1、敬请阅读本报告正文后敬请阅读本报告正文后各项声明各项声明 1 询价询价定价定价报告报告 隆鑫通用隆鑫通用(603766)(603766)T_ReportAbstract 摩托车、摩托车发动机及通机领域的龙头企业摩托车、摩托车发动机及通机领域的龙头企业 隆鑫通用新股询价报告隆鑫通用新股询价报告 报告关键点：报告关键点：?公司是生产摩托车、摩托车发动机及通机的龙头企业?依托先进技术，在未来行业整合中进一步巩固龙头地位?募集资金项目将大幅提升公司在摩托车、摩托车发动机及通机领域的实力 报告摘要：报告摘要：?公司是生产摩托车、摩托车发动机及通机的龙头企业公司是生产摩托车、摩托车发动机及通机的龙头企业。
2、公司主营业务为摩托车及发动机、通机产品生产及销售，公司摩托车销量国内排名第二，年产能为120万辆；摩托车发动机销量国内排名第四，年产能为220万台；通机出口额国内排名第三，年产能为120万台。?依托先进技术，在未来行业整合中将进一步巩固龙头地位依托先进技术，在未来行业整合中将进一步巩固龙头地位。公司2007年成为宝马公司650cc摩托车单缸发动机的全球唯一供应商，其产品符合宝马公司的技术和质量要求。2009年公司通机产品通过了美国EPA第三阶段认证，从此进入美国等发达国家市场。目前摩托车和通机行业的集中度较低，根据国际经验未来行业将会进一步整合，公司依托先进技术，有望巩固行业的龙头地位。?募集
3、资金项募集资金项目将大幅提升公司在摩托车、摩托车发动机及通机领域的实力目将大幅提升公司在摩托车、摩托车发动机及通机领域的实力。公司本次拟公开发行普通股8000万股，占发行后总股本的比例不超过10%。总募集资金为11.5亿，将投向于通用动力机械产品能力提升项目、专用发动机项目、电动摩托车与踏板车项目以及电动全地形四轮摩托车项目的建设。项目建成达产后，公司在摩托车、摩托车发动机及通机领域的研发能力和规模都将有较大幅度的提升。?建议询价区间为建议询价区间为8.968.96元元-12.1612.16元。元。我们预计公司2012、2013和2014年的营业收入分别同比增长3.5%、7.6%和13.2%。
4、净利润分别同比增长4.5%、12.9%和14.4%。EPS(摊薄前)分别为0.64元、0.72元和0.83元。我们给予公司2012年13-18倍PE估值，对应每股合理询价区间为8.32元-11.52元。上市首日定价区间为上市目标价8.96-12.16元，对应2012年PE为14-19倍。?风险提示：风险提示：1.原材料价格波动的风险。2.国外业务对主要客户依赖的风险。3.人民币汇率的风险。T_FSAndV SAbstract 财务和估值数据摘要财务和估值数据摘要 (百万元百万元)2010 2011 2012E 2013E 2014E 营业收入营业收入 5,638.1 6,835.8 7,072
5、.8 7,607.6 8,608.8 Growth(%)23.2%21.2%3.5%7.6%13.2%净利润净利润 370.3 440.7 460.5 520.0 595.0 Growth(%)28.6%19.0%4.5%12.9%14.4%毛利率毛利率(%)17.3%15.0%15.8%16.1%16.5%净利润率净利润率(%)6.6%6.4%6.5%6.8%6.9%每股收益每股收益(元元)0.51 0.61 0.64 0.72 0.83 每股净资产每股净资产(元元)2.59 3.20 3.55 4.20 4.95 净资产收益率净资产收益率(%)19.8%19.2%16.3%15.6%15.
