1、识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 1/4242 行业深度|新能源汽车 证券研究报告 新能源车新能源车系列深度系列深度之三之三-动力电池动力电池 国之大器，锂电崛起国之大器，锂电崛起 短期：加速洗牌，涅短期：加速洗牌，涅槃槃重生重生双积分制加速新能源乘用车趋势成长，根据我们预测 2018-2020 年新能源汽车产量可达 110、159、233 万辆，相应电池需求达 51.8GWh、74.0GWh 和 113.9GWh，行业增速将从 20%以下恢复至 40%以上。新版补贴政策 2 月 13 日落地高端乘用车单车补贴上限从 4.84 万元提升 36%至6.6 万元，强化车型及电池品质升
2、级。然而 2017 年以来电池价格快速下行，若 2018-2020 年每年下降 15%，为保证毛利/净利持平销量须满足复合增速 30%/35%，业绩增长依赖于销量爆发性。电池厂切入龙头乘用车企及其爆款车型供应体系以及体系内从 B 角（40%）向 A 角（60%）转化，将能够在降价洗牌期脱颖而出，这也是成长为龙头企业的必由之路。中期：中期：国产锂电，梅开二度国产锂电，梅开二度全球动力电池已呈中（54%）日（29%）韩（15%）鼎立格局，国产电池转向三元直面日韩竞争。复盘消费电池时代从 ATL/比亚迪/力神/比克锂电四巨头到 ATL 独角兽成长经验，国产电池有望充分利用四大材料国产化成本优势，寻找
3、明星车型把握类似苹果产业链机遇走向全球。动力电池时代形成了整车合资建厂的日本模式和深度材料整合的韩国模式，中国企业CATL 践行日本模式设立普莱德、时代上汽，比亚迪、国轩高科类似韩国模式自产锂电材料，将有望形成全球竞争力，在动力领域梅开二度。长期：电池回收长期：电池回收不容忽视的战略资源不容忽视的战略资源自 2009 年以来国家已相继颁布出台数十项规章政策，政策密集出台正在加快 2020 年以前电池回收实现商业化。经测算，2018 年开始动力电池报废量将呈翻倍式增长，2018-2020 年报废量分别为 3.95 万吨、15.27 万吨和 27.73 万吨，合计近 50 万吨。电池企业一方面通过
4、与第三方回收企业合作获取其技术专业性（CATL、比亚迪），另一方面通过与材料及整车企业深度绑定实现资源和终端的控制能力（普莱德、国轩高科），实现成本优势和供应链稳定，将可充分变现所处产业链中间环节的渠道优势。投资建议：打造中国制造的另一张国际名片投资建议：打造中国制造的另一张国际名片中长期角度，国产电池企业着力三元有望利用材料国产化成本优势切入全球爆款车型供应链，复制从锂电四巨头到消费类巨头 ATL 的成长经验，依循以整车合资建厂为特点的日本模式（普莱德等）和以深度材料整合为特点的韩国模式（国轩高科等），跻身全球锂电巨头之列；短期来看，电池企业受益于积分制拉动乘用车趋势性增长，切入主流乘用车企
5、及其爆款车型是晋升市场地位必由之路。建议关注东方精工东方精工（子公司普莱德深度绑定北汽新能源与 CATL）、国轩高科国轩高科（深度材料布局）。风险提示风险提示：电池组价格每年下跌幅度超 30%；锂电材料降本幅度不及预期；2020 年新能源车销量不达 200 万台目标 行业行业评级评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2018-03-09 相对市场相对市场表现表现 分析师：分析师：陈子坤陈子坤 S0260513080001 010-59136752 分析师：分析师：华鹏伟华鹏伟 S0260517030001 010-59136752 分析师：分析师：王理廷王理廷 S0260516040001
6、 0755-82534784 相关研究：相关研究：电气设备行业:国家电网2017 社会责任报告解读 2018-02-22 新能源车系列深度之二-三元材料:高镍趋势，资源为王 2018-02-17 新能源车系列深度之一:大势所趋，新能源车未来有望迎平价时代 2018-02-14 新能源汽车:2018 年新版补贴政策落地，新能源车放量无忧 2018-02-13 联系人：纪成炜 021-6075-0617 -40%-23%-6%11%28%2017-032017-072017-112018-03电气设备沪深300-加入知识星球资源管理库，每日免费获取报告1、每天分享30+最新行业报告（涵盖科技、金融
