1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 固定收益研究固定收益研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告深度报告深度报告 固定收益固定收益 Table_Title 固定收益专题报告固定收益专题报告 2021 年年 02 月月 23 日日 一年一年上证综指上证综指与中债指数与中债指数走势走势比较比较 市场市场数据数据 中债综合指数 1,467 中债长/中短期指数 179/6,219 银行间国债收益(10Y)3.00 企业/公司/转债规模(千亿)相关研究报告：相关研究报告：2020 年债券违约思考：高杠杆的坍塌 2021-02-01 固定收益专题报告：信用债市场的不
2、对称 2021-01-15 专题报告：2020 年债券市场行情总结 2021-02-20 2020 年四季度基金转债配置分析：“大盘金融打底+高价核心品种博弹性”的配置思路不变 2021-01-26 固定收益专题报告：2020 年债券违约发行人全梳理 2021-01-29 证券分析师：董德志证券分析师：董德志 电话：021-60933158 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师：赵婧证券分析师：赵婧 电话：0755-22940745 E-MAIL： 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 独立性声明：独立性声明：作者保证报告
3、所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明 专题报告专题报告 2020 年地方政府债总结年地方政府债总结 地方政府债简介地方政府债简介 截至 2020 年底，地方政府债总规模 25.5 万亿，已经成为国内债券市场第一大品种，余额占比 22.3%。按照用途来看，一般债占比 51%，专项债占比 49%。按照剩余期限来分，剩余期限在 1-3 年的地方债最多，占比 25%，其次是 3-5年，占比 20%。另外各省市地方政府债分布如下：江苏省地方政府债余额最多，占比 6.7%，其次是山东省（5.7%）和广东省（
4、5.6%）。如果再单独按照一般债和专项债排序，一般债余额前三分别为江苏省、湖南省和四川省，专项债余额前三位江苏省、广东省和山东省。投资者结构方面，地方政府债的主要投资者为商业银行，它们持有 85%的地方政府债，其次是政策性银行，持有 6%。然后商业银行细项来看，全国性商业银行占 84%，城市商业银行占比 10%。2020 年年地方政府债地方政府债特点特点 2020 年共新增地方政府债 4.4 万亿，其中发行额 6.4 万亿，到期量 2 万亿，年度增量仅次于 2016 年。发行方面，2020 年共发行地方政府债 6.4 万亿，其中一般债 35.7%，专项债 64%，2020 年专项债发行占比偏高
5、。期限来看，2020年发行的 10 年期地方政府债占比最高，为 30.9%。按省市来看，2020 年地方政府债发行前三分别是江苏省、山东省和广东省，发行额占比分别为 6.5%、6.1%和 5.6%。地方政府债地方政府债定价定价 把 2020 年各省市地方政府债发行利率和同期可比国债利率相比，各省市地方债和可比国债利差基本稳定在 25BP，不管是一般地方债还是专项地方债。另外从各地区中债市场隐含评级来看，各省市地方债隐含评级分为 AAA 和AAA-两大类。其中多数地区都归为 AAA，仅云南省、贵州省和内蒙古自治区的地方债属于 AAA-。0.00.51.01.5F/20A/20J/20A/20O/
6、20 D/20上证综指中证综合债指数 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 内容目录内容目录 地方政府债简介地方政府债简介.4 国内第一大债券品种.4 一般债和专项债各占一半.4 江苏省地方债占比最高.4 商业银行是地方政府债的最主要投资者.5 2020 年地方政府债特点年地方政府债特点.6 2020 年地方政府债新增 4.4 万亿.6 2020 年专项债发行占比超六成.6 2020 年地方政府债发行额前三分别是江苏省、山东省和广东省.7 地方政府债定价地方政府债定价.8 国信证券投资评级国信证券投资评级.9 分析师承诺分析师承诺.9 风险提示风险
