1、投资投资咨询业务资格：咨询业务资格：证监证监许可许可【2011】1289 号号 研究研究院院 能能源化工源化工组组 研究员 潘翔 0755-82767160 从业资格号：F3023104 投资咨询号：Z0013188 余永俊 021-60827969 从业资格号：F3047633 投资咨询号：Z0013688 陈莉 020-83901030 从业资格号：F0233775 投资咨询号：Z0000421 联系人 张津圣 021-68757985 从业资格号：F3049514 梁宗泰 020-83901005 从业资格号：F3056198 康远宁 0755-23991175 从业资格号：F30494
2、04 华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季、乙二醇季报报 2019-09-29 TA 迎来供需周期大转折 EG 或在反弹后震荡走低 TA 迎来供需周期大转折 EG 或在反弹后震荡走低 报告要点：报告要点：聚酯产出：聚酯产出：四季度下游聚酯端产出及需求的表现，或呈现先强后弱状态。下游经过前期的库存累积或将使得来自于聚酯下游库存方面的贡献明显减弱，同时聚酯净出口方面的贡献力度也有下滑可能。聚酯产量评估方面，预估四季度聚酯产出在 1262 万吨左右，月度产出较可能前高后低；2019 年全年产量预计接近 4963 万吨、增速约在 8.3-8.5%，整体较年初预期的产量增速更为乐观，其中来自于出口
3、增量贡献以及库存增量贡献均较之前预期更高。TA 供需与库存：供需与库存：四季度 TA 较可能逐步迎来大的供需周期拐点，整体供需将由近几年的偏紧格局逐渐转入供需过剩大周期。具体的供需及库存演变，预计在四季度中前期以去库为主，之后由于需求的阶段性转弱叠加新产能的逐步释放供需或进入大幅累库通道。与这一供需演变相匹配的 TA 价差利润变化，或整体表现出逐步承压态势。具体阶段来讲，四季度中前期实际供需或有一定幅度的去库、更多将是预期的偏负面，TA 价差利润可以走阶段性扩张路径、也能走负面预期主导下的震荡小幅压缩路径，最终的演变掌握在主力供应商手上。但进入四季度后期，常态路径下库存将进入持续攀升通道，而这
4、次与前两年的同期有着重大的差异，在于今年库存累积段的起点已经没有了前两年历史极低库存的这一缓冲优势。届时整个市场现货货源充裕度将加速提升，对 TA 价格利润将构成巨大的压力，常规性的集中性检修所能起到的支撑提振作用会十分受限，行业亏损倒逼供应显著收缩的演变路径出现的概率将大幅上升。另外，此时主力供应商改善阶段性价差利润所要复出的潜在代价也将变得十分巨大，而且实现目标的可能性将大幅下降，更可能是全行业出现亏损情况下整体进行集中性收缩供应才会有着显著的效果。EG 供需与库存：供需与库存：四季度前期供需或延续去库为主状态，四季度中后期则可能面临供应显著攀升和需求季节性显著回落的双重压力，整体库存预计
5、逐步进入新一轮持续累库阶段。此阶段 EG 现货价格利润重心维持在 9 月的水平难度较高，回落的可能性较高。对于回落的具体路径则有较多潜在可能，倾向于在震荡中逐步走低的路径更易出现。价格观点：价格观点：TA 方面，四季度较可能逐步迎来大的供需周期拐点，整体供需将由近几年的偏紧格局逐渐转入供需过剩大周期。在四季度中前期预计以去库为主，相匹配的 TA 价差利润变化主导权或更多掌握在主力供应商手中；之后由于需求的阶段性转弱叠加新产能的逐步释放TA 供需或进入大幅累库通道，而此次累库段的起点与前两年的历史极低库存状态已完全不同，此阶段对应的价格利润或承压明显，主力供应商即使有较强的利润诉求意愿、其所要付
6、出的代价成本也将很大且成功可能性将显著下降。价格走势而言，在四季度中前期现货价格及 11 合约下方可压缩空间有限，往上空间则与主力供应商策略行为直接关联；对于 01 及 03、05 合约，对应的供需大概率均处在库存攀升至高位压力区域，03、05 合约华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 2/36 走势偏向悲观，01 合约阶段性存在跟随近端价格走强的可能、但整体走势亦不乐观。EG 方面，四季度前期供需或延续去库为主状态，之后则可能面临供应显著攀升和需求季节性显著回落的双重压力，整体 EG 供需预计逐步进入新一轮持续累库阶段。此阶段 EG现货价格利润重心维