6、1%ROIC(%)17.6%54.3%37.6%45.8%31.2%公司新股分析公司新股分析/证券研究报告证券研究报告 T_PricingInfo 建议询价区间：建议询价区间：8.32 11.52 元 上市首日定价区间：上市首日定价区间：8.96 12.16 元 报告日期：报告日期：2012-07-25 T_IPOInfo 发行数据发行数据 总股本(万股)72,000 发行数量(万股)8,000 网下发行(万股)4,000 网上发行(万股)4,000 保荐机构 发行日期 2012-08-01 发行方式 网下询价,上网定价 T_ShareInfo 股东信息股东信息 隆鑫控股有限公司 56.58%
7、国开金融有限责任公司 12.22%中科渝祥(天津)股权投资基金合伙企业(有限合伙)11.11%重庆软银欣创股权投资基金管理中心(有限合伙)3.33%上海载荣投资中心(有限合伙)2.22%绍兴县龙在田股权投资有限公司 2.22%杭州涌源投资有限公司 2.22%高勇 1.93%汕头市盛嘉臵业有限公司 1.11%金宝天融(大连)投资中心(有限合伙)1.11%T_Analyst 张龙张龙 首席行业分析师首席行业分析师 021-68766113 执业证书编号 S1450511020030 T_CONTACTnalyst 报告联系人报告联系人 林帆林帆 021-68765916 刘洋刘洋 隆鑫通用(603
8、766)敬请敬请阅读本阅读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 2 目录目录 1.1.公司基本情况公司基本情况 .4 4 1.1.1.1.主营业务及所处行业主营业务及所处行业 .4 4 1.2.1.2.公司股权结构公司股权结构 .4 4 2.2.公司各项业务竞争格局公司各项业务竞争格局 .5 5 2.1.2.1.摩托车及摩托车发动机业务竞争格局摩托车及摩托车发动机业务竞争格局.5 5 2.2.2.2.通机业务竞争格局通机业务竞争格局 .6 6 3.3.公司经营情况公司经营情况 .7 7 3.1.3.1.公司主营收入情况公司主营收入情况 .7 7 3.2.3.2.盈利能力分析盈利能力分析 .7
9、 7 3.3.3.3.公司产能利用情况公司产能利用情况 .8 8 3.4.3.4.公司竞争优势公司竞争优势 .9 9 3.4.1.3.4.1.三大领域的领先地位和协同效应三大领域的领先地位和协同效应 .9 9 3.4.2.3.4.2.产品议价、垂直整合和成本控制的盈利能力优势产品议价、垂直整合和成本控制的盈利能力优势 .9 9 3.4.3.3.4.3.营销网络和品牌优势营销网络和品牌优势 .9 9 4.4.募投项目对公司未来盈利能力分析募投项目对公司未来盈利能力分析 .9 9 4.1.4.1.通机产品能力大幅提升通机产品能力大幅提升 .9 9 4.2.4.2.专用发动机项目专用发动机项目 .1
10、010 4.3.4.3.电动摩托车与脚踏车项目电动摩托车与脚踏车项目 .1010 4.4.4.4.电动全地形四轮摩托车项目电动全地形四轮摩托车项目 .1010 5.5.主要风险点主要风险点 .1010 5.1.5.1.主要原材料价格波动的风险主要原材料价格波动的风险 .1010 5.2.5.2.国外业务对主要客户依赖的风险国外业务对主要客户依赖的风险 .1010 5.3.5.3.人民币汇率变动风险人民币汇率变动风险 .1111 6.6.可比公司估值可比公司估值 .1111 7.7.询价建议询价建议 .1111 8.8.上市首日定价区间预测及对应上市首日定价区间预测及对应 PEPE .1111
11、公司新股分析 敬请阅敬请阅读本读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 3 图目录图目录 图图 1 1：公司两轮摩托车产品：公司两轮摩托车产品 .4 4 图图 2 2：公司三轮和四轮摩托车产品：公司三轮和四轮摩托车产品 .4 4 图图 3 3：公司发动机产品：公司发动机产品 .4 4 图图 4 4：公司通机产品：公司通机产品 .4 4 图图 5 5：公司股权结构：公司股权结构 .5 5 图图 6 6：历年摩托车行业前十大和前五大市场份额：历年摩托车行业前十大和前五大市场份额 .6 6 图图 7 7：公司近：公司近 3 3 年收入及增速年收入及增速 .7 7 图图 8 8：公司主营产品收入占比：
12、公司主营产品收入占比 .7 7 图图 9 9：公司近：公司近 3 3 年毛利率和净利率情况年毛利率和净利率情况 .8 8 图图 1010：公司主营产品毛利率情况：公司主营产品毛利率情况 .8 8 表表目录目录 表表 1 1：20112011 年摩托车行业市场份额年摩托车行业市场份额 .5 5 表表 2 2：公司摩托车销量及出口排名：公司摩托车销量及出口排名 .6 6 表表 3 3：公司摩托车发动机产销份额及排名：公司摩托车发动机产销份额及排名 .6 6 表表 4 4：20092009-20201111 通用汽油机、发电机组和水泵等通机产品（不包含柴油机）出口份额及排名通用汽油机、发电机组和水泵