7、提示.9 证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明.9 nQnRsQuMxP8OdN8OpNpPoMoPlOmMtReRpNmQbRrQoQNZsRoQuOqNrO 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 3 图表目录图表目录 图图 1：2020 年底国内债券市场各品种占比年底国内债券市场各品种占比.4 图图 2：地方政府债占比地方政府债占比按一般债和专项债划分按一般债和专项债划分.4 图图 3：地方政府债占比地方政府债占比按剩余期限划分按剩余期限划分.4 图图 4：地方政府债投资者结构地方政府债投资者结构.6 图图 5：地方政府债投资者结构地方政府
8、债投资者结构商业银行细项商业银行细项.6 图图 6：历年地方政府债净增量：历年地方政府债净增量.6 图图 7：历年地方政府债发行量：历年地方政府债发行量.6 表表 1：各省市地方政府债余额及占比：各省市地方政府债余额及占比.5 表表 2：2020 年地方政府债发行一览年地方政府债发行一览.7 表表 3：2020 年地方政府债发行一览（分地区）年地方政府债发行一览（分地区）.7 表表 4：各省市地方债发行利率和同期可比国债利差：各省市地方债发行利率和同期可比国债利差.8 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 地方政府债地方政府债简介简介 国内第一大债
9、券品种国内第一大债券品种 截至 2020 年底，地方政府债总规模 25.5 万亿，已经成为国内债券市场第一大品种，余额占比 22.3%。图图 1：2020 年底国内债券市场各品种占比年底国内债券市场各品种占比 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 一般债和专项债各占一半一般债和专项债各占一半 按照用途来看，截至 2020 年底，一般债占比 51%，专项债占比 49%。按照剩余期限来分，剩余期限在 1-3 年的地方债最多，占比 25%，其次是 3-5 年，占比 20%。图图 2：地方政府债占比地方政府债占比按一般债和专项债划分按一般债和专项债划分 图图 3：地方政府债占比地方政府债占比按剩
10、余期限划分按剩余期限划分 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 江苏省地方债占比最高江苏省地方债占比最高 另外各省市地方政府债分布如表 1。截至 2020 年底，江苏省地方政府债余额最 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 多，占比 6.7%，其次是山东省（5.7%）和广东省（5.6%）。另外再单独按照一般债和专项债排序，一般债余额前三分别为江苏省、湖南省和四川省，专项债余额前三位江苏省、广东省和山东省。表表 1：各省市地方政府债余额及占比各省市地方政府债余额及占比 发行人发行人 余额余额（亿）（亿
11、）占比占比（%）一般债余一般债余额额（亿）（亿）专项债余专项债余额额（亿）（亿）一般债占一般债占比比（%）专项债占专项债占比比（%）江苏省 17,145 7 6,655 10,385 39 61 山东省 14,493 6 5,886 8,525 41 59 广东省 14,254 6 5,538 8,627 39 61 四川省 12,672 5 6,258 6,415 49 51 浙江省 12,474 5 5,367 7,024 43 56 湖南省 11,753 5 6,439 5,314 55 45 贵州省 10,917 4 6,140 4,777 56 44 河北省 10,874 4 5,4
12、75 5,399 50 50 湖北省 9,994 4 4,578 5,416 46 54 河南省 9,744 4 4,824 4,920 50 50 云南省 9,517 4 5,388 4,129 57 43 安徽省 9,500 4 3,666 5,834 39 61 内蒙古 8,227 3 6,047 2,180 73 27 广西 7,475 3 3,992 3,483 53 47 陕西省 7,282 3 3,862 3,419 53 47 福建省 7,187 3 2,844 4,343 40 60 江西省 7,111 3 3,265 3,760 46 53 辽宁省 7,080 3 5,06
13、0 2,020 71 29 上海市 6,878 3 2,910 3,892 42 57 重庆市 6,723 3 2,603 4,120 39 61 天津市 6,356 2 1,696 4,660 27 73 北京市 6,047 2 2,183 3,801 36 63 新疆 5,554 2 3,476 2,079 63 37 黑龙江省 5,552 2 3,956 1,596 71 29 吉林省 5,140 2 3,108 2,032 60 40 山西省 4,565 2 2,465 2,100 54 46 甘肃省 3,835 2 2,003 1,832 52 48 海南省 2,559 1 1,43