7、持在 9 月的水平难度较高，震荡回落的可能性较高；而期货 01 受制于远期供需逐步走弱的影响，整体表现在四季度前期或要弱于现货。策略上，整体以中线偏空思路配置，操作上倾向于反弹分批布局空单、滚动操作为主。策略建议：策略建议：单边：TA 短期中性、中长期谨慎偏空，其中现货价格及 11 合约下方空间有限、往上空间则与主力供应商策略行为直接关联，03、05 合约走势偏向悲观，01 合约短期中性、中长期谨慎偏空；EG 短期中性、中期谨慎看空，策略上整体以中线偏空思路配置，操作上倾向于反弹分批布局空单、滚动操作为主。跨期：TA 对于价差走势，10-11 月基差存在走强可能性要更大，11-01 正套的风险
8、收益比较为合适。EG 方面，期货 01 受制于远期供需逐步走弱的影响，整体表现在四季度前期或弱于现货。套保：TA 工厂关注 01、03、05 反弹阶段出现较高利润时的卖保锁利机会；EG 工厂关注逢高卖出保值锁定价格利润的潜在机会。风险：风险：TA、EG-发生重大意外冲击供应端。华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 3/36 聚酯：聚酯：产出增长保持高位，四季度或呈前高后低之态产出增长保持高位，四季度或呈前高后低之态 2019 年 1-9 月，我国聚酯产量近 3700 万吨、较去年同期增长约 293 万吨，累积同比增速在8.5%偏上，虽未达前两年的两位数
9、增长、但整体增速仍属较高水平。其中，一季度与往年基本相同，受春节这一因素影响聚酯装置集中性减停，造成产出大幅波动。而 3 月以后各月间产量变化较小，虽然聚酯产出增速显示的月间差异显著、但更多与基数有关；尤其是5-9 月，各月之间的日均产出水平基本持平，期间经历的淡旺季转换基本在聚酯产出上没有体现。聚酯产出进入二季度以后基本保持日均持稳状态，一个是因为需求月间波动不大，另外也与聚酯工厂主动根据经营环境变化调节负荷的力度增强有关。聚酯负荷方面，今年行业开工率整体较去年同期明显下降，其中，一季度负荷处于季节性低位、约 83.6%，显著低于去年同期水平；二季度负荷整体处于高位、达到 91.5%附近，不
10、过亦明显去年水平；三季度负荷较二季度有所下降、但达到 90%以上的水平。具体月度来看，4 月与 9 月负荷属最高的两个月份，分别达到 93%、92%附近，其余月份除年初外多在90%上下窄幅波动。图 1：聚酯产出增量及增速 单位：万吨 图 2：聚酯负荷 单位：%-10%-5%0%5%10%15%20%25%-50501502503504502015/092016/062017/032017/122018/092019/06聚酯月产累计同期差值月产累计同比（右）505560657075808590951002015/112016/072017/032017/112018/072019/03聚酯开工
11、数据来源：CCF 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 利润方面，前九个月聚酯利润整体良好、但弱于去年的表现。从主要聚酯代表品种来看，不同聚酯产品之间的利润分化较为明显，这与各自对应的供需情况基本一致。具体而言，长丝利润波动较大且结构性差异明显，其中 FDY 一季度利润良好，但在 4 月以后利润不佳、多接近盈亏平衡附近；而 POY 多数时间利润良好、在春节以及 5 月附近利润较差，DTY 则因企业类型而异、中小加弹厂利润远不如熔体直纺大厂。短纤、切片及瓶片方面，短纤今年整体利润表现依然很好，在聚酯各类代表性品种算是最佳；切片利润尚可、较往年没有明显差异，多在微利附近波动；但瓶片与去
12、年高利润相比要差很多，总体来看瓶片在 5 月之前利润不错，但 5 月之后利润表现较差、常围绕盈亏平衡附近波动。华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 4/36 库存方面，今年前九个月聚酯产品库存多在中等水平附近偏下波动。其中，在 3 月初和 5月中下旬附近聚酯库存曾两次达到小高峰，不过这一相对较高水平较往年库存高位而言均属较低状态；而其余时段，聚酯库存多在低位区域波动，尤其是 6 月以后库存降至历史性低位水平。今年聚酯库存多运行在较低区域，与聚酯工厂群体主动调整负荷控制库存水平有高度关联。去年 8 月以后，聚酯企业库存一度升至近几年的高位，随后价格大幅下
13、跌带来货值损失显著，对工厂经营利润造成较大负面影响。去年的这一经历，促使聚酯生产企业在今年更为谨慎的应对库存水平的波动，尤其在整体市场经营环境不佳、尤其是预期负面悲观氛围下，聚酯库存一旦升至中等水平附近、就会出现大中型工厂率先引导行业调降负荷。图 3：长丝现金流走势 单位：元/吨 图 4：短纤和切片现金流走势 单位：元/吨-800-30020070012002015/012015/102016/072017/042018/012018/102019/07FDY现金流利润POY现金流利润DTY现金流利润-700-2003008001300180023002015/012015/102016/07
