1、DOI:10.15918/j.jbitss1009-3370.2023.1388光伏企业融资渠道对技术创新质量的影响基于经理人创新管理能力的调节效应刘扬，赵晓丽（中国石油大学(北京)经济管理学院，北京102249）摘要：双碳目标下，促进可再生能源大规模发展的任务变得更加紧迫。高质量技术创新是促进可再生能源大规模发展的重要条件。但高质量意味着高风险，企业不仅需要大量的资金投入，还需要良好的对技术创新的管理能力。以中国、美国、德国、日本和韩国五国光伏上市企业为例，从物质资本与人力资本相结合的角度，揭示经理人技术创新管理能力在股权、债权融资对光伏企业技术创新质量影响关系中的重要作用。研究发现，由于投
2、资者渴望规避高风险，股权融资与债权融资对技术创新质量均有负向影响，且债权融资比股权融资的负向影响更大；但如果经理人对技术创新活动有较好的管理能力，就能在企业创新的不同阶段有效缓解上述不利影响，甚至可以引导股权融资对创新质量发挥促进作用。在实证研究基础上，从企业经营和政府部门制定政策两方面给出提高光伏企业技术创新质量的对策建议。关键词：光伏企业；股权融资；债权融资；创新质量；经理人创新管理能力中图分类号:F273.1文献标志码:A文章编号:1009-3370(2023)040052132020 年 9 月，习近平总书记在联合国大会上做出中国二氧化碳的排放量将在 2030 年之前达到峰值以及在 2
3、060 年前实现碳中和的承诺，使得中国的可再生能源行业进入“倍速阶段”。作为未来最具成本竞争优势的电源，光伏将会在加速中国能源转型的道路上发挥更加重要的影响力。技术进步是光伏发电成本下降和大规模发展的关键要素1。中国面对光伏发电平价上网与零碳转型的新阶段，光伏产业提高技术创新已成为必然趋势。当前，中国光伏领域专利累计数量为 225545 个，已远超大多数国家和地区，与美国（234653 个专利）成为全球光伏专利数量最多的两个国家。尽管当前中国的专利申请总量已经位居世界前列，但很多专利的质量并不高。为此，中国工业与信息化部于 2021 年底发布智能光伏产业创新发展行动计划（20212025 年）
4、，提出要全面提升中国光伏产业发展质量和效率，加快推进光伏产业前沿技术创新。中国可再生能源学会在2022 年中国光伏技术发展报告指出，中国光伏技术发展模式正在从以跟随国际为主过渡到“跟随国际与主动布局”并重。未来中国光伏产业高质量发展亟需高质量创新的重要支撑。因此，研究如何提高中国光伏企业的技术创新质量，对提高中国未来可再生能源产业在全球的竞争力，促进中国能源的转型升级具有重要意义。光伏产业作为战略性新兴产业，以“重大技术突破”为基础，与关键技术、共性技术和基础性研究密切相关，取得创新突破更难，资本密集度更高。因此，与一般产业的创新投资相比，光伏企业创新投资面临的财务限制更为严重。股权融资与债权
5、融资是企业创新投资的两个重要来源。针对股权与债权融资收稿日期：2022-06-25基金项目：国家自然科学基金项目（71934006）；国家社会科学基金项目（21AZD111）作者简介：刘扬（1993），女，博士研究生，E-mail:；赵晓丽（1970），女，教授，博士生导师，通信作者，E-mail:第25卷第4期北京理工大学学报（社会科学版）Vol.25No.42023年7月JOURNALOFBEIJINGINSTITUTEOFTECHNOLOGY(SOCIALSCIENCESEDITION)Jul.2023https:/ 2025 年光伏新增装机度电成本预计低于 0.3 元/千瓦时。水电和其
6、他传统电力将有成本增加的压力，风电的下降幅度比光伏慢，而光伏将成为最有经济竞争力的电源。数据来自智慧芽全球专利数据库，截至 2021 年 11 月 2 月。https:/ 156 家创新型光伏企业为例，分析股权、债权融资对光伏企业技术创新的影响，并考察了经理人技术创新管理能力对上述关系的调节效应。研究发现，股权、债权融资对光伏企业创新质量均有负向影响，且债权融资的负向影响大于股权融资；而经理人技术创新管理能力的提高能有效缓解股权、债权融资对企业创新质量的不利影响，甚至使股权融资对企业创新质量发挥促进作用。本文从物质资本与人力资本有机结合的角度，揭示股权、债权融资对企业创新活动发挥促进作用的渠道
