1、证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告证 券 研 究 报 告【宏观快评】7 月金融数据点评 地产融资受限地产融资受限下的社融下的社融回落回落 事事 项项 2019 年 7 月新增社融 1.01 万亿，新增人民币贷款 1.06 万亿，M2 同比增长 8.1%，M1 同比增长 3.1%。主要观点主要观点 7 月社融增速下行至月社融增速下行至 10.7%，上月，上月 10.9%的增速大概率为年内高点，此次增速回落受到了表内信贷和表外融资的双拖累，仅凭地方专项债难以支撑。而表内表外的双下行，又以限制地产融
2、资和未贴现票据少增为主要原因。的增速大概率为年内高点，此次增速回落受到了表内信贷和表外融资的双拖累，仅凭地方专项债难以支撑。而表内表外的双下行，又以限制地产融资和未贴现票据少增为主要原因。地产融资方面，地产融资方面，二季度末三季度初地产企业在贷款、信托、境外债等方面均受到政策限制，待到 7 月政治局会议确定“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，基调得以确认，随后央行在银行业金融机构信贷结构调整优化座谈会也提出“保持个人住房贷款合理适度增长，严禁消费贷款违规用于购房，加强对银行理财、委托贷款等渠道流入房地产的资金管理”，具体目标进一步明确。对应来看，7月居民长贷同比少增 159 亿（受多个城市银
3、行上调按揭利率影响）、居民短贷同比少增 1000 亿左右（严查消费贷流向购房）、企业长期贷款同比少增近 1200 亿（房地产企业贷款受限）、信托贷款环比少增近 700 亿（同比因去年同期处于湮灭高峰不具有参考性）。而表外未贴现承兑汇票而表外未贴现承兑汇票 7 月收缩 4563 亿元，同比多减 1819 亿元。主因在票据监管保持强势的同时年初 1 月大幅冲量的票据到期，同样的情况今年 2 月亦有出现。同时表内票据融资同比亦少增 1100 亿，尽管银行在信贷回落的情况下，有以票充贷的动力，但制造业投融资需求低迷，可开发潜力有限，难超去年同期票据增量（去年下半年银行同样开始以票据融资冲量）。综合来看
4、，信贷结构优化并非一日之功，限制地产融资未必能迅速疏导资金流向制造业。期间社融必经历阵痛，综合来看，信贷结构优化并非一日之功，限制地产融资未必能迅速疏导资金流向制造业。期间社融必经历阵痛，结合专项债发行错峰效应的结束，下半年社融增速易下难上。面对信贷、表外和地方债发行的增速放缓，企业现金流改善的难度也在加大，M1 向上突破存在难度。社融增速放缓，投资需求乏力，下半年国内仍然面临经济下行压力，需要货币宽松加以呵护。但短期内为避免汇率贬值预期+利率降低的搭配冲击资本流动，货币政策或选择闪避。待中期汇率稳定后，破 7 增加了汇率弹性和社会抗敏性，为后续货币政策宽松打开更多空间，或可期待降准及政策利率
5、的下行。具体金融数据细项分析请详见正文。具体金融数据细项分析请详见正文。风险提示：风险提示：逆周期政策力度超预期。证券分析师：张瑜证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱： 执业编号：S0360518090001 联系人：杨轶婷联系人：杨轶婷 电话：010-66500905 邮箱： 【华创宏观】东方的“定力”与西方的“急切”730 政治局会议解读 2019-07-30【华创宏观】生产好于需求，下行压力仍在7 月 PMI 数据点评 2019-07-31【华创宏观】新债供给缩量，投资级一马当先中资美元债周报 20190804 2019-08-04【华创宏观】出口回升超预期，但前景仍难
6、乐观7 月进出口数据点评 2019-08-08【华创宏观】工业品与食品的“冰与火之歌”7 月通胀数据点评 2019-08-09 相关研究报告 相关研究报告 华创证券研究所 华创证券研究所 宏观研究 宏观研究 宏观快评宏观快评 2019 年年 08 月月 13 日日 2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、社融：贷款与表外拖累社融下行一、社融：贷款与表外拖累社融下行.4（一）社融总体情况：同比增速下行.4（二）社融分项情况：表内
7、外双双回落.4 二、新增贷款：地产融资调控下的信贷回落二、新增贷款：地产融资调控下的信贷回落.5（一）期限构成：短贷现净收缩.5（二）部门构成：实体部门整体陡跌.5 三、三、M1、M2 增速回落，企业存款超季节性收缩增速回落，企业存款超季节性收缩.6（一）M1、M2 总体情况：M1、M2 增速再下降.6（二）新增存款：实体部门存款收缩.6 2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 7 月新增社融分项结构.4 图表 2 社