13、等通机产品（不包含柴油机）出口份额及排名 .7 7 表表 5 5：公司盈利能力分析：公司盈利能力分析 .8 8 表表 6 6：公司主要产品产能情况：公司主要产品产能情况 .8 8 表表 7 7：公司募投项目：公司募投项目 .9 9 表表 8 8：公司通机新增产能情况：公司通机新增产能情况 .9 9 表表 9 9：公司专用发动机新增产能情况：公司专用发动机新增产能情况 .1010 表表 1010：电动摩托车和脚踏车新增产能情况：电动摩托车和脚踏车新增产能情况 .1010 表表 11 11 可比公司估值情况可比公司估值情况 .1111 隆鑫通用(603766)敬请敬请阅读本阅读本报告报告正文后各项
14、声正文后各项声明明 4 1.1.公司基本情况公司基本情况 1.1.主营业务及所处主营业务及所处行业行业 公司主营业务为摩托车及发动机、通用动力机械（以下简称通机）产品生产及销售，公司摩托车销量国内排名第二，年产能为 120 万辆；摩托车发动机销量国内排名第四，产能为 220 万台；通机出口额国内排名第三，年产能为 120 万台。图图 1：公司两轮摩托车产品公司两轮摩托车产品 图图 2 2：公司：公司三轮和四轮摩托车产品三轮和四轮摩托车产品 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 图图 3 3：公司：公司发动机产品发动机产品 图图 4 4：公司：公
15、司通机产品通机产品 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 1.2.公司股权结构公司股权结构 本次发行前，隆鑫控股为公司的控股股东，持有公司 56.6%股份，国开金融为公司的第二大股东，持有公司 12.2%的股份。公司新股分析 敬请阅敬请阅读本读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 5 2.2.公司各项业务公司各项业务竞争格局竞争格局 2.1.摩托车及摩托车发动机业务竞争格局摩托车及摩托车发动机业务竞争格局 2011 年摩托车前十大车企销量合计占行业总销量的 53.3%，本公司市场份额为 6.78%，排名第二。2005-2011 年摩托车行业前
16、十大生产企业市场份额有所下降，这与国外成熟的摩托车行业集中度较高的情况并不相符，表明我国汽车行业仍处在激烈竞争的局面。未来随着各大企业整合的加快，摩托车行业市场集中度有望提升。公司处于龙头地位，市场规模将有望进一步扩大。表表 1：20112011 年摩托车行业市场份额年摩托车行业市场份额 排名 企业名称 市场份额 1 江门市大长江集团有限公司 8.98%2 隆鑫通用动力股份公司 6.78%3 力帆实业股份有限公司 6.49%4 洛阳北方企业集团有限公司 5.83%5 宗申产业集团有限公司 5.26%6 重庆建设摩托股份有限公司 5.03%7 广州大运摩托有限公司 4.06%8 中国嘉陵工业股份
17、有限公司 3.72%9 重庆银翔摩托车有限公司 3.66%10 钱江集团有限公司 3.54%合计 53.35%数据来源：中汽协摩托车分会、安信证券研究中心 图图 5 5：公司股权结构：公司股权结构 资料来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 隆鑫通用(603766)敬请敬请阅读本阅读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 6 公司摩托车销量连续六年国内排名第二，出口连续六年排名第一，未来随着业务拓展的不断深入，公司在出口业务上的优势将会进一步增强。公司发动机销量在第 2 至第4 之间徘徊，市场份额在 8%-9%之间，较为稳定。表表 2：公司摩托车销量及出口排名公司摩托车销量及出口排名 销量 出
18、口 份额 排名 份额 排名 2006 7.1%2 11.7%1 2007 7.1%2 10.5%1 2008 7.1%2 10.1%1 2009 6.6%2 10.0%1 2010 6.7%2 9.8%1 2011 6.8%2 9.7%1 数据来源：中汽协摩托车分会、安信证券研究中心 表表 3：公司摩托车发动机产销份额及排名公司摩托车发动机产销份额及排名 销量 产量 份额 排名 份额 排名 2008 8.9%2 8.9%3 2009 8.0%4 8.0%4 2010 8.1%2 8.3%3 2011 8.3%3 8.4%4 数据来源：中汽协摩托车分会、安信证券研究中心 2.2.通机业务竞争格局
19、通机业务竞争格局 我国通机产品大约有 80%以上用于出口，2011 年我国通机出口额为 47 亿美元，前五名市场份额仅为 12.1%，行业集中度仍有很大提升空间。目前我国生产通机的企业主要分布在重庆、江苏、浙江、山东及福建等地。重庆地区以四冲程汽油机和水泵、微耕机、发电机组等为主；江苏以二冲程汽油机、四冲程汽油机、小型柴油机和园林机械为主；山东、浙江以二冲程汽油机和园林机械为主；福建以二冲程汽油机和发电机组为主。隆鑫通用的通机出口份额在 3%左右，较为稳定。2011 年公司通机出口 1.3 亿美元，在国内通机行业出口中占比 2.85%。图 6：历年摩托车行业前十大和前五大市场份额 资料来源：中
