1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 二季度大类资产配置 二季度大类资产配置 2019 年年 3 月月 29 日日 A 股机会仍在，回调即上车机会股机会仍在，回调即上车机会 核心要点：核心要点：综合对宏观经济、股市、债市态势的分析，我们对于二季度市场的配置建议是股股债债，优先选择一季报表现优异的板块和个股、有产业政策利好且非前期热门的行业及相关公司优先选择一季报表现优异的板块和个股、有产业政策利好且非前期热门的行业及相关公司。信用扩张继续好转、资本市场改革政策利好推动，继续看好股市二季度表现。信用扩张继续好转、资本市场改革政策利好推动，继续看好股市二季度表现。虽然当
2、前经济处于下行周期，但央行通过货币宽松、促进信用扩张等政策支持实体经济，市场整体情绪向好，经济悲观预期减轻，市场恢复信心促使风险偏好的提升。不同于以往由业绩驱动或杠杆驱动的牛市，2019 年以来的上涨主要受政策驱动导致的投资者情绪提升的影响；由政府主导的货币政策、产业政策是驱动市场情绪的主要推手。虽然年初至今涨幅较大，但 A 股的估值在合理区间，整体没有出现高估的情况，仍具有一定上涨空间。经济和企业盈利在今年触底回升的预期仍在，股市有望得到基本面数据的支撑。但是短期内，由于前期上涨过快，目前市场进入前期筹码密集区域，且 3 月开始到4 月底进入 2018 年年报和 2019 年一季报披露期，前
3、期估值提升迎来业绩的考验。股市行业配置方面，我们的配置建议是成长做主线、结构性配置周期、金融打底仓券商加保险。股市行业配置方面，我们的配置建议是成长做主线、结构性配置周期、金融打底仓券商加保险。不走老路、转型升级、金融供给侧改革直接融资比重上升、科创板推出背景下，我们认为后期牛市的主导产业将是科技创新相关领域，近期的回调可谓是之前未上车的投资者的机会，可优先关注与新一代信息技术、新材料、新能源、生物医药、互联网、大数据、人工智能等相关的公司可优先关注与新一代信息技术、新材料、新能源、生物医药、互联网、大数据、人工智能等相关的公司，板块及标的选择关键看看一季度财报。同时受益的券商也是配置重点，优
4、选业绩稳定的白马股。短期内，股市增量资金有限，机构转换持仓板块的概率较大，所以前期非热门的行业及板块上涨空间较大短期内，股市增量资金有限，机构转换持仓板块的概率较大，所以前期非热门的行业及板块上涨空间较大。民企的资产负债率还在高位，宽信用的传导还需要时日，政府加杠杆的周期股存在结构性机会例如核电、环保、交运核电、环保、交运等。中长期看，受经济好转影响，前期涨幅较小，估值较低的周期股如钢铁、交运、房地产、建筑、机械等传统性行业有一定上涨空间。同时在市场震荡期，主题投资将是主流。重点关注最新两会政府工作报告中提到的相关行业，比如氢燃料电池等。重点关注最新两会政府工作报告中提到的相关行业，比如氢燃料
5、电池等。分析师 分析师 洪亮 策略分析师 洪亮 策略分析师：（8610）66568750 执业证书编号：S0130511010005 特此鸣谢 特此鸣谢 唐偲危：tangsiwei_：（86）66568477 李卓睿：lizhuorui_：18618268559 近期报告近期报告 20190324 银河证券 A 股股票池及策略周报：市场震荡，当下谨慎为上 20190322 银河证券 A 股策略点评：春季躁动后，聚焦政策利好板块 20190318 银河证券 A 股策略观点：估值均衡区张弛有度 20190315 银河证券 A 股股票池及策略周报：快速上涨期结束，市场迎来震荡调整期 2 0 1 1
6、1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。1 目录目录 一、经济仍在探底阶段一、经济仍在探底阶段.2 二、股债市场情况分析二、股债市场情况分析.3（1）股市修复行情有望持续）股市修复行情有望持续.3（2）债市有望震荡中小幅向上）债市有望震荡中小幅向上.4（3）股债市场呈跷跷板格局）股债市场呈跷跷板格局.6 三、二季度配置建议为股三、二季度配置建议为股债债.7 插插 图图 目目 录录.9 附附 录录.10 2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4
7、 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。2 一、经济仍在探底阶段一、经济仍在探底阶段 今年经济数据相对平稳，房地产投资回暖但是销售仍偏弱，1-2 月工业生产略低于预期，主要是采矿业和公用事业回落明显。1-2 月工业增加值累计同比 5.3%，较去年 12 月当月同比下滑 0.4%。分行业看，1-2 月采矿业同比 0.3%，制造业 5.6%，公用事业 6.8%，分别较去年 12月变动-3.3%、0.1%和-2.8%。分产品看，1-2 月乙烯、钢材和原油加工量同比上行，十种有色金属、水泥、发电量以及汽车同比下滑。展望 3 月，金融数据改善