8、融及 M2 增速剪刀差走阔 0.2 个百分点.4 图表 3 7 月向实体新增人民币贷款 8000 亿左右.4 图表 4 7 月表外融资收缩逾 6000 亿，接近去年峰值.4 图表 5 7 月新增直接融资 2833 亿元.5 图表 6 7 月地方专项债净融资 4385 亿，同比形成拉动.5 图表 7 从期限看新增贷款：全期限少增.5 图表 8 从部门看新增贷款：企业部门需求折戟.5 图表 9 7 月居民中长期贷款再度少增.6 图表 10 实体企业短贷净收缩.6 图表 11 M1、M2 增速回落.6 图表 12 7 月人民币存款同比多增 6420 亿元，实体部门存款收缩.7 图表 13 7 月居民
9、存款收缩 1032 亿元.7 图表 14 7 月企业存款收缩 1.39 万亿元.7 图表 15 7 月非银存款新增 1.34 万亿元.7 图表 16 7 月财政存款新增 8091 亿元.7 2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 一一、社融社融：贷款与表外拖累社融下行贷款与表外拖累社融下行（一）（一）社融总体情况：社融总体情况：同比增速下行同比增速下行 7 月月新增社融新增社融 1.01 万万亿，亿，大幅低于市场预期大幅低于市场预期。同比
10、少增 2153 亿，环比少增 1.25 万亿，存量同比下降 0.2 个百分点至10.7%。受到表内贷款和表外融资的双重拖累，7 月社融增速二季度以来再度回落。图表图表 1 7 月新增社融月新增社融分项结构分项结构 图表图表 2 社融社融及及 M2 增速增速剪刀差走阔剪刀差走阔 0.2 个百分点个百分点 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券（二二）社社融分项情况：融分项情况：表内外双双回落表内外双双回落 7 月表内贷款和表外融资的双回落是社融同比少增月表内贷款和表外融资的双回落是社融同比少增 的主要因素。的主要因素。7 月向实体向实体投放投放的的人民币贷款人民币贷款新增仅有
11、 8086 亿元，同比少增 4775 亿元，环比锐减超 8000 亿。表外融资表外融资 7 月大幅收缩 6226 亿元，环比多减逾 4100 亿，同比多减 1340亿，表外收缩规模接近去年单月峰值。细项上看，表外 7 月加速收缩主因未贴现银行承兑汇票锐减，在票据监管保持强势的同时年初 1 月大幅冲量的票据到期，同样的情况今年 2 月亦有出现。具体数据上委托贷款存量缩减 987 亿元（前值：缩减 827 亿元），信托贷款缩减 676 亿元（前值：新增 15 亿元），未贴现的银行承兑汇票缩减 4563 亿元（前值：缩减 1311 亿元）。图表图表 3 7 月月向实体向实体新增人民币贷款新增人民币贷
12、款 8000 亿亿左右左右 图表图表 4 7 月表外融资月表外融资收缩收缩逾逾 6000 亿亿，接近去年峰值，接近去年峰值 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 直接融资直接融资 7 月新增 2833 亿元，同比多增 463 亿元，环比多增 1500 亿元。股票融资本月新增 593 亿元，同环比多增超过 400 亿，受到 7 月多家科创板企业挂牌的影响而改善。企业债券企业债券 7 月净融资近 2240 亿元，与去年同期基本持平。地方政府专项债地方政府专项债 7 月净融资达 4385 亿元，在发行错峰效应下同比仍多增 2500 亿左右，形成拉动，但 8-9 月份这一支撑作用
13、将大打折扣。2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 图表图表 5 7 月新增直接融资月新增直接融资 2833 亿元亿元 图表图表 6 7 月月地方专项债净融资地方专项债净融资 4385 亿亿，同比形成拉动同比形成拉动 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 二二、新增贷款：、新增贷款：地产地产融资调控下的信贷回落融资调控下的信贷回落 7 月月新增人民币贷款新增人民币贷款 1.06 万万亿元，亿元，同环比均大幅回落同环比
14、均大幅回落，同比少增 3900 亿元，环比少增 6000 亿元。7 月人民币贷款的回落，实际上对应的是当局调整信贷资源配置，严控地产信贷融资的政策，但经济下行压力下，制造业贷款回升不易，票据融资的拉动作用亦十分有限，各期限、部门贷款新增量均不及去年同期，仅非银贷款一项小幅改善。（一）（一）期限构成：期限构成：短贷现净收缩短贷现净收缩 从从期限看，期限看，7 月月信贷短端长端及票据融资全线收缩，尽管银行或有以票充贷的动力，但制造业投融资需求低迷情况信贷短端长端及票据融资全线收缩，尽管银行或有以票充贷的动力，但制造业投融资需求低迷情况下，可开发潜力有限，难超去年同期下，可开发潜力有限，难超去年同期