7、，这不但对丰富现有的科技金融理论有重要意义，而且对科技管理部门制定鼓励创新的科技金融政策具有重要价值。一、理论分析与假设提出（一）股权融资与债权融资对企业创新质量的影响一般来说，企业技术创新质量越高，意味着创新存在的技术不确定性和市场需求不确定性越大，创新风险越高。已有研究指出，相比银行等债权投资方，由于较为分散的股东投资降低了投资者的风险，因此股权资金的供给主体承受高风险的意愿较强12。但是，Scholes 和 Black13、童盼和支晓强6认为，从期权视角看，债权人可以被看作是向股东出售看涨期权的企业的拥有者，股东会利用创新项目向债权人转移风险，从而增加原有股权价值，导致最终的创新产品并不
8、能使企业价值增值甚至有可能损害企业价值，实际创新质量低于目标创新质量。此外，委托代理理论指出经理人比股东更厌恶风险。经理人出于职业关注和个人财富的考虑，在进行企业相关决策时，并不会完全以股东利益为重，而是更加追求短期绩效，避免付出很多个人成本14。因此，经理人将大量精力投入创造性活动的动机下降，这使得股权资金无法真正用于风险投资，更不必说实现企业创新质量的提高。与股权融资相比，债权融资经常被认为在很大程度上不利于提高企业创新质量。首先，债权融资具有明显的“硬负债”的特点，对企业具有刚性约束，在风险偏好方面更适合于企业开展低风险、收益稳定的现有经营性业务，而非高风险、收益不确定的技术创新活动15
9、-16。其次，由于股权融资易受到资本市场震荡影响而频繁变动，而大部分上市公司的债权融资本质上源于对股权的质押，因此当股票市场震荡引发公司市值大跌时，债权融资能力也有可能形成雪上加霜的共振效应。股权融资与债权融资的共振效应，影响创新活动的稳定性，最终导致企业以降低创新质量的方式来缓解融资波动引起的财务压力。由此，提出以下假设：H1：股权融资与债权融资会对企业技术创新质量产生不利影响。（二）经理人技术创新管理能力在股、债权融资与企业创新质量关系中的调节效应已有研究指出，经理人的组织管理能力是创造企业17和国家18之间绩效差异的重要方面。对于技术创新这类高度专业化的领域，经理人不仅需要具备对特定技术
10、领域的专业知识和前瞻能力，反思企业在具体创新中的优势与不足19，还需要具备根据创新活动所处阶段的特点（如风险程度和所需资金规模）2023 年第 4 期刘扬等:光伏企业融资渠道对技术创新质量的影响基于经理人创新管理能力的调节效应53合理运用不同融资渠道的能力。技术创新管理能力强的经理人更有可能引导股东着眼于企业长期利益，进行更多的创新价值投资而非投机投资20，避免股权融资对企业最终创新质量产生不利影响。同时，经理人的创新管理能力还体现在缓解股东与债权人之间的利益冲突方面，为企业创新活动提供稳定的资金支持。通过有效的创新风险控制，经理人能有效规避股东利用创新活动的高度不确定性向债权人转移风险，避免
11、债权人因利益受损而加大对企业的融资约束，导致创新活动中断、创新质量下降21。由此，提出以下假设：H2：经理人技术创新管理能力的提高可以改善股权、债权融资对企业技术创新质量的不利影响。二、研究设计（一）数据来源与样本选取本文使用的企业财务数据来源于 BvdOsiris，专利数据来源于 Patentics。对样本进行如下筛选：（1）在 BvdOsiris 数据库中筛选出业务描述涉及光伏领域关键词的企业并删除样本中被 ST、PT 的企业；（2）在 Patentics 专利数据库中筛选出拥有光伏专利的企业；（3）将（1）和（2）中筛选出的企业进行匹配，得到具有光伏专利的上市企业；（4）为考察一个完整创