8、后，对实体经济的托底作用可能逐渐明显，预计工业增速会回升至 5.8%。年初房地产开发投资快速回升，但是制造业大幅下滑，总体固定资产投资相对稳定。1-2 月固定资产投资累计增速 6.1%，较去年 12 月累计增速回升 0.2%。分行业来看，房地产开发投资增速 11.6%，增速比 2018 年全年回升 2.1%；制造业增速 5.9%，大幅回落 3.6%；基建增速 4.3%，回升 0.5%。虽然房地产投资回暖，但更领先的销售增速快速下跌。1-2 月房地产销售面积和销售金额当月同比均较去年 12 月下滑，而且销售面积增速再度转负。1-2 月商品房销售面积当月增速-3.6%，较去年 12 月当月同比下滑
9、4.5%；1-2 月商品房销售金额当月增速 2.8%，较去年 12 月下滑 9.5%，房地产销售依然偏弱。1-2 月消费增速和去年 12 月当月持平，其中，限额以上商品中，汽车、通信器材增速回升，但是房地产相关消费增速回落明显。1-2 月社会消费品零售总额同比增长 8.2%，和去年 12 月当月持平。其中餐饮回升 0.7%，商品零售基本不变。整体来看，年初经济数据相对平稳，去年四季度以来的下滑态势有所缓和。图图 1：工业增加值工业增加值 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 2：固定资产投资固定资产投资完成额完成额 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 3：房地产、房地产、制造
10、业、基建投资制造业、基建投资完成额完成额 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 4：社会消费品社会消费品零售零售总额总额 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 0.000.100.200.300.400.500.600.700.80-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.002016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-
11、02工业增加值：当月同比%工业增加值：季调环比%（右）2.004.006.008.0010.002016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-02固定资产投资完成额：累计同比%民间固定资产投资完成额：累计同比%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-
12、112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01固定资产投资完成额:制造业:累计同比 月房地产开发投资完成额:累计同比 月固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比 月8.008.509.009.5010.0010.5011.0011.502016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01社会消费品零售总额：当月同比%2 0 1 1 1 2 3 7/3
13、6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。3 图图 5：商品房销售商品房销售面积面积 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 6：汽车销量汽车销量 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 二、二、股债市场情况分析股债市场情况分析 （1 1）股市修复行情有望持续股市修复行情有望持续 2018 年，我国内部政策收紧致使流动性缺乏，外部不确定性增加导致市场情绪悲观，A股市场在多重压力下表现萎靡，各指数均呈现多次大幅下跌。2019 年第一季度，整体股市在估值修复带动下出现回暖。1 月，央行宣布全面降
14、准，总理讲话释放信用扩张信号，中美谈判磋商进展好于预期，政策利好和外部环境改善使风险偏好开始修复，A 股市场在震荡中迎来反弹，但在实体数据不明且缺乏增量资金的情况下，1 月底市场成交量出现萎缩。2 月，社融数据的增长和北上资金的流入促使流动性逐渐改善，股市再度抬升，市场估值和换手率增幅加大，同时，2 月中小板和创业板的走势明显优于综指。3 月以来，MSCI 纳 A、科创板推出、增值税改革等利好事件继续推动股市上涨，且创业板的涨幅高于大盘，但在部分利空消息和基本面数据影响下，投资者开始重新审视估值，市场情绪逐渐从过热恢复冷静，市场表现逐渐呈现分化和震荡。从中信风格分类来看，金融股在 1 月、2
15、月的一系列政策宽松及资本市场改革信号下迅猛增长，成为风险偏好上行的主要受益者，2 月底板块周涨幅超过 7%，但在 3 月初的部分看空观点影响下金融股出现下行，后续估值需要业绩增长及进一步政策利好支撑。成长股虽然 1 月表现不佳，但 2 月初起在国家政策支持、5G 等热点事件引领以及科创板推行背景下保持迅速上涨，2 月中旬至今周涨幅领跑其它风格，板块内公司估值显著上调，市盈率已高于均值，但仍未达到均值+1 倍标准差。周期股、消费股及稳定股在年初的经济低迷状态下表现平平，但随着市场逐渐看好基本面，这些股票也在 2 月底、3 月初开始回暖。同时，由于周期股在 2018年的估值下行中受损严重，且在 2