15、票据增量（去年下半年银行同样开始以票据融资冲量）票据增量（去年下半年银行同样开始以票据融资冲量）。具体来看，具体来看，短期贷款短期贷款净收缩 1500 亿元，同比少增近 2233 亿，环比少增 8575 亿。中长期贷款中长期贷款新增近 8100 亿元，同比少增 1356 亿，环比少增 516 亿元。票据融资票据融资新增 1284 亿元，同比少增近 1100 亿元，环比多增 323 亿元。图表图表 7 从期限看新增贷款从期限看新增贷款：全期限少增全期限少增 图表图表 8 从部门看新增贷款从部门看新增贷款：企业部门企业部门需求需求折戟折戟 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券
16、（二）部门构成：（二）部门构成：实体部门整体陡跌实体部门整体陡跌 居民户居民户部门部门整体收缩，整体收缩，新增贷款 5112 亿元，同比少增 1200 亿左右，环比少增近 2500 亿，其中短贷收缩较大，对照可以发现银行 7 月在居民端放贷上基本严格执行了央行银行业信贷结构优化座谈会“个人住房贷款合理增长、严禁消费贷款违规购房”的要求。具体数据上居民短贷居民短贷新增 695 亿元，环比少增近 2000 亿，长期贷款长期贷款新增 4417 亿元，环比少增 400 亿元。实体企业部门实体企业部门贷款贷款陡跌陡跌，7 月新增 2974 亿元，仅占居民新增的 60%，同比少增近 3500 亿。其中短贷
17、净收缩 2195 亿元，同比少增 1160 亿，环比少增超出 6000 亿。长贷新增 3678 亿，同比少增近 1200 亿。企业长贷折戟，受到了限2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 制地产信贷的影响。图表图表 9 7 月居民中长期贷款再度少增月居民中长期贷款再度少增 图表图表 10 实体企业实体企业短贷净收缩短贷净收缩 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 三三、M1、M2 增速回落增速回落，企业存款超季节性收
18、缩，企业存款超季节性收缩（一）（一）M1、M2 总体情况：总体情况：M1、M2 增速增速再下降再下降 7 月底，M2 余额 191.94 万亿元，同比增长 8.1%，回落 0.4 个百分点。M1 余额 55.30 万亿元，同比下降至 3.1%。根据我们的模型，M1 增速受到商品房销售、非标融资增速、地方债融资三因素影响，实际上分别衡量了企业从居民部门、金融部门和政府部门三个渠道融资的能力。进入三季度，地方债发行和非标融资的错峰拉动的力度减弱，而同时居民端通过地产销售向企业端输送的资金有限（从萎缩的居民新增贷款可见一斑），M1 难以抬升。而表内贷款的全面走弱又进一步影响了银行“以贷生存”的能力，
19、尤其是企业存款收缩量大超季节性，M2 增速亦下行。图表图表 11 M1、M2 增速回落增速回落 资料来源：Wind，华创证券（二）新增存款：二）新增存款：实体部门实体部门存款收缩存款收缩 7 月存款总量月存款总量新增新增近近 6420 亿元，同比亿元，同比少少增增 3880 亿元，环比亿元，环比少增少增 1.63 万亿万亿。企业存款和财政存款成为拖累 7 月存款总量的主要因素，地产严监管下表内贷款和表外融资的收缩对企业部门的现金流形成较大冲击，同时整体财政前倾影响下，地方债发行后续乏力，财政压力有所显现，财政存款亦同比少增。后续来看，实体部门的投资需求仍难有明显提振。2 2 0 0 2 6 1
20、 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 图表图表 12 7 月人民币月人民币存款同比存款同比多增多增 6420 亿元，亿元，实体部门存款收缩实体部门存款收缩 资料来源：Wind，华创证券 具具体细项看，体细项看，企业存款企业存款收缩 1.39 万亿元，同比少增 7700 亿元。受贷款及表外融资大幅收缩影响，企业现金流受冲击较大，存款收缩规模远超季节性。居民户存款居民户存款收缩 1032 亿元，同比少减近 1900 亿元。此外，财政存款财政存款新增 8091亿元，同
21、比少增 1254 亿元，主因今年地方债发行节奏靠前，后期乏力，尽管有专项债作支撑，但结合一般债整体净融资较去年同期少增近 2000 亿。非银金融机构存款非银金融机构存款 7 月月增加 1.34 万亿元，同比多增 4791 亿元，环比多增 1.82 万亿元，对应非银贷款多增来看，7 月为缓解非银体系流动性压力，银行机构增加对非银融资，金融机构流动性持续分层的情况得到稳定。图表图表 13 7 月居民存款月居民存款收缩收缩 1032 亿亿元元 图表图表 14 7 月企业存款月企业存款收缩收缩 1.39 万万亿元亿元 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 图表图表 15 7 月非
