1、2022年第18期总第591期2022年第18期总第591期经济看点一、引言政府出资产业投资基金管理暂行办法所称的“产业投资基金”是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金管理人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。自 2015 年财政部发布 关于财政资金注资政府投资基金支持产业发展的指导意见和 2017 年国家发展改革委办公厅发布 关于进一步做好政府出资产业投资基金信用信息产业投资基金投后评价指标体系研究以A基金
2、公司为例郭峰摘要：随着我国实施创新驱动发展战略，企业成为创新主体。作为新创企业，其也承担着越来越重的创新责任。但由于“新生者劣势”，新创企业面临着融资难的问题。在国家政策扶持下，产业投资基金成为其融资的有力渠道。虽然产业投资优势有利于新创企业解决融资难题，但目前其投后阶段缺少较为完善的评价指标体系，导致投后工作效率不高、作用不大。同时，新创企业财务数据不健全，难以反映公司价值，导致投资者在投前和投后都很难对其企业前景作出准确判断。当前，A基金公司也面临上述两种困境，因此亟待构建一套完善且适合的投后评价指标体系。该评价指标体系的构建对其他基金公司和产业投资基金的投后评价都将有一定的借鉴意义。关键
3、词：产业投资基金；投后管理；投后评价；投后评价指标体系DOI:10.16653/ki.32-1034/f.2022.018.002-122022年第18期总第591期2022年第18期总第591期经济看点登记工作的通知 以来，全国各地不断出现各种基金公司作为运营机构，通过运作产业投资基金，助力地方产业健康发展。作为投资机构，产业投资基金运营机构与风险投资运营机构存在一定差异。产业投资基金运营机构除了考虑投资收益等经济效益外，还更加重视社会效益。A基金公司，正是这样一家产业投资基金运营机构。目前，我国产业投资基金存在“重投资、轻管理”现象，黄晓青和李蕴娜（2018）研究认为，我国大部分产业投资基
4、金运营机构在投资后的管理工作中除了委派兼职董监高以外，更多的是简单收取企业财务报表，以监督投资协议要求评判业绩完成情况。由此可见，产业投资基金投后管理方式较为单一，没有健全的投后评价指标体系。有效的投后评价指标体系对产业投资基金进行投后评价、提高投后管理水平具有重要意义。笔者将针对产业投资基金自身的特点，结合投后管理和投后评价内容，以 A 基金公司为例，建立一套完整的产业投资基金投后评价指标体系，并给出量化方法和评价算例，以期为投后评价的具体实施提供参考和借鉴。二、投后评价研究概述1.产业投资基金研究概述郑联盛、夏诗园和葛佳俐（2020）研究认为，产业投资基金发展至今，已成为我国金融体系的重要
5、支撑力量，为创新创业、新兴产业培育、经济结构转型等提供了重要的金融支持。也就是说，产业投资基金的投资对象大都是科技型新创企业。当前，科技型新创企业存在着“新生者劣势”的现状。其既没有丰富的历史业绩，也没有健全的财务系统。因此，投资者对其未来前景和价值评估的难度非常大，进而带来投后评价难度较大。而 A 基金公司投资的企业大都正是刚刚成立不久的科技型企业。2.投后评价研究概述目前，国内外学者所进行的大多是对投后管理的研究，而投后评价只是投后管理工作中的一部分。投后管理的概念最早起源于美国，由泰吉和布鲁诺（Tyebjee&Bruno，1984）两位经济学家在 5 阶段模型中首次明确提出。他们将风险投
6、资划分为寻找投资项目、筛选投资项目、评估投资项目、设计交易合同、投后管理 5个连续的基本过程。也就是说，投后管理是投资者在完成投资之后对被投企业的一系列管理工作。从投后管理的内容不难看出，投后评价主要是在投资后对被投企业进行评价。而评价企业又包括财务和非财务两个方面。如前所述，产业投资基金投资的企业大都是新生企业，没有丰富的历史数据以及健全的财务体系，无法根据传统的财务评价体系对其进行评价，因此评价这些企业时需要着重考虑非财务因素。同时，作为产业投资基金运营机构，在对被投企业进行投后评价时，除了考虑投资收-132022年第18期总第591期2022年第18期总第591期经济看点益等经济效益外，