14、2017/042018/012018/102019/07短纤现金流利润聚酯切片现金流利润瓶级切片现金流利润数据来源：CCF CCFEI 华泰期货研究院 数据来源：CCF CCFEI 华泰期货研究院 图 5：聚酯产品库存 单位：天 图 6：轻纺城成交 单位：万米-1491419242934392015/112016/072017/032017/112018/072019/03短纤库存DTY库存FDY库存POY库存 0200400600800100012001400160018002015/112016/072017/032017/112018/072019/03轻纺城成交量5日平均数据来源：CC
15、F 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 聚酯新增产能方面，年初聚酯产能基数修正后在 5477 万吨附近，主要考虑了少数的扩能及修正、另外剔除了部分长停装置；到 9 月目前为止聚酯产能增至 5690 万吨、其中不含约 80万吨的处于试车开启阶段的新产能。投放节奏来看，在 4 月之前聚酯新增产能出现了一波华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 5/36 投放小高峰，这与春节前后聚酯经营环境的阶段性改善有关，总体开启规模接近 120 万吨，多套短纤及长丝和切片装置先后投产。而随着 4 月以后经营环境的转弱，聚酯新产能投放明显放缓，一直到 7 月这
16、段时间，仅个别小装置开启试车。第二波投产小高峰出现在三季度附近，此次多套长丝大装置开启，总规模接近 160 万吨。瓶片新产能今年尚未有明显增量释放，新装置的投放预期要到四季度附近。综合来看，到目前为止聚酯产能增量释放的进度较过去两年的高速增长有明显减缓，一方面确实受经营环境转弱尤其是预期多偏负面影响；另外，也与新增产能多是聚酯大厂掌控有一定关联，适当控制产能释放的节奏利于今年聚酯市场供需的平衡、缓解聚酯企业经营利润的收缩。进入三季度以来，聚酯经营环境整体良好带动新产能投放再度提速，但四季度中后期的新增量产能释放或并不乐观。在四季度中后期，聚酯低库存与良好利润的状态或因三季度以来新产能的陆续释放
17、以及需求的季节性转弱而承压。总体来讲，除了目前处于开启逐步提升负荷阶段的 80 万吨左右新装置外，后期预计新增投放产能规模接近 100 万吨附近，或主要集中在今年一直未有投放的瓶片领域。表 1：今年已投放聚酯新装置情况 类类别别 企业名称企业名称 涉及产能（万吨）涉及产能（万吨）开车时间开车时间 产品产品 新装置 福威尔 10 2 月 13 日开 20 万一半、另一半下半年 短纤 新装置 华宏 9 2 月中旬开启、2018 年 5 月底曾开 短纤 新装置 立新 8 3 月初顺利出料 短纤 新装置 绿宇 20 3 月初开启 切片/短纤 新装置 经纬 20 3 月初开启 长丝 新装置 海利得 20
18、 2 月底 切片 新装置 向阳化纤 11 3 月上旬、4 月中旬重启 短纤及切片 新装置 逸鹏二期 25 4 月中旬已顺利开车出优级品 长丝 FDY 新装置 新凤鸣中跃 30 7 月中上旬逐步开启 长丝 POY、初期暂产切片 新装置 桐昆恒邦四期 30 8 月中上旬逐步投放 长丝 POY 新装置 桐昆恒优 30 8 下旬逐步投放，先开一半、之后再开一半 长丝 POY 资料来源：CCF 华泰期货研究院 华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 6/36 表 2：未来计划投放/提负的聚酯新装置情况 类别类别 企业名称企业名称 涉及产能（万吨）涉及产能（万吨）开
19、车时间开车时间 产品产品 新装置 江苏逸达新投 14 5 月逐步投放 短纤 新装置 逸锦 8 8 月中旬逐步投放 短纤 新装置 桐昆恒优 30 8 下旬逐步投放了 60 万吨的一半，之后再开一半 长丝 POY 新装置 桐昆恒腾四期 30 9 月中旬开车出切片合格品 长丝 POY 新装置 华宝化纤 10 Q3-Q4 长丝 新装置 逸盛 60 Q3-Q4 瓶片 新装置 恒逸 25 Q4 长丝 新装置 新凤鸣中跃 30 Q4 长丝 新装置 逸盛 50 Q4 瓶片 资料来源：CCF 华泰期货研究院 聚酯进出口方面，今年前八个月双双大幅增长，整体进出口在聚酯需求增长中的贡献表现较为突出。根据海关数据，今