16、019 年初的估值修复中尚未得到有效改善，故在长期基本面好转形势下，周期股仍有较大的估值修复空间。从申万一级行业分类来看，1 月第 1 周，军工和非银在预期国防建设投入加大、监管层表态推动资本市场改革消息影响下大幅上涨；第 2 周，5G 概念成为关注热点，电子、家用电器、电气设备、通信等相关产业出现联动增长；第 3 周，白酒企业业绩报喜，食品饮料行业引领增长；第 4 周，因多家银行业绩报喜且预期行业政策向好，银行业表现优异。2 月第 1 周，家用电器和银行板块走强，前者上涨主要源于家电消费新政的落地；第 3 周，农林牧渔受春节内生-5.000.005.0010.0015.0020.0025.0
17、030.002016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-02商品房销售面积:累计同比-20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.002017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01销量:汽车:累计同比2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4
18、 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。4 猪价格上涨带动表现良好，同时 5G 概念继续升温；第 4 周，习主席强调金融是国家重要的核心竞争力，再度利好非银板块。3 月第 1 周，钢铁、建材基本面好转促使行业估值开始修复，银行业受 MSCI 扩容影响出现大幅上涨；第 2 周，农林牧渔、计算机分别在畜禽价格超预期上涨和 MSCI、增值税、科创板叠加驱动下涨幅明显；第 3 周，农林牧渔继续上涨，电气设备受新能源汽车增长和减税利好影响表现优异。近期市场分歧较大，板块轮动较快，市场在宽幅震荡中找寻下一主线。总体来看，5G、券商、科创板等概念在 2019 年行情中作
19、用显著，促使银行、非银、电子、通信等行业保持较好的表现。但同时，政策和业绩数据的频繁发布也使各行业涨跌存在一定的轮转，各周引领增长的行业存在一些差异。通过涨跌归因，我们发现 2019年涨幅较大的行业行情均依靠估值因素拉动，而相应的业绩因素均为负值，因此本轮行业增长并非基本面改善驱动。同时，对各行业资金流动的分析可参见我们 3 月 13 日发布的春季躁动之后配什么？基于市场资金流向角度的分析。（2 2）债市有望震荡中小幅向上债市有望震荡中小幅向上 当前我国债券市场正处于快速上升的发展阶段。截至 2019 年 3 月，我国债市总存量达87.16 万亿，较年初增长 0.88 万亿；其中利率债、信用债
20、、同业存单存量均较年初有所增长。我国债市存量及前四大债券品种近十年历史存量增长情况如附表 1、附图 1 所示；将我国债市结构按存量品种、利率类型、投资者结构、期限结构进行划分，如附图 210 所示。从近期债市表现近期债市表现来看，2019 年 1 季度债市债市整体平稳，近期加整体平稳，近期加大波动大波动。不同于上季度债市一路走高，中债总净价指数在 2019 年 1 月初出现波动；2 月至 3 月初，中债国债、金融债、企业债总净价指数均出现下行趋势，中债总净价指数近两周跌幅达 0.7%。图图 7：近期债市表现近期债市表现 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 从利率走势利率走势来看，十年期国债
21、收益率自 2018 年 12 月末开始下行，至 2 月由 3.1734%降至3.0719%，跌幅达 3.3%；近一个月内国债收益率由反弹趋势，至 3 月初升至 3.2149%，涨幅4.6%。银行间拆借利率方面，7 天银行间同业拆借利率在 1 月末出现大幅震荡，近两周呈现下行趋势，整体水平回复到 3%左右。当前国际经济增速下行，对国内进出口或形成负面拖累，叠加国内稳增长的需求，在经济基本面不发生明显变化的情况下，资金面偏宽松的形势或将持续。7676.57777.57878.57979.58080.5104106108110112114116118120中债-总净价(总值)指数中债-国债总净价(总
22、值)指数中债-金融债券总净价(总值)指数中债-企业债总净价(总值)指数（右轴）2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。5 图图 8：十年期国债收益率十年期国债收益率 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 9：7 天银行间同业拆借利率天银行间同业拆借利率 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 从期限结构期限结构来看，本季度利率市场短期利率上行，3 年以内的利率品种到期收益率出现大幅上涨。中长期债券方面，5-10 年期债券品种在本季度债市调整过程中到期收