20、汽协摩托车分会、安信证券研究中心 60.1%60.1%59.5%59.5%59.4%59.4%57.3%57.3%58.1%58.1%56.4%56.4%53.3%53.3%35.4%35.4%36.3%36.3%36.4%36.4%35.9%35.9%36.3%36.3%35.8%35.8%33.3%33.3%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%20052005200620062007200720082008200920092010201020112011前十市场份额前十市场份额 前五市场份额前五市场份额 公司新股分析 敬请阅敬请阅读本
21、读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 7 表表 4：2009-2011 通用汽油机、发电机组和水泵等通机产品（不包含柴油机）出口份额及排名 2009 2010 2011 公司名称 份额 公司名称 份额 公司名称 份额 1 苏美达 4.15%隆鑫通用 3.18%苏美达 2.92%2 宗申动力 3.41%宗申动力 3.09%宗申动力 2.86%3 隆鑫通用 3.37%苏美达 2.52%隆鑫通用 2.85%4 百力通 2.70%百力通 1.96%润通动力 1.93%5 泰格 2.04%康思特 1.84%百力通 1.55%合计市场份额 15.67%合计市场份额 12.59%合计市场份额 12.11
22、%数据来源：招股意向书、安信证券研究中心 3.3.公司经营情况公司经营情况 3.1.公司公司主营收入情况主营收入情况 2009-2011 年，公司分别实现营业收入 45.75 亿元、56.38 亿元和 68.36 亿元，两年复合增长率高达 22.2%。从收入构成来看，2011 年摩托车、摩托车发动机、通机及其他业务收入占比分别为 64.5%、17.4、17.8%、0.3%，摩托车业务占比最高，是公司收入的主要来源。2011 年摩托车业务占比相对 2010 年提升 6.4 个百分点，呈现逐步上升的趋势。2011 年发动机业务占比有所下降，较 2010 年下降 6.2 个百分点。图图 7 7：公司
23、近：公司近3 3 年收入及增速年收入及增速 图图 8 8：公司主营产品收入占比：公司主营产品收入占比 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 3.2.盈利能力分析盈利能力分析 公司 2009-2011 年毛利率分别为 19.69%、17.33%和 14.99%。由于原材料钢、铝、铜、塑料等价格上涨较快以及人民币升值的影响，公司 2011 年毛利率比 2010 年下降 2.34个百分点。从产品毛利率来看，2011 年摩托车、摩托车发动机及通机毛利率分别为 14.49%、11.06和 19.99%，通机业务和摩托车业务毛利率较高，而摩托车发动机的毛利
24、率较低。从国内、国外两个市场的毛利率来看，摩托车和摩托车发动机由于出口退税因素影响，出口的价格低于国内市场，造成国内市场毛利率高于国外市场。而通机出口的产品大部分是 6.5 匹马力以上的产品，单价较高，所以国外毛利率高于国内。23.23%23.23%21.25%21.25%10%10%12%12%14%14%16%16%18%18%20%20%22%22%0 010102020303040405050606070708080200920092010201020112011收入收入 增速增速 64.50%64.50%17.42%17.42%17.81%17.81%0.27%0.27%0%0%10
25、%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%摩托车 发动机 通机 其他 200920092010201020112011 隆鑫通用(603766)敬请敬请阅读本阅读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 8 图图 9 9：公司近：公司近3 3 年毛利率和净利率情况年毛利率和净利率情况 图图 1010：公司主营产品：公司主营产品毛利率情况毛利率情况 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 2009-2011年归属于母公司所有者的净利润分别为2.88亿元、3.70亿元和4.41亿元，两年复合增长率达到 23.7%，
26、增速较高。公司 2008-2011 年净利率分别为 6.29%、6.57%和 6.45%，在毛利率下滑加快的同时，保持了净利率相对稳定，表明公司期间费用控制较好。2011 年公司期间费用率为 7.0%，比 2010 年下降了 3.2 个百分点，其中管理费率下降了 2.8 个百分点。主要原因是 2010 年公司向中高层管理人员转让股份作为股份支付处理，将 1.3 亿元计入管理费用所致。我们认为公司管理费率有望保持在较低的水平。表表 5：公司盈利能力分析：公司盈利能力分析 项目 2009 年 2010 年 2011 年 营业收入(百万元)4575 5638 6835 营业收入增长率 n/a 23.
