企业罕见的自主研发创新能力吸引美敦力战略合作，心脏起搏器有望借助美敦力的品牌和渠道快速实现进口替代，做大国内起搏器市场，打造国产第一品牌。完全自主创新的可吸收铁基支架具备引领可吸收材料支架的潜力完全自主创新的可吸收铁基支架具备引领可吸收材料支架的潜力公司从零开始研发可吸收铁基支架，可以在保持和金属支架同样力学特性的前提下以合适的时间降解，是未来极具潜力的可吸收支架创新产品。目前国内的FIM试验入组已经完成，该产品若在降解基础上解决生物安全性问题，将帮助全球介入器械行业实现可吸收材料的重大突破，未来潜力巨大
44、，将为公司带来更广阔的盈利空间和估值空间。公司研发投入占比远高国内平均水平，研发管线推进顺利，有望持续为结构性心脏病和外周血管领域贡献新品维持增长。风险提示：研发开支超预期；研发进度不达预期；招标降价超预期风险提示：研发开支超预期；研发进度不达预期；招标降价超预期 投资建议：迎来业绩收获期和估值提升期，维持“买入”评级投资建议：迎来业绩收获期和估值提升期，维持“买入”评级预计公司2018-2020年收入分别为5.23/6.81/8.83亿元，增速分别为27.9%/30.2%/29.7%，归母净利润分别为1.35/2.06/2.96亿元，增速分别为-17.5%/52.6%/43.9%，EPS分别
45、为0.031/0.048/0.068元，当前股价对应PE分别为55.4/35.4/25.8x。考虑左心耳封堵器、心脏起搏器等重磅产品陆续获批带来未来3-5年的高业绩增长，且在研的创新铁基支架将带来更大的市场空间和估值空间，给予2020年PE26-28x，未来一年合理估值2.06-2.22港元，维持“买入”投资评级。金斯瑞生物科技（金斯瑞生物科技（1548.HK）：）：美国临床首笔里程碑收到，中美临床稳步推进美国临床首笔里程碑收到，中美临床稳步推进 全球基因合成领域的龙头企业，发展空间广阔全球基因合成领域的龙头企业，发展空间广阔金斯瑞是广受认同的生命科学研究应用服务及产品的提供商，全球基因合成领
46、域领导者。相比于基因测序，基因合成进入门槛更高。随着基因合成的成本不断降低以及市场需求持续增长，公司凭借长期的全球客户耕耘和技术升级，龙头地位稳固，未来发展前景仍然广阔，并带来持续稳定增长的经营现金流。生物药研发外包业务和工业酶业务：更大的市场和新增长点生物药研发外包业务和工业酶业务：更大的市场和新增长点金斯瑞在基因改造与分子生物学领域的深厚技术与人才储备，奠定了其在生命科学研究服务、生物药CRO/CDMO、细胞治疗以及工业酶菌种改造等多业务方面的竞争潜力和优势。受益于全球尤其是中国生物制药市场的蓬勃发展，生物药研发外包服务将是未来5年持续高景气行业。中国高端工业酶市场目前主要被外资企业所占据
47、，属于一片蓝海。生物药研发外包和工业酶业务的高速成长将成为公司未来3-5年新的业绩驱动力。创新的价值创新的价值CAR-T细胞治疗进展令全球瞩目细胞治疗进展令全球瞩目2017年被称为全球“细胞治疗元年”，CAR-T疗法成为人类战胜癌症的新希望，全球制药巨头纷纷通过巨额并购等方式寻求进入该领域。金斯瑞子公司南京传奇针对多发性骨髓BCMA靶点的CAR-T细胞疗法LCAR-B38M凭借在国内较大样本临床研究实践中的优异疗效和独特技术优势，跻身全球领先行列，并与美国强生达成共同推进全球商业化的合作，本次合作创中国药企对海外巨头技术授权与合作最高首付款金额（3.5亿美元）和后续合作最优条件。2018年12
48、月的ASH会议上全球多家制药公司均发布了针对多发性骨髓瘤的疗效数据，金斯瑞生物科技的BCMA靶点的CAR-T产品在临床疗效指标上明显优于全球其它公司，且安全可控，处于行业领先地位。金斯瑞传奇的首款细胞免疫疗法最终获批全球上市的确定性进一步提升，弯道超车值得期待。2018年12月，公司已经收到来自杨森的有关美国临床试验的第一个里程碑付款，预计2019年随着中美临床的同步推进，公司有望陆续收到多笔里程碑付款。风险提示：创新的代价，即国内外临床进展不达预期的风险。风险提示：创新的代价，即国内外临床进展不达预期的风险。看好金斯瑞细胞治疗创新平台发展前景，维持“买入”投资评级看好金斯瑞细胞治疗创新平台发
49、展前景，维持“买入”投资评级预计2018-2020年营收2.17/2.55/3.17亿美元，归母净利润2954/3776/4345万美元，EPS约0.13/0.16/0.19港元。估算原有业务及LCAR-B38M细胞疗法推进至二线治疗的价值合计约28.38-29.49港元。考虑公司原有业务稳健发展，传奇的其它细胞治疗在研产品线价值未来也将逐步体现，安全边际高，市值向上弹性大，2019年有望陆续收到多笔里程碑付款，维持“买入”投资评级。行业重大事件观点行业重大事件观点带量采购：顶层设计出台，悲观预期见底带量采购：顶层设计出台，悲观预期见底顶层设计政策落地顶层设计政策落地，稳定市场预期稳定市场预期
50、1月17日，国务院办公厅印发国家组织药品集中采购和使用试点方案（国办发2号文）有望成为未来2-3年内国家药品采购政策的顶层设计。“4+7”试点中选结果公布后，引起医药行业巨大震动和医药板块的大幅回调，一方面带量采购增加了国内制药企业未来业绩的不确定性，反映在公司估值被大幅下杀，另一方面由于市场对于政策的过度演绎，造成“医保支付”相关的子板块均出现大幅回调。国家药品集采试点方案政策落地，稳定了市场对于医药行业未来发展趋势的预期。下一阶段的工作重点在于保证带量采购的执行和落实。从短期来看，“4+7”试点中标结果的执行可能在2019年3月，而非试点省份在不能保证用量的前提下，单纯要求最低价联动的情况