23、益率基本保持不变。本期债市调整主要由短期利率推动引起，2019 年 1 季度央行主导的货币宽松政策释放流动性，宏观流动性边际宽松，导致利率市场短期利率下降较大；而中长期利率主要受到通货膨胀的影响，与上季度基本持平，考虑到经济下行预期及猪瘟扩散引发的通胀压力，2019 年上半年长期利率债收益率下行空间将受到制约。图图 10：国债到期收益率本季度变化国债到期收益率本季度变化 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 11：国开债到期收益率本季度变化国开债到期收益率本季度变化 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 3.00003.20003.40003.60003.80002.00002.50
24、003.00003.50004.00004.5000-50-40-30-20-100102022.22.42.62.833.23.43个月 6个月 9个月1年3年5年7年10年利差(bp)2019/3/212018/12/31-30-25-20-15-10-505101522.22.42.62.833.23.43.63.843个月 6个月 9个月1年3年5年7年10年利差(bp)2019/3/212018/12/312 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。6（
25、3 3）股债市场呈跷跷板格局股债市场呈跷跷板格局 因市场受多方博弈影响，波动性较大，股债之间不存在可以完全参考的规律，但是大概率上股市和债市之间有一定联动关系。不论是股票还是债券，长期看，市场受宏观经济基本面数据、企业经营情况、杠杆率、债务情况、流动性（货币、信用）、风险偏好等因素影响，短期还受资金驱动的影响。在不同时期下，因整体的经济环境不同，投资者关注的重点和影响指标存在差异，但是其中也存在一些可以参考的规律，比如在多数情况下，债市和股市的收益是负相关的。下面，我们将从短期国债收益率、社融、PMI、及信用利差这些指标对市场进行分析判断。首先，宏观经济形势是影响市场走势的重要因素之一，而 P
26、MI 作为衡量经济的指标之一，与市场的相关性较强。从历史数据看，PMI 与债券市场的收益呈现负相关。PMI 上涨是经济增长的信号之一，投资者大概率会调整对经济的预期，从而影响投资情绪即风险偏好的上涨；受实体经济好转的影响，投资者对企业盈利的预期会有所改善，推动股市上涨；同时，由于企业经营好转，其融资需求良性上升会带动利率的上涨，进而对债市产生负面影响。其次，流动性作为和实体经济及资本市场息息相关的影响因素跟债市和股市的走势也有一定联系。我们通过观察社融同比和股市走势发现，股票价格和社融保持正向关系；因股市受预期影响较大，股价在一定程度内会领先于社融指标。其背后逻辑是因为社融的增长反应企业融资需
27、求的上涨以及资金充裕的现状，表明企业经营将会改善或继续维持增长趋势，投资者会上调对企业业绩的预期，进而推动股价上涨。最后，作为资本市场定价的重要因素，同时也是我们最经常使用的流动性和风险偏好的分析框架的组成部分，无风险利率和风险溢价的趋势与债市和股市都关系密切。我们用 3 个月到期的国债到期收益率当做无风险利率的参考，信用利差作为风险溢价的参考指标，而信用利差由 1 年期公司债（AA+）到期收益率与 1 年期国债到期收益率的差值组成。债市受利率变化影响较大，无风险利率的下调会带动债市走牛，也就是我们通常说的宽货币是债券牛市的起点。在此基础上，如果信用利差上涨，表明投资者对风险资产的偏好较弱，那
28、么债市大概率继续上涨；如果信用利差下跌，表明投资者风险偏好的提升，那么股市作为相对债市风险较高的资产走势大概率好于债市。其背后逻辑是情绪驱动，投资者对实体经济和金融环境的预期及信心的调整。我们预计 2019 年二季度受减税降费等政策影响流动性会稳定向好，但央行在下一季度降息的可能性不高；前期政策向实体经济传导效果将开始显现，经济基本面会有所回暖；市场整体情绪会保持中性乐观，情绪和风险偏好向好。在信用宽松、经济好转、周期趋近于底部的背景下，股市的收益大概率会大于债市。2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务
29、必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。7 图图 12：股指股指与利率正相关与利率正相关 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 三、三、二季度配置建议为股二季度配置建议为股 债债 综合对宏观经济、股市、债市态势的分析，我们对于二季度市场的配置建议是股债，优先选择一季报表现优异的板块和个股、有产业政策利好且非前期热门的行业及相关公司。信用扩张继续好转、资本市场改革政策利好推动，继续看好股市二季度表现。信用扩张继续好转、资本市场改革政策利好推动，继续看好股市二季度表现。虽然当前经济处于下行周期，但央行通过货币宽松、促进信用扩张等政策支持实体经济，市场整体情绪向好，经济悲观预期减轻，市场恢复