7、、教育、互联网、房地产、生物制药、医疗健康等最新行业）2、每天分享10+企业咨询管理文件（涵盖国内外著名咨询公司相关管理方案，企业运营制度等）3、每天分享10+科技类论文或者大师课件、笔记。4、每天更新企业运营管理中遇到的问题及解决方案5、高端人才管理与行业交流微信扫码进微信群，每日获取资料（微信号：Teamkon）微信二维码管理资源库 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/4242 行业深度|新能源汽车 目录索引目录索引 一、短期：加速洗牌，涅槃重生.6 1.1 政策明朗，开启乘用车时代.6 1.2 成本赛跑，助推升级新材料.10 1.3 必由之路，角逐爆款新车型.14 二、
8、中期：国产锂电，梅开二度.19 2.1 中日韩三国鼎立，国产三元电池突围.19 2.2 中国消费电池全球化路径：从四巨头到独角兽.21 2.3 外资电池成长经验：日本模式还是韩国模式？.27 2.4 中国动力电池企业的选择：CATL、比亚迪与国轩高科.32 三、长期：电池回收不容忽视的战略资源.35 3.1 政策酝酿回收商业化路径，2018 年市场启动.35 3.2 电池厂布局提速，变现渠道价值.37 四、投资建议：打造中国制造的另一张国际名片.41 五、风险提示.41 -识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/4242 行业深度|新能源汽车 图表索引图表索引 图图 1：积分组合
9、制度具体内容：积分组合制度具体内容.6 图图 2：新能源汽车：新能源汽车 2018 产量预测及核心驱动因素产量预测及核心驱动因素.10 图图 3：国内动力电池组售价（元：国内动力电池组售价（元/Wh）.10 图图 4：MB 自由市场钴价格走势（万元自由市场钴价格走势（万元/吨）吨）.11 图图 5：碳酸锂（电池级）价格走势（元：碳酸锂（电池级）价格走势（元/吨）吨）.11 图图 6：技术路线图中单体能量密度：技术路线图中单体能量密度 2020 年规划目标年规划目标.11 图图 7：技术路线图中电池系统成本：技术路线图中电池系统成本 2020 年规划目标年规划目标.11 图图 8：动力电池产线单
10、位：动力电池产线单位 GWh 人员需求（人）人员需求（人）.12 图图 9：我国动力电池出货量（：我国动力电池出货量（GWh）.14 图图 10：我国锂电池消费结构：我国锂电池消费结构.14 图图 11：2016 年我国动力电池出货量份额年我国动力电池出货量份额.15 图图 12：2017 年我国动力电池装机量份额年我国动力电池装机量份额.15 图图 13：2017 年北汽新能源电池供应结构年北汽新能源电池供应结构.17 图图 14：2017 年众泰电池供应结构年众泰电池供应结构.17 图图 15：2017 年奇瑞电池供应结构年奇瑞电池供应结构.17 图图 16：2017 年上汽通用五菱电池供
11、应结构年上汽通用五菱电池供应结构.17 图图 17：2017 年知豆电池供应结构年知豆电池供应结构.18 图图 18：2017 年康迪电池供应结构年康迪电池供应结构.18 图图 19：2017 年广汽电池供应结构年广汽电池供应结构.18 图图 20：2017 年吉利电池供应结构年吉利电池供应结构.18 图图 21：2017 年江淮电池供应结构年江淮电池供应结构.19 图图 22：2017 年江铃电池供应结构年江铃电池供应结构.19 图图 23：历年全球动力电池各国市场份额：历年全球动力电池各国市场份额.20 图图 24：2016 年全球动力电池市场各国市场份额年全球动力电池市场各国市场份额.2
12、0 图图 25：2015 年全球动力电池市场份额年全球动力电池市场份额.20 图图 26：2016 年全球动力电池市场份额年全球动力电池市场份额.20 图图 27：2016 年中国动力电池类别占比年中国动力电池类别占比.21 图图 28：2016 年世界动力电池类别占比年世界动力电池类别占比.21 图图 29：历年中国电子产品市场规模：历年中国电子产品市场规模.21 图图 30：中国：中国月度月度锂离子电池产量（万只）月度月度锂离子电池产量（万只）.21 图图 31：2002 年全球锂电池各国市场份额年全球锂电池各国市场份额.22 图图 32：2011 年全球锂电池各国市场份额年全球锂电池各国
13、市场份额.22 图图 33：比亚迪发展历程：比亚迪发展历程.23 图图 34：ATL 发展历程发展历程.23 图图 35：力神发展历程：力神发展历程.23 图图 36：比克发展历程：比克发展历程.23 图图 37：2016 年国内消费类锂电池市场格局年国内消费类锂电池市场格局.24 图图 38：2016 年国内消费电池企业产量及产值年国内消费电池企业产量及产值.24 图图 39：2016 年全球负极材料各国市场份额年全球负极材料各国市场份额.25-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/4242 行业深度|新能源汽车 图图 40：2016 年全球电解液各国市场份额年全球电解液各国