20、年前八个月聚酯出口量超过 530 万吨、占国内总产量比重接近 16.3%，累积增速高达 17%附近、较去年同期出口增加近 78 万吨。其中，聚酯瓶片出口增长迅猛、高达 18.5%左右，是我国聚酯出口增长的主要贡献来源之一；另一重要来源是长丝出口、其增速亦高达 16%左右，其他领域出口增量贡献微小。进口方面，前八个月聚酯进口量接近 82 万吨、增速高达 30%左右，最主要来自于切片进口的大幅增长，另外短纤进口亦有增长、但绝对量较小，其他领域进口贡献很小。综合来看，前八个月聚酯净出口总量超高 450 万吨、占国内聚酯总产量比重在 13.8%附近，较去年同期增加约 60 万吨、其占我国聚酯产出增量的
21、 20%左右。这也从一定程度解释了，为何今年市场主体普遍感受终端需求较弱、而实际聚酯产出与需求却表现良好这一现象，其中在 8%左右的增速中约 2 个点是来自于聚酯净出口的贡献。今年聚酯出口增长显著，其背后原因，除了得益于外围整体需求刚性增长外，也得益于整体中国聚酯产业的综合竞争力强劲。另外，国外政策环境就聚酯领域而言算属较好年份（中美贸易对我们聚酯出口负面影响较小、南非市场反倾销影响规模有限），这也为聚酯出口的华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 7/36 高增长提供了有力支持。进口大幅增长，主要源于切片，这与近年来再生进口政策调整带来的滞后影响有关，
22、之前回料因环保政策被挡在国门之外，而随着在第三方区域清理加工工厂的建立，去年下半年开始以切片形式重新进入国内、今年切片进口量进一步大幅增长。后期聚酯进出口的评估方面，结合聚酯订单及外围需求环境来看，目前超高速增长的聚酯出口的维持或有一定难度、后期出口量或高位趋降，但整体依然有望保持在两位数水平；而进口方面，没有较大的政策变动情况下，切片进口量或继续维持高位增长状态。综合来看，后期聚酯净出口对聚酯需求的贡献或高位趋降，全年聚酯整体净出口增量预计能达到65-70 万吨的高位水平，对聚酯需求增长贡献约 1.5 个百分点。图 7：聚酯产品出口及占产量比 单位：吨 图 8：聚酯产品净出口及占产量比 单位
23、：吨 10%12%14%16%18%20%01000000200000030000004000000500000060000007000000800000015/0115/0916/0517/0117/0918/0519/01聚酯累积出口聚酯出口占产量比(右)8%10%12%14%16%18%0100000020000003000000400000050000006000000700000016/0116/0917/0518/0118/0919/05聚酯累积净出口聚酯净出口占产量比（右）数据来源：CCF 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 图 9：长丝出口情况 单位：吨 图 10
24、：瓶片出口情况 单位：吨-20%-10%0%10%20%30%40%50%0500000100000015000002000000250000015/0115/0916/0517/0117/0918/0519/01长丝累积出口长丝出口增速（右）-40%-20%0%20%40%60%80%05000001000000150000020000002500000300000015/0115/0916/0517/0117/0918/0519/01瓶片累积出口瓶片出口增速（右）数据来源：CCF 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2
25、019-09-29 8/36 图 11：聚酯产品进口情况 单位：吨 图 12：进出口对聚酯需求增长贡献 0200000400000600000800000100000012000002016-012016-092017-052018-012018-092019-05聚酯累积进口-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%17/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/05聚酯需求增速-出口贡献聚酯需求增速-净出口贡献数据来源：CCF 华泰期货研究院 数据来源：华泰期货研究院 聚酯终端消耗多来自于纺服领域，另外部分与软饮料、包装等行业相关。今年终端纺服内需数据表现疲