27、2%21.2%归属母公司净利润(百万元)287.9 370.3 440.7 归属母公司净利润增长率 n/a 28.6%19.0%综合毛利率 19.7%17.3%15.0%数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 3.3.公司产能利用情况公司产能利用情况 公司摩托车、摩托车发动机及通机的产能利用率一直保持较高水平，且呈现逐年上升的趋势。2009 年摩托车、摩托车发动机及通机产能利用率分别为 92.4%、96.5%和 84.5%，到 2011 年摩托车、摩托车发动机及通机产能利用率分别为 107%、114.7%和 132.5%。随着固有客户业务量迅速增长与新客户的不断开拓，产能已经不能有效满足客
28、户的需求，已经成为制约公司发展的瓶颈。未来募集资金投资项目的建成投产将有效提升公司产能，促进公司的进一步发展。表表6 6：公司主要产品产能情况：公司主要产品产能情况 单位：万辆单位：万辆 产品 2009 年 2010 年 2011 年 产能 摩托车 100 100 120 摩托车发动机 220 220 220 通机 100 120 120 产量 摩托车 92.4 101.63 128.34 摩托车发动机 212.2 242.48 252.43 通机 84.5 114.5 159.02 产能利用率 摩托车 92.4%101.6%107.0%摩托车发动机 96.5%110.2%114.7%通机 8
29、4.5%95.4%132.5%数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 19.69%19.69%17.33%17.33%14.99%14.99%6.29%6.29%6.57%6.57%6.45%6.45%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%200920092010201020112011毛利率毛利率 净利率净利率 19.85%19.85%17.59%17.59%14.49%14.49%15.34%15.34%13.49%13.49%11.06%11.06%25.03%25.03%21.14%21.14%19.99%19.99%0%0%10%10%20%20%30%
30、30%200920092010201020112011摩托车 摩托车发动机 通机 公司新股分析 敬请阅敬请阅读本读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 9 3.4.公司竞争优势公司竞争优势 3.4.1.3.4.1.三大领域的领先地位和协同效应三大领域的领先地位和协同效应 公司在所从事的摩托车、摩托车发动机、通机产品三大领域内，均居行业的前列。这三大领域在技术、品牌和营销渠道上紧密相关，发动机是摩托车产品的核心部件、通用汽油机和摩托车发动机具有技术上的相近性；在国外营销渠道和国内品牌影响上可以相互依托。公司同时在三大领域占据领先地位，能够使得三大产品边际利润效益最大化，为长期稳定发展提供支持。
31、3.4.2.3.4.2.产品议价、垂直整合和成本控制的盈利能力优势产品议价、垂直整合和成本控制的盈利能力优势 公司技术优势明显，通过不断优化产品结构，提升关键零部件的自制能力以及运用宝马的 SPQM 体系加强成本控制，来提升公司的盈利能力。3.4.3.3.4.3.营销网络和品牌优势营销网络和品牌优势 2011 年末，公司的“隆鑫”和“劲隆”品牌共拥有约 11000 个销售及服务网点，已覆盖全国绝大多数区县及乡镇。目前公司的摩托车国外市场客户数量为 157 家，分布在亚洲、拉丁美洲、非洲等区域的 80 多个国家和地区。通机客户不断壮大，2009-2011年客户累计增长 47.4%，其中国外客户增
32、长 13.54%，国内客户增长 83.64%。4.4.募投项目对公司未来盈利能力分析募投项目对公司未来盈利能力分析 公司发行募集资金将投资于通用动力机械产品能力提升项目、专用发动机项目、电动摩托车与踏板车项目以及电动全地形四轮摩托车建设项目，总募集资金为11.5亿元。新增产能对公司未来盈利产生以下几个方面的影响：表表 7：公司募投项目：公司募投项目 单位：万元单位：万元 序号序号 项目 项目总投资 资金使用进度 第一年 第二年 1 通机产品能力提升 34357 13282 21072 2 专业发动机项目 38976 20335 18640 3 电动摩托车及踏板车项目 23738 11601 1