14、市场份额.25 图图 41：2016 年全球正极材料各国市场份额年全球正极材料各国市场份额.25 图图 42：2016 年全球隔膜各国市场份额年全球隔膜各国市场份额.25 图图 43：日本电池企业商业模式：日本电池企业商业模式.28 图图 44：2013 年全球乘用车动力电池市场份额年全球乘用车动力电池市场份额.28 图图 45：2014 年全球乘用车动力电池市场份额年全球乘用车动力电池市场份额.28 图图 46：2015 年全球乘用车动力电池市场份额年全球乘用车动力电池市场份额.29 图图 47：2016 年全球乘用车动力电池市场份额年全球乘用车动力电池市场份额.29 图图 48：韩国电池企
15、业商业模式：韩国电池企业商业模式.30 图图 49：2015 年全球隔膜企业市场份额年全球隔膜企业市场份额.32 图图 50：2016 年全球隔膜企业市场份额年全球隔膜企业市场份额.32 图图 51：历年外资电池厂商出货量（：历年外资电池厂商出货量（GWh）.32 图图 52：全球动力电池系统能量密度规划比较：全球动力电池系统能量密度规划比较.34 图图 53：中国动力电池系统价格规划路线：中国动力电池系统价格规划路线.34 图图 54：动力电池回收行业产业链布局：动力电池回收行业产业链布局.37 图图 55：第三方回收系商业模式：第三方回收系商业模式.38 图图 56：2016 年电池回收市
16、场份额年电池回收市场份额.39 图图 57：锂电材料系商业模式：锂电材料系商业模式.39 图图 58：动力电池系商业模式：动力电池系商业模式.40 -识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/4242 行业深度|新能源汽车 表表 1：2018-2020 年新能源乘用车产量测算年新能源乘用车产量测算.7 表表 2：新版：新版 2016-2020 年新能源乘用车单车积分标准年新能源乘用车单车积分标准.7 表表 3：旧版：旧版 2016-2020 年新能源乘用车单车积分标准年新能源乘用车单车积分标准.7 表表 4：动力电池市场空间测算：动力电池市场空间测算.7 表表 5：2018 年新版
17、补贴政策新能源乘用车调整方案年新版补贴政策新能源乘用车调整方案.9 表表 6：各类型三元正极材料渗透率假设：各类型三元正极材料渗透率假设.12 表表 7：三元动力电池成本拆分：三元动力电池成本拆分.13 表表 8：2018-2020 年业绩持平要求销量增速测算年业绩持平要求销量增速测算.14 表表 9：电池组销量对业绩的弹性测算：电池组销量对业绩的弹性测算.14 表表 10：国内大型动力电池企业三元及磷酸铁锂产能规划情况一览：国内大型动力电池企业三元及磷酸铁锂产能规划情况一览.15 表表 11：国内整车：国内整车-电池企业供应关系电池企业供应关系.16 表表 12：历年国内新能源乘用车企销量排
18、名（辆）历年国内新能源乘用车企销量排名（辆）.16 表表 13：历年国内新能源乘用车型销量排名（辆）历年国内新能源乘用车型销量排名（辆）.17 表表 14：消费电子：消费电子-电池企业供应关系电池企业供应关系.24 表表 15：历年全球新能源乘用车企销量排名（辆）历年全球新能源乘用车企销量排名（辆）.25 表表 16：历年全球新能源乘用车型销量排名（辆）历年全球新能源乘用车型销量排名（辆）.26 表表 17：国际整车：国际整车-电池企业供应关系电池企业供应关系.27 表表 18：LG 化学电池工厂化学电池工厂.30 表表 19：三星：三星 SDI 电池工厂电池工厂.31 表表 20：动力锂电池
19、主要回收资源及污染来源：动力锂电池主要回收资源及污染来源.35 表表 21：我国电池回收相关的主要政策：我国电池回收相关的主要政策.35 表表 22：我国动力电池报废量预测：我国动力电池报废量预测.37 表表 23：动力电池企业布局电池回收：动力电池企业布局电池回收.40 -识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/4242 行业深度|新能源汽车 一、一、短期短期：加速洗牌，涅加速洗牌，涅槃槃重生重生 1.1 政策明朗，政策明朗，开启开启乘用车乘用车时代时代 2017年9月28日下午乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法经工信部审议通过，并经财政部、商务部、海关总署、