22、银存款月非银存款新增新增 1.34 万万亿元亿元 图表图表 16 7 月月财政财政存款存款新增新增 8091 亿元亿元 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 宏观组团队介绍宏观组团队介绍 组长、首席分析师：张瑜组长、首席分析师：张瑜 中国人民大学经济学硕士。曾任职于民生证券。2018 年加入华创证券研究所。研究员：杨轶婷研究员：杨轶婷 香港大学经济学硕士。2018 年加入华创证
23、券研究所。研究员：陆银波研究员：陆银波 中国人民大学经济学硕士，CPA。曾任职于中信证券。2019 年加入华创证券研究所。研究员：高拓研究员：高拓 加拿大麦克马斯特大学金融学硕士。2019 年加入华创证券研究所。助理研究员：殷雯卿助理研究员：殷雯卿 中国人民大学国际商务硕士，2019 年加入华创证券研究所。2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 华创证券机构销售通讯录华创证券机构销售通讯录 地区地区 姓名姓名 职职 务务 办公电话办公电话
24、 企业邮箱企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 杜博雅 高级销售经理 010-66500827 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 侯春钰 销售经理 010-63214670 侯斌 销售经理 010-63214683 过云龙 销售经理 010-63214683 刘懿 销售助理 010-66500867 广深机构销售部 张娟 所长助理、广深机构销售总监 0755-82828570 王栋 高级销售经理 0755-88283039 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 罗颖茵 高级销售经理 0755-83479862 段佳音 销售经理
25、0755-82756805 朱研 销售经理 0755-83024576 花洁 销售经理 0755-82871425 包青青 销售助理 0755-82756805 上海机构销售部 石露 华东区域销售总监 021-20572588 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 潘亚琪 高级销售经理 021-20572559 沈颖 销售经理 021-20572581 汪子阳 销售经理 021-20572559 柯任 销售经理 021-20572590 何逸云 销售经理 021-20572591 蒋瑜 销售助理 021-20572509 施嘉玮 销售助理 021-20572548 2 2 0 0 2
26、 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8 宏观快评宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深基准指数沪深 300)公司投资评级说明：公司投资评级说明：强推：预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上；推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%；中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间；回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明：行业投资评级说明：推荐：预期未来 3-6
27、个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上；中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%；回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的
28、来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可
29、能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 邮编：100033 传真：010-66500801 会议室：010-66500900 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 邮编：518034 传真：0755-82027731 会议室：0755-82828562 地址：上海浦东银城中路 200 号 中银大厦 3402 室 邮编：200120 传真：021-50581170 会议室：021-20572500 2 2 0 0 2 6 1 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 8 1 3 1 4:0 8扫码关注：金融干货精选获取更多干货资料