33、2137 4 电动全地形四轮摩托车项目 36638 15038 20677 合计 132752 60258 72493 数据来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 4.1.通机产品能力大幅提升通机产品能力大幅提升 募投项目建成投产将推动公司通机产能的大幅增长。通机业务将新增收入约17亿元，净利润约 1.9 亿元。表表8 8：公司：公司通机新增通机新增产能情况产能情况 单位：万台单位：万台 项目 现有产能 新增产能 目标产能 动力产品 通用汽油机 120 160 280 终端产品 普通发电机组 20 20 40 变频发电机组 0 20 20 关键零部件 压铸机加零部件 0 180 180 数据来
34、源：公司招股意向书、安信证券研究中心 隆鑫通用(603766)敬请敬请阅读本阅读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 10 4.2.专用发动机项目专用发动机项目 专用发动机项目中三轮车发动机产能增加 80 万台/年，增程式发动机产能为 10 万台/年，关键零部件新增 90 万件/年。专用发动机项目预计年销售收入约 9.6 亿元，净利润约 0.92 亿元。表表9 9：公司：公司专用发动机新增专用发动机新增产能情况产能情况 单位：万台单位：万台 项目 现有产能 新增产能 目标产能 三轮摩托车专用发动机 100 80 180 增程式专用发动机 0 10 10 关键零部件 120 90 210 数据
35、来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 4.3.电动摩托车与脚踏车项目电动摩托车与脚踏车项目 电动摩托车产能为 18 万辆/年，踏板车产能增加为 12 万辆/年。电动摩托车和踏板车符合未来节能减排的趋势，而且部分“限摩”的城市有望解除对电动摩托车的限制，我们认为电动摩托车符合节能减排的趋势，而且速度适中，出行便捷，未来发展空间较大。该项目投产后，预计增加年收入约 12.9 亿元，净利润约 0.97 亿元。表表1010：电动摩托车和脚踏车新增电动摩托车和脚踏车新增产能情况产能情况 单位：万辆单位：万辆 项目 现有产能 新增产能 目标产能 电动摩托车 0 18 18 踏板车 10 12 22 数据
36、来源：公司招股意向书、安信证券研究中心 4.4.电动电动全地形四轮摩托车全地形四轮摩托车项目项目 公司和意大利 Veicoli Originali Leggeri Prividi Emissioni S.P.A 公司（以下简称 VOLPE）合资生产电动全地形四轮摩托车，预计 VOLPE 车产能为 5 万辆/年。VOLPE车整车重量低于 350 公斤（不含电池），驱动电机额定功率 4 千瓦，最高时速 45 公里，属“四轮摩托车”，纳入摩托车管理，允许上路行驶。目前，该类车的驾驶者无需取得轿车驾照即可驾驶，方便客户日常出行驾驶。5.5.主要风险点主要风险点 5.1.主要原材料价格波动的风险主要原材
37、料价格波动的风险 公司需要向上游企业采购大量的零部件，零部件生产企业所需原材料主要包括铝材、铜材、钢材、塑料等。如果原材料价格大幅上涨，将很可能会侵蚀公司的毛利率。5.2.国外业务对主要客户依赖的风险国外业务对主要客户依赖的风险 2011 年度、2010 年度和 2009 年度，公司前五大国外客户的销售收入占公司出口业务收入的比例分别为 48.34%、43.93%和 37.39%，占公司营业总收入的比例分别为22.91%、19.90%和 14.23%。尽管对于公司整体经营而言，国外主要客户的销售收入占营业总收入的比例有限，但是对于公司的出口业务而言，国外主要客户集中度相对较 公司新股分析 敬请