20、质检总局审议同意，予以公布，自2018年4月1日起施行。这标志着国内新能源汽车积分组合制度即将标志着国内新能源汽车积分组合制度即将正式实施，政府将以积分组合制度建立扶持新能源汽车发展的长效机制，缓解补贴正式实施，政府将以积分组合制度建立扶持新能源汽车发展的长效机制，缓解补贴资金需求。资金需求。（1）考核油耗积分和新能源车积分，油耗正积分结转下年或转让给关联企业，油耗负积分可通过结转、关联企业转让和购买新能源车积分抵扣，而新能源车正积分可对外出售，负积分只能购买新能源车正积分抵扣。这意味着传统车企即使这意味着传统车企即使对燃油车型节能改造达对燃油车型节能改造达到油耗标准（获得油耗正积分），也仍须
21、给予新能源车企补到油耗标准（获得油耗正积分），也仍须给予新能源车企补贴（购买新能源车正积分），这将从供给侧大幅提升整车企业生产新能源车积极贴（购买新能源车正积分），这将从供给侧大幅提升整车企业生产新能源车积极性。性。（2）正式版本明确新能源汽车积分将延后一年考核并且正式版本明确新能源汽车积分将延后一年考核并且2019和和2020年合并考年合并考核核对2018年新能源汽车积分不作考核，2019和2020年比例保持10%和12%不变，并且2019年度新能源汽车正积分可以等额（100%）结转至2020年，负积分可以使用2020年抵偿。图图1：积分组合制度具体内容：积分组合制度具体内容 数据来源：工信
22、部、广发证券发展研究中心 逐步加严的油耗积分考核以及新能源车积分考核为新能源汽车在生产端提供动逐步加严的油耗积分考核以及新能源车积分考核为新能源汽车在生产端提供动力。力。根据我们测算，2018至2020年，燃料消耗量积分充分转让后需要抵偿的燃料消耗量负积分约为95万、147万、250万。结合新能源积分比例的要求，2019-2020年所需的新能源积分为275、344万分。合计每年需要满足的新能源积分就是95、422、594万分，如按单车平均新能源车积分3分粗算，2018-2020年双积分抵扣归CAFC 考核是否达标NEV 考核是否达标 打折结转至下年度，三年有股权关系企业转让 使用结转正积分 股
23、权关系企业转让 购买新能源汽车积分进行抵出售新能源汽车积分 购买新能源汽车积分进行抵偿 产生油耗正积分 产生油耗负积分 产生新能源正积分 产生新能源负积分-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/4242 行业深度|新能源汽车 零所需的新能源乘用车的产量约为32、141和198万辆。表表 1：2018-2020 年新能源乘用车产量测算年新能源乘用车产量测算 指标指标 2018E 2019E 2020E 燃油乘用车产量（万辆）燃油乘用车产量（万辆）2648 2754 2863 新能源汽车积分比例要求新能源汽车积分比例要求 10%12%新能源积分目标值新能源积分目标值（燃油乘用车产量
24、（燃油乘用车产量新能源汽车积分比例要求）新能源汽车积分比例要求）275 344 充分抵扣的负油耗积分充分抵扣的负油耗积分 95 147 250 新能源积分总需求新能源积分总需求（油耗负积分（油耗负积分+新能源积分目标值）新能源积分目标值）95 422 594 双积分抵扣归零所需新能源乘用车产量双积分抵扣归零所需新能源乘用车产量（万辆，单车（万辆，单车 3 分计）分计）32 141 198 数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 2017年6月13日，工信部就乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法（征求意见稿）向社会公开征求意见。相比征求意见稿，正式版本对新能源乘用车单车积分标准未
25、予调整，以函数0.012纯电动续驶里程+0.8计算积分，同时设定积分上限维持为5分。正式版本依然延续正式版本依然延续鼓励高续驶里程车型以及高鼓励高续驶里程车型以及高能量密度电池的政策引导方向，代表高能量密度的三元路线在乘用车中渗透率有望能量密度电池的政策引导方向，代表高能量密度的三元路线在乘用车中渗透率有望进一步提高，三元高镍化以及软包电池等提升能量密度产品有望逐步推向市场。进一步提高，三元高镍化以及软包电池等提升能量密度产品有望逐步推向市场。表表 2：新版：新版 2016-2020 年新能源乘用车单车积分标准年新能源乘用车单车积分标准 车辆类型车辆类型 标准车型积分标准车型积分 备注备注 纯