26、弱，纺织品、服装类零售增长速度创多年新低，纺织品产量亦几无增长、部分样本的服装产出量甚至出现明显负增长，与此相应的全社会消费增速以及经济增速均降至多年低位，经济总需求的疲软在纺服终端领域体现较为明显。纺服出口方面，服装类出口数据较过去两年表现更弱、负增长呈扩大之态，而纺织纱线类制品出口数据则仍有增长、但较过去两年增速也明显降低，整体纺服出口走弱明显、但目前出口数据整体好于2015-16 年水平。相应的经济增长放缓以及全社会消费增速的明显转弱，同样在终端饮料消费方面亦有体现、增速降至历史偏低区域，但饮料行业增长的回落一定程度上也与今年气候变化有关、行业多反馈高温持续时间偏短等因素对需求构成负面拖
27、累，历史走势数据观察来看该领域受经济消费增速波动的影响相对纺服领域更小一些。终端纺服需求较弱，在产业链上集中体现在织造坯布环节，今年织造环节库存显著攀升至高位后迟迟难有明显下降，当然织造环节的弱态不仅仅与需求增长转弱有关，近两年织造产能的大幅扩张或是供需显著过剩的更为重要因素。从观测的数据来看，今年织造负荷已经因利润及库存抑制而显著降低负荷，但仍无法使得该环节的经营压力明显改善，一定程度上也反应出目前织造环节的过剩程度十分严重。不过织造及终端需求表现，与聚酯需求表现差异明显，其原因除了之前聚酯净出口贡献了显著的增量外，还有就是来自于聚酯下游各环节的库存增量变化所对应的聚酯需求增长贡献。由于之前
28、下游整体库存处于中低水平及产能的扩张，在终端需求传导至聚酯环节过程中产生了由各环节库存的上升带来的聚酯端额外需求。然而，随着年初以来聚酯下游库存整体水平的抬升，后期这部分对聚酯需求增长的贡献或显著降低。华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 9/36 图 13：江浙加弹机开工率 单位：%图 14：江浙织造开工率 单位：%01020304050607080901002015/052016/032017/012017/112018/092019/07江浙加弹负荷 01020304050607080902014/062015/062016/062017/062
29、018/062019/06江浙织机负荷数据来源：CCF 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 图 15：盛泽坯布库存情况 单位：天 图 16：纯涤纱库存 单位：天 1015202530354045502013/012014/012015/012016/012017/012018/012019/01盛泽坯布库存 05101520252016/022016/102017/062018/022018/102019/06纯涤纱库存数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院 图 17：软饮料增长情况 单位：万吨，%图 18：纺织品产出增长 单位：%024681012
30、14020004000600080001000012000140001600018000200002015/062016/032016/122017/092018/062019/03软饮料累计产量（左轴）软饮料累计同比（右轴）-8-6-4-20246810122013/052014/052015/052016/052017/052018/052019/05布产量累计同比纱产量累计同比数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 10/36 图 19：纺织服装零售增速 单位：%图 20：纺织
31、品服装出口增速 单位：%024681012142013/102014/102015/102016/102017/102018/10服装鞋帽纺织类零售累计同比服装类零售累计同比社会消费零售总额累计同比-20-100102030402014/052015/032016/012016/112017/092018/072019/05纺织纱线类出口累计同比服装衣着类出口累计同比数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 今年前三个季度，聚酯产出与需求总体表现良好，与织造及国内终端纺服需求差异显著，其中来自于聚酯净出口贡献及下游总体库存增量贡献是重要原因。对于接下来四季度聚酯产