38、阅敬请阅读本读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 11 高。5.3.人民币汇率变动风险人民币汇率变动风险 人民币汇率的波动对公司经营业绩带来两方面的影响。人民币汇率的波动将直接影响到公司出口产品的销售价格，如果人民币持续升值，将会影响到公司产品的价格竞争力。6.6.可比可比公公司估值司估值 表表 1111 可比公司估值情况可比公司估值情况 股票代码 证券简称 收盘价(07.23)EPS PB 2011A 2012E 2013E 2014E 2011A 2012E 2013E 2014E 002434.SZ 万里扬 7.65 0.33 0.40 0.52 0.62 23 19 15 12 0
39、02085.SZ 万丰奥威 8.49 0.57 0.65 0.75 0.91 15 13 11 9 000559.SZ 万向钱潮 4.46 0.29 0.35 0.41 0.41 15 13 11 11 002284.SZ 亚太股份 6.17 0.28 0.34 0.43 0.55 22 18 14 11 002488.SZ 金固股份 8.66 0.42 0.44 0.62 0.75 21 20 14 12 601777.SH 力帆股份 6.49 0.41 0.47 0.61 0.84 16 14 11 8 中值 19 16 13 10 数据来源：WIND、安信证券研究中心 7.7.询价建议询
40、价建议 我们预计公司 2012、2013 和 2014 年的营业收入分别同比增长 3.5%、7.6%和 13.2%，净利润分别同比增长 4.5%、12.9%和 14.4%，EPS(摊薄前)分别为 0.64 元、0.72 元和 0.83 元。我们给予公司 2012 年 13-18 倍 PE 估值，对应每股合理询价区间为 8.32 元-11.52 元。上市首日定价区间为 8.96-12.16 元，对应 2012 年 PE 为 14-19 倍。8.8.上市首日定价区间预测及对应上市首日定价区间预测及对应 PEPE 上市目标价8.96-12.16元，对应 2012 年 PE 为 14-19 倍。隆鑫通
41、用(603766)敬请敬请阅读本阅读本报告报告正文后各项声正文后各项声明明 12 T_FSAndV S 财务报表预测和估值数据汇总财务报表预测和估值数据汇总 单位单位 百万元百万元 模型更新时间模型更新时间 2012.07.24 利润表利润表 2010 2011 2012E 2013E 2014E 财务指标财务指标 2010 2011 2012E 2013E 2014E 营业收入营业收入 5,638.1 6,835.8 7,072.8 7,607.6 8,608.8 成长性成长性 减:营业成本 4,661.0 5,811.2 5,956.9 6,381.4 7,184.5 营业收入增长率 23
42、.2%21.2%3.5%7.6%13.2%营业税费 70.6 84.7 100.2 99.1 113.6 营业利润增长率 26.1%19.9%12.4%13.4%14.3%销售费用 187.7 208.6 222.8 243.4 284.1 净利润增长率 28.6%19.0%4.5%12.9%14.4%管理费用 374.5 259.5 272.3 296.7 344.4 EBITDA 增长率 30.6%17.6%13.3%17.6%12.2%财务费用 13.3 12.1 -21.3 -14.1 -7.9 EBIT 增长率 36.4%19.0%5.5%15.3%15.6%资产减值损失 -69.2
43、 8.3 6.2 10.7 13.6 NOPLAT 增长率 40.5%21.1%-2.0%15.1%15.5%加:公允价值变动收益 -2.5 13.8 -13.8 -投资资本增长率-60.8%41.7%-5.6%69.6%26.4%投资和汇兑收益 11.5 25.7 30.0 35.4 38.5 净资产增长率 28.5%25.9%23.5%18.4%17.8%营业利润营业利润 409.2 490.8 551.8 625.7 715.0 利润率利润率 加:营业外净收支 50.3 44.9 5.0 5.0 5.0 毛利率 17.3%15.0%15.8%16.1%16.5%利润总额利润总额 459.
