1、肥料行业深度报告：化肥迎来景气大周期国海证券研究所评级：推荐(维持)证券研究报告2022年05月15日化工1李永磊(分析师)董伯骏(分析师)S0350521080004S重点关注公司及盈利预测重点公司代码股票名称2022-05-13EPSPE投资评级股价20212022E2023E20212022E2023E600096.SH云 天 化25.521.983.553.869.90 7.19 6.61 买入000902.SZ新 洋 丰16.440.961.211.5617.59 13.57 10.55 买入002539.SZ云图控股14.181.231.60 2.1910.79 8.88 6.47
2、 买入002895.SZ川恒股份27.80.751.582.3232.79 17.60 11.98 买入300505.SZ川 金 诺24.661.422.433.10 21.64 10.13 7.96 买入600141.SH兴发集团33.633.855.716.359.84 5.89 5.30 买入000792.SZ盐湖股份27.890.82 2.33 2.44 42.93 12.04 11.50 未评级000408.SZ藏格矿业25.670.722.38 2.51 56.61 10.82 10.29 未评级000893.SZ亚钾国际38.161.182.32 2.76 22.54 16.52
3、 13.84 未评级002545.SZ东方铁塔11.860.320.72 1.04 28.09 16.30 11.28 未评级600691.SH阳煤化工3.850.180.23 0.26 28.18 16.48 14.97 未评级600426.SH华鲁恒升29.753.433.90 4.189.12 7.62 7.11 买入资料来源：Wind资讯，国海证券研究所注：盐湖股份、藏格矿业、亚钾国际、东方铁塔、阳煤化工盈利预测来自wind异质性预期2qRrOoPqQpRmNmPvMnMrMnMbRbP8OtRoOsQmOfQmMqNkPpOqO6MoPqNxNnMtNMYtOxO核心逻辑：全球化肥短
4、缺 2020年疫情后，全球农作物价格上涨，化肥需求增加，在供给端经过多年去产能后，化肥供不应求，价格上涨。俄乌冲突发生后，俄罗斯化肥出口受到限制，全球肥料价格进一步推高。在国外化肥价格屡创新高的同时，国内保供稳价政策取得较好的效果，2022年4月国内与国外尿素、磷酸一铵、磷酸二铵、氯化钾价差分别达到了2113、4244、1904、1605元/吨。从供给端来看，过去几年全球化肥处于去产能阶段，俄乌冲突导致全球化肥短期短缺加剧。俄罗斯是全球前三大钾肥、氮肥、磷肥出口国。2019年俄罗斯钾肥出口量（折K2O）为646.8万吨，占世界总出口量的18.66%；氮肥（氮含量）出口量为718.81万吨，占世
5、界总出口量的15.47%；磷肥（折P2O5）出口量为295.22万吨，占世界总出口量的13.68%。白俄罗斯也是全球重要的钾肥出口国，2019年白俄罗斯钾肥出口量631.88万吨，占世界总出口量的18.23%，俄罗斯与白俄罗斯合计出口量占比达到36.89%。由于俄罗斯出口配额政策、海运限制，俄罗斯化肥出口量下降，同时俄罗斯天然气出口受到限制也会对欧洲合成氨、尿素、磷铵等产能的开工率造成影响。从新增产能来看，2022年钾肥新增产能主要来自俄罗斯、白俄罗斯与老挝。俄罗斯230万吨与白俄罗斯150万吨新增产能受俄乌冲突影响可能存在较大的不确定性，中农国际75万吨新增产能已于2021年底投产，老挝开元
6、50万吨新增产能预计将于2022年底投产。长期来看，由于地质条件的复杂性与多样性，矿山开采并没有普遍的开发模式，使得绿地项目产能投放进度往往低于预期。磷肥新增产能主要为摩洛哥OCP产能扩张计划，OCP计划2020年-2027年平均每年增加100万吨颗粒磷肥产能；国内磷铵产能相对过剩，未来新增产能困难，同时落后小产能还存在着退出风险。据IFA预测，2022年尿素新增产能为400万吨，主要来自尼日利亚、文莱、印度等地；国内尿素新增产能相对困难，随着国内对环保和能耗等各方面的要求趋严，国内落后尿素产能存在退出风险。3请务必阅读附注中免责条款部分核心逻辑：全球化肥短缺 从需求端来看，受新冠疫情和俄乌冲