14、3 1,126 56 44 青海省 2,405 1 1,868 537 78 22 宁波市 2,152 1 1,169 984 54 46 大连市 2,053 1 1,358 695 66 34 青岛市 2,047 1 850 1,182 42 58 宁夏 1,840 1 1,283 524 70 29 厦门市 1,108 0 324 784 29 71 深圳市 881 0 43 812 5 92 新疆生产建设兵团 514 0 185 329 36 64 西藏 369 0 272 97 74 26 财政部 588 0 0 0 0 0 总计 254,864 100 124,467 129,154
15、 49 51 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 商业银行是地方政府债的最主要投资者商业银行是地方政府债的最主要投资者 截至 2020 年底，地方政府债的主要投资者为商业银行，它们持有 85%的地方政府债，其次是政策性银行，持有 6%。然后商业银行细项来看，全国性商业银行占 84%，城市商业银行占比 10%。请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 图图 4：地方政府债投资者结构地方政府债投资者结构 图图 5：地方政府债投资者结构地方政府债投资者结构商业银行细项商业银行细项 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证
16、券经济研究所整理 2020 年年地方政府债地方政府债特点特点 2020 年地方政府债新增年地方政府债新增 4.4 万亿万亿 2020 年共新增地方政府债 4.4 万亿，其中发行额 6.4 万亿，到期量 2 万亿，年度增量仅次于 2016 年。图图 6：历年地方政府债净增量历年地方政府债净增量 图图 7：历年地方政府债发行量历年地方政府债发行量 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 2020 年专项债发行占比超六成年专项债发行占比超六成 发行方面，2020 年共发行地方政府债 6.4 万亿，其中一般债 35.7%，专项债64%，2020 年专项债
17、发行占比偏高。期限来看，2020 年发行的 10 年期地方政府债占比最高，为 30.9%。2,000 2,000 2,000 2,500 3,500 4,000 38,351 60,458 43,581 41,652 43,624 64,438 010000200003000040000500006000070000200920102011201220132014201520162017201820192020单位：亿元地方政府债总发行情况总发行量 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 表表 2：2020 年地方政府债发行一览年地方政府债发行一览
18、余额余额（亿元）（亿元）占比占比（%）期限期限(年年)全部全部 一般一般 专项专项 全部全部 一般一般 专项专项 2 34 34 0 0.1 0.1 0.0 3 1,306 1,015 291 2.0 4.4 0.7 5 6,647 3,306 3,341 10.3 14.4 8.1 7 7,066 2,932 4,134 11.0 12.7 10.0 10 19,897 6,433 13,465 30.9 27.9 32.5 15 10,336 1,918 8,418 16.0 8.3 20.3 20 7,146 1,649 5,497 11.1 7.2 13.3 30 12,006 5,7
19、47 6,259 18.6 24.9 15.1 64,438 23,034 41,404 100 100 100 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 2020 年年地方政府债发行额前三分别是江苏省、山东省和广东省地方政府债发行额前三分别是江苏省、山东省和广东省 按省市来看，2020 年地方政府债发行前三分别是江苏省、山东省和广东省，发行额占比分别为 6.5%、6.1%和 5.6%。表表 3：2020 年地方政府债发行一览（分地区）年地方政府债发行一览（分地区）余额余额 占比占比 发行人 全部 一般 专项 全部 一般 专项 江苏省 4,181 1,223 2,958 6.5 5.3 7.