32、出及需求的表现，预计可能呈现先强后弱状态。下游经过前期的库存累积或将使得来自于聚酯下游库存方面的贡献明显减弱，同时聚酯净出口方面的贡献力度也有下滑可能。后期聚酯产出及需求的变化分析，或需重点考虑三个方面。一个是春节带来的季节性需求节奏变化，接下来春节时点较早、在 2020 年 1 月下旬，目前下游库存较高尤其是织造企业坯布库存高位、同时经营利润不佳，下游企业存在较早放假的可能，11 月中旬附近以后聚酯面临着需求逐步转淡的问题。第二，聚酯库存目前很低，在四季度将为下游需求到聚酯负荷之间的传导提供一定的缓冲空间，所以聚酯产出水平会高出下游需求一定幅度；但根据今年聚酯企业管理库存的状态来看，节前这一
33、块太大的增量贡献也难出现、库存升至中等水平后聚酯减停情况可能会较为显著。第三个方面，存在着较高的不确性，来自于中美贸易谈判的后期演变所带来的影响；就聚酯下游需求影响而言，面临着两种较大概率演变路径，要么是变化不大、从而对春节前聚酯需求没什么影响，要么出现阶段性明显改善、这会为四季度后期的下游需求贡献一定增量，后面这种路径下聚酯下游集中性放假时点或明显延后，使得四季度中后期聚酯需求因季节性而出现的回落幅度会明显减小。聚酯产量评估方面，四季度聚酯产出预估在 1262 万吨左右，月度产出较可能前高后低；2019 年全年产量预计接近 4963 万吨、增速约在 8.3-8.5%，整体较年初预期的产量增速
34、更为乐观，其中来自于出口增量贡献以及库存增量贡献均较之前预期更高。华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 11/36 表 3：近期聚酯装置开停变动情况 企业名称企业名称 装置地址装置地址 涉及产能（万吨）涉及产能（万吨）停车时间停车时间 恢复开启时间恢复开启时间 产品产品 恒逸-逸鹏 1 期 嘉兴 20 5 月 18 日 2019/5/30、延迟待定 长丝 金纶 福建 20 5 月初 5 月中下旬、延迟 短纤 新凤鸣 嘉兴 4 4 月 6 月中 长丝 大沃 宁波 25 5 月中下旬 待定 长丝 鹰翔 吴江 20 5 月中旬 待定 长丝 新凤鸣 桐乡 50
35、 7 月上旬、中旬陆续开始 8 月中上旬恢复 20 万吨 长丝及切片 新民 吴江 20 7 月中旬 待定 长丝 大沃 宁波 15 7 月中旬 待定 长丝 三房巷 江阴 20 7 月下旬 待定 瓶片 泛亚 珠海 25 8 月下旬 9 月中旬逐步恢复 瓶片 三房巷 江阴 20 8 月底 9 月初 待定 瓶片 天圣 绍兴 40 9 月上旬 9 月中旬逐步恢复 长丝 万凯 海宁 120 9 月中下旬降负运行 9 月底 瓶片 海利得 海宁 32 9 月中下旬 9 月底 瓶片 澄星 江阴 60 7 月下旬 8 月底、再度延迟至 9月底附近 瓶片 资料来源：CCF 华泰期货研究院 华泰期货华泰期货|P PT
36、ATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 12/36 表 4：2019 年聚酯月度产出评估情况 日期日期 聚酯产量（万吨）聚酯产量（万吨）1 月 382 2 月 332 3 月 426 4 月 425 5 月 430 6 月 419 7 月 428 8 月 428 9 月 E 431 10 月 E 445 11 月 E 414 12 月 E 403 合计 4963 资料来源：CCF 华泰期货研究院 TA 供应供应：集中检修期集中检修期 PK 新产能释放新产能释放 四季度产量或前低后高四季度产量或前低后高 2019 年前三季度，国内 PTA 产量在 3323 万吨附近，同比增长约 7
37、.7%。而 PTA 新增有效产能今年目前有两套，一套是来自福海创剩余产能的复产，其在春节后逐步恢复 PX-TA 装置，其 450 万吨装置由原先一半左右负荷升至九成负荷；另一套是四川能投 100 万吨的新装置，其在二季度后期逐步开启，总体开启进度相对顺利，三季度已产生明显的增量贡献。前三季度，国内 TA 负荷整体创多年历史同期新高水平，行业实际产出负荷预估在 98.1%附近。行业利润超越去年前三季度、达到 2011 年以来最高利润水平，是负荷创出新高的最重要因素。另外，年初以来行业超高负荷状态与主力供应商引导的生产经营策略也有较高关联，今年与去年差异较为明显的是检修力度上差距显著，去年超高利润
