1、浅谈证券公司流动性风险特征、成因及流动性储藏王为宇关键词：流动性风险 证券公司中国证监会于2022年发布了证券公司全面风险管理标准、证券公司流动性风险管理指引。一、流动性风险有着复杂的形成过程，不同于其他类型风险的特性（一）传导性流动性风险不是独立存在的，也并非单一因素产生的风险，往往由其他风险传导产生。流动性风险与市场风险、信用风险、操作风险密不可分，其他各种风险都可能传导成为流动性风险，因此流动性风险属于间接风险。证券公司在正常运营的情况下，对流动性安排做好了充足的安排和准备，依然会由于其他偶发原因产生流动性风险。如：公司持有的资产信用评级下调、丧失流动性，长期合作金融机构无法及时放款，对
2、手方的交易对手突然违约产生的连环违约（如银行间债券市场回购业务，其中一个交易对手违约引起的连环违约、资金链断裂，亦即上家交易违约会使公司无法支付与下家的交易资金）。（二）突发性任何偶发风险以短时间内流动性缺口无法满足的形式出现，均会导致流动性风险的产生。即便公司运营良好、资产负债水平不高，依然会遭遇突然的流动性枯竭。上述情况会以一种急剧、迅速的形式发生，即便公司有所准备，也会措手不及。（三）隐蔽性鉴于大量表外业务都伴随着隐性支付义务，因此资产负债表无法完全反映券商的流动性风险。随着证券行业创新业务和产品的引入，业务结构、资产负债结构更加复杂，也会增加流动性风险。以雷曼兄弟为例，其定价模型和风险
3、模型囊括了所有可能出现的市场风险、信用风险，却没有注意到至关重要的流动性风险的计量、定价。二、流动性风险成因（一）货币政策、证券行业市场调控货币政策会对证券公司流动性产生重大影响。货币供给量、利率、央行市场公开操作、款保证金比例等均可以对流动性产生重大影响。加之我国金融行业开展严重不均衡，整个证券行业总体规模与银行业、保险业相比较小，能够迅速放大货币政策的影响，很容易产生整个行业流动性大幅度波动乃至瞬间枯竭的情况。监管机构对于证券行业市场调控，如IPO发行节奏、境外资金的参与（沪伦通、沪港通），将会对于市场资金流向、走势产生重大影响，从而影响流动性。（二）证券行业特点抛开证券行业业务特点，简单
4、地依靠流动性监管指标，流动性风险管理只会流于形式。（1）证券公司资产负债错配。在资产负债期限完全匹配的情况下，资产和负债的到期逐一对应，不会产生流动性风险，然而这种完美的数学模型在企业的日常经营中是不存在的。本质上讲，流动性风险是由于资产负债期限错配产生的。上述负债不仅包括现实负债，也包括或有负债，不仅包括表内负债，也包括表外负债。（2）证券公司业务多为“重资本业务，长期或者期限难以确定的投资对于资金的消耗非常严重。比方，近几年规模迅速增加的融资融券业务：客户根据市场及自身资金需求可以比较自由的进行融资、还款，资金使用存在较大的随意性。再如，收益互换业务，多数产品的期限在一年以上。证券公司开展
5、上述业务资本消耗严重，呈现出典型的期限错配碎片化状态，极易发生流动性风险。（3）证券公司业务日趋复杂、流动性风险监控建模水平难以及时跟踪业务风险。以雷曼破产为例，该公司的高杠杆衍生品交易结构非常复杂，尽管该公司有着世界一流的定价、风控模型，该公司的金融风险工程师们模擬了几乎所有可能出现的市场风险、信用风险，依然难以计量流动性风险。（三）公司经营原因（1）财务杠杆运用。证券公司是典型的高杠杆行业，通过放大杠杆的方式取得资本利差收入。随着国内金融市场的逐步开放，我国证券公司的杠杆水平会逐步提高。与国际上投行动辄10-20倍的杠杆水平相比，我国证券行业的杠杆水平相对较低，只有2-3倍。由于监管政策的
