1、目 录 摘 要Abstract 一、股权结构与现金股利政策对的关系研究背景及相关概念概述1（一）研究背景1（二）股权结构概述1（三）股利政策概述2（四）代理成本2二、根据我国上市公司股权结构的特征提出相应假设3（一）我国上市公司股权结构的特征3（二）提出假设5三、样本选取5（一）样本选取5（二）变量定义6四、实证分析6（一）股权集中度对企业现金股利支付情况影响的实证检验6（二）股权集中度对企业现金股利支付水平影响的实证检验8（三）股权制衡度对企业现金股利支付率影响的实证检验11五、研究结论与政策建议13（一）研究结论13（二）政策建议14参考文献15 股利政策是现代公司理财的核心要素之一。公司
2、理财经历了三个阶段，分别为传统的以融资为主的理财阶段，整合资金的分配并且物尽其用的阶段，和现代的以分发股利及价值预估为主的阶段。现金股利作为不仅影响公司的股东和债权人的根本利益，而且有关乎公司未来发展的股利政策所以显得尤为重要。影响股利政策的方式有很多种，但股权结构无疑起到了至关重要的核心作用。从公司运营的实质来谈，如今的公司是一个包含了各方利益的集合体，公司内部的利益是按照各方利益主体其实力大小来分配的，而这种利益关系的本源便是公司的股权结构。一、股权结构与现金股利政策的关系的研究背景及相关概念概述（一）研究背景自从1990年12月1日我国证券市场，也就是深圳证券交易所正式运作时，中国的证券
3、市场距离现在已经发展了将近27年。在这短短的二十几年的发展历史当中，中国的证券市场的发展促进了国有企业改革，提高了资源配置，为我国的市场经济的繁荣作出了显著的贡献。然而由于中国股票市场发展的历史较西方国家而言年数较短，中国股市的健康发展受到来自各方面的困扰，国有企业改制为股份公司后，产权实现了多元化。可是由于国有股所占份额高，受到国有控股的制约的局面，行政机制继续支配着国有上市公司的各种运作，运行机制没有发生根本变化。“一股独大”的现象普遍存在，从而由此产生了各种问题，如股东的利益的保证上出现困难，公司管理层对大股东的监管薄弱使得公司治理混乱。由于“一股独大”的现象，将股东区分为流通股和非流通
4、股，由此导致两类股东的持股成本形成了巨大的差异，也因此使得两类股东的对于现金股利的偏好产生差别。（二）股权结构概述股权结构，也有人称其持股结构。简而言之，就是企业个股东在总股权中的比例，以及由此形成的联系。股权结构在规定性上有两种。一种是质的规定，而另一种则是量的规定。所谓质的规定，是根据股东拥有股权其不同的性质来区分的。国内上市企业的股权结构比较繁多，其形式包含了国有股、社会公公股、内部职工股、高管持股等多种股东形式共存。而量的规定，是根据持股人所持股份的数量进行分类。一般按照股权集中度分为三种。一是股权高度集中，即第一大股东所持股份超过50，第一大股东绝对控股，对公司拥有绝对的控制权。二是
5、公司含有较大的股东，所持股份比重为20-50%，即使不存在完全而绝对的控股方，但相对而言股权的绝对控股方是分离开的，因此这些股东拥有相对控股的权力。三是公司的股权呈现极度分散的状态，通常而言最大的股东其股份也不会高于20%，这样一来就不存在某一个股东有绝对控股权的情况。（三）股利政策概述股利的定义是公司的股东从公司交税之后收益里获取的以其投资额为计算依据的那部分利益。股利基本上有四种支付形式,分别为以下几种。1.现金股利。是指企业以现金形式发放的股利，是股份公司最基本也是最普遍额股利分配形式。公司之所以采用现金股利是因为投资者需要真真切切的回报，而其又能恰好满足这一需求，这是对于投资者而言的。
6、将视角放在公司上，发放现金股利需要公司在较短的时间里支付大量的现金，这无疑是为公司增加了财务上的压力，对公司资金的正常周转也造成了一地的那个的影响，降低了公司的短期偿债能力。2.股票股利。是一种特殊的股利支付方式，股东收到是以股票形式的股利。3.财产股利，股东收到的是以企业现金以外的资产作为股利。4.负债股利。是指股东收到的是以负债形式的股利。而本文主要研究股权结构与现金股利政策的影响，因为。现金股利是企业中每个利益关联者最为重视的部分，它不只是企业股东及债权人利益的核心还极大程度上影响着企业未来的发展。（四） 代理成本詹森和麦克林（Jensen and Meckling,1996）提出了股利
7、分配的代理理论，其中着中提出股东和管理者之间的利益矛盾以及对股利政策的影响。该委托代理理论指出，在公司经营权与所有权相互分离的情况下，管理者的所作所为也许会与股东期望的目标不同，再加上代理人很有可能违背委托人托付的任务还没能够被委托人发现和监督。因此代理人侵害委托人利益的问题由此产生，这就是所说的委托代理问题。两权分离作为现代企业的一个重要的特征，委托人也就是财产的所有者将其资产交给经营者代理经营，这样就产生了委托代理的关系。因为代理方和委托方都是想将自己的利益最大化，这样就容易产生委托方与代理方的共同目标产生差异，代理方未必会按照委托方的要求办事，也就无法保证代理方的所有行为都是按照委托方的