7、还要重视社会效益，如被投企业带来的税收和就业贡献。3.科技型新创企业评价指标相关研究科 技 型 新 创 企 业 由 于 存 在“新 生 者 劣势”，对其评价除了需要考虑营业收入与净利润等传统的财务因素，还要着重考虑非财务因素。学者们对评价企业的非财务因素研究主要归纳如下：国 外 学 者 汉 姆 布 里 科 和 梅 森（Hambrick&Mason，1984）运用高阶理论探讨了团队人口统计对创业过程与新创企业存续的影响。他们认为，高管层的认知、价值观、感知等会影响企业的战略决策，从而导致不同的绩效；年龄、任职经历、受教育背景和从业经历等人口统计决定高管团队对内外部环境的认知与判断，进而决定他们的
8、战略选择。国内学者张林（2012）的研究认为，只采用财务方面因素对企业进行评价分析已不适应现代企业业绩评价的要求，还应该从非财务角度对经营业绩进行全面综合评价。非财务层面因素涉及企业的整体利益，包括技术创新、客户、债权人、市场等。国内学者吴辉和魏月红（2016）的研究认为，评价企业的非财务因素有“企业是否有众多投资人感兴趣（投资者）、是否有众多用户（客户）、是否有经验丰富的管理团队（高管层）、知识产权数量（技术）、所处行业（市场）”等5个方面。由于我国创业企业的高管由创始人担任，因此本文在构建投后评价指标时选取创始人代替高管层。综上所述，评价科技型新创企业的非财务因素有创始人、技术、供应商、客
9、户、市场、投资者。除此以外，产业投资基金评价科技型新创企业因素还需要考虑社会效益和简单财务因素，其中社会效益包括税收贡献、就业贡献，财务因素包括营业收入和净利润。三、投后评价指标体系的构建本研究根据科技型新创企业评价要素，结合产业投资基金自身的特点，将创始人、技术、供应商、客户、市场、投资者概括为企业经营情况要素，将社会效益和简单财务因素概括为效益效果评价要素。据此，将投后评价指标体系分为三层目标层、指标层、要素层。目标层指标包括经营情况评价和效益效果评价。经营情况评价目标层下面包括 5 个指标层指标，即创始人、技术、市场、合作伙伴、投资协议履约。高管指标层下有 2 个要素层指标，学历和经验；
10、技术指标层下有 2 个要素层指标，核心技术和专利；市场指标层下有 2 个要素层指标，行业市场和自身市场；合作伙伴指标层下有 3 个要素层指标，投资者、供应商和客户。效益效果评价目标层下面包括 2 个指标层指标，即经济效益和社会效益。经济效益指标层下有 2 个要素层指标，营业收入和利润；社会效益指标层下有 2 个要素层指标，税收贡献和就业贡献。据此，本文构建产业投资基金投后评价指标体系如表1所示。-142022年第18期总第591期2022年第18期总第591期经济看点四、投后评价指标体系的量化方法建立投后评价指标体系后，还须根据合理的方法对评价指标进行量化，然后得出被投企业的评价结论。具体量化
11、工作包括指标权重确定、指标打分赋值、计算最终评价结果。1.指标权重确定本文对评价指标权重的量化采用专家评价法，由专家根据经验对评价指标的相对重要程度进行权数赋值。专家根据每个评价指标对上一层指标的重要程度，在 01 之间取权 数，01 所 代 表 的 重 要 程 度 具 体 如 表 2所示。表2权数重要程度含义表序号12345权数0，0.3）0.3，0.5）0.5，0.7）0.7，1）1，1重要程度不重要一般重要次重要重要非常重要设评价指标目标层、指标层和要素层分别有 m、n、h 个指标，Mi表示专家对目标层第 i个评价指标重要程度的打分，Mij表示专家对第 i 个目标层指标下的第 j 个指标