30、信心促使风险偏好的提升。不同于以往由业绩驱动或杠杆驱动的牛市，2019 年以来的上涨主要受政策驱动导致的投资者情绪提升的影响。由政府主导的货币政策、产业政策是驱动市场情绪的主要推手，例如政府强调科技创新带动市场对创业板估值的预期提升、家用电器下乡的政策带动家电板块上调、区域一体化建设等政策对相关板块及概念股的正面影响。虽然年初至今涨幅较大，但 A 股的估值在合理区间，整体没有出现高估的情况，回调压力不大，仍具有一定上涨空间。经济和企业盈利在今年触底回升的预期仍在，股市有望得到基本面数据的支撑。但是短期内，由于前期上涨过快，目前市场进入前期筹码密集区域，且 3 月开始到 4 月底进入 2018
31、年年报和 2019 年一季报披露期，前期估值提升迎来业绩的考验。从目前公布经济数据之后市场的走势来看，投资者对于经济形势存在分歧，3 月14 号经济公布数据之后，市场在 3 月 18 日大涨之后陷入震荡，且行业涨跌较为混乱，无明显的行业或风格胜出。创业板则是在 3 月 13 日大跌之后就进入横盘震荡期，市场在 4 月 10 日一季报预告披露前观望态度浓重。所以，我们判断目前时点到 4 月底市场将会持续震荡。待 4月份年报和一季报明朗之后，市场会选择全年的主线。（具体内容见前期报告春季躁动春季躁动之后之后配什么配什么？基于市场基于市场资金流向角度的分析资金流向角度的分析）在游资受制于监管、券商受
32、制于看空报告的政策背景下，类似于前期的快速上涨期基本结束，后续定价权将重回机构投资者手中。相应的在宽信用承接主体有限的情况下，经济复苏预计力度不及前几轮宽信用周期，所以大概率市场在 5、6 月份维持震荡上涨的格局，结构性行情为主。同时，不可忽略业绩下滑幅度超预期带来的市场回调。股市行业配置方面，股市行业配置方面，我们的配置建议是成长做主线、结构性配置周期、金融打底仓券商加我们的配置建议是成长做主线、结构性配置周期、金融打底仓券商加保险。保险。不走老路、转型升级、金融供给侧改革直接融资比重上升、科创板推出背景下，我们认为后期牛市的主导产业将是科技创新相关领域，近期的回调可谓是之前未上车的投资者的
33、机会，可优先关注与新一代信息技术、新材料、新能源、生物医药、互联网、大数据、人工智能01234560.01,000.02,000.03,000.04,000.05,000.06,000.07,000.08,000.0Wind全A收盘价中债国债到期收益率:10年2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。8 等相关的公司，板块及板块及标的选择标的选择关键看关键看看一季度财报看一季度财报。同时受益的券商也是配置重点，优选业绩稳定的白马股。短期内，股市增量资金有限，机构
34、转换持仓板块的概率较大，所以前期非热门的行业及板块上涨空间较大。民企的资产负债率还在高位，宽信用的传导还需要时日，政府加杠杆的周期股存在结构性机会例如核电、环保、交运等。中长期看，受经济好转影响，前期涨幅较小，估值较低的周期股如钢铁、交运、房地产、建筑、机械等传统性行业有一定上涨空间。同时在市场震荡期，主题投资将是主流。重点关注最新两会政府工作报告中提到的相关行业，比如氢燃料电池等。债市方面，目前货币宽松，央行、银保监会力促李新勇扩张，融资需求下行有所扭转，社融和 M2 的缺口有所收敛，利率机选下行的动力不足。社融企稳、信用底部出现后，有利于股市表现，而在货币宽松向实体经济传导以后，经济悲观预
35、期减轻，无风险利率在前期大幅下行后，在这个阶段表现往往一般，但由于货币宽松周期未结束，利率上行的风险也不大，预计未来 1-2 个季度 10Y 国债在 3.0%-3.3%区间震荡。信用债息差交易策略依然可行。2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。9 插插 图图 目目 录录 图 1：工业增加值.2 图 2：固定资产投资完成额.2 图 3：房地产、制造业、基建投资完成额.2 图 4：社会消费品零售总额.2 图 5：商品房销售面积.3 图 6：汽车销量.3 图 7：
36、近期债市表现.4 图 8：十年期国债收益率.5 图 9：7 天银行间同业拆借利率.5 图 10：国债到期收益率本季度变化.5 图 11：国开债到期收益率本季度变化.5 图 12：股指与利率正相关.7 2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。10 附附 录录 图图 1：2018 年至今年至今综指走势综指走势 图图 2：2018 年年至今板块走势至今板块走势 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 3：2018 年至今