8、最大利益出发。但是股东必须要对代理人的活动开展监管和限制，才能保障其相关活动是满足自己预定目标的，是能够减少经营活动产生的损失的，因此，代理成本监管及约束成本就此形成。所以，企业的代理成本包括委托方的监督支出，代理人的保证支出，还有剩余损失。二、根据我国上市公司股权结构的特征提出相应假设 股权结构决定经营者和所有者之间的委托代理关系的性质，且公司控制权的分布也由其决定。因为体制和历史等方面，我国上市公司的股权结构具有浓厚的中国特色。表现在股份种类繁多复杂、流动性不高以及集中度高的特征。（一）我国上市公司股权结构的特征1.公司中股份的类别但多，在国内按照不同的投资主体，我们国家的上市公司的股份可
9、以分为多种形式，如国有股、法人股、公司职工股和社会公众股等等。国有股又分为国家股和国有法人股。国有股为能够象征国家的投资机构亦或是部门凭借着国有资产对公司投资而构成的股份，当然也包含公司目前拥有的国有资产经过这算而得到的股份。而所谓的国有股法人股则为国家所赋予的自主经营的国有资产的全民所有制企业对与自身独立的股份制企业投资而构成的股份。因为我们国家的大多数股份制企业的原形都是原先的国有的大型和中型企业，在经过一系列的改制后成为了现在的股份制企业。所以国有股的公司股权占据了很大的比重。国有股股权主体一般是以国有资产监督管理会、国有资产经营公司、投资管理公司、国有控股公司或授权经营国有资产的上市公
10、司母公司等。法人股则为企业法人或者拥有具备法人资格这一条件的事业单位和社会集体按照其本身所依据法律经理运营的资产对没有上市的流通股权部分进行投资而得到的股份。如果按法人股的认购对象进行划分，可以将法人股分成境内发起法人股、募集法人股和外资法人股三个部分。社会公众股是我们国家境内个人也可以是机构由自身的正当资产对公司上市的流通股权部分投资而构成的股份。如果按照股东的居住地进行划分，可以将股份划为内资股（也就是A股）和外资股（也就是B股、N股和H股）。其中B股为人民币标示面值，然后用外币进行购入和交易买卖的股票。但有其限定性，只能够由外国的股票投资者、澳门、香港和台湾地区的股票投资者以及居住在国外
11、的中国公司，还有其他的得到国务院下的证券监督管理机构所认定的投资人可以进行认购。如果按照股份的流通性上的差别进行划分，股份还可以划分为非流通股和流通股。国家股和法人股在流通上无法自由地进行，只可以通过协议进行让渡，并且关于国家股的转让更是受到了严格的审批和限制。公司职工股需要在持股半年到一年时间后，公司才能够在中国证监会的同意下对市场公开股份并进行出售。至于A股、B股、N股和H股这些股份虽然能够进行流通，可是所流通的市场却不相同，因此相互分割。2.流动性低。国有股和法人股不能上市流通，并且国有控股的上市公司的人事权依旧掌握在各级政府之中，导致国有股产权主体如同虚置，而国家作为最后所有者，对上市
12、公司缺乏有力的监管和监督。因为中国的股权结构特殊，在公司运营治理上有着一系列矛盾的冲突。而这些冲突不仅存在于股东和管理者之内，大多数还是存在于大股东和中小股东之内。国有股的股权代表并不具备对企业资产的剩余索取权，然而由于剩余索取权的控制权的却是会在一定的水平上缺乏对公司的激励，也就是说缺乏对企业的有效监督。在我们国家，很多股票是不能随意进行流通的，致使很多投资者在二级市场上没有办法通过交易来得到公司的经理运营的控制权。从而也一定程度上打消了上市公司提高内部管理的念头。国有股股权代表在管理层监督上缺失有效性，并且流通股的监督也无法兼顾。管理层很大程度上掌控者企业，从而造成所谓的“内部人控制”非流
13、通股股东将上市公司的控制权掌握在了自己的手上，是因为非流通股的转让存在着很大的限制，非流通股股东没法从股票的价格变动上来增加财富，因此也没有能力承受损失，公司的绩效无法在股票的价格上得到体现。在每股的现金股利一样的情况下，不一样的投资者的收益率有着巨大的差异，非流通股的股东收益率远远大于流通股，“同股同利”可以说是不复存在，流通股股东受到了巨大的利益冲击。3.集中度高。国有股“一股独大”且处于控股地位，该现象严重影响企业效益和企业的扩张和成长。“一股独大”的定义已在上文所提及。在中国，“一股独大”的问题与加强公司治理相联系，除此之外，也关系着中小投资者利益的保护、提高上市公司的实际回报。表2-
14、1 我国上市公司股权比例第一大股东股权比例公司数量占公司总数比例30%以下32328.830%一50%35731.850%一70%36932.9合计1121100从上表可以看出，我们国家的上市公司的第一大股东比例在30%以上的有798个，占所调查得上市公司的71.2%;第一大股东股权比例高于50%的公司有441个，所占的比例为40%;还有72个公司的第一大股东股权比例在70%以上，约占6.4。所以不难看出，中国的股权结构集中度较高，“一股独大”的现象明显。（二） 提出假设在不同的股权结构下利用股利政策传递公司未来发展与盈余变化的动机和需求强度有很大区别。在集中型股权结构下，大股东直接参与了公司的重大决策，信息不对称程度较低，企业利用现金股利传递公司当前未来盈利变化的动机较弱。在分散性的股权结构下，股东没有足够的能力和激励对管理层进行监督，容易形成内部人控制，这是公司通过现金股利对外部股东传递有关公司当前与未来盈利能力信息以降低信息不对称程度的动机较强。综合中国上市公司的股权结构与代理成本的理论提出以下假设：假设一:现