6、逐步放开，股票质押回购、融资融券、约定式购回、场外衍生品等高资本消耗的业务规模迅速扩大。证券公司更倾向于通过债务融资的方式提高杠杆水平，负债的增长必然会提高资产负债的错配，同时提高流动性风险水平。杠杆过高的情况下，由于本身资本金缺乏，流动性风险问题也会更加突出。（2）融资途径单一、集中度高、融资期限较短，资本补充机制、渠道不健全。目前国内证券公司的融资、资本补充渠道为发行债券、增资、IPO。证券公司作为持牌金融机构，融资及资本补充都需要经过监管机构及交易所审批，如遇流动性风险，无法短时间获得流动性支持。即便发行债券，短债长投、短债短投，债务频繁到期势必会频繁地产生流动性风险。此外证券公司的交易
7、对手（资金融出方）多为银行，受到货币政策的影响，极有可能出现某一金融机构取消放款或者无法续借，同一类型的金融机构也无法释放流动性。经市场传导后，头部金融机构无法释放流动性，其他中小型金融机构本身也没有富裕流动性，证券公司的流动性将受到严重冲击。（3）资金需求的不确定性。近几年国内金融行业的创新业务应接不暇，交易模式创新、交易结构复杂的业务也伴随着难以预测的资金需求。如：个股期权业务客户保证金缺乏需券商垫资、资管业务面临大额赎回、投资银行业务债券余额包销、衍生品业务高比例持仓或缺乏交易对手导致的缺乏流动性，上述情况都会产生流动性风险。三、流动性储藏的现状、建议（一）流动性储藏的现状流动性储藏资金
8、流于形式，资产结构不合理，压力情景下资产流动性严重缺乏。为了防止流动性风险，证券公司需要预留一定的流动性储藏资金。流动性储藏资金多少与流动性风险成反比，与资金本钱成正比，如何把握流动性储藏的多寡是管理流动性风险的关键。多数企业在制定资金方案时，主要是针对资产负债情况、日常运营资金情况进行预测，对于突发流动性风险的评估严重缺乏，对于流动性风险缺口的模型、计量也流于形式，评估不够严谨。笔者了解到大局部券商同业，为满足企业价值最大化、为股东创造价值的的经营目标，即便预留流动性储藏资金，也不会在公司日常经营中维持大量现金及银行存款，而是将流动性储藏资金进行短期投资，大局部流动性储藏资金投资货币基金，资
9、金缺口那么通过筹集短期资金应对。这就会导致变现能力严重缺乏，丧失了流动性储藏的意义。如：过度依赖资金方案，无视了流动性风险，将流动性储藏资金投资货币基金等短期资产。受货币基金赎回时间限制，发现流动性风险时已经错过交易时间，无法及时变现。（二）流动性储藏建议流动性风险的发生是不可防止的，重要的是如何在发生流动性风险前，合理规划流动性储藏，这样才可能在发生流动性风险后，合理的使用流动性储藏，为公司设置合理的平安垫，争取时间处置风险。流动性储藏是公司流动性应急预案的第一道防线，鉴于此，笔者对流动性储藏建议如下：（1）流动性储藏额度。流动性储藏额度需要公司各业务部门、中后台部门如方案财务部、营运管理部
10、根据公司的具体情况共同建立模型测算。经与多家券商同业沟通，大家对于流动性储藏的测算依据、模型见解不尽相同，但一致认为业务资金需求、到期负债金额、公司整体杠杆水平为主要影响因素，通过对公司历史数据及同业数据的比较，对上述因素的匡算，可以估计出满足一家证券公司最短生存期（会计期间，一个月）的资金需求，应以表内负债的3%作為标准进行匡算。（2）流动性储藏资金用途。明确界定流动性储藏的最高投资额度（比例）、投资范围及构成。建议其投资范围及构成为银行存款、T+0货币基金。如流动性储藏规模较大，可以参加国债、国开债等AAA评级债券。考虑到突发情况下，受市场交易时间的限制，国债、国开债的变现能力、变现效率低于银行存款、T+0货币基金，因此国债、国开债与银行存款、T+0货币基金的比例应做出合理分配。另外，应防止流动性储藏在单一金融机构的集中度过高，应分散配置，防止需要快速变现的时，由于赎回份额太高而赎回失败。参考文献1中国证监会关于修改的决定.2022年.2中国证监会证券公司风险控制指标计算标准规定.2022年.3中国证券业协会证券公司风险控制指标动态监控系统指引（修订稿）.中证协发2022251号附件7.