26、电动乘用车纯电动乘用车 0.012R+0.8（1）R 为纯电动模式下综合工况里程，单位为公里；（2）P 位燃料电池系统额定功率，单位为 kw；（3）标准车型积分上限为 5 分；（4）车型积分计算结果四舍五入保留两位小数。插电式混合动力乘用车插电式混合动力乘用车 2 燃料电池乘用车燃料电池乘用车 0.16P 数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 表表 3：旧版：旧版 2016-2020 年新能源乘用车单车积分标准年新能源乘用车单车积分标准 纯电动续驶里程纯电动续驶里程R（工况法、公里）（工况法、公里）80R150 150R250 250R350 250R350 R50 纯电动乘用车纯电动乘用车
27、 2 3 4 5/插电式混合动力乘用车插电式混合动力乘用车/2 燃料电池乘用车燃料电池乘用车/4 5/数据来源：工信部、广发证券发展研究中心 双积分政策在供给侧的激励以及新能源乘用车、客车、专用车不断增长的内在双积分政策在供给侧的激励以及新能源乘用车、客车、专用车不断增长的内在需求推动新能源汽车总量持续稳定增长。需求推动新能源汽车总量持续稳定增长。总体而言，2018年全年销量仍有望较快增长，全年可能实现110万辆产销量水平。2019年积分制开始执行，有消费级车型大量涌现，销量增速提升。根据我们的测算，预计预计2018年至年至2020年我国新能源汽年我国新能源汽车的产量可达车的产量可达110、1
28、59、233万辆万辆，相应动力电池需求可达相应动力电池需求可达51.8GWh、74.0GWh和和113.9GWh，预计，预计2018年后增速将从年后增速将从20%以下恢复至以下恢复至40%以上以上。表表 4：动力电池市场空间测算动力电池市场空间测算-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/4242 行业深度|新能源汽车 项目项目 车型分类车型分类 2015A 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E BEV 产量（辆）产量（辆）乘用车 150528 248450 449540 650000 1040000 1664000 YOY 222.98%65.05%80.
29、94%44.59%60.00%60.00%客车 88248 115664 88556 90000 94500 99225 YOY 595.03%31.07%-23.44%1.63%5.00%5.00%专用车 47778 60662 153514 190000 228000 273600 YOY 1073.91%26.97%153.06%23.77%20.00%20.00%合计 286554 424776 691610 930000 1362500 2036825 PHEV 产量（辆）产量（辆）乘用车 63755 74229 102073 150000 202500 273375 YOY 285
30、.04%16.43%37.51%46.95%35.00%35.00%客车 24048 18176 16378 20000 21000 22050 YOY 80.62%-24.42%-9.89%22.12%5.00%5.00%合计 87803 92405 118451 170000 223500 295425 乘用车总产量（辆）乘用车总产量（辆）214283 322679 551613 800000 1242500 1937375 YOY 239.25%50.59%70.95%45.03%55.31%55.93%客车总产量（辆）客车总产量（辆）112296 133840 104934 11000
31、0 115500 121275 YOY 331.73%19.19%-21.60%4.83%5.00%5.00%专用车总产量（辆）专用车总产量（辆）47778 60662 153514 190000 228000 273600 YOY 1073.91%26.97%153.06%23.77%20.00%20.00%新能源车总产量（辆）新能源车总产量（辆）374357 517181 810061 1100000 1586000 2332250 YOY 301.48%38.15%56.63%35.79%44.18%47.05%BEV 平均电池容量（平均电池容量（kWh）乘用车 21.66 31.18