12、层指标重要表1产业投资基金投后评价指标体系目标层经营情况评价效益效果评价指标层创始人技术市场合作伙伴经济效益社会效益要素层学历经验核心技术专利行业市场自身市场投资者供应商客户营业收入净利润税收贡献就业贡献评价标准是否受过高等教育（大专及以上）专业是否对口，经验是否满足是否掌握核心技术是否拥有，且有增长是否不断增长是否不断增长是否有其他投资者，该投资者是否知名质量是否高数量是否多，质量是否高是否增长是否大于零，是否增长是否大于零，是否增长是否稳定或增长-152022年第18期总第591期2022年第18期总第591期经济看点程度的打分，Mijk表示专家对第 i 个目标层下的第 j个指标层下的第
13、k 个要素层指标重要程度的打分，则目标层指标权重Wi、指标层指标权重Wij及要素层指标权重Wijk分别为：Wi=i=1mMi/m（1）Wij=ijnMij/n（2）Wijk=ijkMijk/h（3）2.指标打分赋值要素层下每个评价指标应依据评价指标体系中的评价标准，由专家逐个打分。其中，Sijk表示第 i个目标层下的第 j个指标层下的第k个要素层指标最终得分。具体打分档次如表3所示。表3指标评价打分表分档标准第一档得分区间：9，10第二档得分区间：8，9）第三档得分区间：6，8）第四档得分区间：3，6）第五档得分区间：0，3）评价标准完全符合评价标准要求，甚至超出预期符合评价标准要求，并且正在
14、朝正向发展基本符合评价标准，但部分标准实现程度一般不完全符合评价标准标准实现程度较差3计算最终评价结果根据每个要素层评价指标的权重和专家打分加权平均计算得出被评价项目的最终评价结果。项目最终得分S为：S=i=1mj=1nk=1WijkSijk（4）根据最终评价结果，将被投企业分为 A、B、C、D、E五类，分类标准如表4所示。表4被投企业分类标准类别A 类B 类C 类D 类E 类分类标准最终评价得分在9，10区间最终评价得分在8，9）区间最终评价得分在6，8）区间最终评价得分在3，6）区间最终评价得分在0，3）区间五、算例为检验本文建立的投后评价指标体系的可行性以及增强该评价体系的实践指导性，本
15、文选取 A 基金公司投资的两个企业为算例，实际演练一下该评价体系。通过专家小组访谈调研，各指标重要度的评价Mi、Mij、Mijk以及最终权重的计算如表5所示。经过公式 1、2、3，可计算出要素层指标权重Wijk，见表 5 最右列。通过公式 4，计算得出K 企业投后评价综合评分为 8.03分，如表 6所示，根据分类结果，可分为 B 类被投企业（即该评价结果与工作实践感受较为相符）。-162022年第18期总第591期2022年第18期总第591期经济看点六、结语服务实体经济是金融的本质，也是推进我国金融业供给侧结构改革的基本原则。产业投资基金作为培育促进实体经济发展的主力军，对我国经济转型具有关
16、键作用。因此，通过加强投后管理助力提升项目投资的成功率，是实现产业基金健康发展的必经之路。本文根据 A 基金公司的管理实践与科技型新创企业评价要素，结合产业投资基金自身特点提出了包括企业经营情况和效益情况等方面的投后评价指标体系，希望在提高 A基金公司投后管理工作效率的同时，能够推动产业投资基金投后评价体系的科学发展，表5投后评价指标体系权重计算表目标层经营情况评价效益效果评价重要程度Mi10.8本层权重Wi0.5555560.444444指标层创始人技术市场合作伙伴经济效益社会效益重要程度Mij0.60.90.80.70.70.8本层权重0.20.30.2666660.2333330.4666660.533333计算权重Wij0.1111110.1666660.1481480.1296290.2074070.237037要素层学历经验核心技术专利行业市场自身市场投资者供应商客户营业收入净利润税收贡献就业贡献重要程度Mijk0.80.90.90.70.80.60.80.60.70.80.80.60.6本层权重0.4705880.5294110.5625000.4375000.57142