7、突影响，全球粮食安全问题越发突出，各国愈发重视对本国粮食安全的保障。随着全球粮食价格上涨，农业景气度提升，农民种植积极性也在提高，全球肥料需求稳中有升。据IFA预测，2022年全球肥料需求增速有望达到2.9%。短期内，在俄乌冲突下，全球氮、磷、钾供给量均受到较大的冲击，同时原料煤、天然气、磷矿石等原材料价格也维持高位，全球氮肥、磷肥、钾肥价格有望持续上涨。长期来看，钾肥新增产能需要的时间较长、难度较大；磷肥与氮肥新增产能占全球总需求的比例相对较小，同时国内落后产能还存在着推出风险。随着全球肥料需求不断上涨，预计全球化肥紧缺现状将持续存在。目前国内外化肥价差较大，全球化肥价格不断上涨，原材料价格
8、也持续增长，同时国内春耕旺季已过，在保障内需的前提下，化肥出口利润可观，国内化肥企业将通过出口获益。基于以上分析，给予化肥行业推荐评级。受益标的：受益标的：磷肥：云天化、新洋丰、云图控股、川恒股份、川金诺、磷肥：云天化、新洋丰、云图控股、川恒股份、川金诺、兴发集兴发集团等团等钾肥：钾肥：盐湖股份盐湖股份、藏格矿业藏格矿业、亚钾国际亚钾国际、东方铁塔东方铁塔等等氮肥：氮肥：阳煤化工阳煤化工、华鲁恒升华鲁恒升等等 风险提示：风险提示：自然灾害导致农作物损失的风险；全球疫情反复发酵影响农作物需求的风险；化肥供给大规模增加；相关标的的安全环保风险；自然灾害导致农作物损失的风险；全球疫情反复发酵影响农作
9、物需求的风险；化肥供给大规模增加；相关标的的安全环保风险；项目建设进度不及预期的风险；重点关注公司未来业绩的不确定性；项目建设进度不及预期的风险；重点关注公司未来业绩的不确定性；4请务必阅读附注中免责条款部分磷酸一铵：国内外价差达到4013元/吨5图表 磷酸一铵价格（元/吨）资料来源：Wind，国海证券研究所注：磷酸一铵FOB波罗的海按照当日美元兑人民币汇率折算成元/吨 2022年4月，国内磷酸一铵均价为3700元/吨，海外磷酸一铵FOB波罗的海价格为7638元/吨，国内外价差达到4244元/吨。进入五月以来，磷酸一铵持续上涨。截至2022年5月8日，国内磷酸一铵价格为4100元/吨，海外磷酸
10、一铵FOB波罗的海价格为7774元/吨，按照税前价格计算，国内外价差为4013元/吨。请务必阅读附注中免责条款部分磷酸二铵：国内外价差达到1721元/吨6图表 磷酸二铵价格（元/吨）资料来源：Wind，国海证券研究所注：磷酸一铵FOB波罗的海按照当日美元兑人民币汇率折算成元/吨 2022年4月，国内磷酸二铵均价为3969元/吨，海外磷酸二铵FOB波罗的海价格为5546元/吨，国内外价差达到1905元/吨。进入五月以来，磷酸二铵持续上涨。截至2022年5月8日，国内磷酸二铵价格为4300元/吨，海外磷酸二铵FOB波罗的海价格为5666元/吨，按照税前价格计算，国内外价差为1721元/吨。请务必阅
11、读附注中免责条款部分氯化钾：国内外价差达到1922元/吨7图表 氯化钾价格（元/吨）资料来源：Wind，国海证券研究所注：氯化钾FOB温哥华按照当日美元兑人民币汇率折算成元/吨 2022年4月，国内氯化钾均价为4383元/吨，海外氯化钾FOB温哥华价格为5627元/吨，国内外价差达到1605元/吨。进入五月以来，氯化钾价格持续上涨。截至2022年5月8日，国内氯化钾价格为4467元/吨，海外氯化钾FOB温哥华价格为6019元/吨，按照税前价格计算，国内外价差为1922元/吨。请务必阅读附注中免责条款部分尿素：国内外价差达到1047元/吨8图表 尿素价格（元/吨）资料来源：Wind，国海证券研究