12、新浪潮中各变量对企业创新活动的影响变化，仅保留至少有八年连续观测值的企业；（5）按国别对上述企业进行分类统计，为使各国光伏企业数量具有可比性，剔除了国别分类下企业数量过少（小于或等于 3 个）的该国光伏企业样本。（6）选取 20012016 年的样本数据，原因有三点：一是中国光伏企业自 2001 年才出现专利申请；二是衡量企业某年的创新质量需要考察当年申请且最终获得授权的专利，但专利从申请到授权一般要经过三年时间，如 2016 年申请的专利需要到 2019 年获得授权；三是，从 2020 年初开始，全球光伏企业受新冠疫情影响，普遍面临停工、需求冲击和生产成本上升的困境，势必影响到企业的融资和创
13、新活动。因此，为确保完整统计企业年度创新质量的同时，避免外部冲击对融资模式与创新质量关系的影响，本文选取了20012016 年的样本数据，最终得到 156 家光伏上市企业，其中包括中国企业 42 家，美国企业 19 家，德国企业 22 家，日本企业 37 家，韩国企业 36 家，共 2321 个非平衡面板观测值。表 1 进一步对比了20012016 年中国与美国、德国、日本和韩国这些国家的光伏企业发明专利授权量。相比这些国家，中国光伏企业的发明专利授权量仅占企业授权专利总量（发明专利与实用新型专利之和）的 13%，该比例远低于其他四国光伏企业的发明专利占全部专利的比例（约 90%），一定程度上
14、反映出中国光伏企业的创新质量远低于其他国家。表 1 各国专利授权量与企业专利授权量对比国家总授权量/个企业授权专利量/个企业授权专利占比/%企业授权发明专利量/个企业授权发明专利占/%中国412023257079414313美国2746922707822252799德国4269366285351596日本8079761294755299韩国3854301478269689数据来源：Patentics专利数据库。54北 京 理 工 大 学 学 报（社 会 科 学 版）2023 年 7 月BvdOsiris 数据库是研究全球 125 个国家的证券交易所内全部上市公司（70000 多家）的大型专业财
15、务分析库(含中国深/沪及海外上市公司数据)，提供各国上市公司的财务经营报表与分析比率、股权结构、企业评级数据、历年股价系列、企业行业分析报告等（含已下市公司数据）。根据中国光伏产业发展路线图对历年光伏产业各环节技术的市场占比数据，计算出光伏产业技术从占据市场主导地位（高于 50%的市场份额）到退出市场主导地位的平均周期大致为 8 年，这意味着市场中大部分企业的技术革新周期（以下简称为“创新周期”）应不长于 8 年，否则企业技术将面临淘汰，失去其市场份额。在此基础上，又进一步将光伏产业的创新周期分为创新早期和创新晚期。当某项技术的市场份额在同类技术中占比小于 50%时，很可能是这项技术取得的创新
16、突破还不够，相比其他同类技术无法带来成本上的绝对优势，因此本文认为这种技术处于创新早期阶段；反之，认为这项技术取得了关键突破，成本优于其他同类技术，该项技术进入创新晚期。本文统计了中国光伏产业发展路线图展示的各项技术市场份额达到 50%的年限，发现大多技术在 4 年左右能占领市场。因此，本文将技术创新周期前四年划分为创新早期，而后四年划分为创新晚期。中国创新指数研究（2018）指出，发明专利在三种专利中的技术含量最高，能够体现专利的水平，也体现了研发成果的市场价值和竞争力，而发明专利授权数是反映创新质量的关键指标。（二）关键变量定义PQL1.技术创新质量（）目前，国内外学者大多采用专利指标来衡量企业的技术创新质量。本文通过熵权法将企业专利权项数、限制特征数、专利同族数和同族国家数等质量指标22-23与年度专利申请数综合为一个指标来衡量某企业的年度技术创新质量。Patentics 专利数据库已对上述四个指标进行了企业内的加权平均计算，从而可以对应得到专利度、特征度、同族度和同族国家度四个指标。其中，专利度是指某企业年度申请或授权专利的平均主权项数，专利度越高表示企业的创新质量越好。特征度