37、年至今综指综指估值估值 图图 4：2018 年年至今板块至今板块估值估值 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 5：全部：全部 A 股换手率股换手率 图图 6：两市融资买入额占两市融资买入额占 A 股成交额比例股成交额比例 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。11 图图 7：各风格市盈率对比：各风格市盈率对比 资料来源：Wind，
38、中国银河证券研究院 图图 8：各风格市净率对比各风格市净率对比 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 9：2019 年年行业涨跌归因行业涨跌归因 图图 10：各行业各行业市盈率市盈率对比对比 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 11：前四大前四大债券品种近十年历史存量债券品种近十年历史存量 图图 12：债市存量品种结构债市存量品种结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 9.310420.167427.128160.532015.901301020304050607080金融周期消费成长稳定均
39、值-1倍标准差均值+1倍标准差均值当前值1.15551.66183.27743.08001.46800123456金融周期消费成长稳定均值-1倍标准差均值+1倍标准差均值当前值-50050100150200农林牧渔(申万)采掘(申万)化工(申万)钢铁(申万)有色金属(申万)电子(申万)家用电器(申万)食品饮料(申万)纺织服装(申万)轻工制造(申万)医药生物(申万)公用事业(申万)交通运输(申万)房地产(申万)商业贸易(申万)休闲服务(申万)综合(申万)建筑材料(申万)建筑装饰(申万)电气设备(申万)国防军工(申万)计算机(申万)传媒(申万)通信(申万)银行(申万)非银金融(申万)汽车(申万)机
40、械设备(申万)市盈率（TTM，整体法）均值-1倍标准差均值+1倍标准差均值当前值0500001000001500002000002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019同业存单政策银行债国债地方政府债利率债,55.2%信用债,33.4%同业存单,11.4%2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。12 图图 13：利率债存量品种结构利率债存量品种结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 14：信
41、用债存量品种结构信用债存量品种结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 15：按利率类型划分按利率类型划分 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 16：按市场划分按市场划分 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 17：国债投资者结构国债投资者结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 18：企业债投资者结构企业债投资者结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 国债,30.8%地方政府债,39.1%政策银行债,30.1%金融债,20.6%企业债,8.6%公司债,20.1%中期票据,20.2%短期融资券,7.2%定向工具,6.8%国际机构债,0.1%政府支持机
42、构债,5.5%资产支持证券,9.2%可转债,0.9%贴现债券,11.5%固定利率债券,74.5%浮动利率债券,1.7%累进利率债券,7.5%利随本清债券,4.8%银行间,95.6%交易所,2.8%柜台,1.4%其他,0.3%信用社,1%证券公司,1%保险机构,2%交易所,4%基金,6%境外机构,8%特殊结算成员,12%商业银行,65%信用社,1%保险机构,3%证券公司,6%商业银行,17%交易所,26%基金,47%2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。13
43、图图 19：中期票据投资者结构中期票据投资者结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图图 20：债市存量期限债市存量期限结构结构 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 表表 1：2019 年各年各指数指数周周涨跌幅涨跌幅 时间 上证综指 深证成指 上证 50 沪深 300 创业板指 中小板指 万得全 A 2019-1-4 0.8409 0.6223 0.9397 0.8377-0.4293 0.2859 1.1522 2019-1-11 1.5493 2.5967 1.7217 1.9403 1.3174 3.12 2.3189 2019-1-18 1.6514 1.4367 2.67