12、所注：尿素FOB波罗的海按照当日美元兑人民币汇率折算成元/吨 2022年4月，国内尿素均价为2950元/吨，海外尿素FOB波罗的海价格为4820元/吨，国内外价差达到2113元/吨。进入五月以来，国内尿素价格持续上涨。截至2022年5月8日，国内尿素价格为3150元/吨，海外尿素FOB波罗的海价格略降至4011元/吨，按照税前价格计算，国内外价差为1047元/吨。请务必阅读附注中免责条款部分图表 不同国家和地区钾肥出口占比（2019年）资料来源：FAO，国海证券研究所俄罗斯与白俄罗斯是重要的钾肥出口国 据联合国粮农组织，2019年俄罗斯钾肥出口量（折K2O）为646.8万吨，占世界总出口量的1
13、8.66%；白俄罗斯钾肥出口量631.88万吨，占世界总出口量的18.23%；两国合计出口量占比达到36.89%。9图表 俄罗斯及白俄罗斯钾肥出口量（万吨，折K2O）资料来源：FAO，国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分图表 不同国家和地区氮肥出口占比（2019年）资料来源：FAO，国海证券研究所俄罗斯是重要的氮肥出口国10图表 俄罗斯及白俄罗斯氮肥出口量（万吨，氮含量）资料来源：FAO，国海证券研究所 据联合国粮农组织，2019年俄罗斯氮肥出口量（氮含量）为718.81万吨，占世界总出口量的15.47%。请务必阅读附注中免责条款部分图表 不同国家和地区磷肥出口占比（2019年）资料来源
14、：FAO，国海证券研究所俄罗斯是重要的磷肥出口国11图表 俄罗斯及白俄罗斯磷肥出口量（万吨，折P2O5）资料来源：FAO，国海证券研究所0501001502002503003502010201120122013201420152016201720182019俄罗斯白俄罗斯中国大陆24.79%摩洛哥17.87%俄罗斯联邦13.68%美利坚合众国10.11%沙特阿拉伯9.54%其他国家和地区24.01%据联合国粮农组织，2019年俄罗斯磷肥出口量为295.22万吨（折P2O5），占世界总出口量的13.68%。请务必阅读附注中免责条款部分巴西、美国、印度为主要的化肥进口国 据中国化信，2021年，全
15、球化肥主要出口国有俄罗斯、中国、加拿大、美国、摩洛哥；全球化肥产品主要进口国有巴西、美国、印度、中国、法国、印尼等国家。2021年俄罗斯是全球最大的化肥出口国。俄罗斯联邦海关总署数据显示，2021年俄罗斯共出口3760万吨化肥，总价值为125亿美元，其中氮肥1450万吨，钾肥1190万吨，磷（复合）肥1120万吨。俄化肥出口主要面向巴西、中国、印度、美国和欧洲国家。12图表 2021年全球化肥进口量前十的国家资料来源：中国化信，国海证券研究所图表 2021年全球化肥出口量前十国家资料来源：中国化信，国海证券研究所请务必阅读附注中免责条款部分俄乌战争导致2022Q1化肥进口量大幅下降 据中国化信
16、，全球化肥进口量在2020年和2021年各季度均维持在5700万吨左右，与2019年季度平均进口量5500万吨相比，同比增长3.6%。新冠疫使各国更加注重粮食安全问题，进口量不降反升。2022Q12022Q1化肥进口量同比降低化肥进口量同比降低28%28%，主要原因在于作为化肥第一出口大国的俄罗斯和化肥出口前十的白俄罗斯化肥出口受限。俄乌冲突下，俄罗斯化肥出口物流受到很大影响。俄罗斯的化肥主要通过波罗的海运输，俄乌冲突开始后多国下令禁止与俄相关的船舶和货物进港。因物流链中断，多家头部海运公司已暂停对俄业务。全球前两大集装箱航运公司马士基和地中海航运在2022年3月1日宣布，除食品、医疗和人道主义用品外，暂停其他所有进出俄罗斯的货物预订。俄罗斯可以通过中欧班列向中国运输钾肥，但在运输成本和运输能力上相比海运都有劣势。13图表 全球化肥季度进口量（万吨）资料来源：中国化信，国海证券研究所 2021年11月初俄政府已以配额形式对化肥出口实施为期半年的限制，即2021年12月1日到2022年5月底。2022年4月17日，俄罗斯放宽了对矿物肥料的出口限制，截止到今年5月底，俄罗斯矿物肥料生产商的