44、5 535.7 556.8 630.7 720.0 营业利润率 7.3%7.2%7.8%8.2%8.3%减:所得税 89.2 83.1 83.5 94.6 108.0 净利润率 6.6%6.4%6.5%6.8%6.9%净利润净利润 370.3 440.7 460.5 520.0 595.0 EBITDA/营业收入 9.1%8.8%9.7%10.6%10.5%资产负债表资产负债表 2010 2011 2012E 2013E 2014E EBIT/营业收入 7.5%7.4%7.5%8.0%8.2%货币资金 1,014.7 1,128.0 1,772.7 1,512.5 1,611.1 运营效率运营
45、效率 交易性金融资产 -13.8 -固定资产周转天数 43 51 75 89 84 应收帐款 388.2 637.3 590.9 800.7 959.2 流动营业资本周转天数 23-21-32-27 2 应收票据 429.5 489.7 484.4 562.8 707.6 流动资产周转天数 178 128 153 161 158 预付帐款 188.2 145.7 215.1 295.1 335.5 应收帐款周转天数 22 23 29 30 33 存货 173.5 251.8 266.5 293.1 485.2 存货周转天数 13 11 13 13 17 其他流动资产 -总资产周转天数 254
46、208 252 268 256 可供出售金融资产 -投资资本周转天数 97 54 60 73 92 持有至到期投资 -投资回报率投资回报率 长期股权投资 -ROE 19.8%19.2%16.3%15.6%15.1%投资性房地产 -ROA 10.7%10.2%8.7%9.1%9.6%固定资产 662.8 1,258.2 1,698.3 2,070.3 1,939.1 ROIC 17.6%54.3%37.6%45.8%31.2%在建工程 446.7 203.4 122.5 74.0 44.9 费用率费用率 无形资产 124.4 271.1 253.2 236.4 220.7 销售费用率 3.3%3
47、.1%3.2%3.2%3.3%其他非流动资产 25.3 46.7 35.6 36.0 56.2 管理费用率 6.6%3.8%3.9%3.9%4.0%资产总额资产总额 3,453.4 4,445.7 5,439.2 5,880.8 6,359.5 财务费用率 0.2%0.2%-0.3%-0.2%-0.1%短期债务 -10.0 10.0 10.0 三费/营业收入 10.2%7.0%6.7%6.9%7.2%应付帐款 1,099.8 1,587.4 1,958.4 1,775.2 1,673.1 偿债能力偿债能力 应付票据 237.7 210.0 187.5 258.8 177.2 资产负债率 45.
48、8%47.1%46.5%41.4%36.2%其他流动负债 187.5 171.5 237.6 233.3 241.5 负债权益比 84.7%88.9%87.1%70.8%56.8%长期借款 -流动比率 1.44 1.35 1.39 1.52 1.95 其他非流动负债 58.3 122.8 138.4 160.2 202.3 速动比率 1.32 1.22 1.28 1.39 1.72 负债总额负债总额 1,583.3 2,091.8 2,532.0 2,437.4 2,304.1 利息保障倍数 31.87 41.61 24.96 43.26 89.20 少数股东权益少数股东权益 7.8 51.1
49、 63.9 80.0 96.9 分红指标分红指标 股本 720.0 720.0 800.0 800.0 800.0 DPS(元)-留存收益 1,142.2 1,582.9 2,043.4 2,563.5 3,158.5 分红比率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%股东权益股东权益 1,870.0 2,354.0 2,907.3 3,443.4 4,055.4 股息收益率 现金流量表现金流量表 2010 2011 2012E 2013E 2014E 业绩和估值指标业绩和估值指标 2010 2011 2012E 2013E 2014E 净利润 370.3 452.6 460.5 520.0
50、595.0 EPS(元)0.51 0.61 0.64 0.72 0.83 加:折旧和摊销 91.1 100.4 152.8 191.8 194.4 BVPS(元)2.59 3.20 3.55 4.20 4.95 资产减值准备 -69.2 8.3 6.2 10.7 13.6 PE(X)0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 公允价值变动损失 2.5 -13.8 -13.8 -PB(X)-财务费用 1.5 5.2 -21.3 -14.1 -7.9 P/FCF -投资收益 -11.5 -25.7 -30.0 -35.4 -38.5 P/S -少数股东损益 -11.9 12.8 16.1 17.0 E