44、 2.3716 0.6297 1.2881 1.3369 2019-1-25 0.2203 0.1855 1.0043 0.5144-0.3159 0.3857 0.006 2019-2-1 0.6345 1.1658 2.3756 1.9761 0.4568 1.1974-0.0818 2019-2-15 2.4502 5.7475 0.7128 2.8117 6.809 6.1844 4.3239 2019-2-22 4.5423 6.4679 4.1952 5.4336 7.2514 7.0548 5.7483 2019-3-1 6.7676 5.9697 7.4872 6.5224 7
45、.6615 4.4128 6.3176 2019-3-8-0.8064 2.1388-4.7483-2.4571 5.5242 2.376 0.8287 2019-3-15 1.7472 1.9951 2.6144 2.3903 0.4919 1.9323 2.3002 2019-3-22 2.7268 3.4415 1.4364 2.3711 1.8791 2.725 3.4121 2019-3-27-3.4487-2.7308-3.1923-3.4786-3.3115-3.0141-2.7012 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 表表 2：2019 年中信风格年中信风格周涨跌幅周涨跌
46、幅 时间 金融 周期 消费 成长 稳定 2019-1-4 2.7308 0.5547-0.3571 1.587 0.414 2019-1-11 0.6023 2.8288 2.8263 3.3988 1.0942 2019-1-18 1.8957 0.7092 3.1344-0.0123 0.9975 2019-1-25 1.0383-0.2421-0.081-0.2226-1.2082 2019-2-1 1.9894-1.3203 0.5726-1.5129 0.007 2019-2-15 0.5892 4.6542 5.4926 7.3855 2.8744 2019-2-22 7.1422
47、 4.8391 3.4623 7.8928 2.7693 信用社,2%证券公司,2%境外机构,2%特殊结算成员,3%保险机构,11%商业银行,38%基金,41%1年以内1-2年2-3年3-4年4-5年5-6年6-7年7-8年8-9年9-10年10年以上2 0 1 1 1 2 3 7/3 6 1 3 9/2 0 1 9 0 4 0 1 0 8:5 4 A 股策略专题股策略专题 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。14 2019-3-1 7.9623 5.6647 6.0335 5.4648 5.544 2019-3-8-2.6413 1.0664 0.2552 4.885-0.06
48、81 2019-3-15 2.1382 2.9148 3.6194 0.6797 2.2867 2019/3/22 2.0663 3.3702 3.861 3.9574 4.1616 2019/3/27-3.0212-2.7324-0.7595-3.741-3.4253 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 表表 3：2019 年年申万行业周涨跌幅申万行业周涨跌幅 申万行业 2019/1/4 2019/1/11 2019/1/18 2019/1/25 2019/2/1 2019/2/15 2019/2/22 2019/3/1 2019/3/8 2019/3/15 2019/3/22 2019
49、/3/27 农林牧渔 1.9324 2.0424 1.3476 0.1985-0.2127 10.5858 8.1961 2.6716 11.8715-0.6951 0.659-1.3801 采掘 0.7693 2.953 4.3522-2.284-0.0709 2.5269 3.4709 6.8672-1.3218 1.6622 3.1726-3.5141 化工 0.2325 2.8688 0.1653 0.6006-0.9389 5.2389 3.8811 6.2087-0.3318 4.3912 4.29-0.8322 钢铁 0.4595 2.32 4.2655-2.3746 0.7968 2.2395 2.944 9.06-0.7607 1.5285 2.3466-3.9744 有色金属 2.2711 1.3167 1.3983-1.8665-2.6137 6.2221 6.001 6.7518 1.9594 1.9749 2.1182-4.3228 电子-0.2766 5.0177-0.9393 1.8333 0.0161 10.9675 9.559 2.8625 5.7489-0.4742 2.8925-3.6432 家用电器 1.1068 5.1024 3.3982 1.2737 3.1228 2.7961 2.7828 4.7562-0.7865 4.3871 1