38、的实现与龙头厂商引导行业进行显著的降负荷有较大关联（去年有效装置实际负荷在 96%偏下）；而今年主力华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 13/36 供应商在生产负荷上保持超高负荷稳定生产为主，而更多通过市场预期引导及行为策略上较为积极（8 月之前体现明显）。前三季度负荷水平变化来看，上半年有效装置实际负荷极高、接近 99%，而三季度则有所降低、约在 97%附近。其中，三季度负荷小幅降低主要因华南大装置在全面复产后需要进行必要性检修，对应的 7 月 TA 负荷降至年内低位、95.7%附近。之后 8-9 月的负荷波动观察来看，与生产商群体对行业利润大幅收
39、缩后生产经营策略变化有较大关联；这期间较多中小装置进行停车检修，但由于主力供应商并未有实质性检修行为、甚至出现一定程度的竞争性操作选择，使得整体行业负荷在 8-9 月逐步回升至极高水平。价差利润方面，今年前三季度 TA 价格虽与去年无法相提并论，但价差利润则超越去年达到 2011 年以来的最好水平。去年超高利润维持时间远不如今年持续的时间长，今年 4-7 月TA 加工费持续处于超高区域，另外一季度和 8-9 月利润水平也相对良好。今年利润的获得主要来自于原料成本端的巨幅让利，叠加增值税调整等间接让利所获得。而其背后的根源是今年 TA 供需处于偏紧格局，在整个产业链上下游中是供需格局最好的环节；
40、在此背景下，供应端集中度很高同时供应群体策略多偏积极也是最终获得上述让利的重要因素。图 21：TA 产出增量及增速 单位：万吨 图 22：PTA 开工负荷 单位：%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%-50501502503504505502015/092016/062017/032017/122018/092019/06TA累计月产同期差值TA月产累计同比（右）505560657075808590951002015/122016/082017/042017/122018/082019/04PTA开工率 数据来源：CCF 华泰期货研究院 数据来源：CCF 华泰期货研究院
41、华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 14/36 图 23：TA 现金流利润情况 单位：元/吨 图 24：PTA 期现货价差 单位：元/吨 050010001500200025002014/122015/102016/082017/062018/042019/02PTA加工价差行业现金流成本行业现金流成本 -150350850135018502017/102018/022018/062018/102019/022019/06TA基差：现货-主力合约 数据来源：华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 表 5：PTA 主要增量装置释放情况 厂商
42、厂商 产能（万吨）产能（万吨）装置变动装置变动 福海创 225 2 月 13 日恢复 135 附近，3 月下旬至 180 附近；7 月上 450 万吨全部检修、7 月底重启后较低负荷运行至 9 月初 四川能投（晟达）100 5 中下旬试车出料，6 月 4 日-6 月底消缺停车，8 月中旬短停；9月 19 日附近临时短停、预计持续到 9 月底附近 新凤鸣 220 计划 2019 年中期前逐步开车 恒力 250+250 计划 2019 年底-2020 年上半年逐步开车 新疆中泰 120 预计 2020 年上半年逐步投放 资料来源：华泰期货研究院 华泰期货华泰期货|P PTATA、乙二醇季报、乙二醇
43、季报 2019-09-29 15/36 表 6：三季度 PTA 装置主要变动情况 企业名称企业名称 产能（万吨）产能（万吨）地址地址 装置变动情况装置变动情况 洛阳石化 32 洛阳 4 月 22 日-7 月 21 日停车检修、期间延迟重启 福海创 450 福建 7 月 9 日-7 月底停车检修、至 9 月初负荷处于较低水平 逸盛宁波 65 宁波 7 月 22 日-8 月 22 日附近停车检修 仪征化纤 35 上海 8 月 1 日-9 月 10 停车检修 利万 70 宁波 8 月 2 日-8 月 23 日附近停车检修 佳龙石化 60 福建 8 月 2 日停车、预计 10 月重庆 华彬石化 140
44、 绍兴 8 月 8 日-8 月 21 日附近停车一半 70 万吨 扬子 60 南京 8 月 12 日-19 日附近停车 重庆蓬威 90 重庆 9 月 19 日晚-27 日附近临时停车 华彬 140 绍兴 9月20 日-27 日临时停车 汉邦 70 江阴 9 月 27 日临时短停、预计 3-4 天 资料来源：CCF 华泰期货研究院 进入四季度，供应端核心关注点有两个，一个是现有存量 TA 装置的检修情况，另一个是新装置的投放带来的增量贡献。存量装置检修方面，今年目前未进行正式年度检修的 PTA 装置产能规模约有 1700 多万吨，另外个别超大装置从检修周期看也属于可检与可不检的边缘状态。对于这些