32、28.34 38.00 40.00 45.00 客车 100.17 155.84 139.23 140.00 145.00 150.00 专用车 37.05 55.31 54.07 60.00 65.00 70.00 PHEV 平均电池容量（平均电池容量（kWh）乘用车 14.17 11.09 16.26 15.00 15.00 15.00 客车 20.47 30.20 38.47 40.00 40.00 40.00 新增乘用车电池需求量（新增乘用车电池需求量（GWh）4.16 8.57 13.64 26.95 44.64 78.98 YOY 214.01%105.85%59.15%97.58
33、%65.63%76.94%新增客车电池需求量（新增客车电池需求量（GWh）9.33 18.57 14.29 13.40 14.54 15.77 YOY 230.18%99.04%-23.07%-6.23%8.53%8.41%新增专用车电池需求量（新增专用车电池需求量（GWh）1.77 3.36 8.30 11.40 14.82 19.15 YOY 2074.45%89.55%147.39%37.35%30.00%29.23%动力电池需求量（动力电池需求量（GWh）15.27 30.50 36.23 51.75 74.00 113.90 YOY 312.59%99.79%18.79%42.84%
34、43.00%53.92%数据来源：锂电大数据、广发证券发展研究中心 2018年版的国补政策在年版的国补政策在2月月13日正式出台。日正式出台。根据财政部公布的补贴细则，2018年补贴政策调整要点概括如下：1）乘用车补贴由三挡调为五档，取消对续航里程150公里以下车型的补贴，150-300公里车型分别下调约20%-50%不等；300-400公里以及400公里以上车型补贴分别上调约2%-14%不等；2）新能源客车门槛大幅提升，补贴上限从30万下降至18万，度电补贴基准下降约30%；3）新能源专用车补贴上限下降约30%，度电补贴基准下降约40%。其中，乘用车倒逼平均单车带电提升，强化车型乘用车倒逼平
35、均单车带电提升，强化车型及电池及电池品质升级。品质升级。乘用车新版-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/4242 行业深度|新能源汽车 政策相对2017年政策更加细化续航里程档次，从根据100/150/250km划分细化为150/200/250/300/400km划分，同时设定单车度电补贴上限为1200元/kWh。新版补贴政策继续加强对纯电动乘用车技术指标的考核和鼓励：纯电动工况法续驶里程下限从100km上调至150km，提升准入门槛；对于电池组能量密度要求更加严格，加强高能量密度的政策引导方向，高镍三元以及软包电池路线将加快商业化应用。纯电动系统能量密度下限从90Wh/kg
36、提升至105Wh/kg，105-120Wh/kg车型按0.6倍补贴，120-140Wh/kg按1倍补贴，140-160Wh/kg按1.1倍补贴，160Wh/kg及以上按1.2倍补贴，相比2017年政策120Wh/kg以上按1.1倍补贴，对于能量密度要求更加严苛。新增百公里电耗量指标作为补贴系数依据，鼓励降低电耗水平。百公里耗电量优于门槛0-5%车型按0.5倍补贴，优于门槛5-25%按1倍补贴，优于门槛25%以上的车型按1.1倍补贴。新版政策下对于高端乘用车补贴额度仍有提升，考虑补贴系数，相应单车补贴新版政策下对于高端乘用车补贴额度仍有提升，考虑补贴系数，相应单车补贴上限从上限从4.84万元（万
37、元（4万元万元1.1）提升至）提升至6.6万元（万元（51.11.2），提升），提升36%。表表 5：2018 年新版补贴政策年新版补贴政策新能源乘用车调整方案新能源乘用车调整方案 续航里程（续航里程（Km）2017年国补（万元）年国补（万元）2018年国补调整（万元）年国补调整（万元）备注备注 100-150 2 0 1.分档更细（从三档调整为五档）；2.续航里程门槛提高到 150Km；3.单车补贴金额=里程补贴标准电池系统能量密度调整系数车辆能量调整系数。单位电量补贴上限为 1200 元/kWh。150-200 1.5 200-250 3.6 2.4 250-300 4.4 3.4 300
38、-400 4.5 400 以上以上 5 数据来源：财政部、广发证券发展研究中心 新版补贴政策落地后新版补贴政策落地后，我们预计我们预计2018年乘用车销量同比增长年乘用车销量同比增长45%-60%至至80万万辆左右，新能源客车辆左右，新能源客车+专用车的销量仍然可维持专用车的销量仍然可维持30万辆左右的水平，从而带动全年万辆左右的水平，从而带动全年新能源车销量达到新能源车销量达到110万辆左右。万辆左右。受乘用车平均带电量增长影响，预计整体电池消费量仍有30%左右增长。-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/4242 行业深度|新能源汽车 图图2：新能源汽车：新能源汽车201