20、1 山东省 3,932 1,045 2,888 6.1 4.5 7.0 广东省 3,639 877 2,763 5.6 3.8 6.7 四川省 3,543 1,287 2,256 5.5 5.6 5.4 河北省 3,000 1,156 1,844 4.7 5.0 4.5 湖北省 2,900 1,145 1,755 4.5 5.0 4.2 浙江省 2,883 950 1,933 4.5 4.1 4.7 河南省 2,728 952 1,777 4.2 4.1 4.3 湖南省 2,550 1,016 1,534 4.0 4.4 3.7 贵州省 2,523 987 1,535 3.9 4.3 3.7
21、安徽省 2,329 651 1,678 3.6 2.8 4.1 云南省 2,293 638 1,655 3.6 2.8 4.0 江西省 2,288 682 1,606 3.6 3.0 3.9 内蒙古 1,847 1,093 754 2.9 4.7 1.8 广西 1,840 817 1,023 2.9 3.5 2.5 天津市 1,805 405 1,401 2.8 1.8 3.4 上海市 1,755 540 1,214 2.7 2.3 2.9 重庆市 1,696 434 1,262 2.6 1.9 3.0 北京市 1,676 416 1,260 2.6 1.8 3.0 福建省 1,593 375
22、 1,218 2.5 1.6 2.9 陕西省 1,533 715 817 2.4 3.1 2.0 新疆 1,461 650 811 2.3 2.8 2.0 山西省 1,409 583 825 2.2 2.5 2.0 吉林省 1,384 679 704 2.1 2.9 1.7 黑龙江省 1,351 815 535 2.1 3.5 1.3 辽宁省 1,239 846 393 1.9 3.7 0.9 甘肃省 1,123 431 692 1.7 1.9 1.7 青岛市 568 163 405 0.9 0.7 1.0 海南省 566 269 298 0.9 1.2 0.7 青海省 512 369 142
23、 0.8 1.6 0.3 宁波市 487 183 303 0.8 0.8 0.7 深圳市 482 22 460 0.7 0.1 1.1 厦门市 372 49 323 0.6 0.2 0.8 宁夏 316 248 68 0.5 1.1 0.2 大连市 313 152 162 0.5 0.7 0.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 新疆 181 89 92 0.3 0.4 0.2 西藏 140 81 59 0.2 0.4 0.1 总计 64,438 23,034 41,404 100.0 100.0 100.0 资料来源:WIND、国信证券经济研
24、究所整理 地方政府债地方政府债定价定价 从各地区中债市场隐含评级来看，各省市地方债隐含评级分为 AAA 和 AAA-两大类。其中多数地区都归为 AAA，仅云南省、贵州省和内蒙古自治区的地方债属于 AAA-。然后把 2020 年各省市地方政府债发行利率和同期可比国债利率相比，各地方利差见表 4。从统计结果来看，各省市地方债和可比国债利差基本稳定在 25BP，不管是一般地方债还是专项地方债。表表 4：各省市地方债发行利率和同期可比国债利差各省市地方债发行利率和同期可比国债利差 发行人发行人 一般债利差一般债利差 专项债利差专项债利差 发行人发行人 一般债利差一般债利差 专项债利差专项债利差 发行人
25、发行人 一般债利差一般债利差 专项债利差专项债利差 辽宁省 22 24 北京市 25 23 吉林省 26 25 重庆市 23 24 湖北省 25 24 山西省 27 25 福建省 23 24 天津市 25 26 黑龙江省 27 23 宁波市 23 23 甘肃省 25 24 安徽省 29 27 广东省 24 24 厦门市 25 23 新疆生产建设兵团 31 25 上海市 24 25 四川省 25 25 新疆 31 31 河北省 24 27 深圳市 25 25 宁夏 32 28 江西省 24 26 江苏省 26 24 青海省 33 33 广西 24 26 河南省 26 26 内蒙古 26 31 青
26、岛市 25 24 陕西省 26 25 云南省 25 23 西藏 25 25 山东省 26 24 贵州省 25 24 湖南省 25 25 海南省 26 23 浙江省 25 23 大连市 26 24 资料来源:WIND、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 国信证券投资评级国信证券投资评级 类别类别 级别级别 定义定义 股票 投资评级 买入 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 20%以上 增持 预计 6 个月内，股价表现优于市场指数 10%-20%之间 中性 预计 6 个月内，股价表现介于市场指数 10%之间 卖出 预计 6
27、 个月内，股价表现弱于市场指数 10%以上 行业 投资评级 超配 预计 6 个月内，行业指数表现优于市场指数 10%以上 中性 预计 6 个月内，行业指数表现介于市场指数 10%之间 低配 预计 6 个月内，行业指数表现弱于市场指数 10%以上 分析师承诺分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。风险提示风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选
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