45、装置有多少比例会正常执行检修以及实际检修的时间长短，倾向于认为与主力供应商引导的行业竞争性程度有高度关联。如果四季度演绎为较明显的竞争性态势，后期的执行比例将与加工利润“弱的程度”直接关联，高比例的执行兑现或需要 TA 利润收缩至无利甚至偏亏损状态。而如果主力供应商在四季度最终选择了是阶段性追求维护利润，后期相应装置检修兑现的比例预计会很高，且不排除出现超正常水平的可能，对应的行业利润匹配区域也将大幅高于前一种路径水平。而对于新增产能增量，预计四季度中前期浙江会有一套大装置进行试车，按照正常投放进度四季度后期或有一定增量贡献，但投放初期不确定性较多、实际量尚需具体跟踪。除此华泰期货华泰期货|P
46、 PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 16/36 之外，年底附近也有其他新装置计划投放，但其明显的增量释放较可能要到明年。总体来看，新装置增量贡献预计在年底附近或逐步体现出来，明年年初的增量贡献则较为显著。综合而言，四季度存量装置产出水平预计从高位明显回落，而新增装置增量可能在四季度后期逐步上升，总体产出中性预估在 1115-1130 万吨附近。其中，年底产量水平弹性较大，主要受新增产能届时实际释放增量以及其他存量装置供应商是否有主动应对策略影响。进出口方面，前八个月 TA 净进口量远超预期、较去年增加约 22.5 万吨，其中进口增加显著、出口略有减少。这与年初市场预期偏
47、差较大，多数均持小幅净流出观点。进口增量主要集中在 5 月和 7-8 月，这两个时段对应的内外盘价差来看，也是今年出现进口有盈利的时点。进口增量的来源，数据上看最主要来自东北亚的中国台湾地区和韩国。外围近年来实际并没有新增 TA 产能，仅今年 6 月一套 45 万吨长停小装置复产一部分；进口增量较可能来自于外围存量装置负荷的明显提升，这与 TA 价差利润今年达到多年历史最高水平相一致；另外，结合国内 TA 出口亦出现下降来看，与部分产业资深人士反馈的外围下游需求较弱是较为一致的。未来 TA 进出口量变化方面，结合 8-9 月内外盘价差以及外围检修来看，继续呈流入状态的可能性较小，四季度或在持平
48、到小幅净流出附近。图 25：国内 PTA 进出口 单位：万吨 图 26：PTA 内外盘价差 单位：元/吨-8-6-4-2024681016/01 16/05 16/09 17/01 17/05 17/09 18/01 18/05 18/09 19/01 19/05TA大类净进口-1500-1000-50005004000500060007000800090002016/012016/092017/052018/012018/092019/05PTA进口价(左轴)PTA内盘价(左轴)PTA进口盈亏(右轴)数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 华泰期货华泰期货|P
49、 PTATA、乙二醇季报、乙二醇季报 2019-09-29 17/36 表 7：四季度附近重点关注的 PTA 装置 企业名称企业名称 设计产能（万吨）设计产能（万吨）地点地点 虹港石化 150 连云港 逸盛（宁波）220 浙江宁波 珠海 BP 石化 110 珠海 汉邦石化 220 江苏江阴 三房巷 120 江苏江阴 桐昆 150 嘉兴 恒力 220 大连 恒力 220 大连 逸盛海南 200 海南 亚东石化 75 上海市 汉邦石化 70 江苏江阴 中石油乌鲁木齐石化 7.5 新疆乌鲁木齐 逸盛（大连）375 辽宁大连 资料来源：华泰期货研究院 TA 迎来供需周期迎来供需周期大转折，四季度库存或
50、先降后升大转折，四季度库存或先降后升 库存方面，今年一季度受季节性影响累库显著，库存从历史低位区域升至 150 万吨附近。二、三季度供需阶段性小幅增加与去化之间徘徊，整体小增约 10 万吨，期间净进口方面贡献边际供应约 25 万吨，弥补了此段时间国内产需的 15 万吨缺口，至 9 月底附近全社会 TA总库存接近 160 万吨。该库存在最近三年来看处于中等水平，但最近三年是历史低库存周期，五年左右周期看目前水平属中低水平。从库销比角度看，由于消费基数近几年的大幅跃升，库销比对应的库存天数约在 13 天、属相当低的区域。根据前面的产出、需求及进出口的评估，四季度 TA 较可能逐步迎来大的供需周期拐