39、8产量预测及核心驱动因素产量预测及核心驱动因素 数据来源：广发证券发展研究中心 1.2 成本赛跑，助推升级新材料成本赛跑，助推升级新材料 2016年以来新能源汽车市场需求逐渐从商用车向乘用车倾斜，动力电池需求增速有所放缓，相应电池组售价逐渐进入快速下行通道，2017年新能源汽车补贴政策首次大幅调整，电池组售价从2.3元/Wh大幅下探至1.7元/Wh，跌价幅度逾25%。在乘用车市场中，消费者对于产品价格更为敏感，而作为新能源车主要成本来源的在乘用车市场中，消费者对于产品价格更为敏感，而作为新能源车主要成本来源的动力电池预计动力电池预计2018年年仍将承受较大降价压力，从而加速行业洗牌仍将承受较大
40、降价压力，从而加速行业洗牌。图图3：国内动力电池组售价（元国内动力电池组售价（元/Wh）数据来源：高工锂电、广发证券发展研究中心 在2017以来电池价格加速下行过程中，综合降本能力成为电池企业能否生存的关键因素。同时2016年末开始，金属钴价格迅速攀升，碳酸锂也从2015年三季度开始进入上升通道，三元材料NCM523型从2017年初15万元/吨快速上涨至7月18.75万元/吨，涨幅约为25%，目前已达22万元/吨，正极材料价格上涨进一步加大电池企业成本压力。18年预计110.0万辆乘用车80.0万辆增长45%-60%预期新版乘用车国补政策中高能量密度高续航车型的补贴有望提升预计明年出租车运营和
41、限牌城市牌照需求增长明确A+级车型占比提升满足大城市需求A00级车型将可能通过升级为A0级车来符合增加的续航里程要求商用车30.0万辆客车以行政采购为主，用户对采购价格敏感度相对较低，预计变动幅度在10%以内专用车由于受产品准入影响，2019年7月1日之后实行，9成专用车企业生产资质面临重新审核，预计仍将增长30%左右0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5磷酸铁锂电池组三元电池组钛酸锂电池组锰酸锂电池组-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 11/4242 行业深度|新能源汽车 图图4：MB自由市场钴价格走势（万元自由市场钴价格走势（万元/吨）吨）图图5：碳
42、酸锂：碳酸锂（电池级）（电池级）价格走势（元价格走势（元/吨）吨）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 2016年10月26日节能与新能源汽车技术路线图正式发布，路线图由“1+7”组成，包括节能与新能源汽车总体技术路线图，及节能汽车、纯电动和插电式混合动力汽车、氢燃料电池汽车、智能网联、汽车制造、汽车动力电池、汽车轻量化等七项技术路线图。其中，动力电池技术部分明确提出，到到2020年纯电动新年纯电动新能源汽车单体能量密度达到能源汽车单体能量密度达到350Wh/kg，电池系统成本达到，电池系统成本达到1元元/Wh。图图6：技术路线图中单体能量密度：技
43、术路线图中单体能量密度2020年规划目标年规划目标 图图7：技术路线图中电池系统成本：技术路线图中电池系统成本2020年规划目标年规划目标 数据来源：中国汽车工程学会、广发证券发展研究中心 数据来源：中国汽车工程学会、广发证券发展研究中心 2018年初电池组价格预计由1.6元/Wh下探至1.35元/Wh左右，跌幅约16%，展望2018-2020年，假设假设电池组价格电池组价格每年下跌幅度约每年下跌幅度约15%，分别为，分别为1.35元元/Wh、1.15元元/Wh、1.00元元/Wh，最终实现最终实现2020年年规划目标规划目标，经测算经测算，单位成本每年下降幅度单位成本每年下降幅度约约11%。
44、（1）三元材料：）三元材料：预计未来上游钴锂仍然高位震荡，则三元材料价格维持在21万元/吨左右。考虑2017年开始国内三元电池实现高速增长，主流产品仍然以CATL的NCM523和比亚迪的NCM111为主，仅有比克电池、亿纬锂能少部分圆柱型企业开始使用NCM622，而2018年补贴政策继续引导高能量密度技术提升，以CATL、国轩高科为代表的电池厂将在续驶里程250km以上推广NCM622，预计将形成50%渗透率，同时力神、比克、智航等厂商已计划量产NCM811或NCA形成渗透率各10%，2019年以后根据CATL、力神、国轩高科等企业技术规划路径将量产NCM811/NCA电池产品，有望实现快速推
45、广，因此在高镍趋势下三元材料比容量快速提升，从而单位用量有所下降，为电池制造降本有所贡献。01020304020142015201620172018价格:MB自由市场:仓库交货:钴(高级)价格:MB自由市场:仓库交货:钴(低级)0500001000001500002000002014201520162017出厂价:碳酸锂(99.5%,电池级)0%5%10%15%20%25%30%35%050100150200250300350400201620172020E单体能量密度（Wh/kg）YOY-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%0.00.51.01.52.02.52016201720
46、20E电池系统成本（元/Wh）YOY-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/4242 行业深度|新能源汽车 表表6：各类型三元正极材料渗透率假设：各类型三元正极材料渗透率假设 比容量比容量（mAh/g）碳酸碳酸锂用量锂用量（kg/kWh）钴用量钴用量（kg/kWh）2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E NCM111 140 0.13 0.392 90%40%30%10%0%0%NCM523 150 0.14 0.220 10%60%45%20%0%0%NCM622 160 0.13 0.221 0%0%25%50%50%20%NCM811 180
47、0.13 0.098 0%0%0%10%25%40%NCA 180 0.12 0.149 0%0%0%10%25%40%数据来源：CNKI、广发证券发展研究中心（2）负极材料）负极材料：考虑针撞焦目前已出高位，负极厂商正在开拓石墨化产线实现降本，预计未来负极价格年均降幅15%。三元材料高镍化同时负极材料克容量也将逐年提升，从而带来单位用量减少。（3）电解液）电解液：考虑2017年初以来电解液及六氟磷酸锂价格大幅调整，行业已经实现部分出清，预计2018年之后价格逐年下降15%。电池组能量密度提升相应会降低单位电解液用量。（4）隔膜）隔膜：随着湿法隔膜于2017年下半年快速释放，预计2018年将形
48、成较大价格压力，同时规模化后降本空间巨大，未来年均降幅可达20%；（5）劳动力成本）劳动力成本：考虑自动化设备运用以及智能工厂的推广，单位GWh人员需求从2014年700人下降至2017年200人，假设2017年单位员工人力成本每年约18万元，考虑劳动力价格刚性，未来单位kWh成本逐年下降4%。图图8：动力电池产线动力电池产线单位单位GWh人员需求（人）人员需求（人）数据来源：高工锂电、广发证券发展研究中心（6）制造费用制造费用：考虑2017年产能集中投放带来的规模效应而下降20%，以后逐年下降15%；（7）壳体盖板及其他材料）壳体盖板及其他材料：提高能量密度从而增大电芯容量成为政策引导方向，
49、以三元VDA产品为例，2016年仍然以38Ah为主，至2017年达到43Ah，2018年新产品可达50Ah，单体容量每年提升15%。考虑大电芯化后结构件综合减量降价，假设未来成本下降10%。-80%-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%010020030040050060070080020142015201620172018E单位GWh人员需求（人）YOY-识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/4242 行业深度|新能源汽车 表表7：三元动力电池成本拆分：三元动力电池成本拆分 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 动力电池价
50、格（元动力电池价格（元/kWh）（含税）（含税）2500 2200 1600 1350 1150 1000 YOY -12.00%-27.27%-15.63%-14.81%-13.04%动力电池成本（元动力电池成本（元/kWh)（含税）（含税）1198.48 1225.20 1085.39 954.52 846.52 763.09 YOY 2.23%-11.41%-12.06%-11.31%-9.86%毛利率毛利率 52.06%44.31%32.16%29.29%26.39%23.69%正极材料正极材料 加权平均克容量（加权平均克容量（mAh/g）144.00 145.50 149.50 16